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Evolution récente du marché : Comprendre la baisseactuelle du marchéEvolution du marché en 2011 et depuis le début de l’an...
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intervalle correspondant aux niveaux de valorisation historiques moyens de rebond durable. Ainsi et comptetenu de notre pr...
Graphique 5 : PER 2012e du Maroc en cas de poursuite de la baisse vs. PER de la Turquie, del’Afrique du Sud et de la Tunis...
4)   Les sociétés cotées du marché national continuent à présenter des fondamentaux financiers     particulièrement solide...
Quel comportement adopter dans un tel contexteboursier ?Dans le contexte boursier actuel caractérisé par la baisse du marc...
Graphique 11 : Performance du marché depuis mai 2002 (sur les 10 dernières années)     35 000                       Perf. ...
Graphique 12 : Ecarts de performance (hors dividendes) du marché entre un investissementréalisé au début du dernier cycle ...
5-7, rue Ibnou Toufaïl (angle Bd. Zerktouni)Casablanca 20 100 – MarocTél. : (212) 5 22 25 01 01Fax : (212) 5 22 98 11 1210...
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Cfg comprendre la baisse récente du marché boursier, quel comportement adopter dans un tel contexte

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30/05/2012 13:39:38
CFG Group

CFG Group - Nouvelle publication relative à la baisse récente du marché boursier

L'équipe de recherche et d'analyse de CFG Group vient une analyse intitulé:

Comprendre la baisse récente du marché boursier, Quel comportement adopter dans un tel contexte ?

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Cfg comprendre la baisse récente du marché boursier, quel comportement adopter dans un tel contexte

  1. 1. Recherche Stratégie de Marché Comprendre la baisse récente du marché boursier Quel comportement adopter dans un tel contexte ?Mai 2012
  2. 2. Sommaire03 Résumé-Conclusion04 Evolution récente du marché : Comprendre la baisse actuelle du marché06 Perspectives d’évolution du marché à court et moyen terme10 Quel comportement adopter dans un tel contexte boursier ? 2
  3. 3. Résumé- Conclusion :Time to market : Une sortie en fin de cycle baissier peu faire perdre le bénéfice des premiers moisd’une phase haussière où se construit une partie substantielle de la création de valeur pour lesactionnairesEquivalent en mai 2012 de 1 MDH investis au début du dernier cycle haussier (mars 2003)vs. 1 MDH investis 6 mois et 12 mois après mars 2003 3,6 -700 000 DH -1 200 000 DH 2,9 2,4 Equivalent en mai 2012 de 1 MDH Equivalent en mai 2012 de 1 MDH Equivalent en mai 2012 de 1 MDH investis depuis le début du dernier investis 6 mois après le début du investis 12 mois après le début du cycle haussier dernier cycle haussier dernier cycle haussierSources : Bourse de Casablanca, CFG ResearchUn marché indéniablement rentable sur le moyen long terme : performance annuelle moyenne surles 10 dernières années (y compris dividendes) de +13,5%Performance du marché sur les 10 dernières années (depuis mai 2002) 35 000 Perf. Annuelle Moyenne depuis 10 ans : +13,5% (y compris dividendes) 30 000 Vs. Taux du BDT à 10 ans : +4,2% 25 000 20 000 15 000 10 000 Facteur multiplicateur sur 10 ans : 3,5x 5 000 Investissement de 1 000 000 DH en mai 2002 = Près de 3 500 000 DH en mai 2012 0 mai-02 mai-03 mai-04 mai-05 mai-06 mai-07 mai-08 mai-09 mai-10 mai-11 mai-12 CFG 25Sources : Bourse de Casablanca, CFG Research 3
  4. 4. Evolution récente du marché : Comprendre la baisseactuelle du marchéEvolution du marché en 2011 et depuis le début de l’annéeAprès le rebond du marché boursier en 2010 (+20,7% pour l’indice CFG25) qui a fait suite à deux années debaisse consécutives (-11,1% en 2008 et -4,8% en 2009 pour le CFG25), l’indice CFG25 a clôturé l’année2011 par une performance négative de -13,4%. Cette contre-performance du marché boursier se poursuitdepuis le début de l’année 2012, avec une dépréciation du CFG25 de –11,7%, ramenant ainsi la baisse dumarché depuis début 2011 à –23,5%. (cf. Graphique 1)Graphique 1 : Evolution de l’indice CFG 25 en 2011 et depuis le début de l’année 2012 Volumes en MDH CFG 25 3000 30 000 2750 2500 P ressio ns vendeuses sur le titre IAM suite à P ublicatio n de résultats lanno nce de la cessio n de 7% du capital par annuels glo balement 27 000 létat maro cain, puis rebo nd du co urs inférieurs aux prévisio ns 2250 co nsécutivement à lannulatio n de cette o pératio n 2000 1750 24 000 Attentat terro riste à 1500 M arrakech Baisse technique induite par le 1250 21 000 détachement du co upo n IA M 1000 750 Impo rtants mo uvements daller et reto ur des investisseurs A baissement du po ids du 18 000 500 M aro c et de IA M dans lindice M SCI Emerging 250 M arkets 0 15 000 1 2 1 11 11 11 11 11 12 11 1 1 2 2 f-1 f-1 j-1 -1 -1 -1 -1 a- a- o- n- d- a- s- m m m mSources : Bourse de Casablanca, CFG ResearchCette baisse du marché depuis 2011 s’inscrit clairement dans la continuité du cycle baissier que connaît laBourse de Casablanca depuis mi-2008. En effet, la hausse de l’indice CFG25 en 2010 (+20,7%) relève plusd’un phénomène anachronique que d’une rupture par rapport à ce cycle baissier, dans la mesure où lerebond en 2010 s’explique principalement par le retrait de l’ONA et de la SNI de la cote qui a amené lesinvestisseurs à réallouer leurs actifs sous gestion sur les autres valeurs, générant ainsi une pressionacheteuse sur ces dernières.Ainsi et depuis mi-2008, l’indice CFG 25 accuse une baisse de -31% au 18 mai 2012. Cette baisse est àrapprocher de celle subi par la Bourse de Casablanca lors du précédent cycle baissier (entre 1999 et 2002)où le CFG 25 avait accusé une perte de -41%. Toutefois et grâce aux hausses enregistrées lors des deuxcycles haussiers dont a bénéficié la Bourse de Casablanca depuis 1996 (le premier entre 1996 et 1998 et ledeuxième entre 2003 et mi-2008), la performance de la Bourse de Casablanca (y compris dividendes), 4
  5. 5. ressort à près de +12% en moyenne annuelle, ce qui confirme indéniablement que la Bourse de Casablancaest un marché rentable sur le long terme. (cf. Graphique 2)Graphique 2 : Evolution de l’indice CFG 25 depuis 1996 1996 - 1998 1999 - 2002 2003 – mi 2008 Mi 2008 – Mai 2012 Cycle haussier Crise Cycle haussier Crise +132% -41% +312% -31% 35 000 Perf. Annuelle Moyenne de 1996 à mai 2012 : +12% 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- janv- 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 CFG 25Sources : Bourse de Casablanca, CFG ResearchFacteurs expliquant la baisse récente du marché (depuis 2011) :La baisse du marché depuis 2011 s’explique par une conjonction de plusieurs facteurs :1) Un contexte général marqué dans un premier temps par le début du printemps arabe, ayant conduit à des mouvements de désengagement des investisseurs étrangers des bourses régionales, y compris de la Bourse de Casablanca bien que dans des proportions plus mesurées, et puis dans un second temps par le déclenchement du Mouvement du 20 février et l’engagement d’une série de réformes politiques majeures, ayant conduit à l’adoption d’une nouvelle constitution et à des élections législatives anticipées, favorisant ainsi un climat d’attentisme au sein de la communauté des investisseurs ;2) Une conjoncture économique morose à l’international, en particulier chez nos principaux partenaires commerciaux sous l’effet de la crise des dettes souveraines dans la Zone Euro ;3) Un ralentissement de la croissance économique escompté au niveau national pour 2012 sous le double effet d’une mauvaise campagne agricole en raison d’une faible pluviométrie, et de la diffusion à l’économie marocaine des effets du ralentissement de l’activité chez nos principaux partenaires économiques. En 2012, la croissance du PIB (Produit Intérieur Brut) devrait s’établir à +3% vs. 4,8% en 2011 ;4) La déception relative des investisseurs par rapport aux réalisations financières des sociétés cotées à la Bourse de Casablanca au cours de l’exercice 2011, avec une baisse de la masse bénéficiaire (somme des bénéfices des sociétés cotées) de –0,7% contre une croissance de +4% initialement attendue (cf. Graphique 3). Cette diminution de la masse bénéficiaire est toutefois à relativiser dans la mesure où 5
  6. 6. elle est principalement imputable à la baisse du résultat net de Maroc Telecom (qui représente plus de 27% de la masse bénéficiaire) de –14,8% en 2011. Hors Maroc Telecom, la masse bénéficiaire aurait progressé de +5,8%.Graphique 3 : Evolution de la masse bénéficiaire en 2011 (réalisé vs. prévu) +4% 31,3 Mrds DH 30,1 Mrds DH 29,9 Mrds DH -0,7% 2010 2011 Réalisé Initialement prévuSources : Bourse de Casablanca, CFG Research5) L’annonce le 16 mai 2012 de l’abaissement du poids du Maroc et de Maroc Telecom dans l’indice MSCI Emerging Markets. L’indice MSCI Emerging Markets est un indice boursier mesurant la performance des marchés boursiers de pays à économie émergente en Afrique (Maroc, Egypte, Afrique du Sud), en Amérique latine (Brésil, Argentine, Mexique, Chili, Pérou, …), en Asie (Chine, Inde, Indonésie, Malaisie, Taiwan, Philippines, Jordanie, Turquie, ..), et en Europe de l’Est (Hongrie, République Tchèque, Pologne, …). Cet indice sert notamment de benchmark pour plusieurs fonds de placement étrangers dédiés aux pays émergents et basant leurs investissements sur la gestion indicielle, en ce sens que leurs investissements visent à reproduire de manière totalement fidèle la composition de l’indice MSCI Emerging Markets. De ce fait, l’annonce de l’abaissement du poids du Maroc et de Maroc Telecom dans l’indice MSCI Emerging Markets et de la mise en œuvre effective de cette décision à compter de début juin, a conduit à d’importants mouvements de désinvestissement de certains investisseurs étrangers avec pour corollaire une pression à la vente sur le marché.Perspectives d’évolution du marché à court et moyentermeUne poursuite probable de la baisse du marché à court terme :L’analyse des indicateurs graphiques de la Bourse de Casablanca fait apparaître une configuration assezfragile à court terme dénotant une forte probabilité de poursuite de la baisse actuelle du marché vers unpremier objectif de 19 500 points à 19 700 points, soit un potentiel de baisse additionnelle de –1,6% à –2,6%.Fondamentalement, cette baisse se justifie par la poursuite de l’ajustement à la baisse entamé depuis mi-2008 des multiples de valorisation du marché. Nous pensons que cette baisse est susceptible de persister ejusqu’à l’atteinte par le marché d’un PER 2012 (hors PER non significatifs) compris entre 12x et 13x, PER (Price Earning Ratio) : Rapport entre la capitalisation boursière du marché et la masse bénéficiaire PER hors PER non significatifs : Rapport entre la capitalisation boursière du marché et la masse bénéficiaire mais en excluant du numérateur et du dénominateur les sociétés cotées présentant des PER trop élevés, trop faibles ou négatifs 6
  7. 7. intervalle correspondant aux niveaux de valorisation historiques moyens de rebond durable. Ainsi et comptetenu de notre prévision de croissance de la masse bénéficiaire en 2012 de +4,5% (+8,4% hors MarocTelecom), nous pensons que le potentiel de dépréciation du marché par rapport aux cours au 18 mai 2012est de près de –7,6%, soit un CFG 25 potentiellement à 18 500 points.L’abaissement du poids du Maroc et de Maroc Telecom dans l’indice MSCI Emerging Markets produiraprobablement un effet accélérateur du mouvement de réajustement à la baisse des niveaux de valorisationdu marché au cours des prochaines séances.Une fois cette baisse escomptée du marché achevée, la Bourse deCasablanca présentera les conditions requises pour entamer une reprise :Nous pensons que la baisse actuelle du marché présente un caractère salutaire en ce sens qu’ellemaximise les chances de reprise de la Bourse de Casablanca. En effet, une fois la baisse escomptée descours à court terme consommée, le marché boursier présentera les conditions requises pour entamer unenouvelle phase de reprise, et ce compte tenu des éléments suivants :1) Avec un CFG25 compris entre 18 500 et 19 000 points (soit une baisse additionnelle comprise entre e –5,1% et –7,6%), le marché présentera un PER 2012 (hors PER non significatifs) de près de 12,5x, niveau correspondant au niveau historique moyen de rebond durable. Effectivement et comme l’illustre le graphique suivant (cf. Graphique 4), ce multiple de valorisation représenterait un plus bas historique sur les 9 dernières années.Graphique 4 : PER 2012e du marché en cas de poursuite de la baisse vs. PER du marché surles 8 dernières années (hors PER non significatifs) 17,7 17,4 16,6 15,4 15,0 14,3 13,3 13,2 12,5 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012eSources : CFG Research2) La Bourse de Casablanca redeviendra attractive comparée aux bourses d’autres pays émergents. Avec e un PER 2012 de 12,5x, le marché marocain présentera l’un des multiples de valorisation les plus faibles (cf. Graphique 5) sachant par ailleurs qu’il présente des perspectives de croissance au moins similaires et surtout un coût du risque indubitablement moins élevé comme en atteste la faiblesse relative du taux du bon du trésor marocain par rapport aux autres pays (cf. Graphique 6). 7
  8. 8. Graphique 5 : PER 2012e du Maroc en cas de poursuite de la baisse vs. PER de la Turquie, del’Afrique du Sud et de la Tunisie 15,6 13,8 12,5 11,1 Tunisie Turquie Afrique du Sud MarocSources : CFG Research, Bloomberg, ReutersGraphique 6 : Taux du bon du trésor marocain à 10 ans vs. taux du bon du trésor en Turquie, enAfrique du Sud et en Tunisie 9,7% 8,4% 6,2% 4,2% Tunisie Turquie Afrique du Sud MarocSources : CFG Research, Bank Al Maghrib, Banque Centrale de Tunisie, FMI ème3) A compter du 2 semestre 2012, les investisseurs commenceront à intégrer dans leurs anticipations les perspectives de l’année 2013, celle-ci s’annonçant meilleure que 2012 sur le plan économique, et ce tant au Maroc qu’à l’international (cf. Graphique 7).Graphique 7 : Croissance estimée du PIB au Maroc, dans la Zone Euro et aux Etats-Unis en2012 et 2013 4,3% 3,0% 2,4% 2,1% 1,0% Maroc Zone Euro Etats-Unis -0,3% 2012e 2013pSources : CFG Research, FMI 8
  9. 9. 4) Les sociétés cotées du marché national continuent à présenter des fondamentaux financiers particulièrement solides comme en témoignent les niveaux élevés de marge nette (bénéfice/chiffres d’affaires) et de retour sur fonds propres (bénéfice/capitaux propres) du marché dans son ensemble (cf. e Graphiques 8 et 9). La légère baisse de ces ratios en 2011 et 2012 s’explique principalement par la baisse des niveaux de rentabilité de Maroc Telecom.Graphique 8 : Evolution de la marge nette depuis 2005 (marché hors sociétés financières) 14% 13% 13% 13% 13% 12% 11% 11% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e Marge netteSources : CFG ResearchGraphique 9 : Evolution du retour sur fonds propres depuis 2005 22% 21% 20% 20% 20% 19% 18% 18% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e Retour sur fonds propresSources : CFG Research 9
  10. 10. Quel comportement adopter dans un tel contexteboursier ?Dans le contexte boursier actuel caractérisé par la baisse du marché et par une poursuite probable de cettedépréciation des cours à court terme, nous recommandons de ne pas céder à la panique et de ne pas sepositionner dans un comportement vendeur sur le marché. En effet :1) Des baisses périodiques font partie du cycle naturel d’une bourse des valeurs, d’autant plus que la baisse actuelle du marché s’inscrit clairement dans le cycle baissier entamé par le marché marocain depuis mi-2008, et lequel selon nous, est proche d’atteindre son niveau le plus bas. En effet, et compte tenu de la baisse du marché depuis 2011, le CFG 25 ressort au 18 mai 2012 à 20 030 points, ce qui e équivaut un PER 2012 (hors PER non significatifs) de près de 13,7x, un ratio proche de l’intervalle de 12x à 13x qui représente historiquement le niveau moyen de rebond durable de la Bourse de Casablanca (cf. Graphique 10).Graphique 10 : PER 2012e induit par l’évolution du CFG 25 depuis 2011 20 18 16 14 13,7x Niveau historique moyen de rebond durable : entre 12,0x et 13,0x 12 10 f-11 f-12 j-11 a-11 j-11 j-11 a-11 o-11 n-11 d-11 j-12 a-12 m-11 m-11 s-11 m-12 m-12 PER 2012e induit (hors PER non significatifs)Sources : Bourse de Casablanca, CFG Research2) Le cycle baissier subi par la Bourse de Casablanca depuis mi-2008 ne doit pas masquer le fait que le marché reste indubitablement rentable sur le moyen long terme, et ce grâce aux cycles haussiers qui font plus que compenser les pertes enregistrées lors des phases baissières. Ainsi et depuis mai 2002 (sur les 10 dernières années), le marché affiche une performance annuelle moyenne de +13,5% (cf. Graphique 11), soit un facteur multiplicateur de l’investissement sur les 10 dernières années de 3,5x (1 MDH investis en mai 2002 seraient devenus aujourd’hui 3,5 MDH). Cette performance historique fait du marché boursier marocain une des classes d’actifs les plus rentables parmi l’ensemble des alternatives d’investissement qui s’offrent aux investisseurs. Ce niveau de rentabilité est d’autant plus remarquable que le marché présente par nature le profil de risque le plus diversifié et le plus liquide parmi toutes les classes d’actifs existantes. 10
  11. 11. Graphique 11 : Performance du marché depuis mai 2002 (sur les 10 dernières années) 35 000 Perf. Annuelle Moyenne depuis 10 ans : +13,5% (y compris dividendes) 30 000 Vs. Taux du BDT à 10 ans : +4,2% 25 000 20 000 15 000 10 000 Facteur multiplicateur sur 10 ans : 3,5x 5 000 Investissement de 1 000 000 DH en mai 2002 = Près de 3 500 000 DH en mai 2012 0 mai-02 mai-03 mai-04 mai-05 mai-06 mai-07 mai-08 mai-09 mai-10 mai-11 mai-12 CFG 25Sources : Bourse de Casablanca, CFG Research3) Partant du principe que la fin du cycle baissier actuel est proche comme semble l’indiquer les paramètres fondamentaux de la Bourse de Casablanca, un comportement vendeur ne serait pas approprié dans la mesure où un désengagement de la bourse des valeurs en phase finale d’un cycle baissier augmente considérablement la probabilité de perdre le bénéfice des premiers mois du cycle haussier qui suit naturellement une phase baissière. L’expérience montre en effet que les investisseurs qui sortent de la bourse en période baissière mettent généralement et au minimum entre 6 et 12 mois après le début du cycle haussier pour se repositionner sur le marché (plusieurs mois de hausse étant généralement nécessaires pour accréditer le scénario d’une reprise boursière durable). Or c’est durant ces premiers mois que se construit une partie substantielle de la performance sur le moyen long terme. Ainsi en prenant l’exemple du début du dernier cycle haussier (début 2003), le rendement total du marché (hors dividendes) depuis mars 2003 est plus de 2,14 fois plus important que la performance du marché depuis mars 2004 (cas d’un investissement boursier réalisé 12 mois après mars 2003), et plus de 1,45 fois plus élevé que l’appréciation du marché depuis septembre 2003 (cas d’un investissement boursier réalisé 6 mois après mars 2003) [cf. Graphique 12]. En prenant également en compte les dividendes, 1 MDH investis en mars 2003 seraient devenus 3,6 MDH en mai 2012, alors que le même million de dirhams investi 6 mois et 12 mois après mars 2003, serait devenu respectivement 2,9 MDH et 2,4 MDH, soit des coûts d’opportunité respectifs de 700 000 DH et 1 200 000 DH (cf. Graphique 13). 11
  12. 12. Graphique 12 : Ecarts de performance (hors dividendes) du marché entre un investissementréalisé au début du dernier cycle haussier et des investissements réalisés 6 mois et 12 moisaprès 165% x 1,45 x 2,14 114% 77% CFG 25 depuis mars 2003 CFG 25 depuis octobre 2003 CFG 25 depuis mars 2004Sources : Bourse de Casablanca, CFG ResearchGraphique 13 : Equivalent en mai 2012 de 1 MDH investis au début du dernier cycle haussier, 6mois et 12 mois après (post-prise en compte des dividendes) 3,6 -700 000 DH -1 200 000 DH 2,9 2,4 Equivalent en mai 2012 de 1 MDH Equivalent en mai 2012 de 1 MDH Equivalent en mai 2012 de 1 MDH investis depuis le début du dernier investis 6 mois après le début du investis 12 mois après le début du cycle haussier dernier cycle haussier dernier cycle haussierSources : Bourse de Casablanca, CFG Research 12
  13. 13. 5-7, rue Ibnou Toufaïl (angle Bd. Zerktouni)Casablanca 20 100 – MarocTél. : (212) 5 22 25 01 01Fax : (212) 5 22 98 11 12101 Bd Al Massira Al KhadraCasablanca – MarocTél. : (212) 5 22 25 22 25Fax : (212) 5 22 25 22 04 AVERTISSEMENT Ce document est à utiliser à titre d’information seulement, il ne peut en aucun cas être considéré comme un engagement de CFG Group et ses filiales vis-à-vis des investisseurs. L’investissement en valeurs mobilières est risqué par nature, notamment pour les actions, et CFG Group et ses filiales ne peuvent en aucun cas être tenus responsables de la dévalorisation d’un quelconque investissement dans ces titres. Les droits attachés à ce document sont réservés exclusivement à CFG Group ; de fait ce document ne peut en aucun cas être copié, photocopié, dupliqué en partie ou en totalité, sans l’accord exprès écrit de CFG Group. Ce document ne peut être distribué que par CFG Group. 13

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