Balance cambiario: déficit de cuenta corriente se financia con deuda y se acota con recesión

Director Economistas
Verónica Sosa
Guillermo Giussi
Diego Giacomini
Mario Sotuyo
Esteban Arrieta
Alejandro
Caldarelli
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Verónica Sosa
Guillermo Giussi
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Mario Sotuyo
Esteban Arrieta
Mariano Eriz
Alejandro
Caldarelli
Directores
Alejandro C
Dire
Alej
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SEMANARIO
ECONÓMICO E&R
PENSANDO EN 2016: CEPO, CRECIMIENTO, INFLACIÓN Y TIPO
DE CAMBIO
El Cepo conduce naturalmente hacia la estanflación porque, al
perpetuar el exceso de demanda en el mercado cambiario,
convalida exceso de oferta (recesión e inflación) en todos los
otros mercados de la economía. Levantar el cepo es condición
necesaria pero no suficiente para volver a crecer.
La competitividad, no depende solamente del tipo de cambio,
también se ve negativamente afectada por otros factores como
el desalineamiento entre la productividad del trabajo y el salario
real, la presión impositiva record, la baja calidad del gasto
público, el elevado riesgo país, la mala política monetaria, la alta
inflación y la falta de confianza. Todas estas variables dependen
de la política económica que desarrolle el gobierno de turno.
Luego, si no se encara un plan económico integral, Argentina no
podrá volver a crecer.
BALANCE CAMBIARIO: DÉFICIT DE CUENTA CORRIENTE SE
FINANCIA CON DEUDA Y SE ACOTA CON RECESIÓN
En el primer semestre de 2015, el gobierno logró revertir la
pérdida de divisas que acontecía en la primera mitad de todos los
años a partir de 3 pilares: fuerte endeudamiento de corto plazo;
fortalecimiento de las restricciones a importar y girar utilidades;
recesión y achicamiento de la economía y de sus transacciones
externas.
El dólar cuasi fijo y la apreciación cambiaria le exigen al gobierno
potenciar todas las restricciones. Lo que termina afectando
negativamente el nivel de actividad. Igualmente, la estrategia
termina siendo insostenible a largo y mediano plazo; dado que el
déficit de la cuenta corriente se acelera a pesar del cepo y se
agota la capacidad de esconder dicho egreso con
endeudamiento. El análisis dinámico del balance cambiario,
indicaría que estamos transitando una situación similar a la de
2013, con atraso del tipo de cambio traducido en déficit
creciente de cuenta corriente, que en ese entonces devino
inexorablemente en una corrida cambiaria con devaluación.SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 185
Fecha: 4 de septiembre de 2015

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 185 4 de septiembre de 2015
Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción
parcial agradecemos citar la fuente.
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PENSANDO EN 2016: CEPO, CRECIMIENTO, INFLACIÓN Y TIPO DE CAMBIO
Se acercan las elecciones y el cambio de gobierno hace que las empresas y los agentes
económicos comienzan a pensar y delinear sus planes de negocios para los próximos años. Sin
embargo, el escenario no es fácil de anticipar, ya que hay pocas señales contundentes en
relación a los posibles planes económicos de los potenciales candidatos.
Sin embargo, las firmas y agentes económicos quieren anticiparse y saber si sus niveles de
producción, venta y facturación mejorarán no sólo el año entrante, sino también los próximos
años. La pregunta del millón a contestar es: ¿después de cuatro años de estanflación
(estancamiento y alta inflación), Argentina podrá volver a crecer en 2016 y en los años
subsiguientes?
Argentina dejó de crecer cuando se estableció el Cepo. Como ya explicamos en el Semanario
Económico Nº 183, el Cepo conduce naturalmente hacia la estanflación porque, al perpetuar
el exceso de demanda en el mercado cambiario, convalida exceso de oferta (recesión e
inflación) en todos los otros mercados de la economía.
Luego, si se mantiene el cepo, Argentina tiene asegurado no volver a crecer. Por eso, sí o sí,
hay que levantar el cepo, aunque esta medida aislada no nos va a devolver por si sola al
sendero del crecimiento. Es decir, levantar el cepo es condición necesaria pero no suficiente
para volver al crecer.
Argentina no crece porque su sector privado tiene serios problemas de competitividad, es
decir no puede hacer negocios, producir más y ganar dinero. Y el Cepo es el primer
“destructor” de la competitividad. Los capitales internacionales no invierten (mayor
producción) en países donde no se puede girar dividendos o retirar las utilidades.
Sin embargo, el Cepo no es lo único que destruye la competitividad de sector privado
argentino. La competitividad, que no sólo es tipo de cambio (ver Semanario Económico
Nº183), se ve negativamente afectada por otros factores como el desalineamiento entre la
productividad del trabajo y el salario real, la presión impositiva record, la baja calidad del gasto
público, el elevado riesgo país, la mala política monetaria, la alta inflación y la falta de
confianza. Todas estas variables dependen de la política económica que desarrolle el gobierno
de turno. Por el contrario, la competitividad también depende de la tasa de interés
internacional y de los términos de intercambio; variables que son exógenas para cualquier
gobierno.
En resumen, si no se encara un plan económico integral que actúe en forma conjunta sobre
todo este escenario, Argentina no podrá volver a crecer en forma sustentable durante todo
el próximo mandato presidencial.
Por lo tanto, a la hora de hacer los planes de negocios y proyectar el escenario de crecimiento,
producción, ventas, inflación y tipo de cambio futuro, es imprescindible observar de cerca que
hará el próximo gobierno con la deuda, el Cepo, el BCRA, la política monetaria, la presión

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impositiva y el gasto público. A continuación, planteamos los escenarios más probables con sus
implicancias respectivas.
Sin Cepo y con Reforma Monetaria y Fiscal: crecimiento con Inflación en baja y estabilidad
cambiaria
No cabe duda que es imprescindible levantar inmediatamente el Cepo. Sin embargo, la
liberación del mercado de divisas, manteniendo un sobrante de pesos elevado ($200.000 MM)
y pocas reservas netas (¿usd10.000 MM a fin de año?) resulta muy peligroso, porque
conduciría a una fuerte devaluación con rápida traslación a pesos. El sobrante de pesos
alimentaría primero la suba del dólar y más tarde convalidaría el aumento de precios.
Para evitar dicho escenario, hay que absorber (con deuda y luego de un acuerdo con
holdouts) el sobrante de pesos. Sin sobrante de pesos, la liberación del Cepo no vendría
acompañada de fuerte devaluación (no hay pesos “de más” para correr contra los dólares).
A su vez, es necesario acompañar la eliminación del Cepo con la implementación de una
reforma monetaria. Se requeriría reformar la Carta Orgánica del BCRA e implementar un
sistema de metas inflación. De modo que la política monetaria se base en el crecimiento de los
agregados monetarios, asegure que no se emita “de más” y así bajen las expectativas
(racionales) de inflación. Con un nuevo BCRA expandiendo la oferta monetaria en línea con la
demanda de dinero, no habrá excedente de pesos y por ende el tipo de cambio podrá flotar
con estabilidad en un marco de inflación en baja.
Paralelamente, será necesario corregir el desequilibrio fiscal, para que pueda disminuir la
presión tributaria e incrementar la competitividad del sector privado. Es decir, una reducción
del gasto público en términos del PBI, que debería focalizarse sobre los subsidios económicos
(no sociales) para corregir la distorsión de precios relativos, incentivar la inversión y apuntalar
la demanda agregada, permitiría reducir la presión tributaria. En el corto plazo, el
desequilibrio fiscal inicial se financia con endeudamiento, cuyo costo sería muy inferior al
actual debido a la normalización de la deuda (holdouts) y la eliminación del cepo; es decir
caída del riesgo país. En el mediano y largo plazo el sector público tiende al equilibrio de la
mano del crecimiento económico, que resurge como consecuencia del renacimiento de la
competitividad del sector privado, cuya mejora se manifiesta a partir de la eliminación de
cepo, equilibrio cambiario, baja del riesgo país, reducción de la presión fiscal y del gasto
público y baja de la inflación.
Es necesario conseguir el equilibrio fiscal para que haya más ahorro doméstico, mayor
financiamiento de la inversión y más acumulación de capital con creación de puestos de
trabajo genuinos y así aumente la productividad y puedan subir genuinamente los salarios, el
consumo y demanda agregada. Por el contrario, sin reducción del déficit fiscal sólo hay dos
escenarios posibles: i) poco ahorro e inversión, sin creación de empleo y falta de crecimiento;
o ii) generar más ahorro privado redistribuyendo ingresos desde los más humildes a los que
más tienen, lo cual, no parece factible.

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Este escenario contempla medidas de shock y medidas graduales. El acuerdo con los holdouts,
la absorción del stock sobrante de pesos, la apertura del Cepo y la Reforma Monetaria con
nueva carta Orgánica para el BCRA tienen características de shock. Los anuncios fiscales,
también. Sin embargo, los efectos de la Reforma Monetaria y Fiscal no se materializan de “un
día para el otro”, sino que se plasman gradualmente a lo largo de los subsiguientes meses, con
lo cual es fundamental el rol del financiamiento internacional.
Con Cepo, gradualismo y sin Reformas Monetaria y Fiscal: falta de crecimiento con Inflación
en alza e inestabilidad Cambiaria.
Sin embargo, no se puede descartar la posibilidad que el próximo gobierno se oponga a aplicar
un esquema tan de shock como el anterior y en su lugar, apueste por una salida más gradual
sin apertura rápida del cepo y sin ajuste fiscal, ni reforma monetaria.
¿Qué pasaría con el crecimiento, la inflación y el tipo de cambio en programa de
gradualismo? Sin apertura del cepo, el sector privado argentino continuaría siendo muy poco
competitivo para atraer inversiones, por lo que continuaría sin acumular capital y sin generar
nuevos puestos genuinos de trabajo. Paralelamente, sin correcciones de fiscales de fondo, el
desequilibrio fiscal no podrá ser financiado con deuda sino con más emisión, con lo cual el
desequilibrio monetario continuará en alza y el sobrante de pesos ejercerá mayor presión
sobre los precios y el tipo de cambio. Luego, probablemente la aceleración inflacionaria
presionará sobre el tipo de cambio oficial que enfrentará continuas devaluaciones y la brecha
se ensanchará, con lo cual el dólar paralelo le ganará a la inflación. No se podrá abrir el Cepo y
si se abriera, lo más probable sería que nuestra economía terminara experimentando crisis
como las de 1959 y 1975 en las cuales hubo fuertes devaluaciones y procesos inflacionarios.
En resumen, sin apertura del cepo, con gradualismo y sin reformas monetaria y fiscal de fondo,
lo más probable sería un escenario con caída de PBI, destrucción de empleo, aceleración
inflacionaria, inestabilidad cambiaria y aumento del riesgo país; todo un coctel muy dañino
para la competitividad del sector privado argentino.
Con Cepo, pero con Reformas Monetaria y Fiscal: recesión sin reducción significativa de la
Inflación y Brecha Cambiaria.
Si bien resulta menos probable, un tercer escenario potencial sería que el nuevo gobierno
reconociera que el origen del problema es el desequilibrio fiscal, pero optará por “aprovechar”
el Cepo para llevar a cabo el ajuste.
De acuerdo con esta visión, el ajuste fiscal permitiría bajar la dominancia fiscal y disminuir la
emisión, con lo cual se dejaría de generar un sobrante de pesos y consecuentemente la
presión sobre los precios y el tipo de cambio tenderían a relajarse en el tiempo. Paralelamente
y según este enfoque, el cepo se mantendría para evitar que el sobrante de pesos, en lento
proceso de licuación, corra contra los escasos dólares del BCRA.
El problema es que hacer el ajuste fiscal sin levantar el cepo conduce a una recesión. Hacer el
ajuste fiscal implica aumentar el ahorro de la economía, ya que se reduce el desahorro del

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sector público. Sin embargo, con cepo cambiario, dicho incremento del ahorro no tendría
como contrapartida un aumento de la inversión, por lo que se generaría una reducción de la
demanda agregada y un exceso de oferta en el mercado de bienes que conduciría a una
recesión significativa. Aunque, como en el mercado de dinero sigue habiendo exceso de oferta
porque no se absorbió el sobrante inicial ($200.000 MM), el desequilibrio de precios relativos y
la presión sobre el nivel general de precios continúan vigentes, por lo tanto, no se lograría una
disminución sustancial de la inflación, ni de la brecha cambiaria.
En este escenario, no se puede descartar que los hacedores de política económica apuesten a
conseguir financiamiento externo en dólares para reforzar las reservas y así poder adelantar en
el tiempo el levantamiento del Cepo. El punto central es que vemos poco probable que el
mundo esté dispuesto a financiar (como se necesita) a un Programa Económico que no sólo
no se compromete a levantar (instantáneamente) el Cepo Cambiario, sino que convalida el
mantenimiento de las distorsiones de precios relativos y presiones inflacionarias en el
tiempo. En este sentido, sólo basta recordar que en un contexto global de 190 países, sólo 8
tienen tipos de cambios múltiples y trabas cambiarias (Angola, Argentina, Mongolia, Nigeria,
Sierra Leona, Sudán, Uzbekistan y Venezuela); de modo que resulta más atractivo financiar a
los otros 182 países.
En Pocas Palabras
Las empresas podrán anticipar un escenario con crecimiento, descenso de la inflación y
estabilidad cambiaria si y sólo si se dan todos estos ingredientes: i) acuerdo con holdouts y
apertura de los mercados de deuda; ii) absorción del sobrante de pesos ($200.000 MM); iii)
apertura instantánea del Cepo; iv) Reforma Fiscal con baja de presión tributaria y descenso del
ratio Gasto Público/PBI y v) Reforma Monetaria con nueva Carta Orgánica del BCRA.
Sólo una apertura eficiente del Cepo puede conducir al indispensable equilibrio general que
siente las bases para que la economía vuelva a crecer después de cuatro años. El
levantamiento del Cepo sin sobrante de pesos y con Reforma Monetaria permitiría que el tipo
de cambio encuentre su nivel de equilibrio (bajo un sistema de precios relativos armonioso),
elimine el exceso de demanda y con ello cierre los excesos de oferta del resto de la economía y
el nivel de actividad repunte. Sin sobrantes de pesos y con una Reforma Monetaria que
garantice oferta de dinero en línea con la demanda de pesos, la inflación bajaría. Aumentaría
el PIB, se incrementaría la demanda de trabajo y con ello mejoraría el salario real.
BALANCE CAMBIARIO: DÉFICIT DE CUENTA CORRIENTE SE FINANCIA CON DEUDA Y SE ACOTA
CON RECESIÓN
En la primera mitad del 2015, el Banco Central acumuló reservas por usd 2.444 millones;
revirtiendo cuatro años consecutivos en los que la economía perdía divisas y el stock de
reservas del BCRA se reducía durante los primeros semestres del año.

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En el primer semestre de 2015 el gobierno logró revertir la pérdida de divisas que acontecía
en la primera mitad de todos los años a partir de 3 pilares:
i) fuerte endeudamiento de corto plazo (swap de monedas con China, deuda cuyo pago
no se efectiviza por el default selectivo y el Bonar 2024);
ii) fortalecimiento de la restricciones a importar y girar utilidades;
iii) recesión, achicamiento de la economía y de sus transacciones externas.
En este contexto, en el primer semestre de 2015, el BCRA informó que las reservas
internacionales crecieron usd2.444 millones1
, implicando un aumento del stock hasta
usd33.851millones (al 30 de junio de 2015), es decir una suba implícita de 7.7% respecto del
último día del 2014.
El ingreso neto de divisas por la cuenta capital y financiera cambiaria (usd4.588 millones)
compensó con creces el egreso neto de la cuenta corriente (usd2.145 millones), permitiendo al
BCRA acumular divisas netas por esa diferencia positiva en I sem-15.
Gráfico 1: El resultado del balance cambiario permitió sumar usd 2.444 millones de reservas.
7,065
8,126
7,382
6,855
5,466
7,637
-2,300
-939
-2,145
4,055
-6,776
-7,741
-5,583
-5,960
-7,665
-3,985
-382
4,588
I sem-15
2,444
-8,000
-6,000
-4,000
-2,000
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000 Balance cambiario argentino
(en millones de dólares)
C Corriente C Capital Var reservas
30-jun-15;
USD 33,851 MM
25,000
30,000
35,000
40,000
45,000
50,000
55,000
Stock de reservas diario
(En Millones de USD)
Fuente: E&R en base a BCRA.
Análisis estático: el déficit de cuenta corriente (usd 2.144MM) fue explicado por un egreso
neto de divisas vía servicios reales (-usd3.676 MM especialmente por turismo) e intereses
(deuda pública y privada por –usd3.520 MM) superior al ingreso neto de divisas por cobros y
pagos de exportaciones e importaciones (+usd5.099 MM); respectivamente. En otras palabras,
el superávit comercial fue insuficiente para solventar los egresos netos de dólares por las
otras cuentas, tornando deficitaria a la cuenta corriente.
1
Esta cifra incluye las Variación de Reservas Internacionales por transacciones y las Variación contable
de Reservas Internacionales del BCRA.

Página7
Paralelamente, el superávit de la cuenta capital y financiera (usd4.588 MM) se explicó por un
ingreso neto de divisas vía préstamos de Organismos Internacionales (usd2.976 MM), otros
movimientos netos del sector público (usd2.325 MM) (básicamente swap de monedas) y
préstamos financieros (usd1.622 MM) que superaron a la fuga de capitales vía dólar ahorro (-
usd3.046 MM). El ingreso neto de divisas menos importante fue la IED (+usd712 MM).
En pocas palabras, el aumento de reservas surgió del resultado positivo de la cuenta de
capital y financiera (+usd4.588 MM) que debido principalmente a la deuda tomada por el
sector público, superó el déficit de cuenta corriente (-usd2.144 MM).
Gráfico 2: Foto del balance cambiario durante el primer semestre del año.
2.444
5.099
-3.676 -3.520
-107
59
712
1.622
2.976
-3.046
2.325
-7.000
-5.000
-3.000
-1.000
1.000
3.000
5.000
7.000
VarReservas
Mercancias
Servicios
Intereses
Ut.yDiv.
Otrastrasf.
IED
Pre.Fin.
Pre.Org.Inter.
FugaCapitales
OtrosSec.Pub.
Balance Cambiario BCRA
(IS-15; en millones de usd)
Cuenta corriente = -2145 MM Cuenta Capital y Fin= +4588 MM
Análisis dinámico del balance cambiario: muestra que el déficit de divisas en la cuenta
corriente se acelera con el atraso cambiario y ya se encuentra en los niveles de 2013 (año
previo a la devaluación de enero 2014).
Justamente, como ya ocurrió en 2013, el gobierno utiliza el dólar cuasi-fijo como herramienta
anti-inflacionaria, capaz de brindar algo de estabilidad macroeconómica, incrementar el salario
y los ingresos domésticos en términos de dólares para estimular el consumo; y así llegar lo
“mejor” posible a las elecciones de octubre.
La contracara de esta estrategia es la constante apreciación del tipo de cambio real, el
deterioro de la competitividad (que afecta a los sectores productores y exportadores), el
consecuente desequilibrio en la cuenta corriente y el aumento de la deuda para financiarlo.

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Pero los efectos colaterales del dólar cuasi fijo no se agotan en la apreciación cambiaria, sino
que exigen una más férrea administración de la demanda de dólares para importaciones, viajes
al exterior, turismo, servicios empresariales y giro de utilidades. Es decir, el dólar cuasi fijo y la
consecuente apreciación cambiaria le exigen al gobierno potenciar todas las restricciones. Lo
que termina afectando negativamente el nivel de actividad a través de los cupos para importar
y la prohibición tácita para girar utilidades y dividendos de las empresas2
.
Igualmente, la estrategia termina siendo un dique de contención insostenible a largo y
mediano plazo; dado que el déficit de la cuenta corriente se acelera a pesar del cepo y se agota
la capacidad de esconder dicho egreso con endeudamiento. Poniendo blanco sobre negro, la
estrategia electoral del “dólar-ancla” le ayuda al gobierno a pelear las elecciones a costa de
generar un marcado desequilibrio, perpetuar el estancamiento económico y aumentar el
endeudamiento.
Gráfico 3: Desequilibrio monetario, resultado de c/c y tipo de cambio real.
5.466
7.637
-2.300
-939
-2.145
1,8
1,6
1,4
1,2
1,1
1,0
1,2
1,0 -4.000
-2.000
0
2.000
4.000
6.000
8.000
10.000
0,9
1,0
1,1
1,2
1,3
1,4
1,5
1,6
1,7
1,8
1,9
IS-07 IS-08 IS-09 IS-10 IS-11 IS-12 IS-13 IS-14 IS-15
Deterioro de saldo de Cuenta Corriente y TCR
(en millones de usd; índice Arg-EEUUbase 1 = año 2001)
Saldo Cuenta Corriente (usd MM)
Índice TCR Arg-EEUU (izq.)
Devaluación
2014
Cepo cambiario
2012
Soja usd 600
2008
Además, no es esperable que el balance cambiario mejore en la segunda mitad de 2015. Peor
aún, este faltante de divisas se aceleraría en el segundo semestre del año cuando los ingresos
por exportaciones son estacionalmente menores. Probablemente, este año dicha
estacionalidad podría llegar a potenciarse ya que algunos productores retrasarían sus ventas al
exterior esperando una corrección del tipo de cambio; y el gobierno debe pagar usd 6.300
millones por el Boden 2015.
El análisis dinámico del balance cambiario, indicaría que estamos transitando una situación
similar a la de 2013, con atraso del tipo de cambio traducido en déficit creciente de cuenta
2
En el I sem 2015, el giro de utilidades fue prácticamente nulo.

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corriente, que en ese entonces devino inexorablemente en una corrida cambiaria con
devaluación.
La única diferencia con 2013, radica en el camuflaje que el BCRA le aplica a su stock de
reservas a través del endeudamiento y además en que las transacciones con el resto del
mundo son cada vez menores.
Igualmente, como mencionamos en semanarios anteriores, la estabilidad macroeconómica -
cepo mediante- tiene un costo elevado en términos de actividad. Es decir, las restricciones que
padecen los distintos sectores productores menguan las transacciones con el exterior, limitan
el acceso a los dólares necesarios para la producción y distorsiona las decisiones de inversión
de las firmas.
Gráfico 4: La cuenta corriente cambiaria reduce su volumen y la economía se achica.
67,909
71,669
72,886
67,315
56,521
1,265
1,263
952
591
597
300
500
700
900
1,100
1,300
50,000
55,000
60,000
65,000
70,000
Isem-11 Isem-12 Isem-13 Isem-14 Isem-15
Intercambio comercial y giro de utilidades
(en MM de USD)
comercio utilidades (der.)
12,370
12,680
14,306
10,429
9,195
2,825
2,883
2,654
2,541
1,914
1,500
1,700
1,900
2,100
2,300
2,500
2,700
2,900
7,000
8,000
9,000
10,000
11,000
12,000
13,000
14,000
Intercambio automotriz y metales
(en MM USD)
Ind automotriz Metales (der.)
16,911
17,200
15,288
15,208
13,062
1,234
1,207
1,150
1,145
1,089
1,050
1,070
1,090
1,110
1,130
1,150
1,170
1,190
1,210
1,230
1,250
12,500
13,000
13,500
14,000
14,500
15,000
15,500
16,000
16,500
17,000
17,500
Intercambio Oleginosas, agro y ganad.
(en MM de USD)
comercio de oleaginosa y cereales
Agro y ganadería (der)
5,241
5,418
5,140
5,072
4,422
6,652
7,105
7,963
6,875
6,100
5,000
5,500
6,000
6,500
7,000
7,500
8,000
4,000
4,200
4,400
4,600
4,800
5,000
5,200
5,400
Comercio de alimentos y bebidas y
químicos (MM de USD)
Comercio alimentos y bebidas quimicos (der)
En efecto, como se exhibe en el gráfico anterior, la suma del ingreso y egreso de divisas de las
distintas cuentas sectoriales se reducen en los últimos semestres (con algunos altibajos) desde
la imposición del cepo hacia fines de 2011. A modo de ejemplo, el intercambio comercial
(exportaciones más importaciones) de Argentina se redujo desde usd 72.886 millones en el
primer semestre 2013 a sólo usd 56.521 millones en la primera mitad de 2015.
Más específicamente, lo mismo sucede con el giro de utilidades y dividendos de las empresas,
con el sector automotriz, con la industria metalúrgica, con el comercio de oleaginosa, de

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cereales y de ganadería y la industria química y de alimentos y bebidas. En síntesis, los efectos
negativos de los desequilibrios macro económicos sobre el balance cambiario se disimulan
con achicamiento y cierre de la economía.
La cuenta capital es un reflejo más del abandono de la política de desendeudamiento
Como ya anticipamos, en el primer semestre de 2015, la cuenta de capital y financiera registró
un ingreso neto de divisas por usd 4.819 MM. A diferencia de lo ocurrido en 2013, este ingreso
permitió disfrazar la fuga divisas vía cuenta corriente.
Este ingreso de divisas proviene principalmente del endeudamiento vía bonos y swap de
monedas con China. Del lado de los ingresos, se destacan algunas operaciones como el ingreso
estimado de usd 2.700 millones vía swap de monedas con China, otros usd 1.458 millones por
la colocación del bono “BONAR 2024”, usd 370 millones tomados por el sector privado
financiero y usd 200 millones correspondientes a la adjudicación de bandas de frecuencias 3G
y 4G para las empresas telefónicas por una nueva. Del lado de los egresos, se destaca una fuga
neta de usd 3.046 millones principalmente vía dólar ahorro.
Esta política de disfrazar el déficit de cuenta corriente y fuga de divisas del dólar ahorro con
endeudamiento externo es una prueba más de que la mal llamada política de
“desendeudamiento” es ficticia. Según el último informe de deuda pública de fin de 2014, la
misma sumaba usd 221.800 millones, cifra usd 76.200 millones más alta que el stock de deuda
de principios de 2003 (y que aún no había sido alcanzada por las quitas de hasta el 70% sobre
la porción de deuda reestructurada en años 2005 y 2010). Más aún, en el periodo 2012-2014,
la deuda pública creció en usd 42.700 millones y pasó de 32% a 41% del PBI.

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Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)
Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - - - - 187,4 -1,9% -8,1% 207,4 0,1% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9%
Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC - - - 127,6 0,4% -1,5% 123,1 -0,5% -1,6% 127,0 -2,4% 130,2 -0,3% 130,6 -1,2% 132,1 6,5%
Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC - - - 71,8 -0,1% -1,7% 67,1 -0,1% -1,1% 70,8 -2,7% 72,7 -2,4% 74,5 -5,4% 78,7 1,4%
Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC - - - 201,3 4,2% 10,5% 190,0 1,8% 8,1% 184,4 -0,4% 185,1 4,6% 177,0 -3,2% 182,8 8,7%
Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 223,6 0,6% 7,3% 232,4 0,6% 7,5% 220,6 0,0% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2%
Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 240,4 0,0% 0,6% 273,2 1,0% 13,7% 266,9 15,5% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0%
Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC - - - 248,2 0,1% 2,2% 256,7 0,4% 3,4% 251,7 4,1% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1%
Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 47.947 -1,4% -15,2% 52.291 -0,2% -2,4% 49.523 -0,3% -4,2% 686.411 -28,3% 956.696 13,7% 841.175 -2,0% 858.025 29,5%
Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 57,9 4,2% 62,8% 55,6 2,4% 42,7% 54,4 12,9% 60,7% 39,9 -5,6% 42,3 -0,7% 42,5 -22,4% 54,8 12,0%
Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 2,09 10,0% 38,4% 1,90 2,2% 35,7% 1,86 12,7% 21,6% 1,61 -16,7% 1,93 -4,1% 2,01 -16,5% 2,41 43,8%
Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB 33,5 -3,8% 2,3% 34,8 7,6% 1,5% 32,4 9,1% 3,0% 31,0 17,9% 26,3 0,3% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2%
Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC - - - 840,3 1,8% 26,2% 825,2 2,1% 26,5% 700,2 42,7% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8%
Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO 800,4 2,0% 28,6% 784,5 2,0% 29,0% 766,6 2,1% 29,7% 644,1 38,7% 464,4 25,3% 370,5 24,0% 298,9 23,4%
Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC 872,4 1,4% 13,5% 860,1 0,7% 14,0% 853,7 1,0% 15,1% 780,6 27,0% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9%
Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC 1164,6 1,2% 23,1% 1151,2 6,8% 25,9% 1077,4 0,9% 26,9% 958,0 31,7% 727,3 19,5% 608,8 25,5% 485,1 20,1%
Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 143,7 -0,5% -24,8% 144,3 -0,3% -24,2% 144,7 -4,2% -24,5% 177,6 -10,4% 198,1 -5,8% 210,3 8,7% 193,5 20,8%
Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 210,9 1,4% 28,2% 208,0 3,2% 32,7% 175,2 32,8% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8%
Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 203,1 1,3% 24,0% 200,6 1,6% 30,5% 173,2 30,4% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1%
Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 215 2,6% 35,3% 209,3 7,7% 35,6% 169,3 33,8% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90 14,7%
Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC - - - 4.716 0,0% 31,0% 4.716 0,0% 31,0% 3.867 27,4% 3.035 25,2% 2.423 13,9% 2.032 27,0%
Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC - - - 3.822 0,0% 38,6% 3.822 18,3% 38,6% 2.869 29,1% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5%
Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 8,90 0,5% 10,7% 8,86 1,0% 10,7% 8,77 1,0% 10,6% 8,12 48,4% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6%
Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 11,90 1,3% 14,2% 11,76 -1,2% 21,1% 11,90 -1,6% 17,7% 11,20 32,7% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8%
TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R 1,32 0,1% -25,1% 1,31 1,1% -25,8% 1,30 -5,8% -26,8% 1,67 6,9% 1,56 -2,5% 1,61 -12,6% 1,84 -6,8%
Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC 5.321 -2,6% -25,2% 5.232 -1,8% -19,2% 5.038 -0,3% -4,1% 72.017 -13,3% 83.026 2,6% 80.927 -4,0% 84.270 27,5%
Importación Bienes MM de USD; SA INDEC 4.965 -1,4% -15,2% 4.978 -0,8% -9,0% 4.993 -0,3% -4,2% 65.248 -11,8% 73.977 8,0% 68.508 -7,3% 73.914 30,3%
Balance Comercial MM de USD; SA INDEC 356 -14,9% -71,7% 254 -11,0% -74,8% 45 0,0% 4,7% 6.769 -25,2% 9.049 -27,1% 12.419 19,9% 10.356 10,9%
may-15 abr-15 mar-15
Sector Externo Detalle Fuente
may-15 abr-15
2013 2012 2011
2014 2013 2012 2011
2014
Actividad Económica Detalle Fuente
ARGENTINA
Precios y Salarios Detalle Fuente
mar-15 2014 2013 2012 2011
Detalle Fuente
may-15 abr-15 mar-15 2014 2013 2012 2011
Indicadores de Confianza

Está prohibida su circulación y reproducción total no autorizada expresamente. Para reproducción parcial agradecemos citar la fuente.
Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 468.116 2,2% 32,5% 458.015 1,1% 29,3% 453.065 0,5% 29,0% 380.259 19,7% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1%
M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 779.757 2,6% 35,7% 760.050 2,3% 35,1% 742.827 0,2% 32,8% 629.301 25,2% 502.569 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5%
M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 1.251.497 2,5% 31,2% 1.220.839 1,1% 29,6% 1.207.464 0,5% 30,3% 1.001.027 22,5% 817.309 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0%
Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 797.142 4,0% 35,4% 766.280 3,3% 33,9% 741.604 2,9% 33,2% 606.704 28,3% 466.178 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7%
Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 637.633 2,3% 24,9% 623.333 2,4% 23,6% 608.896 2,1% 20,9% 527.086 27,3% 421.415 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3%
Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 272.519 2,9% 74,0% 264.833 -2,1% 89,3% 270.543 3,0% 107,0% 167.260 27,3% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2%
Reservas BCRA MM de USD BCRA 33.283 -1,8% 16,6% 33.909 7,7% 20,2% 31.490 0,1% 16,6% 28.531 -22,7% 36.898 -19,9% 46.042 -8,3% 50.205 0,7%
Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 20,20 -1,0% -9,4% 20,40 2,7% -13,9% 19,87 0,2% -14,5% 21,32 35,2% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6%
Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 20,25 -2,4% -15,6% 20,74 -0,3% -19,7% 20,80 0,9% -21,1% 22,84 33,8% 17,06 22,9% 13,89 11,0% 13,47 32,2%
Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg - - - - - - 617 3,4% -22,9% 783 0,0% 783 -21,1% 993 43,6% 691 2,0%
Índice Merval en USD Bloomberg - - - 1229 7,1% 44,9% 1147 4,2% 44,1% 1011 39,2% 727 33,4% 545 11,0% 749 14,4%
Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 138.139 2,6% 31,5% 112.659 1,6% 21,5% 105.400 2,2% 33,9% 0 0,0% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8%
Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -17.429 43% -588% 0 0% -22.479 355% -4.944 -200% 4.921 -80%
Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -27.895 18% 539% 0 0% -64.477 25% -51.545 68% -30.663 -1099%
Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%
US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON 2,10 2,7% -15,5% 2,04 6,3% -23,6% 1,92 -4,0% -29,7% 2,50 4,9% 2,39 35,5% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6%
Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB 13,25 3,9% 20,5% 12,75 0,0% 15,9% 12,75 4,1% 18,6% 10,96 29,9% 8,44 -0,2% 8,46 -27,8% 11,71 17,1%
Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 3,06 0,6% 37,8% 3,04 -3,2% 36,2% 3,15 11,5% 35,5% 2,35 9,2% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 -4,8%
Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,12 3,1% -18,8% 1,08 -0,1% -21,5% 1,08 -4,7% -21,4% 1,33 0,0% 1,33 3,3% 1,29 -7,6% 1,39 4,9%
Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg 2.107 1,0% 9,6% 2.086 0,0% 10,7% 2.086 -0,9% 11,4% 1.947 17,6% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3%
Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg 131,0 3,4% -4,5% 126,8 1,9% -5,2% 124,4 -1,9% -6,3% 131,8 9,9% 119,9 13,3% 105,9 0,0% 105,9 8,7%
Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg 154,7 0,3% -2,9% 154,3 1,2% -1,5% 152,4 2,4% -1,2% 151,5 14,8% 131,9 25,2% 105,4 -4,1% 110,0 12,1%
Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg 47,3 1,7% -23,7% 46,5 11,8% -22,2% 41,6 -9,8% -20,7% 58,2 -10,5% 65,0 -18,4% 79,7 -16,5% 95,4 -3,9%
Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg 89,7 2,2% -5,2% 87,7 6,0% -5,2% 82,7 -2,7% -5,2% 89,9 -18,3% 110,0 -7,5% 118,9 -3,6% 123,3 9,9%
Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 352 -3,9% -35,5% 357 -3,7% -34,8% 360 -3% -31,1% 464 -10,2% 517 -3,8% 538 11,0% 484 25,8%
Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 6.294 -0,8% -9,5% 6.042 -0,8% -14,0% 5.718 -1,2% -19,9% 6.848 -6,6% 7.332 -7,9% 7.959 -9,8% 8.823 17,0%
Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 64,6 -4,6% -41,1% 59,4 -4,7% -44,9% 55,7 -4,8% -48,1% 98,8 -2,1% 100,9 7,2% 94,2 -0,9% 95,1 19,6%
Oro USD por onza troy IMF 1.198 -0,6% -7,0% 1.198 -0,7% -7,7% 1.178 -1,0% -11,8% 1.261 -14,2% 1.470 -12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7%
ARGENTINA
2014 2013 2012 2011
Politica Monetaria y Sistema
Financiero
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Politica Fiscal Detalle Fuente
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Mercado Financiero
Internacional
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Precios Commodities Detalle Fuente

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