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B note macro_economie_plafonnement_pib_non_agricole
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B note macro_economie_plafonnement_pib_non_agricole

  1. 1. Y A-T-Il eu plAfOnneMenT de nOTre CrOIssAnCe nOn AGrICOle ?
  2. 2. Une réponse pourrait résider dans le financement bancaire…
  3. 3. Y A-T-IL EU PLAFONNEMENTDE NOTRE CROISSANCE NON AGRICOLE ? Durant la dernière décennie, les vannes du financement bancaire ont été ouvertes à leur débit maximum… 3 Cela dit, la croissance du PIB n’a pas suivi la même courbe de progression que celle qu’ont connue les crédits à l’économie… Cela s’explique peut-être par le fait que le financement bancaire ait été davantage canalisé vers le financement immobilier (promotion et acquisition) que vers l’investissement industriel… …alors que l’investissement immobilier revêt une dimension sociale très importante qui n’est pas quantifiable en points de PIB…EconomisteRabie Baddou+212 522 43 68 01r.baddou@attijariwafa.com
  4. 4. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Préambule................................................................................................. 7 Durant la dernière décennie, les flux du financement bancaire ont été ouverts à leur débit maximum................................................................ 9 La distribution des crédits s’est effectuée largement en faveur des crédits immobiliers ................................................................................................................ 10 …en grande partie, grâce à la politique du logement social ................................ 10 Le financement bancaire s’est davantage dirigé vers le financement immobilier - Promotion et acquisition - que vers l’investissement industriel… ....................... 11 …alors que cet investissement immobilier revêt une dimension sociale très importante qui n’est pas quantifiable en points de PIB. ........................................ 12 5 En 2009, la croissance des crédits a largement décéléré, demeurant tout de même à un niveau très convenable..................... 13 Une accélération de la croissance des crédits à l’équipement en 2009… ............. 13 …ce qui traduit le maintien de confiance dans une croissance économique soutenue à long terme. ............................................................................................ 13 Malgré tout, en absolu comme en relatif, une croissance des crédits à un rythme de 10% demeure un niveau très appréciable. ................................... 14 C’est au niveau des ressources que les inquiétudes ressurgissent. ....................... 15 Dans les années à venir, la croissance des crédits devrait connaître une nouvelle phase d’accélération… Le PIB non agricole y sera sans doute un peu plus corrélé. ................ 16 En 2010, la croissance des crédits continue sa décélération, sa croissance ne devrait pas être inférieure à 8%................................................... 17 Dès 2011, une nouvelle phase d’accélération devrait lui succéder ........................ 19 Elle sera bien plus douce que celle que nous avons connue en 2006… et ce n’est pas plus mal. ............................................................................................ 19
  5. 5. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Préambule L e lien qui existe entre le rythme de la été 6,5% en 2007, et il faut revenir 17 années croissance économique et celui de la plus tôt, c’est-à-dire en 1990 pour retrouver un croissance des crédits est très étroit. Le niveau similaire (6,4%). deuxième explique souvent le premier. Cela dit, Selon nous, la réponse à cette impression de la corrélation entre les deux composantes n’est plafonnement ne pouvait se retrouver que dans pas toujours parfaite. Pour le cas de l’économie l’analyse des catégories de crédits qui furent marocaine, la constatation de cette dispropor- accordés durant cette période au financement tionalité a attiré notre attention en comparant, de notre économie. sur les dix dernières années, d’une part l’évo- lution des crédits à l’économie et d’autre part Il fallait donc trouver une réponse ; d’autant plus celle du PIB non agricole (1). que cette impression de plafonnement laissait la place à une autre impression, celle que nos Ainsi, sur la période allant de 2001 à 2005, la crédits contribuent de manières très peu effica- croissance moyenne des crédits à l’économie ces à notre croissance globale. N’est-il pas vrai a été de 6% pour une croissance non agricole qu’un pays comme la Chine, érigé en modèle moyenne de 4%. Sur les trois années qui sui- en matière de croissance économique, connaît virent (2006-2008), la croissance moyenne des depuis 10 ans une croissance à deux chiffres, 7 crédits s’est multipliée par quatre pour atteindre alors que la croissance moyenne de ses crédits plus de 24%. Au même moment, celle du PIB n’est qu’à « seulement » 16%. non agricole n’a progressé que de 1,4 points, soit une moyenne de 5,4%. Or cette hypothèse de manque d’efficacité ne pouvait pas être crédible si l’on tient compte du Cela donnait l’impression que notre croissance degré de maturité que notre système bancaire non agricole était en train de trouver ses limi- a aujourd’hui atteint. Un niveau de maturité tes et qu’elle trouvait tout le mal du monde qui est considéré parmi les plus élevés de l’en- à atteindre la barre des 7%. Le plafond ayant semble de la région MENA. Le FMI, dans son Comparaison entre les taux de croissance dernier rapport sur les consultations au titre de du PIB non agricole vs encours des crédits l’article IV a d’ailleurs été très élogieux à l’égard de notre système bancaire et en particulier à 30% Croissance Non Agricole Croissance des crédits 7% l’égard de la Banque Centrale. 25% 6% C’est d’ailleurs grâce à cette maturité que le rythme de progression des crédits a pu attein- 5% 20% dre des niveaux qui n’ont jusque-là jamais été 4% atteints. L’implication des banques dans le pro- 15% 3% cessus de croissance économique est devenue 10% bien plus effective. Désormais, les banques 2% jouent un rôle fondamental dans la transmis- 5% 1% sion et la réalisation des objectifs de la politique économique de manière générale et de la poli- 0% 0% 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 tique monétaire en particulier. (1) Le fait que nous ayons restreint cette étude uniquement au PIB non agricole, et non au PIB global tient au fait que la valeur ajoutée agricole, qui représente encore près de 15% de la valeur ajoutée globale, reste très dépendante du facteur climatique, ce qui rend son évolution très volatile. De plus, le secteur agricole se caractérise par son faible accès au crédit ce qui limite forcément la corrélation entre ces deux composantes (PIB agricole et crédits à l’économie).
  6. 6. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Durant la dernière décennie, les flux de financement bancaire ont été ouverts à leur débit maximum. Les crédits immobiliers en ont le plus pro- fité. Les crédits à l’équipement beaucoup moins. Cela a certainement induit une reconfiguration sectorielle du PIB non agricole, et explique probable- ment l’impression de plafonnement de son rythme de progression. La réforme des statuts de Bank Al Maghrib qui • une inflation maîtrisée, et est intervenu en février 2006 a agi comme un • un contexte macroéconomique très promet- catalyseur au processus qui a permis au système teur. bancaire de consolider son rôle central dans la Ainsi, sur la période allant de 2005 à 2009, transmission de la politique économique. Cette la croissance annuelle moyenne des crédits à réforme avait surtout permis à la Banque Cen- l’économie a été de 18,2% contre 7,9% pour trale de consolider son indépendance, d’éten- celle du PIB nominal. Le rapport Crédits sur dre ses prérogatives et d’inscrire la maîtrise de PIB a sensiblement augmenté passant de 53% l’inflation comme principal objectif de la politi- à 77%. que monétaire. Le poids de l’ensemble des activités financiè- 9 A cette époque, toutes les conditions nécessai- res dans le PIB s’est sensiblement amélioré. Il a res à l’ouverture des vannes du crédit étaient gagné 0,9 point entre 1998 et 2008 passant de présentes : 4,8% à 5,7%. Seuls deux secteurs ont vu leurs • un système bancaire sur-liquide alimenté par parts relatives dans le PIB s’améliorer davantage. une balance des paiements excédentaire, Il s’agit du secteur des télécommunications et • des taux d’intérêt orientés à la baisse, de celui des BTP qui ont gagné respectivement • des créances en souffrance qui se réduisent, 1,3 et 1,8 points. Variation des parts sectorielles dans le PIB de 1998 à 2008 3% 2% 1,8% 1,3% 1% 0,9% Industrie 0,4% Electricité (hors raffinage et eau Transports Commerce de pétrole) 0% BTP Postes et Activités Hôtels et télécommunications financières restaurants -0,4% -1% -0,9% -2% -1,8% -3% -2,7% Source : Ministère des finances
  7. 7. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? La distribution des crédits a été L’explication est simple : Il y a dix ans, Le Maroc largement favorable aux crédits souffrait d’un déficit de plus de 1 million de immobiliers… logements, et ce déficit n’arrêtait pas de s’élar- gir chaque année de plus en plus. Une action Le financement bancaire a donc été disponible gouvernementale devait être lancée pour remé- au moment où l’économie en avait besoin. Cela dier à cela. Ce fut la politique du logement dit, l’ensemble de ces crédits qui sont venus ali- social à 200 000 dirhams l’unité. menter la croissance n’ont pas été distribués de manière homogène entre les différentes catégo- Le secteur était donc très demandeur, et l’Etat ries1 Il s’en est suivi une modification de la confi- a mis à sa disposition plusieurs mesures fisca- guration des parts respectives2. Entre les trois les encourageantes. Les banques lui ont donc grandes catégories de crédits, ce sont les crédits ouvert l’accès au financement. Ainsi, sur la immobiliers qui en ont le plus profité. De 2000 à période 2000–2009, il y a eu 369 milliards 2009, leur part dans le total des crédits a gagné d’encours additionnels de crédits dont 145 mil- plus de 15 points passant de 14% à 30%. Ce liards, soit près de 40% ont concerné les crédits gain de part s’est effectué au détriment des cré- immobiliers. dits de trésorerie qui eux ont perdu sur la même Cela dit, la forte progression des crédits immo- période près de 13 points. La part des crédits à l’équipement est restée stable autour de 22%. biliers ne s’est pas réalisée sans qu’il y ait quel-10 ques excès. Cela est constaté lorsqu’on analyse séparément les crédits accordés à la promotion ...en grande partie, grâce à la immobilière et ceux destinés à l’acquisition. On politique du logement social. relève alors que les premiers avaient littérale- Cette évolution hétérogène nous pousse à ment explosé. Sur un an glissant, leur taux de poser la question suivante : croissance avait atteint un pic de 222% au mois Pour quelles raisons les crédits immobiliers de novembre 2008. Leur part dans les crédits ont-ils progressé bien plus rapidement que les immobiliers se situait autour de 5% en 2003. autres segments ? Aujourd’hui elle culmine à 36%. Encours des crédits immobiliers en MDh 200 000 180 000 160 000 140 000 Crédits pour lacquisition Crédits pour la promotion 120 000 100 000 80 000 60 000 40 000 20 000 0 jan-04 avr-04 juil-04 oct-04 jan-05 avr-05 juil-05 oct-05 jan-06 avr-06 juil-06 oct-06 jan-07 avr-07 juil-07 oct-07 jan-08 avr-08 juil-08 oct-08 jan-09 avr-09 juil-09 oct-09 jan-10 Source : GPBM (1) On parle ici de la classification que l’on retrouve dans les statistiques de Bank Al Maghrib à savoir : crédits à l’équipement, crédits immobiliers, crédits de trésorerie… (2) L’effet reclassement peut être négligé : en 2000, les crédits de trésorerie promoteur n’étant pas significatifs. En 2008, année du reclassement, l’effet comptait entre 2,5 et 3,5 points.
  8. 8. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Indice des prix à l’habilitation 5% 4% Variation annuelle Variation mensuelle 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% juil-99 jan-00 juil-00 jan-01 juil-01 jan-02 juil-02 jan-03 juil-03 jan-04 juil-04 jan-05 juil-05 jan-06 juil-06 jan-07 juil-07 jan-08 juil-08 jan-09 juil-09 oct-09 jan-99 Source : HCP L’excès a peut être atteint son paroxysme au Le financement bancaire moment où, sur une année glissante, l’encours s’est davantage dirigé vers additionnel des crédits promoteurs a dépassé le financement immobilier celui des crédits acquéreurs. Cela a eu lieu au 11 (Promotion et acquisition) que 1er trimestre 2008 et a perduré jusqu’au 3e tri- mestre 2009. Sur une période de près de deux vers l’investissement industriel… ans, le financement de l’offre a été supérieur à Analysons maintenant les faits avec du recul et celui de la demande. Cela a tout naturellement penchons-nous sur l’évolution de l’investisse- succédé puis accompagné la formation d’une ment global à travers la FBCF (Formation Brute bulle. Les prix ont brutalement progressé et de Capital Fixe). D’abord, il faut signaler que cela se reflète parfaitement sur l’indice des prix d’un point de vue macroéconomique, l’achat à l’habitation publié par le HCP. d’un logement est catégorisé en tant qu’inves- tissement, or cet investissement a la particula- rité de ne pas être « productif ». Il a par contre une dimension sociale qui est tout aussi impor- tante. Comparaison entre les taux de croissance des investissements vs encours des crédits à l’équipement et immobiliers 40% 35% 30% Formation brute du capital fixe Crédits à léquipement + crédits Immobiliers 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Sources : BAM, Ministères des finances
  9. 9. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Ainsi, lorsqu’on additionne l’encours des crédits qué précédemment, la dimension sociale de immobiliers à celui des crédits à l’équipement, l’investissement immobilier a une importance on constate que cet ensemble présente une capitale et peut être considérée comme un évolution parfaitement corrélée à celle de la préalable pour la mise en place des conditions FBCF, et cela depuis 10 ans. nécessaires à une croissance soutenue à plus long terme. D’ailleurs, pour reprendre l’exem- Les banques, qui jouent un rôle de liaison entre ple de la Chine, il faut signaler que plusieurs l’Epargne et l’Investissement, semblent avoir économistes sont aujourd’hui très inquiets du favorisé durant la dernière décennie, l’investis- risque social encouru par l’Empire du Milieu sement « non productif » (achats de logements) avec ses centaines de millions de travailleurs au détriment de l’investissement « productif » qui vivent dans des conditions précaires. Début (Achats de machines et de biens d’équipement 2010, une enquête avait révélé que 54% de la durables). Dès lors, il est tout à fait normal que population chinoise considérait le problème du la croissance potentielle (non agricole) soit pla- logement comme étant son principal souci. La fonnée à [6% - 7%]. En effet, notre modèle situation sociale en Chine est parfois comparée économique est complètement différent de à une sorte de bombe à retardement qui risque celui de la Chine, en l’occurrence, où l’épargne drainée est essentiellement canalisée vers l’in- d’exploser et de provoquer une crise sociale vestissement industriel exportateur et créateur qui peut ruiner les bienfaits accumulés par des12 de valeur ajoutée. années de croissance. Au Maroc, le déficit en logement s’est stabilisé. …alors que cet investissement Il tourne toujours autour du million de loge- immobilier revêt une dimension ments et a même enregistré pour la première sociale très importante qui n’est fois une légère baisse en 2008. Les conditions sont donc là pour que, sur la décennie que pas quantifiable en points de PIB. nous entamons, la prochaine vague du finan- Précisons tout de même nos propos : Ce que cement bancaire s’oriente plutôt vers les crédits nous avançons ici n’est certainement pas une à l’équipement. Cela semble déjà être le cas en critique. En effet, comme nous l’avons expli- 2009.
  10. 10. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? En 2009, et malgré une forte décélération, la croissance des crédits est à peine revenue en dessous de sa moyenne sur dix ans, grâce notamment aux crédits à l’équipement. C’est une année qui marque sans doute une transition vers une nouvelle réallocation du financement bancaire qui verra la part de ce segment devenir de plus en plus prépondérante. En 2009, la décélération de Contribution de la croissance des crédits par catégorie (2009) la croissance du financement bancaire a été sensiblement 58% 60,0% amortie par le comportement des 50,0% crédits à l’équipement… 40% 40,0% Comme nous l’avons signalé plus haut, la décé- 30,0% lération de la croissance des crédits a commencé 20,0% Comptes débiteurs 10% en 2008 et s’est poursuivie tout au long de 10,0% et crédits Créances de trésorerie diverses 0% 1% 2009. Alors que nos premières prévisions esti- 0,0% Crédits à Crédits à Crédits à la Créances en Sociétés de -3% léquipement immobiliers consommation souffrance financement maient un taux de progression compris entre -10,0% -5% 13 13% et 14%, celui-ci s’est finalement situé à des niveaux plus bas pour se chiffrer aux alen- tours de 10%. Cela dit, la décélération aurait été bien plus Contribution de la croissance des crédits importante s’il n’y avait pas eu la bonne per- par catégorie (2008) formance des crédits à l’équipement. Ce sont d’ailleurs les seuls qui ont vu leur rythme de 60,0% 53,1% progression s’accélérer et aller à contre cou- 50,0% rant de toutes les autres composantes (crédits 40,0% de trésorerie, crédits immobiliers et crédits à la 30,0% consommation). De manière chiffrée, l’encours 20,0% 14,3% 10,3% global des concours à l’économie a progressé 10,0% 8,7% 5,6% 9,5% Créances en de 48,8 milliards de dirhams en 2009. Au même 0,0% souffrance Comptes Crédits à Crédits à Crédits à la Créances Sociétés de -2,2% moment, les crédits à l’équipement ont vu leur -10,0% débiteurs léquipement immobiliers consommation diverses financement et crédits encours progresser de 28,2 milliards. Ils contri- de trésorerie buent ainsi à hauteur de 57% à la progression globale. Source : BAM …ce qui traduit le maintien de la confiance dans une croissance mation. Précisons ici que ce n’est pas de la économique soutenue à long consommation des ménages dont il s’agit, mais terme. de la consommation au sens générale. Il ne faut donc pas se méprendre, et croire que les entre- Ce constat laisse supposer que le financement prises marocaines n’ont pas subi une sorte de bancaire a privilégié la préservation de la dyna- rationnement du crédit. La preuve de ce que mique de l’investissement « au sens propre » nous disons est illustrée par la baisse de 1% au détriment de la dynamique de la consom- qu’a connu l’encours des crédits de trésorerie.
  11. 11. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Evolution des crédits en glissement annuel 35% 30% 25% Zone Euro Maroc 20% 15% 10% 5% 0% mars-01 juin-01 sep-01 déc-01 mars-02 juin-02 sep-02 déc-02 mars-03 juin-03 sep-03 déc-03 mars-04 juin-04 sep-04 déc-04 mars-05 juin-05 sep-05 déc-05 mars-06 juin-06 sep-06 déc-06 mars-07 juin-07 sep-07 déc-07 mars-08 juin-08 sep-08 déc-08 mars-09 juin-09 sep-09 déc-09 Source : Reuters, BAM Quoi qu’il en soit, si les crédits à l’investissement Malgré tout, en absolu comme en se sont accélérés c’est que la vision « long-ter- relatif, une croissance des crédits14 miste » des perspectives de croissance écono- au rythme de 10% demeure un mique demeure totalement optimiste. Et c’est niveau très appréciable à juste titre. Le Maroc est probablement le seul pays où la croissance 2009 a été supérieure à Essayons maintenant d’appréhender de manière la moyenne des cinq dernières années. Et pour relative la croissance des crédits en 2009. A 2010, il y a aujourd’hui un consensus entre première vue, on trouvera choquant que cette organisme publics et privés sur le fait que la croissance soit trois fois moins importante que croissance non agricole serait supérieure à 3%. celle réalisée deux années plus tôt. Cependant, lorsqu’on remonte un peu plus loin dans le Le financement bancaire semble avoir fait un passé, on constaterait qu’une progression à arbitrage en faveur des cycles longs de produc- 10% aurait été considérée comme excellente. tion, matérialisés ici par les crédits à l’équipe- En effet, entre 2001 et 2005, la croissance ment, au détriment des cycles courts représen- annuelle moyenne des crédits a été d’à peine tés par les crédits de trésorerie. Un arbitrage 5,9%. Elle n’a pourtant pas empêché le PIB non raisonnable qui justifie que le Maroc n’a pas agricole de réaliser une croissance moyenne de connu une situation similaire à celle qui a pré- 4% sur la même période. valu aux Etats-Unis ou encore en Zone Euro, et où le rationnement du crédit est parti à l’excès En restant dans le relatif, on pourrait réaliser pour atteindre le « crédit crunch ». Dans ces un comparatif avec les pays dont les économies pays, les banques ont tellement limité l’octroi sont comparables à la notre. Nous constate- de crédits qu’elles ont failli asphyxier leurs éco- rions alors, que malgré la forte décélération de nomies. Et comme tout le monde le sait, s’il 2009, on réalise tout de même un niveau de n’y avait pas eu les interventions musclées et croissance des encours quasiment identique à concertées des différents gouvernements et celui qu’a connu la Tunisie ou encore l’Egypte. banques centrales, pour injecter des liquidités comme il n’y en a jamais eu, c’est fort proba- blement une deuxième Grande Dépression que le monde aurait connue.
  12. 12. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Croissance annuelle des crédits à l’économie sur la dernière décennie En MDh 800 000 50% 45% 700 000 Crédits à léconomie 40% 600 000 Croissance annuelle TCAM 22,8% 35% 500 000 30% TCAM 25% 400 000 9,5% 20% 300 000 TCAM 5,9% 15% 200 000 10% 100 000 5% 0 0% mars-00 mars-01 mars-02 mars-03 mars-04 mars-05 mars-06 mars-07 mars-08 mars-09 mars-10 Source : BAM Comparatif régional des taux de croissance annuelle des crédits 35% 15 30% Tunisie Maroc Egypte 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Sources : Reuters, BAM C’est au niveau des ressources que de tendance est corrélé à la situation macroé- les inquiétudes ressurgissent. conomique globale. En réalité c’est l’ensemble de notre économie qui est passé d’une situation Sur un autre registre non moins important, d’excédent de financement à une situation de l’analyse de l’évolution des crédits n’est pas per- besoin de financement. Le rapport économique tinente sans une étude du comportement des et financier, qui a accompagné la loi de finances ressources qui les alimentent. Et, en analysant 2010, dit que sur la période 2001-2006 l’éco- cette composante, on constate que quelques nomie marocaine a pu dégager une capacité de risques sont en train de surgir. En effet, sur la financement de 14,5 milliards de dirhams en période 2006-2009, la croissance moyenne des dépôts a été de sept points inférieure à celle des moyenne. En 2007, la situation s’est transfor- crédits. Cette situation est à l’opposé de celle mée en un petit besoin de financement proche qui a prévalu sur la période 2002-2005, où la de 1 milliards de dirhams. Ce besoin a ensuite croissance des dépôts a dépassé de 2,2 points explosé en 2008 pour atteindre près de 35 mil- en moyenne celle des crédits. Ce changement liards de dirhams.
  13. 13. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Evolution comparée des taux de croissance dépôt et crédits 35% 30% Dépôt Crédits 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Source : BAM Cette situation s’explique par le fait qu’une part Réduire cette dépendance ne peut être non négligeable de l’épargne nationale émane mené quà travers une phase de forte des transferts de nos migrants. Cette source, croissance économique. Encore faut-il que qui est à l’origine de plus de 20% des dépôts cette croissance puisse réduire structurelle-16 de notre système bancaire, a subi de plein fouet ment notre déficit commercial en captant la crise internationale. On se rend compte que davantage de ressources dans la demande l’épargne marocaine est fortement dépendante extérieure ? de l’extérieur et un choc exogène qui l’affecte peut tout de suite affecter la capacité globale de financement et limiter ainsi l’investissement. La croissance des crédits continue de décélérer mais devrait se maintenir au-dessus du seuil de 8% en 2010. Dès 2011, une nouvelle phase d’accé- lération devrait lui succéder. Elle sera bien plus douce que celle que nous avons connue en 2006… et ce n’est pas plus mal. Nous avons essayé, dans ce qui précède, de • Premier point : Il y a aujourd’hui unanimité mettre en relief l’évolution récente des crédits que, hormis le secteur agricole, l’ensemble à l’économie et le rôle qu’ils ont joué dans le des autres secteurs économiques devrait palier de croissance que le Maroc a atteint dans connaître une croissance meilleure que celle la dernière décennie. Il serait maintenant inté- enregistrée en 2009. ressant d’essayer d’approcher ce que serait le rythme de leur évolution dans les dix années à • Deuxième point : l’inflation a peu de chan- venir. ces de dériver dans un sens comme dans l’autre, et les prévisions de la Banque Cen- Avant de se projeter sur un horizon plus loin- trale restent conformes à l’objectif de stabi- tain, essayons d’abord d’estimer ce que serait lité des prix. Dans ce contexte, aucun mouve- leur croissance en 2010. En effet, pour cette année, nous avons désormais suffisamment de ment sur le taux directeur n’est à prévoir d’ici visibilité pour bien apprécier le contexte macro- la fin de l’année. économique global. On citera ici deux points fondamentaux :
  14. 14. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Les crédits à la consommation auront prévalu tout au long de 2008, soit un volume le soutien de la demande émanant des compris entre 15 et 17 milliards de dirhams. ménages qui devrait connaître une légère Pour les seconds, après la phase de forte accé- reprise en 2010. lération abordée plus haut, Il est fort probable qu’une grande partie de ces crédits arrive à L’évolution des crédits à la consommation est échéance cette année. Nous aurons alors des très corrélée à celle de la consommation privée remboursements conséquents et l’encours glo- et plus particulièrement à la consommation des ménages. Celle-ci a sensiblement décéléré en bal ne devrait pas progresser de plus de 3 voir 4 2009 passant d’une croissance de 14% à 7%. milliards de dirhams. En 2010, nous devrons nous attendre à ce que Les crédits à l’équipement continueront à cette consommation redémarre et ce pour au moins deux raisons. suivre la dynamique que leur insufflent les investissements publics. • La première raison viendrait de la dernière baisse survenue au niveau de l’impôt sur le La vision optimiste qui a permis aux crédits des- revenu et qui injectera près de 4 milliards de tinés à l’équipement de bien performer en 2009 dirhams dans le pouvoir d’achat global. est en train de se confirmer. Il est donc naturel que leur rythme de progression se maintienne • La deuxième trouve sa source dans la nette encore en 2010. Par ailleurs, l’investissement reprise que connaissent depuis plusieurs 17 public budgétisé à 160 milliards de dirhams mois les transferts des MRE. Cette compo- dans la loi de finances, en hausse de 20% par sante a toujours constitué un réel soutien à la rapport à l’année précédente jouera sans doute consommation des ménages. A fin juin, leur un effet multiplicateur sur la demande en inves- progression s’est chiffrée à 11% par rapport tissement de manière générale. Un volume net à la même période de l’année dernière. additionnel de 20 à 25 milliards de dirhams est Dans ces conditions, l’encours des crédits à la donc à prévoir. Ceci serait équivalent à un taux consommation devrait croître avec un volume de progression compris entre 16% et 20%. équivalent à ceux constatés en 2008 ou en 2009, à savoir entre 4 et 5 milliards de dirhams Après avoir connu une baisse en 2009, les (soit un taux de croissance compris entre 13% crédits de trésorerie ont peu de chances et 17%). de se réduire à nouveau, surtout dans un contexte économique bien meilleur. Les crédits immobiliers vont bénéficier des La décélération de la croissance des crédits de incitations fiscales introduites dans la loi de finances. trésorerie semble avoir atteint son point d’in- flexion. La redynamisation du logement social à travers les incitations fiscales introduites dans la loi de Par ailleurs, la progression escomptée du PIB finances devrait avoir ses effets dès 2010. En non agricole va nécessiter un volume d’activité effet, ces mesures s’étendent aussi aux loge- supérieur à celui de 2009. Cela devrait aug- ments déjà construits, mais qui n’ont pas encore menter mécaniquement les besoins de trésore- obtenu le permis d’habiter. L’offre concernée rie des entreprises. Les crédits de trésorerie vont par ces mesures existe donc déjà sur le marché. très certainement s’accroître en 2010, mais leur En 2010, les crédits immobiliers devraient donc évolution historiquement très volatile rend dif- continuer à progresser, mais là aussi, il y a lieu ficile une quelconque estimation. Cela dit, on de séparer entre crédits acquisition et crédits pourrait estimer une croissance comprise entre promotion. Pour les premiers, l’encours devrait 3% et 6%, soit un volume additionnel compris connaître une progression similaire à celle qui a entre 4 et 8 milliards de dirhams.
  15. 15. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Croissance non agricole (Simulation du taux de croissance annuel) 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 2010 BAM 1990 1991 1992 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2011 2012 2013 2014 2015 -1% 1993 -2% Ainsi, globalement, l’encours additionnel Le deuxième levier viendra des crédits à l’équi- des crédits à l’économie serait au moins pement qui continueront à bénéficier du multi-18 égal à 47 milliards de dirhams. Ce niveau plicateur keynésien. La demande publique va se est légèrement en dessous de celui réalisé renforcer à travers les grandes stratégies secto- en 2009. Il correspondrait à une progres- rielles (Plan Emergence, Plan Maroc Vert, Maroc sion de 8%. Numeric, Plan Rawaj…). Les investissements dans ces différents chantiers sont estimés à plu- A plus long terme, la croissance des crédits sieurs centaines de milliards de dirhams. Pour devrait par contre s’accélérer. Elle aurait deux les deux principaux que sont le Plan Maroc Vert leviers principaux. (160 milliards de dirhams) et le Plan Emergence Le premier résidera dans les crédits immobiliers Industrielle (50 milliards), l’objectif ultime est de à travers notamment toutes ces incitations mises pouvoir améliorer la capacité exportatrice maro- en place pour accompagner la nouvelle straté- caine à travers l’amélioration de la compétitivité gie du logement social. L’une de ces incitations dans des segments industriels biens définis. étant celle qui a permis d’élargir le périmètre La réussite de ces plans devrait sans doute d’éligibilité à des petits promoteurs puisque le permettre aux échanges extérieurs de volume minimal de logements à construire pour contribuer positivement, et de manière pouvoir signer une convention avec l’Etat a été structurelle, à la croissance globale. La réduit à 500 unités. La majorité de ces promo- croissance potentielle du PIB non agricole teurs fera certainement appel au financement pourra alors passer à un pallier supérieur, bancaire. Côté demande, les acquéreurs poten- au-delà des 7%, et s’approcher ainsi un tiels existent déjà (le déficit est toujours proche peu plus des niveaux de croissance que du million de logements) et leur nombre conti- connaissent « l’élite » des pays émergents nuera à augmenter dans les années à venir. telles que la Chine, l’Inde ou encore la Aujourd’hui, plus de 20% de la population, Corée du Sud. soit plus de 6 millions d’individus, ont un âge compris entre 14 et 25 ans. Ce sont eux qui représenteront l’essentiel de la demande addi- tionnelle en logement dans les 10 prochaines années.
  16. 16. Y a-t-il eu plafonnement de notre croissance non agricole ? Crédits à l’économie (Simulation du taux de croissance annuel glissant) 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% avr-11 oct-11 avr-01 oct-01 avr-02 oct-02 avr-03 oct-03 avr-04 oct-04 avr-05 oct-05 avr-06 oct-06 avr-07 oct-07 avr-08 oct-08 avr-09 oct-09 avr-10 oct-10 avr-12 oct-12 avr-13 oct-13 avr-14 oct-14 Atteindre cet objectif de croissance doit obliga- La réussite de ce programme est néanmoins toirement transiter par une nouvelle reconfigu- conditionnée par la disponibilité du finance- ration de notre PIB. Il s’agira en particulier de ment bancaire, préalable que les banques se 19 tracer le chemin vers l’industrialisation de notre sont engagées à remplir. Dès 2011, une nou- économie. Ce processus reposera en premier velle phase de ré-accélération de la croissance lieu sur le Plan Emergence dont l’esprit consiste des crédits devrait s’engager. Elle sera bien plus à concentrer les efforts des pouvoirs publics modérée que celle que nous avons connue en (subventions, formation, allégements fiscaux…) 2006. sur quelques secteurs dénommés « métiers Quoi qu’il en soit, les prévisions sur lesquelles mondiaux du Maroc ». nous nous engageons, que ce soit au niveau de Les secteurs concernés sont au nombre de six : la croissance du PIB ou à celui de la croissance il s’agit de l’automobile, de l’aéronautique, du des crédits, sont fondées sur une hypothèse textile et cuir, de l’agroalimentaire, de l’électro- assez forte qui est celle de dire que la croissance nique et de l’offshoring. mondiale ira en se renforçant dans les années à venir. Notre hypothèse privilégie un scénario qui A terme, c’est-à-dire en 2015, la réussite de ressemblerait le plus à un scénario sous forme ce programme devrait permettre la création de « V » qu’a celui sous forme de « W » ou de de 220 000 emploi, d’apporter 50 milliards de « L ». La théorie du découplage ayant volé en dirhams additionnels au PIB industriel et de éclat, la croissance marocaine est intimement générer 95 milliards de dirhams d’exportations liée à celle de ses principaux partenaires com- supplémentaires. merciaux et à leur tête l’Union Européenne.
  17. 17. AVERTISSEMENT Risques L’investissement en valeurs mobilières est une opération à risques. Ce document s’adresse à des investis- seurs avertis. La valeur et le rendement d’un investissement peuvent être influencés par plusieurs aléas notamment l’évolution des taux d’intérêt, des taux de change devises, de l’offre et la demande sur les marchés. Les performances antérieures n’assurent pas une garantie pour les réalisations postérieures. Aussi, les estimations des réalisations futures pourraient être basées sur des hypothèses qui pourraient ne pas se concrétiser. Limites de responsabilité L’investisseur admet que ces opinions constituent un élément d’aide à la décision. Il endosse la totale res- ponsabilité de ces choix d’investissement. Attijari Intermédiation ne peut en aucun moment être considéré comme étant à l’origine de ses choix d’investissement. 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Fatima Zahra Benjdya Indépendance de la Direction Analyse & Recherche +212 522 43 68 26 Attijari Intermédiation peut procéder à des décisions d’investissement qui sont en contradiction avec les f.benjdya@attijari.ma recommandations ou les stratégies publiées dans les notes de recherche. Rémunération et courant d’affaires Lamia Oudghiri Les analystes financiers responsables de l’édition de la préparation de ce rapport reçoivent des rému- +212 522 43 68 01 nérations basées sur des facteurs divers, tels que la qualité de la Recherche et la pertinence des sujets l.oudghiri@attijari.ma abordés. Attijari Intermédiation et/ou sa maison mère maintiennent un courant d’affaires avec les sociétés couvertes Omar Louzi dans les publications de la Direction Analyse et Recherche. +212 522 43 68 26 Adéquation des objectifs o.louzi@attijari.ma La Direction Analyse et Recherche ne produit pas des notes de recherche à la demande. Ses publications ont été préparées abstraction faite des circonstances financières individuelles et des objectifs des person- nes qui les reçoivent. Oumlgheit Nabhane Les instruments et les stratégies traitées pourraient ne pas convenir à l’ensemble des investisseurs. Pour +212 522 42 87 10 cette raison, reposer une décision d’investissement uniquement sur ces opinions pourrait ne pas mener o.nabhane@attijariwafa.com vers les résultats escomptés. Propriété et diffusion Rabie Baddou Ce document est la propriété de la Direction Recherche d’Attijari Intermédiation. Ce support ne peut être +212 522 54 50 54 dupliqué, copié en partie ou en globalité sans l’accord écrit de la Direction Recherche. r.baddou@attijariwafa.com Ce document ne peut être distribué que par Attijari Intermédiation ou une des filiales du Groupe. Autorité de tutelle Taha Jaidi La Direction Analyse et Recherche est soumise à la supervision du Conseil Déontologique des Valeurs +212 522 43 68 23 Mobilières. t.jaidi@attijari.ma Toute personne acceptant la réception de ce document est liée par les termes ci-dessus.
  18. 18. Vos ContactsActionsAttijari IntermédiationSalma Alami+212 522 43 68 09s.alami@attijari.maWafabourse.comAbdelaziz Selkane+212 522 54 50 50a.selkane@attijariwafa.comAttijari Intermédiation TunisieAbdelaziz Hammami+216 71 84 10 34abdelaziz.hammami@attijaribank.com.tnActivités de MarchéMarocAsmae Tbera.tber@attijariwafa.com+212 522 42 87 60Btissam Dakkounib.dakkouni@attijariwafa.com+212 522 42 87 74Mehdi Mabkhoutm.mabkhout@attijariwafa.com+212 522 42 87 22Souad Elmaazizis.elmaazizi@attijariwafa.com+212 522 42 87 03TunisieAli Alaoui Hamidiali.alaoui@attijaribank.com.tn+216 71 802 922Afrique de l’OuestMouna Cherkaouim.cherkaoui@attijariwafa.com+212 522 42 87 10Gestion d’actifsWafa GestionDriss Benjellound.benjelloun@attijariwafa.com+212 522 54 50 54 FILIGRANE Attijariwafa bank, Banque de marchés et d’investissement Société Anonyme au capital de 5 000 000 Dirhams - Agrément N°3/19 du 28 octobre 1994 - C.N.S.S. 2 565 771 - I.F. 01 086 093 - R.C. 77 181 - Patente N° 35504459

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