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  4	
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  WALL	
  STREET.	
  
Guillaume	
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  2	
  
Nous	
   sommes	
   dans	
   la	
   nuit	
   du	
   14	
   septembre	
   2008	
   (nuit	
   de	
   dimanche	
   à	
   lundi)	
   sur	
   la	
  
septième	
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   Manhattan	
   à	
   New	
   York.	
   Il	
   est	
   exactement	
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   lorsque	
   les	
  
lumières	
   de	
   la	
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   Lehman	
   Brothers	
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   à	
   tout	
   jamais,	
   dans	
   le	
  
bureau	
  le	
  plus	
  élevé	
  du	
  bâtiment.	
  Harvey	
  R.	
  Miller,	
  le	
  plus	
  grand	
  avocat	
  américain	
  en	
  
droit	
  des	
  faillites	
  selon	
  le	
  New	
  York	
  Times,	
  vient	
  de	
  décréter,	
  en	
  compagnie	
  de	
  Richard	
  
Fuld	
  et	
  de	
  quelques	
  collaborateurs,	
  la	
  banqueroute	
  de	
  l’établissement	
  bancaire.	
  
Le	
   11	
   septembre	
   2008,	
   le	
   Président	
   du	
   conseil	
   d’administration	
   et	
   Directeur	
   général	
  
(PDG)	
  de	
  Lehman	
  Brothers	
  déclarait	
  «	
  on	
  va	
  coincer	
  tous	
  ceux	
  qui	
  pratiquent	
  la	
  vente	
  à	
  
découvert	
  sur	
  notre	
  action,	
  et	
  on	
  va	
  serrer	
  très	
  fort	
  !	
  Ce	
  que	
  je	
  veux,	
  c’est	
  les	
  attraper,	
  
leur	
  arracher	
  le	
  cœur	
  et	
  le	
  bouffer	
  avant	
  qu’ils	
  crèvent	
  !	
  ».	
  Quelques	
  jours	
  plus	
  tard,	
  la	
  
multinationale	
  faisait	
  faillite	
  faute	
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  repreneurs,	
  entrainant	
  pour	
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  jours,	
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  sur	
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  Malgré	
  le	
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  des	
  banques	
  partout	
  dans	
  le	
  monde	
  par	
  les	
  Etats,	
  la	
  
faillite	
  de	
  Lehman	
  Brothers	
  outre	
  les	
  marchés	
  financiers,	
  aura	
  également	
  eu	
  un	
  impact	
  
sur	
  l’économie	
  réelle,	
  plongeant	
  les	
  USA	
  et	
  l’Europe	
  dans	
  la	
  plus	
  grosse	
  connue	
  depuis	
  
1929	
   et	
   le	
   jeudi	
   noir.	
   Si	
   le	
   contexte	
   économique	
   actuel	
   n’est	
   qu’en	
   partie	
   la	
  
conséquence	
  de	
  la	
  crise	
  des	
  dettes	
  souveraines	
  qui	
  a	
  pris	
  le	
  relais	
  de	
  la	
  crise	
  de	
  2008,	
  si	
  
les	
  erreurs	
  grossières	
  commises	
  par	
  les	
  banques	
  semblent	
  peu	
  à	
  peu	
  se	
  faire	
  oublier	
  des	
  
citoyens	
   et	
   des	
   Etats,	
   l’Histoire	
   se	
   souviendra	
   à	
   jamais	
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   employés	
   de	
   la	
   banque	
  
quittant	
  les	
  bureaux	
  du	
  siège	
  social	
  le	
  lundi	
  matin,	
  un	
  carton	
  dans	
  les	
  mains	
  et	
  sensation	
  
que	
  le	
  ciel	
  leur	
  tomber	
  sur	
  la	
  tête.	
  	
  
Mais	
  comment	
  a-­‐t-­‐on	
  pu	
  en	
  arriver	
  à	
  une	
  telle	
  désillusion	
  ?	
  Quels	
  ont	
  été	
  les	
  facteurs	
  
financiers,	
   politiques	
   et	
   économiques	
   qui	
   ont	
   conduit	
   Lehman	
   Brothers	
   à	
   la	
   faillite	
  ?	
  
Comment	
  l’un	
  des	
  plus	
  gros	
  établissements	
  financiers	
  du	
  monde	
  a-­‐t-­‐il	
  pu	
  garder	
  aussi	
  
longtemps	
  les	
  yeux	
  fermés	
  sur	
  les	
  produits	
  toxiques	
  en	
  circulation	
  sur	
  les	
  marchés	
  ?	
  	
  
Histoire	
  d’une	
  faillite	
  inévitable	
  aux	
  conséquences	
  dramatiques…	
  
En	
   1844,	
   Henry	
   Lehman	
  
quitta	
   l’Allemagne	
   pour	
   se	
  
rendre	
   à	
   Montgomery,	
   en	
  
Alabama,	
   où	
   il	
   créa	
   une	
  
petite	
  boutique	
  vendant	
  des	
  
produits	
   d'épicerie,	
   produits	
  
secs,	
   et	
   des	
   ustensiles	
   pour	
  
les	
   producteurs	
   de	
   coton	
  
locaux.	
   En	
   1850,	
   ses	
   deux	
  
frères,	
  Emanuel	
  et	
  Mayer,	
  le	
  
rejoignent	
   dans	
   l'entreprise	
  
qu’ils	
   décident	
   ensemble	
  
d’appeler	
  «	
  Lehman	
  Brothers	
  ».	
  Après	
  la	
  mort	
  de	
  Henry	
  Lehman	
  en	
  1855	
  à	
  l'âge	
  de	
  33	
  
ans,	
  les	
  deux	
  jeunes	
  frères	
  dirigent	
  l'entreprise	
  pour	
  les	
  quatre	
  prochaines	
  décennies.	
  	
  
  3	
  
Peu	
   de	
   temps	
   après	
   sa	
   fondation,	
   Lehman	
   Brothers	
   a	
   rapidement	
   évolué	
   vers	
   une	
  
activité	
  de	
  courtier	
  en	
  marchandises.	
  Comme	
  l'entreprise	
  grandit	
  vite,	
  un	
  partenariat	
  
est	
  conclu	
  avec	
  le	
  marchand	
  de	
  coton	
  John	
  Wesley	
  Durr	
  pour	
  construire	
  un	
  entrepôt	
  de	
  
stockage	
  de	
  coton,	
  ce	
  qui	
  permet	
  à	
  Lehman	
  Brothers	
  se	
  livrer	
  à	
  des	
  ventes	
  de	
  plus	
  en	
  
plus	
   importantes.	
   Un	
   bureau	
   de	
   New	
   York	
   ouvre	
   ses	
   portes	
   en	
   1858,	
   donnant	
   à	
   la	
  
société	
  une	
  présence	
  plus	
  forte	
  dans	
  le	
  négoce	
  des	
  matières	
  premières	
  mais	
  lui	
  offrant	
  
surtout	
  un	
  véritable	
  pied	
  dans	
  la	
  communauté	
  financière.	
  
L’essentiel	
  de	
  ses	
  activités	
  étant	
  liées	
  à	
  l'économie	
  du	
  Sud,	
  Lehman	
  Brothers	
  n'a	
  pas	
  
échappé	
  à	
  la	
  misère	
  de	
  la	
  guerre	
  civile.	
  Le	
  siège	
  social	
  fut	
  reconstruit	
  après	
  la	
  guerre,	
  en	
  
concentrant	
   l’activité	
   au	
   bureau	
   de	
   New	
   York.	
   En	
   1870,	
   Lehman	
   Brothers	
   dirige	
   la	
  
formation	
   du	
   «	
  New	
   York	
   Cotton	
   Exchange	
  »,	
   la	
   première	
   entreprise	
   commerciale.	
  
Mayer	
  Lehman	
  fut	
  nommé	
  à	
  son	
  premier	
  conseil	
  d'administration.	
  Comme	
  les	
  ventes	
  de	
  
marchandises	
   et	
   les	
   activités	
   commerciales	
   ont	
   augmenté	
   pour	
   inclure	
   d'autres	
  
produits,	
  la	
  société	
  a	
  également	
  contribué	
  à	
  établir	
  la	
  Bourse	
  du	
  café	
  et	
  la	
  Bourse	
  du	
  
pétrole.	
  
	
  
En	
  raison	
  de	
  son	
  héritage	
  du	
  Sud	
  et	
  les	
  connexions	
  du	
  Nord,	
  Lehman	
  Brothers	
  a	
  été	
  
désigné	
  pour	
  être	
  l'agent	
  financier	
  du	
  gouvernement	
  de	
  l'Alabama	
  afin	
  d’aider	
  à	
  vendre	
  
les	
  obligations	
  de	
  l'État	
  en	
  1867.	
  L’entreprise	
  a	
  également	
  été	
  affectée	
  au	
  service	
  des	
  
dettes	
   de	
   l'Etat,	
   des	
   paiements	
   d'intérêts	
   et	
   autres	
   obligations,	
   ce	
   qui	
   fût	
   le	
  
commencement	
  d’une	
  longue	
  tradition	
  dans	
  les	
  finances	
  municipales.	
  
Le	
  développement	
  rapide	
  des	
  chemins	
  de	
  fer	
  a	
  contribué	
  à	
  transformer	
  profondément	
  
l’économie	
   américaine	
   dans	
   les	
   années	
   suivant	
   la	
   guerre	
   civile.	
   Le	
   boom	
   de	
   la	
  
construction	
   du	
   chemin	
   de	
   fer	
   a	
   entraîné	
   une	
   énorme	
   activité	
   sur	
   Wall	
   Street,	
   les	
  
entreprises	
  se	
  tournant	
  évidemment	
  vers	
  les	
  marchés	
  financiers	
  pour	
  lever	
  les	
  fonds	
  
nécessaires.	
  Kuhn,	
  Loeb	
  &	
  Co.,	
  qui	
  a	
  fusionné	
  avec	
  Lehman	
  Brothers	
  près	
  d'un	
  siècle	
  
plus	
   tard,	
   a	
   été	
   l'un	
   des	
   principaux	
   conseillers	
   financiers	
   et	
   assureurs	
   de	
   l'industrie	
  
ferroviaire.	
  Le	
  cabinet	
  a	
  été	
  engagé	
  dans	
  le	
  financement	
  des	
  chemins	
  de	
  fer	
  à	
  travers	
  le	
  
pays.	
  	
  
En	
   1887,	
   l'entreprise	
   est	
   devenue	
   membre	
   de	
   la	
   Bourse	
   de	
   New	
   York,	
   marquant	
  
l'évolution	
  de	
  Lehman	
  Brothers	
  à	
  partir	
  d’une	
  entreprise	
  de	
  matières	
  premières	
  à	
  une	
  
banque	
  d'affaires.	
  Le	
  bureau	
  de	
  New	
  York	
  développa	
  une	
  véritable	
  activité	
  de	
  négoce	
  
de	
  titres	
  et	
  Lehman	
  Brothers	
  intensifia	
  cette	
  voie.	
  La	
  banque	
  est	
  également	
  de	
  plus	
  en	
  
plus	
  impliquée	
  dans	
  le	
  conseil	
  financier,	
  ce	
  qui	
  fut	
  la	
  base	
  pour	
  le	
  développement	
  de	
  
l'activité	
  de	
  souscription	
  dans	
  les	
  années	
  1900.	
  
Pendant	
  20	
  ans	
  à	
  compter	
  de	
  1906,	
  le	
  fils	
  Emanuel,	
  Philip	
  Lehman,	
  et	
  Henry	
  Goldman,	
  le	
  
partenaire	
  dominant	
  de	
  la	
  firme	
  Goldman	
  Sachs,	
  ont	
  formé	
  petit	
  à	
  petit	
  une	
  alliance	
  
pour	
  financer	
  l'industrie	
  du	
  détail	
  émergent.	
  	
  
  4	
  
Lehman	
  Brothers	
  était	
  un	
  bailleur	
  de	
  fonds	
  au	
  début	
  de	
  l'industrie	
  du	
  divertissement,	
  
Comme	
  l'industrie	
  du	
  cinéma	
  s’est	
  développée	
  dans	
  les	
  années	
  1930,	
  Lehman	
  Brothers	
  
a	
  pu,	
  notamment,	
  aidé	
  à	
  financer	
  «	
  20th	
  Century	
  Fox	
  ».	
  
Lehman	
  Brothers	
  a	
  été	
  l'une	
  des	
  premières	
  entreprises	
  à	
  mettre	
  au	
  point	
  un	
  nouveau	
  
mode	
   de	
   financement	
   connu	
   sous	
   le	
   nom	
   de	
   private	
   equity.	
   Ces	
   prêts	
   entre	
  
emprunteurs	
  de	
  premier	
  ordre	
  et	
  prêteurs	
  privés	
  permettait	
  aux	
  emprunteurs	
  de	
  lever	
  
des	
  capitaux	
  et	
  aux	
  prêteurs	
  de	
  recevoir	
  un	
  rendement	
  approprié	
  avec	
  un	
  niveau	
  de	
  
risque	
   tolérable.	
   Novatrice	
   à	
   l'époque,	
   le	
   private	
   equity	
   est	
   une	
   technique	
   de	
  
financement	
  majeure	
  aujourd'hui.	
  
Le	
  développement	
  rapide	
  du	
  high-­‐tech	
  depuis	
  les	
  années	
  1980	
  constitua	
  un	
  nouveau	
  
marché	
  pour	
  la	
  banque	
  d’affaires.	
  Lehman	
  Brothers	
  a	
  acheté	
  sur	
  ces	
  nouveaux	
  marchés	
  
des	
  entreprises	
  comme	
  Intel,	
  la	
  société	
  qui	
  a	
  introduit	
  le	
  premier	
  microprocesseur	
  au	
  
monde.	
  
	
  
En	
  1984,	
  Lehman	
  Brothers	
  est	
  acquis	
  par	
  American	
  Express	
  et	
  fusionne	
  avec	
  Shearson	
  
(banque	
   d’investissement	
   et	
   société	
   de	
   courtage)	
   pour	
   former	
   Shearson	
   Lehman	
  
Brothers.	
   Petit	
   à	
   petit	
   American	
   Express	
   a	
   commencé	
   à	
   se	
   séparer	
   de	
   ses	
   services	
  
financiers	
  et	
  finalement,	
  en	
  1993,	
  Lehman	
  Brothers	
  a	
  été	
  cédé.	
  	
  
En	
  2000,	
  Lehman	
  a	
  célébré	
  son	
  150ème
	
  anniversaire.	
  Les	
  bureaux	
  de	
  la	
  société	
  ont	
  été	
  
détruits	
  par	
  les	
  attentats	
  terroristes	
  de	
  2001,	
  et	
  finalement	
  elle	
  emménage	
  dans	
  son	
  
nouveau	
  siège	
  social	
  mondial	
  à	
  Manhattan	
  en	
  2002.	
  	
  
Après	
  avoir	
  brièvement	
  décrit	
  l’histoire	
  de	
  Lehman	
  Brothers,	
  il	
  faut,	
  avant	
  d’en	
  étudier	
  
la	
  faillite,	
  se	
  concentrer	
  quelques	
  instants	
  sur	
  l’origine	
  de	
  cette	
  faillite	
  à	
  savoir,	
  la	
  crise	
  
des	
  subprimes.	
  	
  
Contrairement	
   à	
   ce	
   que	
   pense	
   la	
   majorité	
   des	
   analystes	
   aujourd’hui,	
   cette	
   crise	
   est	
  
selon	
  moi	
  au	
  moins	
  aussi	
  grave	
  que	
  la	
  crise	
  financière	
  (et	
  non	
  pas	
  la	
  crise	
  économique)	
  
de	
  1929.	
  	
  
Tout	
   commence	
   à	
   l’éclatement	
   de	
   la	
   bulle	
   internet	
   en	
   2000	
   aux	
   Etats	
   Unis.	
   La	
   bulle	
  
internet	
  représente	
  ce	
  que	
  l’on	
  pourrait	
  appeler	
  l’engouement	
  très	
  rapide	
  pour	
  le	
  world	
  
wide	
  web	
  avec	
  un	
  retour	
  de	
  bâton	
  fracassant.	
  Dans	
  les	
  années	
  1990,	
  le	
  développement	
  
d’internet	
   aux	
   Etats	
   Unis	
   prend	
   un	
   envol	
   décisif,	
   notamment	
   par	
   la	
   naissance	
   du	
  
premier	
   navigateur	
   grand	
   public.	
   D’innombrables	
   start-­‐ups	
   voient	
   fleurissent	
   comme	
  
des	
  champignons	
  et	
  beaucoup	
  de	
  grandes	
  sociétés	
  commencent	
  à	
  investir	
  massivement	
  
en	
  la	
  matière.	
  L’euphorie	
  atteint	
  une	
  première	
  apogée	
  en	
  1995	
  avec	
  l’IPO	
  de	
  Netscape.	
  
Le	
  prix	
  d’introduction	
  est	
  de	
  28	
  dollars	
  au	
  matin	
  de	
  l’introduction	
  en	
  bourse,	
  il	
  clôturera	
  
à	
  plus	
  de	
  75	
  en	
  fin	
  de	
  journée,	
  de	
  la	
  pure	
  folie,	
  la	
  société	
  est	
  valorisée	
  en	
  quelques	
  
heures	
  à	
  2	
  milliards	
  de	
  dollars	
  de	
  capitalisation.	
  Alan	
  Greenspan,	
  le	
  patron	
  de	
  la	
  Fed	
  aux	
  
Etats	
   Unis,	
   voie	
   là	
   une	
   opportunité	
   pour	
   booster	
   encore	
   plus	
   le	
   développement	
   de	
  
l’économie,	
  il	
  décide	
  d’abaisser	
  le	
  taux	
  directeur	
  de	
  la	
  Fed	
  ce	
  qui	
  incite	
  de	
  plus	
  en	
  plus	
  
de	
   start-­‐ups	
   à	
   se	
   lancer	
   dans	
   la	
   grande	
   aventure	
   d’internet.	
   L’apogée	
   de	
   la	
   stupidité	
  
  5	
  
financière	
  est	
  atteinte	
  en	
  1999	
  lorsque	
  Nokia	
  connaît	
  une	
  croissance	
  de	
  246%	
  en	
  un	
  an.	
  
On	
   croirait	
   rêver.	
   Devant	
   ce	
   signal	
   alarmiste	
   de	
   déconnection	
   absolument	
   totale	
   de	
  
l’économie	
   réelle	
   avec	
   les	
   marchés	
   financiers,	
   Greenspan	
   sait	
   qu’il	
   doit	
   absolument	
  
relever	
   le	
   taux	
   de	
   refinancement.	
   C’est	
   ce	
   qu’il	
   fera	
   en	
   1999,	
   à	
   six	
   reprises.	
  
Malheureusement,	
  il	
  est	
  déjà	
  trop	
  tard,	
  en	
  mars	
  2000,	
  un	
  krach	
  boursier	
  commence	
  à	
  
se	
  profiler	
  et	
  les	
  pertes	
  sur	
  Wall	
  Street	
  sont	
  démentielles.	
  Plusieurs	
  sociétés	
  font	
  faillites	
  
et	
   comme	
   si	
   cela	
   ne	
   suffisait	
   pas,	
   des	
   scandales	
   financiers	
   frappent	
   certains	
   grands	
  
noms	
   comme	
   Enron	
   qui	
   était	
   parvenu	
   à	
   dissimuler	
   des	
   pertes	
   via	
   des	
   actifs	
   non	
  
consolidés.	
  Il	
  faudra	
  plus	
  de	
  deux	
  ans	
  au	
  NASDAQ,	
  pour	
  s’en	
  remettre	
  et	
  retrouver	
  des	
  
niveaux	
  habituels.	
  	
  
En	
  effet,	
  le	
  11	
  septembre	
  2001	
  éclatent	
  les	
  attentats	
  des	
  tours	
  jumelles	
  du	
  World	
  Trade	
  
Center	
  implantées	
  à	
  New	
  York	
  en	
  plein	
  quartier	
  d’affaires.	
  L’Amérique,	
  symbole	
  de	
  la	
  
puissance	
  économique	
  et	
  militaire	
  mondiale,	
  est	
  touchée	
  en	
  plein	
  cœur	
  et	
  l’économie	
  
des	
  Etats	
  Unis	
  est	
  sur	
  le	
  point	
  d’être	
  asphyxiée.	
  La	
  bulle	
  internet	
  en	
  2000	
  et	
  les	
  attentats	
  
de	
   2001	
   ont	
   presque	
   eu	
   raison	
   des	
   américains.	
   La	
   Fed	
   (Federal	
   Reserve,	
   la	
   banque	
  
centrale	
  des	
  Etats	
  Unis)	
  est	
  alors	
  contrainte	
  de	
  prendre	
  deux	
  mesures	
  afin	
  d’éviter	
  le	
  
drame	
   financier.	
   Deux	
   mesures	
   d’essence	
   keynésienne	
   vont	
   être	
   adoptées,	
   Alan	
  
Greenspan	
   étant	
   encore	
   à	
   la	
   tête	
   de	
   la	
   Fed.	
   D’une	
   part,	
   l’injection	
   d’argent	
   dans	
   le	
  
système	
  monétaire	
  pour	
  relancer	
  l’économie	
  via	
  un	
  quantitative	
  easing	
  massif.	
  L’afflux	
  
de	
  liquidités	
  via	
  la	
  planche	
  à	
  billets	
  permettra	
  selon	
  Greenspan	
  de	
  relancer	
  la	
  croissance	
  
en	
  berne.	
  D’autre	
  part,	
  le	
  maintien	
  du	
  principal	
  taux	
  directeur	
  dit	
  «	
  taux	
  REFI	
  »	
  (c’est	
  à	
  
dire	
  le	
  taux	
  auquel	
  les	
  banques	
  se	
  refinancent	
  auprès	
  de	
  Fed)	
  à	
  1%.	
  L’action	
  sur	
  le	
  taux	
  
de	
  refinancement	
  d’une	
  banque	
  centrale	
  est	
  l’emprunte	
  keynésienne	
  par	
  nature.	
  Les	
  
hauts	
   fonctionnaires	
   peuvent	
   ainsi	
   maitriser	
   l’émission	
   et	
   surtout,	
   la	
   valeur	
   de	
   la	
  
monnaie	
  en	
  circulation	
  dans	
  l’économie.	
  	
  
On	
  a	
  coutume	
  de	
  dire	
  que	
  la	
  valeur	
  de	
  la	
  monnaie	
  dépend	
  uniquement	
  de	
  la	
  confiance	
  
qu’en	
  ont	
  les	
  épargnants	
  et	
  investisseurs,	
  et	
  c’est	
  vrai.	
  Quelle	
  valeur	
  peut	
  bien	
  avoir	
  un	
  
bout	
  de	
  papier	
  si	
  ce	
  n’est	
  représenter	
  la	
  confiance	
  accordée	
  par	
  celui	
  qui	
  l’accepte	
  à	
  
celui	
  qui	
  l’émet	
  ?	
  	
  
Dès	
  lors,	
  il	
  apparaît	
  comme	
  une	
  évidence	
  que	
  plus	
  un	
  Etat	
  produit	
  de	
  monnaie,	
  moins	
  
celle-­‐ci	
  a	
  de	
  la	
  valeur	
  par	
  rapport	
  aux	
  autres	
  (il	
  est	
  intéressant	
  de	
  faire	
  le	
  parallèle	
  avec	
  
la	
  politique	
  mondiale	
  menée	
  actuellement	
  par	
  la	
  BoJ	
  –	
  Bank	
  of	
  Japan,	
  la	
  Fed,	
  et	
  depuis	
  
le	
   2	
   mais	
   2013,	
   la	
   BCE	
   qui	
   par	
   l’intermédiaire	
   de	
   Mario	
   Draghi	
   consent	
   à	
   entrainer	
  
l’Europe	
  dans	
  la	
  course	
  folle	
  vers	
  les	
  ruine	
  qui	
  semblait	
  pourtant	
  déjà	
  acquise	
  aux	
  Etats	
  
Unis	
  via	
  le	
  quantitative	
  easing	
  infini	
  appliqué	
  par	
  Bernanke,	
  nouveau	
  directeur	
  de	
  la	
  Fed	
  
ayant	
   succédé	
   à	
   Greenspan).	
   La	
   décision	
   prise	
   en	
   ce	
   sens	
   par	
   Greenspan	
   avait	
   donc	
  
deux	
  objectifs	
  principaux.	
  En	
  premier	
  lieu,	
  diminuer	
  le	
  taux	
  directeur	
  aurait	
  permis	
  de	
  
faire	
  baisser	
  le	
  dollar	
  et	
  donc	
  de	
  booster	
  les	
  exportations	
  américaines.	
  En	
  second	
  lieu,	
  la	
  
pratique	
   d’un	
   taux	
   d’intérêt	
   à	
   1%	
   aurait	
   eu	
   une	
   conséquence	
   également	
   sur	
   les	
  
ménages	
   américains	
   qui,	
   y	
   voyant	
   une	
   condition	
   de	
   financement	
   préférentielle	
   et	
  
exceptionnelle,	
   auraient	
   tout	
   le	
   loisir	
   de	
   consommer	
   d’avantage	
   et	
   d’accentuer	
  
massivement	
  l’offre	
  sur	
  le	
  marché.	
  	
  
  6	
  
Quoi	
   qu’il	
   en	
   soit,	
   libéraux	
   et	
   keynésiens	
   sont	
   d’accord	
   sur	
   un	
   point.	
   La	
   politique	
   de	
  
Greenspan	
   soutenue	
   par	
   Bush	
   aura	
   contribué	
   en	
   très	
   grande	
   partie	
   à	
   la	
   crise	
   des	
  
subprimes	
  que	
  connaîtront	
  les	
  Etats	
  Unis	
  en	
  2007.	
  	
  
Dans	
  le	
  jargon	
  bancaire,	
  le	
  «	
  prime	
  »	
  est	
  un	
  prêt	
  dont	
  la	
  solvabilité	
  estimée	
  du	
  débiteur	
  
permet	
   de	
   considérer	
   comme	
   très	
   faible	
   la	
   probabilité	
   d’un	
   défaut	
   de	
   paiement,	
  
bénéficiant	
  par	
  conséquent	
  du	
  taux	
  d’intérêt	
  le	
  plus	
  favorable	
  possible.	
  Par	
  conséquent	
  
a	
   contrario,	
   le	
   terme	
   «	
  subprimes	
  »	
   représente	
   quant	
   à	
   lui	
   les	
   prêts	
   octroyés	
   à	
   des	
  
débiteurs	
   de	
   moindre	
   solvabilité,	
   d’où	
   le	
   risque	
   de	
   non	
   remboursement	
   élevé,	
   d’où	
  
évidemment	
   le	
   taux	
   d’intérêt	
   de	
   plus	
   en	
   plus	
   élevé	
   au	
   fil	
   du	
   temps.	
   Les	
   ménages	
  
américains	
  qui,	
  malheureusement	
  pour	
  eux,	
  ont	
  consenti	
  à	
  emprunter	
  des	
  fonds	
  aux	
  
banques	
   spécialisées	
   en	
   subprimes,	
   sont	
   appelés	
   «	
  ménages	
   subprimes	
  ».	
   Les	
   prêts	
  
subprimes	
   étaient	
   dits	
   prêts	
   menteurs,	
   ou	
   encore	
   prêts	
   à	
   neutrons	
   dans	
   le	
   milieu	
  
financier	
   de	
   l’époque	
   (cette	
   dénomination	
   tire	
   en	
   réalité	
   sa	
   source	
   du	
   fait	
   que	
   le	
  
neutron	
  est	
  une	
  arme	
  qui	
  détruit	
  les	
  hommes	
  mais	
  laisse	
  intacts	
  les	
  bâtiments).	
  Quelles	
  
étaient	
  les	
  cibles	
  privilégiées	
  des	
  prêts	
  subprimes	
  ?	
  D’une	
  manière	
  générale,	
  toutes	
  les	
  
catégories	
  vulnérables	
  de	
  la	
  société	
  américain	
  :	
  les	
  minorités	
  ethniques,	
  les	
  hispaniques,	
  
les	
  noirs,	
  les	
  pauvres,	
  les	
  vieux	
  et	
  les	
  handicapés.	
  Les	
  contrats	
  de	
  prêts	
  étaient	
  le	
  plus	
  
souvent	
   conclu	
   en	
   infraction	
   avec	
   les	
   règles	
   pénales	
   classiques	
  :	
   abus	
   de	
   confiance,	
  
escroquerie,	
  abus	
  de	
  faiblesse	
  etc.	
  Le	
  prix	
  de	
  maison	
  lui	
  aussi,	
  était	
  très	
  souvent	
  truqué	
  
et	
  élaboré	
  de	
  manière	
  frauduleuse,	
  ce	
  qui	
  fait	
  dire	
  à	
  certains	
  auteurs	
  que	
  la	
  crise	
  des	
  
subprimes	
  est	
  une	
  crise	
  criminelle.	
  
Les	
   banques	
   spécialisées	
   en	
   subprimes	
  
ne	
  sont	
  pas	
  toutes	
  des	
  banques	
  comme	
  
les	
  autres	
  que	
  l’on	
  a	
  l’habitude	
  de	
  voir	
  
dans	
  le	
  paysage	
  bancaire	
  américain.	
  On	
  
croise	
   en	
   effet	
   plus	
   souvent	
   des	
  
institutions	
  bancaires	
  constituées	
  par	
  le	
  	
  
gouvernement	
   lui-­‐même,	
   dont	
   les	
   plus	
  
connues	
   sont	
   Freddie	
   Mac	
   et	
   Fannie	
  
Mae.	
   Elles	
   ont	
   pour	
   objet	
   l’achat	
  
d’hypothèques	
  sur	
  le	
  marché	
  des	
  prêts	
  
hypothécaires	
   et	
   leur	
   revente	
   sur	
   le	
  
marché	
   financier	
   mondial,	
   contaminant	
  
ainsi	
  tout	
  le	
  système	
  boursier.	
  	
  
Dans	
  les	
  années	
  2004/2005,	
  le	
  rêve	
  américain	
  si	
  on	
  peut	
  l’appeler	
  ainsi,	
  en	
  est	
  à	
  son	
  
apogée.	
  Tout	
  américain	
  quel	
  qu’il	
  soit,	
  du	
  cadre	
  supérieur	
  au	
  maçon,	
  rêve	
  de	
  devenir	
  
propriétaire	
   de	
   son	
   logement.	
   Il	
   faut	
   dire	
   que	
   la	
   politique	
   interventionniste	
   étatique	
  
conduite	
  jusqu’alors	
  n’a	
  fait	
  qu’accentuer	
  le	
  symbole	
  bobo	
  et	
  inciter	
  les	
  particuliers	
  quel	
  
que	
  soit	
  le	
  niveau	
  de	
  leurs	
  revenus,	
  à	
  solliciter	
  un	
  prêt	
  pour	
  être	
  propriétaires	
  de	
  leurs	
  
toits.	
  	
  
  7	
  
Les	
  ménages	
  à	
  faibles	
  revenus	
  sont	
  en	
  outre	
  attirés	
  par	
  la	
  pratique	
  d’un	
  accroissement	
  
progressif	
  des	
  taux	
  d’intérêts	
  qui	
  demeurent	
  très	
  faibles	
  lors	
  de	
  la	
  conclusion	
  du	
  contrat	
  
de	
  prêt,	
  mais	
  ne	
  cessent	
  d’augmenter	
  au	
  fil	
  du	
  remboursement.	
  Pour	
  ne	
  prendre	
  aucun	
  
risque	
  démesuré,	
  les	
  banques	
  ont	
  veillé	
  à	
  prendre	
  les	
  garanties	
  qui	
  s’imposaient.	
  Des	
  
clauses	
  d’indexation	
  du	
  taux	
  d’intérêt	
  sur	
  le	
  taux	
  directeur	
  de	
  la	
  Fed	
  étaient	
  en	
  effet	
  
systématiquement	
   incluses	
   dans	
   les	
   contrats	
   de	
   prêts	
   conclus	
   avec	
   les	
   ménages	
  
subprimes.	
   Par	
   conséquent,	
   le	
   prêteur	
   prévoyait	
   contractuellement	
   la	
   possibilité	
   de	
  
relever,	
  à	
  sa	
  guise,	
  le	
  taux	
  d’intérêt	
  du	
  prêt	
  si	
  Greenspan	
  au	
  cours	
  d’un	
  instant	
  de	
  folie	
  
eut	
   l’idée	
   de	
   rehausser	
   le	
   taux	
   REFI.	
   Enfin,	
   dans	
   l’hypothèse	
   où	
   le	
   ménage	
   ne	
  
parviendrait	
   pas	
   à	
   rembourser	
   sa	
   dette,	
   l’établissement	
   créditeur	
   conserverait	
   bien	
  
évidemment	
  la	
  possibilité	
  de	
  faire	
  saisir	
  le	
  bien	
  et	
  de	
  le	
  faire	
  vendre	
  pour	
  se	
  payer	
  sur	
  le	
  
prix	
  de	
  vente.	
  
Malgré	
  cette	
  couverture	
  contractuelle,	
  quel	
  peut	
  bien	
  être	
  l’intérêt	
  pour	
  une	
  banque	
  de	
  
prêter	
   à	
   des	
   personnes	
   dont	
   elle	
   sait	
   pertinemment	
   qu’elle	
   ne	
   remboursera	
   pas	
   le	
  
capital	
   versé?	
   Aucun	
   pourriez	
   vous	
   penser	
   a	
   priori,	
   mais	
   il	
   convient	
   de	
   se	
   poser	
   la	
  
question	
  inverse.	
  Quel	
  est	
  le	
  risque	
  encouru	
  par	
  la	
  banque	
  en	
  prêtant	
  à	
  un	
  insolvable	
  ?	
  
Aucun	
  non	
  plus	
  puisque	
  les	
  prix	
  de	
  l’immobilier	
  en	
  Amérique	
  à	
  cette	
  époque	
  ne	
  cessent	
  
de	
  croitre.	
  Comme	
  l’immobilier	
  augmente,	
  la	
  valeur	
  du	
  logement	
  vaut	
  (x)	
  fois	
  plus	
  que	
  
la	
   valeur	
   qu’il	
   avait	
   lors	
   de	
   la	
   mise	
   à	
   disposition	
   des	
   fonds	
   dans	
   le	
   cadre	
   du	
   prêt	
  
contracté.	
   Dès	
   lors,	
   les	
   deux	
   parties	
   au	
   contrat	
   sont	
   gagnantes	
   dans	
   tous	
   les	
   cas	
   de	
  
figure.	
   La	
   banque	
   impayée	
   revend	
   l’immeuble	
   et	
   retrouvera	
   quoi	
   qu’il	
   en	
   soit	
   le	
  
montant	
  qu’elle	
  a	
  prêté.	
  Le	
  particulier	
  s’il	
  parvient	
  à	
  rembourser	
  le	
  prêt	
  peut	
  quant	
  à	
  lui	
  
réaliser	
  une	
  incroyable	
  plus-­‐value	
  (on	
  remarque	
  ici,	
  qu’il	
  s’agit	
  ni	
  plus	
  ni	
  moins	
  d’une	
  
application	
  de	
  l’acquisition	
  à	
  effet	
  de	
  levier	
  par	
  une	
  personne	
  physique).	
  	
  
Courant	
  2006,	
  les	
  impayés	
  pour	
  les	
  banques	
  s’accentuent	
  assez	
  fortement	
  et	
  l’équation	
  
mathématique	
   jusque	
   là	
   très	
   simple	
   se	
   complique	
   légèrement	
   pour	
   les	
   banques.	
   En	
  
effet,	
  quand	
  la	
  proportion	
  de	
  ménages	
  insolvables	
  qui	
  ne	
  parviennent	
  pas	
  à	
  rembourser	
  
leur	
  prêt	
  reste	
  faible	
  et	
  que	
  l’immobilier	
  augmente,	
  la	
  banque	
  ne	
  court	
  aucun	
  risque,	
  
mais	
   quand	
   cette	
   proportion	
   augmente	
   et	
   que	
   la	
   hausse	
   de	
   l’immobilier	
   se	
   tasse,	
  
l’opération	
  jusqu’alors	
  ultra-­‐bénéfique	
  et	
  bénéficiaire	
  pour	
  la	
  banque	
  peut	
  basculer	
  et	
  
se	
   transformer	
   à	
   une	
   opération	
   à	
   perte.	
   Mais,	
   cela	
   serait	
   bien	
   mal	
   connaître	
   les	
  
banquiers	
  de	
  la	
  place	
  qui,	
  plus	
  que	
  jamais	
  attirés	
  par	
  l’appât	
  du	
  gain,	
  vont	
  trouver	
  un	
  
remède	
  à	
  ce	
  premier	
  obstacle	
  financier.	
  
Les	
   dispensateurs	
   de	
   crédits	
   bien	
   décidés	
   à	
   ne	
   pas	
   porter	
   à	
   eux	
   mêmes	
   la	
   majeure	
  
partie	
   du	
   risque,	
   eurent	
   l’ingénieuse	
   idée	
   d’acheter	
   des	
   bons	
   du	
   Trésor	
   américain,	
  
obligations	
  dont	
  la	
  valeur	
  est	
  sûre	
  et	
  qui	
  inspire	
  confiance	
  à	
  tous	
  les	
  investisseurs.	
  Très	
  
simplement,	
  le	
  bon	
  du	
  Trésor,	
  américain	
  ou	
  autre	
  peu	
  importe,	
  est	
  un	
  titre	
  de	
  créance	
  
que	
  détient	
  le	
  propriétaire	
  (l’investisseur/épargnant)	
  sur	
  l’Etat.	
  	
  Ce	
  titre	
  de	
  créance	
  est	
  
dénommé	
   «	
  obligation	
  »	
   par	
   opposition	
   à	
   l’action	
   (l’actionnaire	
   contrairement	
   à	
  
l’obligataire	
  est	
  détenteur	
  d’un	
  titre	
  de	
  propriété).	
  Le	
  raisonnement	
  des	
  banques	
  était	
  
bien	
  huilé.	
  Qui	
  mieux	
  que	
  l’Etat	
  offre	
  une	
  capacité	
  de	
  remboursement	
  infaillible	
  ?	
  Pour	
  
renforcer	
  le	
  raisonnement,	
  il	
  faut	
  noter	
  qu’en	
  2005/2006,	
  l’Etat	
  américain	
  s’est	
  d’ores	
  
  8	
  
et	
  déjà	
  bien	
  désendetté,	
  sa	
  capacité	
  de	
  rembourser	
  le	
  capital	
  investi	
  par	
  les	
  détenteurs	
  
de	
   bons	
   du	
   Trésor	
   est	
   quasi	
   parfaite,	
   aucun	
   risque	
   donc	
   pour	
   nos	
   banques,	
   qui	
   se	
  
lancent	
   dans	
   une	
   course	
   folle	
   à	
   l’achat	
   sur	
   le	
   marché	
   de	
   ces	
   titres	
   de	
   créances	
  
négociables.	
  Pendant	
  ce	
  temps,	
  la	
  bulle	
  immobilière	
  continue	
  de	
  grossir.	
  Fin	
  2005,	
  les	
  
analystes	
   font	
   les	
   comptes	
  :	
   l’immobilier	
   a	
   pris	
   15%	
   en	
   seulement	
   une	
   année,	
  
incroyable.	
  
Parallèlement	
   à	
   ces	
   acquisitions	
   d’obligations,	
   les	
   banques	
   commencent	
   dès	
   2005	
   à	
  
regrouper	
  les	
  crédits	
  subprimes	
  dans	
  un	
  pool	
  structuré	
  (asset	
  backed	
  securities	
  –	
  ABS),	
  
titrisé	
  et	
  déplacé	
  dans	
  un	
  véhicule	
  spécial	
  d’investissement	
  (special	
  purpose	
  vehicle	
  –	
  
SPV)	
  par	
  le	
  biais	
  d’un	
  CDO	
  –	
  collateralized	
  debt	
  obligation.	
  Le	
  CDO	
  est	
  un	
  malin	
  moyen	
  
pour	
  se	
  défaire	
  du	
  risque	
  d’un	
  crédit,	
  surtout	
  quand	
  ce	
  dernier	
  est	
  douteux.	
  Il	
  permet	
  
en	
  effet	
  de	
  déconnecter	
  le	
  risque	
  de	
  crédit	
  du	
  portefeuille	
  de	
  la	
  banque	
  qui	
  a	
  consenti	
  
le	
  prêt	
  et	
  ce	
  comme	
  dit	
  ci-­‐dessus	
  par	
  la	
  création	
  d’un	
  véhicule	
  ad	
  hoc	
  c’est	
  à	
  dire,	
  crée	
  
pour	
  l’occasion	
  (en	
  France,	
  ce	
  véhicule	
  est	
  appelé	
  «	
  Fonds	
  commun	
  de	
  titrisation	
  »).	
  Les	
  
techniques	
   d’émission	
   des	
   CDO	
   sont	
   diverses	
   et	
   extrêmement	
   complexes,	
   mais	
   pour	
  
faire	
  simple,	
  il	
  s’agit	
  d’un	
  titre	
  qui	
  représente	
  un	
  portefeuille	
  de	
  créances	
  bancaires	
  (ici,	
  
le	
  CDO	
  représente	
  donc	
  les	
  créances	
  de	
  prêt	
  et	
  indirectement,	
  les	
  créances	
  portant	
  sur	
  
le	
  prix	
  de	
  vente	
  de	
  l’immeuble	
  si	
  le	
  ménage	
  subprime	
  ne	
  rembourse	
  pas	
  le	
  capital	
  dû).	
  
Les	
  CDO	
  sont	
  découpés	
  en	
  plusieurs	
  tranches	
  et	
  les	
  banques	
  y	
  ont	
  vu	
  là	
  l’opportunité	
  de	
  
créer	
   un	
   millefeuille	
   incroyable.	
   Elles	
   avaient	
   le	
   choix	
   de	
   vendre	
   aux	
   acquéreurs	
   des	
  
produits	
  plus	
  ou	
  moins	
  risqués	
  selon	
  la	
  tranche	
  choisie.	
  
Les	
  praticiens	
  et	
  financiers	
  présentent	
  la	
  mise	
  en	
  place	
  d’un	
  CDO	
  en	
  trois	
  étapes.	
  Dans	
  
un	
  premier	
  temps	
  comme	
  exposé	
  précédemment,	
  la	
  banque	
  cède	
  son	
  portefeuille	
  de	
  
créances	
   bancaires	
   au	
   SPV.	
   Ces	
   créances	
   bancaires	
   peuvent	
   être	
   adossées	
   à	
   des	
  
obligations,	
   d’où	
   le	
   lien	
   avec	
   l’achat	
   de	
   bons	
   du	
   Trésor.	
   Une	
   masse	
   inestimable	
   de	
  
créances	
  douteuses	
  adossées	
  à	
  des	
  bons	
  du	
  Trésor	
  US	
  ont	
  été	
  transférées	
  par	
  montages	
  
financiers	
  à	
  des	
  véhicules	
  fictifs	
  par	
  les	
  plus	
  grosses	
  banques	
  d’affaires	
  comme	
  Lehman	
  
Brothers.	
  Une	
  fois	
  la	
  créance	
  cédée	
  (et	
  le	
  risque	
  avec	
  !),	
  le	
  SPV	
  émet	
  des	
  tranches	
  de	
  
CDO	
  comme	
  exposé	
  ci	
  dessus	
  pour	
  se	
  refinancer.	
  Très	
  schématiquement,	
  le	
  SPV	
  a	
  un	
  
bilan	
  composé	
  à	
  l’actif	
  par	
  les	
  créances	
  cédées,	
  et	
  au	
  passif	
  par	
  les	
  tranches	
  de	
  CDO	
  plus	
  
ou	
   moins	
   sûres.	
   La	
   tranche	
   la	
   plus	
   sûre	
   est	
   dite	
   «	
  tranche	
   super	
   senior	
   ».	
   Intervient	
  
ensuite	
  la	
  tranche	
  senior,	
  la	
  tranche	
  mezzanine	
  ou	
  dite	
  encore	
  «	
  tranche	
  subordonnée	
  »	
  
puis	
  la	
  tranche	
  equity.	
  Les	
  tranches	
  composant	
  les	
  titres	
  font	
  l’objet	
  d’une	
  notation	
  par	
  
les	
   agences	
   de	
   rating	
  	
  
(agences	
   de	
   notation	
  
comme	
   Fitch	
   ou	
   S&P).	
  
Par	
   exemple,	
   la	
   tranche	
  
super	
   senior	
   est	
  
systématiquement	
  
notée	
  AAA,	
  quoi	
  de	
  plus	
  
normal,	
   elle	
   représente	
  
une	
   créance	
   sûre	
   et	
  
  9	
  
certaine	
  qui	
  porte	
  soit	
  sur	
  un	
  emprunteur	
  solvable	
  soit	
  sur	
  les	
  obligations	
  du	
  Trésor	
  US.	
  
La	
  tranche	
  senior	
  est	
  notée	
  AA	
  ou	
  A	
  pour	
  les	
  moins	
  sûres.	
  Toutes	
  les	
  composantes	
  de	
  la	
  
tranche	
  mezzanine	
  sont	
  notées	
  de	
  BBB	
  à	
  BB.	
  Enfin,	
  la	
  tranche	
  equity	
  est	
  le	
  plus	
  mal	
  
notée,	
  elle	
  absorbe	
  tous	
  les	
  risques	
  attachés	
  au	
  portefeuille	
  d’actifs	
  titrisés	
  (donc	
  les	
  
créances	
  douteuses	
  des	
  subprimes	
  font	
  partie	
  de	
  cette	
  tranche).	
  	
  
Nous	
  venons	
  de	
  comprendre	
  le	
  point	
  de	
  départ	
  de	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes	
  :	
  la	
  titrisation	
  
de	
  créances.	
  Titriser	
  une	
  créance,	
  c’est	
  donc	
  tout	
  simplement	
  le	
  fait	
  d’incorporer	
  une	
  
créance	
   dans	
   un	
   titre	
   négociable	
   et	
   échangeable	
   sur	
   les	
   marchés	
   financiers.	
   Titriser,	
  
c’est	
   rendre	
   un	
   actif	
   peu	
   liquide	
   en	
   un	
   actif	
   extrêmement	
   liquide	
   et	
   circulant	
  
rapidement	
   entre	
   les	
   investisseurs.	
   Titriser,	
   c’est	
   aussi	
   et	
   surtout	
   se	
   débarrasser	
   du	
  
risque	
  d’insolvabilité	
  du	
  client	
  en	
  dissimulant	
  ce	
  risque	
  dans	
  un	
  titre	
  qui	
  regroupe	
  des	
  
actifs	
  risqués	
  et	
  non	
  risqués.	
  	
  
Une	
  fois	
  les	
  titres	
  échangés	
  sur	
  le	
  marché,	
  d’énormes	
  gains	
  furent	
  réalisés	
  par	
  les	
  SPV,	
  
lesquels	
   remontaient	
   aux	
   sociétés	
   mères,	
   les	
   banques	
   d’investissement,	
   par	
   voie	
  
d’intérêts	
  et	
  primes	
  diverses.	
  	
  
Les	
   banques	
   avaient	
   trouvé	
   là	
   un	
   moyen	
   bien	
   commode	
   pour	
   cacher	
   les	
   défauts	
   de	
  
paiement	
   des	
   ménages	
   subprimes.	
   J’emploie	
   le	
   mot	
   cacher	
   volontairement,	
   car	
   s’il	
  
convient	
   d’affirmer	
   que	
   la	
   banque	
   mère	
   ne	
   détient	
   plus	
   les	
   créances	
   douteuses,	
   elle	
  
détient	
  quand	
  même	
  les	
  participations	
  du	
  fonds	
  commun	
  de	
  titrisation	
  ou	
  SPV	
  qu’elle	
  a	
  
crée	
  et	
  auquel	
  elle	
  a	
  cédé	
  les	
  créances.	
  Par	
  conséquent,	
  si	
  en	
  apparence,	
  la	
  situation	
  
financière	
  des	
  	
  banques	
  d’investissement	
  comme	
  Lehman	
  apparaissait	
  saine	
  dans	
  les	
  
années	
  2005/2006,	
  en	
  réalité,	
  il	
  en	
  allait	
  déjà	
  tout	
  autrement,	
  et	
  il	
  est	
  par	
  conséquent	
  
faux	
  de	
  dire	
  que	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes	
  s’est	
  produite	
  d’un	
  coup	
  l’été	
  2007.	
  Il	
  est	
  faux	
  de	
  
dire	
  que	
  le	
  système	
  financier	
  s’est	
  écroulé	
  en	
  quelques	
  jours,	
  ce	
  système	
  était	
  en	
  réalité	
  
en	
  survie	
  artificielle	
  depuis	
  déjà	
  au	
  moins	
  un	
  an.	
  	
  
La	
   dérive	
   s’accentuait	
   au	
   fil	
   des	
   mois	
   et	
   la	
   défaillance	
   des	
   ménages	
   dans	
   le	
  
remboursement	
  des	
  prêts	
  ne	
  cessait	
  de	
  s’accroitre.	
  	
  
Courant	
  2006,	
  les	
  banques,	
  conscientes	
  de	
  la	
  défaillance	
  qui	
  s’accentue,	
  continuent	
  à	
  
diluer	
  les	
  titres	
  subprimes	
  dans	
  les	
  SPV	
  et	
  les	
  banquiers/avocats	
  d’affaires	
  réfléchissent	
  
à	
  un	
  mécanisme	
  permettant	
  de	
  prendre	
  des	
  garanties	
  supplémentaires	
  afin	
  d’éviter	
  au	
  
maximum	
  les	
  défauts	
  de	
  paiement	
  qu’accusent	
  les	
  ménages	
  américains.	
  
Eureka,	
  les	
  financiers	
  avaient	
  inventé	
  les	
  CDS	
  –	
  credit	
  default	
  swaps.	
  Le	
  credit	
  default	
  
swaps	
  est	
  un	
  titre	
  assurance	
  contre	
  le	
  défaut	
  de	
  paiement.	
  Le	
  principe	
  est	
  simple	
  :	
  la	
  
banque	
  achète	
  à	
  un	
  «	
  vendeur	
  de	
  protection	
  «	
  	
  (protection	
  seller)	
  des	
  CDS	
  en	
  versant	
  
une	
  prime	
  à	
  l’émetteur,	
  prime	
  dont	
  le	
  montant	
  varie	
  selon	
  le	
  degré	
  de	
  risque	
  attaché	
  au	
  
prêt	
  accordé	
  aux	
  ménages.	
  En	
  contrepartie	
  de	
  la	
  prime,	
  le	
  vendeur	
  s’engage	
  à	
  couvrir	
  
l’impayé	
   en	
   cas	
   d’incident	
   de	
   paiement.	
   Le	
   CDS	
   est	
   un	
   produit	
   dérivé	
   et	
   plus	
  
précisément	
  un	
  dérivé	
  de	
  crédit	
  puisqu’il	
  porte	
  dans	
  notre	
  cas	
  sur	
  le	
  prêt.	
  	
  
  10	
  
La	
   transaction	
   d’achat	
   du	
   CDS	
   se	
   fait	
   via	
   un	
   PSI	
   –	
   prestataire	
   de	
   services	
  
d’investissement	
  qui	
  la	
  réalise	
  sous	
  la	
  forme	
  d’un	
  OTC	
  –	
  over	
  the	
  counter	
  (marché	
  de	
  
gré	
   à	
   gré	
   non	
   organisé	
   et	
   non	
   contrôlé	
   qui	
   se	
   trouve	
   en	
   dehors	
   du	
   marché	
   régulé	
  
comme	
   l’est	
   NYSE	
   Euronext	
   par	
   exemple).	
   Ce	
   PSI	
   est	
   un	
   IS	
   –	
   internalisateur	
  
systématique	
   dont	
   les	
   activités	
   échappent	
   aux	
   autorités	
   de	
   contrôle	
   nationales	
   et	
  
internationales.	
  
Les	
  incidents	
  de	
  paiement	
  en	
  proportion	
  des	
  titres	
  demeurent	
  encore	
  assez	
  rares	
  début	
  
2007	
   et	
   grâce	
   aux	
   CDS,	
   les	
   banques	
   imaginent	
   pouvoir	
   faire	
   face	
   aux	
   plus	
   grandes	
  
catastrophes.	
   Elles	
   savent	
   que	
   la	
   situation	
   est	
   malsaine	
   mais	
   n’ont	
   plus	
   réellement	
  
connaissance	
   du	
   niveau	
   de	
   solvabilité	
   des	
   emprunteurs	
   primaires	
   (dits	
   emprunteurs	
  
«	
  NINJA	
  »	
   pour	
   no	
   income,	
   no	
   jobs,	
   no	
   assets),	
   et	
   ce	
   en	
   raison	
   de	
   l’importance	
   du	
  
marché.	
  Toutes	
  les	
  banques	
  sont	
  concernées,	
  américaines,	
  européennes,	
  asiatiques.	
  Les	
  
prêts	
  toxiques	
  qui	
  étaient	
  à	
  l’origine	
  cantonnés	
  sur	
  le	
  marché	
  hypothécaire	
  américain	
  
ont	
  été	
  titrisés.	
  Les	
  titres	
  circulent	
  sur	
  toutes	
  les	
  places	
  financières	
  et	
  devant	
  le	
  haut	
  
niveau	
   de	
   rendement	
   offert	
   par	
   ces	
   titres,	
   toutes	
   les	
   banques	
   en	
   achètent	
  :	
   Société	
  
Générale,	
  BNP	
  Paribas,	
  Santander.	
  	
  
Le	
  potentiel	
  de	
  risque	
  est	
  grand,	
  mais	
  devant	
  une	
  supercherie	
  aussi	
  complexe,	
  seuls	
  les	
  
banquiers	
  d’affaires	
  et	
  financiers	
  dotés	
  d’une	
  connaissance	
  du	
  marché	
  sont	
  au	
  courant.	
  
Ceux	
  qui	
  ne	
  veulent	
  pas	
  l’avouer	
  sont	
  des	
  menteurs,	
  car	
  en	
  réalité,	
  si	
  la	
  crise	
  continue	
  à	
  
faire	
  la	
  une	
  des	
  médias	
  aujourd’hui,	
  elle	
  n’était	
  pas	
  une	
  surprise	
  pour	
  ceux	
  qui	
  l’ont	
  
provoqué.	
  	
  
Face	
  à	
  ce	
  potentiel	
  de	
  risque,	
  les	
  banques	
  tentent	
  de	
  se	
  rassurer	
  du	
  fait	
  qu’elles	
  ont	
  
acheté	
   un	
   nombre	
   de	
   CDS	
   pour	
   un	
   montant	
   bien	
   supérieur	
   au	
   risque	
   encouru.	
   Par	
  
conséquent,	
   quand	
   la	
   crise	
   relèvera	
   son	
   étendue,	
   les	
   banquiers	
   imaginent	
   qu’ils	
  
revendront	
  ces	
  garanties/CDS	
  excédentaires	
  à	
  prix	
  d’or.	
  	
  
Voilà	
   bon	
   sang,	
   l’attractivité	
   et	
   l’opportunité	
   qu’offrent	
   ces	
   fameux	
   CDS	
  :	
   acheter	
   à	
  
découvert	
   c’est	
   à	
   dire	
   sans	
   courir	
   un	
   risque	
   et	
   en	
   s’exonérant	
   de	
   verser	
   la	
   garantie	
  
normalement	
  exigée	
  pour	
  couvrir	
  le	
  défaut	
  de	
  la	
  livraison	
  du	
  sous	
  jacent	
  (produit	
  qui	
  
correspond	
  au	
  CDS).	
  Les	
  CDS	
  sont	
  donc	
  achetés	
  à	
  découverts	
  et	
  sont	
  dits	
  «	
  à	
  nu	
  »,	
  ils	
  ne	
  
représentent	
  aucune	
  charge	
  pour	
  la	
  banque.	
  	
  
Les	
   défaillances	
   se	
   multiplient,	
   le	
   CDS	
   devient	
   très	
   recherché	
   et	
   les	
   banques	
   les	
  
revendent	
  comme	
  prévu	
  à	
  prix	
  d’or	
  en	
  réalisant	
  des	
  plus-­‐values	
  considérables.	
  Comme	
  
les	
  ventes	
  de	
  CDS	
  ont	
  lieu	
  par	
  le	
  biais	
  d’un	
  PSI	
  internalisateur	
  systématique,	
  les	
  profits	
  
n’apparaissent	
  nul	
  part	
  et	
  seuls	
  les	
  banquiers	
  sont	
  au	
  courant	
  de	
  la	
  supercherie	
  qui	
  est	
  
en	
  train	
  de	
  se	
  produire	
  sous	
  les	
  yeux	
  du	
  monde	
  entier.	
  
Fascinées	
   par	
   le	
   profit,	
   ce	
   que	
   recherche	
   quoi	
   qu’on	
   en	
   dise	
   tout	
   entrepreneur,	
   les	
  
banques	
   rachètent	
   des	
   CDS	
   en	
   masse,	
   mais	
   comme	
   le	
   risque	
   pour	
   lequel	
   elles	
   les	
  
achètent	
  a	
  déjà	
  été	
  couvert,	
  aux	
  mêmes	
  causes	
  s’appliquent	
  les	
  mêmes	
  effets	
  et	
  la	
  crise	
  
s’accentue	
   hiver	
   2006/printemps	
   2007.	
   Le	
   premier	
   signe	
   qu’une	
   crise	
   majeure	
  
s’annonce	
  intervient	
  en	
  février	
  2007.	
  Peu	
  d’analystes	
  en	
  parlent	
  et	
  pourtant,	
  ce	
  signal	
  
  11	
  
représente	
  selon	
  moi	
  un	
  élément	
  clef	
  à	
  prendre	
  en	
  compte	
  dans	
  le	
  déclenchement	
  de	
  la	
  
crise.	
  Le	
  8	
  février	
  2007	
  au	
  matin,	
  HSBC	
  à	
  la	
  réputation	
  impeccable	
  trébuche.	
  La	
  banque	
  
annonce	
  un	
  profit	
  warning	
  en	
  raison	
  d’impayés	
  immobiliers	
  plus	
  importants	
  que	
  prévus.	
  
Le	
  titre	
  dégringole	
  en	
  bourse.	
  Il	
  sort	
  brutalement	
  du	
  canal	
  haussier	
  par	
  le	
  bas	
  et	
  vient	
  
taper	
  un	
  plus	
  bas	
  depuis	
  9	
  mois.	
  La	
  cause	
  ?	
  HSBC	
  relève	
  de	
  10	
  milliards	
  de	
  dollars	
  soit	
  
une	
   hausse	
   de	
   20%	
   par	
   rapport	
   à	
   ce	
   que	
   prévoyait	
   UBS	
   ou	
   Morningstar,	
   de	
   ses	
  
provisions	
   pour	
   créances	
   douteuses.	
   Mais	
   pourquoi	
   les	
   provisions	
   doivent	
   elles	
   être	
  
revues	
  à	
  la	
  hausse	
  ?	
  La	
  raison	
  est	
  très	
  simple,	
  dès	
  l’hiver	
  2006,	
  début	
  2007,	
  la	
  pente	
  des	
  
prix	
   de	
   l’immobilier	
   s’inverse.	
   Le	
   secteur	
   perd	
   4%	
   en	
   quelques	
   mois.	
   La	
   bulle	
  
immobilière	
  est	
  bel	
  et	
  bien	
  en	
  train	
  d’exploser.	
  Le	
  8	
  février	
  2007	
  est	
  une	
  date	
  décisive,	
  
c’est	
  le	
  premier	
  profit	
  warning	
  de	
  HSBC	
  dans	
  son	
  histoire.	
  Pourtant,	
  les	
  médias	
  n’en	
  ont	
  
quasiment	
  pas	
  parlé	
  et	
  les	
  banques	
  quant	
  à	
  elles,	
  continuaient	
  leur	
  course	
  folle	
  vers	
  
l’argent.	
  	
  
Elles	
   ne	
   sont	
   pas	
   toujours	
   pas	
   satisfaites,	
   elles	
   veulent	
   plus	
   de	
   profit	
   et	
   moins	
   de	
  
risques,	
   le	
   beurre	
   et	
   l’argent	
   du	
   beurre.	
   Elles	
   décident	
   de	
   changer	
   d’échelle	
   et	
   de	
  
s’attaquer	
  aux	
  Etats	
  en	
  achetant	
  de	
  la	
  dette	
  souveraine	
  notée	
  AAA	
  qu’elles	
  couvrent	
  
(pour	
  le	
  risque	
  quasi	
  nul	
  évidemment,	
  à	
  cette	
  époque	
  la	
  crise	
  de	
  la	
  dette	
  souveraine	
  
n’existe	
   pas	
   ou	
   du	
   moins,	
   personne	
   ne	
   veut	
   la	
   voir)	
   en	
   achetant	
   des	
   CDS.	
   Même	
  
opération	
  que	
  pour	
  les	
  ménages	
  subprimes,	
  les	
  banques	
  achètent	
  énormément	
  de	
  CDS,	
  
beaucoup	
  trop.	
  	
  
Elles	
  vendent	
  à	
  perte	
  la	
  part	
  de	
  dette	
  des	
  Etats	
  sous	
  forme	
  de	
  titres.	
  Les	
  agences	
  de	
  
rating	
  sont	
  dans	
  le	
  coup	
  et	
  aident	
  alors	
  les	
  banques	
  à	
  dégrader	
  la	
  notation	
  de	
  certains	
  
opérateurs	
  économiques	
  afin	
  de	
  les	
  affaiblir	
  financièrement.	
  
Les	
   agences	
   de	
   notation,	
   encore	
   elles,	
   diffusent	
   l’information	
   financière	
   à	
   travers	
   le	
  
monde,	
   les	
   marchés	
   baissent	
   et	
   les	
   investisseurs	
   s’inquiètent	
   de	
   voir	
   le	
   marché	
  
s’écrouler	
   ainsi.	
   Ils	
   vendent	
   à	
   leur	
   tour	
   leurs	
   titres,	
   à	
   perte	
   puisque	
   les	
   cours	
   sur	
   les	
  
différentes	
  places	
  boursières	
  sont	
  bien	
  en	
  deçà	
  de	
  leur	
  valeur	
  normale.	
  Les	
  investisseurs	
  
sont	
   obligés	
   d’assumer	
   des	
   pertes	
   de	
   plus	
   en	
   plus	
   importantes	
   jusqu’à	
   se	
   rendre	
  
dépendants	
  des	
  CDS	
  que	
  détiennent	
  les	
  banques.	
  La	
  demande	
  étant	
  disproportionnée	
  
par	
   rapport	
   à	
   l’offre,	
   les	
   prix	
   des	
   CDS	
   augmentent	
   et	
   les	
   banques	
   les	
   vendent	
   par	
  
millions	
  et	
  par	
  minute,	
  c’est	
  ce	
  que	
  l’on	
  a	
  appelé	
  le	
  trading	
  haute	
  fréquence.	
  
Le	
   12	
   mars	
   2007,	
   onde	
   de	
   choc	
   à	
   Wall	
   Street,	
   la	
   SEC	
   (Securuties	
   and	
   Exchanges	
  
Commission,	
  le	
  gendarme	
  de	
  la	
  bourse	
  aux	
  US)	
  annonce	
  que	
  la	
  New	
  Century	
  Financial	
  
Corporation	
  est	
  décotée	
  du	
  NYSE	
  (New	
  York	
  Stock	
  Exchange).	
  Les	
  choses	
  s’accélèrent.	
  
Courant	
   mars,	
   la	
   compagnie	
   annonce	
   qu’elle	
   ne	
   peut	
   plus	
   accorder	
   de	
   prêts	
   car	
   elle	
  
n’arrive	
   plus	
   à	
   se	
   refinancer.	
   Par	
   ailleurs,	
   comme	
   HSBC,	
   elle	
   relève	
   le	
   niveau	
   de	
   ses	
  
provisions	
  pour	
  créances	
  douteuses.	
  Elle	
  frôle	
  le	
  ravin.	
  Un	
  pas	
  de	
  plus	
  et	
  la	
  crise	
  des	
  
subprimes	
  fera	
  sa	
  première	
  «	
  grande	
  »	
  victime.	
  Ce	
  pas	
  est	
  franchi.	
  Le	
  2	
  avril	
  2007,	
  la	
  
NCFC	
  se	
  déclare	
  en	
  faillite	
  et	
  se	
  place	
  sous	
  la	
  protection	
  du	
  chapitre	
  11	
  de	
  la	
  loi	
  sur	
  les	
  
faillites.	
   KPMG,	
   cabinet	
   d’audit	
   comptable	
   et	
   financier	
   est	
   nommé	
   vérificateur	
   et	
   la	
  
boite	
  est	
  chargée	
  de	
  vérifier	
  les	
  états	
  financiers	
  de	
  la	
  compagnie.	
  Mark	
  Kim,	
  Directeur	
  
  12	
  
Senior	
   de	
   KPMG	
   affirmait	
   dans	
   la	
   presse	
   «	
  avoir	
   failli	
   à	
   son	
   devoir	
   de	
   conseil	
  »	
   en	
  
refusant	
   d’alerter	
   (et	
   ce	
   dès	
   2004	
  !)	
   la	
   compagnie	
   sur	
   la	
   sous	
   estimation	
   de	
   ses	
  
provisions.	
  	
  
Pourtant,	
  le	
  monde	
  de	
  la	
  finance	
  se	
  porte	
  au	
  mieux.	
  Le	
  1er
	
  juin	
  2007,	
  le	
  CAC	
  touche	
  une	
  
résistance	
  majeure	
  et	
  fait	
  son	
  plus	
  haut	
  de	
  l’année	
  à	
  6.168	
  points.	
  Si	
  l’on	
  regarde	
  les	
  
graphiques	
  historiques,	
  ce	
  point	
  correspond	
  clairement	
  à	
  la	
  fin	
  d’un	
  cycle	
  2003/2007,	
  
cycle	
   globalement	
   haussier	
   et	
   ce,	
   bien	
   évidemment,	
   grâce	
   aux	
   politiques	
   monétaires	
  
très	
  accommodantes	
  appliquées	
  dans	
  le	
  monde	
  entier	
  par	
  les	
  banques	
  centrales,	
  BCE	
  et	
  
Fed	
  (énormes	
  injections	
  de	
  liquidités	
  sur	
  
le	
   marché	
   en	
   2003	
   pour	
   la	
   BCE	
   et	
   2004	
  
pour	
  la	
  Fed).	
  Le	
  1er
	
  juin,	
  c’est	
  aussi	
  le	
  jour	
  
du	
   DAX,	
   l’indice	
   allemand	
   qui	
   tape	
  
également	
  une	
  résistance	
  majeure	
  et	
  fait	
  
un	
  plus	
  haut.	
  Mais	
  encore	
  le	
  S&P500	
  pour	
  
les	
   US,	
   plus	
   haut	
   qui	
   a	
   été	
   récemment	
  
battu	
  (plusieurs	
  fois	
  à	
  répétition	
  courant	
  
avril	
   2013,	
   encore	
   une	
   fois	
   grâce	
   à	
   la	
  
politique	
   folle	
   de	
   Bernanke	
   et	
   des	
  
quantitative	
  easing).	
  	
  
Le	
  17	
  juillet	
  2007,	
  le	
  DJ	
  –	
  dow	
  jones	
  –	
  franchit	
  les	
  14.000	
  points,	
  le	
  plus	
  haut	
  de	
  son	
  
histoire	
  (record	
  battu	
  également	
  pour	
  l’indice	
  phare	
  américain	
  courant	
  avril	
  2013).	
  Le	
  
18	
  juillet	
  2007,	
  un	
  jour	
  plus	
  tard,	
  un	
  hedge	
  fund	
  de	
  la	
  banque	
  d’investissement	
  Bear	
  
Stearns	
  accuse	
  des	
  pertes	
  importantes.	
  Dans	
  la	
  presse,	
  ce	
  fait	
  reste	
  invisible,	
  personne	
  
n’en	
  parle	
  pourtant,	
  quelques	
  mois	
  plus	
  tard	
  en	
  2008,	
  la	
  faillite	
  devra	
  être	
  prononcée	
  
comme	
   nous	
   allons	
   le	
   voir.	
   Le	
   lendemain,	
   l’atmosphère	
   commence	
   à	
   se	
   tendre	
   chez	
  
certains	
  financiers.	
  On	
  sent	
  que	
  les	
  choses	
  sont	
  en	
  train	
  de	
  basculer	
  et	
  ces	
  trois	
  jours	
  
consécutifs	
  représentent	
  pour	
  moi	
  un	
  moment	
  décisif	
  dans	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes.	
  Alors	
  
que	
  l’indice	
  américain	
  bat	
  un	
  record	
  historique,	
  deux	
  jours	
  plus	
  tard,	
  l’agence	
  de	
  rating	
  
S&P	
  dégrade	
  plus	
  de	
  400	
  titres	
  subprimes,	
  les	
  fameux	
  titres	
  émis	
  par	
  les	
  SPV	
  divisés	
  en	
  
tranches.	
  C’est	
  la	
  panique	
  sur	
  les	
  marchés	
  financiers.	
  6	
  ans	
  plus	
  tard,	
  avec	
  un	
  peu	
  de	
  
recul,	
  on	
  peut	
  dire	
  que	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes	
  prend	
  véritablement	
  un	
  tournant	
  majeur	
  
le	
   19	
   juillet	
   2007.	
   Jusqu’à	
   cette	
   date	
   comme	
   nous	
   l’avons	
   vu	
   jusqu’à	
   présent,	
   les	
  
banques	
   avaient	
   connaissance	
   des	
   risques,	
   parfois	
   même,	
   elles	
   avaient	
   accusé	
   des	
  
pertes	
  importantes	
  et	
  leur	
  capacité	
  de	
  refinancement	
  était	
  bien	
  endommagée.	
  Mais	
  ces	
  
difficultés	
   financières	
   étaient	
   masquées	
   et	
   il	
   est	
   vrai	
   que	
   les	
   CEO	
   (chief	
   executive	
  
officers)	
  de	
  certaines	
  grandes	
  banques	
  comme	
  Dick	
  Fuld	
  à	
  la	
  tête	
  de	
  Lehman	
  Brothers	
  
ont	
   réellement	
   cru	
   pouvoir	
   s’en	
   sortir.	
   Mais	
   il	
   n’y	
   avait	
   rien	
   à	
   faire,	
   début	
   aout,	
   IKB	
  
Deutsche	
  Industriebank,	
  grande	
  banque	
  allemande,	
  fait	
  l’objet	
  d’un	
  plan	
  de	
  sauvetage	
  
par	
  le	
  gouvernement.	
  La	
  crise	
  apparaît	
  pour	
  la	
  première	
  fois	
  en	
  Europe.	
  Elle	
  finira	
  par	
  
succomber	
  et	
  sera	
  cédée	
  pour	
  un	
  prix	
  ridicule	
  en	
  2008	
  à	
  un	
  fonds	
  de	
  pension	
  américain.	
  
En	
  France	
  maintenant,	
  toujours	
  courant	
  aout	
  2007,	
  la	
  BNP	
  ferme	
  temporairement	
  trois	
  
fonds	
  d’investissement	
  implantés	
  aux	
  USA	
  et	
  très	
  investis	
  en	
  titres	
  subprimes	
  dont	
  BNP	
  
  13	
  
Paribas	
  ABS	
  Euribor.	
  Suite	
  à	
  cette	
  annonce,	
  le	
  CAC	
  dévisse	
  et	
  perd	
  plus	
  de	
  5%	
  en	
  deux	
  
jours.	
  Le	
  17	
  aout,	
  le	
  CAC	
  n’est	
  plus	
  qu’à	
  5.200	
  points,	
  la	
  chute	
  est	
  inquiétante	
  selon	
  les	
  
analystes.	
  	
  
Le	
  22	
  aout	
  2007,	
  Lehman	
  Brothers	
  ferme	
  à	
  son	
  tour	
  une	
  filiale	
  de	
  crédit	
  à	
  risques	
  –	
  BNC	
  
Mortgage.	
   BNC	
   Mortgage	
   était	
   tout	
   simplement	
   une	
   filiale	
   de	
   crédit	
   immobilier	
  
subprime,	
  elle	
  s’était	
  rapidement	
  mise	
  à	
  prêter	
  de	
  l’argent	
  aux	
  ménages	
  définis	
  comme	
  
insolvables.	
  Premier	
  coup	
  de	
  semonce	
  pour	
  le	
  numéro	
  4	
  de	
  Wall	
  Street	
  qui	
  va	
  accuser	
  à	
  
cette	
   occasion	
   une	
   perte	
   de	
   25	
   millions	
   de	
   dollars.	
   Cette	
   fermeture	
   entraina	
   la	
  
suppression	
  de	
  plus	
  de	
  1200	
  emplois	
  aux	
  USA.	
  Pour	
  ne	
  pas	
  créer	
  de	
  panique,	
  Lehman	
  
Brothers	
   publie	
   dans	
   la	
   journée	
   un	
   communiqué	
   de	
   presse.	
   Dick	
   Fuld	
   prend	
   contact	
  
avec	
   une	
   connaissance	
   haut	
   placée	
   dans	
   la	
   presse	
   américaine	
   afin	
   de	
   d’enjoliver	
  
l’information	
  (de	
  la	
  fausser…).	
  Ainsi	
  apprend-­‐t-­‐on	
  que	
  Lehman	
  Brothers,	
  malgré	
  cette	
  
fermeture,	
   ne	
   compte	
   pas	
   cesser	
   d’octroyer	
   des	
   prêts	
   à	
   ses	
   clients.	
   A	
   cet	
   effet,	
   son	
  
autre	
   filiale	
   dénommée	
   Aurora	
   Loan	
   Services	
   assurera	
   dès	
   lors	
   cette	
   activité.	
   Le	
  
maquillage	
  médiatique	
  marche	
  !	
  La	
  fermeture	
  de	
  la	
  filiale	
  est	
  passée	
  presque	
  inaperçue,	
  
plus	
  personne	
  ne	
  parle	
  de	
  Lehman	
  dans	
  les	
  journaux.	
  En	
  réalité,	
  si	
  personne	
  ne	
  parle	
  de	
  
Lehman,	
  c’est	
  parce	
  que	
  la	
  crise	
  a	
  frappé	
  ailleurs,	
  et	
  cette	
  fois,	
  un	
  géant	
  de	
  la	
  finance.	
  
Le	
   14	
   septembre	
   2007,	
   Northern	
  
Rock,	
   numéro	
   5	
   du	
   crédit	
  
immobilier	
   au	
   Royaume	
   Uni	
   est	
   au	
  
bord	
   de	
   la	
   faillite.	
   Les	
   clients	
   de	
   la	
  
banque	
   sont	
   affolés,	
   ils	
   se	
   ruent	
  
dans	
   les	
   agences	
   pour	
   vider	
   leurs	
  
comptes	
  en	
  banque.	
  En	
  à	
  peine	
  24	
  
heures,	
   1	
   milliard	
   de	
   livres	
   sont	
  
retirées	
  par	
  les	
  anglais.	
  Le	
  cours	
  de	
  
bourse	
  plonge	
  de	
  plus	
  de	
  25%.	
  Les	
  médias	
  sont	
  présents	
  sur	
  place	
  et	
  filment	
  les	
  scènes.	
  
Certains	
  journalistes	
  de	
  Times	
  racontent	
  que	
  certains	
  clients	
  se	
  battent	
  avec	
  les	
  agents	
  
de	
   sécurité	
   pour	
   récupérer	
   à	
   tout	
   prix	
   leurs	
   fonds.	
   Sur	
   internet,	
   le	
   service	
   de	
  
consultation	
   des	
   comptes	
   à	
   distance	
   ne	
   fonctionne	
   plus,	
   les	
   clients	
   ne	
   peuvent	
   plus	
  
accéder	
  à	
  leurs	
  comptes.	
  Nous	
  sommes	
  dans	
  les	
  heures	
  les	
  plus	
  enfiévrées	
  de	
  2007.	
  
Dans	
   un	
   premier	
   temps,	
   la	
   Banque	
   d’Angleterre	
   consent	
   un	
   prêt	
   de	
   25	
   milliards	
   de	
  
livres,	
  prêt	
  bien	
  évidemment	
  garanti	
  par	
  l’Etat.	
  Finalement,	
  la	
  banque	
  sera	
  nationalisée,	
  
les	
   autorités	
   britanniques	
   ne	
   voulant	
   pas	
   laisser	
   une	
   telle	
   emblème	
   nationale	
   faire	
  
faillite	
  (cette	
  banque	
  était	
  un	
  véritable	
  symbole	
  en	
  Angleterre	
  car	
  elle	
  résultait	
  de	
  la	
  
fusions	
   de	
   deux	
   anciennes	
   banques,	
   dont	
   l’une	
   servait	
   la	
   cause	
   ouvrières	
   et	
   l’autre	
  
l’aristocratie.	
  Les	
  anglais	
  étaient	
  très	
  attachés	
  à	
  cette	
  institution).	
  
Octobre	
  2007,	
  les	
  mauvaises	
  nouvelles	
  s’enchainent	
  les	
  unes	
  sur	
  les	
  autres.	
  Les	
  indices	
  
boursiers	
   dévissent,	
   Citigroup	
   annonce	
   une	
   baisse	
   de	
   60%	
   de	
   son	
   bénéfice	
   au	
   3ème
	
  
trimestre	
  2007,	
  le	
  PDG	
  de	
  Merril	
  Lynch,	
  Stanley	
  O’Neal,	
  démissionne	
  sous	
  la	
  pression,	
  la	
  
banque	
  a	
  déjà	
  perdu	
  plus	
  de	
  2	
  milliards	
  de	
  dollars.	
  Un	
  mois	
  plus	
  tard	
  en	
  novembre,	
  
Charles	
  Prince,	
  le	
  PDG	
  de	
  Citigroup	
  démissionne	
  à	
  son	
  tour.	
  Pendant	
  ce	
  temps,	
  la	
  Fed	
  
  14	
  
s’inquiète	
  de	
  plus	
  en	
  plus,	
  Greenspan	
  est	
  sur	
  tous	
  les	
  fronts,	
  il	
  sait	
  qu’une	
  catastrophe	
  
est	
  inévitable	
  mais	
  il	
  cherche	
  la	
  meilleure	
  solution	
  pour	
  la	
  retarder.	
  Décembre	
  2007,	
  
baisse	
  du	
  taux	
  directeur	
  de	
  la	
  Fed	
  accompagnée	
  d’une	
  injection	
  de	
  plusieurs	
  milliards	
  
de	
   dollars	
   dans	
   l’économie.	
   Effets	
   de	
   secousses	
   garantis	
  !	
   La	
   parité	
   EUR/USD	
   se	
  
déséquilibre	
  de	
  plus	
  en	
  plus,	
  chaque	
  jour,	
  la	
  monnaie	
  européenne	
  prend	
  le	
  pas	
  quand	
  le	
  
dollar	
   américain	
   prend	
   l’eau.	
   La	
   politique	
   de	
   Greenspan	
   soutenu	
   par	
   Bush	
   porte	
   ses	
  
fruits,	
  le	
  dollar	
  chute.	
  	
  
Pourtant,	
  la	
  mascarade	
  continue.	
  Le	
  9	
  décembre,	
  AIG	
  –	
  American	
  International	
  Group,	
  
immense	
  compagnie	
  d’assurance,	
  annonce	
  que	
  je	
  cite	
  «	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes	
  est	
  sous	
  
contrôle	
  ».	
  Elle	
  en	
  profite	
  pour	
  annoncer	
  une	
  perte	
  de	
  352	
  millions	
  de	
  dollars	
  (en	
  réalité	
  
en	
   février	
   2008,	
   la	
   compagnie	
   révisera	
   cette	
   estimation	
   de	
   quelques	
   chiffres…	
   Il	
   lui	
  
suffira	
  finalement	
  d’y	
  ajouter	
  un	
  zéro	
  et	
  de	
  multiplier	
  le	
  résultat	
  par	
  deux).	
  Toujours	
  en	
  
décembre,	
  la	
  Fed	
  baisse	
  encore	
  son	
  taux	
  directeur	
  et	
  contacte	
  ses	
  homologues	
  dans	
  le	
  
monde	
  entier	
  pour	
  en	
  faire	
  de	
  même.	
  Appel	
  entendu	
  !	
  Courant	
  décembre,	
  la	
  majorité	
  
des	
   banques	
   centrales	
   entament	
   une	
   action	
   concertée	
  :	
   les	
   fonctionnaires	
   ont	
   prit	
  
conscience	
  de	
  la	
  crise	
  de	
  liquidités.	
  Désormais,	
  ce	
  n’est	
  plus	
  une	
  crise	
  à	
  laquelle	
  il	
  faut	
  
faire	
  face,	
  mais	
  deux	
  :	
  la	
  crise	
  des	
  subprimes	
  qui	
  n’en	
  a	
  pas	
  fini	
  (au	
  contraire,	
  elle	
  vient	
  
juste	
  de	
  commencer)	
  et	
  la	
  crise	
  de	
  liquidités	
  des	
  banques	
  qui	
  ne	
  peuvent	
  plus	
  prêter	
  et	
  
donc,	
  ne	
  peuvent	
  plus	
  financer	
  l’économie	
  réelle.	
  Le	
  monde	
  va	
  mal,	
  très	
  mal.	
  Le	
  début	
  
2008	
   s’annonce	
   déjà	
   tonitruant,	
   plusieurs	
   entreprises	
   industrielles,	
   commerciales,	
   se	
  
déclarent	
  déjà	
  en	
  faillite.	
  En	
  réalité,	
  la	
  crise	
  de	
  liquidités	
  se	
  poursuit,	
  les	
  banques	
  ne	
  
prêtent	
  plus	
  aux	
  entreprises,	
  elles	
  ne	
  peuvent	
  plus.	
  Or,	
  quel	
  est	
  le	
  rôle	
  d’une	
  banque	
  si	
  
ce	
   n’est	
   faire	
   le	
   pont	
   entre	
   les	
   dépôts	
   des	
   épargnants	
   et	
   les	
   besoins	
   en	
   cash	
   des	
  
investisseurs	
  et	
  des	
  entreprises	
  ?	
  	
  
Le	
   8	
   janvier	
   2008,	
   James	
   Cayne,	
   CEO	
   de	
   Bear	
   Stearns	
   démissionne.	
   Les	
   pertes	
  
s’accentuent	
  et	
  Merril	
  Lynch	
  bat	
  tous	
  les	
  records	
  jusqu’alors	
  atteints	
  :	
  pas	
  moins	
  de	
  9	
  
milliards	
   de	
   pertes	
   au	
   quatrième	
   trimestre	
   2007.	
   Bush	
   doit	
   agir.	
   C’est	
   ce	
   qu’il	
   fait.	
   Il	
  
convoque	
   une	
   conférence	
   de	
   presse	
   et	
   annonce	
   un	
   plan	
   d’aide	
   de	
   150	
   milliards	
   de	
  
dollars,	
   la	
   folie	
   outrancière	
   continue.	
   24	
   janvier	
   2008,	
   date	
   clef	
   pour	
   la	
   Société	
  
Générale.	
  C’est	
  sa	
  fête.	
  Elle	
  fête	
  deux	
  chiffres,	
  2	
  milliards	
  d’euros	
  de	
  pertes	
  sur	
  la	
  crise	
  
des	
  subprimes,	
  5	
  milliards	
  de	
  pertes	
  sur	
  les	
  opérations	
  de	
  Kerviel.	
  	
  
En	
  février,	
  l’affaire	
  AIG	
  revient	
  au	
  devant	
  de	
  la	
  scène.	
  Le	
  groupe	
  annonce	
  des	
  problèmes	
  
de	
  survalorisation	
  sur	
  ses	
  dérivés	
  mais,	
  deuxième	
  mensonge,	
  il	
  annonce	
  avoir	
  pris	
  les	
  
mesures	
  nécessaires	
  pour	
  valoriser	
  correctement	
  ses	
  investissements	
  dans	
  les	
  fameux	
  
CDO.	
   Enfin	
   les	
   investisseurs	
   se	
   réveillent	
  !	
   Le	
   titre	
   chute	
   et	
   le	
   spectacle	
   donné	
   se	
  
transforme	
   en	
   tragédie.	
   Les	
   agences	
   de	
   notation	
   deviennent	
   bien	
   moins	
   clémentes	
  
qu’auparavant.	
  Elles	
  ne	
  sont	
  plus	
  dans	
  le	
  coup	
  et	
  préviennent	
  qu’elles	
  vont	
  abaisser	
  la	
  
note	
  d’AIG.	
  
Mais	
  pendant	
  ce	
  temps,	
  la	
  plaisanterie	
  sur	
  les	
  titres	
  subprimes	
  continue	
  et	
  s’étend	
  au	
  
delà	
  des	
  banques.	
  Les	
  titres	
  toxiques	
  sont	
  vendus	
  à	
  des	
  fonds	
  dits	
  agressifs	
  que	
  sont	
  les	
  
hedge	
  funds	
  (fonds	
  de	
  couverture	
  en	
  français)	
  contrôlés	
  eux	
  mêmes	
  par	
  des	
  fonds	
  de	
  
  15	
  
private	
  equity.	
  Les	
  titres	
  sont	
  également	
  cédés	
  à	
  des	
  fonds	
  dits	
  non	
  agressifs	
  comme	
  les	
  
fonds	
  de	
  pension	
  ou	
  encore,	
  les	
  fonds	
  d’assurance.	
  Le	
  marché	
  s’enlise.	
  	
  
Les	
   prix	
   de	
   l’immobilier	
   baissent	
   de	
   plus	
   en	
   plus,	
   les	
   ménages	
   ne	
   peuvent	
   plus	
  
rembourser	
  et	
  la	
  pyramide	
  s’écroule	
  comme	
  un	
  château	
  de	
  cartes	
  et	
  comme	
  le	
  veut	
  la	
  
théorie	
  des	
  risques	
  de	
  contrepartie.	
  Cette	
  théorie	
  tente	
  d’expliquer	
  les	
  conséquences	
  
des	
   relations	
   qu’entretiennent	
   les	
   banques	
   d’affaires	
   avec	
   les	
   hedge	
   funds,	
   fonds	
  
spéculatifs	
   agressifs	
   très	
   investis	
   dans	
   les	
   crédits	
   subprimes.	
   Lorsque	
   les	
   prix	
   de	
  
l’immobilier	
   baissent,	
   les	
   crédits	
   subprimes	
   créent	
   des	
   pertes	
   de	
   plus	
   en	
   plus	
  
importantes	
  pour	
  les	
  hedge	
  funds.	
  Pendant	
  longtemps,	
  aucun	
  problème	
  n’apparaît	
  au	
  
grand	
   jour	
   car	
   ces	
   immenses	
   groupes	
   reçoivent	
   énormément	
   d’argent	
   de	
   la	
   part	
   de	
  
fonds	
  de	
  pensions,	
  et	
  grâce	
  à	
  la	
  règle	
  du	
  lock	
  up,	
  l’argent	
  investi	
  ne	
  peut	
  pas	
  être	
  retiré	
  
avant	
  un	
  certain	
  temps.	
  Surtout,	
  les	
  hedge	
  funds	
  ne	
  sont	
  pas	
  obligés	
  d’évaluer	
  en	
  valeur	
  
de	
  marché	
  leurs	
  actifs.	
  Par	
  conséquent,	
  seuls	
  les	
  spécialistes	
  avaient	
  connaissance	
  de	
  la	
  
tromperie	
  qu’ils	
  pratiquaient	
  sur	
  leurs	
  propres	
  comptes.	
  	
  
Mais	
  en	
  mars	
  2008,	
  l’un	
  des	
  hedge	
  funds	
  les	
  plus	
  puissants,	
  Carlyle	
  Capital	
  Corporation	
  
(dirigé	
   par	
   un	
   ami	
   intime	
   des	
   Bush,	
   David	
   Rubinstein)	
   dépendant	
   du	
   fond	
   de	
   Private	
  
equity	
  Carlyle	
  Group,	
  accuse	
  des	
  pertes	
  énormes	
  avoisinant	
  les	
  16	
  milliards	
  de	
  dollars	
  et	
  
ne	
  parvient	
  plus	
  à	
  refinancer	
  les	
  actifs	
  en	
  pertes.	
  Il	
  est	
  sur	
  le	
  point	
  d’être	
  liquidé.	
  	
  
La	
  banque	
  d’investissement	
  Bear	
  Stearn,	
  numéro	
  5	
  de	
  Wall	
  Street,	
  qui	
  alimente	
  Carlyle	
  
Capital	
   en	
   liquidités	
   sous	
   forme	
   de	
   prêts	
   se	
   trouve	
   donc	
   devant	
   un	
   trou	
   immédiat	
  
d’argent	
  frais,	
  le	
  fonds	
  n’alimentant	
  plus	
  en	
  cash	
  l’établissement	
  bancaire.	
  Comme	
  la	
  
Bear	
   Stearns	
   avait	
   déjà	
   été	
   très	
   agressive	
   dans	
   la	
   titrisation	
   et	
   accusait	
   des	
   pertes	
  
considérables	
  dès	
  l’été	
  2007,	
  ce	
  choc	
  fut	
  l’ultime.	
  C’est	
  le	
  plus	
  grand	
  bank	
  run	
  de	
  Wall	
  
Street	
  à	
  cette	
  époque.	
  	
  
Le	
  16	
  mars	
  2008,	
  la	
  Fed	
  décida	
  de	
  soutenir	
  la	
  cinquième	
  banque	
  de	
  
Wall	
   Street	
   en	
   lui	
   procurant	
   des	
   financements	
   sur	
   28	
   jours	
   par	
  
l’intermédiaire	
  de	
  la	
  banque	
  JP	
  Morgan	
  Chase.	
  Le	
  17	
  mars	
  2008,	
  on	
  
apprenait	
   que	
   les	
   conseils	
   d’administration	
   des	
   deux	
   banques	
  
s’étaient	
  mis	
  d’accord	
  pour	
  que	
  Bear	
  Stearns	
  soit	
  rachetée	
  par	
  JP	
  
Morgan	
   et	
   ce	
   par	
   échange	
   de	
   titres,	
   certes	
   avec	
   une	
   faible	
  
valorisation	
   (l’action	
   BS	
   vaut	
   environ	
   30	
   dollars	
   alors	
   qu’elle	
   en	
  
valait	
  encore	
  110	
  en	
  2007).	
  
Les	
  médias	
  et	
  politiques	
  prennent	
  réellement	
  conscience	
  de	
  la	
  dureté	
  de	
  la	
  crise.	
  Si	
  Bear	
  
Stearns,	
   la	
   cinquième	
   banque	
   de	
   Wall	
   Street	
   prend	
   froid,	
   la	
   quatrième	
   risque	
  
d’éternuer.	
   La	
   situation	
   de	
   Lehman	
   Brothers	
   inquiète.	
   En	
   mars	
   2008,	
   le	
   titre	
   perdait	
  
déjà	
  14%	
  en	
  bourse	
  le	
  même	
  jour	
  que	
  Bear	
  Stearns	
  était	
  rachetée	
  par	
  JPMC.	
  Toutefois,	
  
bien	
  malin	
  est	
  celui	
  qui	
  peut	
  prédire	
  à	
  cet	
  instant	
  précis	
  que	
  le	
  numéro	
  4	
  de	
  Wall	
  Street	
  
sera	
  en	
  faillite	
  quelques	
  mois	
  plus	
  tard.	
  Et	
  pourtant…	
  
Le	
  mois	
  d’avril	
  commence	
  mal,	
  très	
  mal.	
  En	
  Europe,	
  la	
  Deutsche	
  Bank	
  que	
  les	
  montants	
  
de	
  dépréciations	
  sur	
  des	
  dettes	
  LBO	
  (leveraged	
  buyouts)	
  pourraient	
  être	
  de	
  3	
  milliards	
  
  16	
  
(contre	
   750	
   millions	
   selon	
   les	
   prévisions	
   des	
   analystes).	
   L’Europe	
   prend	
   l’eau	
   tout	
  
autant	
  que	
  les	
  USA.	
  Le	
  PDG	
  d’UBS	
  Marcel	
  Ospel	
  démissionne	
  le	
  1er
	
  avril	
  et	
  le	
  lendemain,	
  
UBS	
  annonce	
  une	
  augmentation	
  de	
  capital	
  pour	
  15	
  milliards	
  de	
  francs	
  suisses.	
  Lehman	
  
Brothers	
   fait	
   de	
   même	
   dans	
   une	
   moindre	
   mesure.	
   Le	
   2	
   avril	
   également,	
   la	
   banque	
  
d’investissement	
  de	
  NY	
  procède	
  à	
  une	
  augmentation	
  de	
  capital	
  de	
  4	
  milliards	
  de	
  dollars.	
  
En	
  mai,	
  c’est	
  le	
  Crédit	
  Agricole	
  SA	
  qui	
  procède	
  à	
  son	
  tour	
  à	
  l’augmentation	
  de	
  capital	
  
pour	
   6	
   milliards	
   d’euros.	
   La	
   banque	
   est	
   assez	
   exposée	
   aux	
   subprimes	
   et	
   risque	
   d’y	
  
laisser	
  des	
  plumes.	
  	
  
Début	
  juin,	
  Lehman	
  coule	
  petit	
  à	
  petit,	
  mais	
  toujours	
  pas	
  d’alerte	
  dans	
  la	
  presse	
  ou	
  pour	
  
le	
  pouvoir	
  politique.	
  Le	
  9	
  juin,	
  Dick	
  Fuld	
  demande	
  à	
  son	
  Directeur	
  général	
  Joe	
  Gregory	
  
de	
  démissionner.	
  La	
  banque	
  annonce	
  plus	
  de	
  2,8	
  milliards	
  de	
  pertes	
  pour	
  son	
  deuxième	
  
trimestre,	
   la	
   situation	
   est	
   réellement	
   alarmante.	
   La	
   topline	
   (le	
   chiffre	
   d’affaires)	
   est	
  
aussi	
  mauvais	
  :	
  -­‐	
  668	
  millions	
  de	
  dollars	
  ce	
  qui	
  prouve	
  l’ampleur	
  de	
  la	
  dépréciation	
  des	
  
actifs	
  de	
  l’établissement.	
  Depuis	
  début	
  2007,	
  la	
  banque	
  a	
  déjà	
  lâché	
  17	
  milliards	
  pour	
  
les	
   dépréciations…	
   La	
   crise	
   chez	
   Lehman	
   se	
   poursuit.	
   La	
   même	
   semaine,	
   le	
   directeur	
  
financier	
  démissionne	
  à	
  son	
  tour.	
  L’action	
  perd	
  6%	
  en	
  une	
  journée.	
  Il	
  est	
  urgent	
  pour	
  
Lehman	
  de	
  se	
  renflouer,	
  sinon,	
  son	
  sort	
  en	
  est	
  jeté.	
  	
  
L’été	
  2008,	
  ce	
  sont	
  deux	
  établissements	
  dont	
  nous	
  avons	
  déjà	
  parlé	
  qui	
  sont	
  dans	
  le	
  
rouge	
  :	
   Fannie	
   Mae	
   et	
   Freddie	
   Mac.	
   Le	
   gouvernement	
   ne	
   peut	
   pas	
   laisser	
   des	
  
institutions	
   qu’il	
   a	
   lui	
   même	
   créées,	
   non	
  !	
   Greenspan	
   le	
   Magnifique	
   déverse	
   100	
  
milliards	
  de	
  dollars	
  sur	
  les	
  deux	
  établissements.	
  	
  
Nous	
   sommes	
   le	
   vendredi	
   13	
   septembre	
   2008,	
   les	
   limousines	
   noires	
   des	
   maîtres	
   du	
  
monde,	
   en	
   clair,	
   une	
   trentaine	
   de	
   banquiers	
   de	
   Wall	
   Street	
   (Goldman	
   Sachs,	
   JPMC,	
  
Citigroup,	
  Bank	
  of	
  America,	
  Barclays…),	
  s’agglutinent	
  aux	
  pieds	
  de	
  la	
  Banque	
  centrale	
  de	
  
New	
   York.	
   Timothy	
   Geithner	
   qui	
   est	
   le	
   Président,	
   a	
   convoqué	
   une	
   réunion	
   le	
  
vendredi	
  12	
  septembre,	
  à	
  6.00	
  PM,	
  pour	
  évoquer	
  sort	
  de	
  Lehman.	
  	
  
La	
  réunion	
  se	
  prolongera	
  en	
  réalité	
  tout	
  le	
  week-­‐end	
  devant	
  la	
  gravité	
  de	
  la	
  situation.	
  
Henry	
  Paulson,	
  le	
  grand	
  argentier	
  de	
  l’Etat,	
  s’est	
  déplacé	
  tout	
  comme	
  Christopher	
  Cox,	
  
le	
  patron	
  de	
  la	
  SEC,	
  qui	
  a	
  suivi	
  tout	
  comme	
  Ben	
  Bernanke,	
  le	
  numéro	
  1	
  de	
  la	
  Réserve	
  
fédérale.	
  Les	
  plus	
  grands	
  sont	
  là,	
  c’est	
  une	
  réunion	
  au	
  sommet	
  entre	
  les	
  puissants.	
  Le	
  
message	
   de	
   Washington	
   aux	
   banquiers	
   new-­‐yorkais	
   ne	
   variera	
   pas	
   d’un	
   iota	
   tout	
   au	
  
long	
  du	
  week	
  end:	
  la	
  solution	
  doit	
  venir	
  de	
  l’industrie.	
  Aux	
  banquiers	
  de	
  se	
  mobiliser	
  
pour	
  sauver	
  l’un	
  des	
  leurs.	
  	
  
L’Etat,	
  cette	
  fois-­‐ci,	
  ne	
  bougera	
  pas.	
  L’heure	
  est	
  grave.	
  Le	
  maire	
  de	
  New	
  York,	
  Michael	
  
Bloomberg,	
  qui	
  fut	
  en	
  son	
  temps	
  un	
  salarié	
  de	
  la	
  société	
  Salomon	
  Brothers,	
  a	
  annulé	
  sa	
  
petite	
  escapade	
  en	
  Californie	
  pour	
  rencontrer	
  Arnold	
  Schwarzenegger.	
  Il	
  préfère	
  rester	
  
près	
  de	
  son	
  téléphone	
  pour	
  savoir	
  à	
  quelle	
  sauce	
  vont	
  être	
  mangés	
  les	
  25.000	
  employés	
  
de	
  Lehman	
  Brothers.	
  	
  
  17	
  
Nous	
  sommes	
  désormais	
  le	
  dimanche	
  14	
  septembre	
  2008.	
  La	
  crise	
  ne	
  faiblit	
  pas,	
  bien	
  au	
  
contraire,	
  elle	
  s’aggrave.	
  A	
  la	
  manière	
  du	
  loto,	
  une	
  question	
  taraude	
  les	
  financiers	
  :	
  à	
  qui	
  
le	
  tour	
  ?	
  	
  
Aujourd’hui,	
  c’est	
   le	
   jour	
   du	
   seigneur.	
   En	
   principe,	
   personne	
   ne	
   travaille.	
   En	
   principe	
  
seulement.	
  Chez	
  Lehman	
  Brothers,	
  au	
  siège	
  social	
  à	
  Manhattan,	
  dans	
  les	
  bureaux	
  les	
  
plus	
  élevés	
  du	
  bâtiment,	
  les	
  influents	
  sont	
  inquiets.	
  Une	
  réunion	
  est	
  organisée	
  vers	
  3.00	
  
PM	
  avec	
  les	
  avocats	
  et	
  banquiers	
  d’affaires	
  de	
  la	
  société.	
  La	
  situation	
  est	
  grave,	
  mais	
  
elle	
  est	
  pire	
  que	
  prévu.	
  Harvey	
  Miller,	
  l’avocat	
  d’affaires	
  spécialisé	
  en	
  droit	
  des	
  faillites	
  
prévient	
  Richard	
  Fuld	
  que	
  Lehman	
  Brothers	
  va	
  devoir	
  se	
  déclarer	
  en	
  faillite.	
  Pourtant,	
  
plus	
  tôt	
  dans	
  la	
  journée,	
  l’espoir	
  était	
  toujours	
  là,	
  notamment	
  lorsque	
  Bank	
  of	
  America	
  a	
  
envisagé	
  le	
  rachat	
  de	
  Lehman.	
  
John	
  Thain,	
  ex-­‐Goldman	
  boy	
  mais	
  désormais	
  PDG	
  de	
  Merill	
  Lynch,	
  a,	
  lui,	
  retourné	
  sa	
  
veste	
  le	
  samedi	
  matin	
  lors	
  de	
  la	
  réunion	
  organisée	
  par	
  Geithner.	
  Comprenant	
  que	
  sa	
  
banque	
  serait	
  très	
  probablement	
  la	
  prochaine	
  à	
  tomber,	
  il	
  appelle	
  sur	
  le	
  champ	
   Ken	
  
Lewis,	
  le	
  PDG	
  de	
  Bank	
  of	
  America,	
  pour	
  lui	
  offrir…	
  Merrill	
  Lynch	
  !	
  Pendant	
  ce	
  temps,	
  un	
  
autre	
   ancien	
   de	
   Goldman	
   Sachs,	
   Christopher	
   Flowers,	
   épluche	
   la	
   comptabilité	
   de	
  
Lehman	
  avec	
  les	
  équipes	
  de	
  Bank	
  of	
  America.	
  Tout	
  cela	
  ressemble	
  à	
  un	
  complot	
  (encore	
  
faut	
  il	
  savoir	
  que	
  Goldman	
  Sachs	
  est	
  la	
  banque	
  rivale	
  de	
  Lehman…).	
  
Au	
   final,	
   les	
   représentants	
   de	
   Bank	
   of	
   America	
   ont	
   analysé	
   les	
   livres	
   de	
   compte	
   de	
  
Lehman	
  pendant	
  douze	
  jours	
  en	
  vue	
  du	
  rachat,	
  et	
  en	
  un	
  seul	
  week-­‐end,	
  Merrill	
  Lynch	
  a	
  
raflé	
  la	
  mise.	
  	
  
Bank	
  of	
  America	
  accepte	
  de	
  payer	
  50	
  milliards	
  de	
  dollars	
  pour	
  racheter	
  Merril.	
  Lehman	
  
ne	
  l’intéresse	
  plus,	
  c’est	
  une	
  grande	
  opportunité	
  qui	
  s’envole.	
  	
  
C’est	
  alors	
  que	
  Barclays,	
  banque	
  d’investissement	
  britannique,	
  contacte	
  Lehman	
  qu’elle	
  
sait	
   sur	
   le	
   point	
   de	
   faire	
   faillite.	
   Elle	
   lui	
   propose	
   de	
   l’acheter.	
   Dick	
   Fuld	
   sûr	
   de	
   lui	
  
n’imagine	
   pas	
   une	
   seule	
   seconde	
   sa	
   boite	
   faire	
   banqueroute,	
   surtout	
   qu’il	
   l’a	
   amère	
  
depuis	
  la	
  trahison	
  de	
  Bank	
  of	
  America.	
  Il	
  est	
  donc	
  prêt	
  à	
  accepter	
  la	
  proposition	
  de	
  la	
  
banque	
   britannique.	
   Il	
   en	
   parle	
   aux	
   avocats	
   mais	
   ces	
   derniers	
   l’alerte	
   sur	
   un	
   point	
  
sensible	
  :	
   l’accord	
   des	
   pouvoirs	
   publics	
   américains.	
   En	
   effet,	
   une	
   acquisition	
   de	
   cette	
  
envergure	
   est	
   risquée	
   pour	
   Barclays,	
   très	
   risquée,	
   d’autant	
   plus	
   que	
   les	
   conseilles	
  
financiers	
   de	
   la	
   banque	
   britannique	
   savent	
   très	
   bien	
   que	
   la	
   situation	
   «	
  officielle	
  »	
   de	
  
Lehman	
  cache	
  de	
  graves	
  irrégularités,	
  et	
  qu’en	
  réalité,	
  l’état	
  de	
  sa	
  situation	
  financière	
  
officieuse	
  est	
  dramatique.	
  Barclays	
  demande	
  donc	
  à	
  Fuld	
  pour	
  concrétiser	
  le	
  rachat	
  de	
  
Lehman	
  la	
  meilleure	
  garantie	
  qu’il	
  soit	
  :	
  la	
  Fed	
  ou	
  le	
  Trésor	
  américain.	
  Sans	
  plus	
  tarder,	
  
Fuld	
  et	
  ses	
  collaborateurs	
  se	
  précipitent	
  sur	
  le	
  téléphone	
  pour	
  contacter	
  Greenspan,	
  le	
  
boss	
  de	
  la	
  Fed.	
  Ils	
  obtiennent	
  un	
  rendez	
  et	
  s’y	
  rendent	
  sur	
  le	
  champ.	
  Les	
  négociations	
  
ont	
  lieu,	
  longtemps,	
  très	
  longtemps,	
  et	
  le	
  verdict	
  finit	
  par	
  tomber	
  dans	
  l’après	
  midi.	
  La	
  
Fed	
   refuse	
   d’aider	
   Lehman	
   Brothers	
   et	
   ne	
   donnera	
   pas	
   de	
   garanties	
   à	
   Barclays	
   pour	
  
finaliser	
   le	
   rachat.	
   Aux	
   alentours	
   de	
   4.00	
   PM,	
   la	
   situation	
   semble	
   acquise	
  :	
   Lehman	
  
Brothers	
   va	
   se	
   déclarer	
   en	
   faillite.	
   Ce	
   sera	
   une	
   onde	
   de	
   choc	
   terrible,	
   du	
   jamais	
   vu,	
  
  18	
  
explique	
  un	
  proche	
  collaborateur	
  de	
  Fuld.	
  Mais,	
  le	
  CEO	
  est	
  tenace,	
  il	
  ne	
  supporte	
  pas	
  
l’idée	
  de	
  voir	
  sa	
  société	
  plonger.	
  Mais,	
  quelle	
  solution	
  lui	
  proposer	
  ?	
  Par	
  quels	
  moyens	
  
peut-­‐il	
   donner	
   des	
   garanties	
   à	
   Barclays,	
   la	
   Fed	
   ayant	
   refusé	
  ?	
   Ah	
   oui,	
   demander	
   la	
  
garantie	
  du	
  Trésor	
  américain,	
  bon	
  sang,	
  pourquoi	
  ne	
  pas	
  y	
  avoir	
  pensé	
  plus	
  tôt.	
  Lehman	
  
est	
  sauvé.	
  Si	
  le	
  Trésor	
  accepte	
  de	
  donner	
  une	
  garantie	
  à	
  Barclays,	
  Fuld	
  restera	
  à	
  la	
  tête	
  
de	
   Lehman.	
   Toutefois,	
   il	
   y	
   a	
   un	
   petit	
   problème	
   dans	
   cette	
   mécanique.	
   En	
   réalité,	
   le	
  
problème,	
   c’est	
   le	
   secrétaire	
   du	
   Trésor,	
   Heny	
   Paulson.	
   Henry	
   Paulson	
   est	
   un	
   homme	
  
d’affaires	
  américain,	
  mais	
  avant	
  d’être	
  le	
  secrétaire	
  du	
  Trésor,	
  il	
  a	
  occupé	
  un	
  poste	
  bien	
  
plus	
  gratifiant	
  de	
  1998	
  à	
  2006:	
  CEO	
  de	
  Goldman	
  Sachs,	
  or,	
  Goldman	
  Sachs	
  est	
  l’ennemi	
  
juré	
   de	
   Lehman	
   Brothers.	
   Dès	
   lors,	
   le	
   petit	
   problème	
   est	
   en	
   réalité	
   énorme.	
   Fuld	
   et	
  
Paulson	
  se	
  détestent,	
  mais	
  une	
  lueur	
  d’espoir	
  reste	
  permise	
  si	
  la	
  morale	
  et	
  la	
  conscience	
  
humaine	
  de	
  Paulson	
  le	
  pousse	
  à	
  se	
  rendre	
  à	
  l’évidence	
  :	
  comment	
  pourrait-­‐il,	
  même	
  par	
  
vengeance	
  personnelle	
  et	
  par	
  le	
  plaisir	
  qu’il	
  prendrait	
  à	
  faire	
  couler	
  son	
  rival,	
  refuser	
  de	
  
venir	
  en	
  aide	
  au	
  numéro	
  4	
  de	
  Wall	
  Street	
  ?	
  Osera-­‐t-­‐il	
  mettre	
  la	
  banque	
  en	
  faillite,	
  osera-­‐
t-­‐il	
  créer	
  l’onde	
  de	
  choc	
  qu’il	
  combat	
  depuis	
  des	
  mois	
  ?	
  Les	
  négociations	
  commencent	
  
dans	
   la	
   soirée,	
   par	
   voie	
   téléphonique	
   uniquement.	
   Les	
   deux	
   hommes	
   se	
   contactent	
  
directement,	
  pas	
  d’entremetteur,	
  paroles	
  d’homme	
  à	
  homme.	
  Les	
  deux	
  puissants	
  ont	
  le	
  
destin	
   du	
   monde	
   entre	
   leurs	
   mains.	
   Si	
   Paulson	
   refuse	
   de	
   venir	
   en	
   aide	
   à	
   Lehman,	
   il	
  
condamnera	
  le	
  monde	
  à	
  des	
  années	
  de	
  récession	
  économique.	
  Vers	
  01.00	
  AM,	
  le	
  lundi	
  
15	
  septembre,	
  les	
  négociations	
  échouent.	
  Maintenant,	
  c’est	
  sûr,	
  Lehman	
  va	
  faire	
  faillite,	
  
les	
  banquiers	
  d’affaires	
  quittent	
  la	
  tour,	
  les	
  avocats	
  quant	
  à	
  eux	
  se	
  mettent	
  au	
  travail	
  et	
  
rédigent	
  la	
  mise	
  en	
  faillite	
  de	
  la	
  banque	
  américaine.	
  Paulson	
  se	
  justifie	
  en	
  mettant	
  en	
  
avant	
   le	
   fait	
   que	
   «	
  l’Etat	
   refuse	
   de	
   payer	
   les	
   bêtises	
   des	
   uns	
   par	
   l’argent	
   des	
  
contribuables	
  ».	
  Nul	
  ne	
  saura	
  jamais	
  s’il	
  était	
  sincère	
  ou	
  s’il	
  a	
  refusé	
  d’aider	
  Lehman	
  par	
  
pure	
   fierté.	
   Seul	
   probablement	
   Richard	
   Fuld	
   le	
   sait,	
   étant	
   le	
   seul	
   lui	
   ayant	
   parlé	
   au	
  
téléphone	
  dans	
  la	
  nuit	
  de	
  dimanche	
  à	
  lundi.	
  	
  
Quoi	
   qu’il	
   en	
   soit,	
   cette	
   nuit	
   du	
   14	
   au	
   15	
   septembre	
   2008	
   fût	
   l’événement	
   le	
   plus	
  
médiatisé	
   depuis	
   2007,	
   et	
   encore	
   aujourd’hui.	
   La	
  
journée	
  de	
  lundi	
  s’annonçait	
  déjà	
  comme	
  dramatique…	
  
Le	
   15	
   septembre	
   2008	
   au	
   petit	
   matin,	
   plusieurs	
  
institutions	
   financières	
   sont	
   dans	
   la	
   tourmente.	
   En	
  
France,	
  les	
  agences	
  de	
  presse	
  attendent,	
  postées	
  devant	
  
les	
  entrées	
  des	
  principales	
  banques	
  françaises	
  (BNP,	
  CA,	
  
SG).	
   Les	
   patrons	
   arrivent	
   en	
   avance,	
   ils	
   savent	
   à	
   cette	
  
heure	
  que	
  Lehman	
  à	
  fait	
  faillite	
  mais	
  ce	
  qu’ils	
  ne	
  savent	
  
pas,	
   c’est	
   la	
   réaction	
   du	
   marché.	
   Et	
   le	
   pire	
   arriva…	
   les	
  
Bourses	
  chutent.	
  L’indice	
  dow	
  jones	
  finit	
  la	
  séance	
  à	
  10	
  
917.5	
  points,	
  en	
  retrait	
  de	
  plus	
  de	
  4	
  %.	
  C’est	
  la	
  plus	
  forte	
  
baisse	
  depuis	
  sept	
  ans.	
  Le	
  titre	
  Goldman	
  Sachs	
  s’affiche	
  
en	
  recul	
  de	
  19	
  %,	
  l’action	
  Citigroup	
  suit	
  de	
  près	
  à	
  15	
  %.	
  
La	
  société	
  Lehman	
  Brothers,	
  créée	
  en	
  1850	
  par	
  l’immigré	
  
allemand	
   Henry	
   Lehman	
   dans	
   un	
   coin	
   perdu	
   de	
  
  19	
  
l’Alabama,	
  n’est	
  plus.	
  Rideau	
  sur	
  Lehman	
  Brothers.	
  L’image	
  que	
  l’on	
  voit	
  en	
  direct	
  grâce	
  
aux	
  médias	
  au	
  journal	
  de	
  13H00	
  restera	
  à	
  jamais	
  gravée	
  dans	
  les	
  mémoires	
  des	
  gens.	
  
Les	
  employés	
  quittent	
  le	
  siège	
  de	
  Lehman,	
  un	
  par	
  un…	
  Une	
  page	
  de	
  l’histoire	
  se	
  tourne	
  
pour	
  le	
  monde	
  entier.	
  
Pendant	
  ce	
  temps,	
  le	
  flux	
  stable	
  de	
  dollars	
  américains	
  qui	
  abreuve	
  habituellement	
  le	
  
monde	
   n’est	
   plus	
   là.	
   Les	
   prêts	
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   cessent	
   et	
   le	
   marché	
   des	
   billets	
   de	
  
trésorerie	
   qui	
   anime	
   habituellement	
   les	
   relations	
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   laissant	
   les	
  
entreprises	
  dans	
  un	
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  sans	
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Depuis	
  1980,	
  les	
  américains	
  
investissent	
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économies	
   dans	
   les	
   fonds	
  
du	
   marché	
   monétaire	
   qui	
  
prête	
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entreprises.	
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sa	
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   devait	
  
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  dollars	
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fond	
  de	
  marché	
  monétaire,	
  
argent	
   qu’il	
   ne	
   reverra	
  
jamais.	
  	
  
Les	
   actionnaires	
   des	
   fonds	
  
mutuels	
   retirent	
   peu	
   à	
   peu	
  
leur	
  argent	
  du	
  marché	
  monétaire,	
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une	
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  pour	
  les	
  entreprises	
  qui	
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  ces	
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  contribuable	
  (que	
  c’est	
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  Paulson	
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  la	
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  Paulson	
  parle	
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Lehman brothers - Crise des subprimes

  • 1.   LEHMAN  BROTHERS   GRANDEURS  ET  DÉCADENCES  DU  NUMÉRO  4  DE  WALL  STREET.   Guillaume  ALLEGRE,  Magistère  Droit,  Fiscalité  et  Comptabilité.        
  • 2.   2   Nous   sommes   dans   la   nuit   du   14   septembre   2008   (nuit   de   dimanche   à   lundi)   sur   la   septième   avenue   de   Manhattan   à   New   York.   Il   est   exactement   2.18   AM   lorsque   les   lumières   de   la   banque   d’affaires   Lehman   Brothers   s’éteignent   à   tout   jamais,   dans   le   bureau  le  plus  élevé  du  bâtiment.  Harvey  R.  Miller,  le  plus  grand  avocat  américain  en   droit  des  faillites  selon  le  New  York  Times,  vient  de  décréter,  en  compagnie  de  Richard   Fuld  et  de  quelques  collaborateurs,  la  banqueroute  de  l’établissement  bancaire.   Le   11   septembre   2008,   le   Président   du   conseil   d’administration   et   Directeur   général   (PDG)  de  Lehman  Brothers  déclarait  «  on  va  coincer  tous  ceux  qui  pratiquent  la  vente  à   découvert  sur  notre  action,  et  on  va  serrer  très  fort  !  Ce  que  je  veux,  c’est  les  attraper,   leur  arracher  le  cœur  et  le  bouffer  avant  qu’ils  crèvent  !  ».  Quelques  jours  plus  tard,  la   multinationale  faisait  faillite  faute  de  repreneurs,  entrainant  pour  les  jours,  semaines,   mois  et  désormais  années  à  venir,  une  crise  sans  précédent  sur  les  places  financières   mondiales.  Malgré  le  sauvetage  des  banques  partout  dans  le  monde  par  les  Etats,  la   faillite  de  Lehman  Brothers  outre  les  marchés  financiers,  aura  également  eu  un  impact   sur  l’économie  réelle,  plongeant  les  USA  et  l’Europe  dans  la  plus  grosse  connue  depuis   1929   et   le   jeudi   noir.   Si   le   contexte   économique   actuel   n’est   qu’en   partie   la   conséquence  de  la  crise  des  dettes  souveraines  qui  a  pris  le  relais  de  la  crise  de  2008,  si   les  erreurs  grossières  commises  par  les  banques  semblent  peu  à  peu  se  faire  oublier  des   citoyens   et   des   Etats,   l’Histoire   se   souviendra   à   jamais   des   employés   de   la   banque   quittant  les  bureaux  du  siège  social  le  lundi  matin,  un  carton  dans  les  mains  et  sensation   que  le  ciel  leur  tomber  sur  la  tête.     Mais  comment  a-­‐t-­‐on  pu  en  arriver  à  une  telle  désillusion  ?  Quels  ont  été  les  facteurs   financiers,   politiques   et   économiques   qui   ont   conduit   Lehman   Brothers   à   la   faillite  ?   Comment  l’un  des  plus  gros  établissements  financiers  du  monde  a-­‐t-­‐il  pu  garder  aussi   longtemps  les  yeux  fermés  sur  les  produits  toxiques  en  circulation  sur  les  marchés  ?     Histoire  d’une  faillite  inévitable  aux  conséquences  dramatiques…   En   1844,   Henry   Lehman   quitta   l’Allemagne   pour   se   rendre   à   Montgomery,   en   Alabama,   où   il   créa   une   petite  boutique  vendant  des   produits   d'épicerie,   produits   secs,   et   des   ustensiles   pour   les   producteurs   de   coton   locaux.   En   1850,   ses   deux   frères,  Emanuel  et  Mayer,  le   rejoignent   dans   l'entreprise   qu’ils   décident   ensemble   d’appeler  «  Lehman  Brothers  ».  Après  la  mort  de  Henry  Lehman  en  1855  à  l'âge  de  33   ans,  les  deux  jeunes  frères  dirigent  l'entreprise  pour  les  quatre  prochaines  décennies.    
  • 3.   3   Peu   de   temps   après   sa   fondation,   Lehman   Brothers   a   rapidement   évolué   vers   une   activité  de  courtier  en  marchandises.  Comme  l'entreprise  grandit  vite,  un  partenariat   est  conclu  avec  le  marchand  de  coton  John  Wesley  Durr  pour  construire  un  entrepôt  de   stockage  de  coton,  ce  qui  permet  à  Lehman  Brothers  se  livrer  à  des  ventes  de  plus  en   plus   importantes.   Un   bureau   de   New   York   ouvre   ses   portes   en   1858,   donnant   à   la   société  une  présence  plus  forte  dans  le  négoce  des  matières  premières  mais  lui  offrant   surtout  un  véritable  pied  dans  la  communauté  financière.   L’essentiel  de  ses  activités  étant  liées  à  l'économie  du  Sud,  Lehman  Brothers  n'a  pas   échappé  à  la  misère  de  la  guerre  civile.  Le  siège  social  fut  reconstruit  après  la  guerre,  en   concentrant   l’activité   au   bureau   de   New   York.   En   1870,   Lehman   Brothers   dirige   la   formation   du   «  New   York   Cotton   Exchange  »,   la   première   entreprise   commerciale.   Mayer  Lehman  fut  nommé  à  son  premier  conseil  d'administration.  Comme  les  ventes  de   marchandises   et   les   activités   commerciales   ont   augmenté   pour   inclure   d'autres   produits,  la  société  a  également  contribué  à  établir  la  Bourse  du  café  et  la  Bourse  du   pétrole.     En  raison  de  son  héritage  du  Sud  et  les  connexions  du  Nord,  Lehman  Brothers  a  été   désigné  pour  être  l'agent  financier  du  gouvernement  de  l'Alabama  afin  d’aider  à  vendre   les  obligations  de  l'État  en  1867.  L’entreprise  a  également  été  affectée  au  service  des   dettes   de   l'Etat,   des   paiements   d'intérêts   et   autres   obligations,   ce   qui   fût   le   commencement  d’une  longue  tradition  dans  les  finances  municipales.   Le  développement  rapide  des  chemins  de  fer  a  contribué  à  transformer  profondément   l’économie   américaine   dans   les   années   suivant   la   guerre   civile.   Le   boom   de   la   construction   du   chemin   de   fer   a   entraîné   une   énorme   activité   sur   Wall   Street,   les   entreprises  se  tournant  évidemment  vers  les  marchés  financiers  pour  lever  les  fonds   nécessaires.  Kuhn,  Loeb  &  Co.,  qui  a  fusionné  avec  Lehman  Brothers  près  d'un  siècle   plus   tard,   a   été   l'un   des   principaux   conseillers   financiers   et   assureurs   de   l'industrie   ferroviaire.  Le  cabinet  a  été  engagé  dans  le  financement  des  chemins  de  fer  à  travers  le   pays.     En   1887,   l'entreprise   est   devenue   membre   de   la   Bourse   de   New   York,   marquant   l'évolution  de  Lehman  Brothers  à  partir  d’une  entreprise  de  matières  premières  à  une   banque  d'affaires.  Le  bureau  de  New  York  développa  une  véritable  activité  de  négoce   de  titres  et  Lehman  Brothers  intensifia  cette  voie.  La  banque  est  également  de  plus  en   plus  impliquée  dans  le  conseil  financier,  ce  qui  fut  la  base  pour  le  développement  de   l'activité  de  souscription  dans  les  années  1900.   Pendant  20  ans  à  compter  de  1906,  le  fils  Emanuel,  Philip  Lehman,  et  Henry  Goldman,  le   partenaire  dominant  de  la  firme  Goldman  Sachs,  ont  formé  petit  à  petit  une  alliance   pour  financer  l'industrie  du  détail  émergent.    
  • 4.   4   Lehman  Brothers  était  un  bailleur  de  fonds  au  début  de  l'industrie  du  divertissement,   Comme  l'industrie  du  cinéma  s’est  développée  dans  les  années  1930,  Lehman  Brothers   a  pu,  notamment,  aidé  à  financer  «  20th  Century  Fox  ».   Lehman  Brothers  a  été  l'une  des  premières  entreprises  à  mettre  au  point  un  nouveau   mode   de   financement   connu   sous   le   nom   de   private   equity.   Ces   prêts   entre   emprunteurs  de  premier  ordre  et  prêteurs  privés  permettait  aux  emprunteurs  de  lever   des  capitaux  et  aux  prêteurs  de  recevoir  un  rendement  approprié  avec  un  niveau  de   risque   tolérable.   Novatrice   à   l'époque,   le   private   equity   est   une   technique   de   financement  majeure  aujourd'hui.   Le  développement  rapide  du  high-­‐tech  depuis  les  années  1980  constitua  un  nouveau   marché  pour  la  banque  d’affaires.  Lehman  Brothers  a  acheté  sur  ces  nouveaux  marchés   des  entreprises  comme  Intel,  la  société  qui  a  introduit  le  premier  microprocesseur  au   monde.     En  1984,  Lehman  Brothers  est  acquis  par  American  Express  et  fusionne  avec  Shearson   (banque   d’investissement   et   société   de   courtage)   pour   former   Shearson   Lehman   Brothers.   Petit   à   petit   American   Express   a   commencé   à   se   séparer   de   ses   services   financiers  et  finalement,  en  1993,  Lehman  Brothers  a  été  cédé.     En  2000,  Lehman  a  célébré  son  150ème  anniversaire.  Les  bureaux  de  la  société  ont  été   détruits  par  les  attentats  terroristes  de  2001,  et  finalement  elle  emménage  dans  son   nouveau  siège  social  mondial  à  Manhattan  en  2002.     Après  avoir  brièvement  décrit  l’histoire  de  Lehman  Brothers,  il  faut,  avant  d’en  étudier   la  faillite,  se  concentrer  quelques  instants  sur  l’origine  de  cette  faillite  à  savoir,  la  crise   des  subprimes.     Contrairement   à   ce   que   pense   la   majorité   des   analystes   aujourd’hui,   cette   crise   est   selon  moi  au  moins  aussi  grave  que  la  crise  financière  (et  non  pas  la  crise  économique)   de  1929.     Tout   commence   à   l’éclatement   de   la   bulle   internet   en   2000   aux   Etats   Unis.   La   bulle   internet  représente  ce  que  l’on  pourrait  appeler  l’engouement  très  rapide  pour  le  world   wide  web  avec  un  retour  de  bâton  fracassant.  Dans  les  années  1990,  le  développement   d’internet   aux   Etats   Unis   prend   un   envol   décisif,   notamment   par   la   naissance   du   premier   navigateur   grand   public.   D’innombrables   start-­‐ups   voient   fleurissent   comme   des  champignons  et  beaucoup  de  grandes  sociétés  commencent  à  investir  massivement   en  la  matière.  L’euphorie  atteint  une  première  apogée  en  1995  avec  l’IPO  de  Netscape.   Le  prix  d’introduction  est  de  28  dollars  au  matin  de  l’introduction  en  bourse,  il  clôturera   à  plus  de  75  en  fin  de  journée,  de  la  pure  folie,  la  société  est  valorisée  en  quelques   heures  à  2  milliards  de  dollars  de  capitalisation.  Alan  Greenspan,  le  patron  de  la  Fed  aux   Etats   Unis,   voie   là   une   opportunité   pour   booster   encore   plus   le   développement   de   l’économie,  il  décide  d’abaisser  le  taux  directeur  de  la  Fed  ce  qui  incite  de  plus  en  plus   de   start-­‐ups   à   se   lancer   dans   la   grande   aventure   d’internet.   L’apogée   de   la   stupidité  
  • 5.   5   financière  est  atteinte  en  1999  lorsque  Nokia  connaît  une  croissance  de  246%  en  un  an.   On   croirait   rêver.   Devant   ce   signal   alarmiste   de   déconnection   absolument   totale   de   l’économie   réelle   avec   les   marchés   financiers,   Greenspan   sait   qu’il   doit   absolument   relever   le   taux   de   refinancement.   C’est   ce   qu’il   fera   en   1999,   à   six   reprises.   Malheureusement,  il  est  déjà  trop  tard,  en  mars  2000,  un  krach  boursier  commence  à   se  profiler  et  les  pertes  sur  Wall  Street  sont  démentielles.  Plusieurs  sociétés  font  faillites   et   comme   si   cela   ne   suffisait   pas,   des   scandales   financiers   frappent   certains   grands   noms   comme   Enron   qui   était   parvenu   à   dissimuler   des   pertes   via   des   actifs   non   consolidés.  Il  faudra  plus  de  deux  ans  au  NASDAQ,  pour  s’en  remettre  et  retrouver  des   niveaux  habituels.     En  effet,  le  11  septembre  2001  éclatent  les  attentats  des  tours  jumelles  du  World  Trade   Center  implantées  à  New  York  en  plein  quartier  d’affaires.  L’Amérique,  symbole  de  la   puissance  économique  et  militaire  mondiale,  est  touchée  en  plein  cœur  et  l’économie   des  Etats  Unis  est  sur  le  point  d’être  asphyxiée.  La  bulle  internet  en  2000  et  les  attentats   de   2001   ont   presque   eu   raison   des   américains.   La   Fed   (Federal   Reserve,   la   banque   centrale  des  Etats  Unis)  est  alors  contrainte  de  prendre  deux  mesures  afin  d’éviter  le   drame   financier.   Deux   mesures   d’essence   keynésienne   vont   être   adoptées,   Alan   Greenspan   étant   encore   à   la   tête   de   la   Fed.   D’une   part,   l’injection   d’argent   dans   le   système  monétaire  pour  relancer  l’économie  via  un  quantitative  easing  massif.  L’afflux   de  liquidités  via  la  planche  à  billets  permettra  selon  Greenspan  de  relancer  la  croissance   en  berne.  D’autre  part,  le  maintien  du  principal  taux  directeur  dit  «  taux  REFI  »  (c’est  à   dire  le  taux  auquel  les  banques  se  refinancent  auprès  de  Fed)  à  1%.  L’action  sur  le  taux   de  refinancement  d’une  banque  centrale  est  l’emprunte  keynésienne  par  nature.  Les   hauts   fonctionnaires   peuvent   ainsi   maitriser   l’émission   et   surtout,   la   valeur   de   la   monnaie  en  circulation  dans  l’économie.     On  a  coutume  de  dire  que  la  valeur  de  la  monnaie  dépend  uniquement  de  la  confiance   qu’en  ont  les  épargnants  et  investisseurs,  et  c’est  vrai.  Quelle  valeur  peut  bien  avoir  un   bout  de  papier  si  ce  n’est  représenter  la  confiance  accordée  par  celui  qui  l’accepte  à   celui  qui  l’émet  ?     Dès  lors,  il  apparaît  comme  une  évidence  que  plus  un  Etat  produit  de  monnaie,  moins   celle-­‐ci  a  de  la  valeur  par  rapport  aux  autres  (il  est  intéressant  de  faire  le  parallèle  avec   la  politique  mondiale  menée  actuellement  par  la  BoJ  –  Bank  of  Japan,  la  Fed,  et  depuis   le   2   mais   2013,   la   BCE   qui   par   l’intermédiaire   de   Mario   Draghi   consent   à   entrainer   l’Europe  dans  la  course  folle  vers  les  ruine  qui  semblait  pourtant  déjà  acquise  aux  Etats   Unis  via  le  quantitative  easing  infini  appliqué  par  Bernanke,  nouveau  directeur  de  la  Fed   ayant   succédé   à   Greenspan).   La   décision   prise   en   ce   sens   par   Greenspan   avait   donc   deux  objectifs  principaux.  En  premier  lieu,  diminuer  le  taux  directeur  aurait  permis  de   faire  baisser  le  dollar  et  donc  de  booster  les  exportations  américaines.  En  second  lieu,  la   pratique   d’un   taux   d’intérêt   à   1%   aurait   eu   une   conséquence   également   sur   les   ménages   américains   qui,   y   voyant   une   condition   de   financement   préférentielle   et   exceptionnelle,   auraient   tout   le   loisir   de   consommer   d’avantage   et   d’accentuer   massivement  l’offre  sur  le  marché.    
  • 6.   6   Quoi   qu’il   en   soit,   libéraux   et   keynésiens   sont   d’accord   sur   un   point.   La   politique   de   Greenspan   soutenue   par   Bush   aura   contribué   en   très   grande   partie   à   la   crise   des   subprimes  que  connaîtront  les  Etats  Unis  en  2007.     Dans  le  jargon  bancaire,  le  «  prime  »  est  un  prêt  dont  la  solvabilité  estimée  du  débiteur   permet   de   considérer   comme   très   faible   la   probabilité   d’un   défaut   de   paiement,   bénéficiant  par  conséquent  du  taux  d’intérêt  le  plus  favorable  possible.  Par  conséquent   a   contrario,   le   terme   «  subprimes  »   représente   quant   à   lui   les   prêts   octroyés   à   des   débiteurs   de   moindre   solvabilité,   d’où   le   risque   de   non   remboursement   élevé,   d’où   évidemment   le   taux   d’intérêt   de   plus   en   plus   élevé   au   fil   du   temps.   Les   ménages   américains  qui,  malheureusement  pour  eux,  ont  consenti  à  emprunter  des  fonds  aux   banques   spécialisées   en   subprimes,   sont   appelés   «  ménages   subprimes  ».   Les   prêts   subprimes   étaient   dits   prêts   menteurs,   ou   encore   prêts   à   neutrons   dans   le   milieu   financier   de   l’époque   (cette   dénomination   tire   en   réalité   sa   source   du   fait   que   le   neutron  est  une  arme  qui  détruit  les  hommes  mais  laisse  intacts  les  bâtiments).  Quelles   étaient  les  cibles  privilégiées  des  prêts  subprimes  ?  D’une  manière  générale,  toutes  les   catégories  vulnérables  de  la  société  américain  :  les  minorités  ethniques,  les  hispaniques,   les  noirs,  les  pauvres,  les  vieux  et  les  handicapés.  Les  contrats  de  prêts  étaient  le  plus   souvent   conclu   en   infraction   avec   les   règles   pénales   classiques  :   abus   de   confiance,   escroquerie,  abus  de  faiblesse  etc.  Le  prix  de  maison  lui  aussi,  était  très  souvent  truqué   et  élaboré  de  manière  frauduleuse,  ce  qui  fait  dire  à  certains  auteurs  que  la  crise  des   subprimes  est  une  crise  criminelle.   Les   banques   spécialisées   en   subprimes   ne  sont  pas  toutes  des  banques  comme   les  autres  que  l’on  a  l’habitude  de  voir   dans  le  paysage  bancaire  américain.  On   croise   en   effet   plus   souvent   des   institutions  bancaires  constituées  par  le     gouvernement   lui-­‐même,   dont   les   plus   connues   sont   Freddie   Mac   et   Fannie   Mae.   Elles   ont   pour   objet   l’achat   d’hypothèques  sur  le  marché  des  prêts   hypothécaires   et   leur   revente   sur   le   marché   financier   mondial,   contaminant   ainsi  tout  le  système  boursier.     Dans  les  années  2004/2005,  le  rêve  américain  si  on  peut  l’appeler  ainsi,  en  est  à  son   apogée.  Tout  américain  quel  qu’il  soit,  du  cadre  supérieur  au  maçon,  rêve  de  devenir   propriétaire   de   son   logement.   Il   faut   dire   que   la   politique   interventionniste   étatique   conduite  jusqu’alors  n’a  fait  qu’accentuer  le  symbole  bobo  et  inciter  les  particuliers  quel   que  soit  le  niveau  de  leurs  revenus,  à  solliciter  un  prêt  pour  être  propriétaires  de  leurs   toits.    
  • 7.   7   Les  ménages  à  faibles  revenus  sont  en  outre  attirés  par  la  pratique  d’un  accroissement   progressif  des  taux  d’intérêts  qui  demeurent  très  faibles  lors  de  la  conclusion  du  contrat   de  prêt,  mais  ne  cessent  d’augmenter  au  fil  du  remboursement.  Pour  ne  prendre  aucun   risque  démesuré,  les  banques  ont  veillé  à  prendre  les  garanties  qui  s’imposaient.  Des   clauses  d’indexation  du  taux  d’intérêt  sur  le  taux  directeur  de  la  Fed  étaient  en  effet   systématiquement   incluses   dans   les   contrats   de   prêts   conclus   avec   les   ménages   subprimes.   Par   conséquent,   le   prêteur   prévoyait   contractuellement   la   possibilité   de   relever,  à  sa  guise,  le  taux  d’intérêt  du  prêt  si  Greenspan  au  cours  d’un  instant  de  folie   eut   l’idée   de   rehausser   le   taux   REFI.   Enfin,   dans   l’hypothèse   où   le   ménage   ne   parviendrait   pas   à   rembourser   sa   dette,   l’établissement   créditeur   conserverait   bien   évidemment  la  possibilité  de  faire  saisir  le  bien  et  de  le  faire  vendre  pour  se  payer  sur  le   prix  de  vente.   Malgré  cette  couverture  contractuelle,  quel  peut  bien  être  l’intérêt  pour  une  banque  de   prêter   à   des   personnes   dont   elle   sait   pertinemment   qu’elle   ne   remboursera   pas   le   capital   versé?   Aucun   pourriez   vous   penser   a   priori,   mais   il   convient   de   se   poser   la   question  inverse.  Quel  est  le  risque  encouru  par  la  banque  en  prêtant  à  un  insolvable  ?   Aucun  non  plus  puisque  les  prix  de  l’immobilier  en  Amérique  à  cette  époque  ne  cessent   de  croitre.  Comme  l’immobilier  augmente,  la  valeur  du  logement  vaut  (x)  fois  plus  que   la   valeur   qu’il   avait   lors   de   la   mise   à   disposition   des   fonds   dans   le   cadre   du   prêt   contracté.   Dès   lors,   les   deux   parties   au   contrat   sont   gagnantes   dans   tous   les   cas   de   figure.   La   banque   impayée   revend   l’immeuble   et   retrouvera   quoi   qu’il   en   soit   le   montant  qu’elle  a  prêté.  Le  particulier  s’il  parvient  à  rembourser  le  prêt  peut  quant  à  lui   réaliser  une  incroyable  plus-­‐value  (on  remarque  ici,  qu’il  s’agit  ni  plus  ni  moins  d’une   application  de  l’acquisition  à  effet  de  levier  par  une  personne  physique).     Courant  2006,  les  impayés  pour  les  banques  s’accentuent  assez  fortement  et  l’équation   mathématique   jusque   là   très   simple   se   complique   légèrement   pour   les   banques.   En   effet,  quand  la  proportion  de  ménages  insolvables  qui  ne  parviennent  pas  à  rembourser   leur  prêt  reste  faible  et  que  l’immobilier  augmente,  la  banque  ne  court  aucun  risque,   mais   quand   cette   proportion   augmente   et   que   la   hausse   de   l’immobilier   se   tasse,   l’opération  jusqu’alors  ultra-­‐bénéfique  et  bénéficiaire  pour  la  banque  peut  basculer  et   se   transformer   à   une   opération   à   perte.   Mais,   cela   serait   bien   mal   connaître   les   banquiers  de  la  place  qui,  plus  que  jamais  attirés  par  l’appât  du  gain,  vont  trouver  un   remède  à  ce  premier  obstacle  financier.   Les   dispensateurs   de   crédits   bien   décidés   à   ne   pas   porter   à   eux   mêmes   la   majeure   partie   du   risque,   eurent   l’ingénieuse   idée   d’acheter   des   bons   du   Trésor   américain,   obligations  dont  la  valeur  est  sûre  et  qui  inspire  confiance  à  tous  les  investisseurs.  Très   simplement,  le  bon  du  Trésor,  américain  ou  autre  peu  importe,  est  un  titre  de  créance   que  détient  le  propriétaire  (l’investisseur/épargnant)  sur  l’Etat.    Ce  titre  de  créance  est   dénommé   «  obligation  »   par   opposition   à   l’action   (l’actionnaire   contrairement   à   l’obligataire  est  détenteur  d’un  titre  de  propriété).  Le  raisonnement  des  banques  était   bien  huilé.  Qui  mieux  que  l’Etat  offre  une  capacité  de  remboursement  infaillible  ?  Pour   renforcer  le  raisonnement,  il  faut  noter  qu’en  2005/2006,  l’Etat  américain  s’est  d’ores  
  • 8.   8   et  déjà  bien  désendetté,  sa  capacité  de  rembourser  le  capital  investi  par  les  détenteurs   de   bons   du   Trésor   est   quasi   parfaite,   aucun   risque   donc   pour   nos   banques,   qui   se   lancent   dans   une   course   folle   à   l’achat   sur   le   marché   de   ces   titres   de   créances   négociables.  Pendant  ce  temps,  la  bulle  immobilière  continue  de  grossir.  Fin  2005,  les   analystes   font   les   comptes  :   l’immobilier   a   pris   15%   en   seulement   une   année,   incroyable.   Parallèlement   à   ces   acquisitions   d’obligations,   les   banques   commencent   dès   2005   à   regrouper  les  crédits  subprimes  dans  un  pool  structuré  (asset  backed  securities  –  ABS),   titrisé  et  déplacé  dans  un  véhicule  spécial  d’investissement  (special  purpose  vehicle  –   SPV)  par  le  biais  d’un  CDO  –  collateralized  debt  obligation.  Le  CDO  est  un  malin  moyen   pour  se  défaire  du  risque  d’un  crédit,  surtout  quand  ce  dernier  est  douteux.  Il  permet   en  effet  de  déconnecter  le  risque  de  crédit  du  portefeuille  de  la  banque  qui  a  consenti   le  prêt  et  ce  comme  dit  ci-­‐dessus  par  la  création  d’un  véhicule  ad  hoc  c’est  à  dire,  crée   pour  l’occasion  (en  France,  ce  véhicule  est  appelé  «  Fonds  commun  de  titrisation  »).  Les   techniques   d’émission   des   CDO   sont   diverses   et   extrêmement   complexes,   mais   pour   faire  simple,  il  s’agit  d’un  titre  qui  représente  un  portefeuille  de  créances  bancaires  (ici,   le  CDO  représente  donc  les  créances  de  prêt  et  indirectement,  les  créances  portant  sur   le  prix  de  vente  de  l’immeuble  si  le  ménage  subprime  ne  rembourse  pas  le  capital  dû).   Les  CDO  sont  découpés  en  plusieurs  tranches  et  les  banques  y  ont  vu  là  l’opportunité  de   créer   un   millefeuille   incroyable.   Elles   avaient   le   choix   de   vendre   aux   acquéreurs   des   produits  plus  ou  moins  risqués  selon  la  tranche  choisie.   Les  praticiens  et  financiers  présentent  la  mise  en  place  d’un  CDO  en  trois  étapes.  Dans   un  premier  temps  comme  exposé  précédemment,  la  banque  cède  son  portefeuille  de   créances   bancaires   au   SPV.   Ces   créances   bancaires   peuvent   être   adossées   à   des   obligations,   d’où   le   lien   avec   l’achat   de   bons   du   Trésor.   Une   masse   inestimable   de   créances  douteuses  adossées  à  des  bons  du  Trésor  US  ont  été  transférées  par  montages   financiers  à  des  véhicules  fictifs  par  les  plus  grosses  banques  d’affaires  comme  Lehman   Brothers.  Une  fois  la  créance  cédée  (et  le  risque  avec  !),  le  SPV  émet  des  tranches  de   CDO  comme  exposé  ci  dessus  pour  se  refinancer.  Très  schématiquement,  le  SPV  a  un   bilan  composé  à  l’actif  par  les  créances  cédées,  et  au  passif  par  les  tranches  de  CDO  plus   ou   moins   sûres.   La   tranche   la   plus   sûre   est   dite   «  tranche   super   senior   ».   Intervient   ensuite  la  tranche  senior,  la  tranche  mezzanine  ou  dite  encore  «  tranche  subordonnée  »   puis  la  tranche  equity.  Les  tranches  composant  les  titres  font  l’objet  d’une  notation  par   les   agences   de   rating     (agences   de   notation   comme   Fitch   ou   S&P).   Par   exemple,   la   tranche   super   senior   est   systématiquement   notée  AAA,  quoi  de  plus   normal,   elle   représente   une   créance   sûre   et  
  • 9.   9   certaine  qui  porte  soit  sur  un  emprunteur  solvable  soit  sur  les  obligations  du  Trésor  US.   La  tranche  senior  est  notée  AA  ou  A  pour  les  moins  sûres.  Toutes  les  composantes  de  la   tranche  mezzanine  sont  notées  de  BBB  à  BB.  Enfin,  la  tranche  equity  est  le  plus  mal   notée,  elle  absorbe  tous  les  risques  attachés  au  portefeuille  d’actifs  titrisés  (donc  les   créances  douteuses  des  subprimes  font  partie  de  cette  tranche).     Nous  venons  de  comprendre  le  point  de  départ  de  la  crise  des  subprimes  :  la  titrisation   de  créances.  Titriser  une  créance,  c’est  donc  tout  simplement  le  fait  d’incorporer  une   créance   dans   un   titre   négociable   et   échangeable   sur   les   marchés   financiers.   Titriser,   c’est   rendre   un   actif   peu   liquide   en   un   actif   extrêmement   liquide   et   circulant   rapidement   entre   les   investisseurs.   Titriser,   c’est   aussi   et   surtout   se   débarrasser   du   risque  d’insolvabilité  du  client  en  dissimulant  ce  risque  dans  un  titre  qui  regroupe  des   actifs  risqués  et  non  risqués.     Une  fois  les  titres  échangés  sur  le  marché,  d’énormes  gains  furent  réalisés  par  les  SPV,   lesquels   remontaient   aux   sociétés   mères,   les   banques   d’investissement,   par   voie   d’intérêts  et  primes  diverses.     Les   banques   avaient   trouvé   là   un   moyen   bien   commode   pour   cacher   les   défauts   de   paiement   des   ménages   subprimes.   J’emploie   le   mot   cacher   volontairement,   car   s’il   convient   d’affirmer   que   la   banque   mère   ne   détient   plus   les   créances   douteuses,   elle   détient  quand  même  les  participations  du  fonds  commun  de  titrisation  ou  SPV  qu’elle  a   crée  et  auquel  elle  a  cédé  les  créances.  Par  conséquent,  si  en  apparence,  la  situation   financière  des    banques  d’investissement  comme  Lehman  apparaissait  saine  dans  les   années  2005/2006,  en  réalité,  il  en  allait  déjà  tout  autrement,  et  il  est  par  conséquent   faux  de  dire  que  la  crise  des  subprimes  s’est  produite  d’un  coup  l’été  2007.  Il  est  faux  de   dire  que  le  système  financier  s’est  écroulé  en  quelques  jours,  ce  système  était  en  réalité   en  survie  artificielle  depuis  déjà  au  moins  un  an.     La   dérive   s’accentuait   au   fil   des   mois   et   la   défaillance   des   ménages   dans   le   remboursement  des  prêts  ne  cessait  de  s’accroitre.     Courant  2006,  les  banques,  conscientes  de  la  défaillance  qui  s’accentue,  continuent  à   diluer  les  titres  subprimes  dans  les  SPV  et  les  banquiers/avocats  d’affaires  réfléchissent   à  un  mécanisme  permettant  de  prendre  des  garanties  supplémentaires  afin  d’éviter  au   maximum  les  défauts  de  paiement  qu’accusent  les  ménages  américains.   Eureka,  les  financiers  avaient  inventé  les  CDS  –  credit  default  swaps.  Le  credit  default   swaps  est  un  titre  assurance  contre  le  défaut  de  paiement.  Le  principe  est  simple  :  la   banque  achète  à  un  «  vendeur  de  protection  «    (protection  seller)  des  CDS  en  versant   une  prime  à  l’émetteur,  prime  dont  le  montant  varie  selon  le  degré  de  risque  attaché  au   prêt  accordé  aux  ménages.  En  contrepartie  de  la  prime,  le  vendeur  s’engage  à  couvrir   l’impayé   en   cas   d’incident   de   paiement.   Le   CDS   est   un   produit   dérivé   et   plus   précisément  un  dérivé  de  crédit  puisqu’il  porte  dans  notre  cas  sur  le  prêt.    
  • 10.   10   La   transaction   d’achat   du   CDS   se   fait   via   un   PSI   –   prestataire   de   services   d’investissement  qui  la  réalise  sous  la  forme  d’un  OTC  –  over  the  counter  (marché  de   gré   à   gré   non   organisé   et   non   contrôlé   qui   se   trouve   en   dehors   du   marché   régulé   comme   l’est   NYSE   Euronext   par   exemple).   Ce   PSI   est   un   IS   –   internalisateur   systématique   dont   les   activités   échappent   aux   autorités   de   contrôle   nationales   et   internationales.   Les  incidents  de  paiement  en  proportion  des  titres  demeurent  encore  assez  rares  début   2007   et   grâce   aux   CDS,   les   banques   imaginent   pouvoir   faire   face   aux   plus   grandes   catastrophes.   Elles   savent   que   la   situation   est   malsaine   mais   n’ont   plus   réellement   connaissance   du   niveau   de   solvabilité   des   emprunteurs   primaires   (dits   emprunteurs   «  NINJA  »   pour   no   income,   no   jobs,   no   assets),   et   ce   en   raison   de   l’importance   du   marché.  Toutes  les  banques  sont  concernées,  américaines,  européennes,  asiatiques.  Les   prêts  toxiques  qui  étaient  à  l’origine  cantonnés  sur  le  marché  hypothécaire  américain   ont  été  titrisés.  Les  titres  circulent  sur  toutes  les  places  financières  et  devant  le  haut   niveau   de   rendement   offert   par   ces   titres,   toutes   les   banques   en   achètent  :   Société   Générale,  BNP  Paribas,  Santander.     Le  potentiel  de  risque  est  grand,  mais  devant  une  supercherie  aussi  complexe,  seuls  les   banquiers  d’affaires  et  financiers  dotés  d’une  connaissance  du  marché  sont  au  courant.   Ceux  qui  ne  veulent  pas  l’avouer  sont  des  menteurs,  car  en  réalité,  si  la  crise  continue  à   faire  la  une  des  médias  aujourd’hui,  elle  n’était  pas  une  surprise  pour  ceux  qui  l’ont   provoqué.     Face  à  ce  potentiel  de  risque,  les  banques  tentent  de  se  rassurer  du  fait  qu’elles  ont   acheté   un   nombre   de   CDS   pour   un   montant   bien   supérieur   au   risque   encouru.   Par   conséquent,   quand   la   crise   relèvera   son   étendue,   les   banquiers   imaginent   qu’ils   revendront  ces  garanties/CDS  excédentaires  à  prix  d’or.     Voilà   bon   sang,   l’attractivité   et   l’opportunité   qu’offrent   ces   fameux   CDS  :   acheter   à   découvert   c’est   à   dire   sans   courir   un   risque   et   en   s’exonérant   de   verser   la   garantie   normalement  exigée  pour  couvrir  le  défaut  de  la  livraison  du  sous  jacent  (produit  qui   correspond  au  CDS).  Les  CDS  sont  donc  achetés  à  découverts  et  sont  dits  «  à  nu  »,  ils  ne   représentent  aucune  charge  pour  la  banque.     Les   défaillances   se   multiplient,   le   CDS   devient   très   recherché   et   les   banques   les   revendent  comme  prévu  à  prix  d’or  en  réalisant  des  plus-­‐values  considérables.  Comme   les  ventes  de  CDS  ont  lieu  par  le  biais  d’un  PSI  internalisateur  systématique,  les  profits   n’apparaissent  nul  part  et  seuls  les  banquiers  sont  au  courant  de  la  supercherie  qui  est   en  train  de  se  produire  sous  les  yeux  du  monde  entier.   Fascinées   par   le   profit,   ce   que   recherche   quoi   qu’on   en   dise   tout   entrepreneur,   les   banques   rachètent   des   CDS   en   masse,   mais   comme   le   risque   pour   lequel   elles   les   achètent  a  déjà  été  couvert,  aux  mêmes  causes  s’appliquent  les  mêmes  effets  et  la  crise   s’accentue   hiver   2006/printemps   2007.   Le   premier   signe   qu’une   crise   majeure   s’annonce  intervient  en  février  2007.  Peu  d’analystes  en  parlent  et  pourtant,  ce  signal  
  • 11.   11   représente  selon  moi  un  élément  clef  à  prendre  en  compte  dans  le  déclenchement  de  la   crise.  Le  8  février  2007  au  matin,  HSBC  à  la  réputation  impeccable  trébuche.  La  banque   annonce  un  profit  warning  en  raison  d’impayés  immobiliers  plus  importants  que  prévus.   Le  titre  dégringole  en  bourse.  Il  sort  brutalement  du  canal  haussier  par  le  bas  et  vient   taper  un  plus  bas  depuis  9  mois.  La  cause  ?  HSBC  relève  de  10  milliards  de  dollars  soit   une   hausse   de   20%   par   rapport   à   ce   que   prévoyait   UBS   ou   Morningstar,   de   ses   provisions   pour   créances   douteuses.   Mais   pourquoi   les   provisions   doivent   elles   être   revues  à  la  hausse  ?  La  raison  est  très  simple,  dès  l’hiver  2006,  début  2007,  la  pente  des   prix   de   l’immobilier   s’inverse.   Le   secteur   perd   4%   en   quelques   mois.   La   bulle   immobilière  est  bel  et  bien  en  train  d’exploser.  Le  8  février  2007  est  une  date  décisive,   c’est  le  premier  profit  warning  de  HSBC  dans  son  histoire.  Pourtant,  les  médias  n’en  ont   quasiment  pas  parlé  et  les  banques  quant  à  elles,  continuaient  leur  course  folle  vers   l’argent.     Elles   ne   sont   pas   toujours   pas   satisfaites,   elles   veulent   plus   de   profit   et   moins   de   risques,   le   beurre   et   l’argent   du   beurre.   Elles   décident   de   changer   d’échelle   et   de   s’attaquer  aux  Etats  en  achetant  de  la  dette  souveraine  notée  AAA  qu’elles  couvrent   (pour  le  risque  quasi  nul  évidemment,  à  cette  époque  la  crise  de  la  dette  souveraine   n’existe   pas   ou   du   moins,   personne   ne   veut   la   voir)   en   achetant   des   CDS.   Même   opération  que  pour  les  ménages  subprimes,  les  banques  achètent  énormément  de  CDS,   beaucoup  trop.     Elles  vendent  à  perte  la  part  de  dette  des  Etats  sous  forme  de  titres.  Les  agences  de   rating  sont  dans  le  coup  et  aident  alors  les  banques  à  dégrader  la  notation  de  certains   opérateurs  économiques  afin  de  les  affaiblir  financièrement.   Les   agences   de   notation,   encore   elles,   diffusent   l’information   financière   à   travers   le   monde,   les   marchés   baissent   et   les   investisseurs   s’inquiètent   de   voir   le   marché   s’écrouler   ainsi.   Ils   vendent   à   leur   tour   leurs   titres,   à   perte   puisque   les   cours   sur   les   différentes  places  boursières  sont  bien  en  deçà  de  leur  valeur  normale.  Les  investisseurs   sont   obligés   d’assumer   des   pertes   de   plus   en   plus   importantes   jusqu’à   se   rendre   dépendants  des  CDS  que  détiennent  les  banques.  La  demande  étant  disproportionnée   par   rapport   à   l’offre,   les   prix   des   CDS   augmentent   et   les   banques   les   vendent   par   millions  et  par  minute,  c’est  ce  que  l’on  a  appelé  le  trading  haute  fréquence.   Le   12   mars   2007,   onde   de   choc   à   Wall   Street,   la   SEC   (Securuties   and   Exchanges   Commission,  le  gendarme  de  la  bourse  aux  US)  annonce  que  la  New  Century  Financial   Corporation  est  décotée  du  NYSE  (New  York  Stock  Exchange).  Les  choses  s’accélèrent.   Courant   mars,   la   compagnie   annonce   qu’elle   ne   peut   plus   accorder   de   prêts   car   elle   n’arrive   plus   à   se   refinancer.   Par   ailleurs,   comme   HSBC,   elle   relève   le   niveau   de   ses   provisions  pour  créances  douteuses.  Elle  frôle  le  ravin.  Un  pas  de  plus  et  la  crise  des   subprimes  fera  sa  première  «  grande  »  victime.  Ce  pas  est  franchi.  Le  2  avril  2007,  la   NCFC  se  déclare  en  faillite  et  se  place  sous  la  protection  du  chapitre  11  de  la  loi  sur  les   faillites.   KPMG,   cabinet   d’audit   comptable   et   financier   est   nommé   vérificateur   et   la   boite  est  chargée  de  vérifier  les  états  financiers  de  la  compagnie.  Mark  Kim,  Directeur  
  • 12.   12   Senior   de   KPMG   affirmait   dans   la   presse   «  avoir   failli   à   son   devoir   de   conseil  »   en   refusant   d’alerter   (et   ce   dès   2004  !)   la   compagnie   sur   la   sous   estimation   de   ses   provisions.     Pourtant,  le  monde  de  la  finance  se  porte  au  mieux.  Le  1er  juin  2007,  le  CAC  touche  une   résistance  majeure  et  fait  son  plus  haut  de  l’année  à  6.168  points.  Si  l’on  regarde  les   graphiques  historiques,  ce  point  correspond  clairement  à  la  fin  d’un  cycle  2003/2007,   cycle   globalement   haussier   et   ce,   bien   évidemment,   grâce   aux   politiques   monétaires   très  accommodantes  appliquées  dans  le  monde  entier  par  les  banques  centrales,  BCE  et   Fed  (énormes  injections  de  liquidités  sur   le   marché   en   2003   pour   la   BCE   et   2004   pour  la  Fed).  Le  1er  juin,  c’est  aussi  le  jour   du   DAX,   l’indice   allemand   qui   tape   également  une  résistance  majeure  et  fait   un  plus  haut.  Mais  encore  le  S&P500  pour   les   US,   plus   haut   qui   a   été   récemment   battu  (plusieurs  fois  à  répétition  courant   avril   2013,   encore   une   fois   grâce   à   la   politique   folle   de   Bernanke   et   des   quantitative  easing).     Le  17  juillet  2007,  le  DJ  –  dow  jones  –  franchit  les  14.000  points,  le  plus  haut  de  son   histoire  (record  battu  également  pour  l’indice  phare  américain  courant  avril  2013).  Le   18  juillet  2007,  un  jour  plus  tard,  un  hedge  fund  de  la  banque  d’investissement  Bear   Stearns  accuse  des  pertes  importantes.  Dans  la  presse,  ce  fait  reste  invisible,  personne   n’en  parle  pourtant,  quelques  mois  plus  tard  en  2008,  la  faillite  devra  être  prononcée   comme   nous   allons   le   voir.   Le   lendemain,   l’atmosphère   commence   à   se   tendre   chez   certains  financiers.  On  sent  que  les  choses  sont  en  train  de  basculer  et  ces  trois  jours   consécutifs  représentent  pour  moi  un  moment  décisif  dans  la  crise  des  subprimes.  Alors   que  l’indice  américain  bat  un  record  historique,  deux  jours  plus  tard,  l’agence  de  rating   S&P  dégrade  plus  de  400  titres  subprimes,  les  fameux  titres  émis  par  les  SPV  divisés  en   tranches.  C’est  la  panique  sur  les  marchés  financiers.  6  ans  plus  tard,  avec  un  peu  de   recul,  on  peut  dire  que  la  crise  des  subprimes  prend  véritablement  un  tournant  majeur   le   19   juillet   2007.   Jusqu’à   cette   date   comme   nous   l’avons   vu   jusqu’à   présent,   les   banques   avaient   connaissance   des   risques,   parfois   même,   elles   avaient   accusé   des   pertes  importantes  et  leur  capacité  de  refinancement  était  bien  endommagée.  Mais  ces   difficultés   financières   étaient   masquées   et   il   est   vrai   que   les   CEO   (chief   executive   officers)  de  certaines  grandes  banques  comme  Dick  Fuld  à  la  tête  de  Lehman  Brothers   ont   réellement   cru   pouvoir   s’en   sortir.   Mais   il   n’y   avait   rien   à   faire,   début   aout,   IKB   Deutsche  Industriebank,  grande  banque  allemande,  fait  l’objet  d’un  plan  de  sauvetage   par  le  gouvernement.  La  crise  apparaît  pour  la  première  fois  en  Europe.  Elle  finira  par   succomber  et  sera  cédée  pour  un  prix  ridicule  en  2008  à  un  fonds  de  pension  américain.   En  France  maintenant,  toujours  courant  aout  2007,  la  BNP  ferme  temporairement  trois   fonds  d’investissement  implantés  aux  USA  et  très  investis  en  titres  subprimes  dont  BNP  
  • 13.   13   Paribas  ABS  Euribor.  Suite  à  cette  annonce,  le  CAC  dévisse  et  perd  plus  de  5%  en  deux   jours.  Le  17  aout,  le  CAC  n’est  plus  qu’à  5.200  points,  la  chute  est  inquiétante  selon  les   analystes.     Le  22  aout  2007,  Lehman  Brothers  ferme  à  son  tour  une  filiale  de  crédit  à  risques  –  BNC   Mortgage.   BNC   Mortgage   était   tout   simplement   une   filiale   de   crédit   immobilier   subprime,  elle  s’était  rapidement  mise  à  prêter  de  l’argent  aux  ménages  définis  comme   insolvables.  Premier  coup  de  semonce  pour  le  numéro  4  de  Wall  Street  qui  va  accuser  à   cette   occasion   une   perte   de   25   millions   de   dollars.   Cette   fermeture   entraina   la   suppression  de  plus  de  1200  emplois  aux  USA.  Pour  ne  pas  créer  de  panique,  Lehman   Brothers   publie   dans   la   journée   un   communiqué   de   presse.   Dick   Fuld   prend   contact   avec   une   connaissance   haut   placée   dans   la   presse   américaine   afin   de   d’enjoliver   l’information  (de  la  fausser…).  Ainsi  apprend-­‐t-­‐on  que  Lehman  Brothers,  malgré  cette   fermeture,   ne   compte   pas   cesser   d’octroyer   des   prêts   à   ses   clients.   A   cet   effet,   son   autre   filiale   dénommée   Aurora   Loan   Services   assurera   dès   lors   cette   activité.   Le   maquillage  médiatique  marche  !  La  fermeture  de  la  filiale  est  passée  presque  inaperçue,   plus  personne  ne  parle  de  Lehman  dans  les  journaux.  En  réalité,  si  personne  ne  parle  de   Lehman,  c’est  parce  que  la  crise  a  frappé  ailleurs,  et  cette  fois,  un  géant  de  la  finance.   Le   14   septembre   2007,   Northern   Rock,   numéro   5   du   crédit   immobilier   au   Royaume   Uni   est   au   bord   de   la   faillite.   Les   clients   de   la   banque   sont   affolés,   ils   se   ruent   dans   les   agences   pour   vider   leurs   comptes  en  banque.  En  à  peine  24   heures,   1   milliard   de   livres   sont   retirées  par  les  anglais.  Le  cours  de   bourse  plonge  de  plus  de  25%.  Les  médias  sont  présents  sur  place  et  filment  les  scènes.   Certains  journalistes  de  Times  racontent  que  certains  clients  se  battent  avec  les  agents   de   sécurité   pour   récupérer   à   tout   prix   leurs   fonds.   Sur   internet,   le   service   de   consultation   des   comptes   à   distance   ne   fonctionne   plus,   les   clients   ne   peuvent   plus   accéder  à  leurs  comptes.  Nous  sommes  dans  les  heures  les  plus  enfiévrées  de  2007.   Dans   un   premier   temps,   la   Banque   d’Angleterre   consent   un   prêt   de   25   milliards   de   livres,  prêt  bien  évidemment  garanti  par  l’Etat.  Finalement,  la  banque  sera  nationalisée,   les   autorités   britanniques   ne   voulant   pas   laisser   une   telle   emblème   nationale   faire   faillite  (cette  banque  était  un  véritable  symbole  en  Angleterre  car  elle  résultait  de  la   fusions   de   deux   anciennes   banques,   dont   l’une   servait   la   cause   ouvrières   et   l’autre   l’aristocratie.  Les  anglais  étaient  très  attachés  à  cette  institution).   Octobre  2007,  les  mauvaises  nouvelles  s’enchainent  les  unes  sur  les  autres.  Les  indices   boursiers   dévissent,   Citigroup   annonce   une   baisse   de   60%   de   son   bénéfice   au   3ème   trimestre  2007,  le  PDG  de  Merril  Lynch,  Stanley  O’Neal,  démissionne  sous  la  pression,  la   banque  a  déjà  perdu  plus  de  2  milliards  de  dollars.  Un  mois  plus  tard  en  novembre,   Charles  Prince,  le  PDG  de  Citigroup  démissionne  à  son  tour.  Pendant  ce  temps,  la  Fed  
  • 14.   14   s’inquiète  de  plus  en  plus,  Greenspan  est  sur  tous  les  fronts,  il  sait  qu’une  catastrophe   est  inévitable  mais  il  cherche  la  meilleure  solution  pour  la  retarder.  Décembre  2007,   baisse  du  taux  directeur  de  la  Fed  accompagnée  d’une  injection  de  plusieurs  milliards   de   dollars   dans   l’économie.   Effets   de   secousses   garantis  !   La   parité   EUR/USD   se   déséquilibre  de  plus  en  plus,  chaque  jour,  la  monnaie  européenne  prend  le  pas  quand  le   dollar   américain   prend   l’eau.   La   politique   de   Greenspan   soutenu   par   Bush   porte   ses   fruits,  le  dollar  chute.     Pourtant,  la  mascarade  continue.  Le  9  décembre,  AIG  –  American  International  Group,   immense  compagnie  d’assurance,  annonce  que  je  cite  «  la  crise  des  subprimes  est  sous   contrôle  ».  Elle  en  profite  pour  annoncer  une  perte  de  352  millions  de  dollars  (en  réalité   en   février   2008,   la   compagnie   révisera   cette   estimation   de   quelques   chiffres…   Il   lui   suffira  finalement  d’y  ajouter  un  zéro  et  de  multiplier  le  résultat  par  deux).  Toujours  en   décembre,  la  Fed  baisse  encore  son  taux  directeur  et  contacte  ses  homologues  dans  le   monde  entier  pour  en  faire  de  même.  Appel  entendu  !  Courant  décembre,  la  majorité   des   banques   centrales   entament   une   action   concertée  :   les   fonctionnaires   ont   prit   conscience  de  la  crise  de  liquidités.  Désormais,  ce  n’est  plus  une  crise  à  laquelle  il  faut   faire  face,  mais  deux  :  la  crise  des  subprimes  qui  n’en  a  pas  fini  (au  contraire,  elle  vient   juste  de  commencer)  et  la  crise  de  liquidités  des  banques  qui  ne  peuvent  plus  prêter  et   donc,  ne  peuvent  plus  financer  l’économie  réelle.  Le  monde  va  mal,  très  mal.  Le  début   2008   s’annonce   déjà   tonitruant,   plusieurs   entreprises   industrielles,   commerciales,   se   déclarent  déjà  en  faillite.  En  réalité,  la  crise  de  liquidités  se  poursuit,  les  banques  ne   prêtent  plus  aux  entreprises,  elles  ne  peuvent  plus.  Or,  quel  est  le  rôle  d’une  banque  si   ce   n’est   faire   le   pont   entre   les   dépôts   des   épargnants   et   les   besoins   en   cash   des   investisseurs  et  des  entreprises  ?     Le   8   janvier   2008,   James   Cayne,   CEO   de   Bear   Stearns   démissionne.   Les   pertes   s’accentuent  et  Merril  Lynch  bat  tous  les  records  jusqu’alors  atteints  :  pas  moins  de  9   milliards   de   pertes   au   quatrième   trimestre   2007.   Bush   doit   agir.   C’est   ce   qu’il   fait.   Il   convoque   une   conférence   de   presse   et   annonce   un   plan   d’aide   de   150   milliards   de   dollars,   la   folie   outrancière   continue.   24   janvier   2008,   date   clef   pour   la   Société   Générale.  C’est  sa  fête.  Elle  fête  deux  chiffres,  2  milliards  d’euros  de  pertes  sur  la  crise   des  subprimes,  5  milliards  de  pertes  sur  les  opérations  de  Kerviel.     En  février,  l’affaire  AIG  revient  au  devant  de  la  scène.  Le  groupe  annonce  des  problèmes   de  survalorisation  sur  ses  dérivés  mais,  deuxième  mensonge,  il  annonce  avoir  pris  les   mesures  nécessaires  pour  valoriser  correctement  ses  investissements  dans  les  fameux   CDO.   Enfin   les   investisseurs   se   réveillent  !   Le   titre   chute   et   le   spectacle   donné   se   transforme   en   tragédie.   Les   agences   de   notation   deviennent   bien   moins   clémentes   qu’auparavant.  Elles  ne  sont  plus  dans  le  coup  et  préviennent  qu’elles  vont  abaisser  la   note  d’AIG.   Mais  pendant  ce  temps,  la  plaisanterie  sur  les  titres  subprimes  continue  et  s’étend  au   delà  des  banques.  Les  titres  toxiques  sont  vendus  à  des  fonds  dits  agressifs  que  sont  les   hedge  funds  (fonds  de  couverture  en  français)  contrôlés  eux  mêmes  par  des  fonds  de  
  • 15.   15   private  equity.  Les  titres  sont  également  cédés  à  des  fonds  dits  non  agressifs  comme  les   fonds  de  pension  ou  encore,  les  fonds  d’assurance.  Le  marché  s’enlise.     Les   prix   de   l’immobilier   baissent   de   plus   en   plus,   les   ménages   ne   peuvent   plus   rembourser  et  la  pyramide  s’écroule  comme  un  château  de  cartes  et  comme  le  veut  la   théorie  des  risques  de  contrepartie.  Cette  théorie  tente  d’expliquer  les  conséquences   des   relations   qu’entretiennent   les   banques   d’affaires   avec   les   hedge   funds,   fonds   spéculatifs   agressifs   très   investis   dans   les   crédits   subprimes.   Lorsque   les   prix   de   l’immobilier   baissent,   les   crédits   subprimes   créent   des   pertes   de   plus   en   plus   importantes  pour  les  hedge  funds.  Pendant  longtemps,  aucun  problème  n’apparaît  au   grand   jour   car   ces   immenses   groupes   reçoivent   énormément   d’argent   de   la   part   de   fonds  de  pensions,  et  grâce  à  la  règle  du  lock  up,  l’argent  investi  ne  peut  pas  être  retiré   avant  un  certain  temps.  Surtout,  les  hedge  funds  ne  sont  pas  obligés  d’évaluer  en  valeur   de  marché  leurs  actifs.  Par  conséquent,  seuls  les  spécialistes  avaient  connaissance  de  la   tromperie  qu’ils  pratiquaient  sur  leurs  propres  comptes.     Mais  en  mars  2008,  l’un  des  hedge  funds  les  plus  puissants,  Carlyle  Capital  Corporation   (dirigé   par   un   ami   intime   des   Bush,   David   Rubinstein)   dépendant   du   fond   de   Private   equity  Carlyle  Group,  accuse  des  pertes  énormes  avoisinant  les  16  milliards  de  dollars  et   ne  parvient  plus  à  refinancer  les  actifs  en  pertes.  Il  est  sur  le  point  d’être  liquidé.     La  banque  d’investissement  Bear  Stearn,  numéro  5  de  Wall  Street,  qui  alimente  Carlyle   Capital   en   liquidités   sous   forme   de   prêts   se   trouve   donc   devant   un   trou   immédiat   d’argent  frais,  le  fonds  n’alimentant  plus  en  cash  l’établissement  bancaire.  Comme  la   Bear   Stearns   avait   déjà   été   très   agressive   dans   la   titrisation   et   accusait   des   pertes   considérables  dès  l’été  2007,  ce  choc  fut  l’ultime.  C’est  le  plus  grand  bank  run  de  Wall   Street  à  cette  époque.     Le  16  mars  2008,  la  Fed  décida  de  soutenir  la  cinquième  banque  de   Wall   Street   en   lui   procurant   des   financements   sur   28   jours   par   l’intermédiaire  de  la  banque  JP  Morgan  Chase.  Le  17  mars  2008,  on   apprenait   que   les   conseils   d’administration   des   deux   banques   s’étaient  mis  d’accord  pour  que  Bear  Stearns  soit  rachetée  par  JP   Morgan   et   ce   par   échange   de   titres,   certes   avec   une   faible   valorisation   (l’action   BS   vaut   environ   30   dollars   alors   qu’elle   en   valait  encore  110  en  2007).   Les  médias  et  politiques  prennent  réellement  conscience  de  la  dureté  de  la  crise.  Si  Bear   Stearns,   la   cinquième   banque   de   Wall   Street   prend   froid,   la   quatrième   risque   d’éternuer.   La   situation   de   Lehman   Brothers   inquiète.   En   mars   2008,   le   titre   perdait   déjà  14%  en  bourse  le  même  jour  que  Bear  Stearns  était  rachetée  par  JPMC.  Toutefois,   bien  malin  est  celui  qui  peut  prédire  à  cet  instant  précis  que  le  numéro  4  de  Wall  Street   sera  en  faillite  quelques  mois  plus  tard.  Et  pourtant…   Le  mois  d’avril  commence  mal,  très  mal.  En  Europe,  la  Deutsche  Bank  que  les  montants   de  dépréciations  sur  des  dettes  LBO  (leveraged  buyouts)  pourraient  être  de  3  milliards  
  • 16.   16   (contre   750   millions   selon   les   prévisions   des   analystes).   L’Europe   prend   l’eau   tout   autant  que  les  USA.  Le  PDG  d’UBS  Marcel  Ospel  démissionne  le  1er  avril  et  le  lendemain,   UBS  annonce  une  augmentation  de  capital  pour  15  milliards  de  francs  suisses.  Lehman   Brothers   fait   de   même   dans   une   moindre   mesure.   Le   2   avril   également,   la   banque   d’investissement  de  NY  procède  à  une  augmentation  de  capital  de  4  milliards  de  dollars.   En  mai,  c’est  le  Crédit  Agricole  SA  qui  procède  à  son  tour  à  l’augmentation  de  capital   pour   6   milliards   d’euros.   La   banque   est   assez   exposée   aux   subprimes   et   risque   d’y   laisser  des  plumes.     Début  juin,  Lehman  coule  petit  à  petit,  mais  toujours  pas  d’alerte  dans  la  presse  ou  pour   le  pouvoir  politique.  Le  9  juin,  Dick  Fuld  demande  à  son  Directeur  général  Joe  Gregory   de  démissionner.  La  banque  annonce  plus  de  2,8  milliards  de  pertes  pour  son  deuxième   trimestre,   la   situation   est   réellement   alarmante.   La   topline   (le   chiffre   d’affaires)   est   aussi  mauvais  :  -­‐  668  millions  de  dollars  ce  qui  prouve  l’ampleur  de  la  dépréciation  des   actifs  de  l’établissement.  Depuis  début  2007,  la  banque  a  déjà  lâché  17  milliards  pour   les   dépréciations…   La   crise   chez   Lehman   se   poursuit.   La   même   semaine,   le   directeur   financier  démissionne  à  son  tour.  L’action  perd  6%  en  une  journée.  Il  est  urgent  pour   Lehman  de  se  renflouer,  sinon,  son  sort  en  est  jeté.     L’été  2008,  ce  sont  deux  établissements  dont  nous  avons  déjà  parlé  qui  sont  dans  le   rouge  :   Fannie   Mae   et   Freddie   Mac.   Le   gouvernement   ne   peut   pas   laisser   des   institutions   qu’il   a   lui   même   créées,   non  !   Greenspan   le   Magnifique   déverse   100   milliards  de  dollars  sur  les  deux  établissements.     Nous   sommes   le   vendredi   13   septembre   2008,   les   limousines   noires   des   maîtres   du   monde,   en   clair,   une   trentaine   de   banquiers   de   Wall   Street   (Goldman   Sachs,   JPMC,   Citigroup,  Bank  of  America,  Barclays…),  s’agglutinent  aux  pieds  de  la  Banque  centrale  de   New   York.   Timothy   Geithner   qui   est   le   Président,   a   convoqué   une   réunion   le   vendredi  12  septembre,  à  6.00  PM,  pour  évoquer  sort  de  Lehman.     La  réunion  se  prolongera  en  réalité  tout  le  week-­‐end  devant  la  gravité  de  la  situation.   Henry  Paulson,  le  grand  argentier  de  l’Etat,  s’est  déplacé  tout  comme  Christopher  Cox,   le  patron  de  la  SEC,  qui  a  suivi  tout  comme  Ben  Bernanke,  le  numéro  1  de  la  Réserve   fédérale.  Les  plus  grands  sont  là,  c’est  une  réunion  au  sommet  entre  les  puissants.  Le   message   de   Washington   aux   banquiers   new-­‐yorkais   ne   variera   pas   d’un   iota   tout   au   long  du  week  end:  la  solution  doit  venir  de  l’industrie.  Aux  banquiers  de  se  mobiliser   pour  sauver  l’un  des  leurs.     L’Etat,  cette  fois-­‐ci,  ne  bougera  pas.  L’heure  est  grave.  Le  maire  de  New  York,  Michael   Bloomberg,  qui  fut  en  son  temps  un  salarié  de  la  société  Salomon  Brothers,  a  annulé  sa   petite  escapade  en  Californie  pour  rencontrer  Arnold  Schwarzenegger.  Il  préfère  rester   près  de  son  téléphone  pour  savoir  à  quelle  sauce  vont  être  mangés  les  25.000  employés   de  Lehman  Brothers.    
  • 17.   17   Nous  sommes  désormais  le  dimanche  14  septembre  2008.  La  crise  ne  faiblit  pas,  bien  au   contraire,  elle  s’aggrave.  A  la  manière  du  loto,  une  question  taraude  les  financiers  :  à  qui   le  tour  ?     Aujourd’hui,  c’est   le   jour   du   seigneur.   En   principe,   personne   ne   travaille.   En   principe   seulement.  Chez  Lehman  Brothers,  au  siège  social  à  Manhattan,  dans  les  bureaux  les   plus  élevés  du  bâtiment,  les  influents  sont  inquiets.  Une  réunion  est  organisée  vers  3.00   PM  avec  les  avocats  et  banquiers  d’affaires  de  la  société.  La  situation  est  grave,  mais   elle  est  pire  que  prévu.  Harvey  Miller,  l’avocat  d’affaires  spécialisé  en  droit  des  faillites   prévient  Richard  Fuld  que  Lehman  Brothers  va  devoir  se  déclarer  en  faillite.  Pourtant,   plus  tôt  dans  la  journée,  l’espoir  était  toujours  là,  notamment  lorsque  Bank  of  America  a   envisagé  le  rachat  de  Lehman.   John  Thain,  ex-­‐Goldman  boy  mais  désormais  PDG  de  Merill  Lynch,  a,  lui,  retourné  sa   veste  le  samedi  matin  lors  de  la  réunion  organisée  par  Geithner.  Comprenant  que  sa   banque  serait  très  probablement  la  prochaine  à  tomber,  il  appelle  sur  le  champ   Ken   Lewis,  le  PDG  de  Bank  of  America,  pour  lui  offrir…  Merrill  Lynch  !  Pendant  ce  temps,  un   autre   ancien   de   Goldman   Sachs,   Christopher   Flowers,   épluche   la   comptabilité   de   Lehman  avec  les  équipes  de  Bank  of  America.  Tout  cela  ressemble  à  un  complot  (encore   faut  il  savoir  que  Goldman  Sachs  est  la  banque  rivale  de  Lehman…).   Au   final,   les   représentants   de   Bank   of   America   ont   analysé   les   livres   de   compte   de   Lehman  pendant  douze  jours  en  vue  du  rachat,  et  en  un  seul  week-­‐end,  Merrill  Lynch  a   raflé  la  mise.     Bank  of  America  accepte  de  payer  50  milliards  de  dollars  pour  racheter  Merril.  Lehman   ne  l’intéresse  plus,  c’est  une  grande  opportunité  qui  s’envole.     C’est  alors  que  Barclays,  banque  d’investissement  britannique,  contacte  Lehman  qu’elle   sait   sur   le   point   de   faire   faillite.   Elle   lui   propose   de   l’acheter.   Dick   Fuld   sûr   de   lui   n’imagine   pas   une   seule   seconde   sa   boite   faire   banqueroute,   surtout   qu’il   l’a   amère   depuis  la  trahison  de  Bank  of  America.  Il  est  donc  prêt  à  accepter  la  proposition  de  la   banque   britannique.   Il   en   parle   aux   avocats   mais   ces   derniers   l’alerte   sur   un   point   sensible  :   l’accord   des   pouvoirs   publics   américains.   En   effet,   une   acquisition   de   cette   envergure   est   risquée   pour   Barclays,   très   risquée,   d’autant   plus   que   les   conseilles   financiers   de   la   banque   britannique   savent   très   bien   que   la   situation   «  officielle  »   de   Lehman  cache  de  graves  irrégularités,  et  qu’en  réalité,  l’état  de  sa  situation  financière   officieuse  est  dramatique.  Barclays  demande  donc  à  Fuld  pour  concrétiser  le  rachat  de   Lehman  la  meilleure  garantie  qu’il  soit  :  la  Fed  ou  le  Trésor  américain.  Sans  plus  tarder,   Fuld  et  ses  collaborateurs  se  précipitent  sur  le  téléphone  pour  contacter  Greenspan,  le   boss  de  la  Fed.  Ils  obtiennent  un  rendez  et  s’y  rendent  sur  le  champ.  Les  négociations   ont  lieu,  longtemps,  très  longtemps,  et  le  verdict  finit  par  tomber  dans  l’après  midi.  La   Fed   refuse   d’aider   Lehman   Brothers   et   ne   donnera   pas   de   garanties   à   Barclays   pour   finaliser   le   rachat.   Aux   alentours   de   4.00   PM,   la   situation   semble   acquise  :   Lehman   Brothers   va   se   déclarer   en   faillite.   Ce   sera   une   onde   de   choc   terrible,   du   jamais   vu,  
  • 18.   18   explique  un  proche  collaborateur  de  Fuld.  Mais,  le  CEO  est  tenace,  il  ne  supporte  pas   l’idée  de  voir  sa  société  plonger.  Mais,  quelle  solution  lui  proposer  ?  Par  quels  moyens   peut-­‐il   donner   des   garanties   à   Barclays,   la   Fed   ayant   refusé  ?   Ah   oui,   demander   la   garantie  du  Trésor  américain,  bon  sang,  pourquoi  ne  pas  y  avoir  pensé  plus  tôt.  Lehman   est  sauvé.  Si  le  Trésor  accepte  de  donner  une  garantie  à  Barclays,  Fuld  restera  à  la  tête   de   Lehman.   Toutefois,   il   y   a   un   petit   problème   dans   cette   mécanique.   En   réalité,   le   problème,   c’est   le   secrétaire   du   Trésor,   Heny   Paulson.   Henry   Paulson   est   un   homme   d’affaires  américain,  mais  avant  d’être  le  secrétaire  du  Trésor,  il  a  occupé  un  poste  bien   plus  gratifiant  de  1998  à  2006:  CEO  de  Goldman  Sachs,  or,  Goldman  Sachs  est  l’ennemi   juré   de   Lehman   Brothers.   Dès   lors,   le   petit   problème   est   en   réalité   énorme.   Fuld   et   Paulson  se  détestent,  mais  une  lueur  d’espoir  reste  permise  si  la  morale  et  la  conscience   humaine  de  Paulson  le  pousse  à  se  rendre  à  l’évidence  :  comment  pourrait-­‐il,  même  par   vengeance  personnelle  et  par  le  plaisir  qu’il  prendrait  à  faire  couler  son  rival,  refuser  de   venir  en  aide  au  numéro  4  de  Wall  Street  ?  Osera-­‐t-­‐il  mettre  la  banque  en  faillite,  osera-­‐ t-­‐il  créer  l’onde  de  choc  qu’il  combat  depuis  des  mois  ?  Les  négociations  commencent   dans   la   soirée,   par   voie   téléphonique   uniquement.   Les   deux   hommes   se   contactent   directement,  pas  d’entremetteur,  paroles  d’homme  à  homme.  Les  deux  puissants  ont  le   destin   du   monde   entre   leurs   mains.   Si   Paulson   refuse   de   venir   en   aide   à   Lehman,   il   condamnera  le  monde  à  des  années  de  récession  économique.  Vers  01.00  AM,  le  lundi   15  septembre,  les  négociations  échouent.  Maintenant,  c’est  sûr,  Lehman  va  faire  faillite,   les  banquiers  d’affaires  quittent  la  tour,  les  avocats  quant  à  eux  se  mettent  au  travail  et   rédigent  la  mise  en  faillite  de  la  banque  américaine.  Paulson  se  justifie  en  mettant  en   avant   le   fait   que   «  l’Etat   refuse   de   payer   les   bêtises   des   uns   par   l’argent   des   contribuables  ».  Nul  ne  saura  jamais  s’il  était  sincère  ou  s’il  a  refusé  d’aider  Lehman  par   pure   fierté.   Seul   probablement   Richard   Fuld   le   sait,   étant   le   seul   lui   ayant   parlé   au   téléphone  dans  la  nuit  de  dimanche  à  lundi.     Quoi   qu’il   en   soit,   cette   nuit   du   14   au   15   septembre   2008   fût   l’événement   le   plus   médiatisé   depuis   2007,   et   encore   aujourd’hui.   La   journée  de  lundi  s’annonçait  déjà  comme  dramatique…   Le   15   septembre   2008   au   petit   matin,   plusieurs   institutions   financières   sont   dans   la   tourmente.   En   France,  les  agences  de  presse  attendent,  postées  devant   les  entrées  des  principales  banques  françaises  (BNP,  CA,   SG).   Les   patrons   arrivent   en   avance,   ils   savent   à   cette   heure  que  Lehman  à  fait  faillite  mais  ce  qu’ils  ne  savent   pas,   c’est   la   réaction   du   marché.   Et   le   pire   arriva…   les   Bourses  chutent.  L’indice  dow  jones  finit  la  séance  à  10   917.5  points,  en  retrait  de  plus  de  4  %.  C’est  la  plus  forte   baisse  depuis  sept  ans.  Le  titre  Goldman  Sachs  s’affiche   en  recul  de  19  %,  l’action  Citigroup  suit  de  près  à  15  %.   La  société  Lehman  Brothers,  créée  en  1850  par  l’immigré   allemand   Henry   Lehman   dans   un   coin   perdu   de  
  • 19.   19   l’Alabama,  n’est  plus.  Rideau  sur  Lehman  Brothers.  L’image  que  l’on  voit  en  direct  grâce   aux  médias  au  journal  de  13H00  restera  à  jamais  gravée  dans  les  mémoires  des  gens.   Les  employés  quittent  le  siège  de  Lehman,  un  par  un…  Une  page  de  l’histoire  se  tourne   pour  le  monde  entier.   Pendant  ce  temps,  le  flux  stable  de  dollars  américains  qui  abreuve  habituellement  le   monde   n’est   plus   là.   Les   prêts   interbancaires   cessent   et   le   marché   des   billets   de   trésorerie   qui   anime   habituellement   les   relations   interentreprises   coince,   laissant   les   entreprises  dans  un  vide  financier  sans  précédent.     Depuis  1980,  les  américains   investissent   leurs   économies   dans   les   fonds   du   marché   monétaire   qui   prête   ensuite   l’argent   aux   entreprises.   Au   moment   de   sa   chute,   Lehman   devait   800  millions  de  dollars  à  un   fond  de  marché  monétaire,   argent   qu’il   ne   reverra   jamais.     Les   actionnaires   des   fonds   mutuels   retirent   peu   à   peu   leur  argent  du  marché  monétaire,  les  liquidités  disparaissent  au  fil  de  la  journée  et  c’est   une  grande  menace  pour  les  entreprises  qui  ont  besoin  de  ces  liquidités  à  très  court   terme.  Le  mercredi,  tous  les  établissements  n’ont  plus  accès  aux  crédits,  la  crise  franchit   un  nouveau  seuil.  Les  entreprises  américaines  les  plus  puissantes  n’avaient  plus  de  cash   pour  les  salaires  ou  les  stocks  !  Pendant  les  3  jours  qui  suivent  la  chute  de  Lehman,  les   gouvernements  gèrent  les  problèmes  au  cas  par  cas.  Ils  doivent  notamment  s’occuper   d’un  patient  malade  depuis  déjà  plusieurs  mois,  AIG.  Le  groupe  approche  du  ravin  dans   lequel   Lehman   vient   de   tomber.   L’Etat   ne   veut   pas   prendre   le   risque   de   le   laisser   s’écrouler,   il   s’engage   à   investir   85   milliards   de   dollars   en   échange   de   85%   de   participation  dans  le  groupe.     Les  banques  britanniques  quant  à  elle  sont  au  fond  du  trou.  Prochaine  victime,  HBOS   (Halifax  Bank  of  Scotland),  l’Etat  doit  en  effet  renégocier  sa  revente  pour  12  milliards  de   livres.     Gordon  Brown  pense  alors  que  c’est  au  Royaume  Uni  de  lancer  un  plan  de  sauvetage   financier.  Ce  plan  changera  radicalement  le  cours  de  choses  mais  pour  l’heure,  les  USA   doivent   faire   face   à   la   situation   qui   est   la   leur.   Ce   qui   menace   les   banques,   ce   sont   toujours  ces  actifs  toxiques  acquis  par  les  banques  avec  un  effet  de  levier  qui  ne  cesse   de  s’accroitre.  L’effet  de  levier  augmente  les  bénéfices  mais  décuple  les  pertes…  Il  est   impossible   pour   les   banques   de   vendre   des   actifs   au   prix   du   marché,   elles   vendent  
  • 20.   20   toutes   à   pertes.   Elles   n’avaient   plus   assez   de   capitaux   et   de   liquidités,   elles   étaient   vraiment  coincées.     En  fin  d’après  midi,  le  mercredi  17  septembre,  le  Trésor  américain  par  la  voie  du  fameux   Paulson  décide  de  prendre  le  problème  à  bras  le  corps.  En  réalité,  quatre  options  lui  été   proposées  :   soit   racheter   directement   les   actifs   toxiques,   soit   assurer   ces   actifs,   soit   injecter   des   capitaux   en   achetant  des  parts  aux  fonds,   soit   le   renflouement   monétaire.     Toutes   ces   options   sont   chères   et   nécessitent   dans   tous   les   cas   l’accord   du   Congrès.   Une   conférence   a   lieu  à  01.00  AM  dans  la  nuit  le   jeudi   18   septembre.   Paulson   demande   alors   à   Bush   de   soutenir   le   projet   de   rachat   des   actifs   toxiques,   c’est   la   première   option   qui   a   été   retenue.   Bush   hésite,   mais   sous   l’importance   la   rapidité   de   décision   qu’appelle   la   situation,  le  Président  accepte  que  la  demande  soit  faite  au  Congrès  pour  introduire  une   motion  d’urgence.  La  nouvelle  se  répand  très  vite.  Une  heure  plus  tard,  Bernanke  et   Paulson  s’entretiennent  avec  les  hommes  les  plus  influents  de  Washington.   Paulson   demande   l’autorisation   d’acheter   des   centaines   de   milliards   d’actifs   toxiques  avec  l‘argent  du  contribuable  (que  c’est  bizarre,  ce  cher  Paulson  qui  quelques   jours   plus   tôt   refuser   d’utiliser   l’argent   de   ce   même   contribuable   pour   renflouer   Lehman).  Lors  des  discussions,  un  membre  du  Congrès  suggère  que  l’Etat  achète  des   parts  aux  banques  et  les  nationalise  en  partie,  mais  cela  n’était  pas  concevable  dans  la   politique  de  Bush  donc  cette  proposition  fut  rejetée.     Suite  à  la  réunion,  Paulson  parle  d’une  Amérique  unie.  Le  secrétaire  au  Trésor  fit  une   déclaration   retentissante   parlant   d’un   pays   capable   de   s’unir   et   d’agir   vite   quand   la   situation   l’exigeait   pour   le   bien   de   ses   citoyens.   Cette   action   malgré   la   mauvaise   foi   flagrante   suffit   à   dynamiser   les   marchés   du   monde   entier.   A   Londres   le   FTSE   (dit   «  footsie  »,   l’indice   boursier   des   100   entreprises   les   plus   capitalisées   à   la   Bourse   de   Londres)  gagne  plus  de  400  points.  À  6  semaines  des  élections,  il  ne  sera  toutefois  pas   facile  d’obtenir  l’accord  des  législateurs.     Paulson  s’est  adressé  aux  congrès  3  jours  après  la  faillite  de  Lehman.  La  facture  est  de   700  milliards  de  dollars.  John  McCain,  candidat  républicain  à  la  Présidence,  refusa  de  se   prononcer  pour  ou  contre  le  projet  de  loi,  ce  qui  retarda  considérablement  l’adoption   du  plan.   Le  plan  de  sauvetage  s’enlise,  comme  toujours  quand  les  politiques  s’en  mêlent.  Cela   fait  10  jours  que  Lehman  Brothers  n’est  plus,  les  bourses  mondiales  s’affolent,  l’Irlande