SMI : RESULTATS 2011eRévision à la baisse de nos prévisions
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Smi révision résultats_2011

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Smi révision résultats_2011

  1. 1. SMI : RESULTATS 2011eRévision à la baisse de nos prévisions
  2. 2. Département Analyse & Recherche SMI : révision à la baisse de nos prévisions pour 2011 Secteur : Mines 8 Mars 2012 Actualisation de nos prévisions pour 2011 Anciennes prévisions 2011 du 19 sept Nouvelles prévisions 2011 Code En MDh 2010 2011e Var 2011e Var 11e/10 Bloomberg SMI MC Chiffre daffaires 740 1 154 55,9% 870 17,6% Reuters SMI.SC EBE 406 804 98,0% 583 43,7% Marge EBE 54,9% 69,7% +14,8 pts 67,0% +12,2 pts Au 07/03/2012 MAD USD REX 284 671 136,3% 451 58,6% Cours 3 650 430 Marge REX 38,4% 58,1% +19,8 pts 51,8% +13,4 pts Capitalisation (Mn) 6 005 708 Résultat Net 221 541 144,8% 361 63,2% VMQ (Mn) 3,0 0,4 Marge nette 29,9% 46,9% +17,0 pts 41,4% +11,6 pts Flottant 20,7% 20,7% Source: estimations ATI SMI MASI Performance 2011 99,5% -12,8% Executive Summary Performance 2012 -3,7% 3,3% • Une revue à la baisse de la production annuelle d’Argent en 2011e... Concrètement, nous estimons le manque à gagner en termes de production suite aux difficultés d’approvisionnement en eaux industrielles à 30,0T d’Argent métal. Ainsi, nous Évolution du titre en 2011-2012 (Base 100) avons procédé à un abaissement de la production annuelle en 2011 de 13,0%, passant de 230,0T à 200,0T.260235210 • ...impliquant un abaissement de nos estimations pour 2011e185160 Après avoir quantifié l’impact de cette baisse de la production sur nos prévisions initiales de135 2011e, nous ressortons avec les conclusions suivantes :11085 - la croissance annuelle du CA s’établirait à 17,6% contre 55,9% initialement prévue;60 - l’augmentation du REX se réduirait à 58,6% contre 136,3% initialement prévue; 31/12/10 30/01/11 01/03/11 31/03/11 30/04/11 30/05/11 29/06/11 29/07/11 28/08/11 27/09/11 27/10/11 26/11/11 26/12/11 25/01/12 24/02/12 MASI SMI - enfin, la progression du RN se limiterait à 63,2% comparée à 144,8% initialement prévue. • Toutefois, nous restons confiants quant aux fondamentaux de la mine Nous sommes convaincus que l’activité minière est aujourd’hui davantage évaluée sur la base des Réserves que sur celle des cash-flows prévisionnels. A cet effet, la valeur fondamentale de SMI n’est pas significativement impactée par cette baisse relative de la production, dans la mesure où celle-ci ne s’inscrirait pas sur le moyen terme.
  3. 3. DépartementAnalyse & Recherche Secteur : Mines 8 Mars 2012 • Une revue à la baisse de la production d’Argent en 2011e... Le communiqué de presse de la SMI paru le 10 février 2012, révèle que la mine d’Imiter connaît des difficultés d’approvisionnement en eaux industrielles depuis le mois de septembre 2011. cette situation a impacté le rythme de production de l’usine de traitement d’environ 40,0% de sa capacité nominale. Selon le management de l’opérateur, ces difficultés sont dues à des actes d’arrêt de pompage d’eau illégalement perpétrés par un groupe d’individus, à 8,0 Km du centre minier. Les difficultés que connaît aujourd’hui la SMI, n’est que la traduction du risque social qui pèse sur l’ensemble des opérateurs miniers du monde, particulièrement dans le contexte actuel. En effet, nous constatons que durant les phases haussières des cours des métaux, les tensions sociales au sein et aux alentours des sites miniers deviennent récurrentes. Cette situation entraîne généralement des dysfonctionnements en termes de régularité de la production. Concrètement, nous évaluons le manque à gagner en termes de production à 30,0T d’Argent métal. Par conséquent, nous avons procédé à un abaissement de nos prévisions annuelles de production pour l’exercice 2011 de 13,0%, passant de 230,0T à 200,0T. A cet effet, nous nous prononcerons sur les prévisions de production en 2012 dès la prochaine communication officielle du management dans ce sens. • ...impliquant un abaissement de nos estimations pour 2011e L’abaissement de la production estimée d’Argent de 30,0T, implique automatiquement pour la SMI une décélération significative de ses niveaux de croissance prévisionnelle en 2011. Après avoir quantifié l’impact de cette baisse sur nos prévisions initiales 2011, publiées lors de notre flash du 19 septembre, nous ressortons avec les conclusions suivantes : - la croissance annuelle du CA s’établirait à 17,6% contre 55,9% initialement prévue; - l’augmentation du REX se réduirait à 58,6% contre 136,3% initialement prévue; - enfin, la progression du RN se limiterait à 63,2% comparée à 144,8% initialement prévue. Anciennes prévisions 2011e Vs nouvelles prévisions 2011e Anciennes prévisions 2011 au 19 sept Nouvelles prévisions 2011 En MDh 2010 2011e Var 2011e Var Production dArgent (T) 243 230 -5,3% 200 -17,7% Chiffre daffaires 740 1 154 55,9% 870 17,6% EBE 406 804 98,0% 583 43,7% Marge EBE 54,9% 69,7% +14,8 pts 67,0% +12,2 pts REX 284 671 136,3% 451 58,6% Marge REX 38,4% 58,1% +19,8 pts 51,8% +13,4 pts Résultat Net 221 541 144,8% 361 63,2% Marge nette 29,9% 46,9% +17,0 pts 41,4% +11,6 pts DPA (DH) 100 263 +163 Dh 175 +75Dh D/Y 2,7% 7,2% - 4,8% - Source: estimations ATI
  4. 4. DépartementAnalyse & Recherche Secteur : Mines 8 Mars 2012 Afin de mieux cerner ce repli significatif des niveaux de croissance de l’opérateur, il est judicieux d’analyser d’une part, l’évolution du CA couvert, et d’une autre part, celle du CA non couvert (spot). Evolution du CA couvert en 2011e En 2011, la SMI s’est engagée à livrer 150,6 T d’Argent à un cours de couverture de 11,12$/once, soit un revenu sécurisé de 426,4 MDh, en hausse de 6,6% par rapport au CA couvert de 2010. Ainsi, l’évolution du CA couvert qui correspond à plus des 2/3 de la production prévisionnelle de 2011 est loin de constituer le véritable levier de croissance de la SMI. Evolution du CA non couvert en 2011e Le CA non couvert, qui correspond aux quantités d’Argent vendues au prix marché (spot), est un paramètre déterminant de la croissance future de la SMI. En effet, le CA non couvert contribue à plus de 90,0% à la croissance des résultats de la SMI en 2011e. - Prévisions initiales: Avec une production prévisionnelle totale de 230,0T d’Argent, la quantité libre de tout engagement (spot) s’élèverait à 79,4 T, soit le 1/3 de la production 2011. En tenant compte d’un cours moyen de l’Argent en 2011 de 36,0$/once, le CA non couvert ressortirait à 727,4 MDh, en hausse de 83,5% par rapport à 2010. - Actualisation des prévisions: En rabaissant de 30,0T la production prévisionnelle, nous ressortons avec une production annuelle en 2011 de 200,0T. Dans ces conditions, la quantité spot s’élèverait à 49,3T, soit seulement le 1/4 de la production 2011. En tenant compte d’un cours moyen de l’Argent en 2011 de 35,3$/once, le CA non couvert ressort à 444,6 MDh, en hausse de seulement 30,6% par rapport à 2010. La baisse de 30,0T de la production impacte directement le CA non couvert (spot), impliquant ainsi un manque à gagner en termes de revenus de 276,0MDh. En revanche, l’impact lié à l’ajustement du cours moyen de l’Argent en 2011, passant de 36,0$/once à 35,3$/once, implique un manque à gagner marginal d’environ 8,0 MDh. Au final, le manque à gagner global pour la SMI, s’élève à 284,0 MDh justifiant ainsi l’abaissement de notre chiffre d’affaires prévisionnel 2011 de 1.154 MDh à 870,0 MDh. Anciennes prévisions 2011e Vs nouvelles prévisions 2011e en termes de volume (T) puis de chiffre d’affaires (MDh) 1154 MDh Effet volume 243 T -276,0 MDh 230 T 66,7 T Effet prix : -8,0MDh 870 MDh ∆ quantité spot –30,0T 740 MDh 726 79,4 T 200 T 49,4 T 426 340 176,4T 150,6T 150,6T 400 426 426 2010 2011e Init. 2011e 2010 2011e Init. 2011e Quantité couverte Quantité SPOT CA couvert CA SPOT Source: estimations ATI
  5. 5. DépartementAnalyse & Recherche Secteur : Mines 8 Mars 2012 • Toutefois, nous restons confiants quant aux fondamentaux de la mine Il est vrai que la baisse de la production d’Argent de la SMI d’environ 30,0T en 2011 génère un manque à gagner de près de 284,0 MDh en termes de revenus et environ 152,0 MDh en termes de cash flow. Cette situation impacterait naturellement le dividende de l’opérateur en 2011. Ainsi, nous pensons que le DPA11e devrait passer de 263,0 Dh à 175,0 Dh, soit un rendement de 4,8% par rapport à un cours du titre de 3.650,0 Dh. Toutefois, nous restons confiants quant à la valeur de la mine d’Imiter en tant qu’Actif. En effet, nous constatons que l’activité minière est aujourd’hui davantage évaluée sur la base des Réserves que sur celle des cash-flows prévisionnels. Dans ce contexte, la valeur fondamentale de la SMI n’est pas significativement impactée par cette baisse de la production, dans la mesure où celle-ci ne s’inscrirait pas sur le moyen terme.
  6. 6. Front AVERTISSEMENT Risques L’investissement en valeurs mobilières est une opération à risques. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis. La valeur et le rendement d’un investissement peuvent être influencées par plusieurs aléasAttijari Intermédiation notamment l’évolution des taux d’intérêt, des taux de change devises, de l’offre et la demande sur les marchés.Salma Alami Recherche Les performances antérieures n’assurent pas une garantie pour les réalisations postérieures. Aussi, les estimations des réalisations futures pourraient être basées sur des hypothèses qui pourraient ne pas se concrétiser.+212 5 22 43 68 21 Limites de responsabilité L’investisseur admet que ces opinions constituent un élément d’aide à la décision. Il endosses.alami@attijari.ma la totale responsabilité de ces choix d’investissement. Attijari Intermédiation ne peut en aucun moment être considéré comme étant à l’origine de ses choix d’investissement. Ce document ne peut en aucune circonstance être considéré comme une confirmation officielle d’une transaction adressée à une personne ou une entité et aucune garantie neRachid Zakaria peut être donnée sur le fait que cette transaction sera conclue sur la base des termes et+212 5 22 43 68 48 Directeur de la Recherche conditions qui figurent dans ce document ou sur la base d’autres conditions. La Direction analyse et Recherche n’a ni vérifié ni conduit une analyse indépendante desr.zakaria@attijari.ma Abdelaziz Lahlou informations figurant dans ce document. Par conséquent, La Direction Analyse et Recherche ne fait aucune déclaration ou garantie ni ne prend aucun engagement envers les lecteurs de +212 522 43 68 37 ce document, de quelque manière que ce soit (expresse ou implicite) au titre de la perti- nence, de l’exactitude ou de l’exhaustivité des informations qui y figurent ou de la perti-Karim Nadir Ab.lahlou@attijari.ma nence des hypothèses auxquelles elle fait référence. En tout état de cause, il appartient aux lecteurs de recueillir les avis internes et externes+212 5 22 43 68 14 qu’ils estiment nécessaires ou souhaitables, y compris de la part de juristes, fiscalistes,k.nadir@attijari.ma comptables, conseillers financiers, ou tous autres spécialistes, pour vérifier notamment Responsables Desks l’adéquation de la transaction qui leurs sont présentées avec leurs objectifs et contraintes et pour procéder à une évaluation indépendante. La décision finale est la seule responsabili- té de l’investisseur.Abdellah Alaoui Taha Jaidi La Direction Analyse et Recherche ne saurait être tenue pour responsable des pertes financières ou d’une quelconque décision prise sur le fondement des informations figurant+212 5 22 43 68 27 +212 522 43 68 23 dans la présentation.a.alaoui@attijari.ma t.jaidi@attijari.ma Sources d’information Nos publications se basent sur une information publique. La Direction Analyse et Recherche œuvre pour l’exhaustivité et la fiabilité de l’information fournie. Néanmoins, elle n’est en mesure de garantir ni sa véracité ni son exhaustivité. Les opinions formulées émanentTarik Loudiyi Achraf Bernoussi uniquement des analystes rédacteurs. Ce document et toutes les pièces jointes sont fondés sur des informations publiques et ne+212 5 22 43 68 00 +212 522 43 68 31 peuvent en aucune circonstance être utilisés ou considérés comme un engagement de lat.loudiyi@attijari.ma a.bernoussi@attijari.ma Direction Recherche. Changement d’opinion Les recommandations formulées reflètent une opinion constituée d’éléments disponibles et publiques pendant la période de préparation de la dite note. Les avis, opinions et touteAnis Hares autre information figurant dans ce document sont indicatifs et peuvent être modifiés ou+212 5 22 43 68 34 Analystes Financiers Juniors retirés à tout moment sans préavis. Indépendance de la Direction Analyse & Recherchea.hares@attijari.ma Mahat Zerhouni Attijari Intermédiation peut procéder à des décisions d’investissement qui sont en contradic- tion avec les recommandations ou les stratégies publiées dans les notes de recherche. +212 522 43 68 19 Rémunération et courant d’affaires m.zerhouni@attijari.ma Les analystes financiers responsables de l’édition de la préparation de ce rapport reçoiventOmar Barakat des rémunérations basées sur des facteurs divers, tels que la qualité de la Recherche et la+212 5 22 43 68 15 pertinence des sujets abordés. Attijari Intermédiation et/ou sa maison mère maintiennent un courant d’affaires avec leso.barakat@attijari.ma Maria Iraqi sociétés couvertes dans les publications de la Direction Analyse et Recherche. Adéquation des objectifs +212 522 43 68 01 La Direction Analyse et Recherche ne produit pas des notes de recherche à la demande. Ses m.iraqui@attijari.ma publications ont été préparées abstraction faite des circonstances financières individuellesWafa bourse et des objectifs des personnes qui les reçoivent. Les instruments et les stratégies traitées pourraient ne pas convenir à l’ensemble des investisseurs. Pour cette raison, reposer une décision d’investissement uniquement sur cesSofia Mohcine opinions pourrait ne pas mener vers les résultats escomptés.+212 5 22 54 50 50 Economiste Propriété et diffusion Ce document est la propriété de la Direction Recherche d’Attijari Intermédiation. Ces.mohcine@wafabourse.com Rabie Baddou support ne peut être dupliqué, copié en partie ou en globalité sans l’accord écrit de la Direction Recherche. +212 522 54 50 54 Ce document ne peut être distribué que par Attijari Intermédiation ou une des filiales du Groupe. r.baddou@attijariwafa.com Autorité de tutelle La Direction Analyse et Recherche est soumise à la supervision du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières. Toute personne acceptant la réception de ce document est liée par les termes ci-dessus. Analyste Taux Lamyae OudghiriAttijari Intermédiation Tunisie +212 522 43 68 01 l.oudghiri@attijari.maAbdelaziz Hammami+212 5 22 43 68 21abdelazizhammami@attijaribank.com.tn

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