Spruchverfahren aktuell (SpruchZ) Nr. 5/2015

Spruchverfahren aktuell - Nr. 5/2015 SpruchZ 2015 Seite 103
Recht & Praxis bei Squeeze-out-Fällen, Delisting,
Organverträgen, Fusionen und Übernahmeangeboten
Nr. 5/2015 vom 9. April 2015 ISSN 2195-7274
Inhaltsübersicht
Gesetzgebung:
Aktienrechtsnovelle 2014: Bundesrat regt gesetzliche Regelung für Delisting-Fälle an, S.
104
Rechtsprechung zu Spruchverfahren:
Auch OLG Stuttgart hält Delisting-Spruchverfahren für nicht mehr zulässig, S. 106
Laufende Spruchverfahren:
Mannheimer Aktiengesellschaft Holding, P&I Personal & Informatik AG u.a., S. 122
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Spruchverfahren aktuell

Gesetzgebung
Aktienrechtsnovelle 2014: Bundesrat regt gesetzliche Regelung für Delisting-
Fälle an
von Rechtsanwalt Martin Arendts, M.B.L.-HSG
Der Bundesrat regt in seiner aktuellen Stellungnahme zum Entwurf eines Gesetzes zur Änderung des
Aktiengesetzes (Aktienrechtsnovelle 2014) – die Begründung ist nachfolgend abgedruckt – eine
gesetzliche Regelung für Delisting-Fälle an, nachdem der Bundesgerichtshof in seiner Frosta-
Entscheidung die einschlägige Rechtsfortbildung aufgrund der sog. Macrotron-Rechtsprechung
(Macrotron-Entscheidung des BGH aus dem Jahr 2002: BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR
133/01) zurückgenommen hatte. Für die Minderheitsaktionäre von einem Delisting betroffener
Aktiengesellschaften bestehe die „Gefahr, ab Zeitpunkt der Antragstellung den Börsenwert ihrer
Stimmrechte nahezu gänzlich zu verlieren“. Der Bundesrat verweist in diesem Zusammenhang auf
den bisherigen Schutz durch ein nach der Macrotron-Rechtsprechung erforderlichen Ab-
findungsangebot, so dass es während der Geltung dieser Rechtsfortbildung keine Kurseinbrüche gab
(womit der BGH in einem klassischen Zirkelschluss ohne hinreichende Tatsachenbasis die Änderung
seiner Rechtsprechung begründete; zu dieser Problematik siehe Karami/Cserna/Schuster , Wie frostig
ist die FRoSTA-Entscheidung des BGH? - Kurseffekte von Delisting-Ankündigungen, vgl. nachfolgend
S. 129).
Im Falle eines Delistings müssten die wirtschaftlichen Interessen von Minderheitsaktionären
ausreichend geschützt werden, da der jahrelange Schutz durch die „richterliche Rechtsfortbildung“
nunmehr fortgefallen sei. Eine entsprechende zivilrechtliche Regelung solle im Aktiengesetz oder im
Umwandlungsgesetz getroffen werden. Nur so könne ein „bundeseinheitlicher Schutz der Interessen
von Minderheitsaktionären“ gewährleistet werden. Ein öffentlich-rechtlicher/verwaltungsrechtlicher
Schutz über das Börsengesetz (§ 39 Abs. 2 BörsG), auf den der BGH in seiner Frosta-Entscheidung
abgestellt hatte, in Verbindung mit der Börsenordnung der jeweiligen Börse sei insoweit nicht
ausreichend. Auch sei eine Überprüfung durch die Verwaltungsgerichte systemwidrig.
Auszug aus der Stellungnahme des Bundesrats (Bundesrat-Drucksache 22/15, S. 7 f.):
„Der Bundesrat bittet, im weiteren Gesetzgebungsverfahren zu prüfen, durch welche zivilrechtliche
Regelung sichergestellt werden kann, dass die wirtschaftlichen Interessen von Minderheitsaktionären
von Aktiengesellschaften, deren Aktien zum Handel an einer Börse zugelassen sind, im Falle eines
Rückzuges der Gesellschaft von der Börse ausreichend geschützt werden.
Begründung:
In einer richtungsweisenden Entscheidung hat der Bundesgerichtshof (BGH) im Jahr 2002
zunächst festgelegt, dass für das Delisting einer Aktiengesellschaft von der Börse ein

Hauptversammlungsbeschluss notwendig sei und die Aktiengesellschaft den Aktionären ein
Abfindungsangebot für die Aktien machen müsse (Macrotron-Urteil).
Das Bundesverfassungsgericht (BVerfG) entschied im Jahr 2012, dass ein Delisting grund-
sätzlich nicht den Schutzbereich des Eigentumsrechts eines Aktionärs (Artikel 14 Absatz 1 des
Grundgesetzes) berühre. Diese Rechtsprechung des BVerfG nahm der BGH nun auf und stellte
fest, dass der Grundrechtsschutz nicht mehr als Argument für die Erfordernisse einer
Hauptversammlungsentscheidung sowie eines Abfindungsangebots angeführt werden
könne.1
Auch andere Vorschriften, insbesondere das Aktiengesetz selbst, könnten nicht als
Rechtsgrundlage für die Notwendigkeit eines Hauptversammlungsbeschlusses dienen.
Durch diesen Wandel in der höchstrichterlichen Rechtsprechung verlieren die Aktionäre von
an der Börse zum Handel zugelassenen Aktiengesellschaften den Schutz, den die richterliche
Rechtsfortbildung jahrelang gewährleistet hat. Ferner wird durch die Meinungsänderung der
obersten Gerichte deutlich, dass die Abwägung der Eigentumsrechte der Aktionäre gegen die
Interessen der Aktiengesellschaften sich in einem engen Grenzbereich bewegt. Minder-
heitsaktionäre laufen im Falle eines Antrags auf Widerruf der Zulassung der von ihnen
gehaltenen Aktien allerdings Gefahr, ab Zeitpunkt der Antragstellung den Börsenwert ihrer
Stimmrechte nahezu gänzlich zu verlieren. Denn die Nachfrage nach Aktien, die in Kürze nicht
mehr börslich handelbar sind, wird regelmäßig einbrechen. Vor Änderung der Rechtsprechung
des BGH geschah dies zwar nicht, dies beruhte aber auf dem Umstand, dass in der
Vergangenheit den Minderheitsaktionären ein Abfindungsangebot zu machen war.
Zwar darf nach § 39 Absatz 2 BörsG der Widerruf der Zulassung eines Wertpapiers auf Antrag
des Emittenten nicht dem Schutz der Anleger widersprechen, wobei das Nähere durch die
Börsenordnung der jeweiligen Börse zu regeln ist. Dies stellt jedoch keine hinreichende
Alternative zu einer zivilrechtlichen Regelung z.B. im Aktiengesetz oder im Um-
wandlungsgesetz dar. Denn zum einen liegt die Ausgestaltung in der Börsenordnung
grundsätzlich in der Entscheidungszuständigkeit des Börsenrates der jeweiligen Börse, so dass
ein bundeseinheitlicher Schutz der Interessen von Minderheitsaktionären hierüber nicht zu
gewährleisten ist. Im Übrigen betreffen das eventuelle Erfordernis eines Hauptversammlungs-
beschlusses sowie eventuelle Entschädigungsregelungen die internen Vorgänge innerhalb
einer Aktiengesellschaft beziehungsweise das Verhältnis der Aktionäre zu der Gesellschaft.
Diese sind umfassend zivilrechtlich ausgestaltet. Durch eine börsenrechtliche Bestimmung
würden diese öffentlichrechtlich ausgestaltet und damit systemwidrig gegebenenfalls der
Überprüfung durch die Verwaltungsgerichte unterworfen.
Die Entscheidung, wie weit der Schutz der Aktionäre im Fall eines Delistings geht, sollte daher
vom Gesetzgeber zivilrechtlich z.B. im Aktiengesetz oder im Umwandlungsgesetz getroffen
werden.“
1
Anmerkung des Autors: Die Rechtsprechung hatte das Institut des Delisting-Spruchverfahrens dogmatisch aus
einer Gesamtanalogie zu den §§ 305, 320b, 327b AktG, §§ 29, 207 UmwG hergeleitet (und keineswegs
ausschließlich auf die Säule des Art. 14 GG gestützt).

Rechtsprechung zu Spruchverfahren
Auch OLG Stuttgart hält Delisting-Spruchverfahren für nicht mehr zulässig
OLG Stuttgart, Beschluss vom 18. Februar 2015, Az.20 W 8/14 - VARTA AG
Leitsätze:
1. Auch nach der Neuregelung des Spruchverfahrensrechts durch das FGG-Reformgesetz
ist eine Zwischenentscheidung über die Zulässigkeit des Spruchverfahrens analog § 280
ZPO zulässig.
2. Gegen eine erstinstanzliche Zwischenentscheidung über die Zulässigkeit des Spruch-
verfahrens ist die Beschwerde nach § 58 Abs. 1 FamFG statthaft.
3. Ein Spruchverfahren zur gerichtlichen Überprüfung eines im Rahmen eines Delistings
abgegebenen Abfindungsangebots ist nicht statthaft.
4. Dies gilt auch für vor der Frosta-Entscheidung des BGH (SpruchZ 2013, 153 - Frosta)
eingeleitete Altverfahren. Anträge auf Durchführung eines derartigen Spruchverfahrens
sind deshalb auch dann als unzulässig zu verwerfen, wenn die Anträge vor der Frosta-
Entscheidung gestellt wurden.
Zu den Delisting-Fällen VARTA und MWG, über die wir berichtet hatten (SpruchZ 2014,3 und SpruchZ
2014, 18), liegen nunmehr die Beschwerdeentscheidungen der Oberlandesgerichte Stuttgart bzw.
München vor, in denen die Spruchverfahren nach dem Frosta-Urteil des BGH als nunmehr nicht mehr
statthaft beurteilt wurden. Das Landgericht Stuttgart hatte dagegen ausgeführt, dass der BGH "keine
ausdrückliche Aussage zum Problem des Wirkungszeitpunkts dieser geänderten Rechtsprechung" auf
laufende Verfahren getroffen habe. Auch läge der Frosta-Entscheidung ein Fall des sog.
Downgradings zugrunde, bei dem die Obergerichte schon bislang keine Erfordernis eines
Barangebots gesehen hätten, nicht wie im Fall VARTA ein reguläres Delisting (vom Regulierten Markt
der Frankfurter Wertpapierbörse).
Wie das OLG München (Beschluss vom 28. Januar 2015, Az. 31 Wx 292/14 - Delisting MWG Biotech
AG) hält nunmehr auch das OLG Stuttgart vor der Frosta-Entscheidung eingeleitete „Altverfahren“ für
nicht mehr statthaft. Das OLG München hatte (entgegen der Ansicht des LG Stuttgart in den hiermit
vom OLG Stuttgart aufgehobenen Beschluss vom 20. Oktober 2014, Az. 31 O 84/07 KfH AktG)
entschieden, dass ein Spruchverfahren nunmehr auch dann unstatthaft ist, wenn ein
Abfindungsangebot unterbreitet und ein Spruchverfahren bereits vor der Frosta-Entscheidung des
BGH eingeleitet worden war. Auch der Gesichtspunkt des Vertrauensschutzes gebiete es nicht, ein

bereits anhängiges Spruchverfahren fortzuführen und eine Sachentscheidung zu treffen. Die
Änderung einer ständigen höchstrichterlichen Rechtsprechung sei unter dem Gesichtspunkt des
Vertrauensschutzes grundsätzlich dann unbedenklich, wenn sie „nicht hinreichend verfestigt“ sei und
sich im Rahmen einer vorhersehbaren Entwicklung halte (worüber man allerdings diskutieren
müsste). Die Macrotron-Entscheidung des BGH stelle keine gefestigte höchstrichterliche
Rechtsprechung dar, auf die sich ein schützenswertes Vertrauen der Aktionäre hinsichtlich der ihnen
bei einem regulären Delisting zustehenden Ansprüche hätte gründen können. Aus welcher materiell
rechtlichen Rechtsgrundlage der Anspruch auf Barabfindung beim regulären Delisting herzuleiten sei,
lasse sich der Macrotron-Entscheidung nicht entnehmen. Ebenso wenig könne man ihr Vorgaben zu
wesentlichen verfahrensrechtlichen Fragen wie Antragsberechtigung, Antragsfrist, Antrags-
begründung und Antragsgegner entnehmen. Die Macrotron-Entscheidung habe somit weder die zu
prüfende materiell-rechtliche Anspruchsgrundlage für die Barabfindung vorgegeben noch die
wesentlichen Bestimmungen für das Verfahren zur Prüfung deren Angemessenheit. Beides hätten in
der Folge die Instanzgerichte entwickelt.
Aus den Entscheidungsgründen des OLG Stuttgart
(Zwischenüberschriften und Hervorhebungen durch die Redaktion):
„a) Die Antragsteller des Spruchverfahrens begehren als Minderheitsaktionäre der VARTA AG,
Ellwangen, die Festsetzung einer angemessenen Barabfindung wegen Verlustes der Börsenzulassung
der Aktien am regulierten Markt (Delisting). Die Y Beteiligungsgesellschaft mbH (zwischenzeitlich
verschmolzen auf die VARTA AG) als Mehrheitsaktionärin hatte den Aktionären im Anhang der
Einladung zu der Hauptversammlung vom 21.05.2012, bei der über den Rückzug der Gesellschaft von
der Börse entschieden werden sollte, ein Angebot zum Kauf ihrer Aktien an der VARTA AG zum Preis
von 5,36 Euro je Aktie mit einer Annahmefrist von zwei Monaten ab Veröffentlichung des Widerrufs
unterbreitet (Anlage AG 2, Bl. 222). Die Hauptversammlung der X AG beschloss am 21.05.2012, dass
ihr Vorstand ermächtigt wird, den Antrag auf Widerruf der Zulassung der Aktien der Gesellschaft zum
regulierten Markt der Frankfurter Wertpapierbörse zu stellen. Der Widerruf wurde am 06.09.2012
wirksam.
Einleitung des Spruchverfahrens vor der Frosta-Entscheidung des BGH
Der erste Antrag in dem Spruchverfahren ging am 04.07.2012 ein. Das Spruchverfahren richtet sich
gegen die GOPLA Beteiligungsgesellschaft mbH, die zwischenzeitlich auf die VARTA AG verschmolzen
wurde, weshalb das Rubrum entsprechend zu berichtigen war. Am 08.10.2013 entschied der
Bundesgerichtshof unter Aufgabe der Grundsätze der Macrotron-Entscheidung vom 25.11.2002 (II ZR
133/01, ZIP 2003, 387), dass die Aktionäre bei einem Widerruf der Zulassung einer Aktie zum Handel
im regulierten Markt auf Veranlassung der Gesellschaft keinen Anspruch auf eine Barabfindung
haben (II ZB 26/12, ZIP 2013, 2254 – Frosta).
Die Parteien streiten um die Frage, ob das Spruchverfahren durch diese Entscheidung des
Bundesgerichtshofs unzulässig geworden ist.
Argumentationslinie des LG Stuttgart in seiner VARTA-Entscheidung (SpruchZ 2014, 18)

Das Landgericht Stuttgart hat mit Zwischenbeschluss vom 20.10.2014, Az. 31 O 27/13 KfH SpruchG,
entschieden, dass das Spruchverfahren zulässig sei.
Die Entscheidung des BGH vom 08.10.2013 habe keine rückwirkende Kraft. Für das laufende Spruch-
verfahren gelte weiterhin die Macrotron-Entscheidung des BGH. Der BGH habe seine Rechtsprechung
in Form einer richterlichen Rechtsfortbildung geändert. In der Macrotron-Entscheidung habe der BGH
im Wege richterlicher Rechtsfortbildung die Pflicht zur Abgabe eines Erwerbsangebots einschließlich
dessen Überprüfung im Spruchverfahren statuiert. Dieser Rechtsfortbildung sei nach Auffassung des
BGH durch die Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts vom 11.07.2012 die Grundlage entzogen
worden, weshalb der BGH sie aufgegeben habe. Hierdurch sei die durch Richterrecht geschaffene
Pflicht zur Abgabe eines Erwerbsangebots entfallen. Es könne dahinstehen, ob eine echte oder eine
unechte Rückwirkung vorliege, denn in beiden Fällen sprächen überwiegende Gründe des
Vertrauensschutzes der antragstellenden Minderheitsaktionäre gegen eine Rückwirkung. Die
Antragsteller hätten im Vertrauen auf den Fortbestand der Macrotron-Entscheidung den Weg der
Nichtannahme des Pflichtangebots gewählt, weil sie davon ausgegangen seien, das Barangebot auf
seine Angemessenheit durch ein gerichtliches Spruchverfahren überprüfen lassen zu können. Dem
gegenüber hätten die X AG und die Antragsgegnerin kein schutzwürdiges Vertrauen darin, dass die
Macrotron-Rechtsprechung aufgehoben würde. Die Interessen der Antragsteller würden deshalb
überwiegen. Auch öffentliche Interessen würden keine Rückwirkung gebieten. Die Kammer räume
deshalb der Rechtssicherheit den gewichtigeren Rang ein als der Einzelfallgerechtigkeit.
Wegen der weiteren Einzelheiten der Begründung wird auf den Beschluss des Landgerichts verwiesen.
Gegen die Zwischenentscheidung wendet sich die Antragsgegnerin, die hiergegen entsprechend der
dem Beschluss angefügten Rechtsmittelbelehrung sofortige Beschwerde eingelegt hat.
Das Landgericht übersehe, dass die Frosta-Entscheidung des Bundesgerichtshofs bereits den Ver-
trauensschutz verneine. Der Bundesgerichtshof habe in der Entscheidung festgestellt, dass die
Antragsteller in Spruchverfahren nicht auf die Macrotron-Entscheidung vertrauen dürften. Er habe
den Antragstellern in dem von ihm entschiedenen Verfahren gerade keinen Vertrauensschutz gewährt
und die Wirkung der Entscheidung gerade nicht auf künftige Spruchverfahren beschränkt. Dem
entsprechend könne auch hier kein Vertrauensschutz gewährt werden, weil dies zu einem
willkürlichen Ergebnis – kein Vertrauensschutz im Frosta-Verfahren, Vertrauensschutz dagegen im
vorliegenden Verfahren – führen würde.
Zutreffend habe das Landgericht München I mit Beschluss vom 28.05.2014 einen Vertrauensschutz
verneint. Die im angegriffenen Beschluss vorgebrachten Überlegungen zu einem Vertrauensschutz
griffen dagegen nicht durch. Maßgeblicher Zeitpunkt für die Prüfung der Zulässigkeits-
voraussetzungen sei ausschließlich der Schluss der mündlichen Verhandlung. Da eine analoge
Anwendung des Spruchverfahrensgesetzes in Delisting-Fällen nicht mehr in Betracht komme, sei das
Spruchverfahren kein statthafter Rechtsbehelf mehr.
Unzutreffend gehe das Landgericht davon aus, dass die Frage der Rückwirkung einer
Rechtsprechungsänderung sich grundsätzlich nach den Regeln der Rückwirkung für Gesetze richte.
Bundesverfassungsgericht und Bundesgerichtshof stellten dagegen Gesetzes- und Rechtsprechungs-
änderungen gerade nicht gleich. Rechtsprechungsänderungen wirkten vielmehr grundsätzlich ab

sofort. Eine geänderte Rechtsprechung sei grundsätzlich auf alle zur Entscheidung anstehenden Fälle
anzuwenden, sofern das erkennende Gericht nicht ausnahmsweise eine Übergangslösung wähle. Die
deutlich geringeren Anforderungen gegenüber Gesetzesrückwirkungen ergäben sich daraus, dass
höchstrichterliche Rechtsprechung – auch richterliche Rechtsfortbildung – kein Gesetzesrecht sei.
Prozessbeteiligte könnten deshalb von vornherein nicht darauf vertrauen, dass ein Gericht eine
bestimmte Rechtsauffassung vertrete und stets an ihr festgehalten werde. Ein Verstoß gegen Art. 3
Abs. 1 GG komme nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts nur in Betracht, wenn die
Änderung der Rechtsprechung willkürlich sei. Nur dann seien Vertrauensschutzgesichtspunkte
überhaupt zu prüfen. Hier liege schon keine willkürliche Rechtsprechungsänderung vor. Zudem sei
kein relevanter Vertrauenstatbestand entstanden. Die Macrotron-Rechtsprechung sei keine
besonders gefestigte und langjährige Rechtsprechung. Ein besonderer Vertrauensschutz der
Antragsteller, denen es um eine mögliche Optimierung ihrer Finanzen, nicht aber um eine
Existenzbedrohung ging, sei nicht geboten.
Die Antragsteller halten dem gegenüber die Beschwerde teilweise bereits für unzulässig, jedenfalls
aber für unbegründet und die Entscheidung des Landgerichts für zutreffend. Sie verweisen
überwiegend zur Begründung auf die Gründe der landgerichtlichen Entscheidung. Mehrere
Antragsteller sind der Auffassung, dass das Spruchverfahren im Hinblick auf § 39 Abs. 2 Satz 2 BörsG
iVm § 46 BörsO der Frankfurter Wertpapierbörse statthaft sein müsse, weil auf Grund der Verkürzung
der Widerrufsfrist von 6 Monaten auf 3 Monate (Bl. 1434) der Schutz der Aktionäre nur durch ein
Spruchverfahren gewahrt sei. Der Bundesgerichtshof habe in der Frosta-Entscheidung ausgeführt,
dass der Schutz der Anleger dann nicht hinter dem Schutz durch ein Barabfindungsangebot
zurückbleibe, wenn der in § 39 Abs. 2 Satz 2 BörsG vorgesehene Schutz eingehalten werde. Der BGH
stelle damit insbesondere auf die den Anlegern zur Verfügung stehende Zeit von sechs Monaten für
die Entscheidung über eine Deinvestition ab. Die Frankfurter Wertpapierbörse habe dem
entsprechend nach § 46 Abs. 2, 3 BörsO angeordnet, dass die Fristverkürzung nur unter der Maßgabe
erfolge, dass die Höhe der Barabfindung im Spruchverfahren überprüft werde. Die Aktionäre hätten
mit Einräumung einer Abfindung, die ausdrücklich unter das Diktat eines Spruchverfahrens gestellt
worden sei, ein vollständiges Recht erworben, das ihnen nicht rückwirkend entzogen werde könne.
Zwei Antragsteller machen zudem geltend, dass auch die Antragsgegnerin immer von der
Statthaftigkeit des Spruchverfahrens ausgegangen sei und erstmals mit Schriftsatz vom 15.11.2013,
also über ein Jahr nach Veröffentlichung der Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts eine
angebliche Unzulässigkeit gerügt habe. Einige Antragsteller verweisen darauf, dass der Gesetzgeber
den Anwendungsbereich des Spruchverfahrensgesetzes nur deshalb nicht auf das Delisting erweitert
habe, weil dieses bereits gerichtlich so entschieden worden sei. Eine vom Gesetzgeber ausdrücklich
bestätigte, gefestigte Rechtsprechung könne nicht mit Wirkung in die Vergangenheit widerrufen
werden.
Der gemeinsame Vertreter hält die Entscheidung des Landgerichts für zutreffend. Er äußert zudem
erhebliche Zweifel an der Richtigkeit der Entscheidung des Bundesgerichtshofs. Jedenfalls sprächen
überwiegende Gründe des Vertrauensschutzes für die Zulässigkeit der bereits eingeleiteten
Spruchverfahren. Eine Vielzahl von Aktionären habe das Angebot nicht angenommen in dem
Vertrauen, den Abfindungsbetrag gerichtlich überprüfen zu können. Zwischenzeitlich sei das
Kaufangebot abgelaufen und die Aktionäre hätten keine Möglichkeit mehr, das Angebot
anzunehmen. Der Sachverhalt sei mit dem Ablauf der Drei-Monats-Frist für die Aktionäre, die das

Angebot nicht angenommen haben, abgeschlossen. Die Anwendung der geänderten Rechtsprechung
stelle eine echte Rückwirkung dar, die verfassungsrechtlich unzulässig sei.
Wegen des weiteren Vorbringens der Beteiligten wird auf deren Schriftsätze nebst Anlagen verwiesen.
II. Die Beschwerde der Antragsgegnerin ist zulässig (hierzu unter 1.) und begründet (hierzu unter 2.).
Zulässigkeit der Beschwerde der Antragsgegnerin: analoge Anwendung des § 280 ZPO auf das
Spruchverfahren
1. Die Beschwerde der Antragsgegnerin ist als einfache Beschwerde zu behandeln und als solche
zulässig.
Nach überwiegender Ansicht ist jedenfalls in Spruchverfahren auch nach der Neuregelung des
Verfahrensrechts durch das FGG-Reformgesetz (BGBl. I S. 2586, 2587) weiterhin eine Zwischen-
entscheidung über die Zulässigkeit des Spruchverfahrens zulässig und hiergegen die Beschwerde
nach § 58 Abs. 1 FamFG statthaft (vgl. Spindler/Stilz/Drescher, AktG, 2. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 25;
Bürgers/Körber/Ederle/Theusinger, AktG, 3. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 1; Kölner KommAktG/Wilske, 3.
Aufl., § 12 SpruchG Rn. 14; Schmidt/Lutter/Klöcker, AktG, 2. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 3;
Lutter/Mennicke, UmwG, 5. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 5; Preuß, NZG 2009, 961, 965; Heidel/Krenek,
AktG, 1. Aufl., § 11 SpruchG Rn. 7, der allerdings die sofortige Beschwerde nach §§ 567 ff. ZPO für
statthaft hält; a. A.: Kölner KommAktG/Puskajler, 3. Aufl., § 11 SpruchG Rn. 8; zögerlich
Emmerich/Habersack/Emmerich, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 7. Aufl., § 3 SpruchG Rn. 2a).
Der Senat teilt die Auffassung der überwiegenden Ansicht und hält jedenfalls in Spruchverfahren
weiterhin die analoge Anwendung von § 280 ZPO für zutreffend. Die erstinstanzliche
Zwischenentscheidung über die Zulässigkeit des Spruchverfahrens ist analog § 280 Abs. 2 ZPO in
Betreff der Rechtsmittel als Endentscheidung anzusehen, so dass hiergegen die Beschwerde nach § 58
Abs. 1 FamFG statthaft ist.
Eine analoge Anwendung des § 280 ZPO auf das Spruchverfahren ist auch nach der Neuregelung des
Verfahrensrechts durch das FGG-Reformgesetz zulässig und sachgerecht. Es liegen sowohl eine
planwidrige Regelungslücke als auch eine vergleichbare Interessenlage vor:
Bis zum Inkrafttreten des FGG-Reformgesetzes am 1. September 2009 fand gegen Verfügungen des
Gerichts erster Instanz nach § 19 Abs. 1 FGG a.F. die einfache Beschwerde statt. Als Verfügung im
Sinne von § 19 Abs. 1 FGG a.F. wurden insbesondere auch Zwischenentscheidungen über die
Zulässigkeit des Spruchverfahrens angesehen, die demnach nach allgemeiner Auffassung mit der
einfachen Beschwerde nach § 19 Abs. 1 FGG a.F. anfechtbar waren (vgl. Spindler/Stilz//Drescher,
AktG, 2. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 23 mN zur Rechtsprechung in FN 81; Simon/Simon, SpruchG, 1. Aufl.,
§ 12 Rn. 5). Eine sofortige Beschwerde nach § 12 SpruchG a.F. war dagegen nur gegen die
Endentscheidungen nach § 11 SpruchG, also die die Instanz abschließenden Entscheidungen über das
Spruchverfahren, statthaft.
Durch das FGG-Reformgesetz wurde § 12 SpruchG dahingehend geändert, dass nunmehr die
Beschwerde, nicht mehr die sofortige Beschwerde gegen die Entscheidungen nach § 11 SpruchG

gegeben ist. Weiterhin bezieht sich § 12 SpruchG grundsätzlich nur auf die Anfechtung der
Endentscheidung nach § 11 SpruchG, nicht also auf Zwischenentscheidungen (allg. Ansicht, vgl. nur
Hüffer/Koch, AktG, 11. Aufl., § 305 Anh. § 12 SpruchG Rn. 1). Die über § 17 FamFG anwendbare
allgemeine Vorschrift über Beschwerden im FamFG, § 58 FamFG, regelt nunmehr, dass die
Beschwerde nur gegen die im ersten Rechtszug ergangenen Endentscheidungen statthaft ist, sofern
durch Gesetz nichts anderes bestimmt ist. Nach § 58 Abs. 2 FamFG unterliegen auch die nicht
selbständig anfechtbaren Entscheidungen, die der Endentscheidung vorausgegangen sind, der
Beurteilung durch das Beschwerdegericht.
Das FamFG enthält an verschiedenen Stellen Sondervorschriften für Zwischenentscheidungen, die mit
der sofortigen Beschwerde anfechtbar sind (vgl. mit entsprechender Auflistung der geregelten Fälle:
Musielak/Borth, FamFG, 4. Aufl., § 58 Rn. 2; Keidel/Meyer-Holz, FamFG, 18. Aufl. § 58 Rn. 93).
Grundsätzlich kann eine Zwischenentscheidung nach der Intention des Gesetzgebers in anderen als
diesen ausdrücklich geregelten Fällen nicht isoliert angefochten werden (vgl. BT-Drucks. 16/6308 S.
203). Sinn der Regelung ist es insbesondere, ein geordnetes und zügiges Verfahren bis zur
Hauptsachenentscheidung zu ermöglichen, was durch die Möglichkeit, jede Zwischenentscheidung,
die nur der Vorbereitung dieser Hauptsachentscheidung dient, anzufechten, verhindert würde (vgl.
MünchKomm FamFG/Fischer, 2. Aufl., § 58 Rn. 49). Dem entsprechend wurden in der Rechtsprechung
seit Inkrafttreten des FamFG Beschwerden in Verfahren der freiwilligen Gerichtsbarkeit gegen
Zwischenentscheidungen für unzulässig gehalten, weil sie nicht ausdrücklich zugelassen waren (vgl.
BGH XII ZB 227/10, NJW-RR 2011, 577 für die Abgabeentscheidung nach §§ 4 S. 1, 273 S. 1 FamFG;
OLG Frankfurt 21 W 29/11, AG 2012, 42 für die Entscheidung über die Bestellung eines gemeinsamen
Vertreters nach § 6 Abs. 1 SpruchG; OLG Düsseldorf I-26 W 19/12 (AktE), 26 W 19/12 (AktE), AG 2013,
226 für einen Beweisbeschluss und die Vorschussanforderung in Spruchverfahren). Für zulässig
erachtet wurde dagegen auf Grund der Besonderheiten der Entscheidung über die internationale
Zuständigkeit die Beschwerde gegen eine Zwischenentscheidung über die internationale
Zuständigkeit in einer Familiensache (OLG Stuttgart 17 UF 60/14, BeckRS 2014, 09719).
Für Zwischenentscheidungen über die Zulässigkeit enthält das FamFG keine gesonderte Regelung.
Nach allgemeiner Ansicht ist in Familienstreitsachen über die allgemeine Verweisung in § 113 Abs. 1
FamFG die Regelung des § 280 Abs. 2 ZPO analog anwendbar (vgl. OLG Oldenburg 4 WF 82/12,
BeckRS 2012, 19151). Eine derartige allgemeine Verweisungsnorm fehlt für den sonstigen
Anwendungsbereich des FamFG, insbesondere auch für Spruchverfahren. Dies schließt aber jedenfalls
für Spruchverfahren eine analoge Anwendung von § 280 Abs. 2 ZPO nicht aus. Die Neuregelung des
Verfahrensrechts der freiwilligen Gerichtsbarkeit steht nicht grundsätzlich einer analogen
Heranziehung von Vorschriften des ZPO entgegen, vielmehr können die Vorschriften der ZPO
insbesondere in echten Streitsachen der freiwilligen Gerichtsbarkeit wie dem Spruchverfahren auch
weiterhin zur Schließung bestehender Regelungslücken herangezogen werden, sofern das FamFG
bzw. die speziellen Verfahrensvorschriften wie das SpruchG keine Regelung enthalten und die
Grundsätze des Verfahrensrechts der freiwilligen Gerichtsbarkeit dem nicht entgegenstehen (vgl.
Keidel/Sternal, FamFG, 18. Aufl., § 1 Rn. 36; MünchKomm FamFG/Ulrici, 2. Aufl., Vorbemerkung zu §§
23 ff. Rn. 4; für das Spruchverfahren: Spindler/Stilz/Drescher, AktG, 2. Aufl., § 17 SpruchG Rn. 2;
Preuß, NZG 2009, 961).
Diese Voraussetzungen einer analogen Anwendung des § 280 ZPO liegen jedenfalls für das
Spruchverfahren vor. Weder besteht eine ausdrückliche Regelung diesbezüglich in FamFG oder

Spruchverfahrensgesetz, noch sind die Regelungen des FamFG und des Spruchverfahrensgesetzes
insoweit abschließend und schließen nach ihren Grundsätzen eine derartige Analogie aus. Im
Gegenteil ergibt sich aus der Begründung des Gesetzgebers zur Neuregelung des § 58 FamFG, dass
der Gesetzgeber die bisherige Anfechtbarkeit von Zwischen- und Nebenentscheidungen entsprechend
dem damals geltenden Recht regeln wollte und durch die Neuregelungen einen Beitrag zur
Vereinheitlichung der Prozessordnungen leisten wollte (BT-Drucks. 16/6308, S. 166 und S. 203). Die
Änderungen des Beschwerderechts im Spruchverfahren werden in der Gesetzesbegründung nur als
Folgeänderungen bezeichnet (BT-Drucks. 16/6308, S. 330). Dafür, dass der Gesetzgeber die bisherige
unstreitige Zulässigkeit einer Zwischenentscheidung über die Zulässigkeit eines Spruchverfahrens und
die bisher unstreitig statthafte Beschwerde hiergegen ändern wollte, bestehen demnach keine
Anhaltspunkte. Vielmehr ist davon auszugehen, dass insoweit gerade keine Änderung der
bestehenden Rechtslage bewirkt werden sollte. Anders als bei den sonstigen
Zwischenentscheidungen, die aus Gründen der Verfahrensökonomie nicht selbständig anfechtbar sein
sollen, hat die Zwischenentscheidung über die Zulässigkeit einen eigenen Regelungsgehalt im Hinblick
auf die Hauptsache, indem über einen Teil des Verfahrens mit Auswirkung auf die
Hauptsachentscheidung abschließend, wenn auch nicht verfahrensabschließend, entschieden wird.
Insoweit kommen die Argumente, die einen Ausschluss der Beschwerde gegen
Zwischenentscheidungen stützen, hier nicht zum Tragen. Deshalb wird auch für echte Streitsachen der
freiwilligen Gerichtsbarkeit insgesamt eine analoge Anwendung von § 280 ZPO befürwortet (vgl.
Keidel/Meyer-Holz, FamFG, 18. Aufl., § 38 Rn. 7; Bork/Jakoby/Schwab/Elzer, FamFG, 2. Aufl., § 38 Rn.
3.), jedenfalls aber für das Spruchverfahren, das als Randgebiet nicht im Fokus des Gesetzgebers des
FGG-Reformgesetzes stand (ebenso Preuß, NZG 2009, 961; KölnerKommAktG/Wilske, 3. Aufl., § 12
SpruchG Rn. 14).
Auch die für eine Analogiebildung erforderliche vergleichbare Interessenlage liegt vor. Ebenso wie im
Zivilprozess besteht auch in Spruchverfahren als echten Streitverfahren der freiwilligen
Gerichtsbarkeit ein Bedürfnis für Zwischenentscheidungen über die Zulässigkeit. Die Streitigkeit über
Zulässigkeitsfragen, insbesondere auch über die Statthaftigkeit des Spruchverfahrens, ist mit den
entsprechenden Streitigkeiten in Zivilprozessen vergleichbar. Gerade die Prüfung der Begründetheit
von Spruchverfahren sowie die Durchführung einer mündlichen Verhandlung zur Begründetheit sind
häufig zeit- und kostenintensiv und in vielen Fällen mit Kosten eines Sachverständigen oder zumindest
des sachverständigen Prüfers verbunden. Es wäre deshalb auch in Spruchverfahren nicht
prozessökonomisch, erst eine Entscheidungsreife bezüglich der Begründetheit herbeizuführen, um
dann im Beschwerdeverfahren auch über die Statthaftigkeit des Spruchverfahrens zu entscheiden,
ggf. mit dem Ergebnis, dass das Spruchverfahren bereits unzulässig ist.
§ 280 ZPO ist mithin analog anwendbar. Dies führt dazu, dass die Entscheidung über die Zulässigkeit
in Betreff auf Rechtsmittel als Endentscheidung anzusehen ist und somit die Beschwerde nach §§ 58
ff. FamFG statthaft ist. Eine Anwendung der Regelungen über die sofortige Beschwerde nach §§ 567
ff. ZPO scheidet dagegen aus, auch wenn das FamFG bei den Vorschriften, die ausnahmsweise ein
Rechtsmittel gegen Zwischenentscheidungen vorsehen, auf diese Vorschriften über die sofortige
Beschwerde verweist. Die Zivilprozessordnung orientiert sich für Zwischenentscheidungen über die
Zulässigkeit an den Rechtsmitteln, die gegen die Endentscheidung statthaft sind. Diese Wertung gilt
mithin auch bei einer analogen Heranziehung des § 280 ZPO (ebenso: Spindler/Stilz/Drescher, AktG, 2.
Aufl., § 12 SpruchG Rn. 25; Bürgers/Körber/Ederle/Theusinger, AktG, 3. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 1;
Kölner KommAktG/Wilske, 3. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 14; Schmidt/Lutter/Klöcker, AktG, 2. Aufl., § 12

SpruchG Rn. 3; Lutter/Mennicke, UmwG, 5. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 5; Preuß, NZG 2009, 961, 965; a.
A. Heidel/Krenek, AktG, 1. Aufl., § 11 SpruchG Rn. 7, der die sofortige Beschwerde nach §§ 567 ff. ZPO
für statthaft hält).
Die – entsprechend der Rechtsmittelbelehrung – eingelegte sofortige Beschwerde der Antrags-
gegnerin kann als einfache Beschwerde nach §§ 58 ff. FamFG ausgelegt werden, da davon
auszugehen ist, dass die Antragstellerin das statthafte Rechtsmittel einlegen wollte und zudem für die
einfache Beschwerde eine längere Frist von 1 Monat gilt, die die Antragsgegnerin mit Einlegung ihrer
sofortigen Beschwerde eingehalten hat.
2. Die Beschwerde ist begründet.
Delisting-Spruchverfahren nicht mehr statthaft
Die Anträge der Antragsteller auf Durchführung eines Spruchverfahrens im Hinblick auf das
Abfindungsangebot der Antragsgegnerin an die Aktionäre der VARTA Aktiengesellschaft vom
10.04.2012 (AG 2) sind unzulässig und deshalb zu verwerfen.
Ein Spruchverfahren betreffend dieses im Rahmen eines Delisting abgegebene Abfindungsangebot
ist nicht statthaft. In Übereinstimmung mit der ganz überwiegend vertretenen Auffassung hält der
Senat die Heranziehung der Frosta-Rechtsprechung auch für laufende Spruchverfahren für zulässig
und geboten (vgl. OLG München 31 Wx 292/14, ZIP 2015, 270; OLG Düsseldorf I-26 W 20/12, ZIP
2015, 123; LG München I 5 HK O 19239/07, ZIP 2014, 1429; Hüffer/Koch, AktG, 11. Aufl., § 305 Anh. §
1 SpruchG Rn. 7; Glienke/Röder, BB 2014, 899, 905; Roßkopf, ZGR 2014, 487, 502; Arnold/
Rothenburg, DStR 2014, 150, 155; Schockenhoff, ZIP 2013, 2429; Linnerz, EWiR 2014, 709;
Paschos/Klaaßen, AG 2014, 33; Bungert/Wettich, EWiR 2014, 3; Wieneke, NZG 2014, 22; a. A.
Lochner/Schmitz, AG 2014, 489, 491 f.)
a. Die Zulässigkeit des Antrags auf Durchführung eines Spruchverfahrens ist von Amts wegen und
in jeder Lage des Verfahrens zu prüfen (vgl. OLG München 31 Wx 292/14, ZIP 2015, 270;
Spindler/Stilz/Drescher, AktG, 2. Aufl., § 10 SpruchG Rn. 5; Hüffer/Koch, AktG, 11. Aufl., § 305 Anh. §
10 SpruchG Rn. 8). Die Zulässigkeitsvoraussetzungen sind nach allgemeinen prozessualen
Grundsätzen nach dem Stand im Zeitpunkt der letzten mündlichen Verhandlung bzw. bei Verfahren
ohne mündliche Verhandlung im Zeitpunkt der Entscheidung zu beurteilen (vgl. für alle MünchKomm
ZPO/Becker-Eberhard, 4. Aufl., vor § 253 Rn. 16; für das Spruchverfahren: OLG München 31 Wx
292/14, ZIP 2015, 270; Glienke/Röder, BB 2014, 899, 904). Vor diesem Hintergrund greift auch der
Einwand von Antragstellerseite, die Zulässigkeitsrüge sei nach §§ 7 Abs. 2, 9 Abs. 3 SpruchG
präkludiert, nicht.
Unter Berücksichtigung der nach Verfahrenseinleitung ergangenen Entscheidung des
Bundesgerichtshofs vom 08.10.2013 (II ZB 26/12, ZIP 2013, 2254 – Frosta), der der Senat folgt, ist das
Spruchverfahren im Hinblick auf das Abfindungsangebot der Antragsgegnerin wegen des Delisting der
VARTA AG nicht statthaft.
Gesetzlich geregelt ist die Anwendung des Spruchverfahrensrechts für die Fälle des Delisting nicht. § 1
SpruchG zählt das Delisting nicht als mögliche Anwendungsfallgruppe auf und es existiert keine

normative Grundlage, die für das Delisting auf das Spruchverfahrensgesetz verweist. Über die
gesetzlich geregelten Anwendungsfälle hinaus kommt allerdings die analoge Anwendung der
Bestimmungen über das Spruchverfahren in Betracht (vgl. Kölner KommAktG/Wasmann, 3. Aufl., § 1
SpruchG Rn. 16 f. mN; Hoffmann, Festschrift für Stilz, 2014, S. 267, 268 ff.). Die entsprechende
Anwendung des Spruchverfahrensgesetzes auf die Fälle des Delisting hatte der Bundesgerichtshof in
der Macrotron-Entscheidung (II ZR 133/01, ZIP 2003, 387) bejaht vor dem Hintergrund, dass nach
dieser Entscheidung den Minderheitsaktionären mit dem Beschlussantrag über ein Delisting ein
Pflichtangebot über den Kauf ihrer Aktien zum Anteilswert vorgelegt werden musste. Die analoge
Anwendung des Spruchverfahrensgesetzes war die konsequente Folge hieraus, dient das
Spruchverfahren doch gerade der Überprüfung eines Pflichtangebots auf Abfindung oder Ausgleich
auf dessen Angemessenheit.
Die Grundlage für die analoge Anwendung des Spruchverfahrensrechts auf das Delisting ist bei
Zugrundelegung der Frosta-Rechtsprechung entfallen. Der Senat folgt dieser Entscheidung und deren
Begründung. Bedarf ein Delisting hiernach weder eines Hauptversammlungsbeschlusses noch eines
Pflichtangebots an die außenstehenden Aktionäre, besteht auch kein Angebot mehr, das im Wege des
Spruchverfahrens zu überprüfen ist, so dass keine eine Analogie rechtfertigende vergleichbare
Sachlage zu den sonstigen Strukturmaßnahmen, auf die das Spruchverfahren Anwendung findet,
gegeben ist.
Auch keine Überprüfung des Barabfindungsangebots der Hauptaktionärin für Altfälle
b. Auch die Überprüfung des von der Antragsgegnerin bereits vor Aufgabe der Macrotron-
Entscheidung abgegebenen Angebots im Spruchverfahren scheidet aus. Das Angebot wurde – wie sich
aus der Angebotsunterlage (AG 2) ergibt – zwar im Hinblick auf die Macrotron-Rechtsprechung des
Bundesgerichtshofs abgegeben. Auf diese Rechtsprechung und das dort aufgestellte Erfordernis eines
Pflichtangebots wird auf Seite 2 des Abfindungsangebots hingewiesen und ausgeführt, dass es sich
um ein solches Angebot handelt. Nach der neuen Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs, der sich
der Senat anschließt, war das Angebot schon von vornherein nicht erforderlich. Dies ist auch für die
Beurteilung der vergangenen Sachverhalte heranzuziehen mit der Folge, dass die noch unter Geltung
der ursprünglichen Rechtsprechung abgegebenen Pflichtangebote als freiwillige Angebote zu
behandeln sind (vgl. Roßkopf, ZGR 2014, 488, 502).
Wird die in der Frosta-Entscheidung vertretene Auffassung – wie von dem Senat – geteilt, so ist sie
auf alle nicht abgeschlossenen Fälle anzuwenden. Es handelt sich bei der Frosta-Entscheidung nicht
um eine Gesetzesänderung für die Zukunft, sondern um eine Rechtsprechungsänderung. Entgegen
der von Antragstellerseite vorgetragenen Auffassung läge auch dann kein Gesetzesrecht vor, wenn
der Gesetzgeber die bisherige Rechtsprechung ausdrücklich gebilligt haben sollte. Abgesehen davon
ergibt sich aus dem Gesetzgebungsverfahren zur Novellierung des Umwandlungsgesetzes, dass der
Gesetzgeber im Hinblick auf die noch offene Diskussion zum Delisting gerade keine gesetzliche
Regelung hierzu treffen wollte: In dem Gesetzgebungsverfahren wurde eine Erweiterung des § 1
SpruchG um das Delisting abgelehnt, weil der Gesetzgeber keine vorschnelle Antwort auf die noch
nicht abgeschlossene Diskussion in Wissenschaft und Praxis über die Voraussetzungen und
Rechtsfolgen des Delisting geben wollte (BT-Drucks. 16/2919, S. 28).

Verfassungsrechtliche Gründe und Vertrauensschutzgesichtspunkte auf Seiten der Antragsteller
stehen der Heranziehung der Frosta-Rechtsprechung für den vorliegenden Fall nicht entgegen.
Auch wenn der Entscheidung des BGH selbst – entgegen der Auffassung der Antragsgegnerin – für die
Frage ihrer rückwirkenden Anwendung auf Delisting-Fälle keine Aussage entnommen werden kann,
weil die Entscheidung zu einem Downgrading und gerade nicht zu einem Delisting erging, ergibt sich
die Anwendbarkeit der Entscheidung auf laufende Spruchverfahren aus den allgemeinen
Rechtsgrundsätzen.
Höchstrichterliche Rechtsprechung ist kein Gesetzesrecht und erzeugt damit keine vergleichbare
Rechtsbindung. Das Abweichen der Rechtsprechung von einer früher vertretenen Rechtsauffassung
verstößt grundsätzlich nicht gegen Art. 20 Abs. 3 GG. Es bedarf nicht des Nachweises, dass sich
tatsächliche Verhältnisse oder allgemeine Anschauungen in einer bestimmten Weise geändert hätten.
Gerichtliche Entscheidungen wirken regelmäßig auf einen in der Vergangenheit liegenden, noch nicht
abgeschlossenen Sachverhalt ein. Diese sogenannte unechte Rückwirkung ist grundsätzlich rechtlich
unbedenklich. Die Regeln über die Begrenzung rückwirkender Änderungen von Gesetzen können auf
die höchstrichterliche Rechtsprechung nicht ohne weiteres übertragen werden (BGH IX ZR 153/95,
juris Rn. 25 mN zur Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts; vgl. BVerfG 2 BvR 2044/07, juris
Rn. 85 – Rügeverkrümmung; BVerfG 1 BvR 1557/01, juris Rn. 9 – Diplomchemiker jeweils mwN). Die
Änderung einer ständigen höchstrichterlichen Rechtsprechung ist auch unter dem Gesichtspunkt des
Vertrauensschutzes grundsätzlich dann unbedenklich, wenn sie hinreichend begründet ist und sich im
Rahmen einer vorhersehbaren Entwicklung hält (BVerfG 2 BvR 2044/07, juris Rn. 85 mwN).
Schranken der Rückwirkung können sich allenfalls aus Vertrauensschutzgesichtspunkten bei
gefestigter langjähriger Rechtsprechung ergeben (vgl. BVerfGE 126, 369, juris Rn. 79 mwN), wenn die
von der Rückwirkung betroffene Partei mit der Fortgeltung der bisherigen Rechtslage rechnen durfte
und dieses Interesse bei einer Abwägung mit den Belangen der Gegenpartei und den Anliegen der
Allgemeinheit vorrangig ist. Bei der hiernach zu treffenden Abwägung ist zu beachten, dass die
materielle Gerechtigkeit einen dem Grundsatz der Rechtssicherheit mindestens ebenbürtigen
Bestandteil des Rechtsstaatsprinzips begründet (BGH IX ZR 153/95, juris Rn. 26 mN zur
Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts; BVerfG 1 BvR 2378/10, juris Rn. 50: Unechte
Rückwirkung nur ausnahmsweise unzulässig, wenn kein angemessener Ausgleich zwischen dem
Vertrauen auf den Fortbestand der bisherigen Rechtslage, der Bedeutung des gesetzgeberischen
Anliegens für die Allgemeinheit und der grundrechtsgemäßen Ausgewogenheit zwischen den
Beteiligten des Arbeitsverhältnisses erfolgt). In privatrechtlichen Streitigkeiten hat eine Partei
grundsätzlich einen Anspruch darauf, dass das Gericht nach dem geltenden materiellen Recht
entscheidet und ihr ist es nur dann zuzumuten, ein ihr ungünstiges Urteil hinzunehmen, obwohl sie
nach gegenwärtiger höchstrichterlicher Erkenntnis das Recht auf ihrer Seite hat, wenn die daraus für
den Gegner erwachsenden Folgen unter dem Gesichtspunkt des Vertrauensschutzes zu unbilligen, ihm
nicht zumutbaren Härten führen würden (BGH, IX ZR 153/95, juris Rn. 27). Die unechte Rückwirkung
durch eine Rechtsprechungsänderung wurde demnach in der Regel nur in Fällen eingeschränkt, wo es
um den Fortbestand eines Dauerschuldverhältnisses ging und die Rückwirkung für den davon
Betroffenen möglicherweise existenzbedrohende Auswirkungen hatte (so BGH, IX ZR 153/95, juris Rn.
28 mit Verweis u.a. auf BVerfGE 74, 129, juris Rn. 76 ff.; BGHZ 114, 127, 136 f.). Im Rahmen der
Abwägung zwischen materieller Gerechtigkeit und Rechtssicherheit ist allerdings zu beachten, dass
die durch Rechtsfortbildung aufgestellten Grundsätze dem Gesetzesrecht näher liegen als die reine

Gesetzesanwendung, so dass bei einer rechtsfortbildenden Rechtsprechung dem Gedanken der
Rechtssicherheit größeres Gewicht zukommt als bei einer rein rechtsanwendenden Rechtsprechung
(vgl. Goette, Festschrift für Stilz, 2014, S. 159, 167).
Die Anwendung dieser Grundsätze führt in der vorliegenden Konstellation dazu, dass die aus Sicht des
Senats zutreffende geänderte Rechtsauffassung zu den Voraussetzungen eines Delisting rückwirkend
auch in den Fällen anzuwenden ist, in denen zwar über das Delisting bereits durch die
Hauptversammlung beschlossen und dieses bereits durchgeführt wurde unter Abgabe eines
Abfindungsangebots für die Aktien der Minderheitsaktionäre, das Verfahren insoweit aber noch nicht
abgeschlossen ist, als ein Spruchverfahren zur Überprüfung der Angemessenheit der Höhe der
Abfindung anhängig ist. Dies gilt auch unter Berücksichtigung der Tatsache, dass die Macrotron-
Entscheidung die Voraussetzungen für das Delisting nicht in Auslegung bestehenden
Gesetzesrechts, sondern rechtsfortbildend aufstellte (vgl. Goette, Festschrift für Stilz, 2014, S. 159).
Nur unechte Rückwirkung der Rechtsprechungsänderung
Entgegen der Auffassung einiger Antragsteller liegt keine echte Rückwirkung vor, sondern allenfalls
eine zulässige unechte Rückwirkung (ebenso OLG München 31 Wx 292/14, ZIP 2015, 270). Die
Anwendung der geänderten Rechtsprechung führt nicht dazu, dass ein bereits entstandener Anspruch
der Antragsteller rückwirkend aufgehoben würde (a. A. mit nicht überzeugender Argumentation
Lochner/Schmitz, AG 2014, 489, 491). Ein Anspruch der Aktionäre auf Zahlung der angebotenen
Abfindung entsteht erst mit der Annahme des Abfindungsangebots. Soweit Aktionäre das
Abfindungsangebot bereits angenommen haben, ist ein schuldrechtlicher Vertrag zwischen der
Antragsgegnerin und diesen Aktionären zu Stande gekommen, dessen Wirksamkeit durch die
geänderte Rechtsprechung nicht berührt wird (vgl. Arnold/Rothenburg, DStR 2014, 150, 154;
Roßkopf, ZGR 2014, 487, 501 f. jeweils auch zutreffend mit Ablehnung eines Wegfalls der
Geschäftsgrundlage). Soweit Aktionäre aber – wie die Antragsteller – das Angebot nicht
angenommen haben, ist auch kein Anspruch dieser Aktionäre gegen die Antragsgegnerin auf
Übernahme ihrer Aktien gegen Zahlung des angebotenen Betrags entstanden, so dass kein bereits
entstandener Anspruch berührt wird. Vielmehr war im Zeitpunkt der Rechtsprechungsänderung durch
die Einleitung des Spruchverfahrens der Sachverhalt insoweit noch nicht abgeschlossen, als die
Angemessenheit der Abfindung noch zu überprüfen und daraufhin die Entscheidung über die
Annahme des ggf. erhöhten Abfindungsangebots zu treffen war.
Die Anwendung der neuen Rechtsprechung führt nunmehr dazu, dass das Angebot der
Antragsgegnerin als freiwilliges Angebot zu werten ist, das mit Ablauf der Angebotsfrist entfiel, so
dass die Antragsteller keine Möglichkeit mehr haben, die Angemessenheit der Abfindung überprüfen
zu lassen. Ihnen wird die Chance auf eine Erhöhung des Angebots durch Entscheidung des Gerichts
und auf ein Ausscheiden gegen die möglicherweise erhöhte Abfindung genommen. Die Antragsgegner
bleiben vielmehr Aktionäre der VARTA AG.
Eine echte Rückwirkung liegt – entgegen dem Vorbringen von Antragstellerseite und des
gemeinsamen Vertreters – auch nicht deshalb vor, weil das Delisting mit dem Widerruf der Zulassung
abgeschlossen ist und die Antragsteller das Angebot der Antragsgegnerin nicht mehr annehmen
können. Die Änderung der Rechtsprechung wirkt sich auf die Wirksamkeit des abgeschlossenen
Delisting nicht aus. Der Widerruf der Zulassung und dessen Wirksamkeit bleiben hiervon unberührt.

Keine Veränderung ergibt sich auch insoweit, als das ursprüngliche Angebot der Antragsgegnerin von
den Antragstellern nicht mehr angenommen werden kann, da dessen Annahmefrist abgelaufen ist.
Auch insoweit wirkt die Rechtsprechungsänderung nicht rückwirkend auf einen abgeschlossenen
Sachverhalt ein. Auswirkungen hat die Entscheidung aber insoweit, als den Antragstellern die Chance
genommen wird, eine höhere Abfindung im Wege des Spruchverfahrens zu erreichen, und als ihnen
möglicherweise auch die Möglichkeit genommen wird, das ursprüngliche Angebot nach Entscheidung
über das Spruchverfahren doch noch anzunehmen. Dies greift aber gerade nicht in einen
abgeschlossenen vergangenen Sachverhalt ein, sondern bezieht sich auf den durch die Einleitung des
Spruchverfahrens offen gehaltenen Sachverhalt. Den Antragstellern werden ansonsten noch offene
Chancen und Gestaltungsmöglichkeiten genommen, was bei der Prüfung der Zulässigkeit einer
unechten Rückwirkung im Rahmen der Abwägung (hierzu unter cc) zu berücksichtigen ist.
Diese Folgen sind für die Antragssteller allerdings hinnehmbar und nicht unter
Vertrauensschutzgesichtspunkten zu korrigieren. Die Voraussetzungen, unter denen eine Heran-
ziehung der Rechtsprechungsänderung für laufende Verfahren abgelehnt werden könnte, liegen nicht
vor. Es fehlt angesichts der bestehenden Diskussion zum Delisting und dessen Voraussetzungen
bereits ein schützenswertes Vertrauen auf eine fortbestehende gefestigte Rechtsprechung (hierzu
unter aa). Zudem war die Entscheidung des Bundesgerichtshofs sachlich gerechtfertigt, auf Grund der
vorangegangenen Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts folgerichtig und stellte keine
willkürliche Rechtsprechungsänderung dar (hierzu unter bb). Letztlich entsteht den Antragstellern
auch kein unzumutbarer Nachteil, der es rechtfertigen würde, von der Anwendung des nunmehr
geltenden Rechts abzusehen (hierzu unter cc).
aa. Es fehlt bereits ein schützenswertes Vertrauen in den Fortbestand der Macrotron-Rechtsprechung.
Die Macrotron-Rechtsprechung stellt keine gefestigte höchstrichterliche Rechtsprechung dar, auf
die sich ein schützenswertes Vertrauen hätte gründen können (ebenso OLG München 31 Wx 292/14,
ZIP 2015, 270).
Jedenfalls wenn eine Rechtsprechungslösung – nicht nur vereinzelt – angegriffen wird und umstritten
ist und bleibt, kann sich kein schutzwürdiges Vertrauen in deren Fortbestand ergeben, da damit
gerechnet werden muss, dass die Rechtsprechungslinie auf Grund dieser Kritik von dem
Bundesgerichtshof überdacht wird (vgl. Goette, Festschrift für Stilz, 2014, S. 159, 168).
Dies ist hier der Fall. Die Macrotron-Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs war von vornherein
umstritten (vgl. jeweils mit ausführlichen Nachweisen Kölner KommAktG/Wasmann, 1. Aufl., § 1
SpruchG Rn. 27 ff.; Roßkopf, ZGR 2014, 487, 493; Arnold/Rothenburg, DStR 2014, 150, 155). Der
Bundesgerichtshof hatte in der Macrotron-Entscheidung in einem obiter dictum erklärt, dass die
gravierenden wirtschaftlichen Nachteile durch den Wegfall des Marktes auch nicht durch die
Einbeziehung der Aktien in den Freihandel ausgeglichen werden können (vgl. BGH II ZR 133/01, juris
Rn. 24), was dafür spricht, dass nach seinen Vorstellungen auch das Downgrading denselben
Voraussetzungen unterliegen sollte. Diese Rechtsprechung wurde durch die Oberlandesgerichte
überwiegend insoweit nicht fortgesetzt, als diese eine Anwendung der Macrotron-Grundsätze für ein
Downgrading in den Bereich der Qualitätssegmente des Freihandels, die allerdings erst nach der
Macrotron-Entscheidung entstanden, verneinten (vgl. OLG München 31 Wx 62/07, BB 2008, 1303; KG
2 W 119/08, BB 2009, 1496; OLG Bremen 2 W 25/12, NZG 2013, 749; OLG Frankfurt 21 W 8/11, ZIP
2012, 371: obiter dictum). Diese Entscheidungen zeigten auf, dass die Macrotron-Rechtsprechung

jedenfalls nicht für alle Fälle des Rückzugs von dem geregelten Markt Geltung hat und die gesamte
Rechtsentwicklung im Bereich Delisting und Downgrading noch im Fluss war.
Der Gesetzgeber lehnte im Zuge der Novellierung des Umwandlungsgesetzes eine Erweiterung des § 1
SpruchG um das Delisting ab, weil er keine vorschnelle Antwort auf die noch nicht abgeschlossene
Diskussion in Wissenschaft und Praxis über die Voraussetzungen und Rechtsfolgen des Delisting
geben wolle (BT-Drucks. 16/2919, S. 28).
Die Rechtslage zu Delisting und Downgrading war demnach seit der Macrotron-Rechtsprechung nicht
gefestigt, wenn sich auch die Praxis und die Instanzgerichte für den Bereich des Delisting hieran
orientierten. Die Entwicklung war aber im Fluss und offensichtlich noch nicht abgeschlossen, so dass
eine gefestigte Rechtsprechung, von deren dauerhaftem Fortbestand ausgegangen werden konnte
und die ein schützenswertes Vertrauen erwecken konnte, nicht anzunehmen ist (ebenso OLG
München 31 Wx 292/14, ZIP 2015, 270; Glienke/Röder, BB 2014, 899, 905; Roßkopf, ZGR 2014, 487,
502; Arnold/Rothenburg, DStR 2014, 150, 155; a. A. Lochner/Schmitz, AG 2014, 489, 491 f.). Schon
deshalb bestehen gegen die Heranziehung der Frosta-Entscheidung für laufende Spruchverfahren
keine Bedenken, vielmehr scheint diese geboten.
Die weitere Entwicklung bestätigt die fehlende Verfestigung der Macrotron-Rechtsprechung, ohne
dass dies hier noch entscheidungserheblich wäre. So befasste sich das Bundesverfassungsgericht auf
eine Verfassungsbeschwerde gegen die Entscheidung des OLG München (31 Wx 62/07) mit dem
Downgrading in den qualifizierten Freiverkehr und auf eine Verfassungsbeschwerde gegen die
Entscheidung des KG (2 W 14/06) mit dem Delisting, was allgemein bekannt und auch im Rahmen
einer Pressemitteilung des Bundesverfassungsgerichts vom 16.12.2011 (PM Nr. 79/20119), in dem die
mündliche Verhandlung angekündigt wurde, publik gemacht wurde. In diesen Verfahren ging es
entscheidend um die Eigentumsverletzung durch den Rückzug von dem geregelten Markt und damit
um die Grundlage der Macrotron-Rechtsprechung. Die Entscheidung über die Verfassungs-
beschwerden erging am 11.07.2012 und war maßgeblicher Grund für die Änderung der
Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs. Auch wenn das Bundesverfassungsgericht in dieser
Entscheidung die Rechtsfortbildung hinsichtlich der Voraussetzungen des Delisting für zulässig
gehalten hat, hat es mit der Entscheidung, dass das Delisting keine Eigentumsverletzung darstelle, der
Argumentation der Macrotron-Entscheidung die Grundlage entzogen.
bb. Die Entscheidung des Bundesgerichtshofs war zudem sachlich gerechtfertigt sowie auf Grund der
vorangegangenen Entscheidung des Bundesverfassungsgerichts folgerichtig und stellte keine
willkürliche Rechtsprechungsänderung dar.
Die Änderung der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs gründet in der Entscheidung des
Bundesverfassungsgerichts zum Delisting (1 BvR 3142/07, 1 BvR 1569/08, BVerfGE 132, 99), wonach
der Widerruf der Börsenzulassung für den regulierten Markt auf Antrag des Emittenten den
Schutzbereich des Eigentumsgrundrechts nicht berührt. Hierdurch wurde der Macrotron-
Rechtsprechung die Grundlage entzogen, da sich diese maßgeblich auf den verfassungsrechtlichen
Schutz des Aktieneigentums stützte. Der Bundesgerichtshof begründet seine Recht-
sprechungsänderung deshalb folgerichtig mit Bezug auf die Entscheidung des Bundes-
verfassungsgerichts (BGH II ZB 26/12, juris Rn. 3). Eine willkürliche, den gebotenen Vertrauensschutz
verletzende Rechtsprechungsänderung liegt somit nicht vor.

cc. Schon auf Grund des fehlenden schutzwürdigen Vertrauens, zudem auch auf Grund der
Willkürfreiheit der Rechtsprechungsänderung ist die Heranziehung der Frosta-Rechtsprechung für
laufende Spruchverfahren bedenkenfrei. Auf eine Interessenabwägung kommt es somit nicht an. Nur
ergänzend sei deshalb angemerkt, dass das Interesse der Antragsteller bei einer Abwägung mit den
Belangen der Gegenpartei und den Anliegen der Allgemeinheit nicht überwiegen würde. Die aus der
Anwendung der Rechtsprechungsänderung für die Antragsteller erwachsenden Folgen führen nicht zu
unbilligen, ihnen nicht zumutbaren Härten.
Folge der rückwirkenden Anwendung der Rechtsprechungsänderung ist, dass die Antragsteller die
Chance verlieren, die angebotene Abfindung gerichtlich überprüfen zu lassen und möglicherweise
gegen eine höhere Abfindung als ursprünglich angeboten aus der Gesellschaft auszuscheiden. Der
Verlust dieser Chance stellt keine unzumutbare Beeinträchtigung der Antragsteller dar, die im
Verhältnis zu dem Grundsatz der materiellen Gerechtigkeit und dem berechtigten Interesse der
Antragsgegnerin, dem geltenden Recht entsprechend behandelt zu werden, überwiegen würde. Im
Gegenteil beeinträchtigt der Wegfall der Chance zur Überprüfung des Angebots die Antragsteller
nicht in geschützten Rechtspositionen, insbesondere nicht in ihrem Eigentumsrecht.
Folge der rückwirkenden Anwendung der Rechtsprechungsregeln ist weiter, dass die Antragsteller, die
das nunmehr als freiwillig zu wertende Angebot auf Abfindung nicht angenommen haben, Aktionäre
der VARTA AG geblieben sind. Auch insoweit sind sie aber nicht gravierend in ihren Rechten verletzt.
Ihnen ist die Rechtsposition verblieben, die sie vor Einleitung des Spruchverfahrens und auch vor dem
Delisting hatten. Wie das Bundesverfassungsgericht entschieden hat, beeinträchtigt der Wegfall der
Zulassung zum regulierten Markt das Eigentumsrecht der Antragsteller nicht (vgl. 1 BvR 3142/07, 1
BvR 1569/08, BVerfGE132, 99). Eine grundrechtlich relevante Rechtsverletzung entsteht somit durch
die rückwirkende Anwendung der Rechtsprechungsänderung nicht. Vielmehr bleibt ihnen ihr
Eigentum in vollem Umfang erhalten, in Form der von ihnen selbst erworbenen Aktien. Keine für die
aufgeworfene Frage entscheidende Beeinträchtigung stellt es dar, dass sie auf Grund der
Rechtsprechungsänderung und der damit verbundenen Unzulässigkeit des Spruchverfahrens nicht
mehr in der Lage sein dürften, das Angebot anzunehmen (hierzu LG Frankfurt 3-05 O 212/13, ZIP
2014, 320), während bei Statthaftigkeit des Spruchverfahrens auch ohne dessen Erfolg nach der
Entscheidung über das Spruchverfahren noch Gelegenheit gewesen wäre, auch gegen Abfindung in
ursprünglich angebotener Höhe aus der Gesellschaft auszuscheiden (zur Rechtskonstruktion
diesbezüglich vgl. OLG Frankfurt 15 U 125/08, juris Rn. 23 ff.). Die Antragsteller hielten die
angebotene Abfindung offensichtlich für zu niedrig, da sie diese ansonsten angenommen hätten. Ein
Interesse ihrerseits an der Annahme dieses Angebots bestand somit grundsätzlich nicht, da sie – wie
die Einleitung des Spruchverfahrens zeigt – der Auffassung waren, dass die angebotene Abfindung
dem Wert ihrer Aktien nicht entspricht. Es beeinträchtigt die Antragsteller deshalb auch nicht in einer
den geltend gemachten Vertrauensschutz rechtfertigenden Weise, wenn sie durch die
Rechtsprechungsänderung nicht mehr in der Lage sind, dieses von ihnen für unangemessen gehaltene
Angebot anzunehmen. Wäre es ihnen entscheidend darauf angekommen, aus der Gesellschaft
auszuscheiden, und hätte dies ihrem Willen auch im Falle der Nichterhöhung durch das
Spruchverfahren entsprochen, hätten sie dies sichern können, indem sie das Angebot nach
Antragstellung im Spruchverfahren annahmen oder jedenfalls für alle Aktien bis auf eine Aktie
annahmen. Hierdurch wären ihnen sowohl die Durchführung des Spruchverfahrens und die Teilhabe
an einer eventuellen erhöhten Abfindung gesichert gewesen als auch das Ausscheiden aus der

Gesellschaft jedenfalls zu dem angebotenen Betrag. Das Unterlassen dieser Sicherung zeigt auf, dass
die Annahme des Angebots zu dem angebotenen Preis für die Antragsteller jedenfalls nicht
entscheidend war.
Auch die Tatsache, dass die sechsmonatige Frist des § 45 Abs. 2 S. 3 der Börsenordnung der
Frankfurter Wertpapierbörse für die Wirksamkeit des Widerrufs der Zulassung auf drei Monate
verkürzt wurde, führt nicht zu einem überwiegenden Vertrauensschutz, der die Heranziehung der
neuen Rechtsprechung für den vorliegenden Fall unzulässig machen würde. Zwar war Voraussetzung
dieser Verkürzung nach § 45 Abs. 3 der Börsenordnung, dass den Aktionären ein Kaufangebot
unterbreitet wird, dessen Höhe im Wege eines gesonderten Verfahrens (z.B. Spruchverfahren)
überprüft werden kann. § 45 Abs. 3 der Börsenordnung der ... Wertpapierbörse greift damit
offensichtlich die bisherige Macrotron-Rechtsprechung auf und hält eine kürzere Frist für die
Wirksamkeit des Widerrufs für ausreichend, wenn die Aktionäre die Möglichkeit haben, die Aktien an
die Emittentin bzw. den Großaktionär zu verkaufen und das Angebot auf Angemessenheit überprüft
werden kann. Diese Voraussetzung ist bei Anwendung der geänderten Rechtsprechung insoweit nicht
mehr gegeben, als das Kaufangebot nicht mehr im Wege des Spruchverfahren überprüft werden
kann. Wäre dies bereits im Zeitpunkt des Widerrufs bekannt gewesen, wäre der Widerruf erst nach
sechs Monaten wirksam geworden; die Antragsteller hätten demnach sechs Monate Zeit gehabt, über
eine freiwillige Deinvestition zu entscheiden. Allerdings kann dabei auch nicht außer Acht gelassen
werden, dass dann schon kein Kaufangebot seitens der Antragsgegnerin unterbreitet worden wäre,
die Antragsgegnerin also von vornherein nur die Möglichkeit gehabt hätten, die Aktien binnen sechs
Monaten – bis zur Wirksamkeit des Widerrufs – zu veräußern oder zu behalten. Durch das im
Nachhinein betrachtet überobligatorische Angebot hatten die Aktionäre dagegen die Möglichkeit, das
Angebot entsprechend der in der Angebotsunterlage angegebenen Frist bis zwei Monate nach
Veröffentlichung der Widerrufsentscheidung anzunehmen (vgl. Angebotsunterlage AG 2) und damit
als Verkaufspreis den nach Umsätzen gewichteten durchschnittlichen Börsenkurs der letzten drei
Monate vor Bekanntgabe der Widerrufsabsicht zu erhalten (vgl. zur Maßgeblichkeit dieses Wertes für
das konkrete Angebot Angebotsunterlage AG 2, Seite 6). Sie hatten aber auch die Möglichkeit, binnen
drei Monaten nach Veröffentlichung der Widerrufsentscheidung – also bis zum Wirksamwerden des
Widerrufs - die Aktien über die Börse zu verkaufen. Indem die Antragsteller keine dieser Optionen
wahrnahmen, zeigten sie, dass der Verkauf der Aktien zum Börsenkurs oder dem durchschnittlichen
gewichteten Börsenkurs der vergangenen drei Monate für sie keine Option darstellte, sie vielmehr den
Wert der Aktien höher schätzten als den erzielbaren Verkaufspreis. Die Beeinträchtigung der
Antragsteller dadurch, dass sie auf Grund der im Nachhinein nicht mehr erfüllten Anforderungen des
§ 45 Abs. 3 der Börsenordnung der Frankfurter Wertpapierbörse nur drei und nicht sechs Monate
Zeit hatten, über die freiwillige Deinvestition durch Verkauf über die Börse nachzudenken, stellt
angesichts dessen keine gravierende Beeinträchtigung dar.
Sind demnach schon keine gewichtigen Interessen der Antragsteller berührt, die eine Rückwirkung für
die Antragsteller als unzumutbar oder auch nur erheblich beeinträchtigend erscheinen lassen, führt
dies zu einem Überwiegen der materiellen Gerechtigkeit und des Interesses der Antragsgegnerin,
nach dem im Zeitpunkt der Entscheidung geltenden Recht behandelt zu werden.
c. Ein vertraglicher Anspruch auf Durchführung eines Spruchverfahrens besteht nicht. Die Frage, ob
ein Spruchverfahren statthaft ist, steht nicht zur Disposition der Parteien, sondern richtet sich nach
den gesetzlichen Vorschriften über die Statthaftigkeit von Spruchverfahren (vgl. Spindler/Stilz/

Drescher, AktG, 2. Aufl., § 1 SpruchG Rn. 30). Die Statthaftigkeit des Spruchverfahrens ergibt sich
deshalb – entgegen der Auffassung einiger Antragsteller – weder daraus, dass die Antragsgegnerin
selbst in ihrem Angebot auf das Spruchverfahren verwiesen hat, noch daraus, dass die X AG nach dem
Vortrag einiger Antragsteller bei der Wertpapierbörse ... die Verkürzung der Frist für die Wirksamkeit
des Widerrufs nach § 46 Abs. 3 der Börsenordnung für die ... Wertpapierbörse beantragt hat im
Hinblick auf die Überprüfbarkeit des Angebots in einem Spruchverfahren. Da die Statthaftigkeit des
Spruchverfahrens von Amts wegen zu prüfen ist, kann der Antragsgegnerin entgegen der Auffassung
einiger Antragsteller auch nicht der Vorwurf des „venire contra factum proprium“ gemacht werden.
3. Eine mündliche Verhandlung ist nicht geboten. (…)
4. Die Anträge der Antragsteller auf Durchführung eines Spruchverfahrens sind mithin unzulässig. Die
Beschwerde der Antragsgegnerin hat Erfolg. Die Anträge sind als unzulässig zu verwerfen (vgl. BGH
NJW 2008, 373, juris Rn. 17; Zöller/Greger, ZPO, 30. Aufl., § 280 Rn. 8).
Kostenregelung
5. Die Antragsgegnerin hat die Gerichtskosten des Spruchverfahrens in beiden Instanzen zu tragen (§
15 Abs. 2 Satz 1 SpruchG a.F. für das erstinstanzliche Verfahren und § 23 Nr. 14 GNotKG für das
Beschwerdeverfahren; zur Übergangsvorschrift vgl. § 134 GNotKG). Eine Billigkeitsentscheidung
gemäß § 15 Abs. 2 Satz 2 SpruchG a.F. bzw. § 15 Abs. 1 SpruchG n.F. zulasten der Antragsteller
kommt nicht in Betracht. Hiernach können zwar die Gerichtskosten einem Antragsteller
ausnahmsweise auferlegt werden, wenn sein Antrag bei einer Beurteilung ex ante offensichtlich von
vornherein ohne Erfolgsaussichten war (vgl. BGH NZG 2012, 191, juris Rn. 23). Diese Voraussetzungen
liegen aber nicht vor. Im Zeitpunkt der Antragstellung konnten die Antragsteller noch von der
Zulässigkeit eines Spruchverfahrens ausgehen, so dass es nicht der Billigkeit entspräche, den
Antragstellern die Kosten aufzuerlegen (so auch BGH, II ZB 26/12 – Frosta, juris Rn. 17).
Nach § 15 Abs. 4 SpruchG a.F. bzw. § 15 Abs. 2 SpruchG n.F. tragen die Antragsteller ihre
außergerichtlichen Kosten grundsätzlich selbst, sofern nicht die Kostentragungspflicht des
Antragsgegners der Billigkeit entspricht (vgl. Spindler/Stilz/Drescher, AktG, 2. Aufl., § 15 SpruchG Rn.
20). Der Senat hält es nicht für angezeigt, der Antragsgegnerin die außergerichtlichen Kosten der
Antragsteller aufzuerlegen. Die Antragsgegnerin hat in dem Verfahren Erfolg. Allein die Tatsache,
dass dies auf einer Änderung der Rechtsprechung beruht, führt nicht dazu, dass sie die Kosten zu
tragen hätte. Ob und inwieweit das Verfahren ohne die Rechtsprechungsänderung erfolgreich
gewesen wäre, ist nicht absehbar. Angesichts dessen verbleibt es bei der grundsätzlichen
Kostentragungspflicht der Antragssteller für ihre eigenen Kosten (so auch die Kostenentscheidung in
BGH, II ZB 26/12 – Frosta).
Die entstandenen außergerichtlichen Kosten der Antragsgegnerin können den Antragstellern nicht
auferlegt werden, da eine Erstattung der Kosten des Antragsgegners in § 15 SpruchG nicht
vorgesehen ist und § 15 SpruchG die Kostenerstattung für die außergerichtlichen Kosten abschließend
regelt (vgl. BGH, NZG 2012, 191, juris Rn. 11 ff.).“

Laufende Spruchverfahren
Beweisbeschluss im Spruchverfahren Mannheimer Aktiengesellschaft Holding
In dem Spruchverfahren zu dem auf der außerordentliche Hauptversammlung der Mannheimer
Aktiengesellschaft Holding am 18. Dezember 2012 beschlossenen verschmelzungsrechtlichen
Squeeze-Out hat das LG Mannheim einen Beweisbeschluss gefasst (Beschluss vom 27. März 2015).
Der mit ergänzendem Beschluss vom 1. April 2015 bestellte Sachverständige, Herr WP Ulrich Frizlen,
c/o Bansbach GmbH, soll demnach zu mehreren Kritikpunkten an der Unternehmensbewertung
Stellung nehmen, u.a. zur Ermittlung des Börsenkurses (Ziff. 2) und zur Unternehmensbewertung
nach der Ertragswertmethode (Ziff. 3). Ausdrücklich verweist das Gericht darauf, dass die
Empfehlung des FAUB vom September 2012, die Marktrisikoprämie auf 5,5 % anzuheben. nicht
überzeugt. Da die bedeutenden Notenbanken große Geldmengen bereit stellten, könne man nicht
die These aufstellen, der Geldanleger könne erhöhte Risikoprämien fordern (S. 10).
LG Mannheim, Az. 24 AktE 2/13
SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V. u.a. ./. deutsche internet versicherung
aktiengesellschaft
72 Antragsteller
gemeinsamer Vertreter: RA Fleck, c/o Rechtsanwälte Müller, Kornblum und Teichmann,
68165 Mannheim
Verfahrensbevollmächtigte der Antragsgegnerin: Rechtsanwälte Hengeler Mueller
_______________
Spruchverfahren zum Squeeze-out bei der P&I Personal & Informatik
Aktiengesellschaft
Die Spruchanträge zum Ausschluss der Minderheitsaktionäre bei der P&I Personal & Informatik AG
hat das Landgericht Frankfurt am Main mit Beschluss vom 19. März 2015 verbunden. Gleichzeitig
wurde Herr Rechtsanwalt Dr. Peter Dreier (wie bereits in dem BuG-Spruchverfahren) zum
gemeinsamen Vertreter bestellt.
In dem früheren Spruchverfahren zu dem 2011 abgeschlossenen Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag (BuG) hatte das LG Frankfurt am Main kürzlich den angemessenen
Ausgleich gem. § 304 AktG auf netto EUR 1,68 zzgl. Körperschaftssteuerbelastung und
Solidaritätszuschlag und somit brutto EUR 1,93 festgesetzt, aber hinsichtlich der Abfindung (EUR
25,01 je P&I-Aktie) wegen "Geringfügigkeit" keine Anhebung für erforderlich gehalten. Diese
Entscheidung wird vom OLG Frankfurt am Main überprüft werden, da mehrere Antragsteller
Beschwerden eingereicht haben.

Bei der P&I Personal & Informatik AG war dann im Herbst 2014 auf Verlangen der Argon GmbH der
nunmehr verfahrensgegenständliche Squeeze-out durchgeführt worden (mit einem im Vergleich zum
BuG-Spruchverfahren deutlich höheren Barabfindungsangebot in Höhe von EUR 70,66 je P&I-Aktie),
siehe http://spruchverfahren.blogspot.de/2014/10/squeeze-out-bei-der-p-personal.html.
LG Frankfurt am Main, Az. 3-05 O 127/14
LG Frankfurt am Main, Beschluss vom 24. Februar 2015, Az. 3-05 O 64/11 (Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag)
Eckert ./. Argon GmbH
82 Antragsteller
gemeinsamer Vertreter: RA Dr. Peter Dreier, 40213 Düsseldorf
Verfahrensbevollmächtigte der Antragsgegnerin, Argon GmbH:
Rechtsanwälte Morrison & Foerster
_______________
Spruchverfahren Bosch Solar Energy AG (vormals: ersol Solar Energy AG): LG
Erfurt ordnet Vorlage der Planungsunterlagen an
In dem Spruchverfahren zu dem auf der Hauptversammlung der Bosch Solar Energy AG (vormals:
ersol Solar Energy AG) am 23. Juli 2009 beschlossenen Übertragung der Aktien der übrigen
Aktionäre auf die Robert Bosch GmbH hat das Landgericht Erfurt mit Verfügung vom 18. März 2015
die zeitnahe Vorlage umfangreicher Planungsunterlagen durch die Antragsgegnerin angeordnet. Die
Unterlagen seien wegen des Anspruchs auf rechtliches Gehör den Beteiligten bekannt zu machen.
Die von der Kanzlei Hengeler Mueller vertretene Antragsgegnerin hatte dagegen argumentiert, dass
es sich um eine nicht entscheidungserhebliche "Altplanung" handele, und eine Abänderung der
bereits mit Beschluss vom 3. April 2014 angeordneten Vorlage angeregt.
Vorzulegen sind von der Antragsgegnerin entsprechend dem Beschluss vom 3. April 2014 die
ursprüngliche 5-Jahresplanung der Gesellschaft (2008 - 2012) sowie der im Herbst 2008 erstellten 5-
Jahresplan und dessen Fortentwicklung bis zum Jahr 2018 (vor der Aktualisierung im Mai 2009).
LG Erfurt, Az. 1 HK O 183/09
Alexandra Arendts u.a. ./. Robert Bosch GmbH
93 Antragsteller
gemeinsamer Vertreter: RA Dr. Wolfgang Hahn, 90421 Nürnberg
Verfahrensbevollmächtigte der Antragsgegnerin, Robert Bosch GmbH:
Rechtsanwälte Hengeler Mueller, 40019 Düsseldorf

Spruchverfahren zum Beherrschungsvertrag mit der Design Hotels AG
Das Landgericht Berlin hat die Spruchanträge zum Beherrschungsvertrag der Starwood Hotels &
Resorts Worldwide, Inc. mit der Design Hotels AG als beherrschter Gesellschaft unter dem
Aktenzeichen 102 O 46/14.SpruchG verbunden. Mit Beschluss vom 27. Januar 2015 wurde
Rechtsanwalt Dr. Christoph Regierer zum gemeinsamen Vertreter bestellt. Der Antragsgegner wurde
aufgegeben, bis zum 30. April 2015 zu den Spruchanträgen Stellung zu nehmen.
Anstehende Spruchverfahren & Mitteilungen
HOMAG-Aktionäre stimmen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
mit Dürr zu
von Rechtsanwalt Martin Arendts, M.B.L.-HSG
Auf der außerordentlichen Hauptversammlung am 5. März 2015 haben die Aktionäre der HOMAG
Group AG dem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag zwischen dem Holzbearbeitungs-
maschinenhersteller und der Dürr Technologies GmbH, eine 100 %-ige Tochtergesellschaft der Dürr
AG, zugestimmt. An der Hauptversammlung hatten ca. 170 Anteilseigner teilgenommen. Damit
wurde eine Präsenz von ca. 85 % des Grundkapitals erreicht.
Mit dem Unternehmensvertrag unterstellt die HOMAG Group AG die Leitung ihrer Gesellschaft der
Dürr Technologies GmbH. Diese hat aufgrund dieser Strukturmaßnahme das Recht, dem Vorstand
der HOMAG hinsichtlich der Leitung der Gesellschaft Weisungen zu erteilen. Der Vorstand der
HOMAG ist verpflichtet, den Weisungen der Dürr Technologies GmbH Folge zu leisten. Die HOMAG
verpflichtet sich darüber hinaus, ihren gesamten nach Maßgabe der handelsrechtlichen Vorschriften
ermittelten Gewinn an die Dürr Technologies GmbH abzuführen.
Der Unternehmensvertrag ist zwischenzeitlich mit seiner Eintragung in das Handelsregister der
HOMAG Group AG (HRB 440649) beim Amtsgericht Stuttgart am 17. März 2015 wirksam geworden.
Die Bekanntmachung erfolgte am gleichen Tag (Beginn der dreimonatigen Frist für die Stellung von
Spruchanträgen).
HOMAG ist ein weltweit führender Hersteller von Maschinen und Anlagen für die holzverarbeitende
Industrie. Die Gesellschaft ist weltweit aktiv und hat nach eigenen Angaben einen geschätzten
Weltmarktanteil von 28%.
Im Juli 2014 war der Einstieg des ebenfalls weltweit aktiven Maschinen- und Anlagenbaukonzern
Dürr bei HOMAG verkündet worden, siehe http://spruchverfahren.blogspot.de/2014/07/die-durr-ag-
sichert-sich-758-der.html. Demnach hatte Dürr mit verschiedenen Großaktionären Vereinbarungen

zum Erwerb von insgesamt 53,7% der HOMAG-Aktien getroffen (mit mehr als 75% der Stimmrechte
durch Beitritt zu einem Poolvertrag). Diesbezüglich wurde auf Kaufverträge mit der Deutschen
Beteiligungs AG (39,5 % der Aktien), dem Aktienpool Schuler/Klessmann (3 %) und zwei weiteren
Aktionären (rund 11%) verwiesen. Als Kaufpreis für die 53,7 % der HOMAG-Aktien wurde ein Betrag
von EUR 219 Mio. genannt. Nach der Meldung war mit der Familie Schuler und der Klessmann-
Stiftung, die zuvor im Rahmen eines Aktienpools 25,1 % an HOMAG gehalten hatten, ein Beitritt von
Dürr zum Pool vereinbart worden.
Im Anschluss an diese Kaufverträge hatte Dürr ein öffentliches Übernahmeangebot in Höhe von EUR
26,35 je HOMAG-Aktie gemacht, das allerdings - trotz einer Verlängerung der Annahmefrist, siehe
http://spruchverfahren.blogspot.de/2014/09/verlangerung-des-ubernahmeangebots-fur.html - auf
wenig Resonanz stieß.
Die Dürr Technologies GmbH hält seit Mitte Oktober 2014 etwa 55,9 % der HOMAG-Aktien. Mitte
November waren daraufhin Verhandlungen über einen Beherrschungsvertrag aufgenommen
worden, der später noch um einen Gewinnabführungsvertrag ergänzt wurde. Mit dem Abschluss des
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags wurde den restlichen Aktionäre im Gegenzug eine
Barabfindung in Höhe von zunächst EUR 29,47 je Homag-Aktie sowie einen Ausgleich
("Garantiedividende") in Höhe von brutto EUR 1,27 je Aktie angeboten. Kurz vor der
Hauptversammlung war der Ausgleich wegen des anzusetzenden niedrigeren Basiszinssatzes auf
brutto EUR 1,18 (netto, nach Abzug von Körperschaftsteuer und Solidaritätszuschlag: EUR 1,01) je
HOMAG-Aktie (und damit etwas niedriger) festgesetzt und die Abfindung auf EUR 31,56 je HOMAG-
Aktie erhöht worden, vgl. http://spruchverfahren.blogspot.de/2015/03/homag-group-ag-hohe-von-
ausgleich-und.html.
Die Höhe von Abfindung und Ausgleich wird in einem Spruchverfahren überprüft werden.
_______________
Verschmelzungsrechtlicher Squeeze-out bei der EHLEBRACHT AG
Unternehmensmitteilung nach Entry Standard-Bedingungen (Quasi Ad hoc)
EHLEBRACHT AG: Mitteilung über die Absicht einer Konzernverschmelzung der EHLEBRACHT AG
auf die E & Funktionstechnik Holding AG und eines Ausschlusses der Minderheitsaktionäre der
EHLEBRACHT AG im Zusammenhang mit der Verschmelzung (umwandlungsrechtlicher Squeeze-
Out)
Enger, 27. Februar 2015 - Die E & Funktionstechnik Holding AG, Köln hat der EHLEBRACHT AG, Enger
mitgeteilt, in Verhandlungen über den Abschluss eines Verschmelzungsvertrags zwischen der
EHLEBRACHT AG als übertragende Gesellschaft und der E & Funktionstechnik Holding AG als
übernehmende Gesellschaft eintreten zu wollen, und den Entwurf eines Verschmelzungsvertrags
übersandt.

Die E & Funktionstechnik Holding AG ist derzeit unmittelbar mit ca. 90,0832 Prozent an der
EHLEBRACHT AG beteiligt. Der Entwurf des Verschmelzungsvertrags enthält den Hinweis, dass die
übrigen Aktionäre (Minderheitsaktionäre) der EHLEBRACHT AG im Zusammenhang mit der
Verschmelzung nach § 62 Abs. 5 Satz 1 UmwG i.V.m. §§ 327a ff. AktG gegen Gewährung einer
angemessenen Barabfindung ausgeschlossen werden sollen.
Der Vorstand der EHLEBRACHT AG beabsichtigt mit dem Vorstand der E & Funktionstechnik Holding
AG über den Abschluss des von der E & Funktionstechnik Holding AG übersandten Entwurfs eines
Verschmelzungsvertrags zu verhandeln.
Abgeschlossene Spruchverfahren
 Abschluss des Spruchverfahrens zu dem mit der VOGT electronic AG (jetzt: SUMIDA AG)
abgeschlossenen Beherrschungsvertrag
http://spruchverfahren.blogspot.de/2015/03/bekanntmachung-der-sumida-ag-und-der.html
Delisting-Fälle
MME MOVIEMENT AG: Delisting mit Ablauf des 27. August 2015 wirksam
Ad-hoc-Mitteilung nach § 15 WpHG
Berlin, den 27. Februar 2015 - Die Frankfurter Wertpapierbörse hat dem Antrag der MME
MOVIEMENT AG mit Sitz in Berlin, ISIN DE0005761159, (MME) auf Widerruf der Zulassung der MME-
Aktien zum Handel im regulierten Markt (General Standard) der Frankfurter Wertpapierbörse
stattgegeben und die Entscheidung heute auf der Internetseite der Frankfurter Wertpapierbörse
veröffentlicht. Der Widerruf wird mit Ablauf des 27. August 2015 wirksam werden. Ab diesem
Zeitpunkt werden die Aktien der MME daher nicht mehr in einem regulierten Markt gehandelt
werden.

Neuerscheinungen: Literatur zu Spruchverfahren
Unternehmensbewertung in Spruchverfahren beim „Squeeze out"
Behzad Karami, Unternehmensbewertung in Spruchverfahren beim „Squeeze out" - Der Zeitaspekt
in Gesetz, Rechtsprechung und Gutachterpraxis aus funktionaler Sicht, 2014,
Reihe: Finanzwirtschaft, Unternehmensbewertung & Revisionswesen
http://www.springer.com/gp/book/9783658048143
Verlagstext: Nach einem „Squeeze out“ haben Minderheitsaktionäre einen Rechtsanspruch auf eine
Barabfindung, deren Angemessenheit gewöhnlich in einem Spruchverfahren überprüft wird. Solche
Überprüfungen sind komplex und langwierig, weil regelmäßig Unternehmensbewertungsgutachten
erforderlich sind. Obwohl die mehrjährigen Spruch-verfahren ein reales Problem darstellen, wird der
Zeitaspekt im Schrifttum selten berücksichtigt. Vor diesem Hintergrund untersucht Behzad Karami
den Zeitaspekt aus Sicht der funktionalen Unternehmensbewertungslehre. Der Autor verdeutlicht die
Gründe für die Beachtung des Zeitaspekts in der Gutachter- und in der Spruchpraxis und generiert
zweckadäquate Lösungsvorschläge.
_______________
Normzweckkonforme Unternehmensbewertung und Abfindungsbemessung
beim aktienrechtlichen Squeeze Out
Frederik Ruthardt, Normzweckkonforme Unternehmensbewertung und Abfindungsbemessung
beim aktienrechtlichen Squeeze Out - Ein Vergleich der Preise von privaten und an der Börse
notierten Unternehmen anhand von Multiplikatoren , 1. Auflage 2014,
Reihe: Finanz- und Rechnungswesen, Bd. 14
http://www.nomos-shop.de/Ruthardt-Normzweckkonforme-Unternehmensbewertung-
Abfindungsbemessung-aktienrechtlichen-Squeeze-Out/productview.aspx?product=23022
Verlagstext: Minderheitsaktionäre können gegen Gewähr einer „angemessenen“ Barabfindung aus
einer Aktiengesellschaft ausgeschlossen werden (Squeeze Out). Wie muss die Barabfindung ermittelt
werden, um das rechtliche Prädikat der „Angemessenheit“ zu erfüllen? Diese Fragestellung wird
durch die Entwicklung einer normzweckkonformen, mit der betriebswirtschaftlichen Theorie der
Unternehmensbewertung zu vereinbarende und praktisch umsetzbare Vorgehensweise zur
Ermittlung der angemessenen Barabfindung beantwortet. Das „interdisziplinäre Spannungsfeld“ aus
rechtlichen Vorgaben, betriebswirtschaftlicher Theorie der Unternehmensbewertung und
Bewertungspraxis wird aufgelöst.

"Spruchverfahren nach Squeeze-out" - Neues Buch zeigt: Abfindung für
Aktionäre in den meisten Fällen zu gering
Martin Weimann, Spruchverfahren nach Squeeze-out, 2015
http://www.degruyter.com/view/product/447889?format=EPUB
Pressemitteilung
Rechtsanwalt und Aktionärsschützer Dr. Martin Weimann stellt zusammen mit der Verbraucher-
zentrale für Kapitalanleger e.V. (VzfK) das bislang umfassendste Nachschlagewerk zum Thema
aktienrechtliche Spruchverfahren vor.
- Detaillierte Analyse von mehr als 400 Spruchverfahren in Deutschland unter Angabe von bis zu
125 Daten je Verfahren
- Systematische und übersichtliche Darstellung
- Aufstellung aller von Wirtschaftsprüfern und Gerichten verwendeten Zinssätze
- Erfassung der Daten nach Branchen
- Zahlreiche Praxistipps von Profis für Profis
- Ideales Nachschlagewerk für Rechtsanwälte, Richter, Wirtschaftsprüfer, Rechtsabteilungen,
Investoren und Forschende (Jura/BWL/VWL)
Berlin, 17. Februar 2015. Nach dem Ausschluss von Minderheitsaktionären einer börsennotierten
Gesellschaft im Wege eines Squeeze-outs kommt es in rund neun von zehn Fällen zum so genannten
Spruchverfahren. In dem Verfahren wird gerichtlich festgestellt, ob die den Minderheitsaktionären
offerierte und gesetzlich vorgeschriebene Barabfindung für den Verlust ihrer Aktien angemessen ist.
In der Mehrzahl der Fälle, so zeigt es die Auswertung einer inzwischen deutlich dreistelligen Zahl von
Verfahren, ist sie es nicht.
Dies ist nur eine Erkenntnis, die Dr. Martin Weimann, Rechtsanwalt und Vorstand des VzfK, in seinem
neuen Buch "Spruchverfahren nach Squeeze-out" präsentiert. Mehr als 400 Spruchverfahren
zwischen 2002 und 2013 hat der Autor detailliert untersucht. Das Buch schafft endlich die
Transparenz, die sich Richter, Rechtsanwälte, Wirtschaftsprüfer, Investoren und Forscher seit langem
wünschen. Bewerten heißt Vergleichen: Ohne empirische Daten, wie zum Beispiel zu Zinssätzen, die
den Vergleich mit ähnlich gelagerten Fällen erlauben, ist eine angemessene Bewertung oft nur
schwer möglich.
Gesamtnachzahlung zwischen 2002 und 2013: rund 600 Millionen Euro
Die Auswertung der von Weimann analysierten Daten fördert Erstaunliches zutage: So wurden etwa
bis zum 31. Dezember 2013 nicht nur in fast 70 Prozent aller erstinstanzlich beendeten Verfahren die
Barabfindungen für die Minderheitsaktionäre nachträglich angehoben. Auch dort, wo es nach dem
wirksamen Squeeze-out-Beschluss zunächst zu einer konsensualen Erhöhung des Abfindungs-
angebots gekommen war, wurde die Abfindung im anschließenden Spruchverfahren in mehr als 40
Prozent der Fälle durch das zuständige Gericht nochmals angehoben. Die Summe, die Aktionären im
Nachgang eines Squeeze-outs in den Jahren 2002 bis 2013 über die bereits gezahlte Abfindung
hinaus zugeflossen ist, beläuft sich auf rund 600 Millionen Euro.

Eindeutig ist die Analyse auch in Bezug auf die Ergebnisse der gesetzlich vorgeschriebenen
sachverständigen Prüfer, die im Zuge des Squeeze-outs die Angemessenheit der vom Hauptaktionär
festgelegten Barabfindung zu beurteilen haben. Die Prüfer kamen, in diametralem Gegensatz zur
späteren Einschätzung der Gerichte, in weniger als einem Prozent der Fälle zu dem Ergebnis, dass die
Abfindung nicht angemessen ist.
Auf 460 Seiten widmet sich "Spruchverfahren nach Squeeze-out" diesem und weiteren Themen und
stellt damit ein unverzichtbares Werkzeug für alle dar, die sich beruflich mit den Themen Squeeze-
out und Spruchverfahren beschäftigen.
Das Buch "Spruchverfahren nach Squeeze-out" ist ab sofort für EUR 119,95 im Buchhandel oder
direkt beim Verlag De Gruyter (orders@degruyter.com) wahlweise gebunden (ISBN 978-3-11-
040250-6), als PDF-eBook (ISBN 978-3-11-040256-8) oder als eBook im EPUB Format (ISBN 978-3-11-
040262-9) erhältlich.
Aufsatzübersicht
Wie frostig ist die FRoSTA-Entscheidung des BGH? - Kurseffekte von Delisting-
Ankündigungen
In dem "Working Paper" unter dem Titel
"Wie frostig ist die „FRoSTA“-Entscheidung des BGH in der Rechtsrealität? -
Kurseffekte bei Delisting-Ankündigungen im Lichte der aktuellen Medienberichterstattung –
(Teil)Ergebnisse einer empirisch-ökonomischen Untersuchung"
wollen Karami/Cserna/Schuster Kursauswirkungen von Delistingankündigungen nach Revidierung der
Macrotron-Rechtsfortbildung wissenschaftlich fundiert untersuchen. In Gang der Untersuchung
weisen die Autoren auf Mängel der DAI- und Solventis-Studien hin (erstere - von den Autoren als
"ökonomisch fragwürdig" beurteilt - war Basis der Rechtsprechungsänderung der BGH, zu letzterer
siehe SpruchZ 2015, 100 bzw. http://spruchverfahren.blogspot.de/2015/03/delisting-nach-frosta-
investoren-borsen.html).
Das Paper ist abrufbar unter: http://bewertung-im-recht.de/working-papers/wie-frostig-ist-die-
frosta-entscheidung-des-bgh-der-rechtsrealitaet-kurseffekte-bei
Summary: Der Beitrag von Karami/Cserna/Schuster untersucht vor dem Hintergrund der stark
umstrittenen „FRoSTA“-Entscheidung des Bundesgerichtshofs (BGH) vom 8. Oktober 2013 (II ZB

26/12) die Aktienkursreaktion bei Delisting-Ankün-
digungen am deutschen Kapitalmarkt auf der
Grundlage einer Ereignisstudie. Schließlich ist seit
„FRoSTA“ nachweislich ein Trend zu beobachten,
dass sich immer mehr börsennotierte Gesellschaften
i. S. des § 3 Abs. 2 AktG vom regulierten Markt
zurückziehen. Unter dieser allgemein als „Delisting“
bekannten Maßnahme wird im Regelfall sowohl der
vollständige Rückzug von allen Handelsplätzen im
In- und Ausland („Total-Delisting“) als auch der
Wechsel in den privatrechtlich organisierten
Freiverkehr („Downlisting“) verstanden. Die Ereignis-
studie verdeutlicht, dass der Kapitalmarkt ins-
besondere auf eine Rückzugsabsicht aus dem
qualifizierten Freiverkehr mit einer statistisch
signifikanten negativen Kursreaktion reagiert.
Weiterhin bleibt festzuhalten, dass – anders als im
Schrifttum gewöhnlich vermutet wird – der
Kapitalmarkt auf ein „echtes“ Delisting aus dem
regulierten Markt nicht mit signifikant fallenden
Aktienkursen reagiert. Einen signifikanten Einfluss
auf die Höhe der ermittelten kumulierten
durchschnittlichen abnormalen Renditen scheint vor
allem auch der Streubesitz auszuüben.
Zeitschrift und Dokumente auf
http://de.slideshare.net/SpruchZ
Impressum
______________________
Zeitschrift
Spruchverfahren aktuell
(SpruchZ)
4. Jahrgang
ISSN 2195-7274
Herausgeber:
Interessengemeinschaft
Spruchverfahren (IG Spruch),
c/o Rechtsanwaltskanzlei
ARENDTS ANWÄLTE,
Perlacher Str. 68,
D - 82031 Grünwald
(bei München)
Bestellungen bitte an die E-Mail-
Adresse: Verteiler@SpruchZ.de
Redaktion/Mitarbeiter:
Redaktion@SpruchZ.de
RA Martin Arendts, M.B.L.-HSG
(presserechtlich
verantwortlich), RA Dr. Peter
Dreier, RA/StB Dr. Theo
Schubert, M.C.L. Univ. Mich., RA
Clemens Schmautzer
c/o ARENDTS ANWÄLTE,
Perlacher Str. 68,
D - 82031 Grünwald
© 2015 für eigene Beiträge bei den
Autoren.

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