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Annuel Boursier 2011




ANALYSE & RECHERCHE
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

     Abréviations
         AMO           Assurance Maladie Obligatoire

         ANRT          Agence Nationale de Réglementation des Télécommunications

         BKB           BMCE Capital Bourse

         BPA           Bénéfice par action

         BSF           Bons des Sociétés de Financement

         BTN           Bons du Trésor Négociables

         BTP           Bâtiments et Travaux Publics

         BMI           Business Monitor International

         CA            Chiffre d'affaires

         CAC           Centrale Automobile Chérifienne

         Capi          Capitalisation

         CE            Capitaux engagés

         CMMI          Capability Maturity Model Integration

         DAPS          Direction des Assurances et de la Prévoyance Social

         D/Y           Dividend Yield

         E             Estimé

         EBITA         Earnings Before Interest Taxes and Amortization

         EMV           Europay Mastercard Visa

         EUR           Euro

         FMSAR         Fédération Marocaine des Sociétés d’Assurances et de Réassurances

         GNL           Gaz Naturel Liquéfié

         GPBM          Groupement Professionnel des Banques du Maroc

         ha            Hectare

         HCP           Haut Commissariat au Plan

         IDE           Investissements Directs à l'Etranger

         IPO           Initial Public Offering

         IR            Impôt sur le revenu

         IS            Impôt sur les Sociétés

         K             Millier

         Ke            Coût des fonds propres

         Kg            Kilogramme

         lb            Livre (unité de mesure anglo-saxonne)

         LTE           Long Term Evolution

         M             Million

         m             Mètre

         m²            Mètre carré

         m3            Mètre cube

 ANALYSE & RECHERCHE                                           2
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011


          MAD          Dirham marocain

          MADEX        Moroccan Most Active Shares Index

          MASI         Moroccan All Shares Index

          Max          Maximum

          MB           Marché de Blocs

          MC           Marché Central

          Md           Milliard

          Min          Minimum

          MRE          Marocain Résident à l'Étranger

          MW           Mégawatt

          Nb           Nombre

          OPA          Offre Publique d'Achat

          OPR          Offre Public de Retrait

          P            Prévisionnel

          P/B          Price-to-book

          pbs          Points de base

          PCI          Payment Card Industry

          PER ou P/E   Price Earning Ratio

          Perf         Performance

          PIB          Produit Intérieur Brut

          PNB          Produit Net Bancaire

          PR           Prime de Risque

          RAMED        Régime d’Assistance Médicale aux Economiquement Démunis

          RB           Rentabilité brute

          RNPG         Résultat Net Part du Groupe

          ROCE         Return On Capital Employed

          RoE          Return On Equity

          RSI          Relative Strength Index

          S1           Premier semestre

          T            Tonne

          TES          Transactions Electroniques Sécurisées

          T3           Troisième trimestre

          TCAM         Taux de Croissance Annuel Moyen

          TIC          Technologies de l'Information et de la Communication

          TMP          Taux Moyen Pondéré

          Tx           Taux




 ANALYSE & RECHERCHE                                           3
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

          USD          Dollar américain

          VCI          Value Creation Index

          VCZ          Valorisation Croissance Zéro

          WACC         Weighted Average Cost Of Capital

          3G           Troisième Génération




 ANALYSE & RECHERCHE                                      4
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011




                        Aperçu de l’économie en 2011                                 7
                        • L’année de tous les dangers                                 7


                        Commentaire de marché                                        10
                        • Une géopolitique régionale aux effets indésirables         10

                        • Une contre-performance à relativiser                       11

                        • Une activité en méforme                                    12

                        • Les minières : remake de 2010                              13

                        • Comparables Afrique et pays émergents                      15


                        Faits marquants                                              16
                        • Une fin d’année florissante en IPO                         16

                        • Des augmentations de capital qui ont le vent en poupe      16

                        • Un seul retrait enregistré en 2011                         17

                        • Programmes de rachat                                       17

                        • Fusion/ Acquisition/ Cession                               18

                        • Nouveaux partenariats annoncées                            19

                        • Des émissions obligataires en repli                        21

                        • Des émissions de Billet de Trésorerie réactivées en 2011   22

                        • Une forte demande pour les certificats de dépôts           22

                        • Split du nominal toujours en vogue                         23

                        • Émission de BSF en trend haussier                          24

                        • Résultats semestriels à cheval                             25

                        • Résultats au T3 2010                                       26




  ANALYSE & RECHERCHE                                   5
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011




                        Sélection de Valeurs de BMCE Capital Bourse en 2011      29
                        • Une résilience confirmée en 2011                       29


                        Perspectives 2012                                        31
                        • Alerte Orange                                          31

                        • Un retour de confiance en 2012 ?                       33


                        Analyse technique                                        53
                        • Un cycle baissier qui pourrait se poursuivre en 2012   53


                        Portefeuille cible BMCE Capital Bourse 2012              55
                        • Un portefeuille défensif pour 2012                     55


                        Screenings à fin décembre 2011                           78

                        Tableau de bord                                          85




  ANALYSE & RECHERCHE                                 6
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011
                        Aperçu de l’économie en 2011

                        L’année de tous les dangers
                        Pour la majorité des décideurs aussi bien au Maroc qu’ailleurs à travers le monde,
                        2011 est une année à oublier tant est-il établi qu’elle a connu bon nombre de
                        catastrophes naturelles, économiques et politiques ayant le plus souvent chamboulé
                        l’ordre et les idées établis.
                        La région MENA a été la première à se produire en grand spectacle dont l’animation a
                        été assurée tout au long de l’année avec le printemps arabe, débutant à son aurore
                        en Tunisie et n’arrivant toujours pas à entrevoir son crépuscule en Syrie et au Yémen.
                        Comme si une décennie de stagflation n’était pas suffisante, le Japon s’est lui trouvé
                        dévasté en mars 2011 par l’une des plus importantes catastrophes naturelles de son
                        histoire combinant séisme de grande magnitude et Tsunami, ce qui a occasionné la
                        destruction d’une partie importante du Nord Est du Pays, l’arrêt de la production
                        industrielle et par conséquent de l’approvisionnement de plusieurs filières au niveau
                        mondial ainsi que le spectre d’un cataclysme nucléaire suite aux pannes de plusieurs
                        centrales atomiques.
                        Si l’Union Européenne et les Etats-Unis ont finalement bien échappé aux craintes de
                        radiations provenant de l’extrême Orient, elle ont été incapables de faire pleinement
                        face à des secousses d’une autre nature davantage systémiques sur les plans
                        économiques et financiers. L’éclaboussement de la crise de la dette allait dépasser
                        l’entendement ; la première puissance mondiale annonçant en juin 2011 un probable
                        défaut de paiement !
                        Engloutie sous le poids des déficits abyssaux de plusieurs de ses Etats membres
                        (Grèce, Espagne, Portugal, Italie et Irlande), l’UE ne se comporte pas mieux et se
                        doit de rendre une fière chandelle à l’Allemagne dont les agrégats économiques
                        tiennent toujours la route.
                        Pour leur part et bien qu’ils aient amorti le choc de la crise à l’international, les pays
                        émergents ont laissé apparaitre quelques signes d’essoufflement, en raison de
                        plusieurs facteurs devenus moins favorables à la croissance (ralentissement
                        de la production de crédits, repli des investissements en provenance de l’étrangers,
                        fléchissement des exportations ,etc.).
                        Bénéficiant d’un mix de facteurs jusqu’à présent plutôt favorable, le Maroc parvient
                        encore une fois à tirer son épingle du jeu.
                        D’abord sur le plan politique, le Royaume a su profiter pleinement des effets
                        de démocratisation et de réformes déjà entrepris pour mieux enjamber les
                        perturbations notamment régionales. La forte réactivité des autorités, proposant
                        dans la foulée réforme constitutionnelle avancée et élections législatives anticipées,
                        a permis d’infléchir aussi bien les courants anarchistes que ceux éradicateurs.
                        Le Maroc en est ressorti plus fort, confirmant son statut particulier d’Etat arabe et
                        musulman à maturité démocratique avancée.


  ANALYSE & RECHERCHE                                        7
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011
                        Aperçu de l’économie en 2011

                        Au volet économique ensuite, l’essentiel a été largement préservé grâce au couple
                        investissement/consommation, toujours bien engagé dans la course.
                        L’investissement a continué de bénéficier de l’importance des engagements
                        publics tandis que la consommation a maintenu un trend d’évolution en hausse
                        (quoiqu’en léger ralentissement) profitant largement des largesses de la Caisse de
                        Compensation.
                        Certes le prix à payer transparait à travers la double dégradation du déficit
                        budgétaire (MAD -27,5 Md à fin novembre 2011, en alourdissement de 32,2% ) et de
                        celui commercial, mais le Maroc semble être en mesure de soutenir l’épreuve dans la
                        mesure où le ratio d’endettement public n’est pas encore alarmant et la parité du
                        Dirham toujours sous contrôle grâce à un système de parité fixe adossée à un panier
                        de devises dont principalement l’EURO et le DOLLAR.
                        Au final et après une année 2010 en petite forme avec un taux de croissance du PIB
                        limité à +3,7%, les dernières prévisions pour 2011 tablent sur une progression plus
                        soutenue de l’ordre de +4,8%* (dont +3,5% pour l’activité agricole et +5,0% pour la
                        branche non agricole).
                        Moins sensible à la spécificité du Maroc, la Bourse de Casablanca clôture l’année 2011
                        sur une baisse –12,9%, cédant à l’incertitude et à l’hésitation pour reprendre le cycle
                        baissier d’avant 2010.




                        * Estimations du Haut Commissariat au Plan.


  ANALYSE & RECHERCHE                                                 8
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                         Aperçu de l’économie en 2011

                                            Taux de croissance du PIB                                                                         Structure du PIB



                         7,8%                                                                                                                                      VA Secteur
                                                                                                                                                                    Primaire
                                                                                                                                                                     13,7%
                                                     5,6%
                                                                                                                 4,5%
                                                                                      3,7%
                                                                    4,8%                            4,8%

                                       2,7%

                                                                                                                         VA Secteur                                            VA Secteur
                                                                                                                          Tertiaire                                            Secondaire
                         2006         2007          2008           2009           2010             2011E     2012E         59,6%                                                 26,7%




                                     Indice des Prix à la Consommation                                                                Investissements et prêts privés
                                                                                                                                                (en MAD Md)

                                                                                                                                       41,4
                                                                                                                                                                        36,7
                                                                                                                                                35,3
                                                                                                             +1,5%
                                                                                                                          30,0                              31,1
                                                                                 +2,0%
                                                   +3,9%                                           +1,0%
                                                                                                                                                                                     22,0
                                                                   +2,0%




                        2006         2007           2008          2009          2010E          2011E         2012E        2006         2007     2008        2009        2010       Nov-2011




                               Balance commerciale et taux de couverture
                                                                                                                                      Déficit budgétaire en % du PIB
                                            (en MAD Md)


                                                             326                                                 321                                                                   5,7%
                                                                                                   297
                                                                                                                                                                         4,5%
                                             261                                264
                           53,2%
                                                                                             49,8%                                                        2,7%
                               211          48,0%      47,8%
                                                                                                                 48,2%   1,5%
                                                       156                42,8%                            155
                                                                                             148
                                       126
                        112                                               113

                                                                                                                                                  -0,4%
                                                                                                                                  -0,7%


                         2006           2007               2008            2009               2010         Nov-2011      2006         2007      2008        2009         2010        2011E




  ANALYSE & RECHERCHE                                                                                        9
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Commentaire de marché

                        Une géopolitique régionale aux effets indésirables
                        Au regard des évènements exceptionnels de 2011 aussi bien au niveau national que
                        régional et international, la Bourse de Casablanca a eu bien du mal à contenir les
                        incertitudes et les hésitations des investisseurs comme en témoigne l’orientation
                        négative de ses principaux indicateurs :–12,86% à 11 027,65 points pour le MASI,
                        -12,81% à 9 011,57 points pour le MADEX et -8,99% à 1 206,12 points pour le BCEI 20.



                                               Évolution du MASI et du MADEX en 2011


                                Base 100
                                                  MASI               MADEX            BCEI 20
                                                                              MASI : +9,40%
                                                                              MADEX : +9,65%
                                                                              BCEI 20 : +10,93%
                                108
                                                 MASI : -14,78%
                                                 MADEX : -14,77%
                                103              BCEI 20 : -13,05%
                                                                                            MASI : -6,53%
                                                                                            MADEX : -6,70%
                                                                                            BCEI 20 : -5,65%
                                 98


                                 93


                                 88


                                 83
                                  12/10 2/11   3/11   4/11   5/11      6/11   7/11   9/11 10/11 11/11 12/11


                        L’évolution du marché durant l’année 2011 laisse ressortir 3 phases distinctes :
                        Une phase baissière : Après avoir entamé l’année sur une hausse soutenue
                        (+6,46% en 7 séances), les indices de référence de la Place Boursière Casablancaise
                        s’engagent rapidement dans un trend baissier jusqu’au 9 août 2011 (-14,78% à
                        10 784,67 points pour le MASI, -14,77% à 8 808,84 points pour le MADEX et -13,05%
                        à 1 152,39 points pour le BCEI 20) affectés par les perturbations géopolitiques de
                        la zone MENA ;
                        Un rebond technique : Durant cette 2ème phase s’étalant du 9 août au
                        7 septembre 2011, les indicateurs phares de la Bourse de Casablanca épongent
                        partiellement les pertes encaissées précédemment (+9,40% à 11 798,31 points pour
                        le Moroccan All Shares Index, +9,65% à 9 659,00 points pour l’indice des Blues
                        Chips et +10,93% à 1 278,36 points pour le Benchmark de BMCE Capital) soutenue
                        par une faible volumétrie.


  ANALYSE & RECHERCHE                                        10
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011
                                  Commentaire de marché

                                  Une phase de correction : A compter du 7 septembre 2011 et jusqu’au
                                  30 décembre 2011, les principaux baromètres replongent derechef dans le rouge et
                                  évoluent dans un canal baissier ponctué d’épisodes positifs particulièrement en fin
                                  d’année suite aux mouvements de marquage de cours (habituellement observés en
                                  cette période). Dans ces conditions, l’indicateur de toutes les valeurs cotées, le
                                  Moroccan Most Actives Shares Index et le BCEI 20 se replient respectivement de
                                  -6,53% à 11 027,65 points, de –6,70% à 9 011,57 points et de –5,65% à
                                  1 206,12 points.
                                  A l’issue de 2011, la capitalisation boursière s’établit à MAD 516,2 Md en repli de
                                  10,8% par rapport à une année auparavant. A ce niveau de valorisation, le marché
                                  traite à respectivement 16,7x et 14,8x ses résultats prévisionnels 2011E et 2012P et
                                  offre un rendement des dividendes estimé à 3,8% en 2011E.

                                  Une contre-performance à relativiser
                                  La contre-performance de la Bourse de Casablanca en 2011 est à relativiser en
                                  comparaison avec le comportement des autres places régionales et
                                  internationales. En effet, le MASI se positionne au 6ème rang sur 12 dans le
                                  classement de l’évolution des principaux indices boursiers étrangers et arrive en
                                  seconde place des indicateurs des places Boursières de la zone MENA, après le
                                  Benchmark tunisien. Les contre-performances des autres marchés ressortent plus
                                  accentuées notamment en Egypte (-49,04%) et en Jordanie (-15,96%).


                                                    Performances 2011 des principales Places Boursières étrangères


                        Indices                     Valeurs en points   Var. 2011
                                                                                     CASE 30 (Égypte)
                        DOW JONES (USA)                12 217,56         5,53%
                                                                                                                NIKKEI 225 (Japon)
                        NASDAQ (USA)                    2 605,15         -1,80%
                                                                                                                   CAC 40 (France)
                        TADAWUL (Arabie Saoudite)       6 417,73         -3,56%                                        ASE (Jordanie)
                        FOOTSIE (UK)                    5 572,30         -5,55%                                        DAX (Allemagne)

                        TUNINDEX (Tunisie)              4 701,51         -8,04%                                           IBEX (Espagne)

                        MASI (Maroc)                   11 027,65        -12,86%                                             MASI (Maro c)

                        IBEX (Espagne)                  8 566,30        -13,11%                                             TUNINDEX (Tunisie)

                                                                                                                                        FOOTSIE (UK)
                        DAX (Allemagne)                 5 898,35        -14,69%
                                                                                                                                     TADAWUL (Arabie
                        ASE (Jordanie)                  1 995,13        -15,96%                                                         Saoudite)
                                                                                                                                            NASDAQ (USA)
                        CAC 40 (France)                 3 159,81        -16,95%
                                                                                                                                                                DOW JONES (USA)
                        NIKKEI 225 (Japon)              8 455,35        -17,34%
                                                                                      ‐60%        ‐50%   ‐40%   ‐30%          ‐20%           ‐10%          0%      10%
                        CASE 30 (Égypte)                3 622,35        -49,04%




  ANALYSE & RECHERCHE                                                      11
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                         Commentaire de Marché

                                                           Évolution de la volumétrie en 2011

                                      En M MAD




                                                                                                                                                 6 125




                                             156
                                                                               5 472                                                             8 211
                                                    22                                                     1 588       40
                                                             632                         892                                            203
                                          4 107                                                                                937
                                                   2 867    2 678
                                                                     2 321               2 583     23         2 675   2 894            2 414
                                                                               1 603                                          2 110
                                                                                                  631

                                         janv.-11 fé vr.-11 mars-11 avr.-11   mai-11   juin -11 ju il.-11 ao ût-11 se pt.-11 o ct.-11 n o v.-11 dé c.-11



                                                                             Volume MB                    Volume MC


                         Une activité en méforme
                          Au terme de 2011, le flux transactionnel se monte à MAD 51,3 Md en recul de -37,4%
                          comparativement à 2010. Le volume mensuel moyen ressort ainsi limité à MAD 4,3 Md,
                          contre 6,8 Md une année auparavant.
                          Le Compartiment Principal accapare 57,3% de la volumétrie globale, dont 37,9% drainés
                          par les valeurs ATTIJARIWAFA BANK (14,0%), IAM (12,5%) et ADDOHA (11,4%) pour des
                          montants respectifs de MAD 4,9 Md, de MAD 4,4 Md et de MAD 4,0 Md .
                          Pour sa part, le Marché de Blocs génère un volume d’affaires annuel de MAD 16,1 Md,
                          soit 42,7% du flux annuel. Il est principalement animé par les échanges sur :
                                  •   La BCP qui polarise 34,0% de la volumétrie du Compartiment de Gré à Gré
                                      et ce, suite à la cession de 20% de son capital en mai et aux deux
                                      augmentations de capital opérées en septembre ;
                                  •   La BMCE BANK avec 24,6% du volume ;
                                  •   Et, ATTIJARIWAFA BANK (13,7%).


                        Top ten des volumes du Marché Central en 2011                                Top ten des volumes du Marché de Blocs en 2011
                                                     Montant                % du                                                                 Montant       % du
                                                    en M MAD             volume MC                                                              en M MAD    volume MB
                         ATTIJARIWAFA BANK           4 914,3                  14,0%                     BCP                                       5 471,4     34,0%
                         IAM                         4 389,2                  12,5%                     BMCE BANK                                 3 961,7     24,6%
                         ADDOHA                      4 011,0                  11,4%                     ATTIJARIWAFA                              2 200,2     13,7%
                         BCP                         3 185,3                  9,1%                      PROMOPHARM                                 912,8      5,7%
                         MANAGEM                     2 442,1                  6,9%                      LAFARGE                                    604,7      3,8%
                         CGI                         2 284,5                  6,5%                      MAROC LEASING                              525,4      3,3%
                         BMCE BANK                   1 835,1                  5,2%                      AFRIQUIA GAZ                               445,9      2,8%
                         LAFARGE                     1 149,0                  3,3%                      RISMA                                      299,0      1,9%
                         ALLIANCES                   1 132,3                  3,2%                      SOFAC                                      228,0      1,4%
                         SAMIR                        917,0                   2,6%                      ADDOHA                                     170,3      1,1%


  ANALYSE & RECHERCHE                                                         12
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Commentaire de Marché

                        Les minières : remake de 2010
                        A l’issue de 2011, seuls 5 secteurs sur 21 enregistrent des performances annuelles
                        positives. Comme en 2010, les minières arrivent en tête en se bonifiant de 95,46% à
                        30 057,55 points. Dans une moindre mesure, le secteur « Pétrole et Gaz » s’apprécie
                        de 16,27% à 13 981,43 points capitalisant sur la bonne tenue du titre SAMIR (+24,1%).
                        Enfin l’indice des « assurances » affiche une progression de 14,57% à 4 062,09 points
                        grâce au bon comportement de WAFA ASSURANCE (33,6%).
                        Les principales baisses sont, quant à elles, enregistrées par le secteur de la
                        « sylviculture et papier » qui se replie de 39,61% à 65,24 points et par l’indicateur des
                        « logiciels et systèmes d’information » qui recule de 38,96% à 610,87 points en raison
                        de la mauvaise performance annuelle de HPS (-53,5%).


                                                                                           Les plus fortes variations de l’année 2011
                        Sylvi. & Pap.

                           Logi. & S.I
                        Ing. Bien Equip. Indu.
                                     Immobilier
                                                  Lois. et Hot.
                                                           Chimie
                                             Bât. & Mat. Constr.
                                                                      Boissons
                                                                  Distributeurs
                                                                    Serv. Collec.
                                                                           Banques
                                                                  Stés Portef.-Hold.
                                                                    Télécommunications
                                                                              Agro. / Prod.
                                                                                       Stés de Fin.
                                                                                                Transport
                                                                                                             Equip. Electro. & Electri.
                                                                                                                        Indu. Pharma.
                                                                                                                               Assurances
                                                                                                                                  Pétrole & Gaz
                                                                                                                                                                                Mines


                               -42%                      -27%                          -12%                 3%                   18%              33%   48%   63%   78%   93%




                        Par valeur, MANAGEM remporte la palme de la plus forte progression en gagnant
                        130,8% à MAD 1 544, talonnée par SMI qui se hisse de 110,6% à MAD 3 790.
                        PROMOPHARM arrive, quant à elle, en 3ème position du classement en se bonifiant de
                        49,2% à MAD 1 155 profitant de l’effet de l’acquisition de 63,9% de son capital par
                        HIKMA PHARMACEUTICAL PLC.
                        A contrario, DIAC SALAF, en panne de plan de redressement, achève l’année sur une
                        contre-performance de -69,4% à MAD 33,50 tandis qu’HPS semble payer le prix de la
                        décision de son Conseil d’Administration de réduire le niveau de dividendes et se
                        déleste de -53,5% à MAD 363,65. Enfin et toujours sans nouvelle du rééchelonnement
                        de sa dette et de sa capacité de remboursement de l’émission obligataire de 2007,
                        MEDIACO MAROC arrive en 3ème place en se contractant de -53,1% à MAD 56,78.



  ANALYSE & RECHERCHE                                                                                                           13
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Commentaire de Marché

                                                                   Les plus fortes variations de l’année 2011



                        DIAC SALAF
                                         HPS
                                MEDIACO MAROC
                                            ACRED
                                                    CGI
                                        IB MAROC.COM
                                DELATTRE LEVIVIER MAROC
                                        FENIE BROSSETTE
                                                MED PAPER
                                                   ENNAKL
                                                                            CENTRALE LAITIERE
                                                                                 EQDOM
                                                                                       SAMIR
                                                                                       MAGHREBAIL
                                                                                               MICRODATA
                                                                                                WAFA ASSURANCE
                                                                                                           MINIERE TOUISSIT
                                                                                                           PROMOPHARM S.A.
                                                                                                                              SMI
                                                                                                                                       MANAGEM


                         -80%                               -30%               20%                                     70%      120%




  ANALYSE & RECHERCHE                                                           14
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

          Comparables Afrique et Pays Emergents

                                D/Y 2011E                                                                                       P/E 2011E

                                                                                                                                                                                  16,7x
   7,0%

               6,2%


                                                                                                                                                                      10,9x
                                                                                                                                                           9,8x
                         4,0%
                                       3,8%             3,7%           3,6%        3,6%                                                      8,0x
                                                                                                                               7,5x
                                                                                                                   6,7x
                                                                                                     5,1x




  Nigéria     Egypte   A Saoudite      Maroc           Turquie         Dubai     A Du Sud           Egypte         Dubai      Nigéria      Turquie       A Du Sud   A Sao udite   Maro c




            Volatilité historique 12 mois                                                                       Cartographie P/E vs. RoE


   Turquie                                                                       25,2%            35%

    Egypte                                                                     24,2%              30%                                                                    Maroc
 A Saoudite                                                    17,8%
                                                                                                  25%                                   Afrique Du Sud
  A Du Sud                                                  17,6%
                                                                                                  20%
     Dubai                                                 17,5%                                                           Turquie
                                                                                                               Egypte
    Tunisie                                       14,7%                                           15%

    Nigéria                                    13,0%                                              10%
     Maroc                               12,0%                                                                               Dubai
                                                                                                   5%
     Kenya                             10,7%
                                                                                                   0%
  Jordanie                      8,5%
                                                                                                        4,0x        6,0x        8,0x         10,0x         12,0x        14,0x       16,0x



                                                                         Source : Bloomberg et Estimations BMCE CAPITAL




 ANALYSE & RECHERCHE                                                                        15
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                         Une fin d’année florissante en IPO
                         Après un premier semestre pauvre en introduction en Bourse, STROC INDUSTRIE
                         ouvre le bal en juin 2011, suivie quelques mois après de JET ALU MAROC, de S2M et
                         d’AFRIC INDUSTRIES portant à 4 le nombres des nouvelles recrues de la cote en 2011
                         contre seulement 2 en 2010. Les introductions en bourse de 2011 ont permis de
                         récolter un montant de M MAD 442,8, en recul de 47,12 % par rapport à 2010.
                                                                                                                                                                                                                 ère
                                                                                                                                                                         Cours          Montant     Date de 1
                             Société                       Activité                               Modalité de l'IPO       Nombre de titres          % du capital
                                                                                                                                                                       ( en MAD)      (en M MAD)     cotation

                        STROC INDUSTRIES Construction métallique lourde                   Emission de nouvelles actions            288 515            23,10%             357             103,0       30/06/2011
                                                                                          Emission de 400 000 actions
                         JET ALU MAROC    Menuiserie métallique                                                                    816 667              34%              288             235,2       09/12/2011
                                                                                          Cession de 416 667 actions
                              S2M         Monétique                                               Cession d'actions                240 000              30%              325              78         27/12/2011
                                         Papiers abrasifs
                        AFRIC INDUSTRIES Rubans adhésifs                                          Cession d'actions                110 770              38%              240             26,6        05/01/2012
                                         Menuiserie aluminium
                                                                                         Total : M MAD 442,8


                         Des augmentations de capital qui ont le vent en poupe
                         Sociétés cotées
                         En 2011, 12 sociétés ont procédé à des augmentations de capital contre seulement 6
                         une année auparavant. Le montant global s’élève, quant à lui, à M MAD 8 064,1 en
                         hausse de 29,4% comparativement à 2010.

                                                                                                                                                                           Montant de
                                                                                                                                                     Prix d'émission                             % du capital*
                            Société                               Nature de l'augmentation                            Nombre d'actions créées                           l'augmentation
                                                                                                                                                        (en MAD)
                                                                                                                                                                           (en M MAD)
                                          Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites                     78 130 293                   -                   -                      ‐
                                               En numéraire, réservée aux membres du personnel du CREDIT
                              BCP                                                                                              3 906 515                 342,0             1 336,0                  5,88%
                                                                  POPULAIRE DU MAROC
                                                  En numéraire, réservée aux institutionnels sélectionnés                      7 813 030                 402,0             3 140,8                  11,76%
                                             En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs de
                                                                                                                                567 181                  1 372,0            778,2                   6,67%
                                                            droits préférentiels de souscription
                           MANAGEM
                                                                                                                                         Option A        850,0
                                                 En numéraire, réservée aux salariés du Groupe MANAGEM                83 797                                                   80,9                 0,98%
                                                                                                                                         Option B        1 020,0
                                            En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des
                              CIH                                                                                              3 801 155                 253                961,7                   16,67%
                                                              droits de souscription du CIH
                                            En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des
                           LABEL'VIE                                                                                           254 527                   1 295              329,6                   11,11%
                                                           droits de souscription de LABEL'VIE
                                            Conversion optionnelle des dividendes de l'exercice 2010 en actions
                        CREDIT DU MAROC                                                                                         250 988                  810,0              203,3                   2,90%
                                                                         nouvelles

                                           Augmentation de capital par incorporation de réserves simultanément
                                                                                                                               10 736 250                   -                   -                      -
                                            à la réduction du capital par absorption du report a nouveau négatif
                             TASLIF
                                            En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des
                                                                                                                               3 578 750                  27,0                 96,6                 20,00%
                                                            droits de souscription de TASLIF

                           AUTO HALL           Conversion de dividendes excpetionnels en actions nouvelles                     975 872                    79,5                 77,6                 2,07%

                                            En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des
                             TIMAR                                                                                              48 750                   385,0                 18,8                 25,00%
                                                            droits de souscription de TASLIF
                         DELTA HOLDING        Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites             43 800 000                       -                   -                  100,00%
                         CARTIER SAADA        Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites                 585 000                      -                   -                   12,50%
                             RISMA                         Remboursement d'obligations en actions                              1 591 673                 202,0              321,5                   25,54%
                            UNIMER                           Fusion absorption de la société LMVM                              451 388                  1 550,8             700,0                   82,07%
                                                                              TOTAL                                                                                        8 045,0

                         * calculé selon la formule Nouveau nombre d’actions/Nombre d’actions initiales




  ANALYSE & RECHERCHE                                                                              16
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                        Sociétés non cotée
                        ALLIANCE DARNA a procédé cette année à l’émission de 5 629 888 nouvelles actions
                        au prix unitaire de MAD 100 et pour un montant global de M MAD 563,0.

                        Un seul retrait enregistré en 2011
                        En 2011, seul BERLIET MAROC a été radiée de la cote suite à une OPR initiée par
                        RENAULTS TRUCK CADIVA le 07/09/2011 et aboutissant à son retrait effectif le
                        27/12/2011.

                                                                                                    Montant maximal         Date de
                                                                         Prix    Montant apporté
                            Société       Nombre de titres visés                                       de l'offre       l'initiation de
                                                                        (MAD)      (en M MAD)
                                                                                                      (en M MAD)             l'offre
                        BERLIET MAROC             375 210                275          101,2              103,2           07/09/2011



                        Programmes de rachat
                        En 2011, 5 sociétés cotées ont renouvelé leur programme de rachat d’actions contre
                        9 une année auparavant :


                                        Nb d’ac tions    % du       Fourchette          Date de        Durée du        Nature du
                           Soc iété
                                         à détenir      Capital    Max          Min    Lancement      Programme        programme

                            SAMIR         594 983           5%      880         550    31/01/2011       18 mois       Renouvellement
                            BMCI          663 942           5%     1 250        900    21/05/2011       12 mois       Renouvellement
                             BCP         6 641 074          5%      260         185    01/06/2011      18 mois        Renouvellement

                        MAROC TELECOM    16 000 000     1,82%       210         135    13/06/2011       18 mois       Renouvellement
                           ADDOHA        3 150 000          1%      160         100    07/09/2011      18 mois        Renouvellement




  ANALYSE & RECHERCHE                                              17
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                          Faits marquants
                          Fusion/ Acquisition/ Cession
                           Sociétés cotées
                           Les opérations de fusion/acquisition/cession de sociétés cotées en 2011 ont atteint
                           un montant déclaré de M MAD 4 768,7.

                                                                                                                          Montant
                                   Acquéreur                                      Cible                    Nature
                                                                                                                        (en M MAD)
                         HIKMA PHARMACEUTICAL
                                                                            PROMOPHARM                   Acquisition       913
                         PLC
                         DELTA HOLDING                         SOCIETES DES SELS DE MOHAMMEDIA           Acquisition       655
                                                                     NARJIS D'INVESTISSEMENTS
                         REBAB COMPAGNY                                                                  Acquisition       NC
                                                                         TOURISTIQUES SA
                                                                                                        Renforcement
                         CDG                                                       CIH                      de la        ± 1 400*
                                                                                                        participation
                         CGI                                        AL MANAR DEVELOPPEMENT               Acquisition       NC
                                                              Parcelles de terrain du projet SAIDIA
                         CDG/SMIT                              appartenant à SAS, filiale à 50% de         Cession         NC
                                                                            ADDOHA
                         VARUN BEVERAGES (filiale de
                                                                       Activité Soda d'OULMES              Cession        500,7
                         RJ CORP)
                                                                AXIM MAROC filiale de CIMENTS DU
                         SIKA MAROC                                                                        Cession         NC
                                                                            MAROC

                         SOFIPROTEOL                              LESIEUR CRISTAL, filiale de SNI          Cession        1 300
                           * Sur la base d’un cours en bourse observé le 20/12/2011 de MAD 252,05

                           Société non cotées
                           Sur le non cotée, l’activité a également été soutenu en 2011 portant
                           principalement sur les opérations rendues publiques suivantes :

                                                                                                                          Montant
                               Acquéreur                                 Cible                           Nature
                                                                                                                        (en M MAD)
                        Famille CHAOUNI                50% des parts d'ATZAL HOLDING                   Acquisition          NC

                        FIPAR HOLDING                    37% des parts de SAFILAIT SA                  Acquisition          200

                        INTELCIA GROUP                        THE MARKETINGROUP                        Acquisition         142,1
                        INVESTMA                         24% du capital de DATA PLUS                   Acquisition           4
                        KRAFT FOODS
                                                               CADBURY MOROCCO                      Fusion/Absorption       NC
                        MAROC




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                        Faits marquants
                        Nouveaux partenariats annoncées
                        OCP : Création d’un partenariat global au Brésil avec YARA INTERNATIONAL
                        L’OFFICE CHERIFIEN DES PHOSPHATES –OCP– a mis en place un partenariat global
                        avec YARA INTERNATIONAL, leader mondial norvégien des engrais azotés et acteur
                        majeur de la distribution d’engrais au Brésil.
                        L’Office devrait prendre ainsi une participation de 50% du complexe industriel et
                        portuaire de Yara à Rio Grande au Sud du Brésil. Ce site comprend une unité
                        de production d’engrais phosphatés (le plus grand terminal d’engrais de la région)
                        ainsi qu’une importante capacité de stockage d’engrais. L’usine dispose également
                        d’une capacité annuelle de près de 650 000 tonnes de super phosphate simple,
                        nécessitant une consommation d’environ 350 000 tonnes de phosphate.
                        Dans le cadre de ce partenariat, l’Office devrait livrer le phosphate nécessaire à la
                        production d’engrais de cette unité et devrait s’appuyer sur le terminal et les
                        capacités de stockage pour augmenter la disponibilité d’engrais phosphatés dans la
                        région. En parallèle, l’OCP devrait signer un accord long terme de livraison de
                        phosphates aux unités européennes de productions d’engrais du Groupe YARA
                        INTERNATIONAL.
                        STOKVIS / LOXAM : Création d’une joint-venture baptisée LOXAM RENTAL
                        Les sociétés STOKVIS NORD AFRIQUE et LOXAM, société française opérant dans la
                        location de matériel de construction en Europe, auraient créé une joint-venture
                        dénommée LOXAM RENTAL.
                        Dotée d’un capital de M MAD 16,5, la nouvelle filiale serait dédiée à la location de
                        matériel de construction, de travaux publics et d’industrie. Cette société devrait
                        développer des solutions clefs en main notamment une gamme de prestations allant de
                        la formation du personnel des clients à la logistique ainsi que la maintenance
                        préventive. Elle devrait s’implanter dans un premier temps à Casablanca avant
                        l’ouverture de nouvelles agences dans d’autres villes du Royaume.
                        En terme d’investissement, ce projet devrait nécessiter une enveloppe globale de
                        M MAD 30, dont 50% proviendrait d’un prêt et le reliquat en fonds propres.
                        FONCIERE ISKAN : La filiale commune d’ALEM et d’ADDOHA table sur un chiffre
                        d’affaires de MAD 12,0 Md d’ici 10 ans
                        ADDOHA et ALEM (Agence de Logements et d’Equipements Militaires) ont crée une
                        filiale conjointe à parts égales d’un capital social de M MAD 100 baptisée FONCIERE
                        ISKAN. La société devrait piloter la réalisation d’un programme immobilier de
                        37 835 unités dont 30 725 logements sociaux et 41 infrastructures publiques.
                        Pour rappel, les deux organismes avaient conclu un partenariat pour la valorisation de
                        certaines parcelles de terrain appartenant à l’ALEM dans les villes de Casablanca,
                        Kenitra et Oujda pour un investissement global de MAD 9,8 Md.


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                        Faits marquants

                        Sur le plan prévisionnel, FONCIERE ISKAN devrait enregistrer sur une période de
                        10 ans :
                           •   Un chiffre d’affaires cumulé de MAD 12 Md ;
                           •   Un résultat net de MAD 2 Md ;
                           •   Et, un taux de rentabilité interne des fonds propres de 40,5%.
                        OPTORG / DEMIMPEX : Alliance dans la distribution automobile
                        Dans le cadre de leurs stratégies respectives de développement, les Groupes
                        OPTORG/TRACTAFRIC et SDA/DEMIMPEX se sont rapprochés et ont annoncé leur
                        intention de créer, par voie d’apports de leurs activités de distribution automobile
                        respectives (Automobile et Poids Lourds), un nouvel ensemble de taille plus
                        importante.
                        La nouvelle entité issue de cette fusion (dont 40% des parts seraient détenues par
                        SDA et 60% par OPTORG) se hisserait au rang de deuxième acteur le plus important de
                        la distribution automobile sur le Continent Africain.




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                          Faits marquants
                            Des émissions obligataires en repli
                            Sociétés cotées
                            En 2011, 3 sociétés cotées ont fait appel à l’épargne privée à travers l’émission
                            d’obligations pour un montant total de MAD 2,5 Md en recul de 70,2% par
                            rapport à 2010 :
                                                               Montant
                                     Emetteur                                    Modalités prévues               Maturité                  Taux                      Mois
                                                             (En M MAD)
                                                                            Une tranche "A" (cotée) et une                          5,26% + PR 140 pbs
                        ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER     1 000                                              5 ans                                            Septembre
                                                                            Une tranche "B" cotée et une                            4,72% + PR 125 pbs
                                                                            Une tranche "A" (cotée) et une                    Fixe, en référence à la courbe
                                                                               tranche "C" (non cotée)                      secondaire des taux au 6 juin 2011,
                                                                            d'obligations subordonnées de                         soit 3,97% + PR 80 pbs
                                                                             l f d M MAD 1 000 h
                                                                                                                                Révisable annuellement, en
                                ATTIJARIWAFA BANK              1 000        Une tranche "B" (cotée) et une        7 ans       référence au taux 52 semaines          Juin
                                                                               tranche "D" (non cotée)                        (calculé à partie de la dernière
                                                                            d'obligations subordonnées de                   adjudicationsur le marché primaire
                                                                            plafond M MAD 1 000 chacune                      précédent chaque anniversaire) +
                                                                                                                                         PR 80 pbs

                                                                            Une tranche "A" (cotée) et une                    Fixe, en référence à la courbe
                                                                               tranche "C" (non cotée)                              secondaire des BDT
                                                                            d'obligations subordonnées de                     10 ans au 22 février 2011, soit
                                                                             plafond M MAD 500 chacune                               4,12% + PR 90 pbs
                                                                            Une tranche "B" (cotée) et une
                                                                                                                               Révisable annuellement, en
                                                                               tranche "D" (non cotée)
                                                                                                                             référence à la courbe secondaire
                                                                            d'obligations subordonnées de
                                       CDM                      500                                               10 ans     des BDT 52 semaines + PR 90 pbs         Mars
                                                                             plafond M MAD 500 chacune
                                                                                                                                Révisable annuellement, en
                                                                                                                                  référence à la moyenne
                                                                             Une tranche "E" (non cotée)
                                                                                                                              arithmétique des Taux Moyens
                                                                            d'obligations subordonnées de
                                                                                                                            Pondérés JJ interbancaires observés
                                                                                  plafond M MAD 500
                                                                                                                                     sur une période de
                                                                                                                                    6 mois + PR 120 pbs
                                                                                            Total : MAD 2,5 Md


                            Sociétés non cotées
                            Pour leur part, les sociétés non cotées comptabilisent à leurs actifs 3 émissions
                            obligataires en 2011 pour un montant global de MAD 4,8 Md contre MAD 5 Md une
                            année auparavant :
                                                  Montant
                            Emetteur                                   Modalités prévu es                    Maturité                   Taux                        Mois
                                                (En M MAD)
                                                                 Une tranche "A" (c otée) et
                                                                      une tranche "C"                                       Entre 4,37% et 4,67% +
                                                                  (non cotée) d'obligations                                 PR c omprise entre 80
                                                                    ordinaires de plafond                                       pbs et 110 pbs
                                                                       M M AD 1 300 c hacune
                         M EDITELECOM               1 300                                                     7 ans                                               Décembre
                                                                 Une tranche "B" (cotée) et
                                                                                                                             Entre 4,94% et 5,24% +
                                                                      une tranche "D"
                                                                                                                             PR c omprise entre 90
                                                                  (non cotée) d'obligations
                                                                                                                                     pbs et
                                                                    ordinaires de plafond
                                                                                                                                    120 pbs
                                                                    M M AD 1 300 c hacune
                                                                 Une tranche "A" (c otée) et
                                                                       une tranche "B"
                                                                                                                            Taux fixe de 4,86% + PR
                                                                  (non cotée) d'obligation                    10 ans
                                                                   s ordinaires de plafond                                             90 pbs
                                                                    M M AD 1 500 c hacune
                              ONCF                  1 500                                                                                                          Oc tobre
                                                                 Une tranche "C" (c otée) et
                                                                      une tranche "D"
                                                                                                                            Taux fixe de 5,11% + 100
                                                                  (non cotée) d'obligations                   15 ans
                                                                    ordinaires de plafond                                             pbs
                                                                       M M AD 1 500 c hacune
                                                                        Une tranche "A"
                                                                 (non cotée) et une tranc he                                4,46% + PR c ompris en-
                               OCP                  2 000          "B" (cotée) d'obligations                  7 ans                  tre                          Septembre
                                                                    ordinaires de plafond                                      30 pbs et 50 pbs
                                                                       M M AD 2 000 c hacune
                             DISTRA                   50                          NC                             NC                       NC                         NC
                                                                                       Total : M AD 4,85 Md


  ANALYSE & RECHERCHE                                                                21
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants


                        Des émissions de Billet de Trésorerie réactivées en 2011
                        En 2011, 6 entreprises ont mis en place un nouveau programme d’émission de
                        billets de trésorerie, à savoir :

                                                  Emetteur           Plafond (M MAD)        Mois
                                             AFRIQUIA GAZ                 800              Janvier
                                           MAGHREB OXYGENE                200              Janvier
                                                  ADDOHA                  1 000             Août
                                                  MUTANDIS                500            Septembre
                                            ALLIANCE DARNA                1 000           Octobre
                                                   CAPEP                  200             Octobre


                        Les mises à jour sont également au rendez-vous et se montent à 5 en 2011 :

                                                  Emetteur           Plafond (M MAD)        Mois
                                             NEXANS MAROC                 250               Août
                                                    CAC                    80            Septembre
                                             MAGHREB STEEL                1 500          Septembre
                                             AFRIQUIA GAZ                 800            Novembre
                                           MAGHREB OXYGENE                200            Novembre



                        Une forte demande pour les certificats de dépôts
                        Courant 2011, le montant des certificats de dépôts augmente de 7,9% à MAD 34,8 Md,
                        en raison de la poursuite des tensions de liquidité sur le marché bancaire :

                                                           Émetteur                    Montant (M MAD)

                                           BMCI                                             5 825
                                           ATTIJARIWAFA BANK                                5 547
                                           SGMB                                             5 420
                                           CREDIT AGRICOLE DU MAROC                         5 250
                                           CIH                                              5 177

                                           BCP                                              3 000
                                           FONDS D'EQUIPEMENT COMMUNAL                      1 750
                                           BMCE BANK                                        1 600

                                           CREDIT DU MAROC                                  1 085
                                           CDG CAPITAL                                      100
                                                             TOTAL                         34 754




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                        Faits marquants


                        Split du nominal toujours en vogue

                                              Nominal initial   Nouveau nominal
                                   Sociétés                                       Date d'effet
                                                (En MAD)           (En MAD)

                          CENTRALE LAITIERE                                       15/02/2011
                          LESIEUR CRISTAL          100                10          15/02/2011
                          TASLIF                                                  19/08/2011




  ANALYSE & RECHERCHE                                23
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                        Faits marquants

                        Émission de BSF en trend haussier
                        Sur l’année 2011, les BSF émis totalisent MAD 6,4 Md (vs. MAD 4,5 Md en 2010)
                        répartis comme suit :

                                        Émetteur    Montant (M MAD)    Taux        Jouissance

                                         EQDOM           120,3         4,25%       28/01/2011

                                         EQDOM           179,7         4,42%       28/02/2011
                                        SOGELEASE        150,0         4,20%       14/03/2011

                                        SOGELEASE        150,0         4,43%       14/03/2011
                                         EQDOM           300,0         4,40%       28/03/2011
                                       MAGHREBAIL        300,0         4,47%       31/03/2011

                                        SOGELEASE        200,0         4,18%       22/04/2011
                                        SOGELEASE        200,0         4,45%       22/04/2011

                                        WAFABAIL         100,0         4,15%       02/05/2011
                                        WAFABAIL         200,0         4,25%       02/05/2011
                                        WAFABAIL         200,0         4,45%       02/05/2011

                                       MAGHREBAIL        302,0         4,45%       11/05/2011
                                         SALAFIN         180,0         4,37%       13/05/2011

                                         SALAFIN         170,0         4,38%       31/05/2011
                                        SOGELEASE        300,0         4,15%       10/06/2011
                                        SOGELEASE        100,0         4,36%       10/06/2011

                                         SALAFIN         100,0         4,38%       21/06/2011
                                         EQDOM           200,0         4,37%       30/06/2011

                                       MAGHREBAIL        240,0         4,43%       30/06/2011

                                       WAFASALAF         400,0         4,17%       01/07/2011
                                         SALAFIN            17,0       4,25%       06/07/2011

                                         SALAFIN         153,0         3,95%       06/07/2011
                                       MAGHREBAIL        163,0         4,29%       04/08/2011

                                        WAFABAIL         130,0         4,55%       17/08/2011
                                        WAFABAIL         185,0         4,30%       18/08/2011
                                        WAFABAIL            50,0       4,16%       19/08/2011

                                       WAFASALAF         400,0         4,15%       22/08/2011
                                       WAFASALAF         200,0         4,16%       16/09/2011

                                         EQDOM           228,0         4,22%       30/09/2011
                                         EQDOM           250,0         4,35%       30/09/2011
                                         EQDOM              8,2        4,48%       30/09/2011
                                         ACRED           150,0         4,10%       05/10/2011
                                       WAFASALAF         400,0         4,20%       28/10/2011
                                         TOTAL          6 426,2

  ANALYSE & RECHERCHE                                  24
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 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                        Résultats semestriels à cheval
                        CARTIER SAADA : Accroissement de 29,4% du chiffre d’affaires semestriel à
                        M MAD 53,3 pour une capacité bénéficiaire de M MAD 3,6 (-4,4%) au
                        30/09/2011
                        Au terme du 1er semestre 2011 clos le 30 septembre, CARTIER SAADA affiche un
                        chiffre d’affaires de M MAD 53,3, en progression de 29,4% comparativement à la
                        même période en 2010.
                        Le résultat d’exploitation –REX- limite sa hausse à 2,8% pour s’établir à
                        M MAD 5,1, en raison de l’élargissement des charges opératoires notamment (i) les
                        achats consommés de matières et fournitures de 21,0% à M MAD 22,6 et (ii) les
                        charges de personnel de 27,8% à M MAD 6,2. Par conséquent, la marge
                        opérationnelle recule de 2,5 points à 9,6%.
                        Intégrant un résultat financier déficitaire de K MAD -883,0 (vs. K MAD -401,0 à fin
                        septembre 2010) et un résultat non courant de K MAD 205,5 (contre K MAD 62,2 au
                        30/09/2010), le résultat net de CARTIER SAADA s’effrite de 4,4% à M MAD 3,6,
                        réduisant sa marge nette de 2,4 points à 6,8%.
                        Rappelons qu’en date du 6 septembre 2011, les actionnaires, réunis lors d’une
                        AGM, ont décidé d’augmenter le capital social de M MAD 5,85, pour le porter de
                        M MAD 46,8 à M MAD 52,65. Cette opération a été réalisée par incorporation de
                        réserves et attribution de 585 000 actions nouvelles gratuites (à raison d’une
                        action nouvelle pour 8 actions anciennes).




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 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                        Résultats au T3 2011
                        CDM : Un RNPG en repli de 13,8% à M MAD 284,1 à fin septembre 2011
                        Au 30 septembre 2011, CREDIT DU MAROC affiche les réalisations bilancielles
                        suivantes :
                             •   L’encours des crédits distribués enregistre une croissance de 8,2% à près de
                                 MAD 36 Md comparativement au 31/12/2010 ;
                             •   Les dépôts de la clientèle demeurent en quasi-stagnation à MAD 33,7 Md ;
                             •   Les dettes interbancaires se hissent de près de 4x à M MAD 824,5 ;
                             •   Les titres de créances émis marquent un recul de 13,8% à MAD 5 Md ;
                             •   La dette subordonnée se renforce de 54,3% à MAD 1,6 Md suite à une
                                 émission d’un emprunt obligataire subordonné pour un montant de
                                 M MAD 500 en mars 2011.
                        S’agissant des performances opérationnelles, celles-ci se profilent comme suit :
                              • Le Produit Net Bancaire s’améliore de 4% comparativement à une année
                                auparavant se fixant à M MAD 1 563,3. Cette croissance intègre (i) une
                                hausse de 7,1% à M MAD 1 321 de la marge d’intérêt, (ii) une légère
                                augmentation de 1,8% à M MAD 232,8 de la marge sur commissions et (iii) un
                                repli de 35,4% à M MAD 57,2 du résultat des opérations de marché ;
                              • Les charges générales d’exploitation s’alourdissent de 9,7% à M MAD 684,5
                                fixant le coefficient d’exploitation à 48,5% contre 45,8% une année
                                auparavant. Cette dégradation s’explique par la poursuite de l’extension du
                                réseau qui s’élargit de 36 nouvelles agences depuis septembre 2010 pour un
                                total de 323 représentations ;
                              • Le coût du risque augmente, quant à lui, de 22,9% à M MAD 349,3, contre
                                M MAD 284,2 une année auparavant suite aux efforts de provisionnement
                                consentis afin d’anticiper une éventuelle altération du portefeuille ;
                              • Au final, le Résultat Net Part du Groupe ressort en repli de 13,8% à
                                M MAD 284,1.
                        ENNAKL AUTOMOBILES : Régression de 39,9% du chiffre d’affaires social à
                        M TND 186,5 au 30/09/2011
                        Au terme des neuf premiers mois de l’année en cours, la société ENNAKL
                        AUTOMOBILES affiche un chiffre d’affaires –CA- social de M TND 186,5, en repli de
                        39,9% comparativement à la même période une année auparavant.




  ANALYSE & RECHERCHE                                      26
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                        Cette baisse s’explique par :
                             • L’inclusion au cours du 1er semestre 2010 du CA des ventes des véhicules
                               industriels. Cette activité a été transférée au cours du mois d’avril 2010 à
                               la société ENNAKL VEHICULES INDUSTRIELS. Néanmoins, en déduisant le
                               chiffre d’affaires relatif à l’activité véhicules industriels le recul des
                               revenus serait limité à 29,9% ;
                             • Et, la dégradation générale du marché automobile tunisien. En effet, les
                               immatriculations des véhicules légers (VP+VU) ont enregistré au
                               30 septembre 2011 une diminution de 31% par rapport à la même période
                               de l’année écoulée (selon l’Agence Technique des Transports Terrestres
                               –ATTT).
                        Intégrant un coût des ventes de M TND 164,9 (soit M MAD 947,4), en baisse de
                        39,7%, la marge commerciale ressort à M TND 21,6 (soit M MAD 123,8), en baisse
                        de 41,1%.
                        Pour sa part, la masse salariale augmente de 3,8% à M TND 5,9 (soit M MAD 34,0)
                        consécutivement à (i) l’augmentation généralisée des salaires, (ii) l’octroi de
                        promotions à une partie du personnel de la société et (iii) la charge salariale
                        supplémentaire relative à l’intégration de certain nombre du personnel
                        intérimaire.
                        En effet, le nombre d’effectif s’est accru, passant de 262 personnes au
                        30/09/2010 à 309 personnes suite notamment à la titularisation d’une partie du
                        personnel intérimaire et à la réintégration de 23 employés d’ENNAKL VEHICULES
                        INDUSTRIELS parmi le personnel de la société ENNAKL AUTOMOBILES.
                        Par conséquent, l’excédent brut d’exploitation se déleste de 49,4% à M TND 15,6
                        (soit M MAD 89,7), fixant la marge d’EBITDA à 8,4% contre 10% au 30/09/2010.
                        De son côté, le résultat financier creuse son déficit à M TND -223,7 (soit
                        M MAD -1 284,8) contre M TND -217,1 (soit M MAD -1 234,1) au 30/09/2011, en
                        raison de la baisse des produits financiers de 31,6% à M TND 1,1 (soit M MAD 6,2) ;
                        La filiale CAR GROS n’ayant pas procédé à la distribution de dividendes relatifs à
                        l’exercice 2010 (dont le montant s’élève à près de M TND 1,0, soit M MAD 5,7).
                        En revanche, la trésorerie nette s’apprécie de 68,9% à M TND 51,1 (soit
                        M MAD 293,4).




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BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Faits marquants

                        MAROC TELECOM : Baisse de 2% du chiffre d’affaires consolidé à MAD 23,2 Md
                        pour un résultat opérationnel consolidé de MAD 9,5 Md (-9,3%) à fin septembre
                        2011
                        MAROC TELECOM brasse au terme des neuf premiers mois de l’année 2011 un
                        chiffre d’affaires consolidé de M MAD 23 210, en recul de 2% par rapport à la même
                        période une année auparavant (-1,9% sur une base comparable). Cette évolution
                        s’explique par le repli de 3,5% des revenus au Maroc dans un contexte fortement
                        concurrentiel, compensé en partie par la croissance de 8,6% du chiffre d’affaires
                        des filiales subsahariennes (+8,4% sur une base comparable).
                        A l’issue du T3 2011, le chiffre d’affaires consolidé du Groupe s’établit à
                        M MAD 7 886, en baisse de 4,2% par rapport au T3 2010 (-4,3% sur une base
                        comparable). La base clientèle atteint, quant à elle, 27,8 millions de clients à fin
                        septembre 2011, en appréciation de 10,9% par rapport à 2010. Cette performance
                        est redevable à l’augmentation de 36,5% du parc total des filiales et, dans une
                        moindre mesure, à la hausse de 1,6% de la base clientèle au Maroc.
                        Sur le plan opérationnel, l’EBITDA se déprécie de 7,8% par rapport à fin septembre
                        2010 à M MAD 12 876 pour fixer la marge d’EBITDA à 55,5%.
                        Compte tenu de la poursuite d’importants investissements dans les réseaux et les
                        systèmes, le résultat d’exploitation consolidé s’établit à M MAD 9 502 au
                        30 septembre 2011, en diminution de 9,3% par rapport à la même période une
                        année auparavant. La marge d’EBIT recule ainsi de 3,3 points à 40,9%.




  ANALYSE & RECHERCHE                                      28
BMCE Capital Research Strategy
 Annuel Boursier 2011

                        Sélection de Valeurs de BMCE Capital Bourse en 2011

                        Une résilience confirmée en 2011
                        Capitalisant sur sa stratégie Stock Picking favorisant les valeurs défensives et
                        semi-cycliques dans un contexte globalement baissier à la Bourse de Casablanca,
                        la sélection de valeurs de BMCE Capital Bourse limite sa contre-performance en 2011
                        à –9,48%, soit au même niveau que son indice de référence, le MASI-RB, dont
                        les pertes annuelles s’établissent à –9,88%.


                                 Base 100
                                                        Perf PTF BKB vs MASI-RB en 2011


                                    106
                                    104
                                    102
                                    100
                                     98
                                     96
                                     94
                                     92
                                     90
                                     88
                                     86
                                    31/12/2010 11/03/2011 20/05/2011 29/07/2011 07/10/2011 16/12/2011

                                                  PTF BKB              MASI RB




                        En terme de gestion, le portefeuille BMCE Capital Bourse a fait l’objet en 2011 de
                        trois remaniements tactiques. Les plus importantes opérations ont porté sur :
                             •        Le retrait en janvier 2011 d’ENNAKL AUTOMOBILES avant sa suspension et
                                      dont la pondération se fixait à 2% et ce, en raison des évènements
                                      politiques en Tunisie et le renforcement d’IB MAROC et de NEXANS
                                      MAROC à hauteur de 1% chacune ;
                             •        L’introduction en juin 2011 de STROC INDUSTRIES à hauteur de 1,2%, le
                                      renforcement de COLORADO à 2,6% et l’allègement de M2M GROUP et de
                                      HPS à 1,8% et à 1,0% respectivement ;
                             •        L’allègement en août 2011 d’IB MAROC et d’AUTO HALL de 1% chacune et
                                      l’introduction de SONASID à hauteur de 2%.




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Annuel boursier 2012 bmce capital bourse

  • 2. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Abréviations AMO Assurance Maladie Obligatoire ANRT Agence Nationale de Réglementation des Télécommunications BKB BMCE Capital Bourse BPA Bénéfice par action BSF Bons des Sociétés de Financement BTN Bons du Trésor Négociables BTP Bâtiments et Travaux Publics BMI Business Monitor International CA Chiffre d'affaires CAC Centrale Automobile Chérifienne Capi Capitalisation CE Capitaux engagés CMMI Capability Maturity Model Integration DAPS Direction des Assurances et de la Prévoyance Social D/Y Dividend Yield E Estimé EBITA Earnings Before Interest Taxes and Amortization EMV Europay Mastercard Visa EUR Euro FMSAR Fédération Marocaine des Sociétés d’Assurances et de Réassurances GNL Gaz Naturel Liquéfié GPBM Groupement Professionnel des Banques du Maroc ha Hectare HCP Haut Commissariat au Plan IDE Investissements Directs à l'Etranger IPO Initial Public Offering IR Impôt sur le revenu IS Impôt sur les Sociétés K Millier Ke Coût des fonds propres Kg Kilogramme lb Livre (unité de mesure anglo-saxonne) LTE Long Term Evolution M Million m Mètre m² Mètre carré m3 Mètre cube ANALYSE & RECHERCHE 2
  • 3. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 MAD Dirham marocain MADEX Moroccan Most Active Shares Index MASI Moroccan All Shares Index Max Maximum MB Marché de Blocs MC Marché Central Md Milliard Min Minimum MRE Marocain Résident à l'Étranger MW Mégawatt Nb Nombre OPA Offre Publique d'Achat OPR Offre Public de Retrait P Prévisionnel P/B Price-to-book pbs Points de base PCI Payment Card Industry PER ou P/E Price Earning Ratio Perf Performance PIB Produit Intérieur Brut PNB Produit Net Bancaire PR Prime de Risque RAMED Régime d’Assistance Médicale aux Economiquement Démunis RB Rentabilité brute RNPG Résultat Net Part du Groupe ROCE Return On Capital Employed RoE Return On Equity RSI Relative Strength Index S1 Premier semestre T Tonne TES Transactions Electroniques Sécurisées T3 Troisième trimestre TCAM Taux de Croissance Annuel Moyen TIC Technologies de l'Information et de la Communication TMP Taux Moyen Pondéré Tx Taux ANALYSE & RECHERCHE 3
  • 4. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 USD Dollar américain VCI Value Creation Index VCZ Valorisation Croissance Zéro WACC Weighted Average Cost Of Capital 3G Troisième Génération ANALYSE & RECHERCHE 4
  • 5. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Aperçu de l’économie en 2011 7 • L’année de tous les dangers 7 Commentaire de marché 10 • Une géopolitique régionale aux effets indésirables 10 • Une contre-performance à relativiser 11 • Une activité en méforme 12 • Les minières : remake de 2010 13 • Comparables Afrique et pays émergents 15 Faits marquants 16 • Une fin d’année florissante en IPO 16 • Des augmentations de capital qui ont le vent en poupe 16 • Un seul retrait enregistré en 2011 17 • Programmes de rachat 17 • Fusion/ Acquisition/ Cession 18 • Nouveaux partenariats annoncées 19 • Des émissions obligataires en repli 21 • Des émissions de Billet de Trésorerie réactivées en 2011 22 • Une forte demande pour les certificats de dépôts 22 • Split du nominal toujours en vogue 23 • Émission de BSF en trend haussier 24 • Résultats semestriels à cheval 25 • Résultats au T3 2010 26 ANALYSE & RECHERCHE 5
  • 6. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Sélection de Valeurs de BMCE Capital Bourse en 2011 29 • Une résilience confirmée en 2011 29 Perspectives 2012 31 • Alerte Orange 31 • Un retour de confiance en 2012 ? 33 Analyse technique 53 • Un cycle baissier qui pourrait se poursuivre en 2012 53 Portefeuille cible BMCE Capital Bourse 2012 55 • Un portefeuille défensif pour 2012 55 Screenings à fin décembre 2011 78 Tableau de bord 85 ANALYSE & RECHERCHE 6
  • 7. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Aperçu de l’économie en 2011 L’année de tous les dangers Pour la majorité des décideurs aussi bien au Maroc qu’ailleurs à travers le monde, 2011 est une année à oublier tant est-il établi qu’elle a connu bon nombre de catastrophes naturelles, économiques et politiques ayant le plus souvent chamboulé l’ordre et les idées établis. La région MENA a été la première à se produire en grand spectacle dont l’animation a été assurée tout au long de l’année avec le printemps arabe, débutant à son aurore en Tunisie et n’arrivant toujours pas à entrevoir son crépuscule en Syrie et au Yémen. Comme si une décennie de stagflation n’était pas suffisante, le Japon s’est lui trouvé dévasté en mars 2011 par l’une des plus importantes catastrophes naturelles de son histoire combinant séisme de grande magnitude et Tsunami, ce qui a occasionné la destruction d’une partie importante du Nord Est du Pays, l’arrêt de la production industrielle et par conséquent de l’approvisionnement de plusieurs filières au niveau mondial ainsi que le spectre d’un cataclysme nucléaire suite aux pannes de plusieurs centrales atomiques. Si l’Union Européenne et les Etats-Unis ont finalement bien échappé aux craintes de radiations provenant de l’extrême Orient, elle ont été incapables de faire pleinement face à des secousses d’une autre nature davantage systémiques sur les plans économiques et financiers. L’éclaboussement de la crise de la dette allait dépasser l’entendement ; la première puissance mondiale annonçant en juin 2011 un probable défaut de paiement ! Engloutie sous le poids des déficits abyssaux de plusieurs de ses Etats membres (Grèce, Espagne, Portugal, Italie et Irlande), l’UE ne se comporte pas mieux et se doit de rendre une fière chandelle à l’Allemagne dont les agrégats économiques tiennent toujours la route. Pour leur part et bien qu’ils aient amorti le choc de la crise à l’international, les pays émergents ont laissé apparaitre quelques signes d’essoufflement, en raison de plusieurs facteurs devenus moins favorables à la croissance (ralentissement de la production de crédits, repli des investissements en provenance de l’étrangers, fléchissement des exportations ,etc.). Bénéficiant d’un mix de facteurs jusqu’à présent plutôt favorable, le Maroc parvient encore une fois à tirer son épingle du jeu. D’abord sur le plan politique, le Royaume a su profiter pleinement des effets de démocratisation et de réformes déjà entrepris pour mieux enjamber les perturbations notamment régionales. La forte réactivité des autorités, proposant dans la foulée réforme constitutionnelle avancée et élections législatives anticipées, a permis d’infléchir aussi bien les courants anarchistes que ceux éradicateurs. Le Maroc en est ressorti plus fort, confirmant son statut particulier d’Etat arabe et musulman à maturité démocratique avancée. ANALYSE & RECHERCHE 7
  • 8. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Aperçu de l’économie en 2011 Au volet économique ensuite, l’essentiel a été largement préservé grâce au couple investissement/consommation, toujours bien engagé dans la course. L’investissement a continué de bénéficier de l’importance des engagements publics tandis que la consommation a maintenu un trend d’évolution en hausse (quoiqu’en léger ralentissement) profitant largement des largesses de la Caisse de Compensation. Certes le prix à payer transparait à travers la double dégradation du déficit budgétaire (MAD -27,5 Md à fin novembre 2011, en alourdissement de 32,2% ) et de celui commercial, mais le Maroc semble être en mesure de soutenir l’épreuve dans la mesure où le ratio d’endettement public n’est pas encore alarmant et la parité du Dirham toujours sous contrôle grâce à un système de parité fixe adossée à un panier de devises dont principalement l’EURO et le DOLLAR. Au final et après une année 2010 en petite forme avec un taux de croissance du PIB limité à +3,7%, les dernières prévisions pour 2011 tablent sur une progression plus soutenue de l’ordre de +4,8%* (dont +3,5% pour l’activité agricole et +5,0% pour la branche non agricole). Moins sensible à la spécificité du Maroc, la Bourse de Casablanca clôture l’année 2011 sur une baisse –12,9%, cédant à l’incertitude et à l’hésitation pour reprendre le cycle baissier d’avant 2010. * Estimations du Haut Commissariat au Plan. ANALYSE & RECHERCHE 8
  • 9. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Aperçu de l’économie en 2011 Taux de croissance du PIB Structure du PIB 7,8% VA Secteur Primaire 13,7% 5,6% 4,5% 3,7% 4,8% 4,8% 2,7% VA Secteur VA Secteur Tertiaire Secondaire 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 59,6% 26,7% Indice des Prix à la Consommation Investissements et prêts privés (en MAD Md) 41,4 36,7 35,3 +1,5% 30,0 31,1 +2,0% +3,9% +1,0% 22,0 +2,0% 2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2006 2007 2008 2009 2010 Nov-2011 Balance commerciale et taux de couverture Déficit budgétaire en % du PIB (en MAD Md) 326 321 5,7% 297 4,5% 261 264 53,2% 49,8% 2,7% 211 48,0% 47,8% 48,2% 1,5% 156 42,8% 155 148 126 112 113 -0,4% -0,7% 2006 2007 2008 2009 2010 Nov-2011 2006 2007 2008 2009 2010 2011E ANALYSE & RECHERCHE 9
  • 10. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Commentaire de marché Une géopolitique régionale aux effets indésirables Au regard des évènements exceptionnels de 2011 aussi bien au niveau national que régional et international, la Bourse de Casablanca a eu bien du mal à contenir les incertitudes et les hésitations des investisseurs comme en témoigne l’orientation négative de ses principaux indicateurs :–12,86% à 11 027,65 points pour le MASI, -12,81% à 9 011,57 points pour le MADEX et -8,99% à 1 206,12 points pour le BCEI 20. Évolution du MASI et du MADEX en 2011 Base 100 MASI MADEX BCEI 20 MASI : +9,40% MADEX : +9,65% BCEI 20 : +10,93% 108 MASI : -14,78% MADEX : -14,77% 103 BCEI 20 : -13,05% MASI : -6,53% MADEX : -6,70% BCEI 20 : -5,65% 98 93 88 83 12/10 2/11 3/11 4/11 5/11 6/11 7/11 9/11 10/11 11/11 12/11 L’évolution du marché durant l’année 2011 laisse ressortir 3 phases distinctes : Une phase baissière : Après avoir entamé l’année sur une hausse soutenue (+6,46% en 7 séances), les indices de référence de la Place Boursière Casablancaise s’engagent rapidement dans un trend baissier jusqu’au 9 août 2011 (-14,78% à 10 784,67 points pour le MASI, -14,77% à 8 808,84 points pour le MADEX et -13,05% à 1 152,39 points pour le BCEI 20) affectés par les perturbations géopolitiques de la zone MENA ; Un rebond technique : Durant cette 2ème phase s’étalant du 9 août au 7 septembre 2011, les indicateurs phares de la Bourse de Casablanca épongent partiellement les pertes encaissées précédemment (+9,40% à 11 798,31 points pour le Moroccan All Shares Index, +9,65% à 9 659,00 points pour l’indice des Blues Chips et +10,93% à 1 278,36 points pour le Benchmark de BMCE Capital) soutenue par une faible volumétrie. ANALYSE & RECHERCHE 10
  • 11. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Commentaire de marché Une phase de correction : A compter du 7 septembre 2011 et jusqu’au 30 décembre 2011, les principaux baromètres replongent derechef dans le rouge et évoluent dans un canal baissier ponctué d’épisodes positifs particulièrement en fin d’année suite aux mouvements de marquage de cours (habituellement observés en cette période). Dans ces conditions, l’indicateur de toutes les valeurs cotées, le Moroccan Most Actives Shares Index et le BCEI 20 se replient respectivement de -6,53% à 11 027,65 points, de –6,70% à 9 011,57 points et de –5,65% à 1 206,12 points. A l’issue de 2011, la capitalisation boursière s’établit à MAD 516,2 Md en repli de 10,8% par rapport à une année auparavant. A ce niveau de valorisation, le marché traite à respectivement 16,7x et 14,8x ses résultats prévisionnels 2011E et 2012P et offre un rendement des dividendes estimé à 3,8% en 2011E. Une contre-performance à relativiser La contre-performance de la Bourse de Casablanca en 2011 est à relativiser en comparaison avec le comportement des autres places régionales et internationales. En effet, le MASI se positionne au 6ème rang sur 12 dans le classement de l’évolution des principaux indices boursiers étrangers et arrive en seconde place des indicateurs des places Boursières de la zone MENA, après le Benchmark tunisien. Les contre-performances des autres marchés ressortent plus accentuées notamment en Egypte (-49,04%) et en Jordanie (-15,96%). Performances 2011 des principales Places Boursières étrangères Indices Valeurs en points Var. 2011 CASE 30 (Égypte) DOW JONES (USA) 12 217,56 5,53% NIKKEI 225 (Japon) NASDAQ (USA) 2 605,15 -1,80% CAC 40 (France) TADAWUL (Arabie Saoudite) 6 417,73 -3,56% ASE (Jordanie) FOOTSIE (UK) 5 572,30 -5,55% DAX (Allemagne) TUNINDEX (Tunisie) 4 701,51 -8,04% IBEX (Espagne) MASI (Maroc) 11 027,65 -12,86% MASI (Maro c) IBEX (Espagne) 8 566,30 -13,11% TUNINDEX (Tunisie) FOOTSIE (UK) DAX (Allemagne) 5 898,35 -14,69% TADAWUL (Arabie ASE (Jordanie) 1 995,13 -15,96% Saoudite) NASDAQ (USA) CAC 40 (France) 3 159,81 -16,95% DOW JONES (USA) NIKKEI 225 (Japon) 8 455,35 -17,34% ‐60% ‐50% ‐40% ‐30% ‐20% ‐10% 0% 10% CASE 30 (Égypte) 3 622,35 -49,04% ANALYSE & RECHERCHE 11
  • 12. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Commentaire de Marché Évolution de la volumétrie en 2011 En M MAD 6 125 156 5 472 8 211 22 1 588 40 632 892 203 4 107 937 2 867 2 678 2 321 2 583 23 2 675 2 894 2 414 1 603 2 110 631 janv.-11 fé vr.-11 mars-11 avr.-11 mai-11 juin -11 ju il.-11 ao ût-11 se pt.-11 o ct.-11 n o v.-11 dé c.-11 Volume MB Volume MC Une activité en méforme Au terme de 2011, le flux transactionnel se monte à MAD 51,3 Md en recul de -37,4% comparativement à 2010. Le volume mensuel moyen ressort ainsi limité à MAD 4,3 Md, contre 6,8 Md une année auparavant. Le Compartiment Principal accapare 57,3% de la volumétrie globale, dont 37,9% drainés par les valeurs ATTIJARIWAFA BANK (14,0%), IAM (12,5%) et ADDOHA (11,4%) pour des montants respectifs de MAD 4,9 Md, de MAD 4,4 Md et de MAD 4,0 Md . Pour sa part, le Marché de Blocs génère un volume d’affaires annuel de MAD 16,1 Md, soit 42,7% du flux annuel. Il est principalement animé par les échanges sur : • La BCP qui polarise 34,0% de la volumétrie du Compartiment de Gré à Gré et ce, suite à la cession de 20% de son capital en mai et aux deux augmentations de capital opérées en septembre ; • La BMCE BANK avec 24,6% du volume ; • Et, ATTIJARIWAFA BANK (13,7%). Top ten des volumes du Marché Central en 2011 Top ten des volumes du Marché de Blocs en 2011 Montant % du Montant % du en M MAD volume MC en M MAD volume MB ATTIJARIWAFA BANK 4 914,3 14,0% BCP 5 471,4 34,0% IAM 4 389,2 12,5% BMCE BANK 3 961,7 24,6% ADDOHA 4 011,0 11,4% ATTIJARIWAFA 2 200,2 13,7% BCP 3 185,3 9,1% PROMOPHARM 912,8 5,7% MANAGEM 2 442,1 6,9% LAFARGE 604,7 3,8% CGI 2 284,5 6,5% MAROC LEASING 525,4 3,3% BMCE BANK 1 835,1 5,2% AFRIQUIA GAZ 445,9 2,8% LAFARGE 1 149,0 3,3% RISMA 299,0 1,9% ALLIANCES 1 132,3 3,2% SOFAC 228,0 1,4% SAMIR 917,0 2,6% ADDOHA 170,3 1,1% ANALYSE & RECHERCHE 12
  • 13. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Commentaire de Marché Les minières : remake de 2010 A l’issue de 2011, seuls 5 secteurs sur 21 enregistrent des performances annuelles positives. Comme en 2010, les minières arrivent en tête en se bonifiant de 95,46% à 30 057,55 points. Dans une moindre mesure, le secteur « Pétrole et Gaz » s’apprécie de 16,27% à 13 981,43 points capitalisant sur la bonne tenue du titre SAMIR (+24,1%). Enfin l’indice des « assurances » affiche une progression de 14,57% à 4 062,09 points grâce au bon comportement de WAFA ASSURANCE (33,6%). Les principales baisses sont, quant à elles, enregistrées par le secteur de la « sylviculture et papier » qui se replie de 39,61% à 65,24 points et par l’indicateur des « logiciels et systèmes d’information » qui recule de 38,96% à 610,87 points en raison de la mauvaise performance annuelle de HPS (-53,5%). Les plus fortes variations de l’année 2011 Sylvi. & Pap. Logi. & S.I Ing. Bien Equip. Indu. Immobilier Lois. et Hot. Chimie Bât. & Mat. Constr. Boissons Distributeurs Serv. Collec. Banques Stés Portef.-Hold. Télécommunications Agro. / Prod. Stés de Fin. Transport Equip. Electro. & Electri. Indu. Pharma. Assurances Pétrole & Gaz Mines -42% -27% -12% 3% 18% 33% 48% 63% 78% 93% Par valeur, MANAGEM remporte la palme de la plus forte progression en gagnant 130,8% à MAD 1 544, talonnée par SMI qui se hisse de 110,6% à MAD 3 790. PROMOPHARM arrive, quant à elle, en 3ème position du classement en se bonifiant de 49,2% à MAD 1 155 profitant de l’effet de l’acquisition de 63,9% de son capital par HIKMA PHARMACEUTICAL PLC. A contrario, DIAC SALAF, en panne de plan de redressement, achève l’année sur une contre-performance de -69,4% à MAD 33,50 tandis qu’HPS semble payer le prix de la décision de son Conseil d’Administration de réduire le niveau de dividendes et se déleste de -53,5% à MAD 363,65. Enfin et toujours sans nouvelle du rééchelonnement de sa dette et de sa capacité de remboursement de l’émission obligataire de 2007, MEDIACO MAROC arrive en 3ème place en se contractant de -53,1% à MAD 56,78. ANALYSE & RECHERCHE 13
  • 14. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Commentaire de Marché Les plus fortes variations de l’année 2011 DIAC SALAF HPS MEDIACO MAROC ACRED CGI IB MAROC.COM DELATTRE LEVIVIER MAROC FENIE BROSSETTE MED PAPER ENNAKL CENTRALE LAITIERE EQDOM SAMIR MAGHREBAIL MICRODATA WAFA ASSURANCE MINIERE TOUISSIT PROMOPHARM S.A. SMI MANAGEM -80% -30% 20% 70% 120% ANALYSE & RECHERCHE 14
  • 15. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Comparables Afrique et Pays Emergents D/Y 2011E P/E 2011E 16,7x 7,0% 6,2% 10,9x 9,8x 4,0% 3,8% 3,7% 3,6% 3,6% 8,0x 7,5x 6,7x 5,1x Nigéria Egypte A Saoudite Maroc Turquie Dubai A Du Sud Egypte Dubai Nigéria Turquie A Du Sud A Sao udite Maro c Volatilité historique 12 mois Cartographie P/E vs. RoE Turquie 25,2% 35% Egypte 24,2% 30% Maroc A Saoudite 17,8% 25% Afrique Du Sud A Du Sud 17,6% 20% Dubai 17,5% Turquie Egypte Tunisie 14,7% 15% Nigéria 13,0% 10% Maroc 12,0% Dubai 5% Kenya 10,7% 0% Jordanie 8,5% 4,0x 6,0x 8,0x 10,0x 12,0x 14,0x 16,0x Source : Bloomberg et Estimations BMCE CAPITAL ANALYSE & RECHERCHE 15
  • 16. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Une fin d’année florissante en IPO Après un premier semestre pauvre en introduction en Bourse, STROC INDUSTRIE ouvre le bal en juin 2011, suivie quelques mois après de JET ALU MAROC, de S2M et d’AFRIC INDUSTRIES portant à 4 le nombres des nouvelles recrues de la cote en 2011 contre seulement 2 en 2010. Les introductions en bourse de 2011 ont permis de récolter un montant de M MAD 442,8, en recul de 47,12 % par rapport à 2010. ère Cours Montant Date de 1 Société Activité Modalité de l'IPO Nombre de titres % du capital ( en MAD) (en M MAD) cotation STROC INDUSTRIES Construction métallique lourde Emission de nouvelles actions 288 515 23,10% 357 103,0 30/06/2011 Emission de 400 000 actions JET ALU MAROC Menuiserie métallique 816 667 34% 288 235,2 09/12/2011 Cession de 416 667 actions S2M Monétique Cession d'actions 240 000 30% 325 78 27/12/2011 Papiers abrasifs AFRIC INDUSTRIES Rubans adhésifs Cession d'actions 110 770 38% 240 26,6 05/01/2012 Menuiserie aluminium Total : M MAD 442,8 Des augmentations de capital qui ont le vent en poupe Sociétés cotées En 2011, 12 sociétés ont procédé à des augmentations de capital contre seulement 6 une année auparavant. Le montant global s’élève, quant à lui, à M MAD 8 064,1 en hausse de 29,4% comparativement à 2010. Montant de Prix d'émission % du capital* Société Nature de l'augmentation Nombre d'actions créées l'augmentation (en MAD) (en M MAD) Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites 78 130 293 - - ‐ En numéraire, réservée aux membres du personnel du CREDIT BCP 3 906 515 342,0 1 336,0 5,88% POPULAIRE DU MAROC En numéraire, réservée aux institutionnels sélectionnés 7 813 030 402,0 3 140,8 11,76% En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs de 567 181 1 372,0 778,2 6,67% droits préférentiels de souscription MANAGEM Option A 850,0 En numéraire, réservée aux salariés du Groupe MANAGEM 83 797 80,9 0,98% Option B 1 020,0 En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des CIH 3 801 155 253 961,7 16,67% droits de souscription du CIH En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des LABEL'VIE 254 527 1 295 329,6 11,11% droits de souscription de LABEL'VIE Conversion optionnelle des dividendes de l'exercice 2010 en actions CREDIT DU MAROC 250 988 810,0 203,3 2,90% nouvelles Augmentation de capital par incorporation de réserves simultanément 10 736 250 - - - à la réduction du capital par absorption du report a nouveau négatif TASLIF En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des 3 578 750 27,0 96,6 20,00% droits de souscription de TASLIF AUTO HALL Conversion de dividendes excpetionnels en actions nouvelles 975 872 79,5 77,6 2,07% En numéraire, réservée aux actionnaires actuels et détenteurs des TIMAR 48 750 385,0 18,8 25,00% droits de souscription de TASLIF DELTA HOLDING Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites 43 800 000 - - 100,00% CARTIER SAADA Par incorporation de réserves et attribution d'actions gratuites 585 000 - - 12,50% RISMA Remboursement d'obligations en actions 1 591 673 202,0 321,5 25,54% UNIMER Fusion absorption de la société LMVM 451 388 1 550,8 700,0 82,07% TOTAL 8 045,0 * calculé selon la formule Nouveau nombre d’actions/Nombre d’actions initiales ANALYSE & RECHERCHE 16
  • 17. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Sociétés non cotée ALLIANCE DARNA a procédé cette année à l’émission de 5 629 888 nouvelles actions au prix unitaire de MAD 100 et pour un montant global de M MAD 563,0. Un seul retrait enregistré en 2011 En 2011, seul BERLIET MAROC a été radiée de la cote suite à une OPR initiée par RENAULTS TRUCK CADIVA le 07/09/2011 et aboutissant à son retrait effectif le 27/12/2011. Montant maximal Date de Prix Montant apporté Société Nombre de titres visés de l'offre l'initiation de (MAD) (en M MAD) (en M MAD) l'offre BERLIET MAROC 375 210 275 101,2 103,2 07/09/2011 Programmes de rachat En 2011, 5 sociétés cotées ont renouvelé leur programme de rachat d’actions contre 9 une année auparavant : Nb d’ac tions % du Fourchette Date de Durée du Nature du Soc iété à détenir Capital Max Min Lancement Programme programme SAMIR 594 983 5% 880 550 31/01/2011 18 mois Renouvellement BMCI 663 942 5% 1 250 900 21/05/2011 12 mois Renouvellement BCP 6 641 074 5% 260 185 01/06/2011 18 mois Renouvellement MAROC TELECOM 16 000 000 1,82% 210 135 13/06/2011 18 mois Renouvellement ADDOHA 3 150 000 1% 160 100 07/09/2011 18 mois Renouvellement ANALYSE & RECHERCHE 17
  • 18. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Fusion/ Acquisition/ Cession Sociétés cotées Les opérations de fusion/acquisition/cession de sociétés cotées en 2011 ont atteint un montant déclaré de M MAD 4 768,7. Montant Acquéreur Cible Nature (en M MAD) HIKMA PHARMACEUTICAL PROMOPHARM Acquisition 913 PLC DELTA HOLDING SOCIETES DES SELS DE MOHAMMEDIA Acquisition 655 NARJIS D'INVESTISSEMENTS REBAB COMPAGNY Acquisition NC TOURISTIQUES SA Renforcement CDG CIH de la ± 1 400* participation CGI AL MANAR DEVELOPPEMENT Acquisition NC Parcelles de terrain du projet SAIDIA CDG/SMIT appartenant à SAS, filiale à 50% de Cession NC ADDOHA VARUN BEVERAGES (filiale de Activité Soda d'OULMES Cession 500,7 RJ CORP) AXIM MAROC filiale de CIMENTS DU SIKA MAROC Cession NC MAROC SOFIPROTEOL LESIEUR CRISTAL, filiale de SNI Cession 1 300 * Sur la base d’un cours en bourse observé le 20/12/2011 de MAD 252,05 Société non cotées Sur le non cotée, l’activité a également été soutenu en 2011 portant principalement sur les opérations rendues publiques suivantes : Montant Acquéreur Cible Nature (en M MAD) Famille CHAOUNI 50% des parts d'ATZAL HOLDING Acquisition NC FIPAR HOLDING 37% des parts de SAFILAIT SA Acquisition 200 INTELCIA GROUP THE MARKETINGROUP Acquisition 142,1 INVESTMA 24% du capital de DATA PLUS Acquisition 4 KRAFT FOODS CADBURY MOROCCO Fusion/Absorption NC MAROC ANALYSE & RECHERCHE 18
  • 19. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Nouveaux partenariats annoncées OCP : Création d’un partenariat global au Brésil avec YARA INTERNATIONAL L’OFFICE CHERIFIEN DES PHOSPHATES –OCP– a mis en place un partenariat global avec YARA INTERNATIONAL, leader mondial norvégien des engrais azotés et acteur majeur de la distribution d’engrais au Brésil. L’Office devrait prendre ainsi une participation de 50% du complexe industriel et portuaire de Yara à Rio Grande au Sud du Brésil. Ce site comprend une unité de production d’engrais phosphatés (le plus grand terminal d’engrais de la région) ainsi qu’une importante capacité de stockage d’engrais. L’usine dispose également d’une capacité annuelle de près de 650 000 tonnes de super phosphate simple, nécessitant une consommation d’environ 350 000 tonnes de phosphate. Dans le cadre de ce partenariat, l’Office devrait livrer le phosphate nécessaire à la production d’engrais de cette unité et devrait s’appuyer sur le terminal et les capacités de stockage pour augmenter la disponibilité d’engrais phosphatés dans la région. En parallèle, l’OCP devrait signer un accord long terme de livraison de phosphates aux unités européennes de productions d’engrais du Groupe YARA INTERNATIONAL. STOKVIS / LOXAM : Création d’une joint-venture baptisée LOXAM RENTAL Les sociétés STOKVIS NORD AFRIQUE et LOXAM, société française opérant dans la location de matériel de construction en Europe, auraient créé une joint-venture dénommée LOXAM RENTAL. Dotée d’un capital de M MAD 16,5, la nouvelle filiale serait dédiée à la location de matériel de construction, de travaux publics et d’industrie. Cette société devrait développer des solutions clefs en main notamment une gamme de prestations allant de la formation du personnel des clients à la logistique ainsi que la maintenance préventive. Elle devrait s’implanter dans un premier temps à Casablanca avant l’ouverture de nouvelles agences dans d’autres villes du Royaume. En terme d’investissement, ce projet devrait nécessiter une enveloppe globale de M MAD 30, dont 50% proviendrait d’un prêt et le reliquat en fonds propres. FONCIERE ISKAN : La filiale commune d’ALEM et d’ADDOHA table sur un chiffre d’affaires de MAD 12,0 Md d’ici 10 ans ADDOHA et ALEM (Agence de Logements et d’Equipements Militaires) ont crée une filiale conjointe à parts égales d’un capital social de M MAD 100 baptisée FONCIERE ISKAN. La société devrait piloter la réalisation d’un programme immobilier de 37 835 unités dont 30 725 logements sociaux et 41 infrastructures publiques. Pour rappel, les deux organismes avaient conclu un partenariat pour la valorisation de certaines parcelles de terrain appartenant à l’ALEM dans les villes de Casablanca, Kenitra et Oujda pour un investissement global de MAD 9,8 Md. ANALYSE & RECHERCHE 19
  • 20. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Sur le plan prévisionnel, FONCIERE ISKAN devrait enregistrer sur une période de 10 ans : • Un chiffre d’affaires cumulé de MAD 12 Md ; • Un résultat net de MAD 2 Md ; • Et, un taux de rentabilité interne des fonds propres de 40,5%. OPTORG / DEMIMPEX : Alliance dans la distribution automobile Dans le cadre de leurs stratégies respectives de développement, les Groupes OPTORG/TRACTAFRIC et SDA/DEMIMPEX se sont rapprochés et ont annoncé leur intention de créer, par voie d’apports de leurs activités de distribution automobile respectives (Automobile et Poids Lourds), un nouvel ensemble de taille plus importante. La nouvelle entité issue de cette fusion (dont 40% des parts seraient détenues par SDA et 60% par OPTORG) se hisserait au rang de deuxième acteur le plus important de la distribution automobile sur le Continent Africain. ANALYSE & RECHERCHE 20
  • 21. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Des émissions obligataires en repli Sociétés cotées En 2011, 3 sociétés cotées ont fait appel à l’épargne privée à travers l’émission d’obligations pour un montant total de MAD 2,5 Md en recul de 70,2% par rapport à 2010 : Montant Emetteur Modalités prévues Maturité Taux Mois (En M MAD) Une tranche "A" (cotée) et une 5,26% + PR 140 pbs ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER 1 000 5 ans Septembre Une tranche "B" cotée et une 4,72% + PR 125 pbs Une tranche "A" (cotée) et une Fixe, en référence à la courbe tranche "C" (non cotée) secondaire des taux au 6 juin 2011, d'obligations subordonnées de soit 3,97% + PR 80 pbs l f d M MAD 1 000 h Révisable annuellement, en ATTIJARIWAFA BANK 1 000 Une tranche "B" (cotée) et une 7 ans référence au taux 52 semaines Juin tranche "D" (non cotée) (calculé à partie de la dernière d'obligations subordonnées de adjudicationsur le marché primaire plafond M MAD 1 000 chacune précédent chaque anniversaire) + PR 80 pbs Une tranche "A" (cotée) et une Fixe, en référence à la courbe tranche "C" (non cotée) secondaire des BDT d'obligations subordonnées de 10 ans au 22 février 2011, soit plafond M MAD 500 chacune 4,12% + PR 90 pbs Une tranche "B" (cotée) et une Révisable annuellement, en tranche "D" (non cotée) référence à la courbe secondaire d'obligations subordonnées de CDM 500 10 ans des BDT 52 semaines + PR 90 pbs Mars plafond M MAD 500 chacune Révisable annuellement, en référence à la moyenne Une tranche "E" (non cotée) arithmétique des Taux Moyens d'obligations subordonnées de Pondérés JJ interbancaires observés plafond M MAD 500 sur une période de 6 mois + PR 120 pbs Total : MAD 2,5 Md Sociétés non cotées Pour leur part, les sociétés non cotées comptabilisent à leurs actifs 3 émissions obligataires en 2011 pour un montant global de MAD 4,8 Md contre MAD 5 Md une année auparavant : Montant Emetteur Modalités prévu es Maturité Taux Mois (En M MAD) Une tranche "A" (c otée) et une tranche "C" Entre 4,37% et 4,67% + (non cotée) d'obligations PR c omprise entre 80 ordinaires de plafond pbs et 110 pbs M M AD 1 300 c hacune M EDITELECOM 1 300 7 ans Décembre Une tranche "B" (cotée) et Entre 4,94% et 5,24% + une tranche "D" PR c omprise entre 90 (non cotée) d'obligations pbs et ordinaires de plafond 120 pbs M M AD 1 300 c hacune Une tranche "A" (c otée) et une tranche "B" Taux fixe de 4,86% + PR (non cotée) d'obligation 10 ans s ordinaires de plafond 90 pbs M M AD 1 500 c hacune ONCF 1 500 Oc tobre Une tranche "C" (c otée) et une tranche "D" Taux fixe de 5,11% + 100 (non cotée) d'obligations 15 ans ordinaires de plafond pbs M M AD 1 500 c hacune Une tranche "A" (non cotée) et une tranc he 4,46% + PR c ompris en- OCP 2 000 "B" (cotée) d'obligations 7 ans tre Septembre ordinaires de plafond 30 pbs et 50 pbs M M AD 2 000 c hacune DISTRA 50 NC NC NC NC Total : M AD 4,85 Md ANALYSE & RECHERCHE 21
  • 22. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Des émissions de Billet de Trésorerie réactivées en 2011 En 2011, 6 entreprises ont mis en place un nouveau programme d’émission de billets de trésorerie, à savoir : Emetteur Plafond (M MAD) Mois AFRIQUIA GAZ 800 Janvier MAGHREB OXYGENE 200 Janvier ADDOHA 1 000 Août MUTANDIS 500 Septembre ALLIANCE DARNA 1 000 Octobre CAPEP 200 Octobre Les mises à jour sont également au rendez-vous et se montent à 5 en 2011 : Emetteur Plafond (M MAD) Mois NEXANS MAROC 250 Août CAC 80 Septembre MAGHREB STEEL 1 500 Septembre AFRIQUIA GAZ 800 Novembre MAGHREB OXYGENE 200 Novembre Une forte demande pour les certificats de dépôts Courant 2011, le montant des certificats de dépôts augmente de 7,9% à MAD 34,8 Md, en raison de la poursuite des tensions de liquidité sur le marché bancaire : Émetteur Montant (M MAD) BMCI 5 825 ATTIJARIWAFA BANK 5 547 SGMB 5 420 CREDIT AGRICOLE DU MAROC 5 250 CIH 5 177 BCP 3 000 FONDS D'EQUIPEMENT COMMUNAL 1 750 BMCE BANK 1 600 CREDIT DU MAROC 1 085 CDG CAPITAL 100 TOTAL 34 754 ANALYSE & RECHERCHE 22
  • 23. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Split du nominal toujours en vogue Nominal initial Nouveau nominal Sociétés Date d'effet (En MAD) (En MAD) CENTRALE LAITIERE 15/02/2011 LESIEUR CRISTAL 100 10 15/02/2011 TASLIF 19/08/2011 ANALYSE & RECHERCHE 23
  • 24. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Émission de BSF en trend haussier Sur l’année 2011, les BSF émis totalisent MAD 6,4 Md (vs. MAD 4,5 Md en 2010) répartis comme suit : Émetteur Montant (M MAD) Taux Jouissance EQDOM 120,3 4,25% 28/01/2011 EQDOM 179,7 4,42% 28/02/2011 SOGELEASE 150,0 4,20% 14/03/2011 SOGELEASE 150,0 4,43% 14/03/2011 EQDOM 300,0 4,40% 28/03/2011 MAGHREBAIL 300,0 4,47% 31/03/2011 SOGELEASE 200,0 4,18% 22/04/2011 SOGELEASE 200,0 4,45% 22/04/2011 WAFABAIL 100,0 4,15% 02/05/2011 WAFABAIL 200,0 4,25% 02/05/2011 WAFABAIL 200,0 4,45% 02/05/2011 MAGHREBAIL 302,0 4,45% 11/05/2011 SALAFIN 180,0 4,37% 13/05/2011 SALAFIN 170,0 4,38% 31/05/2011 SOGELEASE 300,0 4,15% 10/06/2011 SOGELEASE 100,0 4,36% 10/06/2011 SALAFIN 100,0 4,38% 21/06/2011 EQDOM 200,0 4,37% 30/06/2011 MAGHREBAIL 240,0 4,43% 30/06/2011 WAFASALAF 400,0 4,17% 01/07/2011 SALAFIN 17,0 4,25% 06/07/2011 SALAFIN 153,0 3,95% 06/07/2011 MAGHREBAIL 163,0 4,29% 04/08/2011 WAFABAIL 130,0 4,55% 17/08/2011 WAFABAIL 185,0 4,30% 18/08/2011 WAFABAIL 50,0 4,16% 19/08/2011 WAFASALAF 400,0 4,15% 22/08/2011 WAFASALAF 200,0 4,16% 16/09/2011 EQDOM 228,0 4,22% 30/09/2011 EQDOM 250,0 4,35% 30/09/2011 EQDOM 8,2 4,48% 30/09/2011 ACRED 150,0 4,10% 05/10/2011 WAFASALAF 400,0 4,20% 28/10/2011 TOTAL 6 426,2 ANALYSE & RECHERCHE 24
  • 25. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Résultats semestriels à cheval CARTIER SAADA : Accroissement de 29,4% du chiffre d’affaires semestriel à M MAD 53,3 pour une capacité bénéficiaire de M MAD 3,6 (-4,4%) au 30/09/2011 Au terme du 1er semestre 2011 clos le 30 septembre, CARTIER SAADA affiche un chiffre d’affaires de M MAD 53,3, en progression de 29,4% comparativement à la même période en 2010. Le résultat d’exploitation –REX- limite sa hausse à 2,8% pour s’établir à M MAD 5,1, en raison de l’élargissement des charges opératoires notamment (i) les achats consommés de matières et fournitures de 21,0% à M MAD 22,6 et (ii) les charges de personnel de 27,8% à M MAD 6,2. Par conséquent, la marge opérationnelle recule de 2,5 points à 9,6%. Intégrant un résultat financier déficitaire de K MAD -883,0 (vs. K MAD -401,0 à fin septembre 2010) et un résultat non courant de K MAD 205,5 (contre K MAD 62,2 au 30/09/2010), le résultat net de CARTIER SAADA s’effrite de 4,4% à M MAD 3,6, réduisant sa marge nette de 2,4 points à 6,8%. Rappelons qu’en date du 6 septembre 2011, les actionnaires, réunis lors d’une AGM, ont décidé d’augmenter le capital social de M MAD 5,85, pour le porter de M MAD 46,8 à M MAD 52,65. Cette opération a été réalisée par incorporation de réserves et attribution de 585 000 actions nouvelles gratuites (à raison d’une action nouvelle pour 8 actions anciennes). ANALYSE & RECHERCHE 25
  • 26. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Résultats au T3 2011 CDM : Un RNPG en repli de 13,8% à M MAD 284,1 à fin septembre 2011 Au 30 septembre 2011, CREDIT DU MAROC affiche les réalisations bilancielles suivantes : • L’encours des crédits distribués enregistre une croissance de 8,2% à près de MAD 36 Md comparativement au 31/12/2010 ; • Les dépôts de la clientèle demeurent en quasi-stagnation à MAD 33,7 Md ; • Les dettes interbancaires se hissent de près de 4x à M MAD 824,5 ; • Les titres de créances émis marquent un recul de 13,8% à MAD 5 Md ; • La dette subordonnée se renforce de 54,3% à MAD 1,6 Md suite à une émission d’un emprunt obligataire subordonné pour un montant de M MAD 500 en mars 2011. S’agissant des performances opérationnelles, celles-ci se profilent comme suit : • Le Produit Net Bancaire s’améliore de 4% comparativement à une année auparavant se fixant à M MAD 1 563,3. Cette croissance intègre (i) une hausse de 7,1% à M MAD 1 321 de la marge d’intérêt, (ii) une légère augmentation de 1,8% à M MAD 232,8 de la marge sur commissions et (iii) un repli de 35,4% à M MAD 57,2 du résultat des opérations de marché ; • Les charges générales d’exploitation s’alourdissent de 9,7% à M MAD 684,5 fixant le coefficient d’exploitation à 48,5% contre 45,8% une année auparavant. Cette dégradation s’explique par la poursuite de l’extension du réseau qui s’élargit de 36 nouvelles agences depuis septembre 2010 pour un total de 323 représentations ; • Le coût du risque augmente, quant à lui, de 22,9% à M MAD 349,3, contre M MAD 284,2 une année auparavant suite aux efforts de provisionnement consentis afin d’anticiper une éventuelle altération du portefeuille ; • Au final, le Résultat Net Part du Groupe ressort en repli de 13,8% à M MAD 284,1. ENNAKL AUTOMOBILES : Régression de 39,9% du chiffre d’affaires social à M TND 186,5 au 30/09/2011 Au terme des neuf premiers mois de l’année en cours, la société ENNAKL AUTOMOBILES affiche un chiffre d’affaires –CA- social de M TND 186,5, en repli de 39,9% comparativement à la même période une année auparavant. ANALYSE & RECHERCHE 26
  • 27. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants Cette baisse s’explique par : • L’inclusion au cours du 1er semestre 2010 du CA des ventes des véhicules industriels. Cette activité a été transférée au cours du mois d’avril 2010 à la société ENNAKL VEHICULES INDUSTRIELS. Néanmoins, en déduisant le chiffre d’affaires relatif à l’activité véhicules industriels le recul des revenus serait limité à 29,9% ; • Et, la dégradation générale du marché automobile tunisien. En effet, les immatriculations des véhicules légers (VP+VU) ont enregistré au 30 septembre 2011 une diminution de 31% par rapport à la même période de l’année écoulée (selon l’Agence Technique des Transports Terrestres –ATTT). Intégrant un coût des ventes de M TND 164,9 (soit M MAD 947,4), en baisse de 39,7%, la marge commerciale ressort à M TND 21,6 (soit M MAD 123,8), en baisse de 41,1%. Pour sa part, la masse salariale augmente de 3,8% à M TND 5,9 (soit M MAD 34,0) consécutivement à (i) l’augmentation généralisée des salaires, (ii) l’octroi de promotions à une partie du personnel de la société et (iii) la charge salariale supplémentaire relative à l’intégration de certain nombre du personnel intérimaire. En effet, le nombre d’effectif s’est accru, passant de 262 personnes au 30/09/2010 à 309 personnes suite notamment à la titularisation d’une partie du personnel intérimaire et à la réintégration de 23 employés d’ENNAKL VEHICULES INDUSTRIELS parmi le personnel de la société ENNAKL AUTOMOBILES. Par conséquent, l’excédent brut d’exploitation se déleste de 49,4% à M TND 15,6 (soit M MAD 89,7), fixant la marge d’EBITDA à 8,4% contre 10% au 30/09/2010. De son côté, le résultat financier creuse son déficit à M TND -223,7 (soit M MAD -1 284,8) contre M TND -217,1 (soit M MAD -1 234,1) au 30/09/2011, en raison de la baisse des produits financiers de 31,6% à M TND 1,1 (soit M MAD 6,2) ; La filiale CAR GROS n’ayant pas procédé à la distribution de dividendes relatifs à l’exercice 2010 (dont le montant s’élève à près de M TND 1,0, soit M MAD 5,7). En revanche, la trésorerie nette s’apprécie de 68,9% à M TND 51,1 (soit M MAD 293,4). ANALYSE & RECHERCHE 27
  • 28. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Faits marquants MAROC TELECOM : Baisse de 2% du chiffre d’affaires consolidé à MAD 23,2 Md pour un résultat opérationnel consolidé de MAD 9,5 Md (-9,3%) à fin septembre 2011 MAROC TELECOM brasse au terme des neuf premiers mois de l’année 2011 un chiffre d’affaires consolidé de M MAD 23 210, en recul de 2% par rapport à la même période une année auparavant (-1,9% sur une base comparable). Cette évolution s’explique par le repli de 3,5% des revenus au Maroc dans un contexte fortement concurrentiel, compensé en partie par la croissance de 8,6% du chiffre d’affaires des filiales subsahariennes (+8,4% sur une base comparable). A l’issue du T3 2011, le chiffre d’affaires consolidé du Groupe s’établit à M MAD 7 886, en baisse de 4,2% par rapport au T3 2010 (-4,3% sur une base comparable). La base clientèle atteint, quant à elle, 27,8 millions de clients à fin septembre 2011, en appréciation de 10,9% par rapport à 2010. Cette performance est redevable à l’augmentation de 36,5% du parc total des filiales et, dans une moindre mesure, à la hausse de 1,6% de la base clientèle au Maroc. Sur le plan opérationnel, l’EBITDA se déprécie de 7,8% par rapport à fin septembre 2010 à M MAD 12 876 pour fixer la marge d’EBITDA à 55,5%. Compte tenu de la poursuite d’importants investissements dans les réseaux et les systèmes, le résultat d’exploitation consolidé s’établit à M MAD 9 502 au 30 septembre 2011, en diminution de 9,3% par rapport à la même période une année auparavant. La marge d’EBIT recule ainsi de 3,3 points à 40,9%. ANALYSE & RECHERCHE 28
  • 29. BMCE Capital Research Strategy Annuel Boursier 2011 Sélection de Valeurs de BMCE Capital Bourse en 2011 Une résilience confirmée en 2011 Capitalisant sur sa stratégie Stock Picking favorisant les valeurs défensives et semi-cycliques dans un contexte globalement baissier à la Bourse de Casablanca, la sélection de valeurs de BMCE Capital Bourse limite sa contre-performance en 2011 à –9,48%, soit au même niveau que son indice de référence, le MASI-RB, dont les pertes annuelles s’établissent à –9,88%. Base 100 Perf PTF BKB vs MASI-RB en 2011 106 104 102 100 98 96 94 92 90 88 86 31/12/2010 11/03/2011 20/05/2011 29/07/2011 07/10/2011 16/12/2011 PTF BKB MASI RB En terme de gestion, le portefeuille BMCE Capital Bourse a fait l’objet en 2011 de trois remaniements tactiques. Les plus importantes opérations ont porté sur : • Le retrait en janvier 2011 d’ENNAKL AUTOMOBILES avant sa suspension et dont la pondération se fixait à 2% et ce, en raison des évènements politiques en Tunisie et le renforcement d’IB MAROC et de NEXANS MAROC à hauteur de 1% chacune ; • L’introduction en juin 2011 de STROC INDUSTRIES à hauteur de 1,2%, le renforcement de COLORADO à 2,6% et l’allègement de M2M GROUP et de HPS à 1,8% et à 1,0% respectivement ; • L’allègement en août 2011 d’IB MAROC et d’AUTO HALL de 1% chacune et l’introduction de SONASID à hauteur de 2%. ANALYSE & RECHERCHE 29