1. 2014년 5월 22일 목요일
투자포커스
공격적인 외국인(Active Fund)의 복귀 시점
- 3월 26일 이후 외국인 누적 순매수 5조원. 지수추종형 Passive 펀드의 낮았던 한국 비중은 정상화
- Active Fund의 한국에 대한 시각 변화가 나타나기 위해서는 중국지표의 서프라이즈, 이익추정치 상향 필요
하나 아직 개선 신호 미약
- 6월 예상보다 빠른 미국 물가 상승에 의한 주가 조정 예상. 한국 주식의 매수 적기는 6월 중순으로 예상
- 미국의 물가 상승 이후 신흥국 선택의 기준이 내수에서 수출주도 신흥국으로 변화. 중국 지표의 개선 시점도
6월말~7월초일 가능성이 높아. 공격적인 외국인(Active Fund)의 복귀 시점은 6월말로 전망
오승훈. 769.3803 oshoon99@daishin.com
산업 및 종목 분석
롯데푸드: Slow & Steady
- 투자의견 매수, 목표주가 100만원 유지, peer 대비 저평가된 밸류에이션
- 하반기 갈수록 유지부문, 빙과 등 기존 사업 부문 이익 개선세 증가. 느리지만 꾸준한 개선
- 식품 부문, 롯데햄과 후레쉬 델리카 위주의 사업 음식료 강화 우선적 진행
이선경. 769.3162 sunny_lee@daishin.com
한국항공우주: KF-X사업(한국형 전투기 개발사업) 집!중!탐!구
- 2014년 수주목표 7.7조중 3.8조가 KF-X 체계개발 사업으로 사업연기로 동사의 수주목표 미달 가능성과
일부에서는 사업 무효화 우려까지 불거지며 주가 급락
- 기획재정부의 요청에 따라 한국국방연구원이 2014년 9월까지 KF-X 개발비용에 대한 추가적인 타당성검
사를 완료할 예정
- 어제의 이벤트는 오히려 매수기회를 제공
- KF-X 사업의 무산화는 사실상 가능성이 없다고 판단
- 올해 체계개발이 착수가 어렵다고 하여도 늦어도 내년 초까지는 개발에 착수할 것으로 예상
이지윤. 769.3429 leejiyun0829@daishin.com

2. 2
투자포커스
공격적인 외국인(Active Fund)의
복귀 시점
오승훈
02.769.3803
oshoon99@dashin.com
*Passive 펀드의 한국 비중 정상화. 관건은 Active Fund
5월 13일 이후 외국인은 한국 주식을 2조원 이상 순매수했다. 신흥국 펀드(iShare MSCI EM ETF)로
자금이 유입되기 시작한 3월 26일 이후로 보면 외국인의 누적 순매수는 5조원에 육박하고 있다. 이
를 통해 MSCI EM지수를 추종하는 Passive 펀드의 낮았던 한국 비중은 정상화되었다고 판단한다
*한국 주식의 매수 적기는 6월 중순 이후
이제, 한국에 대한 비관적 시각을 유지했던 Active Fund에서 한국에 대한 시각 변화가 나타나는 지를
확인해야 한다. 그러나 Active Fund의 시각 변화를 기대하기는 아직 이르다. 한국 주식에 대한 외국인
의 시각이 공격적으로 바뀐 사례는 2013년 8~10월이었다. 외국인은 2013년 8월 23일부터 44일 연
속 14조원을 순매수하며 한국 주식의 비중을 공격적으로 확대한 바 있다. 외국인의 시각 변화를 이끈
것은 중국발 경제지표 서프라이즈와 연이어 나타난 한국 기업이익 추정치의 상승 반전 이었다. 아직
개선의 신호가 미약하다.
공격적인 비중 확대의 시점을 6월로 늦추는 또 다른 이유는 6월 주가 조정을 예상하기 때문이다. 미국
의 물가가 주가 조정의 빌미가 될 것이다. 6월 15일 발표될 5월 미국 물가(CPI 4월 전년동월비 2.1%
상승)가 더 높아진다고 생각해 보자. 과연 투자자들이 물가 상승을 수요 회복의 긍정적 신호로 인식할
수 있을까? 시장의 초기 반응은 오히려 경기회복 없는 비용 증가 또는 출구전략에 대한 공포로 받아
들일 가능성이 더 높다고 생각한다. 역설적으로 금융시장의 위험이 높아지는 6월 중순이 주식 매수의
적기라고 생각한다. 미국의 물가 상승 이후 신흥국 선택의 기준이 내수에서 수출주도 신흥국으로 바뀔
수 있다. 중국 지표의 개선 시점도 6월말~7월초일 가능성이 높다. 결국 6월말부터 시작될 중국지표의
서프라이즈, 한국 기업이익 개선에 의해 외국인의 한국에 대한 시각은 지금보다 더 공격적으로 바뀌게
될 것으로 예상한다.
그림 1. iShare MSCI EM ETF 의 삼성전자의 비중 추이 그림 2. Active EM fund 의 국가별 비중 (JPM EM FUND)
4.15
4.04
3.94
3.0
3.2
3.4
3.6
3.8
4.0
4.2
4.4
12.1 12.5 12.9 13.1 13.5 13.9 14.1 14.5
(%) iShare MSCI EM ETF 삼성전자 비중
2012년 이후 중간값
6.8
18.5
16.0
12.0
11.3
7.8
6.6
5.1 4.9
2.7 2.3
1.7
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
중국
한국
대만
브라질
남아공
인도
멕시코
러시아
인도네시아
태국
터키
JPMorgan EM FUND 국가별 비중 벤치마크(MSCI EM)
주: 최종데이타 5.19일
자료: iShare.com, 대신증권 리서치센터
주: 4.30일 기준
자료: iShare.com, 대신증권 리서치센터

3. 3
Company visit
롯데푸드
(002270)
Slow & Steady
이선경
769.3162
sunny_lee@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
1,000,000
유지
현재주가
(14.05.21)
765,000
음식료업종
투자의견 매수, 목표주가 1,000,000원 유지, peer 대비 저평가된 밸류에이션
- 롯데푸드에 대한 투자의견 매수와 목표주가 100만원을 유지
- 1분기 실적 매출 3,835억원(+5% YoY), 영업이익 145억원(+13% YoY), 순이익 137억원 (-
77%)으로 컨센서스 부합. 발효유 마케팅비 확대와 유지 수익 개선폭 예상보다 미미해 당사
추정 소폭 하회했으나 유지 2분기부터 점진적 회복이 가능해 수익추정 하향 요인 낮음, 다만
실질적 법인세 감면율이 낮은 점은 보수적으로 추정에 반영함.
- 영업활동 현금흐름 개선과 낮은 투자부담으로 재구구조 지속 개선, 2015년 순현금구조 전환
- 오리온과 KT&G를 제외한 당사 커버리지 7개 종목의 현평균 12M Fwd PER 20.0X인데 롯
데푸드의 목표주가 12M Fwd Implied PER은 18.0x, 현주가 12M Fwd PER은 14.6x에 불
과. 목표주가 implied PBR도 1.56x에 불과해 부담없는 밸류에이션
하반기로 갈수록 기존 사업 부문 이익 개선세 증가. 느리지만 꾸준한 개선
- 유지부문이 경기부진의 여파 등으로 회복 속도가 느린점이 부담이나 2년이상 부진이 지속되
어 추가 물량감소는 제한적인 가운데 원재료 가격을 반영한 판가 상승과 스프레드 완만한 회
복 가능
- 빙과 4월 이후 날씨호조로 매출 성장세 증가, 핵심 장수 브랜드와 프리미엄 제품군을 집중
육성함과 동시에 부진한 SKU는 정리해 수익성 개선에 주력할 계획, 또한 까페, 디저트 전문
점 등에 공급되는 원료믹스 제품 다양화와 거래선 확대로 B2B 매출 증대에 힘쓸 계획으로
2, 3분기 성수기에는 수익 개선폭 확대 예상
- 유가공은 발효유 신제품 출시로 1분기에는 마케팅비 지출이 확대되었으나 마케팅비의 지속
확대 요인은 낮음. 수익성의 기저가 하반기는 낮아지며 중국 GMP 인증 4월말 완료 후 분유
수출도 하반기로 갈수록 확대되어 유가공 매출 및 수익성도 하반기로 갈수록 점차 강화 전망
식품 부문, 롯데햄과 후레쉬 델리카 위주의 사업 음식료 강화가 우선적 진행
- 롯데햄은 ‘엔네이처’브랜드 강화로 시장 점유율을 확대하고 있으며 야외활동 시즌을 맞은 캠
핑용 제품 출시해 성수기 매출 확대 기대, 만두에 이어 기타 냉동식품 라인업 확장 진행 예상
- 후레쉬 델리카는 계열 편의점 위주 매출에서 계열외 거래선 확대가 진행되고 있으며 삼각김
밥, 샌드위치, 도시락 등 기존제품 외 아침식사 대용식 등 다양한 간편식 제품개발 확대로 한
자릿수 중후반대 성장 가능
- ‘쉐푸드’ 브랜드의 부진은 해결 과제, 일차적으로는 쉐푸드’하 대용량 소스, 드레싱 등을 출시
해 단체급식과 연계해 급식소 등에 판매하는 등 B2B 매출을 확대하고 한국 네슬레 인수 후
제휴를 통한 B2C용 신제품 개발 등의 진행을 기대
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
매출액 1,007 1,568 1,687 1,821 1,969
영업이익 59 74 85 98 113
세전순이익 71 123 88 103 121
총당기순이익 61 114 72 83 91
지배지분순이익 61 114 72 83 91
EPS 48,328 83,230 52,544 60,429 66,777
PER 13.6 9.0 14.6 12.7 11.5
BPS 467,328 564,019 621,406 687,773 761,773
PBR 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0
ROE 10.8 16.5 8.9 9.2 9.2
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 롯데푸드, 대신증권 리서치센터
KOSPI 2008.33
시가총액 1,048십억원
시가총액비중 0.09%
자본금(보통주) 7십억원
52주 최고/최저 815,000원 / 585,000원
120일 평균거래대금 30억원
외국인지분율 8.59%
주요주주 롯데제과 외 11인 50.16%
국민연금공단 11.90%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -2.5 0.9 10.9 1.7
상대수익률 -3.0 -1.6 10.1 0.3
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
450
500
550
600
650
700
750
800
850
13.05 13.08 13.11 14.02 14.05
(%)(천원) 롯데푸드(좌)
Relative to KOSPI(우)

4. 4
Issue & News
한국항공우주
(047810)
KF-X사업 집!중!탐!구
이지윤
769.3429
leejiyun0829@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
40,000
유지
현재주가
(14.05.21)
31,000
기계업종
한국형전투기 개발사업(KF-X) 일정 연기되며 주가 8% 급락
- 기존 2014년 11월에 체계개발 착수가 예정되었던 KF-X 일정이 연기
- 기획재정부의 요청에 따라 한국국방연구원이 2014년 9월까지 KF-X 개발비용에 대한 추가
적인 타당성검사를 완료할 예정
- 현재 KF-X의 기체형상의 쌍발화, 단발화를 두고 공군, 정부, KAI 등이 엇갈린 의견을 보이는
것이 추가 타당성검사 진행의 가장 큰 이유
- 2014년 수주목표 7.7조중 3.8조가 KF-X 체계개발 사업으로 사업연기로 동사의 수주목표
미달 가능성과 일부에서는 사업 무효화 우려까지 불거지며 주가 급락
어제의 이벤트는 오히려 매수기회를 제공
- 투자의견 매수, 목표주가 40,000원 유지
- KF-X 사업의 무산화는 사실상 가능성이 없다고 판단
 방위청이 보도한 해명자료(5월20일) 에 의하면 “한국형 전투기 체계개발 일정이 다소
지연될 뿐 체계개발은 연내에 착수할 계획임”이라고 밝힘
- 올해 체계개발이 착수가 어렵다고 하여도 늦어도 내년 초까지는 개발에 착수할 것으로 예상
 한국공군의 노후 미디언급 전투기인 F-4, F-5의 퇴역시기를 고려하면 내년 초 이후로
KF-X사업을 미루게 되면 공군 전력에 큰 공백을 가져옴.
KF-X 사업개요와 향후 프로젝트 스케쥴
- 사업목적: 2020년~2025년까지 퇴역을 앞둔 F-4, F-5 등 공군의 낡은 전투기를 대체할
미디엄급 전투기를 개발하는 사업
- 도입시기와 대수: 2023년부터 최종 120대를 도입하는 것을 목표로 하고 있음
- 사업 진행상황: 현재 쌍발기 형태를 지지하는 공군과 단발기 형태를 지지하는 국회와 기획
재정부의 의견 대립으로 추가적인 타당성 검사가 9월까지 진행될 예정
 쌍발기 지지론: 1) 성능우위 2) 안정성
 단발기 지지론: 1) 개발비 절감(쌍발기: 8.6조원 이상, 단발기: 6.4조원 이상) 2) 해외기
술이전 용이 3) 수출 매력도
 기존 계획은 6월 우선 협상대상 업체를 결정하고 11월 체계개발 계약이 예정되어 있었
음
영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원 , %)
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
매출액 1,535 2,016 2,311 2,811 3,782
영업이익 126 125 160 201 278
세전순이익 91 92 135 171 233
총당기순이익 74 90 106 134 183
지배지분순이익 74 90 106 134 183
EPS 760 924 1,086 1,375 1,873
PER 34.0 31.4 28.5 22.5 16.6
BPS 9,106 9,864 10,757 11,939 13,619
PBR 2.8 2.9 2.9 2.6 2.3
ROE 8.6 9.7 10.5 12.1 14.7
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 한국항공우주 대신증권 리서치센터
KOSPI 2008.33
시가총액 3,022십억원
시가총액비중 0.25%
자본금(보통주) 487십억원
52주 최고/최저 34,500원 / 24,800원
120일 평균거래대금 134억원
외국인지분율 13.61%
주요주주 한국정책금융공사 26.41%
현대자동차 10.00%
주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 -6.3 0.5 9.9 7.6
상대수익률 -6.8 -2.0 9.1 6.2
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
18
20
22
24
26
28
30
32
34
36
13.05 13.08 13.11 14.02 14.05
(%)(천원) 한국항공우주(좌)
Relative to KOSPI(우)

5. 5
매매 및 자금 동향
▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)
구분 5/21 5/20 5/19 5/16 5/15 05월 누적 14년 누적
개인 -37.4 -42.5 -90.0 5.6 -197.3 -658 885
외국인 188.0 261.3 180.5 480.1 369.0 1,184 421
기관계 -141.2 -230.8 -89.7 -471.9 -153.4 -558 -1,350
금융투자 -30.7 -47.1 -145.5 -67.0 -35.8 -497 -3,139
보험 33.0 -20.1 204.2 -27.0 29.1 238 666
투신 -108.8 -134.0 -71.3 -269.6 -67.2 -211 -431
은행 -12.5 -16.9 -9.4 -24.1 -10.1 -127 -861
기타금융 -6.1 -4.4 -9.6 -2.5 -6.9 -24 -218
연기금 15.2 6.9 21.9 -47.2 -23.8 135 2,495
사모펀드 -39.0 -11.9 -22.3 -36.3 -30.6 -31 43
국가지자체 7.7 -3.3 -57.7 1.7 -8.0 -41 95
자료: Bloomberg
▶ 종목 매매동향
유가증권 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
삼성전자 46.2 LG 생활건강 10.0 NAVER 44.9 KB 금융 44.3
기아차 20.8 삼성SDI 9.4 삼성SDI 12.8 삼성전자 24.0
SK 하이닉스 19.4 삼성중공업 8.5 LG 생활건강 8.8 현대차 13.9
POSCO 11.2 한국항공우주 7.3 OCI 7.5 SK 하이닉스 13.4
KB 금융 10.1 아모레퍼시픽 5.8 풍산 6.7 엔씨소프트 12.6
현대모비스 8.5 이마트 5.3 현대하이스코 5.3 현대모비스 11.8
LG 디스플레이 7.1 NAVER 4.1 현대위아 5.0 하나금융지주 8.8
현대차2 우B 6.0 신한지주 3.9 아모레퍼시픽 4.8 SK 이노베이션 7.9
삼성물산 5.9 OCI 3.5 한화케미칼 4.3 현대중공업 7.6
하나금융지주 5.9 KT 3.3 현대차우 3.9 POSCO 7.3
자료: KOSCOM
코스닥 시장 (단위: 십억원)
외국인 기관
순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액
CJ E&M 3.4 위메이드 3.1 CJ E&M 4.5 성광벤드 3.0
리홈쿠첸 3.1 서울반도체 1.3 블루콤 2.3 씨티씨바이오 2.7
인터파크INT 2.6 위닉스 1.1 컴투스 2.2 솔브레인 2.5
CJ 오쇼핑 2.3 블루콤 1.0 엑세스바이오KDR 1.5 크레듀 2.1
셀트리온 1.7 SK 브로드밴드 0.9 오스템임플란트 1.4 SK 브로드밴드 1.9
씨티씨바이오 1.3 영풍정밀 0.8 아이센스 1.1 인터파크 1.7
성광벤드 1.1 에스엠 0.7 동성화인텍 0.9 서울반도체 1.6
내츄럴엔도텍 1.1 선데이토즈 0.7 게임빌 0.9 메디톡스 1.5
인터파크 1.0 GS 홈쇼핑 0.7 아프리카TV 0.8 모두투어 1.5
코엔텍 1.0 코나아이 0.6 KT 뮤직 0.6 KG 모빌리언스 1.3
자료: KOSCOM

6. 6
▶ 최근 5 일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목
외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)
순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률
삼성전자 481.8 2.2 아모레퍼시픽 41.7 -1.4 NAVER 75.3 1.4 삼성전자 164.8 2.2
SK 하이닉스 114.7 -0.2 삼성SDI 27.7 2.0 삼성엔지니어링 53.1 4.4 현대차 112.2 -3.8
현대차 74.0 -3.8 한화케미칼 26.5 0.3 BGF 리테일 47.9 0.0 엔씨소프트 106.5 -13.6
POSCO 73.9 -0.3 BGF리테일 23.9 0.0 LG 생활건강 35.6 2.8 SK하이닉스 81.0 -0.2
기아차 68.7 0.5 LG생활건강 21.1 2.8 삼성증권 33.6 6.3 KB금융 67.2 -4.2
신한지주 50.4 -3.1 삼성중공업 21.0 -4.2 삼성SDI 31.0 2.0 POSCO 67.0 -0.3
현대모비스 49.4 -2.8 현대로템 10.5 -2.8 아모레퍼시픽 29.2 -1.4 현대모비스 65.4 -2.8
KB 금융 46.5 -4.2 OCI 10.4 1.4 SK 텔레콤 25.4 3.6 SK이노베이션 43.4 -0.9
LG 디스플레이 36.2 3.1 NAVER 10.1 1.4 삼성생명 19.6 2.7 현대중공업 40.7 -2.1
엔씨소프트 34.4 -13.6 삼성전자우 9.8 3.2 넥센 18.3 3.5 삼성전기 39.6 -3.3
자료: KOSCOM 자료: KOSCOM
▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)
구분 5/21 5/20 5/19 5/16 5/15 05월 누적 14년 누적
한국 209.3 268.0 146.5 458.0 343.8 1,027 1,161
대만 -30.1 46.2 154.2 66.6 63.9 427 6,501
인도 -- 2.7 242.9 627.8 196.5 2,351 7,647
태국 -94.3 -256.3 16.7 -64.0 18.5 -433 -570
인도네시아 -- 44.3 211.7 184.0 0.0 689 3,583
필리핀 30.9 14.5 3.1 20.7 7.0 199 956
베트남 -1.3 1.4 6.7 6.8 15.3 80 195
주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드
역할을 하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행
자료: Bloomberg, 각국 증권거래소