¿Cuál es la empresa ideal para el l/p? -Empresa de alta calidad operativa -Balance sin riesgo financiero y con una estructura óptima para el crecimiento. -Comprada a un precio razonable. -Buen entorno competitivo

1. Cómo conseguir una rentabilidad consistente invirtiendo a largo plazo José María Díaz Vallejo jmdiaz@horizoncapital.es Horizon Capital

2. LA EMPRESA IDEAL PARA EL L/P Empresa de alta calidad operativa: Buen equipo gestor. Ventaja competitiva – PricingPower. Crecimientos razonables. Consistente en ROIC y generación de FCF. Balance sin riesgo financiero y con una estructura óptima para el crecimiento. Buen entorno competitivo – NO DEFLACIÓN! Comprada a un precio razonable.

3. AIR LIQUIDE

4. RATIONAL AG

5. VISCOFAN

6. VOPAK

7. TRES FALSOS MITOS DEL VALUE INVESTING Mito Número 1: Invertir en valor limita la volatilidad de la cartera y limita las caídas dentro de un mercado bajista. Mito Número 2: Invertir en empresas de PER bajo (inferior a la media del mercado) permite invertir en empresas con valor de alto potencial. Mito Número 3: A largo plazo las smallcaps baten a las big caps.

8. DISTINTAS TÉCNICAS DE VALUE INVESTING Hay diversos métodos (a parte del DCF y de la valoración por múltiplos) que nos permiten aplicar el ValueInvesting en empresas no ideales. Working Capital – GAMESA ContrarianInvesting – Gas Natural ForensicAccounting - Abengoa

9. GAMESA

10. GAMESA – Segmento Parques Segmento de Parques Pipeline de 22.075MW Muy probables 867MW con IC de 795M€ Múltiplo EV/IC de 1,20M€ = EV segmento 954M€ Deuda Financiera Neta = 117M€ Valor Equity del segmento = 837M€

11. GAMESA – Segmento Generadores Calculamos un valor de liquidación con una recoveryratepara cada partida del balance y restamos la deuda neta y el factoring. Valor de Liquidación de Generadores = 334M€

12. GAMESA – Valoración final La valoración del Segmento Parques (a coste de inversión) es de 837M€. La valoración de liquidación del Segmento de Generadores es de 334M€. La valoración equity total es de 1.171M€ o 4,77€ por acción. Al recomendar la compra cuando cotiza a 4,94€ creemos que el peor de los escenarios (liquidación de la compañía) está en precio.

13. GAS NATURAL

14. GAS NATURAL Toda idea de ContrarianInvesting es difícil de defender porque tienes que aceptar los problemas y amenazas reales que tiene la empresa (déficit de tarifa, deuda, destrucción de valor con UNF + ampliación, sobrecapacidad, Sonatrach, precio del gas natural, riesgo regulatorio…) Pero hay que plantearse si estos problemas van a persistir en el futuro. Vemos motivos para que poco a poco estos problemas desaparezcan del escenario. Nos centramos en la valoración de los activos bajo distintos escenarios, estresamos el dividendo y calculamos una valoración. Por escenarios, tenemos un rango de valoración entre 11€ y 22€ por acción, siendo nuestro rango preferido entre los 16€ y los 20€ por acción. Métodos de valoración empleados: DFC, valoración por múltiplos en suma de partes, DDM (con dividendos estresados) y LBO Model (para analizar el proceso de desapalancamiento).

15. ABENGOA

16. ABENGOA ¿Por qué no nos gusta Abengoa? Riesgo Regulatorio – la energía termosolar es cara e ineficiente, requiere mucha deuda para su desarrollo y sus primas nos parecen insostenibles por la presión del déficit de tarifa. Riesgo Operativo – tras realizar diversos ajustes contables, vemos que la caja operativa generada por ABG es menor de la reportada. Su beneficio operativo de 2010 está claramente afectado por el beneficio extraordinario de los derivados ligados a sus bonos convertibles. Riesgo Financiero – los ajustes contables nos llevan a la conclusión que el endeudamiento de ABG es mayor de lo que parece. La deuda se “come” el valor del equity, es ya un obstáculo para el crecimiento de la compañía y plantea dudas (si lo unimos a los dos puntos anteriores) sobre la solvencia de la compañía a largo plazo y sobre la sostenibilidad de su modelo de negocio. Riesgo de Valoración – como la acción no recoge todos estos riesgos (consenso extremadamente alcista), creemos que la acción está muy sobrevalorada a los precios actuales.

17. ABENGOA - ¿una compañía sólida?

18. ABENGOA - ¿poco endeudada?

19. EECF de ABG (reportado y ajustado)

20. ABENGOA – Valoración por partes

21. CONCLUSIÓN Existen diversos métodos para invertir a largo plazo. Cada compañía, cada sector y cada entorno competitivo requiere un método de valoración diferente. Como analizamos empresas (no acciones), es el análisis de la compañía quien nos dice qué método de valoración debemos usar. El margen de seguridad exigible (o diferencia ente valor y precio mínima para comprar) depende de cada empresa. Las empresas de mejor calidad ofrecen un margen de seguridad inferior aunque no por ello su retorno a largo plazo tiene que ser menor.