1. 1
Perspectivas Económicas de Venezuela: 2013 y un poco más allá
Octubre, 2013
Miguel Ángel Santos
miguelangel.santos@hushmail.com
@miguelsantos12

2. El flujo de efectivo: ¿Cómo era antes?
2
• Regalías
• Impuesto sobre la renta
Petróleos de • Dividendos
Gobierno
Venezuela
US$ BSF
Central
(PDVSA)
Dividendos
CITGO
Refinerías US$ BSF Transfers Taxes
BSF
Banco Central
de Venezuela
US$
• Importaciones US$
• Salidas de Capital

3. El flujo de efectivo: ¿Cómo es ahora?
US$
Convenios China Fondo Chino
3
US$
US$ (Neto Amort.)
Petróleos de
Gobierno
Venezuela • Regalías, ISLR
Central
US$ (PDVSA) Dividendos
BSF
US$
CITGO
Refinerías FONDEN y Transfers Taxes
US$ BSF
Préstamo
Otros
BSF
US$
BSF
Banco Central
CADIVI / SITME
de Venezuela
US$ 3
• Importaciones US$
Millones de barriles día • Salidas de Capital

4. Situación 2012: Exportaciones petroleras
2012 ha sido otro año muy positivo de precios del petróleo
4
Exportaciones Petroleras
(en dólares de 2012)
100,000 5,000
Exportaciones Petroleras (millones de dólares de 2011)
90,000 4,500
Exportaciones Petroleras per Cápita (dólares de 2011)
Guerra de Yom Kippur
80,000 4,000
Revolución
de Khomeini
70,000 3,500
60,000 3,000
Comienza Guerra
Irán-Iraq
50,000 2,500
40,000 Invasión Iraq a Kuwait 2,000
Guerra del Golfo
30,000 1,500
20,000 1,000
10,000 500
0 0
1959
1960
1961
1962
1963
1964
1965
1966
1967
1968
1969
1970
1971
1972
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Export. Petroleras (Base 2012) Export. Petroleras per Cápita (Base 2012)

5. Situación 2012: Gasto público
Con ingresos petroleros estables, el gobierno de embarcó en un aumento fenomenal del
gasto, ejecutado a través de canales distintos al gobierno central
5
Total Gasto Público Gobierno Central y Sector Público Consolidado
(Base Caja - Bs 1997 per capita) 34% más de gasto
por persona en sólo
1,400,000
un año (11.5% real)
1,200,000
1,000,000
800,000
600,000
400,000
200,000
0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Gobierno Central Sector Público Consolidado

6. Situación 2012: Gasto público
En términos del tamaño de nuestra economía (PIB), es el gasto público más alto de la
historia: Equivalente a dos veces el gasto de los años 1998-2000
6
Total Gasto Público Gobierno Central y Sector Público Consolidado
(Base Caja - % PIB)
60%
Gobierno Central Sector Público Consolidado
50.6%
se concentra en gasto
extra-presupuestario
50%
El crecimiento se
47.2%
42%
40% 39% 38% 38.0%
38%
36%
32% 32% 32%
31%
30%
30% 29% 28% 28%
26% 26% 26% 26% 26% 26% 26.6% 26.4%
25% 26%
23.0%
21% 22%
20%
20%
10%
0%
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

7. Situación 2012: Gasto público
Venezuela registra así el gasto público más alto de América Latina
7
Gasto Público Consolidado (% del PIB)
60.0
50.6
50.0 47.2
41.9
38.8 40.0
40.0
34.6
32.5
30.0
28.7
26.2
22.1 23.3
18.2 19.1
20.0
10.0
0.0
11
12
ia
ay
il
r
a
le
ay
a
a
o
ru
do
az
in
ic
ic
bi
liv
hi
Pe
gu
gu
20
20
R
ex
nt
om
ua
Br
C
Bo
ra
ru
ge
ta
M
a
a
Ec
ol
el
el
Pa
U
os
Ar
C
zu
zu
C
ne
ne
ve
Ve

8. Situación 2012: Régimen cambiario
Esa expansión de gasto tuvo lugar dentro de un contexto muy marcado de apreciación
cambiaria y dentro de un ambiente muy adverso a la inversión privada
8
Evolución Inflación - Devaluación (2003-2012)
800.00
Inflation Index Exchange Rate Index
700.00
600.00
500.00
400.00
300.00
200.00
100.00
0.00
03
fe 3
04
fe 4
05
fe 5
06
fe 6
07
fe 7
08
fe 8
09
fe 9
10
fe 0
11
fe 1
12
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
t-0
t-0
t-0
t-0
t-0
t-0
t-0
t-1
t-1
n-
n-
n-
n-
n-
n-
n-
n-
n-
n-
b-
b-
b-
b-
b-
b-
b-
b-
b-
b-
oc
oc
oc
oc
oc
oc
oc
oc
oc
fe
ju
ju
ju
ju
ju
ju
ju
ju
ju
ju

9. Situación 2012: Consumo privado
En ese contexto se produjo un fenomenal boom de consumo privado por habitante
9
Componentes del PIB: Real por habitante
(1998=100)
Consumo privado
250.0
Indice (1998=100)
200.0
CAGR: 3.1%
150.0
53%
100.0
50.0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F

10. Situación 2012: Consumo privado e importaciones
La contrapartida del boom en consumo privado fue un fenomenal boom en importaciones
10
Componentes del PIB: Real por habitante
(1998=100)
Consumo privado Importaciones
CAGR: 7.5%
250.0
Indice (1998=100)
200.0
173%
CAGR: 3.1%
150.0
100.0
50.0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F

11. Situación 2012: Crecimiento
La apreciación cambiaria y el entorno negativo a la inversión privada ahogaron el
crecimiento e impidieron una mayor oferta doméstica en respuesta al boom de demanda
11
Componentes del PIB: Real por habitante
(1998=100)
Consumo privado Importaciones Producto Interno Bruto
CAGR: 7.5%
250.0
Indice (1998=100)
200.0
CAGR: 3.1%
150.0
CAGR: 0.9%
14%
100.0
50.0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012F

12. Situación 2012: Crecimiento vs. LATAM
Hasta 2010 Venezuela tenía la tasa de crecimiento acumulada más baja de América Latina
12
Crecimiento Acumulado PIB por habitante 1998-2010
1998-
0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0% 30,0% 35,0% 40,0% 45,0% 50,0%
Peru 46,5%
Chile 35,6%
Argentina 25,2%
Brasil 24,5%
Colombia 13,7%
Mexico 11,5%
Venezuela 4,9%
Fuente: Penn World Tables

13. PIB per Capita (1957=100)
60.00
70.00
80.00
90.00
100.00
110.00
120.00
130.00
140.00
150.00
160.00
1957
1958
1959
1960
1961
1962
1963
1964
1965
1966
1967
1968
Fuente: International Financial Statistics (IFS)
1969
1970
1971
1972
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
(1957=100)
1986
1987
1988
1989
1990
Evolución PIB per Cápita
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
Bajo crecimiento: Tenemos el mismo PIB/Ingreso real por habitante de hace cuarenta años
13

14. Situación 2012: Crecimiento Sectorial
Los ganadores están en el sector no transable: Comunicaciones, banca, y construcción, y
sectores asociados a importaciones: Seguros, comercio, transporte y almacenaje
14
No Transables
Transables
El gran perdedor de la política cambiaria y comercial del gobierno ha sido el sector de
manufactura , porque no tiene el efecto precio del que sí disfruta el petróleo

15. Situación 2012: Salario real
En un entorno de baja inversión y alta rigidez laboral, la productividad cae y con ella el poder
adquisitivo del salario (-14%): Abierta diferencia entre privado (-25%) y público (+21%)
15
Indice de Salarios Reales
(IT-1998=100)
1.3 General Privado Público
1.2
1.1
1.0
Indice
0.9
0.8
0.7
0.6
1998-I
1998-III
1999-I
1999-III
2000-I
2000-III
2001-I
2001-III
2002-I
2002-III
2003-I
2003-III
2004-I
2004-III
2005-I
2005-III
2006-I
2006-III
2007-I
2007-III
2008-I
2008-III
2009-I
2009-III
2010-I
2010-III
2011-I
2011-III
2012-I
Fuente: BVC

16. Diagnóstico: Sector real
16
• El gobierno se embarcó en una expansión fiscal que llevó el gasto público a
niveles sin precedentes tanto en nuestra economía como en América Latina
• Dentro de un entorno negativo para la inversión privada, esa expansión se
tradujo en un boom de consumo que hizo espejo en un boom de importaciones
• La producción por habitante ha crecido muy poco: 0.9% anual en contraste con
3.1% anual del consumo y 7.5% anual las importaciones
• Los grandes ganadores en términos de crecimiento sectorial han sido los no-
transables: Comunicaciones, banca, y construcción, y sectores asociados a
importaciones: Seguros, transporte y almacenaje, y comercio
• Los grandes perdedores han sido petróleo y muy particularmente manufactura
(17% del PIB en 1998), porque no ha disfrutado del efecto precio que sí ha
beneficiado el ingreso total del sector petrolero
• En un entorno de baja inversión y rigidez laboral, cae la productividad y con ella
el poder adquisitivo del salario, con francas diferencias entre privado y público
(la fuente del boom de consumo no es salario)

17. Mecanismos de financiamiento: Emisión dinero: 6,4% PIB (32% del déficit)
El BCV financió a través de emisión de dinero (a cambio de pagarés) el déficit operativo
de PDVSA, lo que provocó una expansión de high-powered money de 3,5% del PIB
17
Evolución Base Monetaria
(Miles de bolívares: 2011-2012)
200,000,000
51%
180,000,000 45%
33%
160,000,000
140,000,000
120,000,000
100,000,000
80,000,000
60,000,000
ago-12
sep-12
nov-11
sep-11
ene-12
jul-12
ene-11
may-11
ago-11
may-12
mar-11
jun-11
mar-12
abr-12
feb-11
abr-11
jul-11
oct-11
dic-11
feb-12
dic-10
jun-12
Adicionalmente, se proyecta que a fin de 2012 haya realizado aportes a FONDEN por
3,1% PIB (una compleja mezcla de aportes propios y aportes a nombre de PDVSA)

18. 07
/0
28 1/2
/ 0 01
18 1/2 1
/0 0
11 2/2 11
/ 0 01
01 3/2 1
/ 0 01
22 4/2 1
Circulante
/ 0 01
13 4/2 1
/ 0 01
03 5/2 1
/0 0
24 6/2 11
/ 0 01
15 6/2 1
/ 0 01
05 7/2 1
/ 0 01
Depósitos
26 8/2 1
/ 0 01
16 8/2 1
/ 0 01
07 9/2 1
/ 1 01
28 0/2 1
/1 0
18 0/2 11
Ahorros
/ 1 01
09 1/2 1
Situación 2012: Liquidez monetaria
/ 1 01
30 2/2 1
51%
/ 1 01
20 2/2 1
/ 0 01
10 1/2 1
/ 0 01
02 2/2 2
/ 0 01
Cuasidinero
23 3/ 2 2
/ 0 01
13 3/ 2 2
/ 0 01
04 4/ 2 2
/0 0
25 5/2 12
(Miles de bolívares - 2011-2012)
/ 0 01
15 5/2 2
/ 0 01
06 6/2 2
Liquidez Monetaria y sus Componentes
/0 0
27 7/2 12
/ 0
*1 07/ 12
7/ 20
0 1
07 8/2 2
Liquidez Monetaria
/ 0 01
2 9/2 2
(* 8/0 01
)1 9/ 2
9/ 20
10 1
/2 2
59%
01
2
financiero, que a su vez se ha traducido en un crecimiento de la liquidez de 59%
0
La expansión de dinero primario provocó una expansión de depósitos en el sistema
100,000,000
200,000,000
300,000,000
400,000,000
500,000,000
600,000,000
18

19. Mecanismos de financiamiento: Deuda interna: 11,9% PIB (60% del déficit)
Aprovechando esa expansión de depósitos y la caída en la demanda de crédito, el
gobierno aprovechó para emitir deuda interna en una magnitud sin precedentes
19
Deuda Interna
(Millones de VEF nominales)
281,364
36,800
Forecast 2012:
Forecast 2012: 60,000
(Variación)
(Variación)
VEF 187.019 VEF 127.254 millones
VEF 127.254 millones
US$ 43.702 US$ 29.594 millones
US$ 29.594 millones 184,564
(4.30 VEF/US$)
(4.30 VEF/US$) 154,110
90,310
53,182
36,234 36,005 30,528
29,814 33,726
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Nuevo Fondos 2012
(31/03) Techo Vivienda (31/12)
Agrícola

20. Mecanismos de financiamiento: Deuda externa
A partir de 2006 se produjo un cambio significativo en la estrategia de endeudamiento
del sector público consolidado
20
Deuda Pública Externa
Gobierno Central (MF) y Sector Público Consolidado (BCV)
120,000
Gobierno Central Sector Público Consolidado 95,554
100,000
CAGR : 27,6%
(millones de dólares)
80,000
2006-12 : 259,3%
60,000
43,578
40,000
CAGR : 9,4%
2006-12 : 59,9%
20,000
80%-100% 45%-50%
-
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
(31/03)
En correspondencia con una fracción cada vez mayor del gasto público fuera del gobierno
central, una fracción creciente del endeudamiento también es extra-presupuestaria

21. Mecanismos de financiamiento: Deuda externa
Esta cifra no incluye deudas pendientes por nacionalizaciones/estatizaciones estimadas
entre 11.880-14.880 millones de dólares
21
Deuda por Nacionalizaciones
(estimado en millones de dólares)
Total 14,880
11,880
Cargill y Polar 30
Cementeras 750
Contratistas CVG 1,300
Esta lista no es
Rusoro exhaustiva y sólo
1,400
0 incluye los casos más
Agroisleña, VENOCO, relevantes o aquellos de
, , ,
Owens, Fertinitro 1,400 los que se tiene una
estimación más precisa
Éxito,, Hilton, Hoteles
, 1,400
Margarita, y otros 800 Estimado inicial
Crystallex, Gold Reserve Conoco, Exxon, ENI
2,000
y Vanessa Ventures US$7.480 – 13.000
millones se ajustó a
Contratistas petroleras / 2,600 3.000-4.000 con base
Petroquímica en sentencia preliminar
Conoco, Exxon, ENI
4,000
3,000

22. Mecanismos de financiamiento: Deuda externa
Igual ocurre con la deuda de PDVSA con proveedores, contratistas, y con empresas
mixtas: 22.949 - 28.949 millones de dólares
22
Deuda PDVSA con Proveedores, Contratistas y Empresas Mixtas
(millones de dólares)
10,000 28,949
4,000 22,949
6,573
12,376
Proveedores Contratistas Empresas mixtas Deuda Total

23. Mecanismos de financiamiento: Deuda externa: 1.6% PIB (8% del déficit)
Se proyecta en el año endeudamiento externo neto por 1,6% del PIB: Incluyendo todos
los conceptos la deuda externa consolidada estaría entre US$143,083 – 152,083 millones
23
Proyección Deuda Pública Externa 31/12/2012
Sector Público Consolidado
160,000 152,083
3,000
1,200 3,000
4,500 1,000
28,949 139,383
140,000 Chevron PDVSA PDVSA 143,083
Japón
China #1 #2
22,949 130,383
120,000
14,880
(millones de dólares)
100,000 11,880 PDVSA No
Financiera
95,554 Estatizaciones
80,000
60,000
40,000
20,000
0
Deuda Total 31/03 Proyección
Financiera 31/12/2012

24. Situación 2012: Niveles de endeudamiento del sector público
El nivel de deuda/PIB es muy volátil, según la tasa de cambio que se utilice y los
conceptos que se agreguen (financiera vs. total) podría estar entre 45% y 113%
24
Deuda Sector Público Consolidado / PIB
120.0% Deuda/PIB (Oficial: 4.30) Deuda/PIB (SITME: 5.50) Deuda/PIB (Paralelo: 10.0)
113%
100.0%
80.0% 84%
77%
72% 70%
60.0% 63%
59%
54% 54%
51% 50%
46%
40.0% 43% 44%
42%
31%
28%
20.0% 24% 24%
21%
0.0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012P 2012P
Incluye PDVSA
Sólo deuda
(no financiera) y
financiera
estatizaciones

25. Diagnóstico: Situación fiscal
25
• El gobierno levantó casi la totalidad de sus necesidades de financiamiento 2012
(19,9% PIB) a través de la emisión de dinero (en términos primarios, y a través
de la emisión para capturar los depósitos que esa expansión genera)
• La expansión monetaria resultante(59%) en una economía con una tasa de
crecimiento alrededor de 5%, es consistente con una inflación mucho mayor
• Hasta aquí esa inflación no se ha hecho presente, y en su lugar ocurrió una
reducción significativa de la velocidad de circulación del dinero

26. Puzzle: Velocidad de circulación del dinero (PIB Nominal / M2)
El indicador ha caído a uno de sus puntos más bajos en 30 años: De cara a lo que viene es
muy improbable seguir monetizando el déficit fiscal sin una inflación mucho mayor
26

27. Diagnóstico: Situación fiscal
27
• El gobierno levantó casi la totalidad de sus necesidades de financiamiento 2012
(19,9% PIB) a través de la emisión de dinero (en términos primarios, y a través
de la emisión de deuda para capturar los depósitos que esa expansión genera)
• La expansión monetaria resultante(59%) en una economía con una tasa de
crecimiento alrededor de 5%, es consistente con una inflación mucho mayor
• Hasta aquí esa inflación no se ha hecho presente, y en su lugar ocurrió una
reducción significativa de la velocidad de circulación del dinero
• La velocidad de circulación del dinero ha caído en uno de sus puntos más bajos
en los últimos 30 años: En el futuro es improbable que se pueda seguir
monetizando el déficit fiscal sin sufrir tasas de inflación mucho mayor

28. Situación 2012: Política cambiaria (I)
Los desequilibrios externos también obligan a frenar el crecimiento de las importaciones:
1) cuenta corriente (base caja) en cero o ya deficitaria…
28
Exportaciones petroleras = 88mil MMUS$ = 2,4MMbd

29. Situación 2012: Política cambiaria (II)
Los desequilibrios externos también obligan a frenar el crecimiento de las importaciones:
2) Reservas internacionales en su punto mínimo de los últimos siete años
29
Reservas Internacionales
(millones de dólares)
45,000
40,000
(millones de dólares)
35,000
30,000
25,000
25,998
20,000
15,000
10,000
jul-98
jul-99
jul-00
jul-01
jul-02
jul-03
jul-04
jul-05
jul-06
jul-07
jul-08
jul-09
jul-10
jul-11
jul-12
ene-98
ene-99
ene-00
ene-01
ene-02
ene-03
ene-04
ene-05
ene-06
ene-07
ene-08
ene-09
ene-10
ene-11
ene-12

30. Situación 2012: Reservas Internacionales
Consecuencia directa de la política de transferencias de reservas desde BCV y PDVSA a FONDEN
30
Aportes al FONDEN
20,000 94,544 100,000
Aportes a FONDEN PDVSA 91,041
18,000 Aportes a FONDEN BCV 90,000
72,813
Aportes Acumulados
16,000 80,000
37,657 51,579 64,479
14,000 70,000
24,126
600
12,000 60,000
12,767
USD MM
14,728
6,761
10,000 50,000
8,000 3,525 7,084 12,384 40,000
1,334
12,299
6,000 30,000
3,242
4,000 6,770 7,000 20,000
6,000
2,000 4,275
2,000 3,500 3,503 10,000
1,242 1,538
- -
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

31. Realidad 2012 Política cambiaria
Los traslados de reservas desde el BCV a FONDEN han causado un desequilibrio muy
significativo en la relación de liquidez a reservas 31
Liquidez Monetaria / Reservas
23,51

32. Situación 2012: Política cambiaria (II)
En términos de cobertura de importaciones, también están en su punto mínimo de los últimos
14 años (6.5 meses)
32
Reservas Internacionales e Importaciones
60,000 30.00
50,000 25.00
40,000 20.00
30,000 15.00
20,000 10.00
10,000 5.00
0 -
7
98
ju 8
di 9
ju 9
di 0
ju 0
di 1
ju 1
di 2
ju 2
di 3
ju 3
di 4
ju 4
di 5
ju 5
di 6
ju 6
di 7
ju 7
di 8
ju 8
di 9
ju 9
di 0
ju 0
di 1
ju 1
12
9
9
9
9
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
1
1
1
1
n-
n-
n-
n-
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n-
n-
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c-
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c-
c-
c-
c-
c-
c-
di
di
ju
Reservas Internacionales Importaciones Meses de Importaciones

33. Diagnóstico: Reservas Internacionales (I)
• Desde el cambio en la ley ocurrido en 2005, las reservas internacionales se
33
han mantenido alrededor del nivel a partir del cual se definieron las “reservas
excedentarias”
• El comportamiento de las reservas está determinado por el traslado masivo de
reservas internacionales a FONDEN: Desde 2004 se han transferido 46.127
millones de dólares
• En términos de cobertura de importaciones las reservas están en su punto
más bajo de los últimos 14 años (6.5 meses), considerando sólo reserva
operativas apenas alcanza para algo menos de un mes
• Todas las fuentes internas que hemos consultado coinciden en:
• El oro monetario está y se encuentra bajo el control del BCV
• Aunque aún existe un balance positivo (sobre los montos existen amplias
diferencias) de los 94.544 millones de dólares transferidos desde PDVSA y
BCV a FONDEN, es muy poco probable que una administración de
oposición pueda disponer de ellos

34. Situación 2012: Distribución de divisas CADIVI
Todo apunta a que en el 2013 se mantendrá el racionamiento de divisas: En esa juego también
hay algunos ganadores y perdedores muy claros
34
2009 2010 2011 I-III Trim 2012
Sector Económico
Pos. MMUS$ % Pos. MMUS$ % Pos. MMUS$ % Pos. MMUS$ %
Alimentos 1 3,407 21% 1 4,120 21% 1 6,306 26% 1 5,335 29%
Salud 2 3,030 19% 2 4,013 20% 2 4,645 19% 2 3,008 16%
Automotriz 3 2,311 14% 4 2,387 12% 3 3,138 13% 3 1,900 10%
Comercio 4 1,618 10% 3 2,378 12% 4 2,355 10% 4 1,637 9%
Químicos 5 1,039 6% 6 1,171 6% 5 1,968 8% 5 1,570 9%
Maquinarias y Equipos 6 1,033 6% 5 1,160 6% 6 1,262 5% 6 1,296 7%
Servicios 10 294 2% 9 434 2% 9 608 2% 7 582 3%
Caucho y Plástico 11 282 2% 10 436 2% 7 745 3% 8 524 3%
Textil 12 245 2% 13 279 1% 10 593 2% 9 424 2%
Metalúrgico 8 605 4% 12 277 1% 15 291 1% 10 317 2%
Eléctrico 16 164 1% 16 185 1% 11 392 2% 11 312 2%
Papel - Cartón - Madera 19 124 1% 18 147 1% 13 325 1% 12 218 1%
Gráfico 13 195 1% 15 212 1% 16 259 1% 13 213 1%
Telecomunicaciones 9 471 3% 7 1,056 5% 12 378 2% 14 211 1%
Electrónico 14 174 1% 17 148 1% 17 170 1% 15 199 1%
Electrodoméstico 18 133 1% 11 407 2% 14 304 1% 16 185 1%
Informático 7 620 4% 8 531 3% 8 284 1% 17 173 1%
Construcción 17 140 1% 14 253 1% 18 129 1% 18 77 0%
Librería y Útiles Escolares 22 50 0% 20 86 0% 20 101 0% 19 72 0%
Minerales No Metálicos 15 171 1% 19 125 1% 19 106 0% 20 66 0%
Salud-Veterinario 24 8 0% 22 56 0% 21 87 0% 21 47 0%
Comunicaciones - Prensa 20 82 1% 21 64 0% 22 79 0% 22 39 0%
Ciencia y Tecnología 21 53 0% 23 23 0% 23 25 0% 23 15 0%
Tabaco y Bebidas Alcohólicas 23 28 0% 24 11 0% 24 17 0% 24 7 0%
Total General 16,276 100% 19,958 100% 24,565 100% 18,428 100%

35. Perspectivas 2013
• Venezuela presenta una situación muy atípica, con un déficit fiscal muy
35
significativo, que bajo una situación de equilibrio en cuenta corriente (base
caja), tiene un espejo en el superávit privado
(YG + T − G ) + (Yp − C − I ) = ( X − M )
(-19% PIB) (17 - 21% PIB) (-2% - 2% PIB)
Ingresos: Ingresos:
Devaluar Expropiar parte del
Aumentar PIB petróleo superávit privado
Subir Impuestos (beneficios de corto plazo,
aunque luego esas
Gastos:
empresas reviertan a
Recortar Gasto déficit)
Ejemplos:
1% IVA = 0.45% PIB
Llevar gasolina de 0,01 a
1,9 BSF/litro: 1,6% PIB
Devaluar a 7,5 = 5,7% PIB

36. Salidas de Capital Privado
36
Fuga de Capitales
(Millones de Dólares, 2000-2011)
30.000
25.000
20.000
15.000
24.004
19.877
18.906
18.273
10.000
16.191
11.738
9.841
9.403
8.797
7.364
5.000
6.118
3.783
-
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

37. Perspectivas 2013 (I)
• Medidas esperadas para corregir déficit fiscal:
37
• Ingresos/Gastos:
- Se implementará una devaluación “heterodoxa”, con movimientos más
moderados a nivel de CADIVI (4,30 – 5,5 o 25%), SITME (5,5 – 7,5 o 35%) y
más acelerada en el mercado negro, donde el gobierno se financia
vendiendo entre US$800-1.200 millones al mes (parte de esto ya empezó
a suceder: con una depreciación de 70% en menos de seis meses)
- Esto es sólo una posibilidad: Hay muchas formas diferentes de
implementar una devaluación entre CADIVI, SITME y el paralelo/negro
- Reducción moderada del gasto público, en particular en lo relativo a la
Misión Vivienda y otros programas que se aceleraron en los meses previos
a la elección (ya se empezaron a moderar)
- Reducción del gasto de inversión (55% es nómina): Algunas “grandes
obras” podrían experimentar demoras
Corregir 19% del PIB de déficit en un año a través de este conjunto sería extremadamente
contractivo: Lo más probable es que se apunta a una reducción del déficit a 8%-10% PIB

38. Perspectivas 2013 (I): ¿Cuáles son los grandes riesgos?
• Para financiar el déficit restante (8%-10%) se requiere mantener el crecimiento de
38
la liquidez, aunque probablemente a un ritmo inferior al registrado en 2012 (60%)
• Mantener el financiamiento monetario a PDVSA y el correspondiente crecimiento
de la liquidez, en un contexto de recesión, acelerará la inflación: 35%-40%
• Una recuperación de la velocidad de circulación del dinero podría dar lugar a una
espiral inflacionaria más acelerada: 40%-50%
• Todas las medidas correctivas (recorte del gasto, devaluación) han tenido efectos
sumamente contractivos (recesión e inflación) en el pasado sobre la producción y
el consumo, no hay razones para pensar que ahora será diferente: -3% o -4% PIB
• Las dificultades de cuenta corriente (base caja) y el riesgo país de Venezuela
obligarán al gobierno a mantener racionamiento de divisas: Mayor apertura de la
brecha oficial-paralelo/negro dará lugar a mayores alcabalas, peajes y comisiones
• El gobierno podría utilizar el capital político ganado el 7-O para continuar con las
nacionalizaciones y estatizaciones de entes privados superavitarios, que le ayuden
a corregir el déficit de caja y a aumentar su control en ciertos sectores

39. Perspectivas 2013 (I): ¿Cuáles son las oportunidades?
• En un contexto de crecimiento de la liquidez, la banca (en caso de que no
39
ocurran allí más estatizaciones) y los sectores de comercio, podrían verse
beneficiados
• La redistribución de divisas a nivel de CADIVI también abrirá ciertas
oportunidades, presumiblemente en alimentos (estatizaciones allowing),
salud/medicinas (aunque la asignación ha venido cayendo), maquinarias y
equipos y químicos
• El gobierno podría decidirse a acelerar el ritmo de concesión y explotación de
nuevos yacimientos petroleros, a través de una nueva ronda de apertura que
le permita atraer divisas para la inversión, recuperar la producción (más a
mediano plazo), y reducir el peso del ajuste
En la medida en que el gobierno consiga concretar ajustes menos dolorosos (aumento
producción petrolera, levantar financiamiento externo, aumentar circulante sin un
aumento en la velocidad de circulación, atraer inversión a petróleo), en esa medida el
proceso de ajuste podría ser más leve, y la contracción del consumo, la producción y la
inflación será menor (Y vice-versa!)

40. Perspectivas 2013 – Analysts “Consensus”
Var Consumo Déficit (% PIB) Tasa de 40
Var PIB (%) Inflación (%)
(%) 2012 2013 Cambio
Banco Mercantil 0.80 2.50 -9.40 -9.60 31.60
Banesco 2.40 2.20 -10.10 -7.50 25.00 5.60
Barclays Capital 2.20 1.60 31.60 8.00
BofA - Merrill Lynch -3.50 -5.20 -7.80 1.00 47.60 7.50
Citigroup 3.50 -5.20 -3.80 27.00 6.50
Deutsche Bank 3.00 3.00 -4.70 -3.30 28.00 6.50
Ecoanalítica -2.80 -2.20 -8.90 -5.40 34.40 6.30
Economist IU 1.80 0.80 -12.80 -6.70 30.00 5.79
Goldman Sachs 2.90 -4.80 -3.40 35.50 5.30
HSBC 1.00 1.80 -9.50 -2.50 30.10
JP Morgan 0.00 -6.00 -2.50 6.50
UBS 1.50 -5.90 -3.50 31.00 6.50
1.07 0.56 -7.74 -4.29 31.98 6.45
• Los estimados de déficit fiscal 2012 están muy alejados de la realidad (-19%)
• El ajuste requerido será mayor: Mayor devaluación (7.5 vs. 6.45), mayor recorte del
gasto, y probablemente cierre en un nivel de déficit mayor (8%-10% PIB)
• En consecuencia, la contracción del PIB y del consumo podría estar en línea con
BOFA (-3.5% y -5.2%), pero cerrando aún en déficit fiscal (no superávit de 1%)
• El “consensus” de inflación 32% luce más como el límite inferior, 35%-40% es más
probable; según el ajuste y la velocidad de circulación 40%-50% no está descartado

41. Bottom-lines 2013
• Gobierno aprovechará capital político para realizar ajuste sobre desequilibrios 41
inducidos por el gasto electoral
• Devaluación promedio, recorte del gasto, crecimiento menor de liquidez y
estatizaciones formarán un cóctel recesivo en términos de producción y consumo
• Las oportunidades podrían estar en Banca y Telecomunicaciones, y la cadena de
producción ligada a importaciones (Seguros, Transporte, Almacenaje, Comercio)
• Según la pericia y rapidez con que se podría implementar una ronda de apertura
petrolera, allí podrían surgir también oportunidades
• Continuará el racionamiento de divisas, con alimentos y medicinas más
favorecidos (en términos de share, no necesariamente de asignación total)
• Mayor brecha oficial-paralelo alimentará alcabalas, peajes, comisiones
• El gobierno necesita continuar la represión financiera para financiar déficit, pero
a un ritmo menor que en 2012: Se mantiene el riesgo de un episodio de alta
inflación (40%-50%), se acentuará la presión sobre los márgenes, fiscalizaciones y
controles de precios

42. 42
GRACIAS!