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  1. 1. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012 MAROC TELECOM : Des résultats biaisés par les charges de restructuration Cours cible et recommanda on Cours cible : 110 Dhs (VS. 133) En MDhs 2011 2012P Var 2013P Var Recommanda on : Neutre Chiffre daffaires 30 836,5 30 910,7 0,2% 31 057,8 0,5% EBITDA 17 243,6 17 557,3 1,8% 17 889,3 1,9% EBIT 12 333,0 10 749,9 -12,8% 12 164,5 13,2% Résultat Net Part du Groupe 8 124,1 7 097,2 -12,6% 8 008,9 12,8% DY 8,8% 7,6% -1,2 pts 8,6% 1,0 pt PER 11,4x 13,0x 1,6x 11,5x -1,5x P/B 4,2x 4,4x 0,2x 4,2x -0,2x Indicateurs boursiers Indicateurs financiers clés En MDhs S1-2011 S1-2012 Var 27/07/2012Code Bloomberg IAM:MC Chiffre daffaires 15 323,0 15 172,0 -1,0%Code Reuters IAM.CS EBITDA 8 317,0 8 358,0 0,5%Cours (En Dhs) 105,10 EBIT 6 073,0 5 135,0 -15,4%Plus haut (En Dhs) 144,00 Résultat Net Part du Groupe 3 985,0 3 128,0 -21,5%Plus bas (En Dhs) 105,00 Nombre dac ons 879 095 340 De e ne e 11 315,0 11 114,0 -1,8%Cap Boursière (en MDhs) 92,4 MMDhs Gearing 51,2% 55,2% +4 ptsFlo ant (En nombre dac ons) 148 567 112 Marge EBITDA 54,3% 55,1% 0,8 ptsPoids dans lindice 19,5% Marge EBIT 39,6% 33,8%, -5,8 ptsVolume moyen quo dien YTD (En ROE* 30,6% 31,4% 0,8 pts 16,4 MDhs) ROA* 15,1% 12,2% -2,9 ptsPerformance YTD -22,5% * sur la base du RNPG annualisé. Idées clés Notre évalua on de MAROC TELECOM intègre les éléments suivants : • Une poursuite de la régression des ac vités mobile & fixe au Maroc, suite à une forte pression concurren elle... • ...amor e, toutefois, par la performance des filiales subsahariennes ; • Un accroissement du poids des amor ssements, du fait des inves ssements engagés en Afrique ; • Un programme de départ volontaire, pesant pour 800 MDhs sur le RNPG au S1-2012. En 2012, ce e provision pourrait être revue à la hausse en cas de succès de ce e opéra on auprès du personnel ; • Une évalua on par la méthode des DCF ayant abou à un cours cible de 110 Dhs, d’où une décote de 4,5% par rapport à son cours au 27/07/2012. ANALYSTES Nasreddine LAZRAK Ahmed ROCHD Mail : NLazrak@cpm.co.ma Mail : ARochd@cpm.co.ma 1 Division Analyses et Recherches
  2. 2. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (2/7) Analyse des résultats : Pâ ssant d’une pression concurren elle recrudescente, MAROC TELECOM ouvre le bal des publica ons semestrielles sur une note mi gée. En effet, le CA consolidé s’amenuise de 1% au tre du premier semestre 2012 à 15 172 MDhs, recouvrant notamment une dégrada on de l’ac vité Maroc, compensée par une ne e améliora on de la performance des filiales subsahariennes. GRAPHE 1 : Evolution du Chiffre d’affaires consolidé (En MDhs) Maurita nie 20% Mali 34% Burkina faso 18,7% 22,7% Gabon 28% 18% 81,3% Fixe 77,3% 28% Mobile 72% S1 2011 S1 2012 Maroc International Source : IAM ⇒ Au Maroc :Baisse des deux seg- Le volume d’affaires de l’opérateur historique s’est replié durant le 1er semestre 2012 de -5,3% pourments « Mobile » et « Fixe a eindre 11 876 MDhs. Ce e régression s’explique par une déprécia on du volume de ventes liée au seg-& ADSL » ment mobile (-5,1% à 8 937 MDhs), ainsi qu’une chute plus prononcée du segment Fixe & ADSL de -11,3% à 3 404 MDhs. Dans un premier volet, le volume d’ac vité du mobile subit les effets des promo ons et des réduc ons opérées sur les prix de communica on. En chiffres, la poli que commerciale agressive adoptée par l’opéra-Une hausse de la con- teur a entrainé une baisse de 28% (plus qu’en 2011) des prix, dans un objec f de s muler la consomma-sommation insuffisantepour combler la baisse on. Grâce à cet effort commercial, le MOU (usage en minutes) grimpe de 38,5% pour a eindre 110 min/de l’ARPU mois, tandis que l’ARPU (revenu par client) s’amenuise de -5,7% à 81,4 Dhs/mois. En conclusion, la hausse de la consomma on ne semble pas avoir suffit à combler la baisse des prix et ce, en dépit d’une élas cité Consomma on-Prix favorable au 1er semestre. 2 Division Analyses et Recherches
  3. 3. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (3/7) GRAPHE 2 : Evolution des agré gats opé rationnels au S1-2012 de l’activité mobile - 5.7% +39,2% 86,3 110 79 81,4 S1 2011 S1 2012 S1 2011 S1 2012 ARPU mobile (Dhs/mois/client) MOU (min/mois/client) Source : IAM Une amélioration de la En volumes, le parc mobile s’est accru de 2,3% à 17,4 Millions, sous l’effet d’une légère améliora on dupart du Post-payé auxdépens du Prépayé parc prépayé (+1,2% à 16,3 M Clients), couplée à une apprécia on plus prononcée du parc post-payé (+20,1% à 1,1 M Clients). Ce e évolu on traduit la stratégie du Groupe visant le renforcement du post- payé, dans une op que d’améliora on des marges. GRAPHE 3 : Evolution du parc mobile (en Milliers d’abonné s) 16 994 +2,3% 17 385 5,5% 6,5% 94,5% 93,5% S1 2011 S1 2012 Prépayé Post-payé Source : IAM Toutefois, il convient de signaler que le Churn (désignant le taux de perte des abonnées), propre aux clients du post-payé, marque un bond de 4,5 pts à 15,9%, portant le Churn du mobile à 22,3% (Vs. 21,7% au S1 2011). En dépit de ce e déprécia on, MAROC TELECOM considère que le churn actuel demeure faible et maitrisable, compara vement aux autres opérateurs télécoms au monde. 3 Division Analyses et Recherches
  4. 4. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (4/7) Outre l’effet prix, les revenus du mobile ont été impactés par la réduc on du CA des terminaisons d’appelsBaisse des revenus des de -38% à 307 MDhs (soit 189 MDhs de moins au S1 2012). Ce e situa on trouve son origine dans la baisseTerminaisons d’Appels progressive des tarifs de terminaison d’appels qui sont passés de 0,62 Dhs/min au S1-2011 à 0,29 Dhs/min au S1-2012. Par ailleurs, les réalisa ons commerciales de l’ac vité Fixe & ADSL chutent de -11,3% à 3 404 MDhs et ce, en dépit de l’améliora on de certains agrégats opéra onnels de l’ac vité Fixe & ADSL : hausses respec ves des lignes fixes et des accès haut débit de 0,9% (à 1,2 Millions de lignes) et de 19,4% (à 630 milles accès). GRAPHE 4 : Evolution de la base clientè le du ixe et de l’Internet Haut-Dé bit 1 234 1 245 630 528 Lignes fixes (en Milliers) ADSL (en Milliers) S1 2011 S1 2012 Source : IAM Ce paradoxe re ses explica ons de l’impact d’une régression prononcée de la téléphonie publique, concur- rencée par le mobile, ainsi que par la réduc on des tarifs du fixe. Compte tenu de ces réalisa ons, l’ac vité Maroc représente 78,3% du chiffre d’affaires consolidé de MAROC TELECOM (Vs. 81,9% une année auparavant). ⇒ A l’interna onal: Nouveau fer de lance de son ac vité, les filiales subsahariennes sauvent la mise avec des performances re-Amélioration des activi- marquables. Preuve en est, l’améliora on de 20,9% de leurs revenus à 3 488 MDhs au 1er semestre 2012.tés de toutes les filialessubsahariennes En effet, l’ensemble des réalisa ons commerciales des filiales progresse à deux chiffres : Gabon : +34,5% à 635 MDhs, Burkina Faso : +21,6% à 1 028 MDhs, Mali +21,5% à 1 186 MDhs et Mauritanie +11,1% à 667 MDhs. Par en té, la forte apprécia on qu’enregistre la filiale gabonaise s’explique par une améliora on des parts de marché, reflétée par une progression conséquente du parc (+59,3% à 714 Milles abonnés), ainsi que par des éléments excep onnels (CAN 2012) ayant s mulé la consomma on. 4 Division Analyses et Recherches
  5. 5. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (5/7) GRAPHE 5 : Evolution du chiffre d’affaires par pays (En MDhs) GRAPHE 6 : Evolution du Parc mobile (en milliers d’abonné s) 5 377 1 186 1 028 976 846 3 574 3 284 601 667 2 796 635 472 1 827 1 956 448 714 Mauritanie Burkina Faso Gabon Mali Mauritanie Burkina Faso Gabon Mali S1 2011 S1 2012 S1 2011 S1 2012 Source : IAM Parallèlement, détrôné de son tre de meilleur contributeur subsaharien aux performances du Groupe, la filiale malienne subit l’impact des troubles poli ques que connait le pays sur l’ac vité économique. Face à ce e situa on, MAROC TELECOM a opté pour une réduc on de son ARPU de -24,1% à 37,8 Dhs/client/mois, afin de maintenir ses parts de marché. Chose faite puisque le parc s’est élargi à 5,4 Millions d’abonnés (contre 3,3 millions d’abonnés au S1-2011) Par ailleurs, l’EBITDA du groupe MAROC TELECOM s’est amélioré de 0,5% à 8 358 MDhs, d’où une marge brute d’exploita on de 55,1% (en progression de 0,8 pts par rapport au 1er semestre 2011). Ce e légère ap- précia on s’explique par une réduc on des charges opéra onnelles (hors personnel et impôts) qui représen- tent actuellement 29,7% du CA (Vs. 32,3% au S1 2011). GRAPHE 7 : Evolution de l’EBITDA (En MDhs) au S1-2012 GRAPHE 8 : Evolution de la marge sur EBITDA 8 317 8 358 13.7% 18.2% 86.3% 81.8% 54,3% 55,1% S1 2011 S1 2012 S1 2011 S1 2012 Maroc International Marge sur EBITDA Source : IAM Intégrant l’effet provision & amor ssement, l’EBITA ressort en régression de -15,4% à 5 155 MDhs. Outre l’effet des amor ssement liés aux inves ssements en Afrique, l’EBITA a subi de pleinUne rentabilité plombée fouet l’impact d’une provision de 800 MDhs, rela ve au programme depar le poids des charges départ volontaire récemment lancé au profit des salariés du Groupe. Retraité de cetde restructuration de élément, la croissance de l’EBITA ressort à –2,3%.l’ordre de 800 MDhs 5 Division Analyses et Recherches
  6. 6. Flash Résultats EQUITY FLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012 TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (6/7) Compte tenu d’une hausse des charges financières à 140 MDhs (Vs. 128 MDhs au S1 2011), le RNPG fléchit de 21,5% à 3 128 MDhs, réduisant ainsi la marge ne e à 20,4% du CA (Vs. 26,3% au S1 2011). Concernant sa capacité à générer du cash, MAROC TELECOM améliore ses cash-flows pour franchir le cap des 5 MMDhs (5,4 MMDhs au S1 2012, Vs. 4,7 MMDhs au S1 2011). Ceci s’explique par une améliora on des cash-flows générés par les ac vités des filiales subsahariennesUn endettement stabilisé (+434 MDhs de plus que l’année dernière), tandis que le cash des ac vités marocaines s’améliore légèrementà des niveaux relativement de +309 MDhs. En parallèle, le niveau d’ende ement s’allège à 11,1 MMDhs (0,7x EBITDA), contrefaibles 11,3 MMDhs au S1 2011. Avis de l’Analyste: Les années se suivent et se ressemblent pour MAROC TELECOM qui ne parvient toujours pas à asseoir une stabilité des prix dans un marché fortement concurren el. En effet, les opérateurs télécoms persistent à mener une couteuse guerre des prix, qui e à réduire leurs marges. Dans ce contexte concurren el, MAROC TELECOM a adopté une stratégie de différencia on, en faisant valoir la qualité de ses équipements et la diversité de son offre. A travers ce e poli que, l’opérateur histo- rique vise à fidéliser ses clients tout en les orientant vers des offres à plus forte valeur ajoutée (post-payé). Pour la téléphonie fixe et compte tenu du repli observé lors du 1er semestre, nous pensons qu’un redresse- ment de ce e ac vité dépendrait : • De la s mula on de la consomma on : à travers l’élabora on des offres et des packs ; • De la capacité de MAROC TELECOM à renforcer sa posi on sur le segment des Professionnels & Entreprises. Rappelons que le 3ème opérateur oriente sa stratégie 2012 vers les offres dédiées aux entreprises , par culièrement vers les PME; • Et, d’une révision en profondeur de la stratégie de déploiement des publiphones : Tant que les prix du mobile et de la téléphonie fixe poursuivent leurs baisses, le chiffre d’affaires des publi- phones est appelé à régresser, à moins d’une réelle redéfini on de l’offre. Enfin, le segment de l’ADSL devrait profiter de 2 éléments majeurs, en l’occurrence : • L’améliora on du débit combinée à une réduc on des prix, qui devrait s muler la consomma on; • Et, la limita on de la taille des données transférées à travers l’internet 3G (imposée par MAROC TELECOM et MEDITEL), poussant ainsi les grands consommateurs de bandes passantes à virer vers l’ADSL; 6 Division Analyses et Recherches
  7. 7. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012TELECOMS MAROC TELECOM : Suite (7/7) En revanche, le déploiement de la 4G, en cas d’obten on d’une licence de la part de l’ANRT, cons tue une menace pour l’ADSL dans la mesure où ce e dernière pourrait offrir des débits supérieurs, pouvant même dépasser l’ADSL. Au niveau interna onal, les filiales subsahariennes main ennent le cap de la croissance et ce, dans l’en- semble des pays d’implanta on. Seule réserve, le contexte poli que et économique incertain au MALI qui risque de peser sur la croissance de SOTELMA sur le court et moyen terme. En termes de développement, MAROC TELECOM reste à l’affût de toute opportunité en Afrique subsaha- rienne. A ce tre, le management a élargi son champs de prospec on à tout type de cibles : Opérateurs historiques, licences, réseaux d’opérateurs. Sur le plan financier, MAROC TELECOM compte maintenir une marge sur EBITA cible de 38% pour 2012 (hors effet restructura on). Ceci dit et compte tenu du non achèvement du programme de départ volon- taire, le montant de l’opéra on risque de dépasser 800 MDhs, si celui-ci rencontre un succès auprès des salariés. A ce tre, la capacité de l’entreprise à distribuer des dividendes en 2012 pourrait être altérée. Toutefois, ce programme perme rait à la société d’améliorer la produc vité de son personnel (à travers le rajeunissement de l’effec f) tout en op misant ses coûts. Ainsi, nous tablons sur une baisse comprise entre 250 Mdhs et 300 Mdhs de la masse salariale en 2013, grâce essen ellement à ce e restructura on. Au final et en intégrant une charge de restructura on de près de 1 000 MDhs pour l’exercice 2012, nous abou ssons à un cours cible de 110 Dhs, d’où notre posi on neutre sur le tre. 7 Division Analyses et Recherches
  8. 8. Flash Résultats EQUITYFLASH RESULTATS S1-2012 RESEARCH Jeudi 2 Août 2012 Abréviations ARPU Revenus par client ARPM Revenus par minute BFR Besoin en Fonds de Roulement CA Chiffre daffaires Churn Taux d’a ri on Dhs Dirham Marocain DY Dividend Yield EBE Excedent Brut dExploita on EBIT Excedent Before Interest and Taxes EBITDA Excedent Before Interest, Taxes, Deprecia ons and Amor za ons FR Fonds de Roulement M Millions MM Milliards P/B Price to Book PER Price Earning Ra o REX Résultat dexploita on RN Résultat net RNPG Résultat Net Part du Groupe ROA Return On Asset ROE Return on Equity TN Trésorerie Ne e YTD Year-To-Date 8 Division Analyses et Recherches
  9. 9. Upline Securities Division Analyses et Recherches Président du Directoire Directeur de Division Karim BERRADA karimberrada@uplinegroup.gbp.ma Tél : +212 (0)5 22 99 71 70 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63 Ali HACHAMI ahachami@cpm.co.ma Equity Sales ali.hachami@uplinegroup.ma Tél : +212 (0) 5 22 46 92 63 Anouar SERGHINI Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 anouar.serghini@uplinegroup.ma Tél : +212 (0) 5 22 99 73 67 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63 International Sales AnalystesSophia ELASSLOUJ Amal Ouarda GRIMEHSophia.elasslouj@uplinegroup.ma Amal.ouardagrimeh@uplinegroup.ma Tél : +212 (0) 5 22 99 73 53 Tél : +212 (0) 5 22 99 73 59 Nasreddine LAZRAK Adnane CHERKAOUIFax : +212 (0) 5 22 95 49 63 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63 nlazrak@cpm.co.ma adncherkaoui@cpm.co.ma Tél : +212 (0) 5 22 46 90 76 Tél : +212 (0) 5 22 46 91 15 Responsable Agence des particuliers Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Mohamed HASKOURI mohamed.haskouri@uplinegroup.ma Tél : +212 (0) 5 22 99 73 56 Fatima BENMLIH Ahmed ROCHD Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63 fbenmlih@cpm.co.ma arochd@cpm.co.ma Tél : +212 (0) 5 22 46 90 71 Tél : +212 (0) 5 22 46 91 03 Conseiller en investissement des Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 particuliers Imane CHEKROUN Nordine HAMIDI Fatima-Zahra MABCHOURE Imane.chekroun@uplinegroup.ma NHamidi@cpm.co.ma FMabchoure@cpm.co.ma Tél : +212 (0) 5 22 99 73 66 Tél : +212 (0) 5 22 46 95 10 Tél : +212 (0) 5 22 46 92 11 Fax : +212 (0) 5 22 95 49 63 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 Fax : +212 (0) 5 22 20 14 28 ICF AL WASSIT (Bourse en ligne) Conseiller clientèleAnas SAJID Sara IBNOU KADYasajid@icfalwassit.com sibnou-kady@icfalwassit.comTél : +212 (0) 5 22 36 93 82 Tél : +212 (0) 5 22 36 93 80Fax : 0212 (0) 5 22 39 11 09 Fax : +212 (0) 5 22 39 10 90 Avertissement :La Division Analyses & Recherches est l’entité en charge de la production des publications boursières de la Banque Centrale Populaire, société anonyme, au capital de N° 41 562 605 860 Dirhams, ayant son siège social au 101, Boulevard Zerktouni, Casablanca, immatriculée au registre de commerce de Casablanca, sous N° 28173.Afin de garantir son indépendance notamment de la société de bourse, la Division Analyses & Recherches a été rattachée à la Banque de l’Entreprise et de l’Internatio-nal de la Banque Centrale Populaire.Risques : • L’investissement en valeurs mobilières est une opération à risques. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux marchés financiers. • La valeur et le rendement d’un investissement peuvent être influencées par plusieurs aléas notamment l’évolution des taux d’intérêt, des taux de change devises, de l’offre et la demande sur les marchés. • Les performances antérieures n’assurent pas une garantie pour les réalisations postérieures. Aussi, les estimations des réalisations futures pourraient être basées sur des hypothèses qui pourraient ne pas se concrétiser.Limites de responsabilité : • Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients du Groupe Banque Populaire –GBP- (BCP, BPR et leurs filiales) ; il est destiné au seul usage in- terne des destinataires. Toute utilisation, communication, reproduction ou distribution non autorisée du présent document est interdite. • L’investisseur admet que ces opinions constituent un élément d’aide à la décision. Il endosse la totale responsabilité de ses choix d’investissement. Le GBP ne peut en aucun moment être considéré comme étant à l’origine de ses choix d’investissement. • Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais ne sauraient, en cas de préjudice résultant de l’utili- sation de ces informations, engager la responsabilité de la Division Analyses & Recherches, ni du GBP, y compris en cas d’imprudence ou de négligence. • En tout état de cause, il appartient aux lecteurs de recueillir les avis internes et externes qu’ils estiment nécessaires ou souhaitables, y compris de la part de ju- ristes, fiscalistes, comptables, conseillers financiers, ou tous autres spécialistes, pour vérifier notamment l’adéquation de la transaction qui leurs sont présentées avec leurs objectifs et contraintes et pour procéder à une évaluation indépendante. La décision finale est la seule responsabilité de l’investisseur. • Les recommandations formulées reflètent une opinion constituée d’éléments disponibles et publics pendant la période de préparation de ladite note. Les avis, opinions et toute autre information figurant dans ce document sont indicatifs et peuvent être modifiés ou retirés à tout moment sans préavis. La Division Analyses & Recherches et le GBP déclinent individuellement et collectivement toute responsabilité au titre du présent document et ne donnent aucune garantie quant à la réalisation des objectifs et recommandations formulés dans la présente note ni à l’exactitude et la véracité des informations qui y sont contenues. 9

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