1. LE FINANCEMENT DE L’INNOVATION 2/3
les Matinales CYCLE 4
Comment présenter un business plan à un investisseur ?
Evaluation financière, business plan, investisseurs

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les Matinales
Fort du succès des trois cycles de Matinales qui se sont tenues tout au long de l’année 2005 sur :
• la propriété intellectuelle,
• l’accompagnement de l’innovation,
• l’intelligence économique,
l’Agence de développement du Val de Marne a ouvert en 2006, le 4ème cycle des Matinales sur le « financement
de l’innovation ».
Ces rencontres sont destinées à sensibiliser et informer les entreprises, les laboratoires de recherche, les organismes
de formation et les créateurs d’entreprises sur des thèmes d’actualité relatifs à l’innovation.
Les conférences sont animées par des spécialistes du domaine et des témoignages apportent un éclairage de
terrain. Les Matinales constituent un moment privilégié de partages d’expériences entre les différents acteurs
publics et privés afin d’approfondir des sujets spécifiques.
Ce document de synthèse retrace le plus fidèlement possible les présentations orales des intervenants et intègre les
échanges avec l’auditoire : un accès à des informations essentielles pour s’orienter vers les outils les plus pertinents.
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Introduction Les principaux Les risques Un marché au Construire une La création de Avantages Modes de L’analyse des Débat avec le
chapitres du inhérents plus près du équipe valeur compétitifs : génération des risques conférencier
business plan à la construction must have deux scénarii revenus
d’un business possibles Ce que
plan Le Planning regardent les
investisseurs
Hypothèses de
revenus Des opportu-
nités de sorties
attractives
Le pitch idéal
2ÈME PARTIE
« Comment présenter un business
plan à un investisseur ? »
Conférencier :
• Frédéric ISELIN, Directeur de HEC Start-up
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les Matinales
Ce quatrième cycle des Matinales est consacré à l’innovation et à la création
d’entreprises innovantes. Le thème abordé aujourd’hui est l’un des cœurs de la
création d’entreprise : le business plan et la manière de le présenter aux financeurs.
Introduction
HEC Start-up propose une formation et
un accompagnement de créateurs d’en-
treprises, notamment par la formation
dénommée Challenge plus. Il s’agit d’une
formation action d’une durée de 26 jours
qui initie des créateurs n’ayant pas de for-
mation managériale à tous les aspects de
la gestion d’entreprises innovantes à fort
potentiel de croissance.
Sous le terme de business plan se ras-
semblent aujourd’hui de multiples docu-
ments, dont le volume peut varier de 3 à
80 pages. Il s’agit pourtant d’un exercice
normé. Le business plan attendu par un
investisseur comporte une vingtaine de
pages. En effet, aucun projet de création
d’entreprise ne doit dépasser 20 pages
pour être présenté de manière efficace.
Ce qui se conçoit bien s’énonce claire-
ment. Dans la mesure où le fond est de bonne qualité, la forme doit pouvoir être déclinée. Ainsi, une minute doit
suffire pour décrire un projet d’entreprise. Un projet de qualité doit également pouvoir tenir en une phrase. Dans
le cas contraire, le problème relève davantage du fond que de la forme. Le business plan peut donc être décliné
en slideshow, en elevator speech d’une minute, en une phrase lors de rapides rencontres avec un investisseur,
voire en un mot pour quelques entreprises emblématiques dont la notoriété permet d’atteindre ce stade.
Pour condenser une présentation en vingt pages, le créa-
“ teur d’une entreprise innovante ou technologique doit
Le business plan peut donc être mettre de côté les annexes et autres explications tech-
décliné en slideshow, en elevator niques. Si un investisseur est intéressé, il sera toujours
speech d’une minute, en une phrase temps de lui fournir ces compléments. En effet, avant
lors de rapides rencontres d’entrer dans une entreprise, un investisseur l’examinera
”
avec un investisseur avec la plus grande attention.
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Les principaux chapitres du business plan
L’executive summary
L’executive summary doit être conçu à la fin, mais présenté dans les premières pages du document. Il s’agit d’un texte
d’environ d’une page et demi qui résume le business plan. Ce résumé a un impact crucial car il est ce que les investis-
seurs lisent avant tout. Il faut savoir qu’un investisseur reçoit en moyenne 400 à 500 business plans par an et en élimine
les trois quarts à ce stade.
La situation présente de l’entreprise
Le créateur d’entreprise ne part pas de rien. S’il n’y a qu’une idée, ce n’est pas encore le moment de
faire un business plan car le projet n’est pas encore suffisamment travaillé. Des actifs sont toujours
disponibles, que ce soient une équipe, un réseau, un brevet, une structure d’essaimage, etc. Pour
une entreprise déjà créée, cette partie doit présenter son historique. Le chapitre dédié à la situation de
l’entreprise doit répondre à la question suivante : sur quel socle est bâtie l’entreprise ?
La définition et l’analyse du marché : prouver qu’il existe une demande attractive, croissante et solvable
A chaque étape de définition et d’analyse du marché, il convient de s’interroger sur la pertinence du projet. A cet égard,
il n’est pas nécessaire de continuer si le projet ne comporte aucun élément intéressant. En effet, si une idée peut être
captée par n’importe qui et mise en pratique, elle n’a pas de valeur. L’idée doit avoir une résonance avec le savoir-faire
de l’entrepreneur. Celui-ci doit être mieux armé que d’autres pour la mettre en pratique.
L’équipe
L’équipe mise en place autour du projet conditionne la légitimité à entreprendre.
Les autres actifs disponibles
Outre l’équipe, le business plan doit également décrire tout ce qui peut faciliter le projet, à savoir les autres actifs dis-
ponibles. Il peut s’agir d’une qualification, d’un label, d’un brevet, des relations, etc. En d’autres termes, les autres actifs
disponibles relèvent de tout ce qui peut apporter du crédit à un projet qui ne s’appuie que sur ses fondateurs.
La proposition de valeur
Après avoir démontré que les fondamentaux critiques sont solides, il est nécessaire d’établir une proposition de valeur. Il
s’agit de la composante essentielle du business plan, de l’élément qui, proposé aux clients, rendra l’offre irrésistible.
La rentabilité du projet
Ce chapitre doit permettre d’expliquer comment l’entreprise gagnera de l’argent.
La mise en pratique
Alors que les sept premiers chapitres relèvent de la réflexion, le chapitre 8 doit permettre de montrer la façon dont le
projet se mettra en pratique et comment l’entreprise sera en mesure de délivrer. De nombreux projets sont intéressants
sur le papier et sont porteurs de promesses, mais l’enjeu consiste à démontrer la capacité à les mettre en œuvre.
Les risques
Le projet est nécessairement risqué car un business plan est une construction sur l’avenir. Le business plan porte un
projet de développement à un horizon de trois à cinq ans sur la plupart des marchés, voire de dix à quinze ans pour
les biotechnologies. Puisqu’il s’agit d’une prévision, des éléments viendront nécessairement compliquer la tâche de
l’entrepreneur. A ce titre, les risques doivent être envisagés et présentés, de même que les plans de secours imaginés
pour les maîtriser.
Les éléments financiers
Les éléments relatifs aux besoins de financement n’apparaissent qu’à la fin du business plan.
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Les risques inhérents à la construction
d’un business plan
Un business plan peut comporter non pas dix, mais huit ou douze chapitres. Mais en tout état de cause,
l’essentiel est que l’investisseur puisse y retrouver les rubriques citées précédemment. De même, l’ordre de
présentation n’est pas immuable, même si l’ordre retenu dans cette présentation paraît la plus logique. Ainsi,
il est possible d’évoquer l’équipe avant le marché ou encore de fusionner les parties relatives à l’équipe et aux
autres actifs. Toutefois, les éléments financiers sont toujours présentés à la fin du document. En effet, la finance
n’est qu’une conséquence de ce qui précède.
“
Un business plan n’est pas uniquement la « mise
Le business plan, qui comporte
en musique » financière des réflexions du créateur
des éléments de réflexion et d’action,
d’entreprise. A cet égard, au maximum trois ou
doit permettre d’instaurer
quatre pages seront consacrées à la partie financière,
”
la confiance
pour un document de vingt pages. Si l’investisseur est
intéressé, il sera de toute façon nécessaire de lui ex-
pliquer les hypothèses qui président aux chiffres présentés.
Lorsqu’on examine les prévisions financières d’un business plan, on peut souvent être confronté à des élé-
ments pour le moins surprenants. Par exemple, si le projet annonce un résultat net égal à 40 % du chiffre
d’affaires, alors que la moyenne du secteur est de 15 %, on peut penser que l’entrepreneur est soit génial, soit
beaucoup trop optimiste. L’effet inverse consiste à ne pas dégager de rentabilité au bout de trois ou cinq ans,
alors que le payback du secteur est de cet ordre. Quel que soit le cas, la tentation est grande de pratiquer ce
qu’on appelle le « window dressing ». Cette pratique consiste à multiplier les tâtonnements pour aboutir à une
version satisfaisante. Elle est fortement déconseillée car il est facile de se perdre en multipliant les versions.
En outre, si l’on adopte cette démarche, il devient rapidement très difficile de justifier toutes les hypothèses
envisagées. Si des éléments ne conviennent pas au niveau financier, il convient de revenir à la source, c’est-à-
dire au marché, à la proposition de valeur ou encore aux cibles identifiées afin que les conclusions financières
soient cohérentes.
Le business plan, qui comporte des éléments de réflexion et d’ac-
tion, doit permettre d’instaurer la confiance. Un exercice de prévi-
sion implique des risques et comporte une part d’arbitraire. Au fur
et à mesure de la lecture, à chaque nouvelle rubrique, la confiance
doit s’instaurer et se renforcer. Toutefois, lorsque l’incertitude est
très grande, chaque phrase peut devenir une « bombe à retarde-
ment ». Il ne faut jamais mentir sur un business plan. En effet, il se
trouvera toujours une personne dans l’entourage de l’investisseur,
capable de reconnaître un mensonge, y compris dans les domaines
techniques. Par exemple, lorsque l’équipe n’est pas assez étoffée, il
est inutile d’ajouter un pseudo « comité stratégique » car l’implica-
tion des personnes est facile à vérifier. Il faut avoir à l’esprit que la
confiance est très difficile à restaurer lorsqu’elle a été mise à mal.
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6. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
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Un marché au plus près du must have
Opportunité de marché et marché
L’opportunité de marché est la question que se posent les clients et à laquelle l’entrepreneur va apporter une réponse
pertinente. Par exemple, au sein de Challenge Plus, un porteur de projet a commencé sa présentation en indiquant
“
que dans les cinq ans à venir, un tiers de son auditoire
Le marketing, pour un entrepreneur, serait confronté, directement ou indirectement, au can-
cer. Cette situation imparfaite et la demande qui en dé-
commence le jour où il accepte
coule constituent une opportunité de marché. Faute de
de ne plus se prendre pour
réponse à un besoin, il n’y a pas de projet.
”
son propre marché
Au-delà de l’opportunité, il est nécessaire de prouver
l’existence d’un marché. A titre d’exemple, des étu-
diants ont présenté en un slide la situation de fabricants d’électronique qui avaient décidé de sous-traiter leurs
sous-systèmes. Ils ont montré qu’une opportunité de marché existait réellement. En revanche, le marché n’était pas
accessible puisque la fabrication des sous-systèmes partait en Inde.
La valeur d’utilité perçue par le client
Selon Georges Brett, « le marketing, pour un en-
trepreneur, commence le jour où il accepte de ne
plus se prendre pour son propre marché ». On
évoque souvent l’impossibilité d’étudier un marché
innovant. Pourtant, la plupart des innovations se
substituent à un usage. La plupart des innovations
ne créent pas de nouvelles habitudes de consom-
mation, mais sont des innovations de substitution.
Dès qu’il existe un usage, il est possible de le valo-
riser. Par exemple, une tâche qui était effectuée à
la main peut être assurée par un logiciel. Dans ce
cas, il est possible d’estimer le prix de ce service
sur la base du temps et des efforts qui étaient né-
cessaires pour accomplir cette tâche. Il s’agit de la
valeur d’utilité perçue par le client.
Une approche marketing
Une « entreprise d’ingénieurs », telle que dénom-
mée dans le monde de l’accompagnement à la
création, est « techno push » plutôt que « market
pull ». Une telle entreprise part d’une technologie
pour ensuite chercher à qui la vendre. A l’inverse,
le « market pull » consiste à partir de la demande à satisfaire. Une technologie aux performances moindres
peut être plus intéressante qu’une technologie complexe si elle répond à un vrai besoin à un prix raisonnable.
En résumé, l’approche doit être plus marketing que technologique.
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7. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
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L’étude de marché
Lorsqu’on étudie un marché, il convient de penser en termes d’ap-
plication. Par exemple, le « marché du laser » n’existe pas. C’est
une application industrielle ou médicale qui doit être visée.
Il convient ensuite de confronter l’intuition initiale, indispensable à
la création, au marché.
• Objectivité et savoir-faire
Pour ce faire, il faut connaître ses limites. Le moins bien placé pour
mener une étude de marché est l’initiateur du projet. En effet, il
défend et vit son projet. L’initiateur ne peut interroger des clients et
prospects pour savoir ce qu’ils en pensent. Une étude de marché
nécessite objectivité et savoir-faire. C’est un métier.
• Caution
Un point important est la caution apportée au projet. Un business
plan dont les fondamentaux de marché reposent sur une étude maison n’a pas la même valeur pour un investisseur
qu’un business plan signé par un cabinet d’études prestigieux. L’étude de marché n’est pas une assurance tous
risques ou une prévision exacte de l’avenir, mais elle est un élément qui réduit le risque.
Avoir la politique de ses moyens consiste à réaliser une étude qui correspond aux moyens de financement. A cet
égard, il est possible de faire appel à une junior entreprise d’une école de commerce ou d’une faculté. Pour informa-
tion, une étude coûte entre 0 et 45 000 euros.
• Ne pas trop finaliser les prototypes
Les ingénieurs et chercheurs apprécient ce qui est bien fait et abouti. Toutefois, tout concept d’entreprise, quel que
soit son degré d’innovation, peut se présenter en deux slides. Si un prototype n’est pas adapté aux besoins, il faudra
de toute façon le refaire.
• S’approprier et exploiter les résultats
Un grand nombre d’études de marché servent uniquement d’alibi. Souvent, le porteur du projet n’est pas en mesure
d’expliquer pourquoi il a inséré telle ou telle partie de l’étude de marché dans son business plan. La question la plus
difficile est souvent la suivante : « Comment a été calculé le prix de vente ? ». Il faut donc comprendre pourquoi l’étude
“
a été réalisée et ne pas la mener simplement pour vali-
Une « entreprise d’ingénieurs », der l’intuition initiale. C’est un moment de réflexion qui
telle que dénommée dans le monde doit permettre de prendre du recul. Certes, l’un des ob-
de l’accompagnement à la création, jectifs doit être de conforter l’intuition, mais l’étude doit
est « techno push » plutôt également élargir le champ des possibles, permettre
”
que « market pull d’évaluer si d’autres applications sont possibles, quitte
à focaliser la proposition de valeur par la suite.
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8. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
les Matinales
Construire une équipe
Ce sont les fondateurs qui apportent la légitimité sur les marchés visés. De bonnes
idées peuvent ne pas suffire sans légitimité, ni réseau dans le domaine visé.
Le diplôme
L’expérience professionnelle et les diplômes doivent être mis en valeur ; les CV
sont notamment ajoutés en annexe. Malgré le lieu commun selon lequel les diplômes n’ont plus de valeur,
lorsqu’un investisseur sélectionne une entreprise, le diplôme a de l’importance. Entre un diplômé d’une école
prestigieuse et un autodidacte, il y a de fortes chances que l’investisseur choisisse le premier, même si le se-
cond est un peu meilleur. En effet, l’investisseur doit lui-aussi se justifier auprès de ses actionnaires.
Les succès et les échecs
Sous la rubrique « Succès et échecs », il est envisageable d’évoquer des échecs, mais certainement pas dans
un domaine ayant un rapport direct avec l’objet du business plan.
L’implication
En termes d’engagement, le créateur apporte le plus souvent son énergie et l’investisseur son argent. Si le
projet est pertinent, il est possible de mobiliser les capitaux sans être dans l’obligation d’en porter soi-même.
En revanche, lorsque le créateur dispose de ressources, il lui sera demandé de s’investir financièrement dans
son projet. Si un décalage se fait ressentir, il doit pouvoir être justifié.
Les recommandations personnelles
Un créateur doit pouvoir justifier de cinq ou six recommandations personnelles qui témoigneront de sa moralité
et de son éthique. Ces recommandations doivent provenir de personnes qui comptent dans le milieu concerné
et qui peuvent avoir un poids dans l’optique des investisseurs.
La complicité et les compétences manquantes
Une habitude de travail en groupe doit être mise en exergue. Les compétences manquantes doivent être
reconnues. Une équipe de fondateurs ne peut pas être omnisciente. Reconnaître le besoin de s’adjoindre des
compétences est une preuve de lucidité et d’humilité.
Le management
Il convient de veiller à la qualité et la complémentarité des profils. En annexe doivent apparaître les rôles opé-
rationnels, l’organigramme et la description des postes. Pour beaucoup, l’équipe est le cœur de la création
d’entreprise et l’étape essentielle d’un business plan. C’est une condition nécessaire, mais pas suffisante,
contrairement aux pratiques constatées à l’époque de la bulle financière.
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9. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
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La création de valeur
La création de valeur est un élément clé du business plan. Le projet doit générer le plus de valeur possible.
La création de valeur doit être perceptible
La valeur d’utilité perçue par le client correspond aux bénéfices perçus moins les sacrifices perçus. En effet, occulter les
sacrifices entraînerait beaucoup de déboires futurs. Face à cette valeur d’utilité, doivent être pris en compte les coûts de
l’entreprise. Une valeur doit être générée sur cette base.
“ Dans la valeur créée, une partie est conservée pour l’entreprise. Il s’agit de la
La valeur d’utilité perçue
marge. Une autre partie est donnée au client. Il s’agit de la bonne affaire. En
par le client correspond
effet, pour que le client achète, il doit avoir l’impression de faire une bonne
aux bénéfices perçus moins
affaire et donc payer un peu moins que la valeur perçue. Le prix équivaut à
”
les sacrifices perçus
cette valeur d’échange.
Les deux pièges de la VUPC
Le premier piège consiste à surestimer les bénéfices. Le cas s’est présenté pour le système de communication IRIDIUM,
supplanté par le GSM, ou encore pour les online shopping malls qui regroupaient toutes les offres d’Internet en un site.
Le second piège consiste à sous-estimer les sacrifices liés à l’abandon d’une pratique installée. Par exemple, la tentative de
remplacer les claviers AZERTY par une disposition des touches offrant une meilleure productivité n’a pas abouti, du fait de
coûts de transfert trop élevés.
La proposition de valeur doit être intelligible
Un étudiant polonais a réalisé une étude sur les opportunités offertes par un système de chauffage solaire. 30 % du budget
des ménages polonais sont consacrés au chauffage, ce qui représente une véritable opportunité de marché. Dans une offre
de référence, il a été calculé que pour un immeuble collectif, l’amortissement annuel du système de chauffage représentait
8 250 euros et la consommation annuelle de fioul 13 120 euros. En revanche, le chauffage solaire représentait 5 880 euros
d’amortissements annuels et aucun coût variable. C’est un exemple de représentation claire de la proposition de valeur.
La création de valeur doit être mesurable
Un groupe d’étudiants a travaillé sur un nouveau concept de sandwicherie dans les quartiers de bureaux parisiens. Le
concept repose notamment sur le fait de ne proposer que de la vente à emporter afin de bénéficier d’un taux de TVA de
5,5 %, de limiter les heures d’ouverture ainsi que la surface des magasins. Les gains ainsi obtenus permettaient de proposer
des sandwichs de meilleure qualité. L’activité permet ainsi de générer davantage de valeur, en limitant les coûts et en propo-
sant des produits de qualité au client.
La proposition de valeur doit concerner un maximum d’acteurs de la chaîne
Sur un business de vente à des professionnels, il faut non seulement que le
client profite de l’offre, mais aussi que le client final, à savoir le grand public,
en profite également.
La proposition de valeur doit être opérationnelle
La définition de la proposition de valeur oblige à focaliser l’offre et à définir
très précisément le métier de l’entrepreneur. Les investisseurs sont intrai-
tables sur la capacité à se focaliser qui fait trop souvent défaut aux start-
up. Trop nombreux sont ceux qui cherchent à « être tout pour tous les
clients », pour reprendre la formule de Michael Porter. Cette définition de
la proposition de valeur permet de disposer d’un argumentaire commercial
directement utilisable.
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10. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
les Matinales
Avantages compétitifs :
deux scénarii possibles
La proposition de valeur peut respecter les mêmes règles que les autres
en y ajoutant de petits avantages. Dans ce scénario, la proposition peut
s’appuyer sur la valeur économique, un usage équivalent pour un coût
moindre ou sur une valeur d’amplification qui consiste à proposer plus
de valeur tout en faisant payer plus cher.
Le second scénario correspond au concept de « blue ocean » défini par
deux professeurs de l’INSEAD. Il s’agit d’offrir plus de valeur pour un
moindre coût. L’enjeu consiste à rendre la concurrence inopérante en
introduisant une rupture. On peut citer à cet égard l’exemple de l’offre
du Cirque du Soleil ou encore des boutiques Du pareil au même. La
mise en pratique d’une telle rupture se révèle néanmoins très ardue.
Un zoom sur les avantages compétitifs immatériels :
l’effet mayonnaise
Beaucoup connaissent les ingrédients et les proportions de la mayon-
naise ainsi que son processus de fabrication. En revanche, le coup de main reste mystérieux. De la même
façon, les barrières à l’entrée susceptibles de protéger votre projet de la concurrence peuvent être un savoir-
faire, un brevet, mais aussi une courbe d’expérience ou encore un mode d’organisation.
Mettre en valeur ses avantages compétitifs
Une des obsessions de l’investisseur consiste à identifier les avantages de votre projet sur la concurrence. Les
business plans qui annoncent l’absence de concurrent sur leur niche sont condamnés par avance. En effet, la
concurrence se trouve dans toutes les offres alternatives, qu’elles soient en concurrence directe ou indirecte.
Par exemple, la ballade est une forme de concurrence pour le cinéma. Les concurrents sont définis selon la
proposition de valeur et la cible.
“ Ces concurrents doivent être étudiés selon les facteurs clés de
L’enjeu consiste à rendre succès du business. Ces comparaisons doivent porter sur les
la concurrence inopérante entreprises, et non sur les pures solutions technologiques.
”
en introduisant une rupture
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11. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
les Matinales
Modes de génération des revenus
Il convient de définir précisément d’où proviennent les revenus (produits, services, licence, abonnements, etc.).
Il faut diversifier les sources de revenus, ce qui permet de réduire le risque. Par exemple, les revenus publicitai-
res étaient devenus tabous chez les investisseurs. Pourtant, de nouveaux médias emportent un vif succès alors
que leur modèle ne repose que sur la publicité (Métro, 20 minutes, Google).
Il est préférable, mais difficile, de disposer de revenus rapides et de revenus récurrents. Par exemple, pour
des softwares, il est intéressant de souligner que le service à court terme permettra de générer des revenus
rapides, alors que la licence permettra d’engranger des revenus récurrents.
Il est difficile de proposer des modèles innovants. C’est ce qu’a dû faire Bouygues Télécoms en changeant les
règles du jeu.
Les revenus doivent contribuer au besoin en fonds de roulement. Un modèle économique permettant de faire
payer le client avant de commencer à fabriquer permet de générer facilement du cash. En revanche, des reve-
nus de type « services » ou publicitaires sont très consommateurs en besoins de fonds de roulement.
Si le modèle économique n’est pas récurrent, les charges fixes doivent être réduites au minimum. Lorsqu’un
business plan s’écarte de ces règles de bon sens, il faut pouvoir le justifier auprès de l’investisseur.
La dernière problématique essentielle du mode de génération des revenus consiste à définir le pricing de l’offre.
Le pricing résulte de la confrontation entre ce qu’est prêt à payer le client et une offre permettant de générer
une marge.
Le Planning
Le planning permet de définir la durée des différentes opérations proposées. Chaque étape du plan opéra-
tionnel doit permettre de créer de la valeur et de diminuer le risque d’échec.
Ce planning ne doit pas être exagérément complexe ni irréaliste.
Hypothèses de revenus
L’exemple suivant illustre un mode de raisonnement intéressant
dans le processus de formulation des hypothèses de revenus. Il
concerne un projet de substitution aux audioguides des parcs
d’attraction d’un nouveau système d’informations diffusées via
le téléphone portable. En général, la location d’un audioguide
est de 5 euros. L’entreprise cherche à capturer 15 % de cette
valeur, soit 0,75 euros. Le nombre de visiteurs d’un parc d’at-
traction est en moyenne de 1,5 million par an. 10 % des visiteurs
utilisent un audioguide. Les revenus potentiels s’élèvent donc à
112 500 euros par parc. Si deux des quatre parcs leaders sont
convaincus par le nouveau système, les revenus s’élèveront à
225 000 euros.
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12. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
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L’analyse des risques
Il est préférable de dire que « la demande met plus de temps
que prévu pour répondre à l’offre », plutôt que « l’offre n’est
pas adaptée à la demande ».
Chaque étape importante du plan opérationnel qui valorise
l’entreprise est un risque. La nature, l’occurrence et l’impact
des risques doivent donc être définis, avec des réponses ap-
portées là où se font ressentir les plus forts impacts.
Tout comme les facteurs clé de succès, les principaux ris-
ques doivent être au nombre de trois ou quatre.
Enfin, il est nécessaire de proposer un « plan alternatif » pour
répondre aux risques.
Ce que regardent les investisseurs
Les investisseurs examinent la croissance des revenus et l’évolution de la marge brute. Une diminution de la
marge brute est un mauvais signe car celle-ci devrait s’améliorer au fur et à mesure de la montée en puissance
de la capacité de négociation. Les investisseurs observeront également l’évolution du budget de recherche &
développement, qui permet de maintenir les barrières à l’entrée. Par ailleurs, les dépenses marketing doivent
croître avec le chiffre d’affaires. En outre, l’éthique et la corporate governance, ainsi que la capacité à rester
raisonnable en termes de coûts administratifs, sont des points examinés par les investisseurs. Enfin, il convient
de rappeler que le benchmark s’effectue sur la base du résultat net.
Des opportunités de sorties attractives
Dès qu’un investisseur entre dans le tour de table, il faut lui expliquer quelles seront ses opportunités de sortie.
Pour ce faire, il est intéressant de réunir des informations sur les concentrations récentes sur votre secteur
d’activité. Ainsi, la valeur de rachat de l’entreprise pourra être estimée.
Le pitch idéal
Un pitch est une présentation d’une minute permettant d’obtenir un rendez-vous de présentation plus étoffée.
Lors de réunions entre investisseurs et entrepreneurs, il est nécessaire d’être en mesure de capter l’attention
en une minute.
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13. L E F I N A N C E M E N T D E L’ I N N O V AT I O N
les Matinales
Débat avec le conférencier
• Dans un récent rapport intitulé Start-up, l’art de faire rêver, Yoann Leroy évoquait la problématique
des entreprises en situation de véritable rupture. En effet, leurs notions de marché et de techno-
logie ne sont pas aussi solides et prévisibles que ce que souhaitent les investisseurs. Mon entre-
prise tend vers cette situation. Lorsque j’entre en contact avec des financiers ou des industriels
intéressés par mon activité, ils demandent des bases plus solides, un marché défini plus précisé-
ment. Le marché de mon entreprise est la toxicologie prédictive. Il évolue très rapidement, que ce
soit en termes de besoins, de concurrence ou de contraintes réglementaires. De fait, il est difficile
de présenter une photographie stable de la situation. J’obtiens des bons retours de la part des
industriels impliqués dans le marché, mais pas de la part des financiers. Qu’en pensez-vous ?
Généralement, les financiers justifient peu leurs refus. Leurs réponses doivent être interprétées.
Actuellement, les capital riskers n’entrent plus que dans les dossiers affichant un résultat d’exploitation
à l’équilibre. Les industriels comprennent mieux le potentiel d’un projet, mais ils n’ont pas souvent les
moyens d’investir et n’ont pas de culture de l’investissement, à moins de créer un précédent. Mon pre-
mier conseil est de s’assurer que l’investisseur est ciblé quant à son habitude de votre secteur. Il est
possible de contacter les entreprises dans lesquelles il a investi. Un défaut souvent rencontré consiste à
diffuser son projet à tous les investisseurs de la place.
• Nous avons procédé à un ciblage artisanal, mais mon problème relève surtout du mode de présen-
tation. Le marché ne peut faire l’objet de découpages aussi précis que dans les exemples que vous
avez évoqués. Il comporte des inconnues et se caractérise par des ruptures rapides. Je formule des
hypothèses, mais existe-t-il une approche classique permettant de mieux les faire accepter ?
Dans ce contexte, le bon moyen consiste à remonter à l’opportunité de marché qui justifie votre raison d’entre-
prendre. Par exemple, dans le domaine des biotechnologies, le coût d’une maladie en termes de santé publique
peut être chiffré. C’est une bonne base permettant de bâtir des prévisions.
• Notre entreprise dispose d’une technologie aux
performances établies. Toutefois, nous ne som-
mes pas des commerciaux ni des spécialistes de
marketing. Selon quelles modalités est-il possi-
ble d’être accompagné par des stagiaires ?
HEC a la chance en la matière de recevoir plus d’offres
de stages que de demandes. Une offre de stage doit
être adressée au département Marketing de l’école,
sous la forme d’une page d’explication du projet et
du profil recherché. En outre, la prise en compte du
timing de recherche par les étudiants est importante.
• Je suppose que vous n’êtes pas le seul à pouvoir
aider un créateur d’entreprise à mettre en place
son business plan.
En effet, toutes les écoles de commerces ou
encore les IUT sont en mesure d’apporter ce type
de ressource.
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• Je dirige une petite entreprise de technologie de rupture. J’éprouve des difficultés à évaluer une
étude de marché lorsqu’elle porte sur un produit nouveau, sans concurrent direct. Comment savoir
si le résultat de l’étude de marché est juste ?
Ce ne sera jamais le bon chiffre. L’étude de marché est un réducteur d’incertitudes qui offre généralement des
fourchettes d’évaluation. Si le marché semble porteur même en retenant l’hypothèse plancher, il y a plus de
chance pour qu’il le soit réellement. Malgré les imperfections de l’exercice, il est indispensable de réunir des
éléments sur le marché avant de démarrer un projet.
• Est-il préférable de confier la même étude à des stagiaires d’écoles différentes afin de comparer
leurs conclusions ?
Les études de marchés peuvent faire l’objet d’approches scientifiques, notamment par la définition d’un échan-
tillon large pour un marché de produits. La confiance accordée à l’étude sera proportionnelle à la taille de
l’échantillon. En revanche, pour un marché de business to business, il n’est pas nécessaire de retenir un
échantillon de 1 000 personnes
• L’estimation est d’autant plus délicate que la rupture technologique que nous apportons dans le
domaine des capteurs nous permet de diviser le prix actuellement pratiqué par dix.
Un tel positionnement ne relève-t-il pas d’une trop grande valeur donnée au client ? Si le client est prêt à payer
la moitié du prix actuel et que vous vendez autant, pourquoi le faire payer moins ? La seule justification d’une
telle diminution serait un sacrifice lié à l’usage de votre produit.
• De nombreuses start-up en biotechnologie, qui ont bâti un business plan bien structuré, rencontrent
des difficultés pour obtenir des fonds d’amorçage. Ces sociétés demandent des solutions pour sortir
de cette zone d’incertitude. Pourquoi le business plan ne permet-il pas de convaincre les investis-
seurs que le service peut aussi être rémunérateur ?
Un investisseur attend une valorisation très forte, de l’ordre de dix fois en cinq ans. Il est plus facile d’atteindre
une telle croissance avec un business model comprenant de faibles coûts marginaux. C’est le cas des logiciels.
En revanche, une croissance de l’activité de services implique celle des ressources humaines.
• Pourtant, des entreprises qui sont désormais des fleurons, en débutant sur un business model clas-
sique, développent aujourd’hui du service pour
assurer leur fonds de roulement car la mise sur
le marché d’une nouvelle molécule demande
beaucoup de temps. Pourquoi ne pas inverser le
modèle, c’est-à-dire démarrer par le service pour
ensuite développer la R&D ?
A l’époque de la bulle financière, les investisseurs ne
voulaient pas entendre parler des services. Cette atti-
tude commence à changer. Un modèle de passage du
service au produit les intéresserait, mais les modalités
de ce passage devraient être démontrées car l’exercice
est très complexe.
• Qu’est-ce qui est actuellement à la mode chez les investisseurs ?
Les modes sont par nature fugaces. Actuellement, les investisseurs apprécient le logiciel. Un cas tel que celui
de Business Objects est un rêve pour les investisseurs. La biotechnologie est moins recherchée qu’elle ne l’a
été, mais elle reste importante. Les investisseurs se méfient des nanotechnologies. Ils commencent à s’intéres-
ser à nouveau à Internet, même si la prise de risque n’est pas encore au rendez-vous.
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Le problème actuel de l’investissement est celui des trous d’air. En théorie se succèdent pour un créateur
d’entreprise les capitaux issus du love money, des business angels, des fonds d’amorçage, du capital risk et
enfin du capital développement, de l’entrée en bourse ou encore du rapprochement industriel.
En cette période post-bulle, les fonds de capital risk ne commencent à investir que lorsque la profitabilité est
“
atteinte. Dès lors, les fonds d’amorçage sont obligés d’aller plus loin
Un investisseur attend une que prévu. Ils ont donc moins de temps et de fonds à consacrer aux
valorisation très forte, de l’ordre nouveaux projets. En revanche, la bonne nouvelle est la multiplication
des fusions et acquisitions et la reprise des entrées en Bourse.
”
de dix fois en cinq ans
L’investisseur doit être choisi en fonction du montant recherché et du
secteur d’activité concerné.
• Comment les modes évoluent-elles ? Comment les connaître ?
Le meilleur moyen de saisir les tendances consiste à participer à des conférences auxquelles participent les
investisseurs. S’y ajoute la lecture de publications telles que Capital Finance, du site de la PCE, etc. Avec l’éloi-
gnement de la bulle, les investisseurs commencent à faire preuve de plus d’ouverture.
• Est-il vrai que les services n’intéressent pas et que les investisseurs ne se penchent que sur les
projets promettant une valorisation multipliée par dix en cinq ans ?
Oui, à l’exception des business angels. Ces derniers n’ont pas d’obsession financière et peuvent être intéressés
par les dividendes par exemple ou par des projets exotiques. Toutefois, le pouvoir de financement d’un business
angel est de l’ordre de 60 000 euros, contre deux à trois millions pour un capital risker. Pour des cas isolés, il
reste envisageable de trouver une fédération de business angels.
• Je tiens à souligner un véritable problème de développement économique local. Si on peut com-
prendre que les investisseurs privés ne s’intéressent qu’aux très fortes valorisations, on accepte
plus difficilement que les fonds d’amorçage et tous les organismes publics et parapublics s’alignent
sur le même modèle. Je pensais être dans une situation isolée, mais j’ai découvert que 40 entre-
prises d’Ile-de-France de biotechnologie sont dans la même situation. Des projets disparaissent ou
prennent du retard faute d’interlocuteur. Est-il admissible selon vous que l’argent public destiné au
développement économique se trouve orienté vers ce qui relève de la spéculation financière ?
Concernant le problème de multiple de valorisation, si vous atteignez un multiple de six, il faut rechercher s’il
vous est possible, avec plus de ressources, d’atteindre un multiple de dix. Pour ce faire, il convient de revisiter
le modèle économique.
Pour information, le dirigeant d’un fonds d’amorçage national,
ainsi que les associés et les chargés d’affaires, se sont endet-
tés personnellement afin d’alimenter le fonds qui comprend
des financements publics et de la Caisse des Dépôts et des
Consignations.
• Il n’est guère compréhensible que des fonds abondent
d’autres fonds qui indiquent in fine disposer de trop de
moyens au regard du nombre de projets.
La stratégie des divers investisseurs fera l’objet de notre
prochaine séance.
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16. Crédit photos : Agence de Développement du Val de Marne / Marc Beaudenon - mai 2006 - Tout droit de reproduction réservé.
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