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Flujos de Caja Libre
Resumen Clase 3
© Tomás H. Reyes

2. Objetivo de la Clase
 Generar los distintos elementos que componen los flujos de caja libre necesarios para
la evaluación.
Contenidos de la clase
 Costos y utilidades incrementales.
 Depreciación.
 Impuestos.
 Costos hundidos.
 Costos de oportunidad.
 Inversión.
 Capital de trabajo neto.
 Valor residual.
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3. Proyección de Utilidades
Flujos incrementales.
 Es el cambio esperado de los ingresos de la compañía (completa) como
resultado de la decisión de inversión.
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+ Ingresos Operativos
- Costos Operativos
= Margen Operativo
- Gastos de Administración y Ventas
- Investigación y Desarrollo
= EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization)
- Depreciación
= EBIT
- Impuestos
= Utilidad después de Impuestos

4. Intereses e Impuestos
 En las decisiones de inversión, en general, los gastos por intereses no son incluidos en el
cálculo de los flujos de caja.
 Tasa de impuestos.
 Si la tasa de impuestos no es fija, se usa una tasa de impuesto marginal o sobre el cambio
incremental de ingresos antes de impuestos.
 Nota: Un impuesto negativo significa que el proyecto genera un ahorro fiscal para el resto de la
compañía (que de otra forma habría pagado más impuestos).
𝑰𝒎𝒑𝒖𝒆𝒔𝒕𝒐 = 𝑬𝑩𝑰𝑻 × τc
 En Chile, τc representa la tasa de impuestos de primera categoría. También se pueden considerar
otros impuestos como el IVA.
 Cálculo de la Utilidad Neta Desapalancada o Utilidad después de Impuestos.
𝑈𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑑𝑒𝑠𝑝𝑢é𝑠 𝑑𝑒 𝐼𝑚𝑝𝑢𝑒𝑠𝑡𝑜 = 𝐸𝐵𝐼𝑇 × (1 − τc)
= (𝐼𝑛𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠 − 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜𝑠 − 𝐷𝑒𝑝𝑟𝑒𝑐𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛) × (1 − τc)
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5. Efectos Indirectos
Costos de Oportunidad.
 El valor que un recurso podría haber provisto en su mejor uso alternativo.
 Es una forma alternativa de utilizar cierto recurso, la cual no está siendo
aprovechada, por lo que debe ser considerada en el cálculo de utilidades.
Externalidades del Proyecto.
 Efectos indirectos del proyecto que pueden afectar las utilidades de otros
negocios de la firma.
 Canibalización: es cuando las ventas de un nuevo producto reemplaza las
ventas de un producto existente.
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6. Efectos Indirectos:
Costos Hundidos
 Costos hundidos:
 Son costos que fueron o serán pagados independientemente de si la decisión de inversión es
tomada o no.
 Dado que ocurren de cualquier modo, no tiene
impacto alguno en la decisión.
 Los costos hundidos no debiesen ser incluidos
en el análisis de flujos de caja incrementales.
 Gastos pasados de Investigación y Desarrollo:
 El dinero que ya ha sido gastado en I+D es un costo hundido y por tanto es irrelevante. La
decisión de continuar o abandonar un proyecto debe estar basada solamente en costos
incrementales y los beneficios que el producto genere en el futuro.
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7. Gastos Indirectos Fijos (Fixed Overhead Costs)
 En general los gastos indirectos se asocian con actividades que no son
atribuibles en forma directa al proyecto, sino que afectan a toda la empresa.
 En la medida en que estos costos indirectos son fijos y se incurra en ellos en
cualquier caso, no son incrementales al proyecto y no deben incluirse.
 Ej: Personal de la empresa, no contratado por el proyecto y con capacidad
ociosa.
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Efectos Indirectos:
Costos Hundidos

8. Complejidades
Típicamente…
 Las ventas varían de año en año.
 El precio de venta variará con el paso del tiempo.
 El costo promedio unitario cambiará con el tiempo.
 La competencia reaccionará.
 Etc.
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9. Determinación de Flujos
de Caja Libre y el VAN
El efecto incremental de un proyecto en el capital disponible de
una compañía es su flujo de caja libre, no su utilidad después
de impuestos.
El VAN sólo puede ser calculado descontando flujos de caja.
¡SÓLO se descuentan los flujos de caja!
¿Cómo pasamos de la utilidad después de impuestos al flujo de
caja libre?
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10. Flujos de Caja Libre
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+ Ingresos Operativos
- Costos Operativos
= Margen Operativo
- Gastos de Administración y Ventas
- Investigación y Desarrollo
= EBITDA (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization)
- Depreciación
= EBIT
- Impuestos
= Utilidad después de Impuestos
+ Depreciación
- Inversión
- Incremento en Capital de Trabajo Neto
= Flujo de Caja Libre
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Notar que la Depreciación se resta y después se suma, por lo que ésta tiene solo un efecto en la
reducción de impuestos.

11. Calculando Flujos de Caja
Inversión o Gastos de Capital (CAPEX) y Depreciación.
 La inversión del proyecto debe incluirse como un flujo en el momento
en que es hecha.
 No influye directamente en el cálculo de impuestos. Se reconoce en el
estado de resultados mediante la depreciación (amortización en el caso
de intangibles).
 Genera un beneficio tributario a través del tax shield que proviene de la
depreciación:
𝑇𝑎𝑥 𝑆ℎ𝑖𝑒𝑙𝑑 = τc × Depreciación
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12. Calculando Flujos de Caja
 Capital de Trabajo Neto (Net Working Capital)
 Representa la liquidez operativa de la empresa: activos fácilmente liquidables
para pagar deuda de corto plazo.
CTN = (Efectivo + Inventario + Cuentas por Cobrar) – Cuentas por Pagar
 La mayoría de los proyectos requieren una inversión en capital de trabajo neto.
 El incremento en el capital de trabajo neto se define como:
∆𝐂𝐓𝐍𝐭 = 𝐂𝐓𝐍𝐭 − 𝐂𝐓𝐍𝐭−𝟏
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13. Ajustes Adicionales al
Flujo de Caja Libre
Valor Residual (Salvage Value)
 Representa el valor en el que se puede liquidar la inversión de un
proyecto.
 Impacto en el flujo de caja:
𝐹𝐶𝐿 𝑉𝑅 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎 − (τc × 𝐺𝑎𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎)
 Ganancia = Precio de venta – Valor libro
 Valor libro = Valor de compra – Depreciación acumulada
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14. Ajustes Adicionales al
Flujo de Caja Libre
Acreditación de pérdidas tributarias en periodos posteriores
 Las pérdidas tributarias acumuladas se pueden “netear” con las
ganancias tributarias del periodo.
 Esto permite a las empresas llevar las pérdidas del año en curso y
acreditarlas contra ganancias en los años cercanos.
 El tratamiento del IVA en Chile funciona de forma similar.
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15. Resumen: Pauta para
Decisiones de Inversión
Invierta si VAN > 0.
Sólo descuente flujos de caja.
Costos hundidos: ignórelos.
Incluya todo lo que afecte a la empresa incrementalmente.
Incluya costos de oportunidad.
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