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Juin 2011  Éditeur :                                                  n°89. Étude prospective sur la seconde génération de...
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Comment expliquer la reprise de
l'investissement en France malgré la
faiblesse du taux d'utilisation des
capacités de production ?

TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011

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Expliquer la reprise investissement en france tresor eco 90-juillet 2011

  1. 1. n° 90Juillet 2011Comment expliquer la reprise de Ce document a été élaboré souslinvestissement en France malgré la la responsabilité de la direction généralefaiblesse du taux dutilisation des du Trésor et ne reflète pas nécessairementcapacités de production ? la position du ministère de l’Économie, des Finances et de Après avoir fortement chuté pendant la crise, le taux dutilisation des capacités de l’Industrie. production (TUC) dans lindustrie sest redressé progressivement. Il reste toutefois au début de 2011 très inférieur à sa moyenne de long terme. Pourtant, malgré cette sous-utilisation des capacités de production existantes, linvestissement des entreprises non financières est reparti dès le 2e trimestre 2010 (et même dès le 4e trimestre 2009 pour linvestissement productif hors BTP). Ce paradoxe apparent - faiblesse du TUC et dynamisme de linvestissement - nest pas une spécificité du cycle actuel de reprise. Cette configuration sest déjà présentée dans le passé, notamment lors de la crise de 1993, même si la crise de 2008-2009 a conduit à une chute bien plus importante du TUC. Des arguments théoriques et pratiques conduisent à relativiser limportance du TUC comme indicateur pour prévoir linvestissement. Dune part, le secteur de lindustrie ne représente que 20 à 25 % de linvestissement productif en France et nest donc pas entièrement représentatif de lutilisation des capacités dans lensemble de léconomie. Dautre part, dun point de vue théorique, une hausse de linvestissement dans un contexte de faible utilisation des capacités est possible lorsque la demande anticipée est très supérieure à la demande courante. Il peut, dans ce cas, être profitable pour une entreprise dinvestir dès aujourdhui pour lisser les coûts dajustement du stock de capital, quitte à sous-utiliser les capacités existantes. Dautres indicateurs sont sans doute plus pertinents pour la prévision conjoncturelle de linvestissement. En premier lieu, les goulots de production ou le jugement sur les capacités de production dans lindustrie sont sans doute plus représentatifs des tensions sur les capacités que le TUC, qui nest quun indicateur moyen. En second lieu, certains indicateurs ont bien anticipé la reprise de linvestissement : lindicateur de révision de lenquête trimestrielle de lInsee sur les investissements dans lindustrie, lenquête de conjoncture dans les services avec ses Taux d’utilisation des capacités de production dans l’industrie et investissement hors BTP questions spécifiques sur les des entreprises non financières investissements du secteur des services 3 6% et, dans une moindre mesure, lopinion Écart à la moyenne de long terme, en point décart-type Variations trimestrielles (en %) des industriels sur lactivité future dans 2 4% le commerce de gros. Ces trois sources se sont révélées plus fiables que le TUC 1 2% pour prévoir la dynamique de court 0 0% terme de linvestissement sur la période récente. -1 -2% La reprise de l’investissement depuis la -2 -4% mi-2010 pourrait donc résulter de la perception par beaucoup d’entreprises -3 -6% d’une forte demande anticipée et de leur -4 -8% volonté de lisser les coûts d’ajustement Derniers points : 1er trimestre 2011 (TUC, enquête davril 2011) 1er trimestre 2011 (investissement observé) de leur stock de capital. -5 -10% 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Sources : Insee, calculs DG Trésor. TUC dans lindustrie Investissement hors BTP des entreprises non financières (Éch. D.)
  2. 2. 1. La reprise de linvestissement au cours de lannée 2010 peut surprendre dans la mesure où le taux dutilisation des capacités dans lindustrie était encore très faible 1.1 Le taux dutilisation des capacités dans 1.2 Toutefois, de façon a priori surprenante, lindustrie sest légèrement redressé depuis le linvestissement est reparti dès le 2e trimestre début 2009, mais est resté à des niveaux historiquement bas en 2010 2010 (dès le 4e trimestre 2009 pour sa composante hors BTP) malgré la faiblesse du Le taux dutilisation des capacités de production (TUC) TUC correspond au ratio entre les capacités de production Bien que le TUC soit resté bien inférieur à sa moyenne de (machines et équipements) effectivement mobilisées par long terme au 1er semestre 2010, la reprise de linvestisse- une entreprise pour le processus de production et ment des entreprises a débuté au 2e trimestre 2010, voire lensemble des capacités disponibles dans lentreprise à au 4e trimestre 2009 pour sa composante hors BTP. Si lon une date donnée. Les capacités effectivement mobilisées sintéresse encore plus spécifiquement à linvestissement dépendent du niveau de production, alors que celles dispo- en produits manufacturés, qui se rapproche plus de linves- nibles évoluent en fonction des investissements nouveaux et tissement en machines et en équipements de production, la de la dépréciation du capital. Lestimation du TUC, qui est phase de contraction naura duré que cinq trimestres, avec obtenue à partir de données denquête de lInsee et de la une stabilisation dès le 3e trimestre 2009. Banque de France, est sujette à une certaine incertitude, en Graphique 2 : taux d’utilisation des capacités de production et particulier du fait de la prise en compte du déclassement investissement des entreprises non financières des équipements : a priori, un déclassement du capital 4% Variations trimestrielles et contributions Données centrées réduites 2 devrait conduire à une hausse du TUC, toutes choses égales 2% 1 par ailleurs (à production, technologie et main-dœuvre constantes). Mais cet effet nest pas nécessairement 0% 0 toujours bien pris en compte dans la réponse des indus- -2% -1 triels1. -4% -2 Graphique 1 : taux d’utilisation des capacités de production dans l’industrie -6% -3 100 En % -8% -4 95 Derniers points : 1er trimestre 2011 (investissement observé) 1er trimestre 2011 (TUC, enquête davril 2011) -10% -5 TUC Insee 2006 2007 2008 2009 2010 2011 90 Contribution hors BTP Contribution du BTP Investissement total TUC Insee (Éch. D.) 85 Sources : Insee, calculs DG Trésor. 80 TUC Banque de France 1.3 Une configuration déjà observée par le passé 75 Lanalyse de la crise de 1993 indique quune reprise de linvestissement hors BTP des entreprises peut avoir lieu 70 Derniers points : 1er trimestre 2011 (Insee, enquête davril 2011) malgré un faible taux dutilisation des capacités dans avril 2011 (Banque de France) 65 lindustrie : 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Sources : Insee, Banque de France. • Bien que linvestissement hors BTP des entreprises ait davantage chuté au cours de la crise actuelle que pen- Le TUC moyen dans lindustrie sur la période 1981-2010 dant celle de 1993, la durée du recul de linvestisse- serait de 85,3 % selon lInsee et de 81,9 % selon la Banque ment a été équivalente (six trimestres). de France2. Par rapport à la moyenne de la période 1981- 2010, le TUC mesuré par lInsee (resp. par la Banque de • Lors de la crise de 1993, le TUC nétait redevenu supé- France) avait chuté de 3,2 points (resp. –4,4) lors de la rieur à sa moyenne de long terme quau 2e trimestre crise de 1993, contre une baisse bien plus marquée de 1995, autrement dit, à lépoque, la reprise de linves- 14,0 points (resp. –12,1) lors de la crise récente. Le point tissement avait précédé le retour à la normale du TUC bas a été atteint au début de lannée 2009 et le TUC se de six trimestres. Même si cette comparaison avec redresse régulièrement depuis, mais il est resté à des 1993 nest quillustrative, elle permet de se rendre niveaux historiquement faibles, inférieurs à 80 %, pendant compte que la situation nest pas nouvelle. lannée 2010. (1) En pratique, pour contourner cette difficulté, les capacités mobilisées sont approximées par la production effective et les capacités disponibles par la production maximale de lentreprise dans les questionnaires des enquêtes de conjoncture réalisées par lInsee et la Banque de France. (2) Les écarts entre les niveaux du TUC mesurés par les deux enquêtes de lInsee et de la Banque de France peuvent avoir plusieurs origines : différences au sujet du champ de lenquête, du plan de sondage, de léchantillon dentreprises,… À noter, en outre, que la définition de la « production maximale » nest pas identique pour les deux enquêtes : dans le questionnaire de lInsee, la production maximale sentend comme celle qui serait obtenue si toutes les capacités disponibles étaient mobilisées et en tenant compte de la possibilité dembaucher du personnel supplémentaire, alors que pour la Banque de France, la production maximale est entendue comme celle qui pourrait être atteinte à très court terme, i.e. sans recruter de personnel supplémentaire (cette différence de définition nest toutefois pas la principale source décarts, parce quelle devrait conduire à un TUC de la Banque de France toujours supérieur à celui de lInsee, alors que le contraire est vrai en moyenne). TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.2
  3. 3. Graphique 3 : cycle de l’investissement hors BTP des entreprises non Graphique 4 : taux d’utilisation des capacités de production dans financières, récession de 1993 et de 2008 l’industrie et investissement hors BTP des entreprises non financières 110 3 6% Base 100 au trimestre qui précéde lentrée en recession: Écart à la moyenne de long terme, en point décart-type Variations trimestrielles (en %) -1er trimestre 1992 -1er trimestre 2008 2 4% 105 1 2% 100 0 0% -1 -2% 95 -2 -4% 90 -3 -6% 85 -4 -8% Derniers points : 1er trimestre 2011 (TUC, enquête davril 2011) 1er trimestre 2011 (investissement observé) -5 -10% 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 80 T-8 T-6 T-4 T-2 T T+2 T+4 T+6 T+8 T+10 T+12 T+14 TUC dans lindustrie Investissement hors BTP des entreprises non financières (Éch. D.) Sources : Insee, calculs DG Trésor. Sources : Insee, calculs DG Trésor.2. Des arguments théoriques et pratiques conduisent à relativiser limportance du TUC comme indicateur decourt terme de prévision de linvestissement 2.1 En théorie, une faible utilisation des travail, coûts dopportunité car un TUC proche de capacités ne pèse pas nécessairement sur 100 % empêche lentreprise de servir de nouvelles linvestissement commandes). Les capacités de production effectives dune entreprise sont égales au produit du stock de capital disponible et du taux Larbitrage optimal entre le TUC et l’investissement dépend dutilisation des capacités de production (TUC). Une entre- donc en théorie du taux dutilisation initial des capacités, prise qui souhaite accroître ses capacités effectives à un de la demande courante et de la demande anticipée. Une instant donné, par exemple pour faire face à une hausse de configuration de TUC faible et dinvestissement positif peut la demande qui lui est adressée, pourra soit investir être optimale pour lentreprise quand les anticipations de (augmentation du capital disponible), soit solliciter davan- demande sont très favorables. Cest cet arbitrage dont rend tage son appareil productif quand cela est possible. En compte lencadré 1 qui présente un modèle simple d’autres termes, afin datteindre son niveau de production danalyse du programme de choix de linvestissement. Il est souhaitée, une entreprise doit arbitrer entre son niveau de fait ici abstraction des questions de coût relatif du capital TUC et son niveau de capital, donc son investissement. Or, par rapport aux autres facteurs de production et des chacun de ces choix génère ses propres coûts (réels ou contraintes financières qui dépassent le sujet de cette dopportunité). En fonction de ses anticipations, lentre- étude. prise choisira la solution quelle juge la plus profitable : 2.2 En pratique, il faut relativiser limportance du • Face à un choc sur la demande, perçu comme tempo- taux dutilisation des capacités dans lindustrie, raire, il peut être plus intéressant pour lentreprise car ce secteur a un poids modéré dans les investissements totaux et leurs dynamiques dajuster sa production en jouant sur le taux dutilisa- tion de ses capacités plutôt que sur le niveau de son Lenquête trimestrielle dans lindustrie (qui évalue le TUC dans lindustrie) interroge un échantillon dentreprises du capital. Un investissement physique nouveau présente secteur industriel. Or, même si ce secteur joue un rôle en effet un certain degré dirréversibilité et des coûts moteur dans les évolutions économiques, il ne représentait fixes élevés (installation, formation, prospection etc.) quenviron 25 % de linvestissement total des entreprises qui ne seront rentabilisés que par lutilisation sur une selon lInsee en 20053. période prolongée des nouveaux équipements. Lajus- tement du TUC permet daccumuler de linformation Une approche par branche dactivité, plutôt que par dans un contexte dincertitude et de reporter la déci- secteur4 permet dutiliser des données plus récentes et sur sion dinvestissement à un moment où la profitabilité une période plus longue. Ainsi la branche industrie5 (y de celui-ci est perçue comme plus certaine. compris IAA et énergie) ne représentait en 2009 que 20 % de linvestissement total des entreprises, soit nettement • Toutefois, lajustement de lutilisation des capacités ne moins que la branche des services marchands (plus de peut être quune solution de court terme. Une sous- 60 %). utilisation prolongée des capacités présente un coût De plus, le TUC reflète les tensions sur lappareil de dopportunité important, les investissements passés production (machines et équipements), il est donc plutôt nétant pas rentabilisés. Une utilisation trop intense lié à linvestissement en produits manufacturés ; or, celui- des capacités est également coûteuse pour lentre- ci représente à peine 60 % de linvestissement de la prise (dépréciation accélérée du capital, surcoût du branche industrie. (3) Cf. Bardaji J. et Lhommeau B. (2009), « Lenquête sur les investissements dans lindustrie : méthodologie », Insee méthodes n°119, février. TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.3
  4. 4. Graphique 5 : répartition de l’investissement total des entreprises non financières Répartition par branche d’activité Répartition par type de produits de la branche industrie Services Agriculture, administrés 3% Commerce sylviculture, Services 7% pêche 21% 6% Industrie 20% BTP 3% Produits manufacturés Produits de la 56% construction 23% Services marchands hors commerce 61% Sources : Insee, comptes 2009, calculs DG Trésor. Sources : Insee, comptes 2009, calculs DG Trésor.Encadré 1 : modélisation de larbitrage entre le TUC et linvestissementCette modélisation sintéresse aux écarts par rapport au niveau moyen, ce qui va permettre de linéariser la relation entre la pro-duction (Y), le stock de capital (K) et le taux dutilisation des capacités de production (U). Y t = K t ⋅ U t (Relation en niveau) ˆ ˆ ˆ y t = k t + u t ( Relation en écart à la situation moyenne)Dans cette approche simplifiée, linvestissement (I) sera égal à la variation du stock de capital (autrement dit, la dépréciation ducapital est négligée). De plus nous nous limiterons à un horizon de deux périodes (T = 0, 1, 2). ˆ ˆ ˆ = k –k it t t–1 ˆ ˆ ˆ ˆÀ partir dune situation initiale y 0 ,k 0 ,u 0 , dun niveau de demande connu sur la première période ( y 1 ) et dune anticipation de ˆdemande sur la seconde période ( E ( y2 ) ) , lentreprise fixe son plan de production (détermination du TUC et du niveau dinvestis-sement) en minimisant son espérance de coût intertemporel, qui est supposé sexprimer de la façon suivante, grâce à la fonctionde coût ψ : 1 ˆ2 1 ˆ ˆ 2 1 ˆ2 1 ˆ ˆ 2 ψ = -- ⋅ u 1 + γ ⋅ -- ⋅ ( k 1 – k 0 ) + β ⋅ E  -- ⋅ u 2 + γ ⋅ -- ⋅ ( k 2 – k 1 )  - - - - 2 2 2 2 où β est un facteur descompte et γ un paramètre de coût relatif.Sans perte de généralité, on fait lhypothèse simplificatrice que le stock de capital est déterminé en T1 pour lensemble des deux ˆ ˆpériodes, autrement dit, k 2 = k 1 (cela ne modifie pas les conclusions mais simplifie lexpression analytique des solutions). Parconséquent, on peut réécrire la fonction de coût de la façon suivante : 1 ˆ2 1 ˆ 2 1 ˆ 2 ψ = -- ⋅ u 1 + γ ⋅ -- ⋅ ( y 1 – y 0 + u 0 – u 1 ) + β ⋅ E  -- ⋅ ( y 2 – y 1 – u 1 )  - - ˆ ˆ ˆ - ˆ ˆ 2 2 2 Les conditions du premier ordre de ce programme doptimisation se simplifient et permettent dexprimer analytiquement le TUCet linvestissement en première période à partir des hypothèses initiales : ˆ γ γ β - ˆ - ˆ ˆ - ˆ ˆ u 1 = --------------------- ⋅ u 0 + --------------------- ⋅ ( y 1 – y 0 ) – --------------------- ⋅ ( E ( y 2 ) – y 1 ) 1+β+γ 1+β+γ 1+β+γ ˆ ˆ 1+β - ˆ 1+β - ˆ ˆ β ˆ ˆ k 1 – k 0 = --------------------- ⋅ u 0 + --------------------- ⋅ ( y 1 – y 0 ) + --------------------- ⋅ ( E ( y 2 ) – y 1 ) - 1+β+γ 1+β+γ 1+β+γDans cette modélisation, le choix dinvestissement dépend, toutes choses égales par ailleurs, de la situation initiale du TUC ( uˆ0 ) , ˆ ˆ ˆ ˆde la variation de la demande courante ( y 1 – y 0 ) et de celle anticipée ( E ( y2 ) – y 1 ) . (4) Une branche dactivité regroupe des unités de production homogènes, cest-à-dire qui fabriquent un même produit au sens de la nomenclature dactivité ; un secteur regroupe des entreprises classées selon leur activité principale (i.e. une entreprise qui regroupe des unités de production hétérogènes sera classée dans le secteur correspondant à la branche de son unité la plus importante). Sur un passé récent, pour linvestissement, on ne dispose dévaluations à ce niveau de détail que pour les branches. Les écarts semblent être significatifs : à partir des données de 2005, le poids du secteur de lindustrie dans linvestissement total (25 %) est supérieur de 5 % au poids de la branche (20 %). Une part de lécart peut être expliquée par les investissements réalisés par les unités de services commerciaux au sein des entreprises du secteur industriel (et donc hors de la branche industrie). À noter que les entreprises interrogées dans lenquête trimestrielle dans lindustrie peuvent être soit les têtes de groupe, soit les unités industrielles des groupes, ce qui relève donc dune approche hybride entre la branche et le secteur. La réalité de la représentativité du champ couvert par le TUC est donc vraisemblablement à mi-chemin entre les deux estimations (secteur ou branche). (5) Les comptes de la nation, à ce niveau de détail, sont encore publiés en NAF 2003 (NAF rév. 1) alors que lenquête trimestrielle dans lindustrie est publiée en NAF 2008 (NAF rév.2). Les champs agrégés de lindustrie totale et des services marchands sont globalement similaires dans les deux nomenclatures, ce qui rend la comparaison acceptable à ce niveau dagrégation. Des écarts plus importants existent à un niveau un peu plus désagrégé (par exemple, lindustrie manufacturière en Naf rév. 2 inclue désormais le raffinage et les IAA, ce qui nétait pas le cas en Naf rév. 1). TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.4
  5. 5. Même en sintéressant au poids de lindustrie dans la vola- annuelle de linvestissement des ENF. Autrement dit, même tilité de linvestissement, il apparaît que cette branche ne en termes de fluctuation, il est utile dobserver les branches contribue que pour 30 % aux fluctuations de la croissance hors industrie. Graphique 6 : évolution de l’investissement de la branche industrie Graphique 7 : répartition par branche d’activité de la variance de la croissance de l’investissement total des entreprises non financières Services 25% Variations annuelles Commerce administrés 2% 3% Agriculture, 20% sylviculture, pêche 15% 5% 10% Industrie 30% 5% 0% -5% -10% Services marchands hors BTP -15% commerce 5% 56% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Industrie Total Sources : Insee, comptes 2009, calculs DG Trésor. Sources : Insee, comptes 2009, calculs DG Trésor. Encadré 2 : Calcul de la contribution de lindustrie à la volatilité de linvestissement Il est possible danalyser la contribution de lindustrie aux fluctuations de linvestissement (méthode de calcul des contributions à la variance de Grégoir et Laroquea). Si une variable X se décompose comme suit : X = Y + Z Avec les notations suivantes : 2 2 2 σX, σY et σZ les variances respectives de X, Y et Z ρ XY, ρ XZ la corrélation entre X et Y dune part et celle entre X et Z dautre part 2 Alors, σX = ρ XY ⋅ σY ⋅ σX + ρ XZ ⋅ σZ ⋅ σX  ∆I tot t En remplaçant X par la croissance annuelle de linvestissement  -----------  et Y par la contribution de lindustrie à cette croissance  tot  - Ind  ∆I  ρ XY ⋅ σY  It – 1  t  ------------- , alors ---------------------- représente la part (en %) de la variance de la croissance de linvestissement des entreprises non financiè- - -  tot  σX  It – 1  res, expliquée par la branche de lindustrie.a. Grégoir S. et Laroque G. (1992), « La place des stocks dans les fluctuations conjoncturelles », Annales d’économie et de statistique n°28.3. Dautres indicateurs que le TUC sont sans doute plus pertinents pour la prévision conjoncturelle delinvestissement 3.1 Des indicateurs plus représentatifs des augmenter leur production malgré de nouvelles tensions sur les capacités de production dans commandes (i.e. dont le TUC avoisine les 100 %). Ces lindustrie effets de composition semblent avoir joué à plein sur Le taux dutilisation des capacités est un indicateur moyen lannée 2010. Bien que le TUC en 2010-2011 soit encore sur lensemble de lindustrie qui ne peut traduire à lui seul très inférieur à sa moyenne de long terme, un nombre non la forte hétérogénéité des situations entre les entreprises. négligeable dentreprises ont sans doute repris leurs Ainsi la très marginale progression du TUC moyen de programmes dinvestissements dès 2010 car elles avaient lindustrie masque le fait que le nombre dentreprises atteint leurs limites de production. connaissant des goulots de production (cest-à-dire un TUC Graphique 8 : goulots de production et investissement approchant les 100 %) a fortement augmenté au 20 8% 1er semestre 2010. De même, le jugement des industriels Part dentreprises en % Variations trimestrielles sur leurs capacités de production était revenu à sa moyenne de long terme. Ces deux indicateurs permettent 15 4% également de saffranchir des problèmes liés à la mesure du TUC et de la prise en compte du déclassement puisquils 10 0% renseignent directement sur les signaux de tension. Les goulots de production liés à des insuffisances 5 -4% déquipements ou de matériels de lenquête trimestrielle de lInsee dans lindustrie donnent une première indication Derniers points : 1er trimestre 2011 (investissement observé) enquête davril 2011 (jugement) des possibles « effets de structure » (i.e. la déformation de 0 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 -8% la distribution du TUC à moyenne inchangée). En effet, cet Goulots de production liés à des insuffisances déquipements ou de matériels indicateur donne la fraction des industriels ne pouvant pas Investissement hors BTP des entreprises non financières (Ech. D.) Source : Insee. TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.5
  6. 6. Un autre indicateur permet de percevoir la répartition des Il ressort de ces modélisations que les goulots de produc- tensions au sein de la branche industrie : le jugement des tion possèdent le pouvoir prédictif le plus fort de linvestis- industriels sur leurs capacités de production. En sement hors BTP des entreprises non financières, ce qui 2009, une large majorité dindustriels jugeait leurs capa- peut sexpliquer notamment par le fait quils captent la cités de production plus que suffisantes, alors quau frange dentreprises dont le besoin dinvestissement est le 1er semestre 2010, ce jugement est revenu à sa moyenne de plus immédiat. longue période. Cela signifie que, malgré la faiblesse du Graphique 9 : jugement sur les capacités de production et investissement TUC, une part « normale » de lappareil productif avait -3 6% Variations trimestrielles ressenti des tensions sur ses capacités, ce qui était de bon Écart à la moyenne de long terme, en point décart-type augure pour linvestissement. Une situation où les capacités -2 4% de production sont jugées insuffisantes malgré un TUC -1 2% faible peut être constatée au sein dune même entreprise. En effet, si lentreprise possède plusieurs lignes de produc- 0 0% tion pour différents produits, il suffit quune des lignes 1 -2% présente des tensions pour que lentrepreneur déclare 2 -4% avoir un manque de capacité. 3 -6% Afin de mesurer la pertinence de ces trois indicateurs de Derniers points : 1er trimestre 2011 (investissement observé) enquête davril 2011 (jugement) tension sur lappareil productif (TUC, goulots de produc- 4 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 -8% tion et jugement sur les capacités de production) dans le Jugement sur les capacités de production (échelle inversée) suivi de linvestissement, il est possible dintégrer ces varia- Investissement hors BTP des entreprises non financières (Éch. D.) bles dans des équations dinvestissement de type accéléra- Sources : Insee, calculs DG Trésor. teur (cf. Encadré 3). Encadré 3 : Équations dinvestissement et indicateurs de tension sur lappareil productif Les équations dinvestissement présentées dans cet encadré sont volontairement simples car des modèles plus complexes ne permettent pas de rendre significatives les variables de tensions sur lappareil productif. Ces équations de type accélérateur utilisent, en plus de chacune des variables de tension, la valeur ajoutée estimée à partir de variables instrumentales (consommation des ménages et exportation)a et la variable du VIX (mesure de la volatilité du SP500 pour prendre en compte les tensions sur les marchés financiers). L’analyse économétrique qui est menée ici montre qu’une équa- tion d’investissement comportant la variable « goulots d’étranglement » est plus performante et plus robuste qu’une formalisa- tion de l’investissement reposant sur le taux d’utilisation des capacités de production. Coefficients (t-student) Modèle incluant TUC Modèle incluant JCP Modèle incluant Goulots Constante –0,13540 0,01372 –0,00091 (–2,9)** (1,96)* (–0,2) Valeur ajoutée 2,31967 2,36520 2,08188 (4,6)** (4,7)** (4,0)** VIX –0,00039 –0,00051 –0,00061 (–1,8)* (–2,3)** (–2,7)** TUC 0,00166 (3,0)** Jugement sur les capacités de production –0,00041 (–2,7)** Goulots de production 0,00172 (–3,5)** R2 ajusté 0,46 0,45 0,48 DW 1,61 1,63 1,74 Période d’estimation 1991T1-2009T4 ** : significatif à 5 %, * significatif à 10 %. Source : calculs DG Trésor.a. Étant donné que linvestissement hors BTP est une des composantes de la valeur ajoutée, un problème dendogénéité peut apparaître. Lutilisation de variables instrumentales permet de corriger ce biais. TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.6
  7. 7. 3.2 Des indicateurs qualitatifs plus globaux Même sil se révèle moins pertinent pour lanalyse de la avaient également prédit la reprise de crise récente, le solde dopinion sur les perspectives géné- linvestissement rales dactivité dans le commerce de gros peut être un indi- Lindicateur de révision6 de lenquête trimestrielle sur les cateur complémentaire. Lors de la crise de 1993, linvestis- investissements dans lindustrie semble correctement sement hors BTP avait amorcé sa reprise au 4e trimestre percevoir les retournements de linvestissement avec un 1993 pendant que les perspectives générales dactivité trimestre de retard : il a en effet fortement progressé au étaient retournées à leur moyenne de long terme au mois 1er trimestre 2010 pour rester très bien orienté sur de mars 1994. lensemble de lannée 2010. Lors de la précédente réces- Graphique 12 : enquête bimestrielle de l’Insee dans le commerce de gros sion de 1993, il avait également bien perçu le point de 4 8% Données centrées réduites Variations trimestrielles retournement. 3 6% Graphique 10 : enquête de conjoncture sur les investissements dans 2 4% l’industrie : indicateur de révision et investissement des entreprises non financières 1 2% 6% 3 Variations trimestrielles 0 0% 4% 2 -1 -2% 2% 1 -2 -4% 0% 0 -3 -6% Derniers points : mai 2011 (enquête) 1er trimestre 2011(investissement observé) -2% -1 -4 -8% 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Perspectives générales dactivité -4% -2 Investissement hors BTP des entreprises non financières (Éch. D.) -6% -3 Sources : Insee, calculs DG Trésor. Derniers points : enquête davril 2011 (indicateur) 1er trimestre 2011 (investissement observé) -8% -4 Lutilisation du TUC comme indicateur avancé de linvestis- 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Investissement hors BTP des entreprises non financières (volume) sement des entreprises apparaît donc nettement insuffisant. Indicateur de révision (Éch. D.) Il paraît plus opportun de compléter le diagnostic, dune Source : Insee, calculs DG Trésor. part en tenant compte dinformations relatives à la distribu- Par ailleurs, lenquête mensuelle de conjoncture de lInsee tion du TUC autour de sa moyenne (via les goulots de dans les services fournit des informations qualitatives sur production et les jugements sur les capacités de produc- linvestissement du secteur des services, dont le poids dans tion) et, dautre part, en complétant lanalyse avec des indi- linvestissement total est nettement plus important que cateurs supplémentaires tirés des enquêtes de conjoncture lindustrie (60 % vs 20 %, cf. supra). Cette enquête a rela- (lindicateur de révision de lenquête trimestrielle de tivement bien perçu le redressement de linvestissement, lInsee sur les investissements dans lindustrie, les ques- malgré un léger retard. Ainsi, le jugement des entrepre- tions sur linvestissement de lenquête de conjoncture de neurs du secteur des services est revenu au-dessus de sa lInsee dans les services ou les soldes prospectifs de moyenne de long terme au milieu de lannée 2010, soit au lenquête bimestrielle de lInsee dans le commerce de moment de la phase de nette accélération. Malheureuse- gros). ment, étant donné que les deux questions portant sur Lanalyse de ces différents indicateurs confirme la dyna- linvestissement passé et prévu nexistent que depuis juillet mique de reprise de linvestissement hors BTP des entre- 2005, la période détude est trop courte pour trouver des prises au 1er semestre 2011. Après une certaine pause au relations économétriques fiables. 2nd semestre 2010, des tensions sur lappareil productif Graphique 11 : enquête mensuelle de l’Insee dans les services : jugement sur semblent de nouveau apparaître en ce début dannée 2011 les investissements passés et prévus (remontée des goulots et capacités de production jugées 3 Données centrées réduites Variations trimestrielles 6% insuffisantes par une majorité dentreprises). De plus, les 2 4% perspectives dinvestissement sont favorables : les soldes 1 2% prospectifs de lenquête dans le commerce de gros sont au plus haut depuis le début de la crise. Il en va de même pour 0 0% le jugement sur les investissements prévus de lenquête de -1 -2% conjoncture de lInsee dans les services. Par ailleurs, -2 -4% dautres informations complémentaires sur le financement -3 -6% des entreprises paraissent également bien orientées et -4 -8% semblent confirmer la reprise de l’investissement. Derniers points : mai 2011 (enquête) 1er trimestre 2011 (investissement observé) -5 -10% 2005 2006 2007 2008 2009 Jugements sur les investissements prévus 2010 2011 Matthieu FORESTIER Jugements sur les investissements passés (retardés de deux mois) Investissement hors BTP des entreprises non financières (Éch. D.) Sources : Insee, calculs DG Trésor. (6) Lindicateur de révision est calculé par lInsee à partir des révisions trimestrielles des perspectives dinvestissement annuel des industriels interrogés dans lenquête trimestrielle sur les investissements dans lindustrie. Cet indicateur est plutôt bien corrélé à la variation trimestrielle de linvestissement des entreprises en biens et services.TRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.7
  8. 8. Juin 2011 Éditeur : n°89. Étude prospective sur la seconde génération de biocarburants : une analyse de leur Ministère de l’Économie, efficacité économique et environnementale des Finances et de l’Industrie Alba DEPARTE, Timothée OLLIVIER n°88. Le taux de taxation implicite des bénéfices en France Direction générale du Trésor Harry PARTOUCHE, Matthieu OLIVIER 139, rue de Bercy 75575 Paris CEDEX 12 n°87. Évolution des réserves de change dans les pays émergents et stratégies d’accumulation Stéphane COLLIAC, Cyril REBILLARD Directeur de la Publication : Mai 2011 Derniers numéros parus Benoît COEURÉ n°86. Ni déflation, ni spirale inflationniste aux États-Unis : l’apport d’une modélisation par secteur Rédacteur en chef : de l’inflation sous-jacente Vincent GROSSMANN-WIRTH, Clotilde PFINGSTAG Jean-Philippe VINCENT (01 44 87 18 51) Avril 2011 tresor-eco@dgtresor.gouv.fr n°85. Les flux de capitaux vers les pays émergents : enjeux et modes de régulation Fabrice BERTHAUD, Antoine BOUVERET, Stéphane COLLIAC Mise en page : Maryse DOS SANTOS ISSN 1777-8050 https://odyssee.dgtresor.gouv.fr/SiteWebDG/tresor-ecoTRÉSOR-ÉCO – n° 90 – Juillet 2011 – p.8

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