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Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
1 
Partie 
4 
: 
Rôle 
des 
autorités 
monétaires 
INTRODUCTION 
LA 
BANQUE 
CENTRALE 
Marché 
monétaire 
Le 
marché 
monétaire 
est 
un 
marché 
CT. 
è 
Les 
BC 
interviennent 
principalement 
au 
jour 
le 
jour, 
et 
très 
peu 
sur 
le 
MT 
et 
LT. 
Ex 
: 
le 
marché 
overnight 
(pendant 
la 
nuit). 
Ø C’est 
le 
lieu 
d’intervention 
privilégié 
d’une 
Banque 
Centrale 
pour 
piloter 
l’argent 
disponible 
circulant 
dans 
l’économie 
Ø Il 
constitue 
l’une 
des 
composantes 
principales 
du 
financement 
de 
l’économie 
A 
la 
différence 
du 
marché 
obligataire, 
les 
instruments 
qui 
s’y 
échangent 
sont 
à 
CT 
Objectifs 
des 
BC 
Objectifs 
de 
la 
Fed 
: 
1. Stabilité 
des 
prix 
2. Plein 
emploi 
3. Stabilité 
financière 
Objectifs 
de 
la 
BCE 
: 
1. Stabilité 
des 
prix 
Rôle 
de 
la 
BC 
La 
Banque 
Centrale 
est 
en 
charge 
du 
volume 
d’argent 
circulant 
dans 
sa 
zone 
économique 
La 
Banque 
Centrale 
est 
responsable 
de 
l’émission 
monétaire 
è 
2 
rôles 
: 
1. Emettre 
de 
l’argent 
è 
Le 
rôle 
principal 
de 
la 
BC 
est 
un 
rôle 
d’émission 
monétaire 
2. Faire 
circuler 
l’argent 
dans 
le 
marché 
ATTENTION 
: 
ce 
n’est 
pas 
parce 
que 
la 
BC 
imprime 
des 
billets 
& 
pièce 
qu’elle 
les 
fait 
d’office 
circuler 
dans 
le 
marché. 
Elle 
peut 
le 
garder 
en 
stock 
: 
cela 
fait 
partie 
de 
la 
masse 
monétaire 
mais 
n’a 
pas 
encore 
été 
injecté 
dans 
l’économie. 
è 
Gestion 
des 
stocks 
: 
on 
peut 
produire 
à 
l’avance 
parce 
qu’on 
anticipe 
une 
augmentation 
de 
la 
demande 
dans 
le 
futur. 
La 
BC 
est 
responsable 
du 
solde 
des 
comptes 
courants 
des 
banques 
: 
Toute 
banque 
est 
obligée 
d’ouvrir 
un 
compte 
courant 
auprès 
de 
la 
BC 
è 
cela 
lui 
permet 
de 
s’alimenter 
en 
liquidités 
ou 
d’en 
déposer. 
C’est 
à 
ce 
niveau 
ci 
que 
les 
BC 
vont 
intervenir 
pour 
injecter 
ou 
retirer 
des 
liquidités 
dans 
l’économie. 
Outils 
d’intervention 
de 
la 
BC 
La 
communication 
: 
La 
BC 
parle 
mais 
peut 
ne 
rien 
faire 
derrière. 
Elle 
communique 
mais 
ne 
prend 
pas 
encore 
de 
décision. 
Le 
simple 
fait 
de 
communiquer 
a 
déjà 
un 
impact 
sur 
les 
entreprises, 
les 
particuliers 
& 
les 
investisseurs. 
NB 
: 
parfois 
la 
BC 
prend 
des 
décisions 
sans 
communiquer, 
c’est 
que 
la 
situation 
est 
grave. 
Le 
concept 
de 
transparence 
: 
une 
politique 
de 
transparence 
des 
BC 
est 
très 
importante 
è 
gros 
impact 
sur 
les 
marchés 
financiers 
: 
si 
la 
BC 
communique 
mal 
au 
niveau 
des 
objectifs 
qu’elle 
va 
mettre 
en 
place, 
cela 
peut 
créer 
le 
fiasco. 
Ø Transparence 
au 
niveau 
de 
la 
politique 
: 
objectifs 
Ø Transparence 
économique 
: 
fonctionnement 
de 
l’économie 
Ø Transparence 
sur 
les 
procédures 
: 
lesquelles 
aboutissent 
aux 
décisions 
Ø Transparence 
décisionnelle 
: 
changement 
des 
décisions 
& 
sur 
les 
perspectives 
pour 
la 
politique 
monétaire 
Ø Transparence 
opérationnelle 
: 
connaissance 
par 
la 
banque 
centrale 
des 
aléas 
affectant 
le 
processus 
de 
transmission 
de 
la 
politique 
monétaire 
Les 
mesures 
conventionnelles 
= 
mesures 
normales 
prévues 
dans 
le 
statut 
des 
BC 
Ø Injecter 
des 
liquidités 
dans 
le 
marché 
ou 
les 
retirer 
Ø Augmenter/diminuer 
les 
taux 
d’intérêt 
CT 
Ø Etc.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
2 
Les 
mesures 
non 
conventionnelles 
= 
mesures 
exceptionnelles 
prises 
quand 
quelque 
chose 
de 
très 
critique 
se 
passe 
(uniquement 
prises 
depuis 
la 
crise 
de 
2008) 
Ø Ex 
: 
Rachat 
de 
titres 
détenus 
par 
les 
banques 
è 
la 
Fed 
& 
la 
BCE 
ont 
racheté 
des 
emprunts 
d’Etat 
aux 
banques 
qui 
en 
détenaient 
& 
avaient 
des 
problèmes 
de 
liquidité. 
Elles 
ont 
finalement 
du 
racheter 
des 
actifs 
toxiques 
(CDO, 
etc.) 
qui 
posaient 
des 
problèmes 
aux 
banques 
è 
mesure 
de 
survie 
Instruments 
des 
Banques 
Centrales 
dans 
le 
cadre 
des 
Mesures 
Conv. 
Les 
BC 
sont 
les 
prêteurs 
en 
dernier 
ressort 
des 
intermédiaires 
financiers, 
c’est 
la 
« 
banque 
des 
banques 
». 
Quand 
les 
banques 
ont 
trop 
de 
liquidité 
ou, 
au 
contraire, 
trop 
peu, 
elles 
se 
rendent 
à 
la 
BC. 
è 
Les 
BC 
mettent 
à 
disposition 
des 
liquidités 
en 
temps 
normal 
mais 
également 
en 
cas 
(de 
risque) 
d’assèchement 
du 
marché. 
Le 
but 
est 
d’éviter 
une 
crise 
è 
injecter 
des 
liquidités 
pour 
éviter 
un 
credit 
crunch 
(= 
crise 
de 
liquidité 
: 
quand 
les 
banques 
refusent 
de 
se 
prêter 
entre 
elles 
ou 
de 
prêter 
aux 
particuliers). 
Les 
BC 
injectent 
des 
liquidités 
sous 
forme 
de 
tender 
offer 
(= 
appels 
d’offre) 
: 
c’est 
une 
forme 
d’émission 
de 
liquidités 
par 
les 
BC 
: 
elles 
émettent 
du 
papier 
: 
des 
obligations 
ou 
des 
produits 
financiers 
à 
CT. 
La 
BC 
décide 
du 
taux, 
de 
la 
durée 
et 
de 
la 
quantité, 
et 
prête 
sous 
caution 
(certificats 
du 
Trésor). 
La 
qualité 
de 
la 
garantie 
est 
parfois 
moyenne. 
Exemple 
: 
la 
BC 
décide 
d’injecter 
100 
dans 
le 
marché 
: 
chaque 
banque 
doit 
lui 
faire 
une 
offre 
Ø Banque 
A 
propose 
de 
prendre 
3 
è 
Paie 
99% 
Ø Banque 
B 
propose 
de 
prendre 
4 
è 
Paie 
98,75% 
Ø Banque 
C 
propose 
de 
prendre 
6 
è 
Paie 
98% 
La 
BC 
regarde 
le 
prix 
d’émission 
& 
choisit 
l’offre 
adaptée 
à 
ses 
besoins. 
Les 
banques 
soumissionnent, 
elles 
proposent 
un 
prix, 
et 
en 
fonction 
du 
prix 
définitif 
choisi 
par 
la 
BC, 
elles 
seront 
servies 
ou 
non 
(NB 
: 
une 
banque 
peut 
proposer 
≠ 
offres). 
Facilités 
permanentes 
de 
prêts 
: 
Exemple 
: 
la 
banque 
a 
prêté 
100 
à 
l’entreprise 
A 
et 
va 
recevoir 
un 
dépôt 
de 
40 
de 
l’entreprise 
B 
demain. 
Elle 
peut 
demander 
un 
prêt 
à 
la 
BC 
pendant 
24h. 
è 
La 
BC 
lui 
prête 
de 
l’argent 
à 
des 
taux 
élevés. 
Ces 
opérations 
se 
font 
en 
fin 
de 
journée. 
Taux 
au 
jour 
le 
jour 
= 
principal 
instrument 
de 
politique 
monétaire, 
c’est 
le 
taux 
de 
référence 
des 
Banques 
Centrales 
è 
objectifs 
de 
taux 
sur 
le 
marché 
monétaire 
Mode 
de 
fonctionnement 
des 
BC 
Réunion 
programmée 
de 
la 
BC 
(environ 
9-­‐10 
fois 
par 
an, 
selon 
la 
BC) 
Aux 
USA 
le 
FOMC 
(= 
Federal 
Open 
Market 
Committee) 
se 
réunit 
è 
réunion 
des 
Banques 
Centrale 
américaines 
: 
la 
Fed 
se 
réunit 
pour 
décider 
d’injecter 
ou 
non 
des 
liquidités. 
Ø Communication 
(cf. 
avant) 
Ø Mouvements 
: 
la 
BC 
peut 
prendre 
des 
décisions 
au 
niveau 
des 
taux 
de 
base 
ou 
au 
niveau 
des 
taux 
d’escompte 
Les 
BC 
peuvent 
injecter 
de 
l’argent 
via 
les 
appels 
d’offre 
Les 
BC 
peuvent 
faire 
des 
mouvements 
en 
dehors 
des 
réunions 
: 
décisions 
inter-­‐meeting. 
Ce 
sont 
des 
mesures 
prises 
de 
manière 
exceptionnelle. 
En 
général 
on 
prend 
uniquement 
des 
décisions 
en 
terme 
de 
baisse 
des 
taux 
CT. 
Les 
décisions 
inter-­‐meeting 
restent 
des 
décisions 
conventionnelles. 
Mesures 
non 
conventionnelles 
(cf. 
avant) 
Taux 
des 
BC 
Taux 
Eonia1 
Taux 
Euribor 
Le 
taux 
Eonia 
est 
en 
général 
un 
taux 
au 
jour 
le 
jour, 
sur 
une 
période. 
L’Euribor 
se 
décline 
en 
plusieurs 
périodes 
: 
Euribor 
à 
1 
mois, 
2 
mois, 
3 
mois, 
etc. 
Taux 
d’escompte 
Ø Le 
taux 
d’escompte 
s’applique 
aux 
demandes 
de 
liquidité 
adressées 
par 
les 
institutions 
financières 
aux 
Réserves 
Fédérales 
Régionales 
(aux 
USA) 
è 
Le 
taux 
d’escompte 
c’est 
le 
taux 
que 
les 
banques 
ont 
auprès 
des 
autorités 
monétaires. 
Ø Ce 
taux 
est 
utilisé 
en 
cas 
d’absence 
de 
financement 
sur 
le 
marché 
monétaire 
via 
les 
opérations 
classiques 
è 
En 
général, 
c’est 
quand 
il 
y 
a 
un 
problème 
au 
niveau 
interbancaire. 
Si 
les 
banques 
n’arrivent 
pas 
à 
se 
prêter 
sur 
le 
marché 
interbancaire, 
elles 
vont 
faire 
appel 
à 
la 
BC 
1 
Eonia 
= 
European 
Overnight 
Interbank 
Average
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
3 
Masse 
monétaire 
(M3) 
La 
BCE 
essaye 
d’avoir 
une 
croissance 
de 
la 
masse 
monétaire 
maximale 
de 
5%. 
C’est 
un 
de 
ses 
objectifs 
qu’on 
cite 
rarement. 
La 
liquidité 
dépend 
d’une 
liquidité 
de 
marché 
et 
non 
pas 
d’un 
aspect 
temporel. 
Question 
d’examen 
: 
pourrait 
on 
imaginer 
une 
hausse 
des 
taux 
dans 
le 
cadre 
d’une 
décision 
inter-­‐meeting 
? 
Oui 
mais 
très 
peu 
probable 
: 
cela 
voudrait 
dire 
que 
la 
BC 
a 
mal 
prévu 
une 
très 
forte 
hausse 
de 
l’activité 
économique 
ou 
une 
très 
forte 
hausse 
de 
l’inflation 
sur 
une 
courte 
période. 
Structure 
standardisée 
du 
bilan 
d’une 
Banque 
Centrale 
: 
(pour 
mémoire) 
La 
BC 
est 
une 
banque 
classique 
sur 
le 
plan 
bilantaire. 
C’est 
une 
instituions 
monétaire 
en 
tant 
que 
tel, 
elle 
répond 
à 
des 
critères 
bilantaires 
& 
de 
rentabilité. 
ACTIF 
PASSIF 
• Concours 
aux 
établissements 
de 
crédit 
• Facilité 
de 
prêt 
marginal 
• Réserves 
nettes 
de 
change 
• Avoirs 
des 
établissements 
de 
crédit 
en 
compte 
courant 
(réserves) 
• Facilités 
de 
dépôt 
• Billets 
en 
circulation 
• Dépôts 
des 
administrations 
publiques 
• Autres 
facteurs 
(nets) 
Question 
d’examen 
: 
avec 
la 
crise, 
le 
total 
des 
bilans 
des 
Banques 
Centrales 
(BCE 
& 
Fed) 
a 
littéralement 
explosé, 
pourquoi 
? 
• Total 
des 
bilans 
= 
Actif 
+ 
Passif 
è 
si 
l’actif 
monte, 
le 
passif 
aussi 
puisque 
les 
deux 
sont 
équivalents. 
• Cette 
explosion 
est 
due 
aux 
politiques 
monétaires 
non 
conventionnelles 
utilisées 
pendant 
la 
crise. 
Politique 
de 
communication 
de 
la 
BCE 
: 
La 
BCE 
annonce 
qu’elle 
va 
baisser 
ses 
taux 
: 
effet 
d’annonce, 
elle 
n’est 
pas 
obligée 
de 
le 
faire 
après, 
c’est 
une 
politique 
de 
communication. 
è 
Cela 
fait 
monter 
les 
marchés 
financiers 
: 
si 
la 
BCE 
baisse 
ses 
taux, 
cela 
veut 
dire 
que 
les 
affaires 
ne 
vont 
pas 
bien 
(mais 
positif 
pour 
les 
obligations 
dont 
le 
cours 
monte). 
Mesures 
conventionnelles 
de 
la 
BCE 
: 
Quand 
la 
BCE 
baisse 
réellement 
ses 
taux 
: 
c’est 
une 
mesure 
conventionnelle. 
Une 
mesure 
conventionnelle 
n’a 
pas 
d’impact 
sur 
le 
bilan 
de 
la 
Banque 
Centrale.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
Mesures 
non 
conventionnelles 
de 
la 
BCE 
: 
Le 
rachat 
d’actifs 
par 
la 
BCE 
afin 
d’injecter 
des 
liquidités 
dans 
l’économie 
: 
c’est 
une 
mesure 
non 
conventionnelle 
de 
la 
BCE. 
C’est 
susceptible 
de 
faire 
monter 
le 
total 
des 
bilans. 
Depuis 
2008, 
les 
BC 
ont 
racheté 
des 
actifs 
toxiques 
pour 
essayer 
de 
soutenir 
le 
secteur 
banquier 
et 
celui 
des 
assurances: 
cela 
a 
fait 
exploser 
le 
total 
du 
bilan 
de 
la 
Fed. 
(Grosse 
intervention 
entre 
août 
& 
octobre 
2008) 
4 
• Actif 
: 
augmentation 
via 
les 
titres 
rachetés 
• Passif 
: 
augmentation 
surtout 
au 
niveau 
des 
dépôts 
hors 
réserves 
et 
des 
réserves 
Avant, 
le 
bilan 
de 
la 
Fed 
était 
surtout 
composé 
de 
bons 
du 
Trésor 
américains 
+ 
quelques 
autres 
actifs. 
La 
proportion 
de 
ces 
derniers 
a 
explosé 
suite 
à 
la 
crise 
de 
2008 
(slide 
273). 
En 
2008, 
les 
actifs 
toxiques 
ne 
valaient 
pas 
grand 
chose 
(ils 
étaient 
tombé 
à 
20% 
de 
leur 
valeur) 
mais 
ils 
ont 
pris 
de 
la 
valeur 
depuis 
parce 
que 
la 
situation 
s’est 
améliorée, 
ce 
qui 
fait 
que 
leur 
poids 
a 
encore 
augmenté 
en 
valeur 
absolue 
dans 
le 
bilan 
des 
BC, 
donc 
leur 
valeur 
a 
augmenté 
dans 
le 
total 
du 
bilan 
malgré 
la 
situation 
qui 
s’est 
améliorée 
(Question 
d’examen). 
Structure 
du 
bilan 
des 
banques 
centrales/PIB 
: 
slide 
274 
Ici 
on 
a 
un 
ratio. 
Il 
a 
explosé 
avec 
la 
crise 
de 
2008 
car 
le 
total 
des 
bilans 
des 
banques 
a 
explosé 
en 
valeur 
absolue 
mais 
que 
le 
PIB 
a 
diminué. 
푇표푡푎푙 푑푢 푏푖푙푎푛 푑푒푠 퐵퐶 ↗ 
푃퐼퐵 ↘ 
→ 푒푥푝푙표푠푖표푛 푑푢 푟푎푡푖표 
Pour 
les 
pays 
développé, 
le 
total 
du 
bilan 
valait 
30% 
du 
PIB 
// 
Chypre 
: 
total 
du 
bilan 
= 
7,5 
* 
son 
PIB 
è 
Plus 
la 
structure 
du 
bilan 
des 
BC 
est 
importante 
dans 
le 
PIB, 
plus 
on 
est 
fragile.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
5 
Objectifs 
des 
banques 
centrales 
• BCE 
= 
Banque 
Centrale 
Européenne 
• BoE 
= 
Bank 
of 
England 
= 
Banque 
Centrale 
d’Angleterre 
• Fed 
= 
Banque 
Centrale 
Américaine 
• BoJ 
= 
Bank 
of 
Japan 
= 
Banque 
Centrale 
du 
Japon 
BCE 
BoE 
Fed 
BoJ 
Objectifs 
1. Stabilité 
des 
prix 
2. Soutenir 
les 
politiques 
économiques 
générales 
de 
la 
communauté 
1. Stabilité 
des 
prix 
2. Soutenir 
la 
politique 
économique 
du 
gouvernement 
(croissance 
& 
emplois)2 
1. Prix 
stables 
2. Emploi 
3. Taux 
d’intérêt 
à 
LT 
modérés 
(= 
stabilité 
des 
marchés 
financiers) 
1. Stabilité 
des 
prix 
(Elle 
rate 
son 
objectif 
depuis 
10 
ans) 
Objectif 
principal 
Maintien 
de 
la 
stabilité 
des 
prix 
Maintien 
de 
la 
stabilité 
des 
prix 
Pas 
de 
priorité 
Maintien 
de 
la 
stabilité 
des 
prix 
Spécification 
de 
l’objectif 
de 
stabilité 
des 
prix 
Quantifié 
par 
la 
BCE 
Quantifié 
par 
le 
Trésor 
Spécification 
qualitative 
fournie 
par 
la 
Fed 
Spécification 
qualitative 
fournie 
par 
la 
BoJ 
Rapports 
juridiquement 
requis 
• Rapport 
annuel 
• Rapports 
trimestriels 
• Rapport 
annuel 
• Rapports 
trimestriels 
sur 
l’inflation 
• Déclaration 
immédiate 
après 
chaque 
réunion 
du 
Comité 
de 
politique 
monétaire 
• Minutes 
• Rapport 
annuel 
sur 
les 
opérations 
• Rapports 
semestriels 
sur 
la 
politique 
monétaire 
• Rapports 
semestriels 
• Rapport 
annuel 
sur 
les 
grandes 
lignes 
des 
opérations 
• Minutes 
des 
réunions 
relatives 
à 
la 
politique 
monétaire 
Sélection 
d’autres 
vecteurs 
de 
communication 
• Conférence 
de 
presse 
mensuelle 
• Bulletin 
mensuel 
• Bulletin 
trimestriel 
• Conférence 
de 
presse 
trimestrielle 
lors 
du 
rapport 
sur 
l’inflation 
• Déclaration 
immédiate 
après 
chaque 
réunion 
du 
Comité 
fédéral 
de 
l’open 
Market 
• Minutes 
• Bulletin 
mensuel 
• Déclaration 
immédiate 
après 
chaque 
réunion 
du 
Conseil 
de 
la 
politique 
monétaire 
• Bulletin 
mensuel 
• Conférence 
de 
presse 
mensuelle 
La 
Fed 
n’a 
pas 
de 
priorité 
: 
cela 
fait 
son 
atout 
& 
la 
complexité 
de 
son 
intervention. 
Elle 
doit 
intervenir 
de 
manière 
équitable 
& 
subjective 
en 
faisant 
un 
arbitrage 
au 
niveau 
de 
ses 
3 
missions, 
quand 
il 
y 
a 
un 
risque 
d’inflation 
ou 
de 
ralentissement 
économique. 
Rappels 
Détermination 
du 
taux 
réel 
: 
• Ajustement 
de 
l’épargne 
et 
de 
l’investissement 
o Epargne 
désirée 
= 
investissement 
désiré 
• Croissance 
potentielle 
• Régime 
monétaire 
o Objectif 
d’inflation 
o Objectif 
de 
change 
o Flexibilité 
de 
la 
politique 
monétaire 
Détermination 
du 
taux 
long 
nominal 
: 
• Eléments 
fondamentaux 
qui 
justifient 
les 
taux 
d’intérêt 
: 
o Anticipations 
d’inflation 
(MT) 
o Anticipations 
de 
politique 
monétaire 
(CT) 
o Prime 
de 
risque, 
liée 
à 
la 
variabilité 
de 
l’inflation 
(MT 
et 
LT) 
• Eléments 
de 
flux 
qui 
justifient 
les 
taux 
d’intérêt: 
en 
fonction 
du 
taux 
d’intérêt 
on 
peut 
investir 
dans 
certaines 
classes 
d’actifs 
plutôt 
que 
d’autres. 
o Niveau 
d’aversion 
au 
risque 
(CT) 
o Rentabilité 
relative 
des 
autres 
classes 
d’actifs 
(CT) 
è 
si 
les 
actions 
se 
portent 
bien, 
on 
va 
se 
tourner 
vers 
les 
actions 
plutôt 
que 
vers 
les 
obligations. 
o Contraintes 
réglementaires 
des 
investisseurs 
(CT) 
è 
super 
important 
pour 
les 
assurances 
groupe. 
2 
= 
éviter 
de 
prendre 
des 
mesures 
qui 
pourraient 
contrecarer 
la 
politique 
du 
gouvernement
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
6 
Inflation 
: 
slides 
279 
& 
280 
• Le 
Japon 
est 
très 
souvent 
en 
situation 
de 
déflation 
depuis 
1999. 
• L’objectif 
de 
2% 
de 
la 
BCE 
& 
de 
la 
Fed 
a 
très 
rarement 
été 
rencontré, 
en 
général 
l’inflation 
est 
>2% 
depuis 
que 
les 
objectifs 
ont 
été 
mis 
en 
place. 
On 
a 
observé 
une 
forte 
montée 
de 
l’inflation 
en 
2008 
puis 
une 
forte 
baisse 
en 
2009 
(retenir). 
La 
volatilité 
est 
plus 
importante 
du 
côté 
de 
la 
Fed 
au 
niveau 
de 
l’inflation 
(examen) 
è 
C’est 
du 
au 
fait 
que 
la 
gestion 
de 
l’inflation 
n’est 
pas 
son 
unique 
objectif, 
elle 
peut 
laisser 
l’inflation 
augmenter 
et 
baisser 
ses 
taux 
parce 
qu’elle 
attache 
plus 
d’importance 
à 
la 
croissance 
économique 
(>< 
BCE 
dont 
le 
seul 
objectif 
est 
la 
gestion 
de 
l’inflation). 
Ex 
: 
2008 
: 
l’inflation 
avant 
tendance 
à 
augmenter, 
mais 
la 
Fed 
a 
baissé 
ses 
taux 
d’intérêt 
: 
d’habitude 
pour 
juguler 
l’inflation, 
on 
augmente 
les 
taux 
CT. 
G7 
: 
Solde 
budgétaire 
(en 
% 
du 
PIB) 
: 
slide 
281 
G7 
= 
les 
7 
pays 
les 
+ 
industrialisés 
(dont 
l’Europe 
& 
les 
USA) 
On 
est 
en 
déficit 
budgétaire 
quand 
<0% 
du 
PIB. 
Plus 
les 
taux 
sont 
bas, 
plus 
le 
déficit 
budgétaire 
est 
important. 
Pendant 
toute 
une 
période, 
le 
déficit 
budgétaire 
du 
G7 
était 
assez 
favorable. 
On 
a 
déjà 
fait 
un 
gros 
effort 
pour 
résorber 
ce 
déficit 
budgétaire 
depuis 
la 
crise 
de 
2008. 
Aujourd’hui, 
on 
est 
à 
-­‐4,5% 
du 
PIB, 
c’est 
une 
situation 
assez 
faible 
(moyenne 
= 
-­‐2-­‐3%), 
on 
a 
encore 
du 
travail 
à 
faire. 
ATTENTION 
: 
chaque 
pays 
n’a 
pas 
le 
même 
poids, 
ici 
le 
poids 
des 
USA 
est 
très 
important. 
Situation 
aux 
Etats 
Unis 
Poids 
de 
l’endettement 
domestique 
NET 
hors 
institutions 
financières 
aux 
Etats 
Unis 
(en 
% 
du 
PIB) 
: 
question 
de 
réflexion 
à 
l’examen 
(slide 
282) 
Les 
autorités 
monétaires 
regardent 
quelles 
sont 
les 
liquidités 
sur 
le 
marché 
& 
par 
qui 
elles 
sont 
détenues. 
• Les 
Banques 
Centrales 
(injectent 
ou 
non) 
• Les 
banques 
• Les 
institutions 
financières 
• Les 
entrepreneurs 
• Les 
particuliers 
• L’Etat 
(cas 
à 
part) 
Endettement 
net 
≠ 
endettement 
brut. 
Si 
mon 
endettement 
brut 
= 
100 
et 
que 
ma 
maison 
vaut 
80, 
mon 
endettement 
net 
vaut 
20. 
è 
Endettement 
net 
= 
endettement 
brut 
– 
ce 
qui 
a 
servi 
à 
financer 
cet 
endettement. 
= 
rapport 
entre 
le 
total 
des 
actifs 
& 
des 
passifs 
On 
peut 
s’endetter 
par 
effet 
de 
levier. 
Il 
y 
a 
eu 
une 
première 
hausse 
de 
l’endettement 
par 
rapport 
au 
PIB 
dans 
les 
années 
80, 
puis 
une 
seconde 
hausse 
par 
après, 
dans 
le 
début 
des 
années 
2000. 
Attention, 
c’est 
une 
fraction 
(examen 
: 
question 
de 
réflexion). 
퐸푛푑푒푡푡푒푚푒푛푡 ↗ 
푃퐼퐵 ↘ 
→ 푎푢푔푚푒푛푡푒 푑표푢푏푙푒푚푒푛푡
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
7 
Si 
le 
PIB 
diminue 
parce 
qu’on 
est 
en 
crise 
par 
exemple, 
le 
ratio 
augmente 
encore 
bien 
+. 
Cela 
peut 
soit 
intensifier 
le 
ratio, 
soit 
le 
neutraliser, 
soit… 
Evolution 
du 
crédit 
aux 
agents 
non 
financiers 
aux 
Etats 
Unis 
(glissement 
annuel, 
en 
%) 
: 
Agents 
non 
financiers 
= 
entreprises 
non 
financières 
& 
ménages. 
• USA 
: 
augmentation 
des 
crédits 
entre 
autre 
due 
à 
l’immobilier 
• Japon 
: 
l’octroi 
de 
crédit 
a 
diminue 
(en 
g.a.) 
pendant 
une 
période 
parce 
que 
la 
situation 
du 
Pays 
était 
mauvaise. 
Immobilier 
= 
un 
des 
principaux 
achats 
fait 
à 
crédit 
= 
source 
importante 
de 
croissance 
potentielle 
ET 
+ 
Il 
y 
a 
de 
croissance 
économique, 
+ 
on 
utilise 
le 
crédit. 
Ø Corrélation 
forte 
entre 
l’évolution 
du 
crédit 
& 
le 
marché 
immobilier 
Ø Corrélation 
forte 
entre 
l’évolution 
du 
marché 
immobilier 
& 
l’évolution 
de 
l’activité 
économique 
Aujourd’hui, 
le 
niveau 
de 
crédits 
est 
faible 
aux 
USA 
car 
l’économie 
tourne 
au 
ralenti. 
Pourquoi 
aux 
USA 
les 
crédits 
sont 
plus 
cycliques 
? 
Ils 
sont 
plus 
cycliques 
par 
nature 
et 
le 
taux 
d’épargne 
des 
ménages 
américains 
est 
très 
faible. 
Quand 
l’activité 
économique 
va 
bien, 
les 
ménages 
américains 
s’endettent 
encore 
+ 
mais 
quand 
elle 
ne 
va 
pas 
bien, 
les 
ménagent 
diminuent 
directement 
leurs 
dépenses. 
(>< 
Europe 
: 
taux 
d’épargne 
important) 
Encours 
du 
crédit 
bancaire 
aux 
Etats 
Unis 
: 
L’encours 
du 
crédit 
bancaire 
a 
tendance 
à 
toujours 
augmenter, 
mais 
la 
variation 
en 
glissement 
annuel 
peut 
être 
relativement 
volatile. 
Crédit 
à 
la 
consommation 
aux 
Etats 
Unis 
: 
Le 
crédit 
à 
la 
consommation 
ne 
concerne 
que 
les 
particuliers 
et 
n’est 
jamais 
utilisé 
dans 
le 
cadre 
de 
l’immobilier. 
(NB 
: 
en 
Belgique 
on 
peut 
acheter 
de 
l’immobilier 
avec 
un 
crédit 
à 
la 
consommation). 
Il 
existe 
2 
types 
de 
crédits 
: 
Ø Le 
crédit 
hypothécaire 
(= 
immobilier) 
è 
quand 
on 
met 
l’immeuble 
en 
garantie 
Ø Le 
crédit 
à 
la 
consommation 
è 
si 
on 
achète 
une 
maison 
et 
qu’on 
ne 
la 
met 
pas 
en 
garantie, 
qu’on 
met 
autre 
chose 
en 
garantie 
et 
qu’on 
rembourse 
le 
crédit 
avec 
notre 
salaire, 
c’est 
considéré 
comme 
un 
crédit 
à 
la 
consommation. 
On 
constate 
une 
cyclicité 
très 
importante 
au 
niveau 
du 
crédit 
à 
la 
consommation 
(slide 
285). 
Situation 
dans 
la 
Zone 
euro 
Evolution 
du 
crédit 
aux 
entreprises 
dans 
la 
Zone 
euro 
: 
On 
constate 
une 
corrélation 
relativement 
forte 
entre 
les 
taux 
directeurs 
CT 
de 
la 
BCE 
et 
le 
crédit 
aux 
entreprises 
(slide 
286). 
Evolution 
du 
crédit 
bancaire 
au 
secteur 
privé 
dans 
la 
Zone 
euro 
: 
Secteur 
privé 
: 
ménages 
& 
entreprises 
non 
financières 
= 
économie 
réelle.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
Il 
n’y 
a 
pas 
d’office 
un 
parallélisme 
entre 
les 
crédits 
que 
les 
banques 
octroient 
aux 
ménages 
et 
ceux 
qu’elles 
octroient 
aux 
entreprises. 
Quand 
on 
constate 
une 
augmentation 
des 
crédits, 
il 
faut 
voir 
à 
qui 
ces 
crédits 
ont 
été 
octroyés 
: 
aux 
entreprises 
ou 
aux 
ménages 
? 
Depuis 
2006 
on 
constate 
une 
forte 
différence 
entre 
les 
2 
: 
on 
avait 
peur 
de 
prêter 
aux 
ménages, 
mais 
pas 
aux 
entreprises. 
Une 
baisse 
du 
crédit 
peut 
venir 
de 
2 
sources 
: 
Ø Soit 
baisse 
de 
la 
demande 
de 
crédit 
parce 
qu’on 
n’en 
a 
pas 
besoin 
Ø Soit 
baisse 
de 
crédit 
parce 
que 
les 
institutions 
financières 
ne 
veulent 
pas 
prêter 
8 
è 
credit 
crunch. 
Taux 
longs 
& 
taux 
courts 
aux 
Etats 
Unis 
Taux 
longs 
& 
taux 
courts 
dans 
la 
Zone 
Euro 
Ø Les 
taux 
CT 
évoluent 
en 
escalier 
parce 
qu’ils 
sont 
décidés 
par 
la 
BC 
lors 
des 
réunions 
(en 
principe) 
è 
lors 
d’une 
réunion, 
la 
BC 
ne 
prend 
pas 
d’office 
de 
décision. 
Ø Les 
taux 
LT 
sont 
côtés 
en 
permanence 
On 
constate 
des 
écarts 
+ 
ou 
– 
importants 
entre 
les 
taux 
CT 
et 
les 
taux 
LT 
(rappel 
: 
3 
objectifs 
de 
la 
Fed) 
: 
slide 
288 
Ø Les 
taux 
longs 
dépendent 
de 
l’allocation 
des 
actifs 
et 
des 
choix 
d’investissement 
(achat 
d’or, 
d’obligations, 
etc.) 
Ø Les 
taux 
courts 
dépendent 
des 
objectifs 
de 
la 
Fed 
Idem 
que 
pour 
les 
USA 
: 
slide 
289 
On 
constate 
un 
parallélisme 
assez 
important 
entre 
les 
différentiels 
de 
taux 
aux 
USA 
et 
en 
Europe 
(slide 
290) 
Différentiel 
de 
taux 
entre 
les 
taux 
à 
10 
ans 
et 
les 
taux 
à 
3 
mois 
(= 
taux 
CT 
de 
la 
politique 
monétaire) 
Examen 
: 
pouvoir 
expliquer 
qu’il 
y 
ait 
ou 
non 
un 
écart 
entre 
les 
taux 
CT 
et 
les 
taux 
LT 
aux 
USA 
ou 
dans 
la 
Zone 
euro 
? 
NB 
: 
certains 
se 
basent 
sur 
un 
différentiel 
de 
taux 
entre 
les 
taux 
10 
ans 
et 
les 
taux 
2 
ans 
(= 
taux 
de 
marché) 
au 
lieu 
des 
taux 
3 
mois 
(= 
taux 
officiels). 
(culture 
générale). 
Peu 
d’investisseurs 
raisonnent 
à 
3 
mois, 
plutôt 
à 
2 
ans. 
è 
2 
raisons 
: 
1. Taux 
à 
2 
ans 
= 
taux 
de 
marché 
CT 
è 
meilleure 
liquidité 
2. Permet 
de 
comparer 
2 
choses 
comparables 
: 
2 
taux 
de 
marché. 
Cela 
permet 
d’intégrer 
les 
perceptions 
du 
marché 
dans 
un 
environnement 
plus 
global. 
Taux 
à 
3 
mois 
Taux 
à 
2 
ans 
Le 
taux 
à 
3 
mois 
donne 
une 
indication 
de 
la 
politique 
menée 
par 
la 
BC, 
il 
bouge 
moins 
que 
les 
taux 
de 
marché 
(parfois 
: 
longues 
périodes 
sans 
décision 
de 
les 
changer). 
Les 
taux 
à 
3 
mois, 
si 
ils 
sont 
bien 
gérés, 
reflètent 
une 
impulsion 
de 
la 
part 
de 
la 
BC 
par 
rapport 
à 
ses 
objectifs 
statutaires 
(BCE 
≠ 
Fed). 
En 
2008, 
mauvaise 
gestion 
du 
taux 
CT 
: 
la 
BCE 
s’est 
trompé 
dans 
son 
orientation 
en 
pensant 
que 
le 
marché 
reprenait 
et 
a 
augmenté 
ses 
taux 
CT 
alors 
qu’elle 
aurait 
du 
les 
baisser. 
Le 
taux 
à 
2 
ans 
est 
un 
taux 
de 
marché 
à 
CT, 
il 
tient 
compte 
d’autres 
paramètres 
que 
les 
taux 
à 
3 
mois 
de 
la 
BC 
: 
ils 
tiennent 
compte 
de 
la 
perception 
du 
marché 
! 
Le 
taux 
à 
2 
ans 
intègre 
une 
dimension 
psychologique 
de 
l’évolution 
de 
l’activité 
économique. 
Fond 
fédéraux 
& 
taux 
d’escompte 
aux 
USA 
: 
Aux 
USA 
il 
y 
a 
toujours 
une 
différence, 
un 
écart 
entre 
les 
taux 
à 
3 
mois 
(fond 
fédéraux 
– 
federal 
funds) 
et 
le 
taux 
d’escompte. 
(Slide 
292). 
Taux 
d’escompte 
: 
taux 
auquel 
les 
banques 
vont 
pouvoir 
déposer 
leur 
argent 
à 
la 
Banque 
Centrale 
si 
elles 
ont 
un 
excès 
de 
liquidité 
ou 
taux 
auquel 
elles 
peuvent 
emprunter 
de 
l’argent 
à 
la 
BC 
si 
elles 
ont 
besoin 
de 
liquidités. 
Exemple 
: 
la 
banque 
a 
des 
problèmes 
financiers, 
elle 
peut 
aller 
escompter 
son 
effet 
auprès 
de 
la 
BC 
et 
toucher 
directement 
un 
montant, 
c’est 
une 
forme 
de 
factoring.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
Le 
federal 
funds 
= 
le 
taux 
auquel 
les 
banques 
& 
institutions 
financières 
placent 
leurs 
réserves 
obligatoires 
à 
la 
BC 
9 
è 
la 
Fed 
ne 
rémunère 
pas 
ces 
dépôts 
(>< 
BCE). 
Taux 
courts 
Actuellement, 
les 
taux 
CT 
sont 
à 
un 
plus 
bas 
historique 
pour 
tous 
les 
pays. 
Dans 
certains 
pays 
cependant, 
comme 
la 
Norvège 
ou 
l’Angleterre, 
il 
y 
a 
eu 
des 
mouvements 
de 
hausse 
de 
ces 
taux 
CT 
parce 
que 
leur 
réalité 
économique 
est 
différente. 
Rendement 
nominal 
& 
réel 
aux 
USA 
Taux 
LT 
Taux 
CT 
Taux 
nominal 
– 
inflation 
= 
taux 
réel 
è 
la 
différence 
entre 
le 
taux 
nominal 
& 
réel 
donne 
l’inflation 
(qui 
peut 
être 
positive 
ou 
négative). 
En 
situation 
normale, 
les 
taux 
d’intérêt 
réels 
sont 
inférieurs 
au 
taux 
nominaux, 
c’est 
une 
situation 
saine 
pour 
l’activité 
économique 
è 
mais 
ce 
n’est 
pas 
toujours 
le 
cas. 
Suite 
à 
la 
crise 
de 
2008, 
on 
a 
une 
situation 
anormale 
ou 
les 
taux 
réels 
sont 
supérieurs 
aux 
taux 
nominaux. 
Examen 
: 
savoir 
dire 
quand 
on 
a 
une 
situation 
anormale. 
Les 
taux 
réels 
& 
nominaux 
se 
calculent 
pour 
les 
taux 
LT 
et 
CT. 
Beaucoup 
de 
gens 
mettent 
leur 
argent 
sur 
des 
comptes 
épargne 
et 
perdent 
en 
pouvoir 
d’achat 
à 
cause 
de 
l’inflation. 
Parfois, 
les 
taux 
CT 
réels 
sont 
très 
≠ 
des 
taux 
nominaux 
(slide 
295). 
Aujourd’hui 
: 
Ø Taux 
en 
banque 
proche 
de 
0% 
Ø Si 
inflation 
proche 
de 
1% 
Celui 
qui 
met 
de 
l’argent 
sur 
son 
compte 
épargne 
et 
ne 
touche 
pas 
un 
taux 
de 
1% 
ne 
perd 
pas 
d’argent 
en 
valeur 
absolue 
mais 
voit 
son 
pouvoir 
d’achat 
diminuer 
è 
manque 
à 
gagner 
en 
pouvoir 
d’achat. 
Question 
d’examen 
: 
pourquoi 
les 
gens 
placent-­‐ils 
malgré 
tout 
leur 
argent 
sur 
des 
comptes 
en 
banque 
qui 
rémunèrent 
presque 
rien 
et 
qui 
leur 
fait 
perdre 
du 
pouvoir 
d’achat 
à 
terme 
? 
Ø L’aversion 
au 
risque 
Ø Si 
on 
a 
: 
o Des 
obligations 
pour 
120 
o Des 
actions 
pour 
100 
o Des 
liquidités 
pour 
20 
Si 
les 
liquidités 
augmentent 
à 
100 
(cash), 
l’épargne 
va 
bien, 
on 
pense 
que 
l’économie 
va 
bien 
(… 
?) 
Ø + 
multitudes 
d’autres 
possibilités
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
10 
Structure 
de 
la 
courbe 
des 
taux 
(examen) 
On 
parle 
souvent 
de 
courbe 
des 
taux 
: 
plate, 
inversée, 
normale, 
etc. 
è 
cela 
montre 
l’aversion 
au 
risque. 
On 
met 
sur 
une 
même 
échelle 
les 
taux 
CT, 
MT 
et 
LT. 
1. En 
principe, 
dans 
une 
courbe 
des 
taux 
normale, 
les 
taux 
CT 
sont 
bas 
et 
augmentent 
en 
fonction 
de 
la 
durée. 
è 
Les 
taux 
LT 
> 
les 
taux 
CT. 
Examen 
: 
pourquoi 
? 
Pour 
rémunérer 
le 
risque. 
Plus 
on 
va 
vers 
le 
LT, 
plus 
notre 
débiteur 
a 
de 
chances 
de 
rencontrer 
un 
jour 
des 
problèmes 
de 
rentabilité 
ou 
autre, 
alors 
qu’à 
CT 
c’est 
moins 
probable 
d’avoir 
une 
faillite 
(è 
plus 
les 
obligations 
sont 
longues, 
plus 
elles 
sont 
sensibles 
à 
une 
variation 
des 
taux). 
2. Quand 
une 
courbe 
est 
presque 
plate, 
cela 
ne 
change 
pas 
grand-­‐chose 
pour 
l’investisseur 
d’investir 
à 
CT 
ou 
à 
LT 
puisque 
la 
différence 
est 
marginale. 
La 
courbe 
est 
normale 
les 
premières 
années 
et 
puis 
devient 
« 
plate 
» 
après 
10-­‐15 
ans, 
jusqu’à 
la 
fin 
(slide 
296). 
C’est 
le 
cas 
aux 
USA, 
le 
degré 
d’accentuation 
de 
la 
courbe 
a 
tendance 
à 
diminuer. 
3. Courbe 
anormale, 
inversée 
: 
les 
taux 
d’intérêt 
à 
CT 
sont 
plus 
élevés 
que 
les 
taux 
d’intérêt 
à 
LT. 
Cela 
montre 
un 
stress 
très 
fort 
sur 
le 
marché 
monétaire, 
c’est 
rare 
mais 
on 
a 
eu 
le 
cas 
en 
2008-­‐2009 
: 
on 
ne 
savait 
pas 
si 
les 
banques 
seraient 
encore 
là 
le 
lendemain, 
mais 
on 
se 
disait 
que 
si 
c’était 
le 
cas, 
elles 
seraient 
encore 
surement 
là 
la 
nuit 
d’après.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
POLITIQUE 
MONETAIRE 
& 
INDICATEURS 
ECONOMIQUES 
La 
politique 
monétaire 
est 
adaptée 
en 
fonction 
des 
indicateurs 
économiques. 
Les 
indicateurs 
économiques 
sont 
publiés 
et 
sont 
soit 
des 
leading 
indicators 
(à 
priori) 
soit 
des 
lagging 
indicators 
(à 
postériori). 
Croissance 
mondiale 
& 
taux 
de 
la 
Fed 
11 
: 
Il 
y 
a 
une 
≠ 
entre 
la 
croissance 
nominale 
aux 
USA 
et 
les 
taux 
Fed 
Funds. 
è 
La 
Fed 
a 
3 
objectifs 
statutaires 
sans 
priorité 
Selon 
le 
prof, 
il 
y 
a 
une 
priorité 
: 
1. Croissance 
de 
l’activité 
économique 
è 
ne 
pas 
avoir 
de 
crise 
2. Inflation 
3. Stabilité 
des 
marchés 
financiers 
Par 
exemple, 
on 
a 
baissé 
les 
taux 
dernièrement 
alors 
que 
non 
justifié 
point 
de 
vue 
de 
l’inflation 
Zone 
euro 
PMI 
composite 
et 
taux 
de 
base 
: 
Indice 
PMI 
= 
indice 
précurseur 
de 
l’activité 
économique 
au 
niveau 
de 
l’industrie 
et 
des 
services 
dans 
la 
Zone 
euro 
On 
voit 
qu’il 
peut 
y 
avoir 
des 
≠ 
dans 
la 
Zone 
euro 
entre 
la 
réalité 
de 
l’activité 
économique 
et 
les 
taux 
d’intérêt. 
è 
La 
BCE 
a 
1 
objectif 
statutaire 
: 
la 
gestion 
de 
l’inflation. 
Elle 
prend 
aussi 
des 
décisions 
sur 
le 
plan 
économique 
mais 
c’est 
secondaire. 
On 
constate 
des 
différences 
plus 
importantes 
entre 
la 
réalité 
économique 
et 
les 
taux 
d’intérêt 
qu’aux 
USA. 
PMI 
Manufacturier 
et 
zone 
de 
resserrement 
monétaire 
: 
Quand 
le 
PMI 
> 
50 
points 
: 
zone 
de 
resserrement 
monétaire 
= 
on 
augmente 
les 
taux 
pour 
juguler 
la 
croissance 
économique 
quand 
elle 
va 
bien, 
car 
il 
y 
a 
dés 
lors 
des 
risques 
d’inflation. 
Quand 
le 
PMI 
< 
50 
points 
: 
zone 
d’assouplissement 
monétaire 
ou 
de 
desserrement 
: 
la 
BCE 
baisse 
les 
taux 
directeurs. 
Il 
ne 
faut 
pas 
oublier 
qu’il 
peut 
y 
avoir 
de 
l’inflation 
quand 
l’activité 
économique 
va 
mal 
car 
il 
y 
a 
d’autres 
sources 
inflationnistes 
que 
l’augmentation 
des 
prix 
des 
matières 
premières, 
ce 
sont 
des 
éléments 
qu’on 
ne 
maitrise 
pas 
: 
données 
géopolitiques, 
politiques, 
météorologiques. 
En 
2008 
: 
l’économie 
n’allait 
pas 
bien 
mais 
on 
avait 
de 
l’inflation 
suite 
à 
des 
problèmes 
géopolitiques, 
pétroliers, 
etc. 
Examen 
: 
expliquer 
pourquoi 
quand 
l’activité 
économique 
a 
tendance 
à 
bouger 
on 
réagit 
en 
changeant 
les 
taux 
pour 
juguler 
l’inflation. 
IFO 
& 
taux 
directeurs 
: 
L’IFO 
est 
important 
au 
niveau 
des 
décisions 
économiques 
parce 
que 
l’Allemagne 
= 
30% 
du 
poids 
de 
la 
Zone 
euro. 
MAIS 
: 
Caractère 
atypique 
de 
l’activité 
économique 
en 
Allemagne 
: 
haut 
degré 
d’exportations, 
surtout 
hors 
zone 
euro 
: 
Chine 
& 
USA 
(un 
des 
plus 
gros 
exportateur 
de 
la 
zone 
euro).
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
L’Allemagne 
est-­‐elle 
dé 
lors 
bien 
représentatif 
de 
la 
zone 
euro 
? 
Son 
poids 
politique 
et 
économique 
est 
très 
important. 
12 
NB 
: 
Belgique 
= 
aussi 
beaucoup 
d’exportations 
La 
zone 
euro 
existe 
depuis 
1999. 
Avant 
on 
prenait 
l’indicateur 
« 
Buba 
». 
On 
se 
rend 
compte 
de 
manière 
historique 
que 
si 
on 
prend 
l’indice 
IFO, 
il 
y 
a 
une 
assez 
forte 
corrélation 
avec 
la 
politique 
monétaire 
menée 
par 
la 
Buba 
avant 
99 
et 
par 
la 
BCE 
après 
99. 
è 
On 
voit 
que 
quand 
il 
y 
a 
eu 
une 
baisse 
de 
l’activité 
économique 
selon 
l’IFO, 
il 
y 
a 
aussi 
eu 
une 
baisse 
des 
taux 
de 
la 
Buba 
ou 
de 
la 
BCE. 
Il 
y 
a 
cependant 
un 
décalage 
temporel 
(slide 
303) 
: 
l’indice 
IFO 
précède 
les 
décisions 
de 
taux. 
On 
constate 
que 
c’est 
valable 
pour 
les 
USA, 
pour 
l’Europe 
mais 
aussi 
pour 
la 
Grande 
Bretagne, 
le 
Japon, 
etc. 
NB 
: 
en 
GB, 
les 
taux 
d’intérêt 
varient 
très 
fort 
en 
fonction 
du 
prix 
de 
l’immobilier 
là 
bas. 
Etats 
Unis 
La 
proactivité 
des 
autorités 
monétaires 
aux 
USA 
: 
Chaque 
fois 
qu’il 
y 
a 
eu 
un 
problème 
aux 
USA, 
peu 
importe 
sa 
nature, 
les 
taux 
d’intérêt 
ont 
systématiquement 
été 
modifiés 
à 
la 
baisse 
(slide 
306). 
Cela 
peut 
déstabiliser 
l’activité 
économique 
et 
générer 
une 
récession. 
Ex 
: 
faillite 
d’une 
banque, 
crise 
de 
crédit, 
crash 
boursier, 
problème 
entre 
les 
USA 
et 
l’Asie 
au 
niveau 
des 
HF, 
etc. 
Les 
décisions 
peuvent 
se 
faire 
lors 
des 
réunions 
mais 
il 
est 
possible 
d’avoir 
des 
décisions 
inter-­‐meeting 
en 
cas 
de 
crise 
majeure. 
En 
général, 
quand 
on 
décide 
de 
baisser 
les 
taux 
entre 
deux 
réunions, 
à 
la 
réunion 
suivante 
on 
confirme 
une 
nouvelle 
fois 
cette 
baisse 
en 
rebaissant 
les 
taux 
d’intérêt. 
Il 
est 
rare 
qu’on 
ne 
fasse 
rien 
à 
la 
réunion 
qui 
suit 
une 
décision 
inter-­‐meeting. 
Une 
baisse/hausse 
de 
taux 
d’intérêt 
CT 
= 
minimum 
25bps. 
è 
Situation 
la 
+ 
courante. 
Il 
peut 
cependant 
y 
avoir 
des 
baisses 
relativement 
rapides 
de 
taux. 
Il 
est 
possible 
d’avoir 
une 
baisse/hausse 
de 
taux 
de 
50bps, 
c'est 
souvent 
dans 
le 
cas 
d’une 
mesure 
d’urgence, 
et 
majoritairement 
à 
la 
baisse 
(très 
rare 
à 
la 
hausse). 
Examen 
: 
que 
pourrait 
signifier 
un 
mouvement 
des 
taux 
à 
la 
hausse 
de 
50bps 
? 
Quand 
il 
y 
a 
une 
décision 
et 
annonce 
de 
mouvement 
de 
taux 
CT, 
une 
justification 
est 
donnée. 
Les 
marchés 
regardent 
beaucoup 
ces 
informations 
et 
les 
analysent 
: 
savoir 
ce 
que 
les 
BC 
ont 
fait, 
pourquoi 
et 
le 
message 
concernant 
un 
prochain 
mouvement 
éventuel 
+ 
savoir 
si 
la 
décision 
a 
été 
prise 
à 
la 
majorité 
ou 
non. 
è 
TRANSPARENCE. 
+ 
lire 
slide 
309 
Actuellement, 
Bloomberg, 
Reuter, 
etc. 
publient 
des 
consensus 
: 
on 
demandent 
à 
des 
analystes 
leurs 
prévisions 
et 
on 
les 
résume 
dans 
un 
tableau. 
Cela 
permet 
d’avoir 
l’avis 
du 
marché 
et 
d’anticiper 
l’ampleur 
des 
modifications. 
è 
Il 
y 
a 
des 
anticipations 
de 
consensus. 
Cela 
permet 
de 
regarder 
entre 
2 
réunions 
comment 
le 
consensus 
peut 
évoluer. 
Il 
existe 
≠ 
mesures 
pour 
voir 
comment 
les 
taux 
d’intérêt 
vont 
évoluer. 
Evolution 
comparative 
des 
interventions 
Slide 
313 
on 
voit 
la 
différence 
entre 
les 
taux 
Fed 
Funds 
et 
les 
taux 
de 
la 
BCE. 
Il 
y 
a 
un 
décalage 
temporel 
(peut 
être 
nul 
ou 
+ou-­‐ 
long) 
entre 
les 
décisions 
de 
mouvement 
de 
taux 
de 
la 
Fed 
et 
les 
décisions 
de 
mouvement 
de 
taux 
de 
la 
Buba.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
13 
Examen 
: 
pourquoi 
peut 
il 
y 
avoir 
un 
décalage 
temporel 
? 
Ø Les 
statuts 
des 
deux 
BC 
ne 
sont 
pas 
les 
mêmes 
Ø Avant, 
l’économie 
américaine 
avait 
tendance 
à 
être 
précurseur 
par 
rapport 
à 
l’évolution 
de 
l’économie 
de 
la 
zone 
euro 
(3 
à 
6 
mois). 
Ø Décalage 
du 
à 
la 
réunification 
allemande 
è 
parité 
monétaire 
: 
1 
Mark 
ouest 
= 
1 
mark 
est 
è 
il 
a 
fallu 
gérer 
pas 
mal 
de 
choses 
comme 
l’inflation 
et 
la 
croissance 
économique 
: 
cela 
justifie 
un 
décalage 
plus 
important. 
Ø Maintenant, 
on 
a 
tendance 
à 
avoir 
un 
rapprochement 
beaucoup 
plus 
important 
suite 
à 
la 
globalisation 
de 
l’activité 
économique 
Anticipations 
de 
consensus 
Une 
des 
meilleures 
anticipations 
qu’on 
peut 
avoir 
au 
niveau 
des 
consensus 
= 
le 
taux 
Eonia. 
Le 
taux 
Eonia 
est 
un 
taux 
d’intérêt 
CT 
en 
Europe 
qui 
permet 
: 
Ø d’anticiper 
l’activité 
économique 
Ø d’anticiper 
l’évolution 
des 
taux 
de 
la 
BCE 
(taux 
CT) 
Ø d’anticiper 
les 
crises 
de 
liquidité 
qu’il 
pourrait 
y 
avoir 
entre 
les 
banques 
!!! 
En 
2008 
: 
les 
banques 
se 
prêtaient 
à 
des 
taux 
de 
4% 
à 
très 
CT 
parce 
qu’on 
craignait 
que 
les 
banques 
tombe 
en 
faillite. 
Le 
taux 
Eonia 
est 
donc 
un 
taux 
Européen 
qui 
sert 
de 
référence 
pour 
des 
transactions 
réelles 
sur 
les 
marchés 
financiers 
à 
très 
CT. 
Le 
décalage 
entre 
le 
taux 
Eonia 
et 
celui 
de 
la 
BCE 
est 
intéressant 
à 
regarder. 
Il 
indique 
notamment 
l’aversion 
au 
risque 
sur 
les 
marchés 
financiers, 
etc. 
Exemple 
: 
on 
rémunère 
les 
clients 
à 
du 
0,25% 
et 
une 
autre 
banque 
propose 
du 
2% 
è 
on 
peut 
imaginer 
que 
la 
banque 
qui 
rémunère 
mieux 
ses 
clients 
prend 
plus 
de 
risques 
et 
a 
besoin 
de 
plus 
de 
liquidités. 
Si 
elles 
ont 
besoin 
de 
liquidités, 
c’est 
qu’elles 
n’ont 
pas 
pu 
s’alimenter 
sur 
le 
marché. 
Une 
offre 
anormalement 
élevée 
doit 
se 
justifier 
! 
On 
peut 
acheter 
des 
contrats 
Eonia 
à 
différentes 
échéances 
(24h, 
8 
jours, 
1 
mois, 
etc.) 
è 
permet 
d’anticiper 
une 
baisse/hausse 
selon 
qu’on 
les 
vend 
+ou-­‐ 
proches. 
On 
peut 
voir 
des 
mouvements 
relativement 
importants 
au 
niveau 
de 
l’Eonia 
Forward 
(slide 
316) 
: 
ce 
sont 
les 
taux 
attendus 
par 
le 
marché 
en 
fonction 
de 
décision 
à 
la 
hausse 
ou 
baisse 
des 
taux. 
Evolution 
comparative 
des 
anticipations 
(slide 
317 
: 
important) 
Spread 
aux 
USA 
Spread 
dans 
la 
Zone 
euro 
Ø LIBOR 
US 
3 
mois 
Ø Taux 
cible 
Fed 
Funds 
(= 
taux 
officiel 
de 
la 
Fed) 
Ø Euribor 
3 
mois 
Ø Taux 
refi 
de 
la 
BCE 
(= 
taux 
officiel 
de 
la 
BCE) 
Plus 
l’écart 
entre 
ces 
deux 
taux 
est 
important 
(ex 
: 
LIBOR 
> 
Fed 
Funds), 
plus 
on 
anticipe 
une 
hausse 
des 
taux 
d’intérêt. 
NB 
: 
l’écart 
peut 
venir 
d’une 
baisse 
ou 
hausse 
conjuguée 
des 
deux 
taux 
qu’on 
compare 
mais 
avec 
un 
écart 
d’ampleur 
différente. 
On 
n’a 
pas 
les 
mêmes 
écarts 
de 
taux 
au 
niveau 
de 
la 
Fed 
et 
de 
la 
BCE 
parce 
que 
pas 
les 
mêmes 
missions. 
Si 
l’écart 
augmente 
(la 
situation 
de 
stress 
augmente) 
è 
on 
anticipe 
une 
hausse 
des 
taux 
d’intérêt 
officiels 
de 
la 
BC 
è 
synonyme 
d’une 
hausse 
des 
taux 
d’intérêt. 
Cf. 
slide 
318.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
NB 
: 
un 
état 
de 
tension 
avec 
un 
spread 
qui 
augmente 
très 
fort 
peut 
très 
vite 
retomber 
(spread 
re-­‐diminue 
et 
la 
très 
forte 
hausse 
est 
annulée 
peu 
après). 
è 
Ce 
spread 
de 
taux 
a 
été 
un 
indice 
très 
précurseur 
de 
la 
crise 
de 
2008 
: 
on 
voit 
qu’il 
y 
a 
de 
la 
tension, 
on 
peut 
anticiper. 
14
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
CRISE 
DE 
LIQUIDITE 
(= 
Credit 
crunch) 
= 
Situation 
ou 
les 
banques 
ne 
prêtent 
plus 
(ni 
sur 
le 
marché 
interbancaire, 
ni 
aux 
ménages, 
etc.) 
Un 
blocage 
des 
liquidités 
peut 
être 
de 
différentes 
natures 
: 
15 
• Peut 
être 
positif 
: 
trop 
de 
liquidités 
par 
rapport 
à 
l’emploi 
qu’on 
pourrait 
en 
faire 
• Peut 
être 
négatif 
: 
besoin 
d’argent 
mais 
on 
ne 
parvient 
pas 
à 
emprunter 
à 
de 
bonnes 
conditions 
(pour 
les 
particuliers) 
• Peut 
être 
une 
mesure 
de 
prudence 
: 
montre 
une 
nervosité 
è 
pas 
de 
raison 
sur 
le 
plan 
économique 
ou 
inflationniste 
mais 
on 
réagit 
par 
rapport 
à 
notre 
voisin 
Des 
interventions 
sont 
possibles 
au 
niveau 
des 
Banques 
Centrales, 
du 
FMI 
ou 
autre 
lors 
d’une 
crise 
de 
liquidité. 
2008 
: 
crise 
liquidité 
è 
injection 
de 
liquidités 
par 
les 
BC, 
les 
gouvernements, 
etc. 
Comment 
voir 
si 
il 
y 
a 
une 
crise 
de 
liquidité 
? 
On 
compare 
le 
spread 
au 
niveau 
des 
banques 
(spread 
bancaire 
en 
%) 
et 
le 
spread 
au 
niveau 
du 
high 
yield 
en 
%. 
High 
yield 
= 
obligations 
à 
haut 
rendement, 
donc 
à 
plus 
grand 
risque. 
Examen 
: 
à 
partir 
du 
moment 
ou 
on 
a 
un 
spread 
de 
+ 
en 
+ 
important 
et 
que 
les 
banques 
ont 
des 
taux 
d’intérêt 
bancaires 
qui 
s’apparentent 
à 
des 
hauts 
rendements, 
c’est 
qu’il 
y 
a 
une 
crise 
qui 
s’annonce. 
Cela 
veut 
dire 
que 
les 
banques 
ont 
des 
spread 
proches 
des 
spread 
des 
entreprises 
vues 
comme 
étant 
à 
risque. 
è 
Les 
banques 
ne 
se 
prêtent 
donc 
plus 
entre 
elles 
: 
possibilité 
de 
crise 
de 
liquidités. 
On 
peut 
avoir 
des 
crises 
de 
liquidité 
à 
3 
niveaux 
point 
de 
vue 
injections 
de 
liquidités 
: 
• Les 
BC 
+ 
d’autres 
organismes 
comme 
le 
FMI, 
etc. 
: 
peuvent 
prêter 
de 
l’argent 
à 
des 
conditions 
+ 
ou 
– 
avantageuses 
ou 
injecter 
des 
liquidités 
dans 
les 
banques 
comme 
en 
2008-­‐2009 
• Les 
banques 
• Les 
entreprises 
+ 
clients 
privés 
Les 
banques: 
• Peuvent 
déposer 
de 
l’argent 
à 
la 
BCE 
ou 
à 
la 
Fed 
à 
des 
conditions 
+ 
ou 
– 
avantageuses 
• Quand 
l’activité 
économique 
est 
moins 
soutenue, 
elles 
doivent 
faciliter 
l’octroi 
de 
crédit 
aux 
entreprises 
& 
particuliers 
pour 
injecter 
des 
liquidités.
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
16 
Il 
est 
important 
de 
voir 
à 
qui 
les 
banques 
prêtent 
(examen 
: 
à 
qui 
& 
pourquoi 
?) 
• Elles 
prêtent 
aux 
entreprises 
& 
particuliers 
: 
tout 
va 
bien 
• Elles 
ne 
prêtent 
qu’aux 
entreprises 
et 
pas 
aux 
particuliers 
Elles 
ont 
peur 
de 
prêter 
aux 
particuliers, 
elles 
craignent 
probablement 
une 
augmentation 
du 
chômage 
(situation 
actuelle) 
Aux 
Etats-­‐Unis 
: 
beaucoup 
d’emprunts 
è 
utilisation 
importante 
de 
la 
carte 
de 
crédit. 
Avec 
la 
carte 
de 
crédit 
: 
pas 
de 
collatéral 
(garantie) 
>< 
Prêts 
à 
la 
consommation 
: 
on 
a 
le 
salaire 
en 
collatéral, 
etc. 
Regarder 
la 
part 
des 
banques 
durcissant 
leurs 
conditions 
d’octroi 
de 
crédit 
(cartes 
de 
crédit 
& 
crédits 
à 
la 
consommation) 
peut 
être 
un 
très 
bon 
indicateur 
de 
risque 
de 
crise 
de 
liquidité 
à 
très 
CT. 
La 
fin 
de 
la 
période 
d’assouplissement 
de 
l’octroi 
de 
crédit 
peut 
indiquer 
une 
hausse 
des 
taux 
de 
défauts 
des 
crédits 
américains. 
• Elles 
ne 
prêtent 
qu’aux 
particuliers 
et 
pas 
aux 
entreprises 
: 
Le 
durcissement 
des 
octrois 
de 
crédit 
par 
les 
banques 
aux 
grandes 
entreprises 
est 
surtout 
du 
à 
des 
crises 
sur 
les 
marchés 
financiers, 
des 
crises 
économiques, 
des 
récessions, 
etc. 
Ex 
: 
crise 
LTCM 
Crise 
du 
LTCM 
: 
HF 
qui 
était 
géré 
en 
Russie 
et 
que 
presque 
toutes 
les 
banques 
avaient 
en 
portefeuille, 
elles 
ont 
du 
acter 
des 
pertes 
sur 
un 
investissement 
fait 
à 
grande 
échelle. 
En 
2008 
: 
on 
refusait 
essentiellement 
le 
crédit 
aux 
ménages 
mais 
pas 
aux 
entreprises 
dans 
la 
Zone 
euro 
: 
• Baisse 
des 
demandes 
positives 
pour 
les 
entreprises 
: 
on 
octroyait 
toujours 
des 
crédits 
aux 
entreprises, 
mais 
moins 
è 
on 
acceptait 
20 
dossier 
et 
non 
plus 
100. 
• Demandes 
négatives 
pour 
les 
particuliers 
: 
on 
n’octroyait 
plus 
aucun 
crédit 
è 
refus 
de 
toutes 
les 
demandes. 
>< 
Début 
des 
années 
2000 
c’était 
l’inverse, 
on 
ne 
prêtait 
pas 
aux 
entreprises 
mais 
bien 
aux 
particuliers. 
(Récession, 
crise 
LTCM) 
Taux 
de 
défaut 
de 
paiement 
sur 
le 
crédit 
à 
la 
consommation 
aux 
USA 
: 
Si 
le 
taux 
de 
défaut 
de 
cartes 
de 
crédit 
augmente 
aux 
USA, 
il 
y 
a 
un 
problème 
de 
solvabilité 
& 
de 
rentabilité 
des 
ménages 
américains. 
Le 
taux 
de 
défaut 
de 
paiement 
a 
atteint 
les 
30% 
en 
nombre 
de 
cartes 
(pas 
en 
montant).
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
17 
TAUX 
COURTS 
ET 
MARCHE 
MONETAIRE 
Taux 
court 
& 
devise 
: 
L’évolution 
d’une 
devise 
est 
fonction 
de 
son 
taux 
d’intérêt. 
Une 
devise 
est 
plus 
intéressante 
si 
son 
taux 
d’intérêt 
est 
plus 
élevé 
car 
mieux 
rémunéré, 
toutes 
autres 
choses 
étant 
égales 
par 
ailleurs. 
Si 
on 
peut 
emprunter 
sur 
la 
même 
période 
à 
du 
2% 
en 
$ 
et 
à 
du 
1,75 
en 
€, 
on 
est 
plus 
susceptible 
de 
vendre 
de 
l’€ 
pour 
le 
replacer 
en 
$. 
Taux 
de 
change 
& 
politique 
monétaire 
: 
La 
baisse 
du 
$ 
pousse 
souvent 
la 
BCE 
a 
baisser 
ses 
taux. 
+ 
le 
différentiel 
de 
taux 
augmente 
entre 
deux 
devises, 
+ 
la 
devise 
la 
mieux 
rémunérée 
des 
deux 
devient 
intéressante 
par 
rapport 
à 
l’autre 
parce 
qu’il 
y 
a 
plus 
de 
chance 
qu’elle 
monte 
(que 
son 
taux 
d’intérêt 
monte). 
!!! 
Examen 
: 
expliquer 
« 
La 
baisse 
du 
$ 
pousse 
souvent 
la 
BCE 
a 
baisser 
ses 
taux 
»? 
A 
partir 
du 
moment 
ou 
on 
importe 
pas 
mal 
de 
denrées 
en 
$, 
si 
le 
$ 
baisse, 
en 
principe 
on 
achète 
moins 
cher, 
donc 
il 
y 
a 
moins 
d’inflation, 
donc 
on 
peut 
baisser 
les 
taux 
d’intérêt. 
Exemple 
: 
• Le 
prix 
du 
pétrole 
reste 
inchangé 
et 
le 
cours 
du 
$ 
baisse 
è 
on 
va 
payer 
le 
pétrole 
moins 
cher 
è 
diminution 
de 
l’inflation 
è 
baisse 
des 
taux 
d’intérêt 
• Le 
$ 
peut 
évoluer 
dans 
un 
sens, 
à 
la 
hausse 
ou 
à 
la 
baisse, 
mais 
il 
peut 
être 
compensé 
par 
l’évolution 
du 
prix 
des 
matières 
premières 
à 
la 
hausse 
ou 
à 
la 
baisse 
(ex 
: 
hausse 
du 
$ 
mais 
baisse 
du 
prix 
des 
matières 
première 
: 
compensation). 
• Ou 
évolution 
dans 
d’autres 
sens, 
doublement 
positif, 
ou 
doublement 
négatif 
TAUX 
D’INTERET 
ET 
MARCHES 
FINANCIERS 
Marchés 
financiers 
= 
actions, 
obligations, 
devises, 
etc. 
Correction 
obligataire 
aux 
Etats 
Unis 
: 
Ex 
: 
la 
correction 
à 
l’arrivée 
d’Alan 
Greenspan 
en 
1994 
à 
la 
Fed 
(cf. 
notes) 
Crash 
obligataire 
= 
forte 
baisse 
du 
cours 
des 
obligations 
è 
provient 
souvent 
d’une 
forte 
hausse 
du 
taux 
d’intérêt 
mais 
peut 
aussi 
venir 
d’un 
risque 
ou 
d’une 
évidence 
d’un 
défaut 
de 
paiement 
majeur 
d’un 
secteur 
ou 
d’une 
activité 
économique. 
Plus 
une 
obligation 
est 
longue, 
plus 
elle 
est 
sensible 
à 
un 
mouvement 
de 
taux 
d’intérêt 
(hausse/baisse). 
Si 
le 
cours 
de 
l’obligation 
baisse, 
son 
rendement 
augmente. 
è 
Il 
y 
a 
une 
corrélation 
entre 
les 
taux 
CT, 
MT 
et 
LT. 
Comment 
peut 
on 
expliquer 
un 
intérêt 
beaucoup 
plus 
prononcé 
pour 
les 
actions 
que 
pour 
les 
obligations 
au 
niveau 
de 
l’allocation 
d’actifs? 
Si 
le 
rendement 
obligataire 
diminue, 
on 
peut 
estimer 
que 
la 
rentabilité 
des 
actions 
est 
beaucoup 
plus 
importante. 
Il 
y 
a 
une 
corrélation 
entre 
l’évolution 
des 
taux 
CT 
de 
la 
BC 
et 
les 
marchés 
boursiers. 
Quand 
le 
taux 
CT 
augmente/diminue, 
cela 
montre 
l’activité 
économique 
attendue 
par 
les 
autorités 
monétaires. 
è 
Baisse 
du 
taux 
CT 
: 
c’est 
que 
l’activité 
économique 
ne 
va 
pas 
très 
bien 
è 
risques 
de 
licenciements, 
de 
diminution 
des 
bénéfices, 
etc. 
è 
les 
actions 
sont 
moins 
intéressantes 
parce 
que 
les 
bénéfices 
peuvent 
diminuer 
et 
donc 
le 
rapport 
cours
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
18 
bénéfice 
va 
diminuer 
è 
le 
cours 
de 
bourse 
devrait 
diminuer 
aussi. 
NB 
: 
la 
baisse 
des 
taux 
de 
la 
Fed 
dépend 
de 
3 
missions. 
Les 
marchés 
boursiers 
regardent 
les 
taux 
CT 
pour 
deux 
raisons 
: 
• en 
terme 
d’arbitrage 
actions/obligations 
(lesquels 
sont 
les 
+ 
intéressantes 
?) 
• en 
terme 
de 
prévision 
de 
l’activité 
économique 
Evolution 
des 
taux 
d’intérêt 
CT 
& 
des 
marchés 
boursiers 
Les 
marchés 
ont 
tendance 
à 
anticiper 
l’évolution 
des 
taux 
d’intérêt. 
Si 
on 
augmente 
le 
taux 
d’intérêt, 
l’activité 
économique 
ira 
mieux 
(PIB 
augmente), 
même 
si 
il 
y 
a 
sans 
doute 
un 
peu 
d’inflation. 
Quand 
on 
a 
des 
taux 
très 
bas, 
les 
marchés 
boursiers 
anticipent 
une 
hausse 
des 
taux 
et 
donc 
une 
amélioration 
de 
l’activité 
économique. 
Si 
la 
Fed 
décide 
d’augmenter 
ses 
taux 
: 
le 
PIB 
devrait 
augmenter 
è 
les 
bénéfices 
et 
l’emploi 
devraient 
augmenter 
aussi 
è 
donc 
le 
cours 
de 
bourse 
devrait 
s’améliorer. 
Aujourd’hui, 
les 
marchés 
vont 
bien 
aux 
USA 
parce 
qu’on 
anticipe 
une 
reprise 
de 
l’activité 
économique, 
même 
si 
elle 
n’est 
pas 
encore 
là. 
• On 
voit 
que 
3 
mois 
après 
le 
premier 
mouvement 
de 
taux, 
les 
marchés 
boursiers 
ne 
font 
plus 
rien 
en 
général. 
• Quand 
les 
taux 
commencent 
à 
augmenter 
(en 
B), 
on 
voit 
que 
les 
marchés 
boursiers 
commencent 
à 
augmenter 
avant 
(entre 
A 
et 
B). 
• Pendant 
les 
3 
mois 
après 
l’augmentation 
des 
taux 
(en 
B), 
les 
marchés 
boursiers 
font 
du 
sur 
place 
(entre 
B 
et 
C). 
Les 
marchés 
boursiers 
essayent 
d’anticiper 
les 
taux 
d’intérêt, 
même 
à 
CT. 
è 
Si 
on 
veut 
garder 
la 
même 
structure 
de 
courbe 
de 
taux, 
si 
les 
taux 
CT 
augmentent, 
il 
faut 
une 
augmentation 
les 
taux 
LT 
aussi. 
(Augmentation 
parallèle 
de 
toute 
la 
courbe 
de 
taux). 
Evolution 
des 
taux 
d’intérêt 
courts 
et 
des 
secteurs 
Il 
y 
a 
toujours 
un 
mouvement 
d’anticipation 
avant 
les 
mouvements 
de 
taux 
d’intérêt, 
on 
anticipe 
la 
croissance 
économique. 
Cette 
anticipation 
varie 
fort 
selon 
les 
secteurs 
d’activité. 
Les 
secteurs 
cycliques 
ont 
tendance 
à 
augmenter 
plus 
que 
les 
autres. 
Evolution 
des 
taux 
d’intérêt 
& 
marchés 
obligataires 
Rappel 
: 
les 
taux 
LT 
aux 
USA 
et 
en 
Europe 
sont 
proches 
è 
du 
à 
la 
globalisation 
Quand 
on 
regarde 
les 
obligations, 
il 
ne 
faut 
pas 
juste 
regarder 
le 
rendement 
mais 
aussi 
la 
volatilité. 
On 
peut 
avoir 
des 
obligations 
avec 
1% 
de 
return 
supplémentaire 
mais 
le
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
double 
de 
volatilité. 
Cela 
ne 
sert 
à 
rien 
d’aller 
sur 
le 
très 
LT 
avec 
les 
obligations 
parce 
que 
la 
volatilité 
est 
beaucoup 
plus 
importante 
pour 
un 
return 
qui 
n’est 
pas 
toujours 
beaucoup 
plus 
intéressant. 
19
Manon 
Cuylits 
Economie 
& 
marchés 
financiers 
(Bruno 
du 
Bus) 
2012-­‐2013 
CONCLUSIONS 
Note 
: 
on 
parle 
toujours 
en 
terme 
de 
taux 
nominaux. 
Si 
on 
parle 
en 
terme 
de 
taux 
réel, 
c’est 
précisé. 
Effet 
d’une 
politique 
monétaire 
expansionniste 
Baisse 
des 
taux 
courts 
aux 
USA 
Baisse 
des 
taux 
courts 
en 
Zone 
euro 
20 
• Forte 
hausse 
de 
la 
demande 
intérieure 
: 
les 
gens 
épargnent 
moins, 
dépensent 
plus 
(propension 
à 
consommer 
beaucoup 
plus 
forte 
puisque 
les 
taux 
sont 
bas, 
et 
donc 
ils 
sont 
tranquilles 
au 
niveau 
de 
leur 
carte 
de 
crédit). 
• Le 
dollar 
doit 
baisser 
puisqu’une 
autre 
devise 
va 
être 
mieux 
rémunérée 
è 
on 
va 
vendre 
le 
dollar 
et 
acheter 
une 
devise 
qui 
rémunère 
mieux 
è 
dévaluation 
du 
dollar. 
• Faible 
effet 
sur 
l’inflation 
puisque 
les 
USA 
importent 
peu 
de 
denrées 
• Faible 
effet 
sur 
la 
demande 
des 
activités 
par 
le 
fait 
de 
l’effet 
du 
$ 
(dévalué) 
• Faible 
hausse 
de 
la 
demande 
intérieure 
: 
taux 
d’épargne 
important 
dans 
la 
zone 
euro, 
les 
européens 
vivent 
à 
crédit. 
• Dépréciation 
de 
l’euro 
• Effet 
fort 
sur 
l’inflation 
à 
cause 
de 
la 
dépréciation 
de 
l’euro 
è 
si 
l’euro 
baisse, 
le 
dollar 
est 
plus 
élevé 
: 
on 
importe 
des 
produits 
en 
Europe 
• L’inflation 
peut 
avoir 
un 
impact 
sur 
l’activité 
économique 
et 
sur 
la 
demande 
La 
baisse 
des 
taux 
courts 
permet 
de 
relancer 
l’activité 
économique 
domestique 
(demande 
intérieure) 
et 
le 
PIB 
des 
USA 
dépend 
à 
70% 
de 
la 
consommation 
domestique. 
Une 
baisse 
des 
taux 
d’intérêt 
en 
Zone 
euro 
réduit 
le 
pouvoir 
d’achat 
des 
européens 
Transmission 
de 
la 
politique 
monétaire 
des 
USA 
sur 
la 
zone 
euro 
Baisse 
des 
taux 
courts 
aux 
USA 
: 
Ø Dépréciation 
du 
$ 
Ø Appréciation 
de 
l’€ 
Ø Freine 
fort 
la 
demande 
de 
la 
Zone 
euro 
Ø Baisse 
taux 
longs 
aux 
USA 
(suite 
à 
la 
baisse 
des 
taux 
courts 
: 
courbe 
des 
taux) 
Ø Baisse 
taux 
longs 
en 
Zone 
euro 
(suite 
à 
la 
globalisation 
: 
slide 
346) 
Ø Stimule 
la 
demande 
de 
la 
zone 
euro 
La 
baisse 
des 
taux 
courts 
freine 
la 
demande 
dans 
la 
zone 
euro 
mais 
la 
baisse 
des 
taux 
longs 
la 
stimule 
: 
quel 
est 
l’effet 
au 
final 
sur 
la 
demande 
dans 
la 
zone 
euro 
? 
Il 
faut 
regarder 
le 
différentiel 
de 
taux 
entre 
le 
CT 
et 
le 
LT. 
Attention, 
il 
n’est 
pas 
simple 
de 
bouger 
les 
taux 
d’intérêt. 
Marchés 
obligataires 
: 
Cf. 
slide 
353 
Les 
marchés 
obligataires 
dépendent 
de 
3 
choses 
: 
Ø Les 
anticipations 
inflationnistes 
: 
on 
veut 
protéger 
son 
pouvoir 
d’achat 
et 
on 
achète 
des 
obligations 
Ø L’évolution 
des 
taux 
courts 
: 
ils 
augmentent 
si 
il 
y 
a 
des 
anticipations 
inflationnistes 
et 
les 
taux 
longs 
aussi 
(cf. 
structure 
de 
la 
courbe 
des 
taux) 
Ø Le 
besoin 
de 
financement 
des 
Etats 
Les 
anticipations 
inflationnistes 
impactent 
: 
Ø l’évolution 
de 
la 
Masse 
Monétaire 
: 
on 
fait 
tourner 
la 
planche 
à 
billet 
etc. 
Ø Le 
niveau 
d’activité 
économique 
: 
si 
on 
anticipe 
de 
l’inflation, 
on 
augmente 
les 
taux 
CT 
et 
donc 
ca 
ralentit 
l’activité 
économique 
o Pression 
à 
la 
hausse 
sur 
les 
prix 
de 
vente 
o Tendance 
à 
la 
hausse 
des 
couts 
salariaux 
Ø Le 
prix 
des 
matières 
première 
: 
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Role des autorités monétaires

  • 1. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 1 Partie 4 : Rôle des autorités monétaires INTRODUCTION LA BANQUE CENTRALE Marché monétaire Le marché monétaire est un marché CT. è Les BC interviennent principalement au jour le jour, et très peu sur le MT et LT. Ex : le marché overnight (pendant la nuit). Ø C’est le lieu d’intervention privilégié d’une Banque Centrale pour piloter l’argent disponible circulant dans l’économie Ø Il constitue l’une des composantes principales du financement de l’économie A la différence du marché obligataire, les instruments qui s’y échangent sont à CT Objectifs des BC Objectifs de la Fed : 1. Stabilité des prix 2. Plein emploi 3. Stabilité financière Objectifs de la BCE : 1. Stabilité des prix Rôle de la BC La Banque Centrale est en charge du volume d’argent circulant dans sa zone économique La Banque Centrale est responsable de l’émission monétaire è 2 rôles : 1. Emettre de l’argent è Le rôle principal de la BC est un rôle d’émission monétaire 2. Faire circuler l’argent dans le marché ATTENTION : ce n’est pas parce que la BC imprime des billets & pièce qu’elle les fait d’office circuler dans le marché. Elle peut le garder en stock : cela fait partie de la masse monétaire mais n’a pas encore été injecté dans l’économie. è Gestion des stocks : on peut produire à l’avance parce qu’on anticipe une augmentation de la demande dans le futur. La BC est responsable du solde des comptes courants des banques : Toute banque est obligée d’ouvrir un compte courant auprès de la BC è cela lui permet de s’alimenter en liquidités ou d’en déposer. C’est à ce niveau ci que les BC vont intervenir pour injecter ou retirer des liquidités dans l’économie. Outils d’intervention de la BC La communication : La BC parle mais peut ne rien faire derrière. Elle communique mais ne prend pas encore de décision. Le simple fait de communiquer a déjà un impact sur les entreprises, les particuliers & les investisseurs. NB : parfois la BC prend des décisions sans communiquer, c’est que la situation est grave. Le concept de transparence : une politique de transparence des BC est très importante è gros impact sur les marchés financiers : si la BC communique mal au niveau des objectifs qu’elle va mettre en place, cela peut créer le fiasco. Ø Transparence au niveau de la politique : objectifs Ø Transparence économique : fonctionnement de l’économie Ø Transparence sur les procédures : lesquelles aboutissent aux décisions Ø Transparence décisionnelle : changement des décisions & sur les perspectives pour la politique monétaire Ø Transparence opérationnelle : connaissance par la banque centrale des aléas affectant le processus de transmission de la politique monétaire Les mesures conventionnelles = mesures normales prévues dans le statut des BC Ø Injecter des liquidités dans le marché ou les retirer Ø Augmenter/diminuer les taux d’intérêt CT Ø Etc.
  • 2. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 2 Les mesures non conventionnelles = mesures exceptionnelles prises quand quelque chose de très critique se passe (uniquement prises depuis la crise de 2008) Ø Ex : Rachat de titres détenus par les banques è la Fed & la BCE ont racheté des emprunts d’Etat aux banques qui en détenaient & avaient des problèmes de liquidité. Elles ont finalement du racheter des actifs toxiques (CDO, etc.) qui posaient des problèmes aux banques è mesure de survie Instruments des Banques Centrales dans le cadre des Mesures Conv. Les BC sont les prêteurs en dernier ressort des intermédiaires financiers, c’est la « banque des banques ». Quand les banques ont trop de liquidité ou, au contraire, trop peu, elles se rendent à la BC. è Les BC mettent à disposition des liquidités en temps normal mais également en cas (de risque) d’assèchement du marché. Le but est d’éviter une crise è injecter des liquidités pour éviter un credit crunch (= crise de liquidité : quand les banques refusent de se prêter entre elles ou de prêter aux particuliers). Les BC injectent des liquidités sous forme de tender offer (= appels d’offre) : c’est une forme d’émission de liquidités par les BC : elles émettent du papier : des obligations ou des produits financiers à CT. La BC décide du taux, de la durée et de la quantité, et prête sous caution (certificats du Trésor). La qualité de la garantie est parfois moyenne. Exemple : la BC décide d’injecter 100 dans le marché : chaque banque doit lui faire une offre Ø Banque A propose de prendre 3 è Paie 99% Ø Banque B propose de prendre 4 è Paie 98,75% Ø Banque C propose de prendre 6 è Paie 98% La BC regarde le prix d’émission & choisit l’offre adaptée à ses besoins. Les banques soumissionnent, elles proposent un prix, et en fonction du prix définitif choisi par la BC, elles seront servies ou non (NB : une banque peut proposer ≠ offres). Facilités permanentes de prêts : Exemple : la banque a prêté 100 à l’entreprise A et va recevoir un dépôt de 40 de l’entreprise B demain. Elle peut demander un prêt à la BC pendant 24h. è La BC lui prête de l’argent à des taux élevés. Ces opérations se font en fin de journée. Taux au jour le jour = principal instrument de politique monétaire, c’est le taux de référence des Banques Centrales è objectifs de taux sur le marché monétaire Mode de fonctionnement des BC Réunion programmée de la BC (environ 9-­‐10 fois par an, selon la BC) Aux USA le FOMC (= Federal Open Market Committee) se réunit è réunion des Banques Centrale américaines : la Fed se réunit pour décider d’injecter ou non des liquidités. Ø Communication (cf. avant) Ø Mouvements : la BC peut prendre des décisions au niveau des taux de base ou au niveau des taux d’escompte Les BC peuvent injecter de l’argent via les appels d’offre Les BC peuvent faire des mouvements en dehors des réunions : décisions inter-­‐meeting. Ce sont des mesures prises de manière exceptionnelle. En général on prend uniquement des décisions en terme de baisse des taux CT. Les décisions inter-­‐meeting restent des décisions conventionnelles. Mesures non conventionnelles (cf. avant) Taux des BC Taux Eonia1 Taux Euribor Le taux Eonia est en général un taux au jour le jour, sur une période. L’Euribor se décline en plusieurs périodes : Euribor à 1 mois, 2 mois, 3 mois, etc. Taux d’escompte Ø Le taux d’escompte s’applique aux demandes de liquidité adressées par les institutions financières aux Réserves Fédérales Régionales (aux USA) è Le taux d’escompte c’est le taux que les banques ont auprès des autorités monétaires. Ø Ce taux est utilisé en cas d’absence de financement sur le marché monétaire via les opérations classiques è En général, c’est quand il y a un problème au niveau interbancaire. Si les banques n’arrivent pas à se prêter sur le marché interbancaire, elles vont faire appel à la BC 1 Eonia = European Overnight Interbank Average
  • 3. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 3 Masse monétaire (M3) La BCE essaye d’avoir une croissance de la masse monétaire maximale de 5%. C’est un de ses objectifs qu’on cite rarement. La liquidité dépend d’une liquidité de marché et non pas d’un aspect temporel. Question d’examen : pourrait on imaginer une hausse des taux dans le cadre d’une décision inter-­‐meeting ? Oui mais très peu probable : cela voudrait dire que la BC a mal prévu une très forte hausse de l’activité économique ou une très forte hausse de l’inflation sur une courte période. Structure standardisée du bilan d’une Banque Centrale : (pour mémoire) La BC est une banque classique sur le plan bilantaire. C’est une instituions monétaire en tant que tel, elle répond à des critères bilantaires & de rentabilité. ACTIF PASSIF • Concours aux établissements de crédit • Facilité de prêt marginal • Réserves nettes de change • Avoirs des établissements de crédit en compte courant (réserves) • Facilités de dépôt • Billets en circulation • Dépôts des administrations publiques • Autres facteurs (nets) Question d’examen : avec la crise, le total des bilans des Banques Centrales (BCE & Fed) a littéralement explosé, pourquoi ? • Total des bilans = Actif + Passif è si l’actif monte, le passif aussi puisque les deux sont équivalents. • Cette explosion est due aux politiques monétaires non conventionnelles utilisées pendant la crise. Politique de communication de la BCE : La BCE annonce qu’elle va baisser ses taux : effet d’annonce, elle n’est pas obligée de le faire après, c’est une politique de communication. è Cela fait monter les marchés financiers : si la BCE baisse ses taux, cela veut dire que les affaires ne vont pas bien (mais positif pour les obligations dont le cours monte). Mesures conventionnelles de la BCE : Quand la BCE baisse réellement ses taux : c’est une mesure conventionnelle. Une mesure conventionnelle n’a pas d’impact sur le bilan de la Banque Centrale.
  • 4. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Mesures non conventionnelles de la BCE : Le rachat d’actifs par la BCE afin d’injecter des liquidités dans l’économie : c’est une mesure non conventionnelle de la BCE. C’est susceptible de faire monter le total des bilans. Depuis 2008, les BC ont racheté des actifs toxiques pour essayer de soutenir le secteur banquier et celui des assurances: cela a fait exploser le total du bilan de la Fed. (Grosse intervention entre août & octobre 2008) 4 • Actif : augmentation via les titres rachetés • Passif : augmentation surtout au niveau des dépôts hors réserves et des réserves Avant, le bilan de la Fed était surtout composé de bons du Trésor américains + quelques autres actifs. La proportion de ces derniers a explosé suite à la crise de 2008 (slide 273). En 2008, les actifs toxiques ne valaient pas grand chose (ils étaient tombé à 20% de leur valeur) mais ils ont pris de la valeur depuis parce que la situation s’est améliorée, ce qui fait que leur poids a encore augmenté en valeur absolue dans le bilan des BC, donc leur valeur a augmenté dans le total du bilan malgré la situation qui s’est améliorée (Question d’examen). Structure du bilan des banques centrales/PIB : slide 274 Ici on a un ratio. Il a explosé avec la crise de 2008 car le total des bilans des banques a explosé en valeur absolue mais que le PIB a diminué. 푇표푡푎푙 푑푢 푏푖푙푎푛 푑푒푠 퐵퐶 ↗ 푃퐼퐵 ↘ → 푒푥푝푙표푠푖표푛 푑푢 푟푎푡푖표 Pour les pays développé, le total du bilan valait 30% du PIB // Chypre : total du bilan = 7,5 * son PIB è Plus la structure du bilan des BC est importante dans le PIB, plus on est fragile.
  • 5. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 5 Objectifs des banques centrales • BCE = Banque Centrale Européenne • BoE = Bank of England = Banque Centrale d’Angleterre • Fed = Banque Centrale Américaine • BoJ = Bank of Japan = Banque Centrale du Japon BCE BoE Fed BoJ Objectifs 1. Stabilité des prix 2. Soutenir les politiques économiques générales de la communauté 1. Stabilité des prix 2. Soutenir la politique économique du gouvernement (croissance & emplois)2 1. Prix stables 2. Emploi 3. Taux d’intérêt à LT modérés (= stabilité des marchés financiers) 1. Stabilité des prix (Elle rate son objectif depuis 10 ans) Objectif principal Maintien de la stabilité des prix Maintien de la stabilité des prix Pas de priorité Maintien de la stabilité des prix Spécification de l’objectif de stabilité des prix Quantifié par la BCE Quantifié par le Trésor Spécification qualitative fournie par la Fed Spécification qualitative fournie par la BoJ Rapports juridiquement requis • Rapport annuel • Rapports trimestriels • Rapport annuel • Rapports trimestriels sur l’inflation • Déclaration immédiate après chaque réunion du Comité de politique monétaire • Minutes • Rapport annuel sur les opérations • Rapports semestriels sur la politique monétaire • Rapports semestriels • Rapport annuel sur les grandes lignes des opérations • Minutes des réunions relatives à la politique monétaire Sélection d’autres vecteurs de communication • Conférence de presse mensuelle • Bulletin mensuel • Bulletin trimestriel • Conférence de presse trimestrielle lors du rapport sur l’inflation • Déclaration immédiate après chaque réunion du Comité fédéral de l’open Market • Minutes • Bulletin mensuel • Déclaration immédiate après chaque réunion du Conseil de la politique monétaire • Bulletin mensuel • Conférence de presse mensuelle La Fed n’a pas de priorité : cela fait son atout & la complexité de son intervention. Elle doit intervenir de manière équitable & subjective en faisant un arbitrage au niveau de ses 3 missions, quand il y a un risque d’inflation ou de ralentissement économique. Rappels Détermination du taux réel : • Ajustement de l’épargne et de l’investissement o Epargne désirée = investissement désiré • Croissance potentielle • Régime monétaire o Objectif d’inflation o Objectif de change o Flexibilité de la politique monétaire Détermination du taux long nominal : • Eléments fondamentaux qui justifient les taux d’intérêt : o Anticipations d’inflation (MT) o Anticipations de politique monétaire (CT) o Prime de risque, liée à la variabilité de l’inflation (MT et LT) • Eléments de flux qui justifient les taux d’intérêt: en fonction du taux d’intérêt on peut investir dans certaines classes d’actifs plutôt que d’autres. o Niveau d’aversion au risque (CT) o Rentabilité relative des autres classes d’actifs (CT) è si les actions se portent bien, on va se tourner vers les actions plutôt que vers les obligations. o Contraintes réglementaires des investisseurs (CT) è super important pour les assurances groupe. 2 = éviter de prendre des mesures qui pourraient contrecarer la politique du gouvernement
  • 6. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 6 Inflation : slides 279 & 280 • Le Japon est très souvent en situation de déflation depuis 1999. • L’objectif de 2% de la BCE & de la Fed a très rarement été rencontré, en général l’inflation est >2% depuis que les objectifs ont été mis en place. On a observé une forte montée de l’inflation en 2008 puis une forte baisse en 2009 (retenir). La volatilité est plus importante du côté de la Fed au niveau de l’inflation (examen) è C’est du au fait que la gestion de l’inflation n’est pas son unique objectif, elle peut laisser l’inflation augmenter et baisser ses taux parce qu’elle attache plus d’importance à la croissance économique (>< BCE dont le seul objectif est la gestion de l’inflation). Ex : 2008 : l’inflation avant tendance à augmenter, mais la Fed a baissé ses taux d’intérêt : d’habitude pour juguler l’inflation, on augmente les taux CT. G7 : Solde budgétaire (en % du PIB) : slide 281 G7 = les 7 pays les + industrialisés (dont l’Europe & les USA) On est en déficit budgétaire quand <0% du PIB. Plus les taux sont bas, plus le déficit budgétaire est important. Pendant toute une période, le déficit budgétaire du G7 était assez favorable. On a déjà fait un gros effort pour résorber ce déficit budgétaire depuis la crise de 2008. Aujourd’hui, on est à -­‐4,5% du PIB, c’est une situation assez faible (moyenne = -­‐2-­‐3%), on a encore du travail à faire. ATTENTION : chaque pays n’a pas le même poids, ici le poids des USA est très important. Situation aux Etats Unis Poids de l’endettement domestique NET hors institutions financières aux Etats Unis (en % du PIB) : question de réflexion à l’examen (slide 282) Les autorités monétaires regardent quelles sont les liquidités sur le marché & par qui elles sont détenues. • Les Banques Centrales (injectent ou non) • Les banques • Les institutions financières • Les entrepreneurs • Les particuliers • L’Etat (cas à part) Endettement net ≠ endettement brut. Si mon endettement brut = 100 et que ma maison vaut 80, mon endettement net vaut 20. è Endettement net = endettement brut – ce qui a servi à financer cet endettement. = rapport entre le total des actifs & des passifs On peut s’endetter par effet de levier. Il y a eu une première hausse de l’endettement par rapport au PIB dans les années 80, puis une seconde hausse par après, dans le début des années 2000. Attention, c’est une fraction (examen : question de réflexion). 퐸푛푑푒푡푡푒푚푒푛푡 ↗ 푃퐼퐵 ↘ → 푎푢푔푚푒푛푡푒 푑표푢푏푙푒푚푒푛푡
  • 7. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 7 Si le PIB diminue parce qu’on est en crise par exemple, le ratio augmente encore bien +. Cela peut soit intensifier le ratio, soit le neutraliser, soit… Evolution du crédit aux agents non financiers aux Etats Unis (glissement annuel, en %) : Agents non financiers = entreprises non financières & ménages. • USA : augmentation des crédits entre autre due à l’immobilier • Japon : l’octroi de crédit a diminue (en g.a.) pendant une période parce que la situation du Pays était mauvaise. Immobilier = un des principaux achats fait à crédit = source importante de croissance potentielle ET + Il y a de croissance économique, + on utilise le crédit. Ø Corrélation forte entre l’évolution du crédit & le marché immobilier Ø Corrélation forte entre l’évolution du marché immobilier & l’évolution de l’activité économique Aujourd’hui, le niveau de crédits est faible aux USA car l’économie tourne au ralenti. Pourquoi aux USA les crédits sont plus cycliques ? Ils sont plus cycliques par nature et le taux d’épargne des ménages américains est très faible. Quand l’activité économique va bien, les ménages américains s’endettent encore + mais quand elle ne va pas bien, les ménagent diminuent directement leurs dépenses. (>< Europe : taux d’épargne important) Encours du crédit bancaire aux Etats Unis : L’encours du crédit bancaire a tendance à toujours augmenter, mais la variation en glissement annuel peut être relativement volatile. Crédit à la consommation aux Etats Unis : Le crédit à la consommation ne concerne que les particuliers et n’est jamais utilisé dans le cadre de l’immobilier. (NB : en Belgique on peut acheter de l’immobilier avec un crédit à la consommation). Il existe 2 types de crédits : Ø Le crédit hypothécaire (= immobilier) è quand on met l’immeuble en garantie Ø Le crédit à la consommation è si on achète une maison et qu’on ne la met pas en garantie, qu’on met autre chose en garantie et qu’on rembourse le crédit avec notre salaire, c’est considéré comme un crédit à la consommation. On constate une cyclicité très importante au niveau du crédit à la consommation (slide 285). Situation dans la Zone euro Evolution du crédit aux entreprises dans la Zone euro : On constate une corrélation relativement forte entre les taux directeurs CT de la BCE et le crédit aux entreprises (slide 286). Evolution du crédit bancaire au secteur privé dans la Zone euro : Secteur privé : ménages & entreprises non financières = économie réelle.
  • 8. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Il n’y a pas d’office un parallélisme entre les crédits que les banques octroient aux ménages et ceux qu’elles octroient aux entreprises. Quand on constate une augmentation des crédits, il faut voir à qui ces crédits ont été octroyés : aux entreprises ou aux ménages ? Depuis 2006 on constate une forte différence entre les 2 : on avait peur de prêter aux ménages, mais pas aux entreprises. Une baisse du crédit peut venir de 2 sources : Ø Soit baisse de la demande de crédit parce qu’on n’en a pas besoin Ø Soit baisse de crédit parce que les institutions financières ne veulent pas prêter 8 è credit crunch. Taux longs & taux courts aux Etats Unis Taux longs & taux courts dans la Zone Euro Ø Les taux CT évoluent en escalier parce qu’ils sont décidés par la BC lors des réunions (en principe) è lors d’une réunion, la BC ne prend pas d’office de décision. Ø Les taux LT sont côtés en permanence On constate des écarts + ou – importants entre les taux CT et les taux LT (rappel : 3 objectifs de la Fed) : slide 288 Ø Les taux longs dépendent de l’allocation des actifs et des choix d’investissement (achat d’or, d’obligations, etc.) Ø Les taux courts dépendent des objectifs de la Fed Idem que pour les USA : slide 289 On constate un parallélisme assez important entre les différentiels de taux aux USA et en Europe (slide 290) Différentiel de taux entre les taux à 10 ans et les taux à 3 mois (= taux CT de la politique monétaire) Examen : pouvoir expliquer qu’il y ait ou non un écart entre les taux CT et les taux LT aux USA ou dans la Zone euro ? NB : certains se basent sur un différentiel de taux entre les taux 10 ans et les taux 2 ans (= taux de marché) au lieu des taux 3 mois (= taux officiels). (culture générale). Peu d’investisseurs raisonnent à 3 mois, plutôt à 2 ans. è 2 raisons : 1. Taux à 2 ans = taux de marché CT è meilleure liquidité 2. Permet de comparer 2 choses comparables : 2 taux de marché. Cela permet d’intégrer les perceptions du marché dans un environnement plus global. Taux à 3 mois Taux à 2 ans Le taux à 3 mois donne une indication de la politique menée par la BC, il bouge moins que les taux de marché (parfois : longues périodes sans décision de les changer). Les taux à 3 mois, si ils sont bien gérés, reflètent une impulsion de la part de la BC par rapport à ses objectifs statutaires (BCE ≠ Fed). En 2008, mauvaise gestion du taux CT : la BCE s’est trompé dans son orientation en pensant que le marché reprenait et a augmenté ses taux CT alors qu’elle aurait du les baisser. Le taux à 2 ans est un taux de marché à CT, il tient compte d’autres paramètres que les taux à 3 mois de la BC : ils tiennent compte de la perception du marché ! Le taux à 2 ans intègre une dimension psychologique de l’évolution de l’activité économique. Fond fédéraux & taux d’escompte aux USA : Aux USA il y a toujours une différence, un écart entre les taux à 3 mois (fond fédéraux – federal funds) et le taux d’escompte. (Slide 292). Taux d’escompte : taux auquel les banques vont pouvoir déposer leur argent à la Banque Centrale si elles ont un excès de liquidité ou taux auquel elles peuvent emprunter de l’argent à la BC si elles ont besoin de liquidités. Exemple : la banque a des problèmes financiers, elle peut aller escompter son effet auprès de la BC et toucher directement un montant, c’est une forme de factoring.
  • 9. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 Le federal funds = le taux auquel les banques & institutions financières placent leurs réserves obligatoires à la BC 9 è la Fed ne rémunère pas ces dépôts (>< BCE). Taux courts Actuellement, les taux CT sont à un plus bas historique pour tous les pays. Dans certains pays cependant, comme la Norvège ou l’Angleterre, il y a eu des mouvements de hausse de ces taux CT parce que leur réalité économique est différente. Rendement nominal & réel aux USA Taux LT Taux CT Taux nominal – inflation = taux réel è la différence entre le taux nominal & réel donne l’inflation (qui peut être positive ou négative). En situation normale, les taux d’intérêt réels sont inférieurs au taux nominaux, c’est une situation saine pour l’activité économique è mais ce n’est pas toujours le cas. Suite à la crise de 2008, on a une situation anormale ou les taux réels sont supérieurs aux taux nominaux. Examen : savoir dire quand on a une situation anormale. Les taux réels & nominaux se calculent pour les taux LT et CT. Beaucoup de gens mettent leur argent sur des comptes épargne et perdent en pouvoir d’achat à cause de l’inflation. Parfois, les taux CT réels sont très ≠ des taux nominaux (slide 295). Aujourd’hui : Ø Taux en banque proche de 0% Ø Si inflation proche de 1% Celui qui met de l’argent sur son compte épargne et ne touche pas un taux de 1% ne perd pas d’argent en valeur absolue mais voit son pouvoir d’achat diminuer è manque à gagner en pouvoir d’achat. Question d’examen : pourquoi les gens placent-­‐ils malgré tout leur argent sur des comptes en banque qui rémunèrent presque rien et qui leur fait perdre du pouvoir d’achat à terme ? Ø L’aversion au risque Ø Si on a : o Des obligations pour 120 o Des actions pour 100 o Des liquidités pour 20 Si les liquidités augmentent à 100 (cash), l’épargne va bien, on pense que l’économie va bien (… ?) Ø + multitudes d’autres possibilités
  • 10. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 10 Structure de la courbe des taux (examen) On parle souvent de courbe des taux : plate, inversée, normale, etc. è cela montre l’aversion au risque. On met sur une même échelle les taux CT, MT et LT. 1. En principe, dans une courbe des taux normale, les taux CT sont bas et augmentent en fonction de la durée. è Les taux LT > les taux CT. Examen : pourquoi ? Pour rémunérer le risque. Plus on va vers le LT, plus notre débiteur a de chances de rencontrer un jour des problèmes de rentabilité ou autre, alors qu’à CT c’est moins probable d’avoir une faillite (è plus les obligations sont longues, plus elles sont sensibles à une variation des taux). 2. Quand une courbe est presque plate, cela ne change pas grand-­‐chose pour l’investisseur d’investir à CT ou à LT puisque la différence est marginale. La courbe est normale les premières années et puis devient « plate » après 10-­‐15 ans, jusqu’à la fin (slide 296). C’est le cas aux USA, le degré d’accentuation de la courbe a tendance à diminuer. 3. Courbe anormale, inversée : les taux d’intérêt à CT sont plus élevés que les taux d’intérêt à LT. Cela montre un stress très fort sur le marché monétaire, c’est rare mais on a eu le cas en 2008-­‐2009 : on ne savait pas si les banques seraient encore là le lendemain, mais on se disait que si c’était le cas, elles seraient encore surement là la nuit d’après.
  • 11. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 POLITIQUE MONETAIRE & INDICATEURS ECONOMIQUES La politique monétaire est adaptée en fonction des indicateurs économiques. Les indicateurs économiques sont publiés et sont soit des leading indicators (à priori) soit des lagging indicators (à postériori). Croissance mondiale & taux de la Fed 11 : Il y a une ≠ entre la croissance nominale aux USA et les taux Fed Funds. è La Fed a 3 objectifs statutaires sans priorité Selon le prof, il y a une priorité : 1. Croissance de l’activité économique è ne pas avoir de crise 2. Inflation 3. Stabilité des marchés financiers Par exemple, on a baissé les taux dernièrement alors que non justifié point de vue de l’inflation Zone euro PMI composite et taux de base : Indice PMI = indice précurseur de l’activité économique au niveau de l’industrie et des services dans la Zone euro On voit qu’il peut y avoir des ≠ dans la Zone euro entre la réalité de l’activité économique et les taux d’intérêt. è La BCE a 1 objectif statutaire : la gestion de l’inflation. Elle prend aussi des décisions sur le plan économique mais c’est secondaire. On constate des différences plus importantes entre la réalité économique et les taux d’intérêt qu’aux USA. PMI Manufacturier et zone de resserrement monétaire : Quand le PMI > 50 points : zone de resserrement monétaire = on augmente les taux pour juguler la croissance économique quand elle va bien, car il y a dés lors des risques d’inflation. Quand le PMI < 50 points : zone d’assouplissement monétaire ou de desserrement : la BCE baisse les taux directeurs. Il ne faut pas oublier qu’il peut y avoir de l’inflation quand l’activité économique va mal car il y a d’autres sources inflationnistes que l’augmentation des prix des matières premières, ce sont des éléments qu’on ne maitrise pas : données géopolitiques, politiques, météorologiques. En 2008 : l’économie n’allait pas bien mais on avait de l’inflation suite à des problèmes géopolitiques, pétroliers, etc. Examen : expliquer pourquoi quand l’activité économique a tendance à bouger on réagit en changeant les taux pour juguler l’inflation. IFO & taux directeurs : L’IFO est important au niveau des décisions économiques parce que l’Allemagne = 30% du poids de la Zone euro. MAIS : Caractère atypique de l’activité économique en Allemagne : haut degré d’exportations, surtout hors zone euro : Chine & USA (un des plus gros exportateur de la zone euro).
  • 12. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 L’Allemagne est-­‐elle dé lors bien représentatif de la zone euro ? Son poids politique et économique est très important. 12 NB : Belgique = aussi beaucoup d’exportations La zone euro existe depuis 1999. Avant on prenait l’indicateur « Buba ». On se rend compte de manière historique que si on prend l’indice IFO, il y a une assez forte corrélation avec la politique monétaire menée par la Buba avant 99 et par la BCE après 99. è On voit que quand il y a eu une baisse de l’activité économique selon l’IFO, il y a aussi eu une baisse des taux de la Buba ou de la BCE. Il y a cependant un décalage temporel (slide 303) : l’indice IFO précède les décisions de taux. On constate que c’est valable pour les USA, pour l’Europe mais aussi pour la Grande Bretagne, le Japon, etc. NB : en GB, les taux d’intérêt varient très fort en fonction du prix de l’immobilier là bas. Etats Unis La proactivité des autorités monétaires aux USA : Chaque fois qu’il y a eu un problème aux USA, peu importe sa nature, les taux d’intérêt ont systématiquement été modifiés à la baisse (slide 306). Cela peut déstabiliser l’activité économique et générer une récession. Ex : faillite d’une banque, crise de crédit, crash boursier, problème entre les USA et l’Asie au niveau des HF, etc. Les décisions peuvent se faire lors des réunions mais il est possible d’avoir des décisions inter-­‐meeting en cas de crise majeure. En général, quand on décide de baisser les taux entre deux réunions, à la réunion suivante on confirme une nouvelle fois cette baisse en rebaissant les taux d’intérêt. Il est rare qu’on ne fasse rien à la réunion qui suit une décision inter-­‐meeting. Une baisse/hausse de taux d’intérêt CT = minimum 25bps. è Situation la + courante. Il peut cependant y avoir des baisses relativement rapides de taux. Il est possible d’avoir une baisse/hausse de taux de 50bps, c'est souvent dans le cas d’une mesure d’urgence, et majoritairement à la baisse (très rare à la hausse). Examen : que pourrait signifier un mouvement des taux à la hausse de 50bps ? Quand il y a une décision et annonce de mouvement de taux CT, une justification est donnée. Les marchés regardent beaucoup ces informations et les analysent : savoir ce que les BC ont fait, pourquoi et le message concernant un prochain mouvement éventuel + savoir si la décision a été prise à la majorité ou non. è TRANSPARENCE. + lire slide 309 Actuellement, Bloomberg, Reuter, etc. publient des consensus : on demandent à des analystes leurs prévisions et on les résume dans un tableau. Cela permet d’avoir l’avis du marché et d’anticiper l’ampleur des modifications. è Il y a des anticipations de consensus. Cela permet de regarder entre 2 réunions comment le consensus peut évoluer. Il existe ≠ mesures pour voir comment les taux d’intérêt vont évoluer. Evolution comparative des interventions Slide 313 on voit la différence entre les taux Fed Funds et les taux de la BCE. Il y a un décalage temporel (peut être nul ou +ou-­‐ long) entre les décisions de mouvement de taux de la Fed et les décisions de mouvement de taux de la Buba.
  • 13. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 13 Examen : pourquoi peut il y avoir un décalage temporel ? Ø Les statuts des deux BC ne sont pas les mêmes Ø Avant, l’économie américaine avait tendance à être précurseur par rapport à l’évolution de l’économie de la zone euro (3 à 6 mois). Ø Décalage du à la réunification allemande è parité monétaire : 1 Mark ouest = 1 mark est è il a fallu gérer pas mal de choses comme l’inflation et la croissance économique : cela justifie un décalage plus important. Ø Maintenant, on a tendance à avoir un rapprochement beaucoup plus important suite à la globalisation de l’activité économique Anticipations de consensus Une des meilleures anticipations qu’on peut avoir au niveau des consensus = le taux Eonia. Le taux Eonia est un taux d’intérêt CT en Europe qui permet : Ø d’anticiper l’activité économique Ø d’anticiper l’évolution des taux de la BCE (taux CT) Ø d’anticiper les crises de liquidité qu’il pourrait y avoir entre les banques !!! En 2008 : les banques se prêtaient à des taux de 4% à très CT parce qu’on craignait que les banques tombe en faillite. Le taux Eonia est donc un taux Européen qui sert de référence pour des transactions réelles sur les marchés financiers à très CT. Le décalage entre le taux Eonia et celui de la BCE est intéressant à regarder. Il indique notamment l’aversion au risque sur les marchés financiers, etc. Exemple : on rémunère les clients à du 0,25% et une autre banque propose du 2% è on peut imaginer que la banque qui rémunère mieux ses clients prend plus de risques et a besoin de plus de liquidités. Si elles ont besoin de liquidités, c’est qu’elles n’ont pas pu s’alimenter sur le marché. Une offre anormalement élevée doit se justifier ! On peut acheter des contrats Eonia à différentes échéances (24h, 8 jours, 1 mois, etc.) è permet d’anticiper une baisse/hausse selon qu’on les vend +ou-­‐ proches. On peut voir des mouvements relativement importants au niveau de l’Eonia Forward (slide 316) : ce sont les taux attendus par le marché en fonction de décision à la hausse ou baisse des taux. Evolution comparative des anticipations (slide 317 : important) Spread aux USA Spread dans la Zone euro Ø LIBOR US 3 mois Ø Taux cible Fed Funds (= taux officiel de la Fed) Ø Euribor 3 mois Ø Taux refi de la BCE (= taux officiel de la BCE) Plus l’écart entre ces deux taux est important (ex : LIBOR > Fed Funds), plus on anticipe une hausse des taux d’intérêt. NB : l’écart peut venir d’une baisse ou hausse conjuguée des deux taux qu’on compare mais avec un écart d’ampleur différente. On n’a pas les mêmes écarts de taux au niveau de la Fed et de la BCE parce que pas les mêmes missions. Si l’écart augmente (la situation de stress augmente) è on anticipe une hausse des taux d’intérêt officiels de la BC è synonyme d’une hausse des taux d’intérêt. Cf. slide 318.
  • 14. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 NB : un état de tension avec un spread qui augmente très fort peut très vite retomber (spread re-­‐diminue et la très forte hausse est annulée peu après). è Ce spread de taux a été un indice très précurseur de la crise de 2008 : on voit qu’il y a de la tension, on peut anticiper. 14
  • 15. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 CRISE DE LIQUIDITE (= Credit crunch) = Situation ou les banques ne prêtent plus (ni sur le marché interbancaire, ni aux ménages, etc.) Un blocage des liquidités peut être de différentes natures : 15 • Peut être positif : trop de liquidités par rapport à l’emploi qu’on pourrait en faire • Peut être négatif : besoin d’argent mais on ne parvient pas à emprunter à de bonnes conditions (pour les particuliers) • Peut être une mesure de prudence : montre une nervosité è pas de raison sur le plan économique ou inflationniste mais on réagit par rapport à notre voisin Des interventions sont possibles au niveau des Banques Centrales, du FMI ou autre lors d’une crise de liquidité. 2008 : crise liquidité è injection de liquidités par les BC, les gouvernements, etc. Comment voir si il y a une crise de liquidité ? On compare le spread au niveau des banques (spread bancaire en %) et le spread au niveau du high yield en %. High yield = obligations à haut rendement, donc à plus grand risque. Examen : à partir du moment ou on a un spread de + en + important et que les banques ont des taux d’intérêt bancaires qui s’apparentent à des hauts rendements, c’est qu’il y a une crise qui s’annonce. Cela veut dire que les banques ont des spread proches des spread des entreprises vues comme étant à risque. è Les banques ne se prêtent donc plus entre elles : possibilité de crise de liquidités. On peut avoir des crises de liquidité à 3 niveaux point de vue injections de liquidités : • Les BC + d’autres organismes comme le FMI, etc. : peuvent prêter de l’argent à des conditions + ou – avantageuses ou injecter des liquidités dans les banques comme en 2008-­‐2009 • Les banques • Les entreprises + clients privés Les banques: • Peuvent déposer de l’argent à la BCE ou à la Fed à des conditions + ou – avantageuses • Quand l’activité économique est moins soutenue, elles doivent faciliter l’octroi de crédit aux entreprises & particuliers pour injecter des liquidités.
  • 16. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 16 Il est important de voir à qui les banques prêtent (examen : à qui & pourquoi ?) • Elles prêtent aux entreprises & particuliers : tout va bien • Elles ne prêtent qu’aux entreprises et pas aux particuliers Elles ont peur de prêter aux particuliers, elles craignent probablement une augmentation du chômage (situation actuelle) Aux Etats-­‐Unis : beaucoup d’emprunts è utilisation importante de la carte de crédit. Avec la carte de crédit : pas de collatéral (garantie) >< Prêts à la consommation : on a le salaire en collatéral, etc. Regarder la part des banques durcissant leurs conditions d’octroi de crédit (cartes de crédit & crédits à la consommation) peut être un très bon indicateur de risque de crise de liquidité à très CT. La fin de la période d’assouplissement de l’octroi de crédit peut indiquer une hausse des taux de défauts des crédits américains. • Elles ne prêtent qu’aux particuliers et pas aux entreprises : Le durcissement des octrois de crédit par les banques aux grandes entreprises est surtout du à des crises sur les marchés financiers, des crises économiques, des récessions, etc. Ex : crise LTCM Crise du LTCM : HF qui était géré en Russie et que presque toutes les banques avaient en portefeuille, elles ont du acter des pertes sur un investissement fait à grande échelle. En 2008 : on refusait essentiellement le crédit aux ménages mais pas aux entreprises dans la Zone euro : • Baisse des demandes positives pour les entreprises : on octroyait toujours des crédits aux entreprises, mais moins è on acceptait 20 dossier et non plus 100. • Demandes négatives pour les particuliers : on n’octroyait plus aucun crédit è refus de toutes les demandes. >< Début des années 2000 c’était l’inverse, on ne prêtait pas aux entreprises mais bien aux particuliers. (Récession, crise LTCM) Taux de défaut de paiement sur le crédit à la consommation aux USA : Si le taux de défaut de cartes de crédit augmente aux USA, il y a un problème de solvabilité & de rentabilité des ménages américains. Le taux de défaut de paiement a atteint les 30% en nombre de cartes (pas en montant).
  • 17. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 17 TAUX COURTS ET MARCHE MONETAIRE Taux court & devise : L’évolution d’une devise est fonction de son taux d’intérêt. Une devise est plus intéressante si son taux d’intérêt est plus élevé car mieux rémunéré, toutes autres choses étant égales par ailleurs. Si on peut emprunter sur la même période à du 2% en $ et à du 1,75 en €, on est plus susceptible de vendre de l’€ pour le replacer en $. Taux de change & politique monétaire : La baisse du $ pousse souvent la BCE a baisser ses taux. + le différentiel de taux augmente entre deux devises, + la devise la mieux rémunérée des deux devient intéressante par rapport à l’autre parce qu’il y a plus de chance qu’elle monte (que son taux d’intérêt monte). !!! Examen : expliquer « La baisse du $ pousse souvent la BCE a baisser ses taux »? A partir du moment ou on importe pas mal de denrées en $, si le $ baisse, en principe on achète moins cher, donc il y a moins d’inflation, donc on peut baisser les taux d’intérêt. Exemple : • Le prix du pétrole reste inchangé et le cours du $ baisse è on va payer le pétrole moins cher è diminution de l’inflation è baisse des taux d’intérêt • Le $ peut évoluer dans un sens, à la hausse ou à la baisse, mais il peut être compensé par l’évolution du prix des matières premières à la hausse ou à la baisse (ex : hausse du $ mais baisse du prix des matières première : compensation). • Ou évolution dans d’autres sens, doublement positif, ou doublement négatif TAUX D’INTERET ET MARCHES FINANCIERS Marchés financiers = actions, obligations, devises, etc. Correction obligataire aux Etats Unis : Ex : la correction à l’arrivée d’Alan Greenspan en 1994 à la Fed (cf. notes) Crash obligataire = forte baisse du cours des obligations è provient souvent d’une forte hausse du taux d’intérêt mais peut aussi venir d’un risque ou d’une évidence d’un défaut de paiement majeur d’un secteur ou d’une activité économique. Plus une obligation est longue, plus elle est sensible à un mouvement de taux d’intérêt (hausse/baisse). Si le cours de l’obligation baisse, son rendement augmente. è Il y a une corrélation entre les taux CT, MT et LT. Comment peut on expliquer un intérêt beaucoup plus prononcé pour les actions que pour les obligations au niveau de l’allocation d’actifs? Si le rendement obligataire diminue, on peut estimer que la rentabilité des actions est beaucoup plus importante. Il y a une corrélation entre l’évolution des taux CT de la BC et les marchés boursiers. Quand le taux CT augmente/diminue, cela montre l’activité économique attendue par les autorités monétaires. è Baisse du taux CT : c’est que l’activité économique ne va pas très bien è risques de licenciements, de diminution des bénéfices, etc. è les actions sont moins intéressantes parce que les bénéfices peuvent diminuer et donc le rapport cours
  • 18. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 18 bénéfice va diminuer è le cours de bourse devrait diminuer aussi. NB : la baisse des taux de la Fed dépend de 3 missions. Les marchés boursiers regardent les taux CT pour deux raisons : • en terme d’arbitrage actions/obligations (lesquels sont les + intéressantes ?) • en terme de prévision de l’activité économique Evolution des taux d’intérêt CT & des marchés boursiers Les marchés ont tendance à anticiper l’évolution des taux d’intérêt. Si on augmente le taux d’intérêt, l’activité économique ira mieux (PIB augmente), même si il y a sans doute un peu d’inflation. Quand on a des taux très bas, les marchés boursiers anticipent une hausse des taux et donc une amélioration de l’activité économique. Si la Fed décide d’augmenter ses taux : le PIB devrait augmenter è les bénéfices et l’emploi devraient augmenter aussi è donc le cours de bourse devrait s’améliorer. Aujourd’hui, les marchés vont bien aux USA parce qu’on anticipe une reprise de l’activité économique, même si elle n’est pas encore là. • On voit que 3 mois après le premier mouvement de taux, les marchés boursiers ne font plus rien en général. • Quand les taux commencent à augmenter (en B), on voit que les marchés boursiers commencent à augmenter avant (entre A et B). • Pendant les 3 mois après l’augmentation des taux (en B), les marchés boursiers font du sur place (entre B et C). Les marchés boursiers essayent d’anticiper les taux d’intérêt, même à CT. è Si on veut garder la même structure de courbe de taux, si les taux CT augmentent, il faut une augmentation les taux LT aussi. (Augmentation parallèle de toute la courbe de taux). Evolution des taux d’intérêt courts et des secteurs Il y a toujours un mouvement d’anticipation avant les mouvements de taux d’intérêt, on anticipe la croissance économique. Cette anticipation varie fort selon les secteurs d’activité. Les secteurs cycliques ont tendance à augmenter plus que les autres. Evolution des taux d’intérêt & marchés obligataires Rappel : les taux LT aux USA et en Europe sont proches è du à la globalisation Quand on regarde les obligations, il ne faut pas juste regarder le rendement mais aussi la volatilité. On peut avoir des obligations avec 1% de return supplémentaire mais le
  • 19. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 double de volatilité. Cela ne sert à rien d’aller sur le très LT avec les obligations parce que la volatilité est beaucoup plus importante pour un return qui n’est pas toujours beaucoup plus intéressant. 19
  • 20. Manon Cuylits Economie & marchés financiers (Bruno du Bus) 2012-­‐2013 CONCLUSIONS Note : on parle toujours en terme de taux nominaux. Si on parle en terme de taux réel, c’est précisé. Effet d’une politique monétaire expansionniste Baisse des taux courts aux USA Baisse des taux courts en Zone euro 20 • Forte hausse de la demande intérieure : les gens épargnent moins, dépensent plus (propension à consommer beaucoup plus forte puisque les taux sont bas, et donc ils sont tranquilles au niveau de leur carte de crédit). • Le dollar doit baisser puisqu’une autre devise va être mieux rémunérée è on va vendre le dollar et acheter une devise qui rémunère mieux è dévaluation du dollar. • Faible effet sur l’inflation puisque les USA importent peu de denrées • Faible effet sur la demande des activités par le fait de l’effet du $ (dévalué) • Faible hausse de la demande intérieure : taux d’épargne important dans la zone euro, les européens vivent à crédit. • Dépréciation de l’euro • Effet fort sur l’inflation à cause de la dépréciation de l’euro è si l’euro baisse, le dollar est plus élevé : on importe des produits en Europe • L’inflation peut avoir un impact sur l’activité économique et sur la demande La baisse des taux courts permet de relancer l’activité économique domestique (demande intérieure) et le PIB des USA dépend à 70% de la consommation domestique. Une baisse des taux d’intérêt en Zone euro réduit le pouvoir d’achat des européens Transmission de la politique monétaire des USA sur la zone euro Baisse des taux courts aux USA : Ø Dépréciation du $ Ø Appréciation de l’€ Ø Freine fort la demande de la Zone euro Ø Baisse taux longs aux USA (suite à la baisse des taux courts : courbe des taux) Ø Baisse taux longs en Zone euro (suite à la globalisation : slide 346) Ø Stimule la demande de la zone euro La baisse des taux courts freine la demande dans la zone euro mais la baisse des taux longs la stimule : quel est l’effet au final sur la demande dans la zone euro ? Il faut regarder le différentiel de taux entre le CT et le LT. Attention, il n’est pas simple de bouger les taux d’intérêt. Marchés obligataires : Cf. slide 353 Les marchés obligataires dépendent de 3 choses : Ø Les anticipations inflationnistes : on veut protéger son pouvoir d’achat et on achète des obligations Ø L’évolution des taux courts : ils augmentent si il y a des anticipations inflationnistes et les taux longs aussi (cf. structure de la courbe des taux) Ø Le besoin de financement des Etats Les anticipations inflationnistes impactent : Ø l’évolution de la Masse Monétaire : on fait tourner la planche à billet etc. Ø Le niveau d’activité économique : si on anticipe de l’inflation, on augmente les taux CT et donc ca ralentit l’activité économique o Pression à la hausse sur les prix de vente o Tendance à la hausse des couts salariaux Ø Le prix des matières première : augmente si l’activité économique est soutenue è Effet de second tour