El aumento de la conflictividad salarial presagia un 2014 difícil para las Provincias

E& R

SEMANARIO
ECONÓMICO E&R

DEVALUACIÓN Y TASA DE INTERÉS

Las políticas aplicadas durante estos últimos años nos condujeron a una
fuerte distorsión de precios relativos con aumento exponencial de los
subsidios, del desequilibrio fiscal y la emisión monetaria, que conllevan
a una aceleración del aumento de precios y de las expectativas de

devaluación.

La solución del triple problema (inflación, desequilibrios cambiarios y
pérdida de reservas) exige atacar el origen del desequilibrio en el
cortísimo plazo: el exceso de oferta de pesos. Para lograr este objetivo,
el BCRA debe generar instrumentos de inversión con retornos reales
positivos en pesos. El BCRA debería mantener una agresiva política de
tasas de interés positivas en términos reales. Una política de suba de
tasas necesitaría ser coordinada con un giro hacia una política fiscal
opuesta a la actual, caracterizada por la austeridad y la acumulación de
superávit fiscal como principal objetivo.

EL AUMENTO DE LA CONFLICTIVIDAD SALARIAL PRESAGIA UN 2014
DIFÍCIL PARA LAS PROVINCIAS

Las protestas policiales que se propagaron a lo largo del país modifican
radicalmente el escenario fiscal 2014, al afectar la variable más sensible
para la “caja” provincial, el gasto en personal.

Nuestro escenario base preveía una pauta salarial del 26%, aunque los
acontecimientos recientes hacen pensar en una suba superior. Cada
punto de aumento salarial implica un gasto de $2.200 MM anuales, de
modo que una suba del 30% llevaría el rojo fiscal a $26.000 MM. Todos
los caminos conducen al Gobierno Nacional, que debería asumir el rol
de prestamista, no tan sólo prorrogando el Programa de
Desendeudamiento, sino también aportando financiamiento fresco.

CRECIMIENTO HETEROGÉNEO DE LA INDUSTRIA:
MANIFESTACIÓN DE LA DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS

La distorsión de precios también afecta a los sectores productores
domésticos, generando tasas de crecimiento muy heterogéneas,
incluso hacia adentro de la industria.

Director
Alejandro
Caldarelli

Economistas
Verónica Sosa
Guillermo Giussi
Diego Giacomini
Mario Sotuyo
Esteban Arrieta

La “burbuja automotriz” tiene sus fundamentos en los desequilibrios

macroeconómicos domésticos que estimulan el consumo, las
importaciones y la demanda de créditos de autos; y en las ventas hacia

Brasil. Ambos fundamentos resultan difíciles de sostener en el largo
plazo. La producción de insumos para la construcción se incrementa a

partir del repunto que atraviesa la actividad como consecuencia de la
inflación, de la falta de canales de ahorro y del abaratamiento de costos

medidos en términos de “dólar blue”. Del otro lado, el resto de la
industria presenta una performance floja, muy por debajo del nivel de

actividad del promedio de la economía.

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 96

OTRA

Fecha: 12 de diciembre de 2013

E c o n o m í a    & R e g i o n e s

Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º ‐ Capital Federal ‐ CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325‐4339/4373
www.economiayregiones.com.ar ‐ E‐mail: info@economiayregiones.com.ar

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 96                                                         12 de diciembre de 2013

DEVALUACIÓN Y TASA DE INTERÉS
La inflación, los problemas cambiarios y la pérdida de reservas son sólo consecuencias y no
las causas del problema macroeconómico actual. El centro neurálgico del problema son las
políticas aplicadas durante estos últimos años, que condujeron a una fuerte distorsión de
precios relativos con aumento exponencial de los subsidios, del desequilibrio fiscal y la emisión
monetaria, que conllevan a una aceleración del aumento de precios, de las expectativas de
inflación y de las expectativas de devaluación.
Los subsidios aumentaron 38 veces, pasando de $3.300 MM (2005) a $130.000 MM (2013). En
términos del producto, los subsidios aumentaron de 0% a 5% del PBI entre 2005 y 2013. En la
actualidad, aproximadamente el 88% de los subsidios corresponden a energía y transporte (ver
gráfico 1).
Gráfico 1: el aumento de los subsidios.

$130.000 M

E&R

Fuente: E&R.
El aumento de los subsidios equivale al deterioro del frente fiscal, ya que su incremento
coincide con la destrucción del resultado fiscal positivo del Estado Nacional, que pasó de un
superávit financiero de 2.6% a un déficit de ‐2.6% del producto (ver gráfico 2).

Página

2

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción
parcial agradecemos citar la fuente.


Gráfico 2: el aumento de los subsidios y el deterioro fiscal.

Fuente: E&R
Paralelamente, la distorsión de precios relativos (precios congelados vs libres) crece a un ritmo
vertiginoso, atentando contra el ahorro, la inversión, la acumulación de capital, la tasa de
crecimiento de largo plazo, el empleo y el PBI per cápita de largo plazo.
En síntesis, la inflación, el dólar paralelo (la brecha cambiaria) y la pérdida de reservas son el
proceso de ajuste que emana de las políticas aplicadas hace años, que destruyen las señales
de precios y distorsionan los precios relativos. Por consiguiente, la actual dinámica
macroeconómica de la inflación, las reservas, el dólar paralelo y la brecha cambiaria puede
cesar sustentablemente sólo si ataca el origen de sus problemas.
•

Las medidas del Gobierno

Los cambios de política macroeconómica aplicados para solucionar la actual dinámica
macroeconómica son: i) Incrementar los esfuerzos para adoptar medidas tendientes a lograr
que ingresen más dólares; ii) tomar medidas para que salgan menos divisas (ver Semanario
Nº 94); iii) el aumento del ritmo de devaluación del tipo de cambio.
Es decir, el gobierno continúa con su estrategia de siempre que consiste en no atacar el origen
de los problemas (distorsión de precios relativos, subsidios, desequilibrio fiscal y ritmo de
emisión monetaria) pero sí sus consecuencias (aceleración de la inflación, pérdida de reservas
y brecha cambiaria). Lo único que está haciendo es tomar medidas aisladas que funcionan
como parches, con el objeto de ganar tiempo y poder llegar a mediados de 2015 sin cambios
centrales y con chaces electorales de alcanzar un ballotage.
‐Ingresen más y salgan menos divisas

Página

3

En este sentido, la única medida concreta es el acuerdo con Repsol por la nacionalización del
51% de sus acciones en YPF. Las otras decisiones pendientes (FMI, Club de París, Ciadi y Hold
outs) son por ahora sólo intenciones.



Los ingresos potenciales de divisas que podría deparar el acuerdo con Repsol sólo pueden
concretarse en forma importante en el mediano y largo plazo. En el corto plazo sólo se podría
contar con los 900 millones de dólares de Chevron que ya están entrando de a tramos al país.
Por el contrario, inversiones de mayor volumen sólo podrían plasmarse en el largo plazo luego
de que se cierre todo el proceso la indemnización por la nacionalización de YPF. Obviamente
esto no se daría con el timming que necesita el gobierno, es decir antes que se inicie la
liquidación de soja de los exportadores. Es más, inversiones de mayor volumen necesitan que
se normalice el mercado cambiario, lo cual tampoco puede darse con el timming que necesita
el gobierno: antes de abril / mayo de 2014.
La clave sería un acuerdo con el FMI que permitiría acceder a una de sus líneas de
financiamiento. Sin embargo, el FMI ya ha anunciado que se tomará su tiempo para analizar el
caso argentino. Concretamente, no se espera una decisión del FMI antes de fines de mayo
2014, por lo que su financiamiento sólo llegaría después del segundo semestre del año
próximo.
La meta de aumento (+13%) de exportaciones anunciada por Capitanich para 2014 difícilmente
se materialice con las previsiones de precios futuro de soja y el moderado crecimiento de
Brasil que se espera para este y el próximo año.   En este marco, el comercio exterior tampoco
podrá aportar la cantidad adicional de dólares que necesita el gobierno para atenuar la actual
dinámica de las reservas y los problemas cambiarios que afronta nuestra economía
actualmente.
Del otro lado, las nuevas medidas adoptadas para “pisar” la salida de dólares (subir el
anticipo a las compras con tarjeta al 35% y el nuevo impuesto a los automóviles de alta
gama) también tendrían un efecto acotado. Los incentivos a comprar bienes y servicios del
exterior al cambio oficial siguen siendo elevados y las reservas continuarían cayendo, aunque
algo menos, por este motivo,.
Gráfico 3: Ingresen más y salgan menos divisas.

Página

4

Fuente: Elaboración propia.



‐Mayor ritmo de devaluación
Más allá de los esfuerzos oficiales para adoptar medidas tendientes a lograr que ingresen más
dólares y que salgan menos divisas, el aumento del ritmo de devaluación del tipo de cambio
es el giro de política macroeconómica más saliente de las últimas semanas. En noviembre
pasado el ritmo de devaluación alcanzó el 41% en términos anuales. Y en los últimos días la
dinámica de la devaluación anualizado ascendió hasta 70% a/a.
Gráfico 4: la aceleración de la devaluación.

Fuente: E&R
Sin embargo, el actual proceso de aceleración en la velocidad de depreciación del tipo de
cambio nominal oficial está acelerando la inflación, que tiene un piso cada vez más elevado
aún con menor nivel de actividad. También impacta en las expectativas de inflación. Según la
UTDT, las expectativas de inflación para los próximos 12 meses se ubican entre un 30%
(mediano) y un 32.7% (promedio) anual, siendo más elevadas en el interior que en CABA y
GBA.

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5



Gráfico 5: inflación y expectativas de inflación.

Fuente: elaboración propia

Por un lado, la mayor inflación se traduce en mayores expectativas de inflación en forma
directa. Por otro, si le sumamos una fuerte expansión monetaria, una aceleración del ritmo de
devaluación y una fuerte pérdida de reservas que hace crecer el tipo de cambio de cobertura,
las expectativas de mayor inflación y depreciación se redoblan. Por consiguiente, es probable
que el dólar paralelo y la brecha cambiaria sigan creciendo y las reservas no detengan su
caída en el mediano y largo plazo.
Acelerar el ritmo de devaluación subiría el “piso” del dólar paralelo1, fomentaría aumento
brecha cambiaria y propiciaría la caída de reservas. Acelerar el ritmo de devaluación como
única herramienta no es la solución, sino que terminará agravando el problema.
‐El gobierno enfrenta un desfasaje temporal en el accionar de su política económica
El principal problema que enfrenta el gobierno para instrumentar su política es un problema
de timming, porque un mayor ingreso de divisas sólo es alcanzable en el mediano y largo
plazo. Al mismo tiempo, en el corto plazo tampoco se puede “pisar” eficientemente la
demanda de dólares y la fuga de divisas.
Con la dinámica actual se perderían aproximadamente 8.000/10.000 millones de reservas de
aquí a finales de abril/mayo 2014, dejando un stock de reservas en torno a 22.000/20.000
millones de dólares para ese momento. Es decir, el gobierno necesita ganar tiempo sin perder
tantas reservas.
La solución del triple problema (inflación, desequilibrios cambiarios y pérdida de reservas)
exige atacar el origen del desequilibrio en el cortísimo plazo: el exceso de oferta de pesos. El


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6

1

Cabe destacar que en la actualidad el precio del “blue” y el avance de la brecha se encuentran
contenidas mediante la venta de bonos nominados en dólares por parte del ANSES, con el costo
implícito de desvalorizar su cartera de activos.



BCRA tiene los instrumentos más adecuados para actuar en el cortísimo plazo y frenar la
pérdida de reservas.
El BCRA debería “limpiar” el exceso de oferta de pesos y apuntalar la demanda de dinero
(hacer atractivo el tener pesos argentinos) para romper la dinámica actual caracterizada por:
aumento de expectativas de inflación, de devaluación y pérdida de reservas. Para lograr este
objetivo, el BCRA debe generar instrumentos de inversión con retornos reales positivos en
pesos. Apuntalar la demanda de dinero es condición necesaria (no suficiente) para disminuir
las expectativas de inflación y devaluación.
Concretamente, el dólar billete o sus sustitutos deben dejar de ser los únicos activos
rentables en términos reales de nuestra economía. En este sentido, podemos mencionar que
el BODEN 2015, el BONAR 20172 y el dólar BLUE han sido los activos más rentables en los
últimos años. Por debajo se ubicó las acciones de tenaris (símbolo = TS), una inversión en plazo
fijo 30 días renovado en forma mensual y el índice de acciones domesticas merval.
Gráfico 6: Retornos comparativos de un inversión de $1.000 desde ENE‐11 a hoy.
Evolución de inversiones seleccionadas en pesos
(Base $1.000 enero 2011)

3.000
USD BILLETE
2.500

2.780

TS
MERVAL

2.000

2.263

BODEN 2015
BONAR 2017

1.775

PLAZO FIJO 30 DIAS
1.665

1.500
1.000

1.456
1.163

1.000

500

380

‐

Fuente: elaboración propia en base a datos de mercado.
El BCRA debería encarar una política de tasas de interés reales positivas para “limpiar” el
exceso de oferta de pesos.
Una tasa de interés real positiva impactaría reduciendo las expectativas de devaluación e
inflación. La demanda de pesos aumentaría y la de dólares cedería “terreno”, impactando
negativamente en el precio del dólar paralelo y su rendimiento.


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7

2

Bonos locales que se compran en pesos en el mercado de capitales y pagan intereses y amortizaciones
en dólar billete. Es decir funcionan como un sustituto imperfecto del dólar billete, por lo que su precio
sigue al tipo de cambio informal.



Una política de suba de tasas necesitaría ser coordinada con un giro hacia una política fiscal
opuesta a la actual, caracterizada por la acumulación de superávit fiscal como principal
objetivo. La reducción del gasto es necesaria e imprescindible para evitar que los pesos que el
BCRA retira del mercado por una “ventana” (ofreciendo tasas más altas) vuelvan a la economía
por otra “ventana”, la de más gasto público.
Una política de austeridad en el gasto que comience a materializarse antes de abril,  cuando
comienza la liquidación de la cosecha de soja, brindaría una señal positiva a los agentes
económicos generando una disminución en las expectativas de devaluación, y alentaría  a los
exportadores a liquidar las exportaciones de soja, contribuyendo a la reconstrucción del stock
de reservas.
Recuperar la demanda de pesos permitiría ganar tiempo ya que se frenaría la caída de reservas
hasta la llegada de los ingresos de divisas de más largo plazo que el gobierno está negociando
actualmente. En este sentido, Argentina parece tener intenciones de acercarse nuevamente al
FMI con el fin de pactar un paquete de liquidez que permita engrosar las reservas en el
mediano plazo. La línea de crédito con los menores requerimientos permitiría comenzar a
recibir en el segundo semestre de 2014 desembolsos de hasta USD 6.436 MM cada 12 meses,
en un programa de tres años.
Gráfico 7: el potencial financiamiento del FMI

Desembolsos Desembolsos
Potenciales Lineas de
Plazos de
Caracteristicas
cada 12 meses acumulados del
crédito con FMI
devolución
hasta programa hasta
Requeire metas de reservas, defits fiscal y otros indicadores.
Stand‐By
USD       6,436 USD          19,307 12‐36 meses
Arrangements (SBA)
Flexible Credit Line
Requiere una buena trayectoria de financiamiento en mercados de capitales, baja y estable
USD       9,653 USD          32,178 3‐5 años
inflacion, integridad en datos y transparencia, fuertes politicas de ajuste.
(FCL)
Requiere una trayectoria de financiamiento en mercados de capitales, baja y estable
Precautionary and
USD     16,089 USD          32,178 6‐24 meses inflacion, integridad en datos y transparencia, fuertes politicas de ajuste. Fuertes politicas
Liquidity Line (PLL)
de ajuste deben ser realizadas antes del acuerdo del prestamo.

Fuente: elaboración propia
Con liquidez provista por el FMI, con los cambios de política monetaria y fiscal, con activos en
pesos con rendimientos positivos, con demanda de dinero más sólida y sin exceso de oferta de
pesos, las expectativas de inflación y de depreciación serían inferiores y hacia fines del 2014
estarían sentadas las bases para eliminar el cepo cambiario.

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8



EL AUMENTO DE LA CONFLICTIVIDAD SALARIAL PRESAGIA UN 2014 DIFÍCIL PARA LAS
PROVINCIAS
La protesta policial desatada recientemente en la provincia de Córdoba, que se propagó casi
instantáneamente al resto de las provincias3, modifica radicalmente el escenario para el 2014,
dado que afecta la variable más sensible para la “caja” provincial, esto es, el gasto en personal.
Sobre un total de 2.000.000 de cargos públicos a nivel provincial, el personal afectado a la
función Seguridad (policía y servicio penitenciario) concentra unos 300.000 agentes, esto es,
un 15% de la planta total, y algo similar del gasto salarial. De este modo, en 2013 el conjunto
de provincias habrían destinado $39.000 millones para cubrir los sueldos del personal de
seguridad, sobre un gasto en personal total de $260.000 millones.
Pese a que la incidencia relativa del personal policial es reducida, existe una alta probabilidad
de que el aumento otorgado o por otorgarse a dicho sector, termine dificultando las
negociaciones salariales del resto de los empleados de la administración pública provincial.
Esta situación se daría en un contexto de escaso margen para incrementar los recursos
propios, ya que la mayoría de las provincias introdujo amplias reformas tributarias en los
últimos dos años, llevando la presión fiscal provincial a sus máximos históricos, y un 2014
donde, de no mediar refinanciación, las provincias deberán atender los servicios de la deuda
reprogramada con el Gobierno Nacional, que le insumirían un gasto adicional de $10.000
millones en concepto de intereses y amortizaciones, solo por este concepto.
Escenarios
Al cierre de este ejercicio, las provincias lograrían reducir de $16.000 a $11.000 millones su
déficit financiero, lo cual revierte la tendencia fiscal observada desde 2010 a la fecha4. Esta
dinámica se logró en base a dos drivers fundamentales:
La contención del crecimiento de las erogaciones públicas, aun en un año electoral. En este
sentido, la pauta de incremento salarial promedio bajó del 28% (2012) al 24‐25% en 2013,
logrando que la tasa de expansión del gasto primario “sólo” se acelerase del 22% al 29%.
Las subas impositivas que lograron subir del 30% al 45% la tasa de expansión de la
recaudación local, generando $21.000 millones adicionales a lo largo del año. El
incremento de las transferencias de coparticipación desde la órbita nacional acompañó
este crecimiento, permitiendo cerrar el ejercicio con una suba global de los recursos del
32%, tres puntos porcentuales por encima del crecimiento de las erogaciones.
No obstante esto, las condiciones actuales impiden pensar en un 2014 tan benevolente. Por
un lado, la presión tributaria local (también nacional) ya se ubica en niveles récord, lo cual no


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9

3

La Ciudad Autónoma, Formosa, Santa Cruz y Santiago del Estero fueron los únicos distritos en los cuales
no se registraron incidentes.
4
El déficit financiero subió de $4.000 MM en 2010 a $15.300 MM en 2011 y a $15.400 MM en 2012.



da margen para una nueva ola de subas impositivas. Esto se vio con claridad en la provincia de
Buenos Aires, cuyo Proyecto de Presupuesto incluía una “contribución especial” del 18% en las
partidas del Impuesto Inmobiliario y que debió ser eliminada ante la negativa de la oposición a
aprobar la ley en caso contrario. De esta manera, la recaudación volvería a crecer en torno al
30%, cayendo 15 p.p. interanuales, en tanto que los giros por coparticipación lo harían a una
tasa similar, sin ganar dinamismo frente al año anterior.
Si subir impuestos luce difícil, más aún lo será contener la demanda salarial por segundo
ejercicio consecutivo. De hecho, nuestro escenario base preveía una pauta salarial del 26%
(+1.5 p.p. a/a) como promedio para las 24 jurisdicciones, aunque los acontecimientos recientes
hacen pensar en una suba superior. En este punto, vale aclarar que en caso que el aumento
sea del 26%, el costo salarial subiría un 31%, producto de las actualizaciones automáticas por
antigüedad y reacomodamientos escalafonarios que se activan a principios de año.
En base a esto, desarrollamos distintos escenarios de aumentos salariales, con el objeto de
cuantificar las necesidades financieras de las provincias, y reflejar las bajas probabilidades de
atender reclamos generalizados de magnitud como la generada en el conflicto actual, y más
aún teniendo en cuenta que la mayoría de las Leyes de Presupuestos Provinciales preveían
déficit incluso sin política salarial.
Antes de avanzar, se debe destacar que nuestras estimaciones indican que cada punto de
aumento salarial que otorguen las provincias, implicará un gasto consolidado de $2.200
millones anuales durante 2014. En este sentido, dado que el personal afectado a los servicios
de seguridad concentra el 15% de la planta total, se deduce que cada punto de aumento
limitado a este sector, implica una erogación de $330 millones.
Gráfico 8: política salarial y necesidades financieras

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10

*Los cálculos no contemplan el impacto de la suba salarial en las cajas de jubilación de las provincias que
no transfirieron la caja previsional.
** Los servicios de la deuda incluyen los vencimientos del PFDP.
Fuente: E&R en base a datos del Mensaje de Presupuesto Nacional 2014, MECON y Provincias

En principio, con un aumento promedio salarial del 26%, nuestro escenario base arroja un
déficit anual cercano a los $17.000 millones, es decir, se “perdería” lo ganado en 2013, ya que
el rojo crecería un 56%, volviendo a los niveles de 2012. En este caso, cuya política salarial es



desdoblada en un 16% en el IIT‐14 y otro 10% en el IIIT‐14, las necesidades financieras anuales
suben al 1.2% del PIB ($39.000 millones), expandiéndose un 55% a/a. Como se observa, dicho
incremento no obedece únicamente a la aceleración del gasto, sino también a la suba de
$14.000 millones en los servicios de deuda (intereses + capital), lo cual se analizará más
adelante.
El segundo escenario, incluye el de base (26% aumento promedio), junto a una suba del 30%
para el personal de seguridad. Este incremento diferencial implica un gasto adicional de
$1.320 millones, de modo que de convalidarse este escenario, la situación de las finanzas
provinciales no diferiría mucho de nuestras expectativas preliminares.
Ahora bien, como destacamos al inicio del documento, asignamos muy baja probabilidad al
Escenario II, ya que resultará una tarea casi titánica mantener a raya al resto de los gremios,
otorgándoles subas salariales menores al 30%.
En este contexto, surge el Escenario III, que incluye aumentos del 30% para la totalidad de
las áreas de la Administración Pública Provincial, subiendo en este caso a $350.000 millones
el gasto en personal y a $26.000 millones el déficit anual. Incluyendo el pago de
amortizaciones, el rojo sube hasta $47.500 millones, prácticamente el doble del alcanzado
en 2013, y representando el 1.5% del PIB, una cifra cada vez más difícil de financiar.
En busca de financiamiento
Para compensar el conflicto salarial, el Gobierno Nacional anunció la factibilidad de
reprogramar nuevamente el pago de los servicios de intereses y amortizaciones de la deuda
que las provincias mantienen con la Nación en el marco del PFDP.  Si bien todavía no está clara
la medida (si solo lo harán por trimestres o para todo el ejercicio 2014), es conocido que su
diferimiento anual ahorraría al conjunto de provincias unos $10.000 millones.
Teniendo en cuenta nuestro cálculo de incremento del gasto salarial por cada punto de
aumento de salarios, esta cifra alcanzaría a cubrir en forma plena un aumento promedio del
30% las fuerzas de seguridad. Sin embargo, de trasladarse el reclamo al resto de los
empleados públicos provinciales, los $10.000 millones de ahorro solo logarían financiar un
incremento no mayor a 5 puntos en los salarios públicos.

Página

11

De esta manera, bajo nuestro Escenario III, el resultado financiero caería a $21.000 millones y
las necesidades de financiamiento de $47.500 millones a $37.500 millones, cifra significativa
si se tiene en cuenta que durante 2013 las provincias lograron colocar deuda en el mercado
local por $14.200 millones.
Aún cuando la cifra fuera “financiable” por el mercado local, hay que tener en cuenta el costo
del financiamiento. En este sentido, por las colocaciones dollar linked las provincias deben
pagar la variación del tipo de cambio más un spread de hasta 500 pb.  Teniendo en cuenta una
proyección de devaluación del tipo de cambio oficial del 36% ‐ 38% (dic 2013/dic 2014), el
rendimiento a pagar se ubicaría en el 41‐43% anual en moneda local.



En el caso de poder acceder a los mercados internacionales, el costo sería aún mayor, si se
tiene en cuenta que además de la variación de tipo de cambio implícita en la colocación de
deuda en moneda extranjera, las tasas de los bonos podrían ubicarse entre el 8% y 10%  n.a. si
se toman como referencia las ultimas colocaciones de provincias en los mercados
internacionales de deuda, como fueron los casos de las provincias de Chubut (bono a 10 años
al 9.7% anual en 2010), Neuquén (bono a 10 años a una tasa del 8% n.a. en 2011) y Salta (bono
a 10 años al 9.50% n.a. en 2012), todos ellos con garantía de recursos hidrocarburíferos, o la
última colocación de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires en 2012, un bono a 5 años a una
TNA del 9,95%.
Gráfico 9: política salarial y necesidades financieras

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12

Fuente: E&R en base a información provincial y datos del mercado



En resumen, las provincias no contarían con recursos propios suficientes para financiar los
aumentos salariales que se vienen, en tanto que el acceso al mercado de capitales se acotaría
a partir de las elevadas tasas que habría que convalidar, tanto en moneda extranjera como en
pesos atados al dólar oficial.
Nótese además, que las necesidades de financiamiento de las provincias crecerán en la
medida que aumente la tasa de devaluación del tipo de cambio de la deuda concertada en
moneda extranjera. En efecto, al cierre de 2013 las provincias tienen colocados US$ 9.200
millones de títulos públicos5 y préstamos de Organismos Internacionales por US$ 3.100
millones.  Los vencimientos de la deuda en moneda extranjera (y dollar linked) para el 2014
se estiman en US$ 1.710  millones (US$ 750 millones en bonos emitidos en dólares, US$ 470
millones de títulos dollar linked, US$ 90 millones de títulos en euros, y US$ 400 millones de
Organismos Internacionales).  Con una devaluación del 36% (dólar al cierre 2014 de $8.50), los
servicios de la deuda se incrementan en $3.700 millones.
En este sentido, todos los caminos conducen al Gobierno Nacional, que debería asumir el rol
de prestamista, no tan sólo prorrogando los $10.000 millones del Programa de
Desendeudamiento, sino también aportando financiamiento fresco. Adoptar una postura
intransigente no sería beneficioso, ya que incentivaría la emisión de cuasimonedas por parte
de las Gobernaciones Provinciales. Por ende, se mantiene latente el riesgo de que la asistencia
financiera nacional se traduzca en mayor emisión monetaria.

CRECIMIENTO HETEROGÉNEO DE LA INDUSTRIA: OTRA MANIFESTACIÓN DE LA DISTORSIÓN
DE PRECIOS RELATIVOS
En el semanario pasado mostramos como el gobierno con su política de subsidios, cupos y
trabas acrecentó la distorsión de precios relativos e incentivó la inflación, trasladando la mayor
distorsión de precios del mercado doméstico al sector externo de la economía.
La distorsión de precios también afecta a los sectores productores domésticos, generando
tasas de crecimiento muy heterogéneas, que incluso se manifiestan hacia adentro de los
mismos micro‐sectores. En concreto, si observamos la dinámica del sector manufacturero
argentino, se observa que el crecimiento de la mayoría de los sectores resultó muy diferente
del promedio. Sólo la expansión de dos o tres actividades manufactureras hizo que el nivel de
actividad agregado se incremente.

Página

13

Según las propias mediciones oficiales, la producción industrial habría presentado una
performance mediocre, con una expansión promedio del 0.8% en los diez meses del año y un
desvío estándar de casi un 5%, que pone de manifiesto una marcada dispersión entre el nivel
de actividad de los micro‐sectores. A su vez, las mediciones privadas (IPI de Fiel), confirman
esta performance con un repunto de 0.6% anual entre enero y octubre de este año.

5

Existen además $3.400 millones de Letras en circulación que vencen en 2014.



Si se observa la dinámica reciente del agregado industrial, se aprecia que el sector
manufacturero entró en una meseta en octubre de 2011, que devino en caída del nivel de
actividad durante todo el 2012. Tanto el cepo al dólar con el avance de la brecha cambiaria
(entre la cotización oficial y el paralelo), como el menor nivel de actividad de Brasil impactaron
negativamente en el agregado industrial.
Por un lado, el incremento del dólar paralelo generó incertidumbre y afectó la inversión del
sector frenando las decisiones de gasto en capital. Por el otro, la menor demanda de Brasil
impuso un techo a la producción exportadora afectando a los sectores más dinámicos.

Gráfico 10: performance del agregado industrial.
Variación Interanual de la actividad
industrial

Evolución de la Industria
(Índices desestacionalizados ene 2010 =100)
10%
117

8%

115

113

6%

111

4%

109

2%

107

0%

105

‐2%

EMI SA
103

EMI

IPI SA

IPI

‐4%

5 per. media móvil (EMI SA)
5 per. media móvil (IPI SA)

jul‐13

sep‐13

may‐13

ene‐13

mar‐13

nov‐12

jul‐12

sep‐12

may‐12

ene‐12

mar‐12

nov‐11

jul‐11

sep‐11

may‐11

jul‐13

oct‐13

abr‐13

ene‐13

jul‐12

oct‐12

abr‐12

ene‐12

jul‐11

oct‐11

abr‐11

ene‐11

jul‐10

oct‐10

abr‐10

ene‐10

ene‐11

‐6%

99

mar‐11

101

Fuente: E&R en base a INDEC e IPI de Fiel.

Página

14

No obstante, en los primeros diez meses de 2013 se observa una fuerte recuperación del
sector automotriz, que presenta un avance del nivel de actividad de 10% con respecto del
mismo período del año anterior. Según la Asociación de fábricas de automotores (ADEFA), en
los diez meses del año la producción de autos alcanzó los 684 mil autos, con un incrementado
implícito del 9.3%, en tanto que las ventas totales a concesionarios ‐que incluye importaciones
y excluye exportaciones‐ muestra un incremento del 19% en el mismo período. Paralelamente,
según la Asociación de Concesionarios (ACARA), en los primeros 10 meses de este año se han
patentado 842 mil autos, es decir un 13% más que durante el mismo período del año pasado.
A su vez, hay que destacar que el 60% de los patentamientos son autos importados.
La mayor inflación y el aumento de las expectativas de devaluación, producto de los
desequilibrios macroeconómicos, sobre‐estimularon el consumo de bienes durables



impactado positivamente en el nivel de actividad de la industria automotriz. Esta tendencia
se ha sido reforzada por la dinámica de la demanda brasilera, que compra autos argentinos. En
efecto, la mitad de la producción local se exporta y el 86% de esas exportaciones tiene como
destino a Brasil.
En resumidas cuentas, la falta de canales de ahorro, la inflación, las expectativas de
devaluación han incentivado la demanda de autos producidos localmente y de autos
importados y, ambos, han estimulado la demanda de créditos para financiar “0 kilómetros”. De
todos modos, no consideramos que esta “burbuja” pueda mantenerse en los niveles actuales
durante el próximo año. Tanto la economía brasilera, como el consumo interno estarían
mostrando síntomas de desaceleración en lo que respecta a la demanda de “0 kilómetros”.  De
hecho, la producción de autos domésticos ya está sintiendo esta des aceleración.  Claramente,
el dinamismo de la industria automotriz pierde fuerza y arrastrará a todo el sector
manufacturero.
Gráfico 11: performance del agregado industrial.

Fuente: E&R en base a INDEC e IPI de Fiel.

La industria de insumos para la construcción (minerales no metálicos) mostró un avance del
6% en los diez primeros meses de 2013. Después de recibir el duro golpe que significó para su
actividad la imposición del cepo al dólar a fines de 2011 y luego de un 2012 sin reacción rápida
ante el nuevo escenario, la construcción comenzó a mostrar una marcada recuperación y se
presentó como uno de los sectores más dinámicos de la economía.

Página

15

En este sentido, la distorsión de precios relativos impacta positivamente en el sector a través
de dos canales:
Por un lado, el diferencial de incremento de los costos de la construcción y de la cotización
del dólar blue incentiva a volcar ahorros en dólares a la construcción. Es decir, mientras
que el costo de construir aumentó un 20% anual en pesos, el blue se incrementó un 47%,



lo que implica que el costo de la construcción se abarató un 18% medido en dólares
(paralelos).
Por el otro, en un contexto de inflación elevada, con tasas de interés bancarias menores al
aumento de precios (tasas de interés reales negativas), con distintos brotes de
incertidumbre y sin alternativas seguras de inversión, gran parte de los ingresos en dólares
se destinaron al ladrillo; dado que históricamente el mercado inmobiliario doméstico
estuvo dolarizado y los inmuebles han conservado (e incluso aumentado) su valor en el
largo plazo. Esto sucede a pesar de la caída en las transacciones y de la mala performance
del mercado inmobiliario.
Además, tanto el avance de la obra pública por tratarse de un año electoral como la
construcción de las empresas que de debieron reinvertir utilidades en la economía local
también empujaron el avance de la actividad.
Sin embargo, también pensamos que el actual dinamismo del nivel de actividad de la
construcción (al igual que automotores) terminará cediendo terreno y será más débil en
2014. Los despachos de cemento, los minerales no metálicos y la construcción en general
presentarían menor dinamismo el próximo año.
De otro lado, se registran caídas interanuales en ocho de los doce sectores que componen el
índice. De hecho, si se excluye al sector automotriz, el agregado industrial presenta una caída
del 2% interanual en los diez meses. Es decir, al recalcular el nivel de actividad del sector
manufacturero industrial sin autos, se observa una contracción del 2% interanual entre
octubre y enero.
Gráfico 12: Crecimiento por sectores industriales y sin autos, ni construcción.
Crecimiento heterogéneo de la industria
10 meses de 2013 (con datos de INDEC)
autos

10,0%

Ins construcción

5,9%

químicos

0,9%

metales

0,9%

Nivel gral

0,8%

Caucho y plástico

‐0,2%

alim y bebidas

‐0,9%

Papel y cartón

‐1,2%

textiles

‐1,6%

petróleo

‐1,8%

Metalmecánica s/ automotriz

‐2,7%

tabaco

‐6,1%

Edición e impresión
‐6%

‐4%

‐2%

‐7,5%
0%

2%

4%

6%

8%

10%

Página

16

‐8%



Dinámica de la industria sin automotriz ni contrsucción
(Índices desestacionalizados base: enero 2008)
130

125

120

115

110

EMI
EMI sin autos

105

Emi sin autos y sin construcción

jul‐13

oct‐13

abr‐13

oct‐12

ene‐13

jul‐12

abr‐12

oct‐11

ene‐12

jul‐11

abr‐11

ene‐11

jul‐10

oct‐10

abr‐10

ene‐10

jul‐09

oct‐09

abr‐09

oct‐08

ene‐09

jul‐08

abr‐08

ene‐08

100

Fuente: Elaboración propia en base a INDEC.

En síntesis, la distorsión de precios relativos ‐también‐ deja su huella en los sectores
productores manufactureros:
La “burbuja automotriz” tiene sus fundamentos en los desequilibrios macroeconómicos
domésticos que estimulan el consumo, las importaciones y la demanda de créditos de autos;
y en las ventas hacia Brasil que se explica por la afluencia de capitales producto de la política
monetaria norteamericana. Ambos fundamentos resultan difíciles de sostener en el largo
plazo.
La producción de insumos para la construcción se incrementa a partir del repunte que
atraviesa la actividad como consecuencia de la inflación, de la falta de canales de ahorro y
del abaratamiento de costos medidos en términos de “dólar blue”.
Del otro lado, el resto de la industria presenta una performance floja, muy por debajo del
nivel de actividad del promedio de la economía.

Página

17



Actividad Económica

Detalle

Actividad Económica (EMAE)
Industria (EMI)
Utilización Capacidad Instalada
Construcción (ISAC)
Supermercados (cte.)
Shopping centers (cte.)
Servicios Publicos (ISSP)
Patentamientos

Var(m/m)

Sep‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009
Dato

Var(a/a)

Var(a/a)

‐

‐

‐

‐

‐

203,3

0,0%

4,7%

198,0

1,9%

194,3

8,9%

178,5

9,2%

163,5

0,8%

Base´06=100; SA

INDEC

‐

‐

‐

139,2

1,4%

‐0,5%

133,4

‐0,8%

‐0,1%

130,6

‐1,2%

132,1

6,5%

124,0

9,8%

113,0

0,1%

Promedio mens (en %); SA

INDEC

‐

‐

‐

75,4

‐0,1%

‐1,3%

75,2

‐0,1%

‐0,8%

74,5

‐5,4%

78,7

1,4%

77,7

6,7%

72,8

‐1,5%

Base´97=100

INDEC

‐

‐

‐

202,5

‐0,6%

6,2%

190,8

0,6%

7,4%

177,0

‐3,2%

182,8

8,7%

168,1

11,0%

151,5

‐2,0%

Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC

‐

‐

‐

230,6

0,0%

18,3%

216,4

0,0%

14,0%

190,9

14,6%

166,6

17,2%

142,2

16,4%

122,1

10,8%
8,1%

Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC

‐

‐

‐

255,4

3,5%

20,9%

214,8

‐0,8%

12,8%

197,6

12,2%

176,0

19,0%

148,0

30,3%

113,6

Base´04=100; precios const.

INDEC

‐

‐

‐

252,9

0,0%

7,3%

245,2

0,0%

8,0%

225,0

7,5%

209,3

11,1%

188,4

11,1%

169,6

8,2%

unidades mensuales; SA

ACARA

60.609

0,3%

4,3%

88.911

2,0%

26,7%

84.755

2,2%

28,7% 514.903

0,0%

Detalle

Fuente

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

31,4% 841.175

Sep‐13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

‐2,0% 858.025

2012
Var(a/a)

Dato

29,5% 662.739

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009
Dato

Var(a/a)

Var(a/a)

ICC (CABA)

UTDT

47,6

‐5,4%

19,4%

50,4

13,8%

19,4%

44,2

‐10,4%

9,3%

42,5

‐22,4%

54,8

12,0%

48,9

24,5%

39,3

‐6,5%

ICG (mín=0 y máx=5)

UTDT

1,85

‐6,6%

9,5%

1,98

11,9%

18,6%

1,77

‐5,3%

4,7%

2,01

‐16,5%

2,41

43,8%

1,68

32,6%

1,26

‐19,1%

ICSF Base '96=100

UB

28,6

0,0%

8,1%

28,6

0,3%

7,4%

28,5

‐5,8%

11,9%

26,3

‐3,2%

27,1

‐5,2%

28,6

‐

‐

‐

Fuente

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep‐13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

Base´03=100

DPEC

‐

‐

‐

529,0

3,3%

28,1%

511,9

1,9%

25,8%

389,8

23,6%

315,2

23,8%

254,5

25,9%

202,2

14,8%

Base Ene´03=100

CONGRESO

‐

‐

‐

494,3

2,0%

22,7%

484,6

2,1%

22,4%

378,9

24,0%

305,6

24,1%

246,3

23,4%

199,6

15,4%

Base '93=100

INDEC

‐

‐

‐

638,6

1,2%

14,0%

631,3

1,0%

13,8%

540,8

12,9%

479,2

12,9%

424,6

14,6%

370,6

7,1%

Base '93=100

INDEC

‐

‐

‐

773,8

0,6%

20,5%

769,2

2,3%

20,1%

608,8

25,5%

485,1

20,1%

403,9

16,8%

345,9

10,6%

Base Dic '95=100 (en U$S)

INDEC

190,1

‐2,1%

‐13,0%

194,2

‐0,1%

‐13,3%

194,4

1,2%

‐17,2%

210,6

8,8%

193,5

20,8%

160,2

7,7%

148,8

‐21,7%

Base Abr '12=100

INDEC

‐

‐

‐

141,5

1,3%

26,0%

139,7

2,4%

26,1%

105,4

26,8%

83,2

27,8%

65,1

22,5%

53,1

19,5%

Base Abr '12=100

INDEC

‐

‐

‐

142,5

1,3%

25,3%

140,7

1,7%

25,4%

106,5

30,3%

81,8

32,1%

61,9

24,8%

49,6

18,7%

Base Abr '12=100

INDEC

‐

‐

‐

137

0,7%

26,2%

135,9

3,8%

26,7%

102,7

13,9%

90,1

14,7%

78,6

18,4%

66

14,8%

Pesos x mes

INDEC

3.300

0,0%

23,6%

3.300

0,0%

23,6%

3.300

0,0%

23,6%

2.423

19,3%

2.032

27,0%

1.600

18,4%

1.317

22,5%

Pesos x mes

INDEC

2.477

0,0%

31,8%

2.477

0,0%

31,8%

2.477

14,4%

31,8%

1.709

35,0%

1.266

35,5%

934

20,4%

776

17,1%

Detalle

Tipo de Cambio Nominal Dólar
Tipo de Cambio Dólar (CCL)
TCR Multilateral Importador
Exportación Bienes
Importación Bienes
Balance Comercial

Dato

Var(a/a)

‐

Detalle

Sector Externo

Var(m/m)

INDEC

Precios y Salarios
Precios al Consumidor (San Luis)
Precios al Consumidor (Congreso)
Mayoristas (IPIM)
Costos de la Construcción (ICC)
Materias Primas (IPMP)
Índice salarios (CVS)
Salarios del S. Privado Registrado
Salarios del S. Público
Salario Mínimo Vital y Movil
Haber Jubilatorio Mínimo

Dato

Base´93=100; SA

Indicadores de Confianza
Confianza del Consumidor
Confianza en el Gobierno
Confianza Sistema Financiero

Fuente

ARGENTINA
Oct‐13

Nov‐13

Fuente

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep‐13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

Pesos x dólar EE.UU.prom mes

BCRA

6,01

2,9%

25,4%

5,85

1,9%

23,6%

5,74

2,8%

22,9%

4,55

10,2%

4,13

5,6%

3,91

4,9%

3,73

17,9%

Contado con liquidación

E&R

8,99

‐2,8%

32,6%

9,25

0,9%

45,7%

9,16

7,6%

41,9%

6,05

36,9%

4,42

11,8%

3,95

3,8%

3,81

16,2%

Base´01= 1,00

E&R

1,56

‐2,1%

‐0,1%

1,59

2,6%

0,6%

1,55

2,2%

‐1,9%

1,61

‐12,5%

1,84

‐6,8%

1,97

‐6,4%

2,11

‐0,7%

MM de USD; SA

INDEC

‐

‐

‐

7.271

0,5%

5,4%

6.995

0,2%

2,6%

81.205

‐3,3%

83.951

22,6%

68.500

23,1%

55.668

‐20,5%

MM de USD; SA

INDEC

‐

‐

‐

6.561

0,3%

3,9%

6.146

0,3%

4,0%

68.515

‐7,0%

73.661

30,5%

56.443

45,5%

38.780

‐32,5%

MM de USD; SA

INDEC

‐

‐

‐

710

1,4%

21,4%

849

‐0,7%

‐6,8%

12.690

23,3%

10.290

‐14,7%

12.057

‐28,6%

16.888

34,0%

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.


Politica Monetaria y Sistema
Financiero
Base monetaria amplia
M2 (Base+ CC+CA $)
M3 (M2 + Depósito a plazo)
Depositos Totales del S. Privado
Préstamos Totales al S. Privado
Stock Lebacs y Nobacs
Reservas BCRA
Tasa plazo fijo (30d.)
Tasa Badlar
Riesgo País
Índice Merval

Detalle

Soja
Cobre
Petroleo
Oro

Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

338.343

1,0%

24,4% 335.078

1,6%

26,3% 329.769

1,0%

26,0% 243.909

34,9% 180.792

37,1% 131.899

25,0% 105.537

5,4%

MM de pesos

BCRA

532.661

‐0,2%

27,1% 533.573

1,1%

32,0% 528.022

1,6%

32,1% 381.513

32,7% 287.402

33,5% 215.207

22,1% 176.193

11,5%

MM de pesos

BCRA

888.959

1,6%

28,3% 874.926

1,9%

29,6% 858.275

1,9%

29,0% 623.396

31,5% 474.215

37,0% 346.018

25,6% 275.471

5,2%

MM de pesos; (Pesos+USD)

BCRA

508.188

1,8%

29,9% 499.223

2,1%

31,0% 488.829

2,5%

30,3% 357.245

26,3% 282.916

32,7% 213.171

22,4% 174.189

8,5%

MM de pesos; (Pesos+USD)

BCRA

465.984

2,3%

32,3% 455.669

2,4%

33,5% 444.775

2,7%

32,8% 319.369

35,1% 236.349

47,3% 160.489

20,5% 133.179

11,9%

MM de pesos

BCRA

‐

‐

2,9%

21,6%

99.491

5,1%

18,0%

79.737

2,2%

78.009

38,2%

56.464

49,9%

37.676

MM de USD

BCRA

30.799

‐3,0%

‐31,9%

33.232

‐3,0%

‐26,6%

34.741

‐3,0%

‐22,8%

46.042

‐8,3%

50.205

0,7%

49.850

7,4%

46.435

‐2,7%

% TNA; tot. gral.

BCRA

17,86

2,1%

32,8%

17,49

17,7%

32,9%

14,86

‐8,4%

26,5%

12,44

11,0%

11,21

19,6%

9,38

‐19,3%

11,62

‐1,1%

% TNA; Bcos. Privados

BCRA

19,19

0,0%

23,3%

19,19

11,6%

29,0%

17,19

‐4,8%

15,5%

13,89

3,1%

13,47

32,2%

10,19

‐19,3%

12,10

‐13,5%

J.P Morgan ‐ Puntos basicos

Bloomberg

‐

‐

‐

324

‐6,6%

20,9%

347

‐6,0%

24,4%

750

8,5%

691

2,0%

678

‐41,9%

1.166

32,4%

en USD

Bloomberg

‐

‐

‐

874

5,8%

77,3%

826

19,2%

57,9%

545

‐27,3%

749

14,4%

655

‐19,3%

438

‐21,4%

Fuente

‐ 102.377

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

Sep‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON

73.583

1,6%

21,3%

74.292

1,7%

23,6%

71.805

1,8%


‐

‐

‐

‐

‐

‐

412

3%


‐

‐

‐

‐

‐

‐

‐4.842

4%

Mercado Financiero
Internacional

Precios Commodities

Var(m/m)

BCRA

Detalle

Recursos Tributarios Nacionales
Resultado Primario Nacional
Resultado Financiero Nacional

Dato

MM de pesos; (circ. + cc BCRA)

Politica Fiscal

Fed Fund Rate
US Treasury Bill (10 años)
Selic rate‐Brasil
Tipo de Cambio Dólar/Real
Tipo de Cambio Euro/Dólar
Índice S&P 500
Índice FTSE
Índice Dax
Índice Bovespa
Índice Igpa

Fuente

ARGENTINA
Oct‐13

Nov‐13

Detalle

Fuente

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Dato

Var(a/a)

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

‐23%

Dato

Var(m/m)

2011

Var(a/a)

25,2% 679.799
‐4.944

‐200%

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

31,8% 409.901

Dato

Var(a/a)

34,4% 304.930

13,2%

4.921

‐80%

25.115

45%

17.286

‐47%

68% ‐30.663

‐1099%

3.068

‐143%

‐7.131

‐149%

2012
Var(a/a)

Dato

25,9% 540.134

87% ‐51.545

Sep‐13
Var(a/a)

Dato

‐23,7%

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

% Anual (Target)

FED

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,0%

0,25

0,0%

0,25

0,0%

0,25

0,0%

0,25

% Tir anual

MECON

2,75

7,0%

46,9%

2,57

‐2,7%

61,0%

2,64

‐7,7%

82,2%

1,76

‐35,9%

2,75

‐12,6%

3,14

‐4,4%

3,29

‐86,7%
‐8,9%

% Anual (Target)

BCB

10,00

5,3%

37,9%

9,50

5,6%

31,0%

9,00

0,0%

24,1%

8,44

‐27,9%

11,71

17,1%

10,00

0,8%

9,92

‐20,9%

Reales (Brasil) por USD

BCRA

2,30

5,0%

11,2%

2,19

‐3,4%

7,9%

2,27

‐2,9%

11,8%

1,93

15,9%

1,67

‐4,8%

1,75

‐11,3%

1,98

8,6%

USD por Euro

BCRA

1,35

‐1,1%

5,2%

1,36

2,1%

5,2%

1,34

0,3%

3,9%

1,29

‐7,6%

1,39

4,8%

1,33

‐4,7%

1,39

‐5,2%

EEUU (en USD)

Bloomberg

‐

‐

‐

1.757

4,5%

23,0%

1.682

3,0%

16,4%

1.388

8,3%

1.281

13,3%

1.131

19,2%

949

‐21,9%

UK (en USD)

Bloomberg

‐

‐

‐

10.805

3,3%

14,3%

10.458

3,5%

11,3%

9.137

‐1,0%

9.227

10,3%

8.363

15,4%

7.248

‐27,4%

Alemania (en USD)

Bloomberg

‐

‐

‐

12.285

5,6%

29,5%

11.629

6,9%

23,1%

8.962

‐4,4%

9.372

15,2%

8.135

15,4%

7.048

‐22,7%

Brasil (en USD)

Bloomberg

‐

‐

‐

24.269

3,2%

‐15,6%

23.512

7,4%

‐20,1%

30.631

‐17,1%

36.953

‐3,2%

38.171

37,7%

27.730

‐12,1%

Chile (en USD)

Bloomberg

‐

‐

‐

37,92

1,7%

‐12,8%

37,30

5,4%

‐14,1%

43,07

‐2,5%

44,18

11,7%

39,55

51,5%

26,09

2,1%

Detalle

Fuente

Nov‐13
Dato

Var(m/m)

Oct‐13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

Sep‐13
Var(a/a)

Dato

Var(m/m)

2012
Var(a/a)

Dato

2011

Var(a/a)

Dato

2010

Var(a/a)

Dato

2009

Var(a/a)

Dato

Var(a/a)

USD por ton.; (CBOT)

IMF

477

‐0,9%

‐10,6%

473

‐0,9%

‐11,3%

503

‐1,0%

‐11,0%

530

9,5%

484

25,8%

385

1,7%

379

‐16,5%

USD por ton.(Grado A Cif Europa)

IMF

7.071

‐0,7%

‐6,6%

7.203

‐0,6%

‐11,2%

7.160

‐1,0%

‐11,1%

7.970

‐9,7%

8.823

17,0%

7.538

45,9%

5.165

‐25,8%

USD por barril (Brent UK)

IMF

108,1

1,8%

24,7%

109,5

1,7%

22,3%

106,3

1,0%

12,4%

94,2

‐0,9%

95,1

19,6%

79,4

28,8%

61,7

‐38,1%

USD por onza troy

IMF

1.276

‐2,4%

‐25,9%

1.317

‐2,3%

‐24,6%

1.488

‐1,3%

‐14,7%

1.672

6,1%

1.576

27,7%

1.233

25,5%

983

12,1%

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