Trügerische Stabilität

Trügerische Stabilität
Die Finanztheorie von Hyman P. Minsky
Leonhard Dobusch
27. November 2014, Berlin

Let's hope we are all wealthy and retired
by the time this house of cards falters. “
Mitarbeiter von Standard & Poor‘s
via E-Mail an einen Kollegen

Nicht die Erfindungen haben den
Kapitalismus, sondern der Kapitalismus hat
sich die nötigen Erfindungen geschaffen. “
Schumpeter, J.A. (1911/2006),
S. 479

Typologie der Innovation nach Schumpeter
(1) Neues Produkt
(2) Neue Qualitätsstufe / Neue
Verwendungsform
(3) Neue Produktionsmethode (für schon
existierendes Gut)
(4) Erschließung eines neuen Marktes
(5) Neue Organisationsmethode

“
Die Eröffnung neuer, fremder oder
einheimischer Märkte und die
organisatorische Entwicklung vom
Handwerksbetrieb und der Fabrik zu [...]
Konzernen [...] illustrieren den gleichen
Prozeß einer industriellen Mutation - wenn
ich diesen biologischen Ausdruck
verwenden darf -, der unaufhörlich die
Wirtschaftsstruktur von innen heraus
revolutioniert, unaufhörlich die alte Struktur
zerstört und unaufhörlich eine neue schafft.
Schumpeter, J.A. (1954),
S. 137-138

Der Mehrwert in der Entwicklung ist nicht
bloß eine privatwirtschaftliche, sondern
auch eine volkswirtschaftliche Erscheinung. “
S. 297

Ungleichgewichte sind die Regel

“
Es folgt aus der ganzen Anlage unsres
Gedankengangs, daß es kein dynamisches
Gleichgewicht gibt. Die Entwicklung […]
ändert die Daten der statischen Wirtschaft
und zwar nicht durch organische Umbildung,
sondern gerade durch Neugestaltung und
sozusagen unorganisch. Sie strebt aus dem
Gleichgewichte heraus.
S. 297

Schulden finanzieren Innovation

“
[T]wo heresies: first to the heresy that
money, and then to the second heresy that
also other means of payment, perform an
essential function, hence that processes in
terms of means of payment are not merely
reflexes of processes in terms of goods.
p. 95

“ Credit is more than previously saved income. Schumpeter, J.A. (1934/2008),
p. 106

Aggregate Demand = Income + Change in Debt

Rationalität der Herde
“
It is an inevitable result of an investment
market organised along the lines
described. For it is not sensible to pay 25
for an investment of which you believe the
prospective yield to justify a value of 30, if
you also believe that the market will value it
at 20 three months hence.
Keynes, J. M. (1936/1997),
p. 155

We have reached
the third degree
where we devote
our intelligences to
anticipating what
average opinion
expects the average
opinion to be.
Bild: Katrina.Tuliao, CC-BY, http://en.wikipedia.org/wiki/File:Philippine-stock-market-board.jpg
“
Keynes, J. M. (1936/1997),
p. 156

Endogenität von Geld
(Post-Keynesianisch)

Was bedeutet „Endogenität“?
Geldschöpfung erfolgt durch Banken
Bankensystem
Aktiva Passiva
neuer Kredit +100 neues Konto +100

Bank B vergibt einen Kredit von 100,-- an Kunden K.!
§ Fall 1: K überweist 100,-- an Firma Z mit Konto bei Bank B
>> Giralgeldtransfer, Bank schöpft Geld aus dem „Nichts“.!
§ Fall 2: wie Fall 1 nur hat Firma Z ihr Konto nun bei Bank A.
>> Giralgeldtransfer, bis Banken A und B saldieren !
§ Fall 3: Bargeldbehebung. Bank B muss 100,-- aus ihren
Reserven aufbringen oder bei der Zentralbank leihen.

Kreditvergabe erzeugt Kaufkraft
ohne (vorheriges) Sparen
Kreditvergabe beschränkt
durch solvente Kreditnehmer

Everyone can create money; the problem
is to get it accepted. “
Minsky (1986/2008), p. 255

“
Banking is not money lending; to lend, a
money lender must have money. The
fundamental banking activity is accepting,
that is, guaranteeing that some party is
creditworthy.
Minsky (1986/2008), p. 256

The Financial Instability Hypothesis

20
15
10
5
0
− 5
− 10
− 15
− 20
− 25
− 30
300
280
260
240
220
200
180
160
140
120
100
Unemployment, Inflation and Aggregate Private Debt
Unemployment
Inflation
Debt Change
Debt Ratio
Steigender Fremdkapitalanteil >>
1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015
Year; Source BLS, Federal Reserve Flow of Funds
Percent, Percent change p.a.
Percent of GDP
0
2008
Quelle: Keen, S. (2013), http://www.debtdeflation.com/blogs/2013/03/06/nicta-talk-on-minsky/

Drei Typen von Finanzierung
Abgesicherte Finanzierung
(„Hedge Finance“) 1
Spekulative 2 Finanzierung
Ponzi-Finanzierung
(Schneeballsystem) 3

“
a cash-flow orientation by bankers is
conducive to sustaining a robust financial
structure,” while “[a]n emphasis . . . on the
collateral value and the expected values of
assets is conducive to the emergence of a
fragile financial structure
Minsky (1986/2008), p. 234

Finanzmarktinnovation der 1920er:
Installment Plans
(Ratenzahlung)

Volumen von Konsumentenkrediten
(1929-1931)
aus: Brown (1997), S. 629

Finanzmarktinnovation der 1960er:
Real-Estate-Investment-Trusts (REITs)

Demokratisierung von
Immobilieninvestment?
Bild: Public Domain, http://commons.wikimedia.org/wiki/File:Wilkins_Building_-_Washington,_D.C..jpg

Finanzmarktinnovationen der 1990er: "
!
Trading-Algorithmen
auf Basis des Black-Scholes-Modells

Long-Term Capital Management
Robert C. Merton Myron Scholes
Bild: Nobellaureatsphotopgrapher, CC-BY-SA, http://en.wikipedia.org/wiki/File:Myron_Scholes_2008_in_Lindau.png

Finanzmarktinnovationen der 2000er: "
!
Asset-backed Securities (ABS)
& Collateralized Debt Oblications (CDO)

Kombination, Neuverpackung
und Rating von Krediten
Bild: Swire, CC-BY-NC, http://www.flickr.com/photos/18378305@N00/8420484365/

Gemeinsamkeiten von REITs, LTCM & ABS/CDO:
Entstanden in stabiler Phase
Kurzfristige Finanzierung
langfristiger Investitionen
Begleitende Regulierung

Fazit
Kapitalistische Wirtschaft erzeugt
endogen Ungleichgewichte.
Geld und Verschuldung ist nicht
neutral.
Finanzmarktinstitutionen machen
einen Unterschied.

BONUS TRACK:
Der Fall IMMOFIRM
(ein deutscher „Minsky Moment“)

“
Konstruktion war eine Gmbh&Co KG, die
eigentlich Eigentümerin war des jeweiligen
Objekts. Komplementärin der Gmbh&Co KG
war jeweils eine gleichbenamste GmbH.
Diese GmbH war Tochter einer Holding und
diese Holding war gleichzeitig Kommanditistin
in dieser Gmbh&Co KG. Also ging irgendwie
alles sehr stark im Kreis.

Die Art und Weise der Konstruktion ist
völlig normal. “

Bezahlt Management & Structuring Fees
IMMOFIRM Holding 1 (GmbH)
Management-GmbH
Aufgabe: Finanzierung
Management-GmbH
Aufgabe: Asset Management
Management-GmbH
Aufgabe: Rechnungswesen
Investment Management Holding Ltd.
Sitz: Oasis
Aufgabe: Beteiligungsmanagement,
Kreditanbahnung, Finanzierung
Objekt-GmbH&Co KG 1
Objekt-GmbH&Co KG 2
Objekt-GmbH&Co KG 3
Objekt-GmbH&Co KG 4
.. .
Objekt-GmbH&Co KG n
Bezahlt Management & Structuring
Fees
IMMOFIRM Central
Holding Ltd.
Sitz: Oasis
Insg. 80
Objekt-
Gesell-schaften
Eigentum
Bezahlen Management
& Structuring Fees
Eigentum

Eigentum ONSHORE
Management-GmbH
Management-GmbH
Management-GmbH
Sitz: Oasis
Objekt-GmbH&Co KG 1
Objekt-GmbH&Co KG 2
Objekt-GmbH&Co KG 3
Objekt-GmbH&Co KG 4
.. .
Objekt-GmbH&Co KG n
Fees
IMMOFIRM Central
Holding Ltd.
Sitz: Oasis
Insg. 80
Objekt-
Gesell-schaften
Eigentum
Bezahlen Management
& Structuring Fees
ONSHORE

Management-GmbH
Management-GmbH
Management-GmbH
Sitz: Oasis
Objekt-GmbH&Co KG 1
Objekt-GmbH&Co KG 2
Objekt-GmbH&Co KG 3
Objekt-GmbH&Co KG 4
.. .
Objekt-GmbH&Co KG n
Fees
IMMOFIRM Central
Holding Ltd.
Sitz: Oasis
Insg. 80
Objekt-
Gesell-schaften
Eigentum
Bezahlen Management
& Structuring Fees
Eigentum
OFFSHORE

“
Die paradoxe Situation ist, dass man quasi
gefeiert hat, dass man so gut war, dass man
soviel kaufen konnte. Etwas Einkaufen ist ja
jetzt nicht eine besondere Leistung. Wenn Du
mir das Geld gibst, kaufe ich ein Geschäft
leer. Aber, im Prinzip, was Performance
ausgemacht hat, war, so schnell wie möglich
soviel wie möglich zu kaufen. Das Geld war
eine Zeit lang [...] nicht wirklich ein Problem.

Pipeline befüllen:
Bank
Finanzierungszusage
IMMOFIRM
Auftrag due diligence
Makler Notar
Portfolio prüfen:
Portfolio:
Objekt 1
Objekt 2
…
Objekt n
Wirtschaftsprüfer
Finanzierung:
Bank
IMMOFIRM
prüft
Vergibt Senior Loan
Risikokapital
Banken, Private
Placements
Bilanzierung:
Wirtschaftsprüfer
Portfolio:
Objekt 1
Objekt 2
…
Objekt n
bewertet
Wertgutachter
Auftrag

“
Das Zauberwort war Refinanzierung. Diese
80 bis 85 Prozent, die eine Bank bereit war zu
finanzieren waren „Loan to Value.“ Das heißt,
wenn ich eine Immobilie habe, die ich einmal
um 100 eingekauft habe und ein
Marktgutachten ergibt jetzt und die Bank
akzeptiert das, dass es jetzt 150 Wert ist –
dann sind sie plötzlich bereit, 120 darauf zu
zahlen, als Kredit.

Eigenkapital ist, in der Branche, alles,
was nicht von einem selbst kommt. “

Ansatzpunkte für Regulierung?
Marktwertorientierte Kreditvergabe
Gebühren zur Verschiebung und
Vorziehung von Profiten
Bonuszahlungen als Anreiz für
Gebührenmodelle

Literatur
Botzem, S./Dobusch, L. (2012): Dienstleister der Finanzialisierung:
Fragmentierte Organisation und kalkulierte Profite in der
Immobilienwirtschaft. In: Kölner Zeitschrift für Soziologie und
Sozialpsychologie, 64, 673-700.
Brown, C. (1997): Consumer credit and the propensity to consume:
evidence from 1930. Journal of Post-Keynesian Economics, 19(4),
617-638
Keynes, J. M. (1936/1997): The General Theory of Employment,
Interest, and Money. Prometheus Books
Minsky, H. P. (1986/2008): Stabilizing an Unstable Economy. McGraw
Hill
Schumpeter, J. A. (1912/2006): Theorie der wirtschaftlichen Entwicklung.
Duncker & Humblot
Schumpeter, J. A. (1934/2008): Theory of Economic Development.
Second Edition. Transaction Publishers
Schumpeter, J.A. (1954): Kapitalismus, Sozialismus und Demokratie.
UTB

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