Role des autorités monétaires

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Le rôle des autorités monétaires

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Role des autorités monétaires

  1. 1. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 1 Partie 4 : Rôle des autorités monétaires INTRODUCTION LA BANQUE CENTRALE Marché monétaire Le marché monétaire est un marché CT. è Les BC interviennent principalement au jour le jour, et très peu sur le MT et LT. Ex : le marché overnight (pendant la nuit). Ø C’est le lieu d’intervention privilégié d’une Banque Centrale pour piloter l’argent disponible circulant dans l’économie Ø Il constitue l’une des composantes principales du financement de l’économie A la différence du marché obligataire, les instruments qui s’y échangent sont à CT Objectifs des BC Objectifs de la Fed : 1. Stabilité des prix 2. Plein emploi 3. Stabilité financière Objectifs de la BCE : 1. Stabilité des prix Rôle de la BC La Banque Centrale est en charge du volume d’argent circulant dans sa zone économique La Banque Centrale est responsable de l’émission monétaire è 2 rôles : 1. Emettre de l’argent è Le rôle principal de la BC est un rôle d’émission monétaire 2. Faire circuler l’argent dans le marché ATTENTION : ce n’est pas parce que la BC imprime des billets & pièce qu’elle les fait d’office circuler dans le marché. Elle peut le garder en stock : cela fait partie de la masse monétaire mais n’a pas encore été injecté dans l’économie. è Gestion des stocks : on peut produire à l’avance parce qu’on anticipe une augmentation de la demande dans le futur. La BC est responsable du solde des comptes courants des banques : Toute banque est obligée d’ouvrir un compte courant auprès de la BC è cela lui permet de s’alimenter en liquidités ou d’en déposer. C’est à ce niveau ci que les BC vont intervenir pour injecter ou retirer des liquidités dans l’économie. Outils d’intervention de la BC La communication : La BC parle mais peut ne rien faire derrière. Elle communique mais ne prend pas encore de décision. Le simple fait de communiquer a déjà un impact sur les entreprises, les particuliers & les investisseurs. NB : parfois la BC prend des décisions sans communiquer, c’est que la situation est grave. Le concept de transparence : une politique de transparence des BC est très importante è gros impact sur les marchés financiers : si la BC communique mal au niveau des objectifs qu’elle va mettre en place, cela peut créer le fiasco. Ø Transparence au niveau de la politique : objectifs Ø Transparence économique : fonctionnement de l’économie Ø Transparence sur les procédures : lesquelles aboutissent aux décisions Ø Transparence décisionnelle : changement des décisions & sur les perspectives pour la politique monétaire Ø Transparence opérationnelle : connaissance par la banque centrale des aléas affectant le processus de transmission de la politique monétaire Les mesures conventionnelles = mesures normales prévues dans le statut des BC Ø Injecter des liquidités dans le marché ou les retirer Ø Augmenter/diminuer les taux d’intérêt CT Ø Etc.
  2. 2. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 2 Les mesures non conventionnelles = mesures exceptionnelles prises quand quelque chose de très critique se passe (uniquement prises depuis la crise de 2008) Ø Ex : Rachat de titres détenus par les banques è la Fed & la BCE ont racheté des emprunts d’Etat aux banques qui en détenaient & avaient des problèmes de liquidité. Elles ont finalement du racheter des actifs toxiques (CDO, etc.) qui posaient des problèmes aux banques è mesure de survie Instruments des Banques Centrales dans le cadre des Mesures Conv. Les BC sont les prêteurs en dernier ressort des intermédiaires financiers, c’est la « banque des banques ». Quand les banques ont trop de liquidité ou, au contraire, trop peu, elles se rendent à la BC. è Les BC mettent à disposition des liquidités en temps normal mais également en cas (de risque) d’assèchement du marché. Le but est d’éviter une crise è injecter des liquidités pour éviter un credit crunch (= crise de liquidité : quand les banques refusent de se prêter entre elles ou de prêter aux particuliers). Les BC injectent des liquidités sous forme de tender offer (= appels d’offre) : c’est une forme d’émission de liquidités par les BC : elles émettent du papier : des obligations ou des produits financiers à CT. La BC décide du taux, de la durée et de la quantité, et prête sous caution (certificats du Trésor). La qualité de la garantie est parfois moyenne. Exemple : la BC décide d’injecter 100 dans le marché : chaque banque doit lui faire une offre Ø Banque A propose de prendre 3 è Paie 99% Ø Banque B propose de prendre 4 è Paie 98,75% Ø Banque C propose de prendre 6 è Paie 98% La BC regarde le prix d’émission & choisit l’offre adaptée à ses besoins. Les banques soumissionnent, elles proposent un prix, et en fonction du prix définitif choisi par la BC, elles seront servies ou non (NB : une banque peut proposer ≠ offres). Facilités permanentes de prêts : Exemple : la banque a prêté 100 à l’entreprise A et va recevoir un dépôt de 40 de l’entreprise B demain. Elle peut demander un prêt à la BC pendant 24h. è La BC lui prête de l’argent à des taux élevés. Ces opérations se font en fin de journée. Taux au jour le jour = principal instrument de politique monétaire, c’est le taux de référence des Banques Centrales è objectifs de taux sur le marché monétaire Mode de fonctionnement des BC Réunion programmée de la BC (environ 9-­‐10 fois par an, selon la BC) Aux USA le FOMC (= Federal Open Market Committee) se réunit è réunion des Banques Centrale américaines : la Fed se réunit pour décider d’injecter ou non des liquidités. Ø Communication (cf. avant) Ø Mouvements : la BC peut prendre des décisions au niveau des taux de base ou au niveau des taux d’escompte Les BC peuvent injecter de l’argent via les appels d’offre Les BC peuvent faire des mouvements en dehors des réunions : décisions inter-­‐meeting. Ce sont des mesures prises de manière exceptionnelle. En général on prend uniquement des décisions en terme de baisse des taux CT. Les décisions inter-­‐meeting restent des décisions conventionnelles. Mesures non conventionnelles (cf. avant) Taux des BC Taux Eonia1 Taux Euribor Le taux Eonia est en général un taux au jour le jour, sur une période. L’Euribor se décline en plusieurs périodes : Euribor à 1 mois, 2 mois, 3 mois, etc. Taux d’escompte Ø Le taux d’escompte s’applique aux demandes de liquidité adressées par les institutions financières aux Réserves Fédérales Régionales (aux USA) è Le taux d’escompte c’est le taux que les banques ont auprès des autorités monétaires. Ø Ce taux est utilisé en cas d’absence de financement sur le marché monétaire via les opérations classiques è En général, c’est quand il y a un problème au niveau interbancaire. Si les banques n’arrivent pas à se prêter sur le marché interbancaire, elles vont faire appel à la BC 1 Eonia = European Overnight Interbank Average
  3. 3. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 3 Masse monétaire (M3) La BCE essaye d’avoir une croissance de la masse monétaire maximale de 5%. C’est un de ses objectifs qu’on cite rarement. La liquidité dépend d’une liquidité de marché et non pas d’un aspect temporel. Question d’examen : pourrait on imaginer une hausse des taux dans le cadre d’une décision inter-­‐meeting ? Oui mais très peu probable : cela voudrait dire que la BC a mal prévu une très forte hausse de l’activité économique ou une très forte hausse de l’inflation sur une courte période. Structure standardisée du bilan d’une Banque Centrale : (pour mémoire) La BC est une banque classique sur le plan bilantaire. C’est une instituions monétaire en tant que tel, elle répond à des critères bilantaires & de rentabilité. ACTIF PASSIF • Concours aux établissements de crédit • Facilité de prêt marginal • Réserves nettes de change • Avoirs des établissements de crédit en compte courant (réserves) • Facilités de dépôt • Billets en circulation • Dépôts des administrations publiques • Autres facteurs (nets) Question d’examen : avec la crise, le total des bilans des Banques Centrales (BCE & Fed) a littéralement explosé, pourquoi ? • Total des bilans = Actif + Passif è si l’actif monte, le passif aussi puisque les deux sont équivalents. • Cette explosion est due aux politiques monétaires non conventionnelles utilisées pendant la crise. Politique de communication de la BCE : La BCE annonce qu’elle va baisser ses taux : effet d’annonce, elle n’est pas obligée de le faire après, c’est une politique de communication. è Cela fait monter les marchés financiers : si la BCE baisse ses taux, cela veut dire que les affaires ne vont pas bien (mais positif pour les obligations dont le cours monte). Mesures conventionnelles de la BCE : Quand la BCE baisse réellement ses taux : c’est une mesure conventionnelle. Une mesure conventionnelle n’a pas d’impact sur le bilan de la Banque Centrale.
  4. 4. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Mesures non conventionnelles de la BCE : Le rachat d’actifs par la BCE afin d’injecter des liquidités dans l’économie : c’est une mesure non conventionnelle de la BCE. C’est susceptible de faire monter le total des bilans. Depuis 2008, les BC ont racheté des actifs toxiques pour essayer de soutenir le secteur banquier et celui des assurances: cela a fait exploser le total du bilan de la Fed. (Grosse intervention entre août & octobre 2008) 4 • Actif : augmentation via les titres rachetés • Passif : augmentation surtout au niveau des dépôts hors réserves et des réserves Avant, le bilan de la Fed était surtout composé de bons du Trésor américains + quelques autres actifs. La proportion de ces derniers a explosé suite à la crise de 2008 (slide 273). En 2008, les actifs toxiques ne valaient pas grand chose (ils étaient tombé à 20% de leur valeur) mais ils ont pris de la valeur depuis parce que la situation s’est améliorée, ce qui fait que leur poids a encore augmenté en valeur absolue dans le bilan des BC, donc leur valeur a augmenté dans le total du bilan malgré la situation qui s’est améliorée (Question d’examen). Structure du bilan des banques centrales/PIB : slide 274 Ici on a un ratio. Il a explosé avec la crise de 2008 car le total des bilans des banques a explosé en valeur absolue mais que le PIB a diminué. 푇표푡푎푙 푑푢 푏푖푙푎푛 푑푒푠 퐵퐶 ↗ 푃퐼퐵 ↘ → 푒푥푝푙표푠푖표푛 푑푢 푟푎푡푖표 Pour les pays développé, le total du bilan valait 30% du PIB // Chypre : total du bilan = 7,5 * son PIB è Plus la structure du bilan des BC est importante dans le PIB, plus on est fragile.
  5. 5. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 5 Objectifs des banques centrales • BCE = Banque Centrale Européenne • BoE = Bank of England = Banque Centrale d’Angleterre • Fed = Banque Centrale Américaine • BoJ = Bank of Japan = Banque Centrale du Japon BCE BoE Fed BoJ Objectifs 1. Stabilité des prix 2. Soutenir les politiques économiques générales de la communauté 1. Stabilité des prix 2. Soutenir la politique économique du gouvernement (croissance & emplois)2 1. Prix stables 2. Emploi 3. Taux d’intérêt à LT modérés (= stabilité des marchés financiers) 1. Stabilité des prix (Elle rate son objectif depuis 10 ans) Objectif principal Maintien de la stabilité des prix Maintien de la stabilité des prix Pas de priorité Maintien de la stabilité des prix Spécification de l’objectif de stabilité des prix Quantifié par la BCE Quantifié par le Trésor Spécification qualitative fournie par la Fed Spécification qualitative fournie par la BoJ Rapports juridiquement requis • Rapport annuel • Rapports trimestriels • Rapport annuel • Rapports trimestriels sur l’inflation • Déclaration immédiate après chaque réunion du Comité de politique monétaire • Minutes • Rapport annuel sur les opérations • Rapports semestriels sur la politique monétaire • Rapports semestriels • Rapport annuel sur les grandes lignes des opérations • Minutes des réunions relatives à la politique monétaire Sélection d’autres vecteurs de communication • Conférence de presse mensuelle • Bulletin mensuel • Bulletin trimestriel • Conférence de presse trimestrielle lors du rapport sur l’inflation • Déclaration immédiate après chaque réunion du Comité fédéral de l’open Market • Minutes • Bulletin mensuel • Déclaration immédiate après chaque réunion du Conseil de la politique monétaire • Bulletin mensuel • Conférence de presse mensuelle La Fed n’a pas de priorité : cela fait son atout & la complexité de son intervention. Elle doit intervenir de manière équitable & subjective en faisant un arbitrage au niveau de ses 3 missions, quand il y a un risque d’inflation ou de ralentissement économique. Rappels Détermination du taux réel : • Ajustement de l’épargne et de l’investissement o Epargne désirée = investissement désiré • Croissance potentielle • Régime monétaire o Objectif d’inflation o Objectif de change o Flexibilité de la politique monétaire Détermination du taux long nominal : • Eléments fondamentaux qui justifient les taux d’intérêt : o Anticipations d’inflation (MT) o Anticipations de politique monétaire (CT) o Prime de risque, liée à la variabilité de l’inflation (MT et LT) • Eléments de flux qui justifient les taux d’intérêt: en fonction du taux d’intérêt on peut investir dans certaines classes d’actifs plutôt que d’autres. o Niveau d’aversion au risque (CT) o Rentabilité relative des autres classes d’actifs (CT) è si les actions se portent bien, on va se tourner vers les actions plutôt que vers les obligations. o Contraintes réglementaires des investisseurs (CT) è super important pour les assurances groupe. 2 = éviter de prendre des mesures qui pourraient contrecarer la politique du gouvernement
  6. 6. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 6 Inflation : slides 279 & 280 • Le Japon est très souvent en situation de déflation depuis 1999. • L’objectif de 2% de la BCE & de la Fed a très rarement été rencontré, en général l’inflation est >2% depuis que les objectifs ont été mis en place. On a observé une forte montée de l’inflation en 2008 puis une forte baisse en 2009 (retenir). La volatilité est plus importante du côté de la Fed au niveau de l’inflation (examen) è C’est du au fait que la gestion de l’inflation n’est pas son unique objectif, elle peut laisser l’inflation augmenter et baisser ses taux parce qu’elle attache plus d’importance à la croissance économique (>< BCE dont le seul objectif est la gestion de l’inflation). Ex : 2008 : l’inflation avant tendance à augmenter, mais la Fed a baissé ses taux d’intérêt : d’habitude pour juguler l’inflation, on augmente les taux CT. G7 : Solde budgétaire (en % du PIB) : slide 281 G7 = les 7 pays les + industrialisés (dont l’Europe & les USA) On est en déficit budgétaire quand <0% du PIB. Plus les taux sont bas, plus le déficit budgétaire est important. Pendant toute une période, le déficit budgétaire du G7 était assez favorable. On a déjà fait un gros effort pour résorber ce déficit budgétaire depuis la crise de 2008. Aujourd’hui, on est à -­‐4,5% du PIB, c’est une situation assez faible (moyenne = -­‐2-­‐3%), on a encore du travail à faire. ATTENTION : chaque pays n’a pas le même poids, ici le poids des USA est très important. Situation aux Etats Unis Poids de l’endettement domestique NET hors institutions financières aux Etats Unis (en % du PIB) : question de réflexion à l’examen (slide 282) Les autorités monétaires regardent quelles sont les liquidités sur le marché & par qui elles sont détenues. • Les Banques Centrales (injectent ou non) • Les banques • Les institutions financières • Les entrepreneurs • Les particuliers • L’Etat (cas à part) Endettement net ≠ endettement brut. Si mon endettement brut = 100 et que ma maison vaut 80, mon endettement net vaut 20. è Endettement net = endettement brut – ce qui a servi à financer cet endettement. = rapport entre le total des actifs & des passifs On peut s’endetter par effet de levier. Il y a eu une première hausse de l’endettement par rapport au PIB dans les années 80, puis une seconde hausse par après, dans le début des années 2000. Attention, c’est une fraction (examen : question de réflexion). 퐸푛푑푒푡푡푒푚푒푛푡 ↗ 푃퐼퐵 ↘ → 푎푢푔푚푒푛푡푒 푑표푢푏푙푒푚푒푛푡
  7. 7. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 7 Si le PIB diminue parce qu’on est en crise par exemple, le ratio augmente encore bien +. Cela peut soit intensifier le ratio, soit le neutraliser, soit… Evolution du crédit aux agents non financiers aux Etats Unis (glissement annuel, en %) : Agents non financiers = entreprises non financières & ménages. • USA : augmentation des crédits entre autre due à l’immobilier • Japon : l’octroi de crédit a diminue (en g.a.) pendant une période parce que la situation du Pays était mauvaise. Immobilier = un des principaux achats fait à crédit = source importante de croissance potentielle ET + Il y a de croissance économique, + on utilise le crédit. Ø Corrélation forte entre l’évolution du crédit & le marché immobilier Ø Corrélation forte entre l’évolution du marché immobilier & l’évolution de l’activité économique Aujourd’hui, le niveau de crédits est faible aux USA car l’économie tourne au ralenti. Pourquoi aux USA les crédits sont plus cycliques ? Ils sont plus cycliques par nature et le taux d’épargne des ménages américains est très faible. Quand l’activité économique va bien, les ménages américains s’endettent encore + mais quand elle ne va pas bien, les ménagent diminuent directement leurs dépenses. (>< Europe : taux d’épargne important) Encours du crédit bancaire aux Etats Unis : L’encours du crédit bancaire a tendance à toujours augmenter, mais la variation en glissement annuel peut être relativement volatile. Crédit à la consommation aux Etats Unis : Le crédit à la consommation ne concerne que les particuliers et n’est jamais utilisé dans le cadre de l’immobilier. (NB : en Belgique on peut acheter de l’immobilier avec un crédit à la consommation). Il existe 2 types de crédits : Ø Le crédit hypothécaire (= immobilier) è quand on met l’immeuble en garantie Ø Le crédit à la consommation è si on achète une maison et qu’on ne la met pas en garantie, qu’on met autre chose en garantie et qu’on rembourse le crédit avec notre salaire, c’est considéré comme un crédit à la consommation. On constate une cyclicité très importante au niveau du crédit à la consommation (slide 285). Situation dans la Zone euro Evolution du crédit aux entreprises dans la Zone euro : On constate une corrélation relativement forte entre les taux directeurs CT de la BCE et le crédit aux entreprises (slide 286). Evolution du crédit bancaire au secteur privé dans la Zone euro : Secteur privé : ménages & entreprises non financières = économie réelle.
  8. 8. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Il n’y a pas d’office un parallélisme entre les crédits que les banques octroient aux ménages et ceux qu’elles octroient aux entreprises. Quand on constate une augmentation des crédits, il faut voir à qui ces crédits ont été octroyés : aux entreprises ou aux ménages ? Depuis 2006 on constate une forte différence entre les 2 : on avait peur de prêter aux ménages, mais pas aux entreprises. Une baisse du crédit peut venir de 2 sources : Ø Soit baisse de la demande de crédit parce qu’on n’en a pas besoin Ø Soit baisse de crédit parce que les institutions financières ne veulent pas prêter 8 è credit crunch. Taux longs & taux courts aux Etats Unis Taux longs & taux courts dans la Zone Euro Ø Les taux CT évoluent en escalier parce qu’ils sont décidés par la BC lors des réunions (en principe) è lors d’une réunion, la BC ne prend pas d’office de décision. Ø Les taux LT sont côtés en permanence On constate des écarts + ou – importants entre les taux CT et les taux LT (rappel : 3 objectifs de la Fed) : slide 288 Ø Les taux longs dépendent de l’allocation des actifs et des choix d’investissement (achat d’or, d’obligations, etc.) Ø Les taux courts dépendent des objectifs de la Fed Idem que pour les USA : slide 289 On constate un parallélisme assez important entre les différentiels de taux aux USA et en Europe (slide 290) Différentiel de taux entre les taux à 10 ans et les taux à 3 mois (= taux CT de la politique monétaire) Examen : pouvoir expliquer qu’il y ait ou non un écart entre les taux CT et les taux LT aux USA ou dans la Zone euro ? NB : certains se basent sur un différentiel de taux entre les taux 10 ans et les taux 2 ans (= taux de marché) au lieu des taux 3 mois (= taux officiels). (culture générale). Peu d’investisseurs raisonnent à 3 mois, plutôt à 2 ans. è 2 raisons : 1. Taux à 2 ans = taux de marché CT è meilleure liquidité 2. Permet de comparer 2 choses comparables : 2 taux de marché. Cela permet d’intégrer les perceptions du marché dans un environnement plus global. Taux à 3 mois Taux à 2 ans Le taux à 3 mois donne une indication de la politique menée par la BC, il bouge moins que les taux de marché (parfois : longues périodes sans décision de les changer). Les taux à 3 mois, si ils sont bien gérés, reflètent une impulsion de la part de la BC par rapport à ses objectifs statutaires (BCE ≠ Fed). En 2008, mauvaise gestion du taux CT : la BCE s’est trompé dans son orientation en pensant que le marché reprenait et a augmenté ses taux CT alors qu’elle aurait du les baisser. Le taux à 2 ans est un taux de marché à CT, il tient compte d’autres paramètres que les taux à 3 mois de la BC : ils tiennent compte de la perception du marché ! Le taux à 2 ans intègre une dimension psychologique de l’évolution de l’activité économique. Fond fédéraux & taux d’escompte aux USA : Aux USA il y a toujours une différence, un écart entre les taux à 3 mois (fond fédéraux – federal funds) et le taux d’escompte. (Slide 292). Taux d’escompte : taux auquel les banques vont pouvoir déposer leur argent à la Banque Centrale si elles ont un excès de liquidité ou taux auquel elles peuvent emprunter de l’argent à la BC si elles ont besoin de liquidités. Exemple : la banque a des problèmes financiers, elle peut aller escompter son effet auprès de la BC et toucher directement un montant, c’est une forme de factoring.
  9. 9. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Le federal funds = le taux auquel les banques & institutions financières placent leurs réserves obligatoires à la BC 9 è la Fed ne rémunère pas ces dépôts (>< BCE). Taux courts Actuellement, les taux CT sont à un plus bas historique pour tous les pays. Dans certains pays cependant, comme la Norvège ou l’Angleterre, il y a eu des mouvements de hausse de ces taux CT parce que leur réalité économique est différente. Rendement nominal & réel aux USA Taux LT Taux CT Taux nominal – inflation = taux réel è la différence entre le taux nominal & réel donne l’inflation (qui peut être positive ou négative). En situation normale, les taux d’intérêt réels sont inférieurs au taux nominaux, c’est une situation saine pour l’activité économique è mais ce n’est pas toujours le cas. Suite à la crise de 2008, on a une situation anormale ou les taux réels sont supérieurs aux taux nominaux. Examen : savoir dire quand on a une situation anormale. Les taux réels & nominaux se calculent pour les taux LT et CT. Beaucoup de gens mettent leur argent sur des comptes épargne et perdent en pouvoir d’achat à cause de l’inflation. Parfois, les taux CT réels sont très ≠ des taux nominaux (slide 295). Aujourd’hui : Ø Taux en banque proche de 0% Ø Si inflation proche de 1% Celui qui met de l’argent sur son compte épargne et ne touche pas un taux de 1% ne perd pas d’argent en valeur absolue mais voit son pouvoir d’achat diminuer è manque à gagner en pouvoir d’achat. Question d’examen : pourquoi les gens placent-­‐ils malgré tout leur argent sur des comptes en banque qui rémunèrent presque rien et qui leur fait perdre du pouvoir d’achat à terme ? Ø L’aversion au risque Ø Si on a : o Des obligations pour 120 o Des actions pour 100 o Des liquidités pour 20 Si les liquidités augmentent à 100 (cash), l’épargne va bien, on pense que l’économie va bien (… ?) Ø + multitudes d’autres possibilités
  10. 10. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 10 Structure de la courbe des taux (examen) On parle souvent de courbe des taux : plate, inversée, normale, etc. è cela montre l’aversion au risque. On met sur une même échelle les taux CT, MT et LT. 1. En principe, dans une courbe des taux normale, les taux CT sont bas et augmentent en fonction de la durée. è Les taux LT > les taux CT. Examen : pourquoi ? Pour rémunérer le risque. Plus on va vers le LT, plus notre débiteur a de chances de rencontrer un jour des problèmes de rentabilité ou autre, alors qu’à CT c’est moins probable d’avoir une faillite (è plus les obligations sont longues, plus elles sont sensibles à une variation des taux). 2. Quand une courbe est presque plate, cela ne change pas grand-­‐chose pour l’investisseur d’investir à CT ou à LT puisque la différence est marginale. La courbe est normale les premières années et puis devient « plate » après 10-­‐15 ans, jusqu’à la fin (slide 296). C’est le cas aux USA, le degré d’accentuation de la courbe a tendance à diminuer. 3. Courbe anormale, inversée : les taux d’intérêt à CT sont plus élevés que les taux d’intérêt à LT. Cela montre un stress très fort sur le marché monétaire, c’est rare mais on a eu le cas en 2008-­‐2009 : on ne savait pas si les banques seraient encore là le lendemain, mais on se disait que si c’était le cas, elles seraient encore surement là la nuit d’après.
  11. 11. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 POLITIQUE MONETAIRE & INDICATEURS ECONOMIQUES La politique monétaire est adaptée en fonction des indicateurs économiques. Les indicateurs économiques sont publiés et sont soit des leading indicators (à priori) soit des lagging indicators (à postériori). Croissance mondiale & taux de la Fed 11 : Il y a une ≠ entre la croissance nominale aux USA et les taux Fed Funds. è La Fed a 3 objectifs statutaires sans priorité Selon le prof, il y a une priorité : 1. Croissance de l’activité économique è ne pas avoir de crise 2. Inflation 3. Stabilité des marchés financiers Par exemple, on a baissé les taux dernièrement alors que non justifié point de vue de l’inflation Zone euro PMI composite et taux de base : Indice PMI = indice précurseur de l’activité économique au niveau de l’industrie et des services dans la Zone euro On voit qu’il peut y avoir des ≠ dans la Zone euro entre la réalité de l’activité économique et les taux d’intérêt. è La BCE a 1 objectif statutaire : la gestion de l’inflation. Elle prend aussi des décisions sur le plan économique mais c’est secondaire. On constate des différences plus importantes entre la réalité économique et les taux d’intérêt qu’aux USA. PMI Manufacturier et zone de resserrement monétaire : Quand le PMI > 50 points : zone de resserrement monétaire = on augmente les taux pour juguler la croissance économique quand elle va bien, car il y a dés lors des risques d’inflation. Quand le PMI < 50 points : zone d’assouplissement monétaire ou de desserrement : la BCE baisse les taux directeurs. Il ne faut pas oublier qu’il peut y avoir de l’inflation quand l’activité économique va mal car il y a d’autres sources inflationnistes que l’augmentation des prix des matières premières, ce sont des éléments qu’on ne maitrise pas : données géopolitiques, politiques, météorologiques. En 2008 : l’économie n’allait pas bien mais on avait de l’inflation suite à des problèmes géopolitiques, pétroliers, etc. Examen : expliquer pourquoi quand l’activité économique a tendance à bouger on réagit en changeant les taux pour juguler l’inflation. IFO & taux directeurs : L’IFO est important au niveau des décisions économiques parce que l’Allemagne = 30% du poids de la Zone euro. MAIS : Caractère atypique de l’activité économique en Allemagne : haut degré d’exportations, surtout hors zone euro : Chine & USA (un des plus gros exportateur de la zone euro).
  12. 12. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 L’Allemagne est-­‐elle dé lors bien représentatif de la zone euro ? Son poids politique et économique est très important. 12 NB : Belgique = aussi beaucoup d’exportations La zone euro existe depuis 1999. Avant on prenait l’indicateur « Buba ». On se rend compte de manière historique que si on prend l’indice IFO, il y a une assez forte corrélation avec la politique monétaire menée par la Buba avant 99 et par la BCE après 99. è On voit que quand il y a eu une baisse de l’activité économique selon l’IFO, il y a aussi eu une baisse des taux de la Buba ou de la BCE. Il y a cependant un décalage temporel (slide 303) : l’indice IFO précède les décisions de taux. On constate que c’est valable pour les USA, pour l’Europe mais aussi pour la Grande Bretagne, le Japon, etc. NB : en GB, les taux d’intérêt varient très fort en fonction du prix de l’immobilier là bas. Etats Unis La proactivité des autorités monétaires aux USA : Chaque fois qu’il y a eu un problème aux USA, peu importe sa nature, les taux d’intérêt ont systématiquement été modifiés à la baisse (slide 306). Cela peut déstabiliser l’activité économique et générer une récession. Ex : faillite d’une banque, crise de crédit, crash boursier, problème entre les USA et l’Asie au niveau des HF, etc. Les décisions peuvent se faire lors des réunions mais il est possible d’avoir des décisions inter-­‐meeting en cas de crise majeure. En général, quand on décide de baisser les taux entre deux réunions, à la réunion suivante on confirme une nouvelle fois cette baisse en rebaissant les taux d’intérêt. Il est rare qu’on ne fasse rien à la réunion qui suit une décision inter-­‐meeting. Une baisse/hausse de taux d’intérêt CT = minimum 25bps. è Situation la + courante. Il peut cependant y avoir des baisses relativement rapides de taux. Il est possible d’avoir une baisse/hausse de taux de 50bps, c'est souvent dans le cas d’une mesure d’urgence, et majoritairement à la baisse (très rare à la hausse). Examen : que pourrait signifier un mouvement des taux à la hausse de 50bps ? Quand il y a une décision et annonce de mouvement de taux CT, une justification est donnée. Les marchés regardent beaucoup ces informations et les analysent : savoir ce que les BC ont fait, pourquoi et le message concernant un prochain mouvement éventuel + savoir si la décision a été prise à la majorité ou non. è TRANSPARENCE. + lire slide 309 Actuellement, Bloomberg, Reuter, etc. publient des consensus : on demandent à des analystes leurs prévisions et on les résume dans un tableau. Cela permet d’avoir l’avis du marché et d’anticiper l’ampleur des modifications. è Il y a des anticipations de consensus. Cela permet de regarder entre 2 réunions comment le consensus peut évoluer. Il existe ≠ mesures pour voir comment les taux d’intérêt vont évoluer. Evolution comparative des interventions Slide 313 on voit la différence entre les taux Fed Funds et les taux de la BCE. Il y a un décalage temporel (peut être nul ou +ou-­‐ long) entre les décisions de mouvement de taux de la Fed et les décisions de mouvement de taux de la Buba.
  13. 13. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 13 Examen : pourquoi peut il y avoir un décalage temporel ? Ø Les statuts des deux BC ne sont pas les mêmes Ø Avant, l’économie américaine avait tendance à être précurseur par rapport à l’évolution de l’économie de la zone euro (3 à 6 mois). Ø Décalage du à la réunification allemande è parité monétaire : 1 Mark ouest = 1 mark est è il a fallu gérer pas mal de choses comme l’inflation et la croissance économique : cela justifie un décalage plus important. Ø Maintenant, on a tendance à avoir un rapprochement beaucoup plus important suite à la globalisation de l’activité économique Anticipations de consensus Une des meilleures anticipations qu’on peut avoir au niveau des consensus = le taux Eonia. Le taux Eonia est un taux d’intérêt CT en Europe qui permet : Ø d’anticiper l’activité économique Ø d’anticiper l’évolution des taux de la BCE (taux CT) Ø d’anticiper les crises de liquidité qu’il pourrait y avoir entre les banques !!! En 2008 : les banques se prêtaient à des taux de 4% à très CT parce qu’on craignait que les banques tombe en faillite. Le taux Eonia est donc un taux Européen qui sert de référence pour des transactions réelles sur les marchés financiers à très CT. Le décalage entre le taux Eonia et celui de la BCE est intéressant à regarder. Il indique notamment l’aversion au risque sur les marchés financiers, etc. Exemple : on rémunère les clients à du 0,25% et une autre banque propose du 2% è on peut imaginer que la banque qui rémunère mieux ses clients prend plus de risques et a besoin de plus de liquidités. Si elles ont besoin de liquidités, c’est qu’elles n’ont pas pu s’alimenter sur le marché. Une offre anormalement élevée doit se justifier ! On peut acheter des contrats Eonia à différentes échéances (24h, 8 jours, 1 mois, etc.) è permet d’anticiper une baisse/hausse selon qu’on les vend +ou-­‐ proches. On peut voir des mouvements relativement importants au niveau de l’Eonia Forward (slide 316) : ce sont les taux attendus par le marché en fonction de décision à la hausse ou baisse des taux. Evolution comparative des anticipations (slide 317 : important) Spread aux USA Spread dans la Zone euro Ø LIBOR US 3 mois Ø Taux cible Fed Funds (= taux officiel de la Fed) Ø Euribor 3 mois Ø Taux refi de la BCE (= taux officiel de la BCE) Plus l’écart entre ces deux taux est important (ex : LIBOR > Fed Funds), plus on anticipe une hausse des taux d’intérêt. NB : l’écart peut venir d’une baisse ou hausse conjuguée des deux taux qu’on compare mais avec un écart d’ampleur différente. On n’a pas les mêmes écarts de taux au niveau de la Fed et de la BCE parce que pas les mêmes missions. Si l’écart augmente (la situation de stress augmente) è on anticipe une hausse des taux d’intérêt officiels de la BC è synonyme d’une hausse des taux d’intérêt. Cf. slide 318.
  14. 14. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 NB : un état de tension avec un spread qui augmente très fort peut très vite retomber (spread re-­‐diminue et la très forte hausse est annulée peu après). è Ce spread de taux a été un indice très précurseur de la crise de 2008 : on voit qu’il y a de la tension, on peut anticiper. 14
  15. 15. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 CRISE DE LIQUIDITE (= Credit crunch) = Situation ou les banques ne prêtent plus (ni sur le marché interbancaire, ni aux ménages, etc.) Un blocage des liquidités peut être de différentes natures : 15 • Peut être positif : trop de liquidités par rapport à l’emploi qu’on pourrait en faire • Peut être négatif : besoin d’argent mais on ne parvient pas à emprunter à de bonnes conditions (pour les particuliers) • Peut être une mesure de prudence : montre une nervosité è pas de raison sur le plan économique ou inflationniste mais on réagit par rapport à notre voisin Des interventions sont possibles au niveau des Banques Centrales, du FMI ou autre lors d’une crise de liquidité. 2008 : crise liquidité è injection de liquidités par les BC, les gouvernements, etc. Comment voir si il y a une crise de liquidité ? On compare le spread au niveau des banques (spread bancaire en %) et le spread au niveau du high yield en %. High yield = obligations à haut rendement, donc à plus grand risque. Examen : à partir du moment ou on a un spread de + en + important et que les banques ont des taux d’intérêt bancaires qui s’apparentent à des hauts rendements, c’est qu’il y a une crise qui s’annonce. Cela veut dire que les banques ont des spread proches des spread des entreprises vues comme étant à risque. è Les banques ne se prêtent donc plus entre elles : possibilité de crise de liquidités. On peut avoir des crises de liquidité à 3 niveaux point de vue injections de liquidités : • Les BC + d’autres organismes comme le FMI, etc. : peuvent prêter de l’argent à des conditions + ou – avantageuses ou injecter des liquidités dans les banques comme en 2008-­‐2009 • Les banques • Les entreprises + clients privés Les banques: • Peuvent déposer de l’argent à la BCE ou à la Fed à des conditions + ou – avantageuses • Quand l’activité économique est moins soutenue, elles doivent faciliter l’octroi de crédit aux entreprises & particuliers pour injecter des liquidités.
  16. 16. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 16 Il est important de voir à qui les banques prêtent (examen : à qui & pourquoi ?) • Elles prêtent aux entreprises & particuliers : tout va bien • Elles ne prêtent qu’aux entreprises et pas aux particuliers Elles ont peur de prêter aux particuliers, elles craignent probablement une augmentation du chômage (situation actuelle) Aux Etats-­‐Unis : beaucoup d’emprunts è utilisation importante de la carte de crédit. Avec la carte de crédit : pas de collatéral (garantie) >< Prêts à la consommation : on a le salaire en collatéral, etc. Regarder la part des banques durcissant leurs conditions d’octroi de crédit (cartes de crédit & crédits à la consommation) peut être un très bon indicateur de risque de crise de liquidité à très CT. La fin de la période d’assouplissement de l’octroi de crédit peut indiquer une hausse des taux de défauts des crédits américains. • Elles ne prêtent qu’aux particuliers et pas aux entreprises : Le durcissement des octrois de crédit par les banques aux grandes entreprises est surtout du à des crises sur les marchés financiers, des crises économiques, des récessions, etc. Ex : crise LTCM Crise du LTCM : HF qui était géré en Russie et que presque toutes les banques avaient en portefeuille, elles ont du acter des pertes sur un investissement fait à grande échelle. En 2008 : on refusait essentiellement le crédit aux ménages mais pas aux entreprises dans la Zone euro : • Baisse des demandes positives pour les entreprises : on octroyait toujours des crédits aux entreprises, mais moins è on acceptait 20 dossier et non plus 100. • Demandes négatives pour les particuliers : on n’octroyait plus aucun crédit è refus de toutes les demandes. >< Début des années 2000 c’était l’inverse, on ne prêtait pas aux entreprises mais bien aux particuliers. (Récession, crise LTCM) Taux de défaut de paiement sur le crédit à la consommation aux USA : Si le taux de défaut de cartes de crédit augmente aux USA, il y a un problème de solvabilité & de rentabilité des ménages américains. Le taux de défaut de paiement a atteint les 30% en nombre de cartes (pas en montant).
  17. 17. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 17 TAUX COURTS ET MARCHE MONETAIRE Taux court & devise : L’évolution d’une devise est fonction de son taux d’intérêt. Une devise est plus intéressante si son taux d’intérêt est plus élevé car mieux rémunéré, toutes autres choses étant égales par ailleurs. Si on peut emprunter sur la même période à du 2% en $ et à du 1,75 en €, on est plus susceptible de vendre de l’€ pour le replacer en $. Taux de change & politique monétaire : La baisse du $ pousse souvent la BCE a baisser ses taux. + le différentiel de taux augmente entre deux devises, + la devise la mieux rémunérée des deux devient intéressante par rapport à l’autre parce qu’il y a plus de chance qu’elle monte (que son taux d’intérêt monte). !!! Examen : expliquer « La baisse du $ pousse souvent la BCE a baisser ses taux »? A partir du moment ou on importe pas mal de denrées en $, si le $ baisse, en principe on achète moins cher, donc il y a moins d’inflation, donc on peut baisser les taux d’intérêt. Exemple : • Le prix du pétrole reste inchangé et le cours du $ baisse è on va payer le pétrole moins cher è diminution de l’inflation è baisse des taux d’intérêt • Le $ peut évoluer dans un sens, à la hausse ou à la baisse, mais il peut être compensé par l’évolution du prix des matières premières à la hausse ou à la baisse (ex : hausse du $ mais baisse du prix des matières première : compensation). • Ou évolution dans d’autres sens, doublement positif, ou doublement négatif TAUX D’INTERET ET MARCHES FINANCIERS Marchés financiers = actions, obligations, devises, etc. Correction obligataire aux Etats Unis : Ex : la correction à l’arrivée d’Alan Greenspan en 1994 à la Fed (cf. notes) Crash obligataire = forte baisse du cours des obligations è provient souvent d’une forte hausse du taux d’intérêt mais peut aussi venir d’un risque ou d’une évidence d’un défaut de paiement majeur d’un secteur ou d’une activité économique. Plus une obligation est longue, plus elle est sensible à un mouvement de taux d’intérêt (hausse/baisse). Si le cours de l’obligation baisse, son rendement augmente. è Il y a une corrélation entre les taux CT, MT et LT. Comment peut on expliquer un intérêt beaucoup plus prononcé pour les actions que pour les obligations au niveau de l’allocation d’actifs? Si le rendement obligataire diminue, on peut estimer que la rentabilité des actions est beaucoup plus importante. Il y a une corrélation entre l’évolution des taux CT de la BC et les marchés boursiers. Quand le taux CT augmente/diminue, cela montre l’activité économique attendue par les autorités monétaires. è Baisse du taux CT : c’est que l’activité économique ne va pas très bien è risques de licenciements, de diminution des bénéfices, etc. è les actions sont moins intéressantes parce que les bénéfices peuvent diminuer et donc le rapport cours
  18. 18. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 18 bénéfice va diminuer è le cours de bourse devrait diminuer aussi. NB : la baisse des taux de la Fed dépend de 3 missions. Les marchés boursiers regardent les taux CT pour deux raisons : • en terme d’arbitrage actions/obligations (lesquels sont les + intéressantes ?) • en terme de prévision de l’activité économique Evolution des taux d’intérêt CT & des marchés boursiers Les marchés ont tendance à anticiper l’évolution des taux d’intérêt. Si on augmente le taux d’intérêt, l’activité économique ira mieux (PIB augmente), même si il y a sans doute un peu d’inflation. Quand on a des taux très bas, les marchés boursiers anticipent une hausse des taux et donc une amélioration de l’activité économique. Si la Fed décide d’augmenter ses taux : le PIB devrait augmenter è les bénéfices et l’emploi devraient augmenter aussi è donc le cours de bourse devrait s’améliorer. Aujourd’hui, les marchés vont bien aux USA parce qu’on anticipe une reprise de l’activité économique, même si elle n’est pas encore là. • On voit que 3 mois après le premier mouvement de taux, les marchés boursiers ne font plus rien en général. • Quand les taux commencent à augmenter (en B), on voit que les marchés boursiers commencent à augmenter avant (entre A et B). • Pendant les 3 mois après l’augmentation des taux (en B), les marchés boursiers font du sur place (entre B et C). Les marchés boursiers essayent d’anticiper les taux d’intérêt, même à CT. è Si on veut garder la même structure de courbe de taux, si les taux CT augmentent, il faut une augmentation les taux LT aussi. (Augmentation parallèle de toute la courbe de taux). Evolution des taux d’intérêt courts et des secteurs Il y a toujours un mouvement d’anticipation avant les mouvements de taux d’intérêt, on anticipe la croissance économique. Cette anticipation varie fort selon les secteurs d’activité. Les secteurs cycliques ont tendance à augmenter plus que les autres. Evolution des taux d’intérêt & marchés obligataires Rappel : les taux LT aux USA et en Europe sont proches è du à la globalisation Quand on regarde les obligations, il ne faut pas juste regarder le rendement mais aussi la volatilité. On peut avoir des obligations avec 1% de return supplémentaire mais le
  19. 19. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 double de volatilité. Cela ne sert à rien d’aller sur le très LT avec les obligations parce que la volatilité est beaucoup plus importante pour un return qui n’est pas toujours beaucoup plus intéressant. 19
  20. 20. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 CONCLUSIONS Note : on parle toujours en terme de taux nominaux. Si on parle en terme de taux réel, c’est précisé. Effet d’une politique monétaire expansionniste Baisse des taux courts aux USA Baisse des taux courts en Zone euro 20 • Forte hausse de la demande intérieure : les gens épargnent moins, dépensent plus (propension à consommer beaucoup plus forte puisque les taux sont bas, et donc ils sont tranquilles au niveau de leur carte de crédit). • Le dollar doit baisser puisqu’une autre devise va être mieux rémunérée è on va vendre le dollar et acheter une devise qui rémunère mieux è dévaluation du dollar. • Faible effet sur l’inflation puisque les USA importent peu de denrées • Faible effet sur la demande des activités par le fait de l’effet du $ (dévalué) • Faible hausse de la demande intérieure : taux d’épargne important dans la zone euro, les européens vivent à crédit. • Dépréciation de l’euro • Effet fort sur l’inflation à cause de la dépréciation de l’euro è si l’euro baisse, le dollar est plus élevé : on importe des produits en Europe • L’inflation peut avoir un impact sur l’activité économique et sur la demande La baisse des taux courts permet de relancer l’activité économique domestique (demande intérieure) et le PIB des USA dépend à 70% de la consommation domestique. Une baisse des taux d’intérêt en Zone euro réduit le pouvoir d’achat des européens Transmission de la politique monétaire des USA sur la zone euro Baisse des taux courts aux USA : Ø Dépréciation du $ Ø Appréciation de l’€ Ø Freine fort la demande de la Zone euro Ø Baisse taux longs aux USA (suite à la baisse des taux courts : courbe des taux) Ø Baisse taux longs en Zone euro (suite à la globalisation : slide 346) Ø Stimule la demande de la zone euro La baisse des taux courts freine la demande dans la zone euro mais la baisse des taux longs la stimule : quel est l’effet au final sur la demande dans la zone euro ? Il faut regarder le différentiel de taux entre le CT et le LT. Attention, il n’est pas simple de bouger les taux d’intérêt. Marchés obligataires : Cf. slide 353 Les marchés obligataires dépendent de 3 choses : Ø Les anticipations inflationnistes : on veut protéger son pouvoir d’achat et on achète des obligations Ø L’évolution des taux courts : ils augmentent si il y a des anticipations inflationnistes et les taux longs aussi (cf. structure de la courbe des taux) Ø Le besoin de financement des Etats Les anticipations inflationnistes impactent : Ø l’évolution de la Masse Monétaire : on fait tourner la planche à billet etc. Ø Le niveau d’activité économique : si on anticipe de l’inflation, on augmente les taux CT et donc ca ralentit l’activité économique o Pression à la hausse sur les prix de vente o Tendance à la hausse des couts salariaux Ø Le prix des matières première : augmente si l’activité économique est soutenue è Effet de second tour

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