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Jaco Rouw
Gérant de portefeuille Senior, Global Fixed Income
investment
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Une question revient sans cesse depuis plusieurs années : faut-il (encore) investir dans les obligations
mondiales. Les raisons qui incitent à la prudence quant aux perspectives offertes par les obligations
mondiales peuvent être classées en trois catégories.
La première raison de s’inquiéter est que les cours des obligations mondiales
sont déjà à la hausse depuis longtemps, et il faut donc s’attendre à ce qu’ils
commencent à redescendre. Il est vrai que les cours des actifs ne continueront
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récente. Actuellement, environ 20 % des indices des obligations
gouvernementales européennes produisent des rendements négatifs. Ce
chiffre s’approchait même de 30 % plus tôt dans l’année. Les rendements
restent très faibles et, à quelque 1,7 % – le rendement actuel sur l’indice
Barclays Global Aggregate – la hausse des rendements (ou la chute des cours)
semble plus probable que l’inverse. Cela est en partie vrai mais il ne faut pas
oublier qu’au début de ce siècle, le rendement de 1,8 % de l’emprunt japonais à
10 ans nous semblait « ridiculement » faible. Au cours des quinze ans suivants,
les rendements des obligations d’Etat japonaises à 10 ans ont rarement
dépassé 1,8 %. Avec le recul, nous comprenons tous que les facteurs
économiques fondamentaux justifiaient ces faibles niveaux de rendement des
obligations.
Cela nous conduit à la troisième raison : la valorisation, qui semble être la seule
façon correcte d’estimer les perspectives offertes par les obligations mondiales.
C’est malheureusement aussi la façon la plus subjective. Même sans
assouplissement quantitatif, les modèles basés sur les variables traditionnelles
telles que la croissance économique, l’inflation et les taux directeurs
déboucheront probablement sur des « fair values », différentes selon l’opinion
que chacun se fait de ces variables. Ensuite, de combien conviendrait-il de
baisser les rendements de ces « fair values », du fait que le solde entre l’offre
d’obligations gouvernementales et les achats des banques centrales dans les
quatre plus grandes économies développées sera pratiquement nul en 2015, le
plus petit chiffre depuis le début du siècle ?
Tenant compte de toutes ces considérations, nous n’entrevoyons qu’une
modeste hausse des rendements des obligations pour les six à douze prochains
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En incluant les stratégies de portage, cela se traduit par un rendement total de
-1,0 % par an. Décevant, mais pas désastreux. Tout fonds d’obligations ayant
un profil de rendement actif plus agressif doit être en mesure de rendre ce
rendement total positif.
Jaco Rouw
Gérant de portefeuille Senior
Global Fixed Income
Barclays Global Agg (USD, hedged)
À propos de NN Investment Partners
NN Investment Partners est le gérant d’actifs de NN Group N.V, société cotée en Bourse. Son siège
social se situe à La Haye aux Pays-Bas. NN Investment Partners compte plus de 1100
collaborateurs, et gère près de 184 Milliards d’€* (206 Milliards d’USD*) dans 16 pays, en Europe,
en Asie, au Moyen-Orient et aux Etats-Unis, pour le compte de tous types d’investisseurs, qu’ils
soient institutionnels ou particuliers.
NN Investment Partners met en œuvre sa recherche et ses analyses internes, ses équipes
implantées à travers le monde, ainsi que sa gestion des risques, pour offrir un large éventail de
stratégies, de supports d’investissement, et de services de conseil dans toutes les principales
classes d’actifs et styles d’investissement. Pour plus d’information : www.nnip.com
A compter du 7 avril, ING Investment Management est devenu NN Investment Partners. NN
Investment Partners fait partie de NN Group N.V., une société cotée en Bourse.
NN Group est actuellement détenu à 37,1% par ING Group. ING a l’intention de céder le reste de
ses parts dans NN Group avant le 31 décembre 2016, ce qui correspond à l’agenda qui a été
accepté par ING auprès de la Commission Européenne.
*Données au 30 juin 2015
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Les éléments contenus dans ce document ont été préparés dans un but exclusivement informatif et ne constituent pas une
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duit d’investissement quel qu’il soit ou à participer à une quelconque stratégie d’investissement. Les investissements peuvent
convenir à des investisseurs privés, à la condition qu’ils aient été recommandés par un conseiller dûment habilité, agissant
pour le compte de l’investisseur, sur la base d’un contrat écrit. Si une attention particulière a été portée à la rédaction du
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  • 1. Être ou ne pas être investi Jaco Rouw Gérant de portefeuille Senior, Global Fixed Income investment partners
  • 2. Une question revient sans cesse depuis plusieurs années : faut-il (encore) investir dans les obligations mondiales. Les raisons qui incitent à la prudence quant aux perspectives offertes par les obligations mondiales peuvent être classées en trois catégories. La première raison de s’inquiéter est que les cours des obligations mondiales sont déjà à la hausse depuis longtemps, et il faut donc s’attendre à ce qu’ils commencent à redescendre. Il est vrai que les cours des actifs ne continueront probablement pas à grimper éternellement mais, comme le montre le graphique suivant, on aurait tout aussi bien pu tirer la même conclusion il y a cinq, dix ou quinze ans. Une hausse doit-elle être suivie d’une chute? Ceci dit, la chute continue des rendements des obligations mondiales constatée au cours des dernières décennies a quelque chose de fascinant. Une explication de cette chute des rendements est le retour de la notion de « stagnation séculaire », selon laquelle le problème réside dans le fait que le taux d’intérêt réel équilibrant l’épargne et l’investissement en période de plein emploi peut être largement négatif. À notre avis, ce glissement dans l’équilibre épargne/investissement peut être en grande partie attribué à l’évolution démographique. Au cours des quelques dernières décennies, le pourcentage des « prime savers » (en gros la tranche d’âge de 25 à 65 ans) par rapport à la population totale n’a cessé de croître, générant un niveau d’épargne supérieur à celui de l’investissement. Toutefois, ce changement démographique est largement terminé, ce qui laisse supposer que la chute des taux mondiaux va bientôt toucher à sa fin. Une deuxième raison de s’inquiéter est qu’en matière obligataire, des cours en hausse signifient des rendements en baisse, et les rendements ne peuvent pas devenir négatifs. C’est du moins ce que nous pensions jusqu’à une période récente. Actuellement, environ 20 % des indices des obligations gouvernementales européennes produisent des rendements négatifs. Ce chiffre s’approchait même de 30 % plus tôt dans l’année. Les rendements restent très faibles et, à quelque 1,7 % – le rendement actuel sur l’indice Barclays Global Aggregate – la hausse des rendements (ou la chute des cours) semble plus probable que l’inverse. Cela est en partie vrai mais il ne faut pas oublier qu’au début de ce siècle, le rendement de 1,8 % de l’emprunt japonais à 10 ans nous semblait « ridiculement » faible. Au cours des quinze ans suivants, les rendements des obligations d’Etat japonaises à 10 ans ont rarement dépassé 1,8 %. Avec le recul, nous comprenons tous que les facteurs économiques fondamentaux justifiaient ces faibles niveaux de rendement des obligations. Cela nous conduit à la troisième raison : la valorisation, qui semble être la seule façon correcte d’estimer les perspectives offertes par les obligations mondiales. C’est malheureusement aussi la façon la plus subjective. Même sans assouplissement quantitatif, les modèles basés sur les variables traditionnelles telles que la croissance économique, l’inflation et les taux directeurs déboucheront probablement sur des « fair values », différentes selon l’opinion que chacun se fait de ces variables. Ensuite, de combien conviendrait-il de baisser les rendements de ces « fair values », du fait que le solde entre l’offre d’obligations gouvernementales et les achats des banques centrales dans les quatre plus grandes économies développées sera pratiquement nul en 2015, le plus petit chiffre depuis le début du siècle ? Tenant compte de toutes ces considérations, nous n’entrevoyons qu’une modeste hausse des rendements des obligations pour les six à douze prochains mois. La tendance démographique à long terme ira probablement dans le sens d’un climat moins favorable aux obligations mais cette évolution est très graduelle et ne se traduira pas par une forte hausse des rendements des obligations l’an prochain. Par ailleurs, si nous reconnaissons que les rendements des obligations sont faibles, nous savons que ce climat de faibles rendements a de bonnes raisons de durer – l’une de ces raisons étant les achats massifs d’obligations par les banques centrales. Nous terminerons par un mot sur l’une des principales préoccupations des marchés boursiers : la hausse des taux de la Fed. Nous tenons à souligner que l’impact d’une hausse des taux de la Fed ne doit pas être surestimé. Par exemple, la Fed est susceptible de relever ses taux lorsque l’économie se porte bien, ce qui est en soi un signe positif pour les obligations des sociétés. Supposant que les taux des swaps américains à 2 ans – un indicateur des attentes de la Réserve fédérale – augmentent de 250 points de base au cours des deux prochaines années, le rendement sur l’indice Barclays Global est susceptible d’augmenter d’environ 1,0 %, sur la base des relations historiques. En incluant les stratégies de portage, cela se traduit par un rendement total de -1,0 % par an. Décevant, mais pas désastreux. Tout fonds d’obligations ayant un profil de rendement actif plus agressif doit être en mesure de rendre ce rendement total positif. Jaco Rouw Gérant de portefeuille Senior Global Fixed Income Barclays Global Agg (USD, hedged)
  • 3. À propos de NN Investment Partners NN Investment Partners est le gérant d’actifs de NN Group N.V, société cotée en Bourse. Son siège social se situe à La Haye aux Pays-Bas. NN Investment Partners compte plus de 1100 collaborateurs, et gère près de 184 Milliards d’€* (206 Milliards d’USD*) dans 16 pays, en Europe, en Asie, au Moyen-Orient et aux Etats-Unis, pour le compte de tous types d’investisseurs, qu’ils soient institutionnels ou particuliers. NN Investment Partners met en œuvre sa recherche et ses analyses internes, ses équipes implantées à travers le monde, ainsi que sa gestion des risques, pour offrir un large éventail de stratégies, de supports d’investissement, et de services de conseil dans toutes les principales classes d’actifs et styles d’investissement. Pour plus d’information : www.nnip.com A compter du 7 avril, ING Investment Management est devenu NN Investment Partners. NN Investment Partners fait partie de NN Group N.V., une société cotée en Bourse. NN Group est actuellement détenu à 37,1% par ING Group. ING a l’intention de céder le reste de ses parts dans NN Group avant le 31 décembre 2016, ce qui correspond à l’agenda qui a été accepté par ING auprès de la Commission Européenne. *Données au 30 juin 2015 Avertissement Légal Les éléments contenus dans ce document ont été préparés dans un but exclusivement informatif et ne constituent pas une offre, ni un prospectus, une invitation ou une recommandation personnalisée appelant à négocier, à acheter ou vendre un pro- duit d’investissement quel qu’il soit ou à participer à une quelconque stratégie d’investissement. Les investissements peuvent convenir à des investisseurs privés, à la condition qu’ils aient été recommandés par un conseiller dûment habilité, agissant pour le compte de l’investisseur, sur la base d’un contrat écrit. Si une attention particulière a été portée à la rédaction du présent document, son exactitude ou son exhaustivité ne peut faire l’objet d’aucune garantie ou déclaration, implicite ou explicite. Ni NN Investment Partners Holdings N.V., ni ses dirigeants, directeurs ou employés ne peuvent être tenus directe- ment ou indirectement responsables des informations et/ou des recommandations, quelles qu’elles soient, contenues dans le présent document. L’information contenue dans le présent document ne devra jamais être considérée comme un conseil d’investissement comprenant une recommandation d’investissement personnalisée ou comme un avis juridique ou fiscal. Le présent document a été préparé, comme il se doit, avec toute l’attention et tous les soins requis. La présente information ne peut donner lieu à aucun droit. Pour l’obtention de conseils plus spécifiques, veuillez vous adresser à votre conseiller en inves- tissement. Aucune responsabilité, directe ou indirecte, n’est assumée s’agissant d’une perte éventuelle, subie ou encourue par des lecteurs ayant utilisé cette publication pour prendre des décisions. Les investissements sont soumis à des risques. Votre investissement peut augmenter ou diminuer et les résultats obtenus dans le passé ne sont pas indicatifs des résultats futurs et ne peuvent être, en aucun cas, considérés comme tels. Tous les produits et tous les instruments financiers mentionnés dans le présent document comportent leurs propres risques et sont régis par une documentation contractuelle spécifique. Chaque investisseur doit prendre connaissance de cette documentation et plus particulièrement au sein de cette documentation de la description des risques attachés à l’investissement, avant de conclure une transaction quelconque. La présentation et les informations contenues dans ce document sont confidentielles et ne doivent pas être copiées, reproduites, distribuées ou transmises à qui que ce soit, sans l’approbation écrite préalable de NN Investment Partners Holdings N.V. investment partners