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Perspectives
Secteur
Minier
Métaux&Mines
MAI 2017
T1
Le grand retour du Cobalt...
L’année 2017 marque un tournant historique dans l’évolution du marché mondial du Cobalt. Après 7 années consécutives
d’excédent, ce marché entame un nouveau cycle. Celui-ci est marqué par un déficit structurel en termes d’Offre qui devrait
perdurer durant les années à venir. Dans ce contexte, le cours du Cobalt a été multiplié par deux durant les derniers mois,
passant de 14,0 $/lb à plus de 27,0 $/lb actuellement.
L’accélération de la transition énergétique de la Chine est le principale facteur qui justifie à la fois la récente flambée du prix
du Cobalt et la soutenabilité des niveaux de cours actuels sur un horizon moyen terme. Concrètement, le 13ème plan
quinquennal 2015-2020e insiste sur le développement accéléré des voitures E&H. Deux principales motivations soutiendraient
ce choix. D’une part, (1) apporter une solution immédiate aux problèmes environnementaux auxquels est confrontée la
population chinoise. D’autre part, (2) créer une nouvelle dynamique économique à travers le renouvellement du parc
automobile.
Cette transition énergétique commence à avoir des répercussions visibles sur le secteur automobile chinois. En effet, les
ventes annuelles des voitures E&H ont été multipliées par 7,0 fois sur la période 2014-2016, passant de 64,0 K à 430,0 K
unités. Ce développement devrait s’accélérer durant les prochaines années à travers une prévision de 5,0 millions de
véhicules E&H commercialisés à horizon 2020e en Chine, soit une PDM mondiale de 60,0%.
Cette nouvelle dynamique devrait porter la Demande mondiale du Cobalt de plus de 50,0% à horizon 2020e, soit
à 143,0 KT/an. Toutefois, nous pensons que la production minière n’est pas en mesure d’accompagner ce développement
rapide de la Demande compte tenu de son retard en termes d’investissement. Dans ces conditions, la tendance haussière des
cours du Cobalt devrait se poursuivre durant la période prévisionnelle 2017e-2020e.
Perspectives Secteur Minier - T1 2017
2
Oudghiri Lamyae — ANALYSTE FINANCIER
L.oudghiri@attijari.ma
05 29 03 68 18
Jaidi Taha — RESPONSABLE DESK ACTIONS
T.jaidi@attijari.ma
05 29 03 68 23
Evolution des ventes mondiales de voitures E&H (K unités) Evolution de la Demande en Cobalt (T) à horizon 2020e
93 960
+11 793
+37 222 142 975
2016 Demande
récurrente
Demande
batteries L-ion
2020e
+52,1%
Evolution du cours du Cobalt durant les sept dernières années ($/lb)
25$/lb
20$/lb
15$/lb
10$/lb
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
35%
20%
57%
60%
65%
PDM Chine dans les ventes mondiales VEH
318 540
750
8 333
17 000
20152014 2016 2020e 2030e
30$/lb
Sources: Bloomberg, USG Survey, Calculs & Estimations ATI
Minières: Un accroissement significatif des profits au S1-2017e
Managem : Un cours cible à 1.600 Dh, offrant un potentiel de hausse de 25,0%
L’année 2017 marque un tournant majeur dans l’évolution du Groupe Managem. En effet, les bénéfices récurrents de
l’opérateur devraient franchir le cap des 700 MDh. Cette mutation structurelle est le fruit des efforts
d’investissement déployés par le Management durant la période 2012-2016 et qui ont abouti à :
La multiplication des volumes du Cuivre par 3,3 fois, l’augmentation des volumes du Cobalt et de l’Argent
de 30% et enfin, la hausse de la production d’Or de 45% ;
La réduction des cash-cost du Cobalt, du Cuivre et du Zinc de respectivement 32%, 26% et 10% ;
Le développement de plusieurs gisements à forte valeur ajoutée et hors périmètre opérationnel. Ces
derniers devraient impacter positivement la valorisation fondamentale du Groupe. L’exemple le plus
récent concerne le projet de Cuivre Lamikal en RDC qui a été développé initialement par Managem et
valorisé aujourd’hui par le Groupe chinois Wanbao Mining à plus de 900 MDh.
Tenant compte du contexte minier actuel, l’EBE de Managem devrait franchir les 2.250 MDh en 2017e contre
1.559 MDh en 2016. Les perspectives de croissance du Groupe sont très prometteuses durant les trois prochaines
années. Les objectifs annoncés par le Management concernent la multiplication de la production d’Or par 4 fois, du
Cuivre par 2 fois et enfin, l’augmentation des volumes d’Argent de 40% à horizon 2020e.
Le titre Managem se traite à des niveaux de valorisation attractifs, soit un multiple VE/EBE 17e-18e de 6,4x
nettement plus attractif que celui du marché Actions sur la même période.
Notre réévaluation du titre Managem aboutit à un cours cible de 1.600 Dh contre 1.450 Dh initialement. Ainsi,
nous recommandons d’« ACHETER » le titre avec un upside de 25% en 2017. Cette valorisation correspond à une
Valeur d’Entreprise cible de 18,0 MMDh et à un multiple VE/EBE correct de 7,7x sur la période 2017e-2018e.
CMT: Un cours cible de 1.850 Dh, offrant un potentiel d’appréciation de 35,0%
Dans un contexte minier porteur, la CMT devrait profiter à moyen terme des perspectives positives concernant le
Plomb/Zinc. Ces métaux afficheraient en 2017e des hausses significatives de respectivement +16,3% et +26,4% par
rapport à leurs niveaux moyens observés en 2016. Dans ces conditions, l’opérateur atteindrait une capacité
bénéficiaire autour des 230,0 MDh en 2017e.
Aujourd’hui, la valeur CMT justifie la prise en compte d’une valeur terminale suite à l’allongement de la durée de
vie de la mine de Tighza ainsi qu’au démarrage des travaux d’extension des capacités de production.
Nous recommandons d’« ACHETER » le titre CMT avec un cours objectif de 1.850 Dh, offrant un potentiel de
hausse de 35,0%. Les niveaux de valorisation demeurent attractifs à travers un P/E de 9,5x et un D/Y de
6,1% sur la période 2017e-2018e.
SMI: Un cours cible de 3.000 Dh, offrant un D/Y régulier autour des 7,0%
Tenant compte des perspectives d’évolution du cours de l’Argent et du relèvement progressif de la production, nous
maintenons inchangé notre cours objectif du titre SMI à 3.000 Dh. Sur la période 2017e-2018e, les niveaux de
valorisation demeurent corrects à travers un P/E de 12,9x et un D/Y de 6,8%.
Nous recommandons de « CONSERVER» le titre SMI grâce essentiellement à sa capacité à préserver un niveau de
dividende supérieur à celui du marché, et ce, indépendamment des fluctuations des cours de l’Argent.
A l’origine de cette surperformance, l’assise financière confortable de l’opérateur qui se matérialise à travers
un cash-cost considéré parmi les plus faibles au monde, soit de 5,5 $/Oz.
3
Perspectives des Métaux - T1 2017
Métaux précieux
Or : Retournement haussier
Argent: Rebond haussier
Métaux industriels
Cuivre : Des fondamentaux toujours solides
Plomb : Maintien du cap haussier
Cobalt : Une reconfiguration profonde de la Demande
Zinc : Maintien du cap haussier
A T T I J A R I
Intermédiation
Métaux&Mines
Durant le T1-17, les cours des métaux précieux ont connu une évolution haussière en dents de scie dans un contexte
où l’aversion au risque a été omniprésente sur les marchés. En effet, plusieurs événements ont alimenté les craintes
des investisseurs durant les premiers mois de cette année. Il s’agit notamment des tensions géopolitiques au Moyen
Orient, des échéances électorales en Europe et enfin, de la nouvelle politique de l’administration américaine.
Dans ces conditions, force est de constater que les cours des métaux précieux ont constitué de nouveaux supports
solides, supérieurs à ceux observés durant l’année 2016.
Facteurs influents sur l’évolution des métaux précieux Sens Impact
Les prévisions des cours sur le MT et le LT sont des moyennes annuelles
Figure 2
Consensus des prévisions des métaux précieux: CT Vs. MT
Figure 1
Performances des indices Actions Vs. Métaux précieux
2015 2016
MSCI World
MSCI EM
Or
Argent
-4,3%
-17,0%
-10,4%
-11,8% 14,9%
8,6%
8,6%
5,6%
1 255
1 266
1 319
17,0
18,4
19,3
Spot CT MT Spot CT MT
Or $/Oz Argent $/Oz
Maintien du cap haussier pour les métaux précieux
5
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
L’escalade des tensions géopolitiques à l’échelle mondiale pourrait à n’importe quel
moment, propulser les cours des métaux précieux vers de nouveaux seuils. Parmi ces
facteurs à risque, nous relevons : l’exacerbation du conflit syrien, la montée des
tensions militaires entre la Corée du Nord et la communauté internationale et enfin,
l’arrivée au pouvoir des partis d’extrême droite en Europe.
La poursuite du durcissement de la politique monétaire de la Fed soutient une
appréciation du dollar au dépens des valeurs refuges. La dernière réunion du FOMC a
abouti à une hausse d’un quart de point du taux directeur de la réserve. Aussi,
la Fed estime que les relèvements des taux américains devraient se poursuivre en 2017.
L’administration américaine a récemment déclaré que l’appréciation du dollar pénalise
la croissance et l’emploi aux Etats-Unis. Par conséquent, une éventuelle dévaluation du
billet vert pourrait susciter un vif intérêt pour les valeurs refuges.
Les métaux précieux devraient pleinement profiter de leur rôle de « valeur refuge » dans
l’optique du grand retour de l’inflation aux Etats-Unis. Ce scénario est soutenu par la
nouvelle politique de relance économique américaine qui repose sur le creusement
du déficit budgétaire et l’implémentation des mesures d’incitation fiscale.
Des prévisions à l’international revues légèrement à la hausse pour 2017e
Les perspectives d’évolution des métaux précieux sont globalement positives en 2017e. En effet, le consensus des
prévisions des principaux Brokers à l’international anticipe une légère appréciation des cours de l’Or et de l’Argent
durant l’année en cours.
Ces prévisions sont soutenues essentiellement par les incertitudes relatives aux conséquences que pourraient
engendrer les tensions géopolitiques actuelles.
Faible Elevé
2017
13,8%
7,8%
0,2%
6,9%
950
1050
1150
1250
1350
1450
1550
950 1050 1150 1250 1350 1450 1550
+3,1%
Or : Retournement haussier
Après une phase de correction durant le dernier trimestre 2016 où le cours de l’Or avait chuté à un plus
bas de 1.128 $/Oz, le métal jaune a entamé une reprise haussière pour atteindre les 1.287 $/Oz en Avril
2017. Comme déjà mentionné, cette nouvelle hausse est alimentée essentiellement par l’escalade des
risques géopolitiques à l’échelle mondiale.
Dans ces conditions et en dépit du relèvement des taux directeurs de la Fed en Mars dernier, le cours de
l’Or s’établit en moyenne à 1.219 $/Oz au T1-17 contre 1.182 $/Oz durant la même période de
l’année précédente, soit une performance positive de 3,1%.
Confirmation du support des 1.200 $/oz
Légère révision à la hausse des prévisions à l’international
Les prévisions des principaux brokers à l’international concernant l’Or ont été légèrement revues à la
hausse à CT. Sur la période 2017e-2018e, le consensus s’élève désormais à 1.266 $/Oz en moyenne
contre une prévision initiale autour des 1.210 $/Oz, soit un rehaussement de 4,6%.
Les mêmes anticipations se reflètent sur le MT. Durant la période 2019e-2020e, le consensus s’établit
désormais à 1.319 $/Oz en moyenne contre 1.264 $/Oz initialement.
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
Figure 4
Analyse technique sur 12 mois
Figure 3
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
Figure 6
Consensus des Brokers à MT
+7,6%
1 160
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Figure 7
Prévisions et consensus des brokers à l’international
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Consommation par Activité
1 248
1 219
1 182
1000
1100
1200
1300
1400
janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17
2015 2016 T1-16 T1-17
Figure 5
Consensus des Brokers à CT
Structure de la Demande par pays (%)
Bijoux
54%
Banques
Centrales
14%
Investissements
22%
Technologie
10%
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
6
Chine
46%
Inde
25%
Etats-Unis
11%
Canada
7%
Turquie
6%
Thaïlande
5%
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 1 256 1 262 1 266 1 272 1 251 1 280 1 307 1 331
Anciennes 1 195 1 201 1 206 1 210 1 203 1 224 1 253 1 276
Mediane 1 217 1 228 1 230 1 265 1 240 1 273 1 300 1 300
Moyenne 1 220 1 224 1 221 1 253 1 239 1 267 1 325 1 384
Max. 1 300 1 350 1 500 1 540 1 413 1 644 1 958 2 300
Min. 1 100 1 100 1 069 1 032 1 125 997 1 048 1 050
Prév. Annuelle Bloomberg
1 255
Prév. Trimestrille Bloomberg
1100
1150
1200
1250
1300
1350
1400
1450
1500
950 1050 1150 1250 1350 1450
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
janv.-15 avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17 avr.-17
14
15
16
17
18
19
20
21
22
12 14 16 18 20 22
17,1
+8,9%
+17,3%
Argent: Rebond haussier
Durant le premier trimestre 2017, le cours de l’Argent a connu une évolution globalement similaire à
celle de l’Or. Par ailleurs, depuis le T4-16 l’Argent profite également de l’amélioration des indicateurs
macro-économiques à l’international. Dans ces conditions, le prix de ce métal a testé à plusieurs reprises
la résistance des 18,5 $/oz avant de se stabiliser autour des 16,5 $/oz actuellement.
L’appréciation de l’Argent a été plus prononcée que celle de l’Or durant le T1-17 suite à un effet de base
relativement faible. En effet, le cours moyen de ce métal s’établit en moyenne à 17,5 $/Oz au T1-17
contre 14,9 $/Oz au T1-16, soit une performance sensible de 17,3%.
Confirmation du support des 16,5 $/oz
Révision à la hausse des prévisions à l’international
Dans un contexte marqué à la fois par l’accroissement des risques géopolitiques et l’amélioration des
perspectives économiques mondiales, les principaux brokers ont revu à la hausse leurs prévisions du
cours de l’Argent.
Sur la période 2017e-2018e, le consensus s’élève à 18,4 $/Oz en moyenne contre une prévision initiale de
17,1 $/Oz. Les mêmes anticipations se reflètent sur le MT. Durant la période 2019e-2020e, le consensus
s’établit à 19,3 $/Oz en moyenne contre 17,7 $/Oz initialement, soit un relèvement de 9,0%.
Figure 9
Analyse technique sur 12 mois
Figure 11
Consensus des Brokers à MT
Figure 10
Consensus des Brokers à CT
15,7
Figure 12
Prévisions et consensus des brokers à l’international
14,9
Structure de la Demande par pays (%)
Inde
29,70%
Etats-Unis
25,77%
Royaume-Uni
19,24%
Japon
14,68%
Chine
5,81%
Canada
4,81%
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Figure 8
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
Consommation par Activité
7
Industriel
44%
Photographie
6%
Bijoux
18%
Argenterie
4%
Monnaie 9%
Investissements
19%
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
2015 2016
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 18,2 18,3 18,4 18,5 18,1 18,7 19,1 19,5
Anciennes 16,8 16,8 16,9 17,0 16,9 17,2 17,6 17,9
Mediane 17,5 17,2 17,5 18,5 # 17,2 18,5 19,1 20,0
Moyenne 17,6 17,8 17,6 18,4 17,9 18,7 20,3 21,8
Max. 20,8 22,8 24,9 29,0 23,8 32,5 38,4 38,4
Min. 15,3 15,5 14,6 14,6 15,7 13,2 15,3 16,0
Prév. Annuelle Bloomberg
17,0
Prév. Trimestrille Bloomberg
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
17,5
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
12 14 16 18 20 22
T1-16 T1-17
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
Les prévisions des cours sur le MT et le LT sont des moyennes annuelles
Figure 14
Consensus des prévisions des métaux de base: CT Vs. LT
Figure 13
Performances annuelles des métaux de base
Cuivre
Plomb
Zinc
Cobalt
5.736
5.862
2.210
2.269
2.242
Spot CT MT Spot CT MT
Cuivre $/Tm Plomb $/Tm
2015 2016
-26,1%
-2,5%
42,7%
60,6%
11,3%
-26,5%
-26,5%
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
8
17,4%
5.882
2017
86,9%
11,5%
7,5%
17,2%
Des perspectives positives pour les métaux industriels
Après avoir entamé une solide reprise en octobre 2016, les métaux industriels semblent aujourd'hui se stabiliser
à des niveaux de cours relativement élevés. D’un point de vue fondamental, il est réconfortant de constater que les
indicateurs économiques publiés durant les derniers mois, pourraient justifier un nouveau potentiel de hausse des
prix des métaux de base.
Le Cobalt, le Zinc et le Plomb sont des métaux à fort potentiel en raison de la nouvelle dynamique que connaît
l’industrie Automobile mondiale en générale.
Facteurs influents sur l’évolution des métaux industriels Sens Impact
La révision à la hausse de la croissance économique mondiale à 3,5% en 2017e sur fond de
reprise de l’Investissement, de la Production et du Commerce. Cette récente révision du
FMI est soutenue en partie par les indicateurs positifs du commerce extérieur chinois.
Durant le T1-17, les volumes des exportations et des importations affichent des
performances de +16,4% et de +20,3% respectivement.
Les récentes déclarations de l’administration américaine semblent rassurer les
investisseurs quant à la solidité de la Demande future envers les métaux industriels.
En effet, le gouvernement vient de proposer l’instauration d’une nouvelle taxe sur les
carburants afin de financer son programme d’infrastructure.
La rigidité de l’Offre physique des métaux de base commence à avoir des répercussions
visibles sur les cours. A titre d’exemple, la hausse des cours du Plomb, du Zinc et du
Cobalt est justifiée en partie par les difficultés de plusieurs Groupes miniers à rehausser
sur le court terme leur niveau de production .
La maintien par la FED de son processus de relèvement des taux en 2017 devrait
renchérir le coût des métaux industriels libellés en dollar. Nous pensons que ce facteur
pèse faiblement sur la dynamique haussière des cours.
Faible Elevé
Des prévisions à l’international maintenues stables pour 2017e
Le consensus des principaux Brokers à l’international pour l’année 2017e a été maintenu stable par rapport à celui
du T4-16. Ce scénario qui demeure toujours positif concernant l’évolution future des cours des métaux de base est
justifié par deux principaux facteurs :
La publication par la Chine au T1-17 d’indicateurs rassurants concernant ses activités commerciales ;
Le relèvement à la hausse des prévisions de la croissance économique mondiale en 2017e par le FMI.
3800
4800
5800
6800
7800
8800
9800
4300 4800 5300 5800 6300 6800 7300
Figure 16
Analyse technique sur 12 mois
Figure 18
Consensus des Brokers à MT
Figure 17
Consensus des Brokers à CT
-11,6%5 503
Figure 19
Prévisions et consensus des brokers à l’international
4 867
4 678
5 838
4000
4500
5000
5500
6000
6500
7000
janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17
Structure de la Demande par pays (%)
Structure de l’Offre par pays (%)
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Figure 15
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
9
Chili
34%
Pérou
10%
Australie
6%Etats-Unis
7%
Chine
7%
Indonésie
5%
Autres
31%
Chine
39%
Brésil/Russie/Inde
10%
Etats-Unis
9%
Europe de l'Est
16%
Japon
5%
Autres
24%
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
2015 2016
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 5 824 5 848 5 862 5 871 5 844 5 880 5 889 5 875
Anciennes 5 868 5 917 5 927 5 933 5 911 5 930 5 916 5 903
Mediane 5 750 5 735 5 647 5 700 5 735 5 750 6 049 6 602
Moyenne 5 675 5 698 5 625 5 882 5 580 5 878 6 096 6 563
Max. 6 129 6 300 6 614 7 937 6 223 7 606 6 815 7 800
Min. 4 650 4 700 4 650 5 050 4 625 4 743 4 878 5 700
Prév. Annuelle Bloomberg
5 736
Prév. Trimestrille Bloomberg
+24,8%
3800
4300
4800
5300
5800
6300
6800
7300
4300 4800 5300 5800 6300
Après avoir connu une hausse de 11,3% durant le T1-17, passant de 5.489 $/Tm à un plus haut de
6.111 $/Tm, le cours du Cuivre semble aujourd’hui se stabiliser. Le prix du métal rouge évolue
désormais au sein d’un tunnel haussier relativement réduit, allant de 5.600 $/Tm à 5.800 $/Tm.
D’un point de vue fondamental, la reprise des cours du Cuivre est amplement justifiée par
l’amélioration progressive des perspectives économiques à l’échelle mondiale.
Durant le T1-17, le cours moyen du Cuivre s’établit à 5.838 $/Tm contre 4.678 $/Tm au T1-16, affichant
ainsi une appréciation considérable de +24,8% contre un repli de 11,6% en 2016.
Tenant compte des perspectives macro-économiques rassurantes, les brokers à l’international ont
maintenu globalement stables leurs prévisions à CT concernant le Cuivre. Sur la période 2017e-2018e,
le consensus s’élève en moyenne à 5.862 $/Tm contre 5.920 $/Tm initialement, soit une légère baisse
de 1,0%.
Les mêmes anticipations se reflètent sur la période 2019e-2020e, avec un consensus de 5.882 $/Tm.
Cuivre : Des fondamentaux toujours solides
Des prévisions à l’international globalement stables
Stabilité des cours autour des 5.700 $/Tm
T1-16 T1-17
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
1900
2000
2100
2200
2300
2400
2500
2600
2700
1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600
2000
2100
2200
2300
2400
2500
2600
2700
1500 1700 1900 2100 2300 2500 2700
1400
1600
1800
2000
2200
2400
2600
janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17
Figure 21
Analyse technique sur 12 mois
Figure 23
Consensus des Brokers à MT
Figure 22
Consensus des Brokers à CT
Figure 24
Prévisions et consensus des brokers à l’international
+30,9%
1 785
1 868
1 739
2 278
Structure de la Demande par pays (%)
Structure de l’Offre par pays (%)
Chine
42,7%
Australie
15,1%
Etats-Unis
9,8%
Pérou
6,9%
Mexique
4,4%
Inde
2,3%
Russie
2,2%
Bolivie
2,2% Autres
14,4%
Chine
43,9%
Etats-Unis
16,3%
Europe de l'Est
13,2%
Autres
26,6%
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Figure 20
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
10
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
2015 2016
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 2 252 2 263 2 270 2 277 2 263 2 275 2 255 2 229
Anciennes 2 317 2 364 2 365 2 360 2 301 2 301 2 275 2 263
Mediane 2 209 2 230 2 198 2 155 2 220 2 150 2 236 2 254
Moyenne 2 247 2 244 2 190 2 155 2 203 2 126 2 136 2 175
Max. 2 550 2 650 2 600 2 550 2 540 2 545 2 545 2 600
Min. 2 050 1 900 1 750 1 675 1 874 1 626 1 644 1 683
Prév. Annuelle Bloomberg
2 249
Prév. Trimestrille Bloomberg
+4,6%
Le Plomb confirme sa dynamique haussière entamée au T4-16. En effet, ce métal a constitué
durant le T1-17 un nouveau support solide autour des 2.200 Tm. Parallèlement, la nouvelle résistance
s’élève désormais à 2.400 $/Tm.
La soutenabilité de la tendance haussière du Plomb est justifiée essentiellement par la reprise solide du
secteur automobile mondial. Cette activité qui consomme 75,0% de l’Offre minière du Plomb, devrait
réaliser en 2017e un nouveau record en termes de vente.
Durant le T1-17, le cours moyen du Plomb s’établit à 2.278 $/Tm en hausse significative de 30,9% par
rapport au T1-16. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est apprécié de 4,6% seulement.
Dans un contexte où le secteur automobile mondial maintient des perspectives positives pour 2017e,
les prévisions d’évolution des cours du Plomb demeurent globalement stables sur le CT, passant d’une
moyenne initiale de 2.301 $/Tm sur la période 2017e-2018e à 2.269 $/Tm actuellement.
Les anticipations sur le MT se maintiennent à des niveaux de cours assez rentables pour les opérateurs
miniers. Sur la période 2019e-2020e, le consensus des prévisions s’établit en moyenne à 2.242 $/Tm par
rapport à une prévision initiale de 2.265 $/Tm, soit un léger abaissement de 1,0%.
Plomb : Maintien du cap haussier
Confirmation du support des 2.200 $/Tm
Des prévisions à l’international globalement stables
T1-16 T1-17
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
9
14
19
24
29
janv.-15 avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17 avr.-17
Figure 26
Analyse technique sur 12 mois
-9,2%13,2
12,0
10,8
21,2
Figure 27
Prévisions et consensus des brokers à l’international
Consommation par Activité
Structure de l’Offre par pays (%)
Congo
51,1%
Zambie
12,5%
Chine
7,1%
Russie
6,9%
Australie
5,2%
Cuba
4,0% Autres
13,2%
Batterie
25,0%
Produits
chimiques
21,0%Superalliages
20,0%
Alliages
17,0%
Catalyseurs
10,0%
Aimants
7,0%
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Source: Energy & Metals consensus forecasts
Figure 25
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
11
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
2015 2016
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 17,0 19,0 20,0 25,0 22,2 24,0 25,0 25,0
Anciennes 13,5 13,8 14,0 14,5 14,0 14,5 14,5 15,5
Var Nouv/Anc 25,9% 37,7% 42,9% 72,4% 58,6% 65,5% 72,4% 61,3%
Var Nouv/Moy16 49,1% 74,3% 83,5% 129,4% 103,7% 120,2% 129,4% 129,4%
Var Nouv/Spot -39,1% -31,9% -28,3% -10,4% -20,4% -14,0% -10,4% -10,4%
Ecart Nouv/Spot -10,9 -8,9 -7,9 -2,9 -5,7 -3,9 -2,9 -2,9
Prév. Annuelle Bloomberg
27,9
Prév. Trimestrille Bloomberg
+95,9%
En 2017, le marché mondial du Cobalt connaît une reconfiguration profonde. En effet, le prix de ce
métal a plus que doublé en l’espace de 4 mois seulement, passant de 14,0 $/lb à 28,0 $/lb
actuellement.
Il est réconfortant de constater que la forte progression du prix du Cobalt repose sur des
fondamentaux solides. Il s’agit principalement de la hausse de la Demande mondiale des batteries
E&H. Compte tenu de sa nouvelle stratégie énergétique, la Chine devrait être le principal moteur de
croissance du secteur Automobile E&H avec une contribution de 60,0% aux ventes mondiales à horizon
2020e. Au terme de cette échéance, 1 voiture vendue parmi 7 dans le monde serait E&H,
en comparaison à un ratio de « 1 sur 56 » en 2016.
Durant le T1-17, le cours moyen du Cobalt s’établit à 21,2 $/lb contre 10,8 $/lb au T1-16, soit une
hausse importante de 95,9%. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est replié de 9,2% .
Le consensus des prévisions anticipe la poursuite de la hausse du cours du Cobalt durant les prochaines
années. Par mesure de prudence, nous maintenons le cours de ce métal entre 22,0 et 25,0 $/lb sur la
période 2017e-2020e, offrant un niveau de rentabilité très lucratif pour les opérateurs miniers.
Nous croyons que le marché du Cobalt entame une nouvelle phase de son développement et devrait par
conséquent se traiter à des niveaux de cours structurellement supérieurs à ceux constatés durant les 5
dernières années.
Cobalt : Une reconfiguration profonde de la Demande
Un plus haut historique de 9 ans à 28,0 $/lb
Des perspectives positives sur le moyen terme
T1-16 T1-17
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
2100
2300
2500
2700
2900
3100
3300
3500
1700 1900 2100 2300 2500 2700 2900 3100
2100
2300
2500
2700
2900
3100
3300
3500
1800 2000 2200 2400 2600 2800 3000 3200
1200
1500
1800
2100
2400
2700
3000
janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16janv.-17avr.-17
Figure 29
Analyse technique sur 12 mois
Figure 31
Consensus des Brokers à MT
Figure 30
Prévisions et consensus des brokers à l’international
Figure 32
Prévisions et consensus des brokers à l’international
+55,7%
+8,6%
1 928
2 094
1 614
2 513
Structure de la Demande par pays (%)
Structure de l’Offre par pays (%)
Chine
29,2%
Pérou
12,7%
Australie
12,1%
Inde
6,2%
Etats-Unis
6,0%
Canada
5,6%
Autres
28,2%
Chine
42,4%
Brésil/Russie/Inde
10%
Etats-Unis
8,8%
Europe de l'Est
17,3%
Autres
22,8%
Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois
Sources: Bloomberg , Calculs & Estimations ATI
Figure 28
Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle
Anticipations 3 prochains mois
Hausse Stable Baisse
12
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles
2015 2016
02/05/2016
Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e
Nouvelles 2 684 2 694 2 699 2 692 2 715 2 665 2 559 2 417
Anciennes 2 764 2 795 2 798 2 786 2 788 2 682 2 491 2 323
Mediane 2 705 2 656 2 600 2 613 2 665 2 538 2 437 2 451
Moyenne 2 751 2 695 2 620 2 646 2 605 2 546 2 471 2 554
Max. 3 200 3 400 3 150 3 200 3 100 3 300 3 100 3 307
Min. 2 500 2 350 2 200 2 189 2 000 1 948 1 936 2 231
Prév. Annuelle Bloomberg
2 623
Prév. Trimestrille Bloomberg
Le Zinc confirme sa dynamique haussière entamée en 2016. En effet, ce métal a constitué
durant le T1-17 un nouveau support solide autour des 2.500 Tm. Parallèlement, la nouvelle résistance
s’élève désormais à 2.800 $/Tm.
Compte tenu de sa forte corrélation avec le Plomb, le cours du Zinc est porté par la dynamique positive
du secteur Automobile, mais aussi par la rigidité des capacités de production des Groupes miniers.
Ces derniers n’arrivent pas à accompagner sur le court terme, la hausse structurelle de la Demande.
Durant le T1-17, le cours moyen du Zinc s’établit à 2.513 $/Tm en hausse significative de 55,7% par
rapport au T1-16. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est apprécié de 8,6%.
Tenant compte de la configuration actuelle du couple Offre/Demande, les prévisions des cours du Zinc
sont maintenues globalement stables sur le CT, passant d’une moyenne initiale de 2.735 $/Tm durant la
période 2017e-2018e à 2.690 $/Tm actuellement.
Les anticipations sur le MT se maintiennent à des niveaux de cours intéressants. Sur la période
2019e-2020e, le consensus des prévisions s’établit en moyenne à 2.407 $/Tm par rapport à une prévision
initiale de 2.488 $/Tm, soit un léger abaissement de 3,0%.
Zinc : Maintien du cap haussier
Confirmation du support des 2.500 $/Tm
Des prévisions à l’international maintenues stables
T1-16 T1-17
Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e
Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5%
Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6%
Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
Perspectives des Minières Cotées - T1 2017
MANAGEM
Un RNPG record de 350 MDh au S1-17e
CMT
Franchissement des 100 MDh de bénéfices au S1-17e
SMI
Vers un doublement des bénéfices au S1-17e
A T T I J A R I
Intermédiation
Métaux&Mines
S1-16R S1-17e VAR
2 011 2 681 33,3%
676 1 131 67,2%
33,6% 42,2% 8,5 pts
212 659 x 3,1
10,5% 24,6% 14,0 pts
52 350 x 6,7
2,6% 13,1% 10,5 pts
Les réalisations semestrielles 2017e de Managem s’annoncent particulièrement positives. En effet, nous anticipons un RNPG record
de 350 MDh au S1-17e contre 52 MDh durant le S1-16. Sur une base annuelle, les bénéfices récurrents s’élèveraient à 730 MDh, soit
2,5 fois supérieur au niveau constaté en 2016. En intégrant la cession de 61,2% de la société LAMIKAL à Wanbao Mining, le Groupe
devrait dégager un produit financier supérieur à 100 MDh. Par mesure de prudence, cette plus-value exceptionnelle n’est pas
intégrée dans nos prévisions. Au delà de l’effet volume concernant le Cuivre (+6,2%) et l’Argent (+5,0%), deux principaux facteurs
justifieraient ces niveaux de résultats en 2017e :
Un double effet positif Cash-Cost/Prix, permettant l’expansion des marges brutes du Cobalt de 48% à 69%, du Cuivre de 24%
à 35% et du Zinc de 48% à 58%. Ces métaux représentent actuellement 52% du CA consolidé de l’opérateur ;
La montée en charge des activités détenues exclusivement par Managem à savoir le Cobalt, le Cuivre et le Zinc, impliquerait
une réduction du poids relatif des minoritaires dans les bénéfices consolidés du Groupe, passant de 27,4% à 15,3% sur la
période 2016-2017e.
Encadré 2
Principales hypothèses de croissance
Figure 38
Structure du CA Managem en 2017e
Figure 39
Evolution de la marge brute des activités à fort potentiel en 2017e
Figure 40
Indicateurs : Marché & Rentabilité
P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing
2016 R 31,1x 2,5x 2,1% 8,1x 18,8x 2,9x 32 21 387 8,1% 2,7% 92,7%
2017e 15,9x 2,8x 2,4% 6,8x 11,2x 3,0x 80 30 446 17,9% 6,5% 79,0%
2018e 13,8x 2,5x 2,8% 6,0x 9,5x 2,7x 92 35 508 18,1% 7,0% 64,4%
2019e 13,6x 2,2x 3,1% 5,8x 9,3x 2,5x 93 40 566 16,4% 6,6% 52,3%
Figure 37
Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e
MANAGEM: Un RNPG record de 350 MDh au S1-17e
Ratios Marché Ratios Financiers
Multiples calculés sur la base d’un cours de 1270 Dh en date du 27/04/2017 Source: Calculs & Estimations ATI
ACHETER
Objectif : 1.600 Dh
14
Indicateurs financiers (MDh)
Chiffre d’affaires
EBE
Marge EBE
Résultat opérationnel
Marge opérationnelle
RNPG
Marge nette
Estimations semestrielles Estimations annuelles
2016R 2017e VAR
4 377 5 199 18,8%
1 559 2 264 45,2%
35,6% 43,5% 7,9 pts
675 1 365 x 2,0
15,4% 26,3% 10,9 pts
289 730 x 2,5
6,6% 14,0% 7,4 pts
Or
13%
Argent
24%
Cuivre
23%
Cobalt
18%
Zinc
12%
Autres;
10%
48,0%
Cobalt
68,5%
23,7%
Cuivre
34,5%
+42,7%
+45,6%
48,0%
Zinc
58,1%
+21,7%
S1-16
S1-17
A partir de cette année, les réalisations de la CMT devrait s’inscrire en nette progression. Selon nos estimations, le RN
semestriel s’établirait à 110 MDh en progression de 72% par rapport au S1-16. Sur une base annuelle, les bénéfices de l’opérateur
devraient progresser de 44% pour atteindre les 238 MDh en 2017e. A l’origine de cette performance deux principaux leviers:
Le retour à la normale de l’activité à travers une hausse de la production d’environ 10% en 2017e. Rappelons que sur le
premier semestre 2016, l’exploitation de la mine de Tighza a été perturbée par une grève sociale qui a duré près d’un mois ;
Les fondamentaux solides du Plomb et du Zinc qui représentent plus de 70% des revenus de l’opérateur. Les cours de ces deux
métaux s’inscrivent dans une tendance haussière de fonds depuis le T4-16 sous l’effet de la nouvelle dynamique que connaît le
secteur Automobile mondial.
Tenant compte de la nouvelle capacité bénéficiaire de la CMT, l’Actionnaire de référence serait en mesure de relever sensiblement
son niveau de distribution des dividendes. Ainsi, nous anticipons un DPA moyen supérieur à 80 Dh durant la période 2017e-2019e.
Encadré 3
Principales hypothèses de croissance
Figure 42
Portefeuille métaux de la CMT 2017e
Figure 43
Evolution du consensus des prévisions annuelles du plomb ($/T)
Figure 44
Indicateurs : Marché & Rentabilité
P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing
2016 R 13,8x 3,7x 3,6% 10,4x 12,4x 5,3x 98 48 361 27,2% 18,9% 12,2%
2017e 9,7x 3,0x 5,8% 7,1x 8,0x 4,2x 141 80 454 31,1% 21,9% 5,4%
2018e 9,3x 2,6x 6,4% 6,8x 7,7x 4,1x 147 88 521 28,2% 20,5% 4,1%
2019e 9,2x 2,3x 6,6% 6,7x 7,6x 4,2x 149 90 582 25,7% 19,2% 5,8%
Figure 41
Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e
CMT: Franchissement des 100 MDh de bénéfices au S1-17e
Multiples calculés sur la base d’un cours de 1368 Dh en date du 27/04/2017 Sources: Bloomberg, Calculs & Estimations ATI
ACHETER
Objectif : 1.850 Dh
15
Ratios Marché Ratios Financiers
1 757
2013 2014 2015 2016 2017e 2018e
2 096
1 785
1 868
2 263 2 275
S1-16R S1-17e VAR
166 283 70,3%
82 170 107,3%
49,6% 60,1% 10,5 pts
68 150 120,6%
40,8% 53,2% 12,4 pts
64 110 71,9%
38,4% 38,9% 0,5 pt
Indicateurs financiers (MDh)
Chiffre d’affaires
EBE
Marge EBE
Résultat opérationnel
Marge opérationnelle
RNPG
Marge nette
Estimations semestrielles Estimations annuelles
2016 R 2017e VAR
439 557 26,9%
226 332 46,8%
51,4% 59,5% 8,1 pts
189 292 54,7%
43,0% 52,5% 9,5 pts
165 238 44,1%
37,6% 42,7% 5,1 pts
Plomb
65%
Argent
27%
Zinc
8%
SMI: Vers un doublement des bénéfices au S1-17e
Durant le premier semestre 2017e, les réalisations de la SMI devraient s’inscrire en forte progression. En effet, le RN de l’opérateur
s’établirait à 182 MDh au S1-17 contre 83 MDh au S1-16, soit une hausse significative de plus de 118%. Sur une base annuelle,
la croissance bénéficiaire retrouverait un niveau normatif de 11% compte tenu d’un effet de base élevé durant le S2-2016.
Trois principaux facteurs seraient à l’origine de cette performance :
Le rehaussement de la production d’Argent d’environ 20%, passant de 16 T/mois durant le S1-16 à plus de 19 T/mois au S1-17.
Avec un tel rythme de production, la mine d’Imiter pourrait atteindre une production annuelle de 232 T en 2017e ;
Une hausse du cours moyen de l’Argent de +10,8% durant le S1-17e. Cette croissance tient compte d’une prévision moyenne du
cours de l’Argent de 17,5 $/Oz au S1-17 contre un niveau moyen de 15,8 $/Oz au S1-16 ;
La capacité de l’opérateur à stabiliser le cash-cost de la mine d’Imiter autour des 5,5 $/Oz grâce notamment à sa nouvelle
stratégie visant l’efficience opérationnelle.
Encadré 1
Principales hypothèses de croissance
Figure 34
Production d’Argent de la mine d’Imiter (Tm)
Figure 35
Cours de l’Argent Vs. Cours du titre SMI ( base 100)
Figure 36
Indicateurs : Marché & Rentabilité
P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing
2016 R 15,7x 3,2x 5,4% 8,5x 13,8x 4,2x 178 150 867 20,5% 17,1% 1,8%
2017e 14,1x 3,1x 6,1% 7,5x 11,6x 3,8x 198 170 915 21,7% 18,1% 2,1%
2018e 11,6x 2,8x 7,5% 6,5x 9,5x 3,4x 240 210 985 24,4% 20,6% 1,7%
2019e 11,5x 2,8x 7,8% 6,3x 9,5x 3,2x 243 220 1 017 23,8% 20,1% 2,4%
Figure 33
Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e
2016 2017e 2018e
221
232
246
Multiples calculés sur la base d’un cours de 2801 Dh en date du 27/04/2017 Source: Bloomberg, Calculs & Estimations ATI
16
Ratios Marché Ratios Financiers
CONSERVER
Objectif : 3.000 Dh
40
50
60
70
80
90
100
110
120
janv.-13
avr.-13
juil.-13
oct.-13
janv.-14
avr.-14
juil.-14
oct.-14
janv.-15
avr.-15
juil.-15
oct.-15
janv.-16
avr.-16
juil.-16
oct.-16
janv.-17
avr.-17
SMI Argent
S1-16R S1-17e VAR
454 655 44,2%
194 352 81,8%
42,7% 53,8% 11,1 pts
88 244 177,2%
19,4% 37,2% 16,8 pts
83 182 118,4%
18,4% 27,8% 9,4 pts
Indicateurs financiers (MDh)
Chiffre d’affaires
EBE
Marge EBE
Résultat opérationnel
Marge opérationnelle
RN
Marge nette
Estimations semestrielles Estimations annuelles
2016 R 2017e VAR
1 107 1 222 10,4%
542 618 13,9%
49,0% 50,5% 1,5 pts
335 400 19,5%
30,2% 32,7% 2,5 pts
293 326 11,2%
26,5% 26,7% 0,2 pt
97
S1-16 S1-17e
116
+20,0%
Intérêt et objectifs du rapport
Evolution des cours Spot Vs. Indices de référence
Figure 44
Evolution mensuelle des métaux industriels et des métaux précieux sur les 12 derniers mois
Figure 45
Evolution mensuelle: indices des sociétés minières cotées, indices métaux, indices Actions à l’international
Ce rapport trimestriel a pour vocation de constituer un outil pratique pour le suivi du secteur minier au Maroc. A cet effet,
les investisseurs disposeront des informations et des analyses essentielles concernant l’évolution des cours des métaux précieux,
des métaux industriels ainsi que les réalisations financières des sociétés minières cotées.
Plus en détails, ce document assure un suivi régulier des points suivants :
Les principaux facteurs influents sur l’évolution des cours des métaux ;
Le consensus des prévisions à l’international relatif à chaque métal ;
Les résultats prévisionnels des opérateurs miniers cotés ;
Nos recommandations concernant les différents titres miniers cotés, à savoir : Managem, SMI et CMT.
Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Indices de référence Code Bloomberg
Indice Mine Monde BWMING Index
Indice Mine Or FTMIGMI Index
Indice métaux précieux BCOMPR Index
Indice métaux de base CMDIBASS Index
MSCI World MXWD Index
MSCI EM MXEF Index Indice moyen pondéré des capitalisations des G&M sociétés des marchés émergents
Descriptif
Indice moyen pondéré des capitalisations des sociétés minières dans le monde
Indice moyen pondéré des capitalisations des minières dont l'activité principale est l'Or
Indice composé des contrats futurs sur l'Or et l'Argent, coté en dollar
Indice des prix spot des métaux de base: 45% Aluminium, 25% Cuivre,15% Zinc,12% Plomb
Indice moyen pondéré des capitalisations des marchés Actions à l'international
18
Métaux - Spot avr-16 mai-16 juin-16 juil-16 août-16 sept-16 oct-16 nov-16 déc-16 janv-17 févr-17 mars-17
Or 5,55% -6,76% 9,67% 2,18% -2,95% 0,35% -3,06% -8,02% -1,79% 5,07% 3,11% -0,45%
Argent 17,21% -10,34% 17,01% 8,67% -8,53% 3,09% -7,42% -6,92% -3,68% 10,29% 4,33% -1,08%
Cuivre 3,28% -6,78% 2,53% 1,55% -6,52% 5,51% -0,34% 20,32% -4,99% 8,53% -0,46% -0,48%
Plomb 4,82% -6,04% 5,20% 1,54% 3,09% 13,48% -3,24% 14,55% -14,93% 11,53% -1,24% 1,25%
Cobalt 0,91% -0,90% 1,83% 10,31% 2,85% 1,98% 3,72% 4,78% 4,85% 16,67% 37,49% 16,54%
Plomb 8,05% -1,66% 10,57% 6,68% 3,22% 2,69% 0,60% 12,41% -4,85% 18,58% -4,95% 3,98%
Indices de référence avr-16 mai-16 juin-16 juil-16 août-16 sept-16 oct-16 nov-16 déc-16 janv-17 févr-17 mars-17
Indice Mine Monde 14,72% -10,87% 9,15% 7,99% -3,85% 3,37% -0,63% 3,66% -2,09% 13,87% -3,87% -0,05%
Indice Mine Or 26,14% -12,91% 24,69% 8,94% -15,07% 1,36% -9,59% -13,49% 3,40% 12,14% -2,12% -0,90%
Indice métaux précieux 8,16% -6,70% 10,10% 4,26% -4,76% 0,88% -4,34% -8,22% -2,21% 6,23% 3,89% -0,94%
Indice métaux de base 6,21% -6,44% 4,86% 1,89% -1,52% 4,64% 0,25% 11,72% -4,44% 7,15% 0,96% 0,27%
MSCI World 1,05% -0,07% -0,94% 4,21% 0,40% 0,16% -1,79% 0,61% 2,03% 2,68% 2,63% 1,42%
MSCI EM 0,74% -3,87% 3,27% 4,72% 2,91% 0,51% 0,00% -4,50% -0,06% 5,45% 2,98% 3,53%
Consensus des prévisions: Métaux Précieux Vs. Métaux de base
Figure 46
Perspectives d’évolution des métaux précieux et des métaux de base sur la période 2017e-2020e - Bloomberg
19
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020
1216,9 1227,5 1230,0 1265,0 1262,5 1240,0 1273,1 1300,0 1300,0
1220,0 1223,9 1220,7 1253,3 1274,8 1239,0 1267,1 1324,9 1384,3
1300,0 1350,0 1500,0 1540,0 1580,0 1413,0 1644,0 1958,0 2300,0
1100,0 1100,0 1069,0 1032,0 1006,0 1125,0 997,0 1048,0 1050,0
1256,4 1261,8 1266,3 1272,0 1276,8 1251,3 1280,0 1306,8 1331,0
-39,4 -34,3 -36,3 -7,0 -14,3 -11,3 -6,9 -6,8 -31,0
T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020
17,5 17,2 17,5 18,5 18,5 17,2 18,5 19,1 20,0
17,6 17,8 17,6 18,4 19,1 17,9 18,7 20,3 21,8
20,8 22,8 24,9 29,0 31,7 23,8 32,5 38,4 50,0
15,3 15,5 14,6 14,6 14,5 15,7 13,2 15,3 16,0
18,2 18,3 18,4 18,5 18,6 18,1 18,7 19,1 19,5
-0,7 -1,1 -0,9 0,0 -0,1 -0,9 -0,2 0,1 0,5
T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020
5750,0 5735,0 5647,2 5700,0 5800,0 5734,8 5750,0 6048,9 6601,5
5675,2 5698,5 5624,8 5881,6 5983,4 5580,1 5877,6 6096,4 6562,8
6128,9 6300,0 6613,9 7936,6 8267,3 6223,0 7606,0 6815,0 7800,0
4650,0 4700,0 4650,0 5050,0 4867,0 4625,0 4743,0 4878,0 5700,0
5824,4 5848,0 5861,7 5870,7 5877,3 5844,5 5879,7 5889,2 5875,3
-74,4 -113,0 -214,5 -170,7 -77,3 -109,7 -129,7 159,8 726,2
T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020
2208,8 2230,0 2197,5 2154,5 2125,6 2220,0 2150,0 2236,0 2253,5
2247,3 2244,4 2190,2 2155,4 2086,1 2203,4 2126,0 2135,9 2175,2
2550,0 2650,0 2600,0 2550,0 2600,0 2540,0 2545,0 2545,0 2600,0
2050,0 1900,0 1750,0 1675,0 1640,0 1874,0 1626,3 1644,0 1683,2
2252,2 2256,1 2262,9 2270,1 2277,3 2262,5 2274,8 2255,2 2229,2
-43,3 -26,1 -65,4 -115,6 -151,7 -42,5 -124,8 -19,2 24,3
T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020
2705,0 2656,5 2600,0 2613,0 2508,7 2665,1 2537,5 2437,2 2451,1
2750,9 2695,0 2619,6 2646,2 2543,0 2605,0 2546,0 2471,4 2553,8
3200,0 3400,0 3150,0 3200,0 3200,0 3100,0 3300,0 3100,0 3307,0
2500,0 2350,0 2200,0 2189,0 1920,0 2000,0 1948,0 1936,0 2231,3
2683,9 2694,3 2698,6 2692,4 2678,2 2715,2 2664,8 2559,3 2416,9
21,1 -37,9 -98,6 -79,4 -169,6 -50,1 -127,3 -122,1 34,2
Or $/Oz
Mediane
Diff (Médiane - Spot)
Moyenne
Haut
Bas
Consensus Bloomberg
Diff (Médiane - Spot)
Argent $/Oz
Mediane
Moyenne
Haut
Bas
Consensus Bloomberg
Bas
Cuivre $/Tm
Mediane
Moyenne
Haut
Bas
Consensus Bloomberg
Diff (Médiane - Spot)
Plomb $/Tm
Mediane
Moyenne
Haut
Bas
Consensus Bloomberg
Diff (Médiane - Spot)
Consensus Bloomberg
Diff (Médiane - Spot)
Zinc $/Tm
Mediane
Moyenne
Haut
Or: Brokers retenus
Figure 47
Perspectives d’évolution de l’Or $/Oz - Bloomberg
20
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18
Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 1290 1350 1500 1540 1580 1700
ABN AMRO Bank NV G. Boele 05/04/2017 1250 1263 1288 1313 1338 1363
Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 1190 1130 1070 1070 1105 1145
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 1230 1175 1180 1200 1220 1250
Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 1265 1285 1300 1375 1450 1375
BNP Paribas SA H. Tchilinguirian 30/03/2017 1245 1245 1165 1115 1150 1125
Landesbank Baden-Wuerttemberg T. Proettel 30/03/2017 1300 1300 1350 1350 1400
Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017 1200 1150 1150 1200 1250 1300
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 1225 1250 1250 1260 1275 1275
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 1250 1350 1450 1450 1450 1500
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 1209 1162 1116 1096 1093 1097
Natixis SA B. Dahdah 04/03/2017 1175 1125 1090
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 1200 1260 1300 1275 1250 1250
Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017 1150 1150 1160 1170 1180 1190
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 1250 1250 1300 1350 1350 1400
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 1230 1235 1233 1253 1300 1350
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 1145 1100 1069 1032 1006 980
Standard Chartered Bank S. Cooper 13/12/2016 1260 1250 1160 1125 1100 1140
Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 1300 1290 1290 1300 1300
Brokers Analystes Date
Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017
BMI Research D. Snowdon 05/04/2017
VTB Capital PLC D. Glushakov 04/04/2017
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017
Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 30/03/2017
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 30/03/2017
ING Bank NV H. Khan 30/03/2017
Deutsche Bank AG G. Sporre 24/03/2017
Societe Generale SA R. Bhar 23/03/2017
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 21/03/2017
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 15/03/2017
Danske Bank A/S J. Pedersen 04/03/2017
Commerzbank AG E. Weinberg 14/03/2017
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 06/03/2017
Westpac Banking Corp J. Smirk 02/03/2017
Oxford Economics Ltd D. Smith 14/02/2017
Cantor Fitzgerald LP R. Chang 09/02/2017
VTB Capital PLC W. Bielski 13/12/2016
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 19/09/2016
RBC Capital Markets S. Walker 15/12/2016
Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016
Standard Chartered Bank S. Cooper 13/12/2016
BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 15/11/2016
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016
Standard Chartered Bank P. Horsnell 27/08/2016
Promsvyazbank PJSC E. Loktyukhov 20/08/2016
Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016
1400 1644 1958
2017e 2018e 2019e
1200 1245 1350
1300 1400 1475
1250 1275 1300
1170 1270 1450
1235 1271 1275
1310 1500 1600
1203 1255 1288
1240 1250 1225
1180 1100 1075
1177 1097 1116
1217 1322 1441
1256 1165 1185
1248 1250 1375
1125 997 1048
1241 1268 1271
1298 1325 1300
1300 1300 1300
1250 1275 1300
1300 1300 1300
1200 1280 1315
1213 1130 1225
1413 1350 1200
1475 1450 1400
1340 1350 1300
1286 1329 1350
1440 1473 1500
Argent: Brokers retenus
Figure 48
Perspectives d’évolution de l’Argent $/Oz - Bloomberg
21
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18
Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 21 23 25 29 32 40
ABN AMRO Bank NV G. Boele 05/04/2017 18 19 19 19 20 20
Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 17 16 15 15 16 17
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 16 16 16 16 17 17
Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 18 19 19 20 20 19
BNP Paribas SA H. Tchilinguirian 30/03/2017 18 17 16 16 16 16
Landesbank Baden-Wuerttemberg T. Proettel 30/03/2017 18 18 18 19 19
Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017 17 17 17 18 18 19
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 18 18 18 19 19 19
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 18 20 21 21 21 22
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 17 17 18 18 18 18
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 19 19 19 20 20 21
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 17 17 17 17 18 18
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 16 16 15 15 15 14
Standard Chartered Bank S. Cooper 16/01/2017 18 17 15 16 16 16
Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 19 18 18 19 19 19
Brokers Analystes Date
Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017
VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017
Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017
Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017
Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017
Cantor Fitzgerald LP R. Chang 06/02/2017
VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017
Standard Chartered Bank S. Cooper 16/01/2017
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2017
RBC Capital Markets S. Walker 15/12/2016
Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016
BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 15/11/2016
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016
BMI Research D. Snowdon 11/12/2016
Standard Chartered Bank P. Horsnell 27/08/2016
Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016
17
14
17
16
20
17
16
2017e 2018e 2019e
32 3824
22
17 18
18 19
20
24
21
19
19
17
16
17
17
18
19
19 21
19
18
18
16
19
16
19
17
17
17
17
20
15
18
18 19
19 21
21 24
18
20 20
18 19
20 19
20 20
19 19
19 19
18 18
23 23
21 20
20 21
Figure 49
Perspectives d’évolution du Cuivre $/Tm - Bloomberg
Cuivre: Brokers retenus
22
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Brokers Analystes Date T1 17 T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 09/01/2017 5500 5500 5500 5500 5650 5750
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 06/01/2017 5350 5200 5200 5250 5300 5400
DZ Bank AG Deutsche Zentral-GenossenschaftsbankG. Vogel 04/01/2017 5750 6000 5900 5900 - -
Capital Economics Ltd C. Bain 04/01/2017 5510 5250 4950 4850 4815 4840
Prestige Economics LLC J. Schenker 28/12/2016 5622 5732 6063 6283 - -
Citigroup Inc D. Wilson 20/12/2016 5400 5500 5600 5800 - -
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016 5730 5734 5735 5271 5363 -
RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016 5291 5291 5291 5291 5842 -
Barclays PLC D. Davis 15/12/2016 4500 4650 4700 4650 - -
Emirates NBD PJSC E. Bell 15/12/2016 5000 5250 5450 5500 - -
Landesbank Baden-Wuerttemberg A. Wittman 12/12/2016 5500 5400 5400 5600 - -
UniCredit Bank AG J. Hitzfeld 09/12/2016 5500 5400 5300 5200 - -
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 09/12/2016 5671 5409 5148 4887 4810 4824
Commerzbank AG E. Weinberg 08/12/2016 5200 5400 5500 5600 5700 5800
Oversea-Chinese Banking Corp Ltd B. Gan 06/12/2016 5875 5750 5625 5500 - -
Societe Generale SA R. Bhar 23/11/2016 5000 5500 5695 5800 - -
Standard Chartered Bank N. Snowdon 26/10/2016 4550 4750 5000 5200 5500 -
Flexihedge Ltd J. Miller 24/10/2016 4900 5000 5100 5200 - -
Westpac Banking Corp J. Smirk 21/10/2016 4396 4307 4183 4364 4655 4907
Danske Bank A/S J. Pedersen 04/10/2016 5000 5100 5200 5300 - -
Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 4850 4875 4975 5000 5071 5071
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 19/08/2016 5100 5300 5500 5560 6100 -
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 4750 4500 4500 4750 - -
ING Bank NV H. Khan 09/08/2016 5500 6000 6300 6000 6200 6500
Oxford Economics Ltd D. Smith 26/07/2016 4829 4860 4945 5074 5225 5396
Brokers Analystes Date
VTB Capital PLC W. Bielski 12/01/2017 5200 5200 5750 5750 6500 6500
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 06/01/2017 5250 5250 5413 5413 5600 5600
Citigroup Inc D. Wilson 20/12/2016 5575 5575 6075 6075 - -
BMI Research D. Snowdon 19/12/2016 5150 5150 5200 5200 - -
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016 5732 5732 5716 5716 6000 6000
RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016 5291 5291 5842 5842 6063 6063
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 09/12/2016 5279 5279 4831 4831 4889 4889
Commerzbank AG E. Weinberg 08/12/2016 5450 5450 5850 5850 - -
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 01/12/2016 5500 5500 5750 5750 6000 6000
Societe Generale SA R. Bhar 23/11/2016 5500 5500 5750 5750 6000 6000
Standard Chartered Bank N. Snowdon 26/10/2016 4875 4875 5500 5500 6300 6300
Westpac Banking Corp J. Smirk 21/10/2016 4656 4656 5515 5515 5569 5569
Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 4925 4925 5126 5126 - -
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 19/08/2016 5560 5560 6350 6350 6600 6600
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 4625 4625 5000 5000 5250 5250
ING Bank NV H. Khan 09/08/2016 5950 5950 6500 6500 6500 6500
Oxford Economics Ltd D. Smith 26/07/2016 4927 4927 5492 5492 - -
BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2015 6944 6944 7054 7054 7054 7054
Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2015 7000 7000 7700 7700 8280 8280
2017e 2018e 2019e
Figure 50
Perspectives d’évolution du Plomb $/Tm - Bloomberg
Plomb: Brokers retenus
23
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18
Capital Economics Ltd C. Bain 04/04/2017 2050 1900 1750 1675 1640 1615
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 2550 2650 2600 2550 2520 2520
Landesbank Baden-Wuerttemberg A. Wittman 30/03/2017 2200 2200 2200 2200 2200
Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 2370 2420 2475 2550 2600 2550
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 2200 2225 2275 2250 2200 2225
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 2220 2230 1860 1930 2010 2100
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 2209 2137 2065 2045 2051 2057
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 2240 2250 2200 2200 2200 2220
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 2100 2150 2200 2225 2250 2275
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 2175 2163 2188 2046 1896 1926
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 2192 2050 1970 1895 1715 1553
Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 2350 2400 2475 2300 2300 2300
Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 2072 2161 2161 2205 2205 2205
Brokers Analystes Date
BMI Research D. Snowdon 04/04/2017
VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017
Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017
Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017
Commerzbank AG E. Weinberg 03/03/2017
Australia & New Zealand Banking Group Ltd D. Hynes 14/02/2017
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017
Oxford Economics Ltd D. Smith 06/02/2017
VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017
Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016
RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016
Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016
BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2016
Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016
2275
1938
2425
2540
2244
2210
2303
2300
2195
2172
2240
1874
2194
2116
2017e 2018e 2019e
2150
2050
2194
2200 2200
2150 2250
2545 2545
2231 2275
2010 1970
1963
2250
2050
2350
2353
1800
2400 2500
2054 2079
2215 2250
2175 2275
1957 2021
1668 1644
2040 2031
2150 2250
1995 1980
2300 2200
2349 2333
2535 2535
2236
1650
2136
2216
1920
2122
Figure 51
Perspectives d’évolution du Zinc $/Tm - Bloomberg
Zinc: Brokers retenus
24
Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI
Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18
Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 2675 2575 2475 2440 2390 2315
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 3050 3200 3150 3100 2950 3000
Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 2850 2900 3000 3150 3200 3150
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 2800 2750 2750 2750 2750 2750
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 2730 2740 2140 2380 2410 2520
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 2751 2613 2475 2434 2441 2449
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 2710 2700 2700 2750 2775 2775
Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017 2600 2500 2400 2300 2300 2300
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 2500 2550 2600 2650 2700 2725
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 2676 2601 2576 2576 2576 2525
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 2633 2400 2268 2189 1999 1826
Capital Economics Ltd C. Bain 08/02/2017 2575 2525 2475 2440 2390 2315
Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 2980 3000 3100 3000 3000 3000
Brokers Analystes Date
BMI Research D. Snowdon 04/04/20017
VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017
Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017
Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017
ING Bank NV H. Khan 21/03/2017
Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017
Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017
Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017
Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017
Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017
Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017
Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017
Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017
Oxford Economics Ltd D. Smith 06/02/2017
VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017
Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017
Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/02/2017
RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2017
Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2017
Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2017
BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2017
Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2017
2000 2100 2200
3065 3025 2925
2017e 2018e 2019e
2300 2400 2500
2770 2750 2700
2720 2430 2170
2665 2445 2474
3100 2538 2100
2900 3300 3100
2715 2775 2850
2084 2556 2300
2098 2600 2700
2657 2544 2400
2000 2100 2200
2950
2502 1948 1936
2613 2314 2351
3000 2450
24442273 2500
2814
2756
2825
2694
2976
2400
2503
2976
2100
2755 2425 2425
3078 3308 3371
Source: Calculs & Estimations ATI
25
Compte de Résultat Prévisionnel
Bilan Economique Prévisionnel
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Indicateurs opérationnels
CA 4 317 4 377 5 199 5 613 5 851
Variation 8,7% 1,4% 18,8% 8,0% 4,2%
EBE 1 487 1 559 2 264 2 492 2 515
M arge EBE 34,4% 35,6% 43,5% 44,4% 43,0%
DAM 877 883 898 913 928
REX 610 675 1 365 1 578 1 587
M arge REX 14,1% 15,4% 26,3% 28,1% 27,1%
RNPG récurrent 205 289 730 840 853
M arge Nette 4,7% 6,6% 14,0% 15,0% 14,6%
Indicateurs Marché
Cours de référence 689 979 1 270 1 270 1 270
BPA 22,4 31,5 79,7 91,7 93,1
P/E (x) 30,8 31,1 15,9 13,8 13,6
DPA 20,0 21,0 30,0 35,0 40,0
D/Y 2,9% 2,1% 2,4% 2,8% 3,1%
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Actif Economique 7 707 7 985 8 507 8 883 9 161
Actif immobilisé 6 850 7 265 7 628 7 933 8 171
BFR Global 857 720 879 950 990
%CA 19,9% 16,4% 17,0% 17,0% 17,0%
Financement 7 707 7 985 8 507 8 883 9 162
Capitaux Propres 3 867 4 019 4 617 5 256 5 857
Dont CP PDG 3 433 3 548 4 086 4 651 5 183
Quasi- Fonds Prorpres 212 241 241 241 241
Endettement Net 3 628 3 724 3 650 3 387 3 064
Total Bilan 10 135 10 509 11 197 12 042 12 882
Multiples financiers
ANA 375 387 446 508 566
Valeur d'Entreprise 9 939 12 691 15 281 15 018 14 696
VE/CA (x) 2,3 2,9 3,0 2,7 2,5
VE/EBE (x) 6,7 8,1 6,8 6,0 5,8
VE/REX (x) 16,3 18,8 11,2 9,5 9,3
ROA 2,0% 2,7% 6,5% 7,0% 6,6%
ROCE 5,8% 6,7% 12,3% 13,6% 13,2%
ROE 6,0% 8,1% 17,9% 18,1% 16,4%
Gearing 93,8% 92,7% 79,0% 64,4% 52,3%
MANAGEM
Multiples calculés sur la base d’un cours de 1270 Dh en date du 27/04/2017
Compte de Résultat Prévisionnel
Source: Calculs & Estimations ATI
26
Bilan Economique Prévisionnel
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Indicateurs opérationnels
CA 478 439 557 564 566
Variation 4,0% -8,0% 26,9% 1,1% 0,4%
EBE 259 226 332 345 351
M arge EBE 54,1% 51,4% 59,5% 61,1% 62,1%
DAM 35 37 39 41 42
REX 223 189 292 303 309
M arge REX 46,8% 43,0% 52,5% 53,8% 54,6%
RNPG récurrent 192 165 238 247 251
M arge Nette 40,3% 37,6% 42,7% 43,8% 44,4%
Indicateurs Marché
Cours de référence 980 1 350 1 368 1 368 1 368
BPA 114 98 141 147 149
P/E (x) 8,6 13,8 9,7 9,3 9,2
DPA 135 48 80 88 90
D/Y 13,8% 3,6% 5,8% 6,4% 6,6%
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Actif Economique 678 776 900 1 007 1 131
Actif immobilisé 453 464 510 612 734
BFR Global 225 312 390 395 396
%CA 47% 71% 70% 70% 70%
Financement 678 776 900 1 007 1 131
Capitaux Propres 669 607 764 876 979
Quasi- Fonds Prorpres 87 95 95 95 95
Endettement Net -77 74 42 36 57
Total Bilan 818 874 1 086 1 203 1 307
Multiples financiers
ANA 398 361 454 521 582
VE 1 570 2 344 2 342 2 336 2 357
VE/CA (x) 3,3 5,3 4,2 4,1 4,2
VE/EBE (x) 6,1 10,4 7,1 6,8 6,7
VE/REX (x) 7,0 12,4 8,0 7,7 7,6
ROA 23,5% 18,9% 21,9% 20,5% 19,2%
ROCE 26,8% 19,8% 26,4% 24,5% 22,2%
ROE 28,8% 27,2% 31,1% 28,2% 25,7%
Gearing -11,6% 12,2% 5,4% 4,1% 5,8%
CMT: Compagnie Minière de Touissit
Multiples calculés sur la base d’un cours de 1368 Dh en date du 27/04/2017
SMI : Société Minière d’Imiter
Source: Calculs & Estimations ATI
27
Compte de Résultat Prévisionnel
Bilan Economique Prévisionnel
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Actif Economique 1 481 1 482 1 568 1 678 1 744
Actif immobilisé 771 822 846 863 881
BFR Global 710 660 721 815 864
%CA 68% 60% 59% 59% 59%
Financement 1 481 1 482 1 568 1 678 1 744
Capitaux Propres 1 495 1 426 1 505 1 620 1 673
Quasi- Fonds Prorpres 31 30 30 30 30
Endettement Net -45 26 32 27 41
Total Bilan 1 754 1 710 1 801 1 917 1 988
Multiples financiers
ANA 909 867 915 985 1 017
VE 4 150 4 632 4 640 4 635 4 649
VE/CA (x) 4,0 4,2 3,8 3,4 3,2
VE/EBE (x) 8,6 8,5 7,5 6,5 6,3
VE/REX (x) 14,4 13,8 11,6 9,5 9,5
ROA 13,3% 17,1% 18,1% 20,6% 20,1%
ROCE 15,8% 18,4% 20,8% 23,6% 22,9%
ROE 15,7% 20,5% 21,7% 24,4% 23,8%
Gearing -3,0% 1,8% 2,1% 1,7% 2,4%
En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e
Indicateurs opérationnels
CA 1 039 1 107 1 222 1 381 1 464
Variation 6,8% 6,5% 10,4% 13,0% 6,0%
Autres produits 198 187 185 185 185
EBE 483 542 618 716 734
M arge EBE 46,4% 49,0% 50,5% 51,9% 50,2%
DAM 195 208 218 231 245
REX 288 335 400 485 490
M arge REX 27,7% 30,2% 32,7% 35,2% 33,4%
RNPG récurrent 234 293 326 396 399
M arge Nette 22,5% 26,5% 26,7% 28,6% 27,3%
Indicateurs Marché
Cours de référence 2 550 2 800 2 801 2 801 2 801
BPA 142 178 198 240 243
P/E (x) 17,9 15,7 14,1 11,6 11,5
DPA 220 150 170 210 220
D/Y 8,6% 5,4% 6,1% 7,5% 7,8%
Multiples calculés sur la base d’un cours de 2801 Dh en date du 27/04/2017
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Perspectives du secteur minier au 1er trimestre 2017

  • 2. Le grand retour du Cobalt... L’année 2017 marque un tournant historique dans l’évolution du marché mondial du Cobalt. Après 7 années consécutives d’excédent, ce marché entame un nouveau cycle. Celui-ci est marqué par un déficit structurel en termes d’Offre qui devrait perdurer durant les années à venir. Dans ce contexte, le cours du Cobalt a été multiplié par deux durant les derniers mois, passant de 14,0 $/lb à plus de 27,0 $/lb actuellement. L’accélération de la transition énergétique de la Chine est le principale facteur qui justifie à la fois la récente flambée du prix du Cobalt et la soutenabilité des niveaux de cours actuels sur un horizon moyen terme. Concrètement, le 13ème plan quinquennal 2015-2020e insiste sur le développement accéléré des voitures E&H. Deux principales motivations soutiendraient ce choix. D’une part, (1) apporter une solution immédiate aux problèmes environnementaux auxquels est confrontée la population chinoise. D’autre part, (2) créer une nouvelle dynamique économique à travers le renouvellement du parc automobile. Cette transition énergétique commence à avoir des répercussions visibles sur le secteur automobile chinois. En effet, les ventes annuelles des voitures E&H ont été multipliées par 7,0 fois sur la période 2014-2016, passant de 64,0 K à 430,0 K unités. Ce développement devrait s’accélérer durant les prochaines années à travers une prévision de 5,0 millions de véhicules E&H commercialisés à horizon 2020e en Chine, soit une PDM mondiale de 60,0%. Cette nouvelle dynamique devrait porter la Demande mondiale du Cobalt de plus de 50,0% à horizon 2020e, soit à 143,0 KT/an. Toutefois, nous pensons que la production minière n’est pas en mesure d’accompagner ce développement rapide de la Demande compte tenu de son retard en termes d’investissement. Dans ces conditions, la tendance haussière des cours du Cobalt devrait se poursuivre durant la période prévisionnelle 2017e-2020e. Perspectives Secteur Minier - T1 2017 2 Oudghiri Lamyae — ANALYSTE FINANCIER L.oudghiri@attijari.ma 05 29 03 68 18 Jaidi Taha — RESPONSABLE DESK ACTIONS T.jaidi@attijari.ma 05 29 03 68 23 Evolution des ventes mondiales de voitures E&H (K unités) Evolution de la Demande en Cobalt (T) à horizon 2020e 93 960 +11 793 +37 222 142 975 2016 Demande récurrente Demande batteries L-ion 2020e +52,1% Evolution du cours du Cobalt durant les sept dernières années ($/lb) 25$/lb 20$/lb 15$/lb 10$/lb 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 35% 20% 57% 60% 65% PDM Chine dans les ventes mondiales VEH 318 540 750 8 333 17 000 20152014 2016 2020e 2030e 30$/lb Sources: Bloomberg, USG Survey, Calculs & Estimations ATI
  • 3. Minières: Un accroissement significatif des profits au S1-2017e Managem : Un cours cible à 1.600 Dh, offrant un potentiel de hausse de 25,0% L’année 2017 marque un tournant majeur dans l’évolution du Groupe Managem. En effet, les bénéfices récurrents de l’opérateur devraient franchir le cap des 700 MDh. Cette mutation structurelle est le fruit des efforts d’investissement déployés par le Management durant la période 2012-2016 et qui ont abouti à : La multiplication des volumes du Cuivre par 3,3 fois, l’augmentation des volumes du Cobalt et de l’Argent de 30% et enfin, la hausse de la production d’Or de 45% ; La réduction des cash-cost du Cobalt, du Cuivre et du Zinc de respectivement 32%, 26% et 10% ; Le développement de plusieurs gisements à forte valeur ajoutée et hors périmètre opérationnel. Ces derniers devraient impacter positivement la valorisation fondamentale du Groupe. L’exemple le plus récent concerne le projet de Cuivre Lamikal en RDC qui a été développé initialement par Managem et valorisé aujourd’hui par le Groupe chinois Wanbao Mining à plus de 900 MDh. Tenant compte du contexte minier actuel, l’EBE de Managem devrait franchir les 2.250 MDh en 2017e contre 1.559 MDh en 2016. Les perspectives de croissance du Groupe sont très prometteuses durant les trois prochaines années. Les objectifs annoncés par le Management concernent la multiplication de la production d’Or par 4 fois, du Cuivre par 2 fois et enfin, l’augmentation des volumes d’Argent de 40% à horizon 2020e. Le titre Managem se traite à des niveaux de valorisation attractifs, soit un multiple VE/EBE 17e-18e de 6,4x nettement plus attractif que celui du marché Actions sur la même période. Notre réévaluation du titre Managem aboutit à un cours cible de 1.600 Dh contre 1.450 Dh initialement. Ainsi, nous recommandons d’« ACHETER » le titre avec un upside de 25% en 2017. Cette valorisation correspond à une Valeur d’Entreprise cible de 18,0 MMDh et à un multiple VE/EBE correct de 7,7x sur la période 2017e-2018e. CMT: Un cours cible de 1.850 Dh, offrant un potentiel d’appréciation de 35,0% Dans un contexte minier porteur, la CMT devrait profiter à moyen terme des perspectives positives concernant le Plomb/Zinc. Ces métaux afficheraient en 2017e des hausses significatives de respectivement +16,3% et +26,4% par rapport à leurs niveaux moyens observés en 2016. Dans ces conditions, l’opérateur atteindrait une capacité bénéficiaire autour des 230,0 MDh en 2017e. Aujourd’hui, la valeur CMT justifie la prise en compte d’une valeur terminale suite à l’allongement de la durée de vie de la mine de Tighza ainsi qu’au démarrage des travaux d’extension des capacités de production. Nous recommandons d’« ACHETER » le titre CMT avec un cours objectif de 1.850 Dh, offrant un potentiel de hausse de 35,0%. Les niveaux de valorisation demeurent attractifs à travers un P/E de 9,5x et un D/Y de 6,1% sur la période 2017e-2018e. SMI: Un cours cible de 3.000 Dh, offrant un D/Y régulier autour des 7,0% Tenant compte des perspectives d’évolution du cours de l’Argent et du relèvement progressif de la production, nous maintenons inchangé notre cours objectif du titre SMI à 3.000 Dh. Sur la période 2017e-2018e, les niveaux de valorisation demeurent corrects à travers un P/E de 12,9x et un D/Y de 6,8%. Nous recommandons de « CONSERVER» le titre SMI grâce essentiellement à sa capacité à préserver un niveau de dividende supérieur à celui du marché, et ce, indépendamment des fluctuations des cours de l’Argent. A l’origine de cette surperformance, l’assise financière confortable de l’opérateur qui se matérialise à travers un cash-cost considéré parmi les plus faibles au monde, soit de 5,5 $/Oz. 3
  • 4. Perspectives des Métaux - T1 2017 Métaux précieux Or : Retournement haussier Argent: Rebond haussier Métaux industriels Cuivre : Des fondamentaux toujours solides Plomb : Maintien du cap haussier Cobalt : Une reconfiguration profonde de la Demande Zinc : Maintien du cap haussier A T T I J A R I Intermédiation Métaux&Mines
  • 5. Durant le T1-17, les cours des métaux précieux ont connu une évolution haussière en dents de scie dans un contexte où l’aversion au risque a été omniprésente sur les marchés. En effet, plusieurs événements ont alimenté les craintes des investisseurs durant les premiers mois de cette année. Il s’agit notamment des tensions géopolitiques au Moyen Orient, des échéances électorales en Europe et enfin, de la nouvelle politique de l’administration américaine. Dans ces conditions, force est de constater que les cours des métaux précieux ont constitué de nouveaux supports solides, supérieurs à ceux observés durant l’année 2016. Facteurs influents sur l’évolution des métaux précieux Sens Impact Les prévisions des cours sur le MT et le LT sont des moyennes annuelles Figure 2 Consensus des prévisions des métaux précieux: CT Vs. MT Figure 1 Performances des indices Actions Vs. Métaux précieux 2015 2016 MSCI World MSCI EM Or Argent -4,3% -17,0% -10,4% -11,8% 14,9% 8,6% 8,6% 5,6% 1 255 1 266 1 319 17,0 18,4 19,3 Spot CT MT Spot CT MT Or $/Oz Argent $/Oz Maintien du cap haussier pour les métaux précieux 5 Sources: Bloomberg, Calculs ATI L’escalade des tensions géopolitiques à l’échelle mondiale pourrait à n’importe quel moment, propulser les cours des métaux précieux vers de nouveaux seuils. Parmi ces facteurs à risque, nous relevons : l’exacerbation du conflit syrien, la montée des tensions militaires entre la Corée du Nord et la communauté internationale et enfin, l’arrivée au pouvoir des partis d’extrême droite en Europe. La poursuite du durcissement de la politique monétaire de la Fed soutient une appréciation du dollar au dépens des valeurs refuges. La dernière réunion du FOMC a abouti à une hausse d’un quart de point du taux directeur de la réserve. Aussi, la Fed estime que les relèvements des taux américains devraient se poursuivre en 2017. L’administration américaine a récemment déclaré que l’appréciation du dollar pénalise la croissance et l’emploi aux Etats-Unis. Par conséquent, une éventuelle dévaluation du billet vert pourrait susciter un vif intérêt pour les valeurs refuges. Les métaux précieux devraient pleinement profiter de leur rôle de « valeur refuge » dans l’optique du grand retour de l’inflation aux Etats-Unis. Ce scénario est soutenu par la nouvelle politique de relance économique américaine qui repose sur le creusement du déficit budgétaire et l’implémentation des mesures d’incitation fiscale. Des prévisions à l’international revues légèrement à la hausse pour 2017e Les perspectives d’évolution des métaux précieux sont globalement positives en 2017e. En effet, le consensus des prévisions des principaux Brokers à l’international anticipe une légère appréciation des cours de l’Or et de l’Argent durant l’année en cours. Ces prévisions sont soutenues essentiellement par les incertitudes relatives aux conséquences que pourraient engendrer les tensions géopolitiques actuelles. Faible Elevé 2017 13,8% 7,8% 0,2% 6,9%
  • 6. 950 1050 1150 1250 1350 1450 1550 950 1050 1150 1250 1350 1450 1550 +3,1% Or : Retournement haussier Après une phase de correction durant le dernier trimestre 2016 où le cours de l’Or avait chuté à un plus bas de 1.128 $/Oz, le métal jaune a entamé une reprise haussière pour atteindre les 1.287 $/Oz en Avril 2017. Comme déjà mentionné, cette nouvelle hausse est alimentée essentiellement par l’escalade des risques géopolitiques à l’échelle mondiale. Dans ces conditions et en dépit du relèvement des taux directeurs de la Fed en Mars dernier, le cours de l’Or s’établit en moyenne à 1.219 $/Oz au T1-17 contre 1.182 $/Oz durant la même période de l’année précédente, soit une performance positive de 3,1%. Confirmation du support des 1.200 $/oz Légère révision à la hausse des prévisions à l’international Les prévisions des principaux brokers à l’international concernant l’Or ont été légèrement revues à la hausse à CT. Sur la période 2017e-2018e, le consensus s’élève désormais à 1.266 $/Oz en moyenne contre une prévision initiale autour des 1.210 $/Oz, soit un rehaussement de 4,6%. Les mêmes anticipations se reflètent sur le MT. Durant la période 2019e-2020e, le consensus s’établit désormais à 1.319 $/Oz en moyenne contre 1.264 $/Oz initialement. Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse Figure 4 Analyse technique sur 12 mois Figure 3 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle Figure 6 Consensus des Brokers à MT +7,6% 1 160 Sources: Bloomberg, Calculs ATI Figure 7 Prévisions et consensus des brokers à l’international Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Consommation par Activité 1 248 1 219 1 182 1000 1100 1200 1300 1400 janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17 2015 2016 T1-16 T1-17 Figure 5 Consensus des Brokers à CT Structure de la Demande par pays (%) Bijoux 54% Banques Centrales 14% Investissements 22% Technologie 10% Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 6 Chine 46% Inde 25% Etats-Unis 11% Canada 7% Turquie 6% Thaïlande 5% 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 1 256 1 262 1 266 1 272 1 251 1 280 1 307 1 331 Anciennes 1 195 1 201 1 206 1 210 1 203 1 224 1 253 1 276 Mediane 1 217 1 228 1 230 1 265 1 240 1 273 1 300 1 300 Moyenne 1 220 1 224 1 221 1 253 1 239 1 267 1 325 1 384 Max. 1 300 1 350 1 500 1 540 1 413 1 644 1 958 2 300 Min. 1 100 1 100 1 069 1 032 1 125 997 1 048 1 050 Prév. Annuelle Bloomberg 1 255 Prév. Trimestrille Bloomberg 1100 1150 1200 1250 1300 1350 1400 1450 1500 950 1050 1150 1250 1350 1450 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 7. 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 janv.-15 avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17 avr.-17 14 15 16 17 18 19 20 21 22 12 14 16 18 20 22 17,1 +8,9% +17,3% Argent: Rebond haussier Durant le premier trimestre 2017, le cours de l’Argent a connu une évolution globalement similaire à celle de l’Or. Par ailleurs, depuis le T4-16 l’Argent profite également de l’amélioration des indicateurs macro-économiques à l’international. Dans ces conditions, le prix de ce métal a testé à plusieurs reprises la résistance des 18,5 $/oz avant de se stabiliser autour des 16,5 $/oz actuellement. L’appréciation de l’Argent a été plus prononcée que celle de l’Or durant le T1-17 suite à un effet de base relativement faible. En effet, le cours moyen de ce métal s’établit en moyenne à 17,5 $/Oz au T1-17 contre 14,9 $/Oz au T1-16, soit une performance sensible de 17,3%. Confirmation du support des 16,5 $/oz Révision à la hausse des prévisions à l’international Dans un contexte marqué à la fois par l’accroissement des risques géopolitiques et l’amélioration des perspectives économiques mondiales, les principaux brokers ont revu à la hausse leurs prévisions du cours de l’Argent. Sur la période 2017e-2018e, le consensus s’élève à 18,4 $/Oz en moyenne contre une prévision initiale de 17,1 $/Oz. Les mêmes anticipations se reflètent sur le MT. Durant la période 2019e-2020e, le consensus s’établit à 19,3 $/Oz en moyenne contre 17,7 $/Oz initialement, soit un relèvement de 9,0%. Figure 9 Analyse technique sur 12 mois Figure 11 Consensus des Brokers à MT Figure 10 Consensus des Brokers à CT 15,7 Figure 12 Prévisions et consensus des brokers à l’international 14,9 Structure de la Demande par pays (%) Inde 29,70% Etats-Unis 25,77% Royaume-Uni 19,24% Japon 14,68% Chine 5,81% Canada 4,81% Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Sources: Bloomberg, Calculs ATI Figure 8 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle Consommation par Activité 7 Industriel 44% Photographie 6% Bijoux 18% Argenterie 4% Monnaie 9% Investissements 19% Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 2015 2016 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 18,2 18,3 18,4 18,5 18,1 18,7 19,1 19,5 Anciennes 16,8 16,8 16,9 17,0 16,9 17,2 17,6 17,9 Mediane 17,5 17,2 17,5 18,5 # 17,2 18,5 19,1 20,0 Moyenne 17,6 17,8 17,6 18,4 17,9 18,7 20,3 21,8 Max. 20,8 22,8 24,9 29,0 23,8 32,5 38,4 38,4 Min. 15,3 15,5 14,6 14,6 15,7 13,2 15,3 16,0 Prév. Annuelle Bloomberg 17,0 Prév. Trimestrille Bloomberg Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse 17,5 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 12 14 16 18 20 22 T1-16 T1-17 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 8. Les prévisions des cours sur le MT et le LT sont des moyennes annuelles Figure 14 Consensus des prévisions des métaux de base: CT Vs. LT Figure 13 Performances annuelles des métaux de base Cuivre Plomb Zinc Cobalt 5.736 5.862 2.210 2.269 2.242 Spot CT MT Spot CT MT Cuivre $/Tm Plomb $/Tm 2015 2016 -26,1% -2,5% 42,7% 60,6% 11,3% -26,5% -26,5% Sources: Bloomberg, Calculs ATI 8 17,4% 5.882 2017 86,9% 11,5% 7,5% 17,2% Des perspectives positives pour les métaux industriels Après avoir entamé une solide reprise en octobre 2016, les métaux industriels semblent aujourd'hui se stabiliser à des niveaux de cours relativement élevés. D’un point de vue fondamental, il est réconfortant de constater que les indicateurs économiques publiés durant les derniers mois, pourraient justifier un nouveau potentiel de hausse des prix des métaux de base. Le Cobalt, le Zinc et le Plomb sont des métaux à fort potentiel en raison de la nouvelle dynamique que connaît l’industrie Automobile mondiale en générale. Facteurs influents sur l’évolution des métaux industriels Sens Impact La révision à la hausse de la croissance économique mondiale à 3,5% en 2017e sur fond de reprise de l’Investissement, de la Production et du Commerce. Cette récente révision du FMI est soutenue en partie par les indicateurs positifs du commerce extérieur chinois. Durant le T1-17, les volumes des exportations et des importations affichent des performances de +16,4% et de +20,3% respectivement. Les récentes déclarations de l’administration américaine semblent rassurer les investisseurs quant à la solidité de la Demande future envers les métaux industriels. En effet, le gouvernement vient de proposer l’instauration d’une nouvelle taxe sur les carburants afin de financer son programme d’infrastructure. La rigidité de l’Offre physique des métaux de base commence à avoir des répercussions visibles sur les cours. A titre d’exemple, la hausse des cours du Plomb, du Zinc et du Cobalt est justifiée en partie par les difficultés de plusieurs Groupes miniers à rehausser sur le court terme leur niveau de production . La maintien par la FED de son processus de relèvement des taux en 2017 devrait renchérir le coût des métaux industriels libellés en dollar. Nous pensons que ce facteur pèse faiblement sur la dynamique haussière des cours. Faible Elevé Des prévisions à l’international maintenues stables pour 2017e Le consensus des principaux Brokers à l’international pour l’année 2017e a été maintenu stable par rapport à celui du T4-16. Ce scénario qui demeure toujours positif concernant l’évolution future des cours des métaux de base est justifié par deux principaux facteurs : La publication par la Chine au T1-17 d’indicateurs rassurants concernant ses activités commerciales ; Le relèvement à la hausse des prévisions de la croissance économique mondiale en 2017e par le FMI.
  • 9. 3800 4800 5800 6800 7800 8800 9800 4300 4800 5300 5800 6300 6800 7300 Figure 16 Analyse technique sur 12 mois Figure 18 Consensus des Brokers à MT Figure 17 Consensus des Brokers à CT -11,6%5 503 Figure 19 Prévisions et consensus des brokers à l’international 4 867 4 678 5 838 4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17 Structure de la Demande par pays (%) Structure de l’Offre par pays (%) Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse Sources: Bloomberg, Calculs ATI Figure 15 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle 9 Chili 34% Pérou 10% Australie 6%Etats-Unis 7% Chine 7% Indonésie 5% Autres 31% Chine 39% Brésil/Russie/Inde 10% Etats-Unis 9% Europe de l'Est 16% Japon 5% Autres 24% Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 2015 2016 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 5 824 5 848 5 862 5 871 5 844 5 880 5 889 5 875 Anciennes 5 868 5 917 5 927 5 933 5 911 5 930 5 916 5 903 Mediane 5 750 5 735 5 647 5 700 5 735 5 750 6 049 6 602 Moyenne 5 675 5 698 5 625 5 882 5 580 5 878 6 096 6 563 Max. 6 129 6 300 6 614 7 937 6 223 7 606 6 815 7 800 Min. 4 650 4 700 4 650 5 050 4 625 4 743 4 878 5 700 Prév. Annuelle Bloomberg 5 736 Prév. Trimestrille Bloomberg +24,8% 3800 4300 4800 5300 5800 6300 6800 7300 4300 4800 5300 5800 6300 Après avoir connu une hausse de 11,3% durant le T1-17, passant de 5.489 $/Tm à un plus haut de 6.111 $/Tm, le cours du Cuivre semble aujourd’hui se stabiliser. Le prix du métal rouge évolue désormais au sein d’un tunnel haussier relativement réduit, allant de 5.600 $/Tm à 5.800 $/Tm. D’un point de vue fondamental, la reprise des cours du Cuivre est amplement justifiée par l’amélioration progressive des perspectives économiques à l’échelle mondiale. Durant le T1-17, le cours moyen du Cuivre s’établit à 5.838 $/Tm contre 4.678 $/Tm au T1-16, affichant ainsi une appréciation considérable de +24,8% contre un repli de 11,6% en 2016. Tenant compte des perspectives macro-économiques rassurantes, les brokers à l’international ont maintenu globalement stables leurs prévisions à CT concernant le Cuivre. Sur la période 2017e-2018e, le consensus s’élève en moyenne à 5.862 $/Tm contre 5.920 $/Tm initialement, soit une légère baisse de 1,0%. Les mêmes anticipations se reflètent sur la période 2019e-2020e, avec un consensus de 5.882 $/Tm. Cuivre : Des fondamentaux toujours solides Des prévisions à l’international globalement stables Stabilité des cours autour des 5.700 $/Tm T1-16 T1-17 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 10. 1900 2000 2100 2200 2300 2400 2500 2600 2700 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 2000 2100 2200 2300 2400 2500 2600 2700 1500 1700 1900 2100 2300 2500 2700 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17avr.-17 Figure 21 Analyse technique sur 12 mois Figure 23 Consensus des Brokers à MT Figure 22 Consensus des Brokers à CT Figure 24 Prévisions et consensus des brokers à l’international +30,9% 1 785 1 868 1 739 2 278 Structure de la Demande par pays (%) Structure de l’Offre par pays (%) Chine 42,7% Australie 15,1% Etats-Unis 9,8% Pérou 6,9% Mexique 4,4% Inde 2,3% Russie 2,2% Bolivie 2,2% Autres 14,4% Chine 43,9% Etats-Unis 16,3% Europe de l'Est 13,2% Autres 26,6% Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Sources: Bloomberg, Calculs ATI Figure 20 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse 10 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 2015 2016 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 2 252 2 263 2 270 2 277 2 263 2 275 2 255 2 229 Anciennes 2 317 2 364 2 365 2 360 2 301 2 301 2 275 2 263 Mediane 2 209 2 230 2 198 2 155 2 220 2 150 2 236 2 254 Moyenne 2 247 2 244 2 190 2 155 2 203 2 126 2 136 2 175 Max. 2 550 2 650 2 600 2 550 2 540 2 545 2 545 2 600 Min. 2 050 1 900 1 750 1 675 1 874 1 626 1 644 1 683 Prév. Annuelle Bloomberg 2 249 Prév. Trimestrille Bloomberg +4,6% Le Plomb confirme sa dynamique haussière entamée au T4-16. En effet, ce métal a constitué durant le T1-17 un nouveau support solide autour des 2.200 Tm. Parallèlement, la nouvelle résistance s’élève désormais à 2.400 $/Tm. La soutenabilité de la tendance haussière du Plomb est justifiée essentiellement par la reprise solide du secteur automobile mondial. Cette activité qui consomme 75,0% de l’Offre minière du Plomb, devrait réaliser en 2017e un nouveau record en termes de vente. Durant le T1-17, le cours moyen du Plomb s’établit à 2.278 $/Tm en hausse significative de 30,9% par rapport au T1-16. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est apprécié de 4,6% seulement. Dans un contexte où le secteur automobile mondial maintient des perspectives positives pour 2017e, les prévisions d’évolution des cours du Plomb demeurent globalement stables sur le CT, passant d’une moyenne initiale de 2.301 $/Tm sur la période 2017e-2018e à 2.269 $/Tm actuellement. Les anticipations sur le MT se maintiennent à des niveaux de cours assez rentables pour les opérateurs miniers. Sur la période 2019e-2020e, le consensus des prévisions s’établit en moyenne à 2.242 $/Tm par rapport à une prévision initiale de 2.265 $/Tm, soit un léger abaissement de 1,0%. Plomb : Maintien du cap haussier Confirmation du support des 2.200 $/Tm Des prévisions à l’international globalement stables T1-16 T1-17 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 11. 9 14 19 24 29 janv.-15 avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17 avr.-17 Figure 26 Analyse technique sur 12 mois -9,2%13,2 12,0 10,8 21,2 Figure 27 Prévisions et consensus des brokers à l’international Consommation par Activité Structure de l’Offre par pays (%) Congo 51,1% Zambie 12,5% Chine 7,1% Russie 6,9% Australie 5,2% Cuba 4,0% Autres 13,2% Batterie 25,0% Produits chimiques 21,0%Superalliages 20,0% Alliages 17,0% Catalyseurs 10,0% Aimants 7,0% Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Source: Energy & Metals consensus forecasts Figure 25 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse 11 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 2015 2016 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 17,0 19,0 20,0 25,0 22,2 24,0 25,0 25,0 Anciennes 13,5 13,8 14,0 14,5 14,0 14,5 14,5 15,5 Var Nouv/Anc 25,9% 37,7% 42,9% 72,4% 58,6% 65,5% 72,4% 61,3% Var Nouv/Moy16 49,1% 74,3% 83,5% 129,4% 103,7% 120,2% 129,4% 129,4% Var Nouv/Spot -39,1% -31,9% -28,3% -10,4% -20,4% -14,0% -10,4% -10,4% Ecart Nouv/Spot -10,9 -8,9 -7,9 -2,9 -5,7 -3,9 -2,9 -2,9 Prév. Annuelle Bloomberg 27,9 Prév. Trimestrille Bloomberg +95,9% En 2017, le marché mondial du Cobalt connaît une reconfiguration profonde. En effet, le prix de ce métal a plus que doublé en l’espace de 4 mois seulement, passant de 14,0 $/lb à 28,0 $/lb actuellement. Il est réconfortant de constater que la forte progression du prix du Cobalt repose sur des fondamentaux solides. Il s’agit principalement de la hausse de la Demande mondiale des batteries E&H. Compte tenu de sa nouvelle stratégie énergétique, la Chine devrait être le principal moteur de croissance du secteur Automobile E&H avec une contribution de 60,0% aux ventes mondiales à horizon 2020e. Au terme de cette échéance, 1 voiture vendue parmi 7 dans le monde serait E&H, en comparaison à un ratio de « 1 sur 56 » en 2016. Durant le T1-17, le cours moyen du Cobalt s’établit à 21,2 $/lb contre 10,8 $/lb au T1-16, soit une hausse importante de 95,9%. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est replié de 9,2% . Le consensus des prévisions anticipe la poursuite de la hausse du cours du Cobalt durant les prochaines années. Par mesure de prudence, nous maintenons le cours de ce métal entre 22,0 et 25,0 $/lb sur la période 2017e-2020e, offrant un niveau de rentabilité très lucratif pour les opérateurs miniers. Nous croyons que le marché du Cobalt entame une nouvelle phase de son développement et devrait par conséquent se traiter à des niveaux de cours structurellement supérieurs à ceux constatés durant les 5 dernières années. Cobalt : Une reconfiguration profonde de la Demande Un plus haut historique de 9 ans à 28,0 $/lb Des perspectives positives sur le moyen terme T1-16 T1-17 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 12. 2100 2300 2500 2700 2900 3100 3300 3500 1700 1900 2100 2300 2500 2700 2900 3100 2100 2300 2500 2700 2900 3100 3300 3500 1800 2000 2200 2400 2600 2800 3000 3200 1200 1500 1800 2100 2400 2700 3000 janv.-15avr.-15 juil.-15 oct.-15janv.-16avr.-16 juil.-16 oct.-16janv.-17avr.-17 Figure 29 Analyse technique sur 12 mois Figure 31 Consensus des Brokers à MT Figure 30 Prévisions et consensus des brokers à l’international Figure 32 Prévisions et consensus des brokers à l’international +55,7% +8,6% 1 928 2 094 1 614 2 513 Structure de la Demande par pays (%) Structure de l’Offre par pays (%) Chine 29,2% Pérou 12,7% Australie 12,1% Inde 6,2% Etats-Unis 6,0% Canada 5,6% Autres 28,2% Chine 42,4% Brésil/Russie/Inde 10% Etats-Unis 8,8% Europe de l'Est 17,3% Autres 22,8% Croissance trimestrielle du PIB sur 12 mois Sources: Bloomberg , Calculs & Estimations ATI Figure 28 Evolution moyenne trimestrielle Vs. annuelle Anticipations 3 prochains mois Hausse Stable Baisse 12 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles 2015 2016 02/05/2016 Spot T2 2017 T3 2017 T4 2017 T1 2018 2017e 2018e 2019e 2020e Nouvelles 2 684 2 694 2 699 2 692 2 715 2 665 2 559 2 417 Anciennes 2 764 2 795 2 798 2 786 2 788 2 682 2 491 2 323 Mediane 2 705 2 656 2 600 2 613 2 665 2 538 2 437 2 451 Moyenne 2 751 2 695 2 620 2 646 2 605 2 546 2 471 2 554 Max. 3 200 3 400 3 150 3 200 3 100 3 300 3 100 3 307 Min. 2 500 2 350 2 200 2 189 2 000 1 948 1 936 2 231 Prév. Annuelle Bloomberg 2 623 Prév. Trimestrille Bloomberg Le Zinc confirme sa dynamique haussière entamée en 2016. En effet, ce métal a constitué durant le T1-17 un nouveau support solide autour des 2.500 Tm. Parallèlement, la nouvelle résistance s’élève désormais à 2.800 $/Tm. Compte tenu de sa forte corrélation avec le Plomb, le cours du Zinc est porté par la dynamique positive du secteur Automobile, mais aussi par la rigidité des capacités de production des Groupes miniers. Ces derniers n’arrivent pas à accompagner sur le court terme, la hausse structurelle de la Demande. Durant le T1-17, le cours moyen du Zinc s’établit à 2.513 $/Tm en hausse significative de 55,7% par rapport au T1-16. Rappelons qu’en 2016, le prix moyen de ce métal s’est apprécié de 8,6%. Tenant compte de la configuration actuelle du couple Offre/Demande, les prévisions des cours du Zinc sont maintenues globalement stables sur le CT, passant d’une moyenne initiale de 2.735 $/Tm durant la période 2017e-2018e à 2.690 $/Tm actuellement. Les anticipations sur le MT se maintiennent à des niveaux de cours intéressants. Sur la période 2019e-2020e, le consensus des prévisions s’établit en moyenne à 2.407 $/Tm par rapport à une prévision initiale de 2.488 $/Tm, soit un léger abaissement de 3,0%. Zinc : Maintien du cap haussier Confirmation du support des 2.500 $/Tm Des prévisions à l’international maintenues stables T1-16 T1-17 Var (%) T2-17e T3-17e T4-17e T1-18e Etats-Unis 2,4% 2,2% 2,2% 2,5% Europe 1,8% 1,9% 1,8% 1,6% Chine 6,7% 6,6% 6,5% 6,4%
  • 13. Perspectives des Minières Cotées - T1 2017 MANAGEM Un RNPG record de 350 MDh au S1-17e CMT Franchissement des 100 MDh de bénéfices au S1-17e SMI Vers un doublement des bénéfices au S1-17e A T T I J A R I Intermédiation Métaux&Mines
  • 14. S1-16R S1-17e VAR 2 011 2 681 33,3% 676 1 131 67,2% 33,6% 42,2% 8,5 pts 212 659 x 3,1 10,5% 24,6% 14,0 pts 52 350 x 6,7 2,6% 13,1% 10,5 pts Les réalisations semestrielles 2017e de Managem s’annoncent particulièrement positives. En effet, nous anticipons un RNPG record de 350 MDh au S1-17e contre 52 MDh durant le S1-16. Sur une base annuelle, les bénéfices récurrents s’élèveraient à 730 MDh, soit 2,5 fois supérieur au niveau constaté en 2016. En intégrant la cession de 61,2% de la société LAMIKAL à Wanbao Mining, le Groupe devrait dégager un produit financier supérieur à 100 MDh. Par mesure de prudence, cette plus-value exceptionnelle n’est pas intégrée dans nos prévisions. Au delà de l’effet volume concernant le Cuivre (+6,2%) et l’Argent (+5,0%), deux principaux facteurs justifieraient ces niveaux de résultats en 2017e : Un double effet positif Cash-Cost/Prix, permettant l’expansion des marges brutes du Cobalt de 48% à 69%, du Cuivre de 24% à 35% et du Zinc de 48% à 58%. Ces métaux représentent actuellement 52% du CA consolidé de l’opérateur ; La montée en charge des activités détenues exclusivement par Managem à savoir le Cobalt, le Cuivre et le Zinc, impliquerait une réduction du poids relatif des minoritaires dans les bénéfices consolidés du Groupe, passant de 27,4% à 15,3% sur la période 2016-2017e. Encadré 2 Principales hypothèses de croissance Figure 38 Structure du CA Managem en 2017e Figure 39 Evolution de la marge brute des activités à fort potentiel en 2017e Figure 40 Indicateurs : Marché & Rentabilité P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing 2016 R 31,1x 2,5x 2,1% 8,1x 18,8x 2,9x 32 21 387 8,1% 2,7% 92,7% 2017e 15,9x 2,8x 2,4% 6,8x 11,2x 3,0x 80 30 446 17,9% 6,5% 79,0% 2018e 13,8x 2,5x 2,8% 6,0x 9,5x 2,7x 92 35 508 18,1% 7,0% 64,4% 2019e 13,6x 2,2x 3,1% 5,8x 9,3x 2,5x 93 40 566 16,4% 6,6% 52,3% Figure 37 Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e MANAGEM: Un RNPG record de 350 MDh au S1-17e Ratios Marché Ratios Financiers Multiples calculés sur la base d’un cours de 1270 Dh en date du 27/04/2017 Source: Calculs & Estimations ATI ACHETER Objectif : 1.600 Dh 14 Indicateurs financiers (MDh) Chiffre d’affaires EBE Marge EBE Résultat opérationnel Marge opérationnelle RNPG Marge nette Estimations semestrielles Estimations annuelles 2016R 2017e VAR 4 377 5 199 18,8% 1 559 2 264 45,2% 35,6% 43,5% 7,9 pts 675 1 365 x 2,0 15,4% 26,3% 10,9 pts 289 730 x 2,5 6,6% 14,0% 7,4 pts Or 13% Argent 24% Cuivre 23% Cobalt 18% Zinc 12% Autres; 10% 48,0% Cobalt 68,5% 23,7% Cuivre 34,5% +42,7% +45,6% 48,0% Zinc 58,1% +21,7% S1-16 S1-17
  • 15. A partir de cette année, les réalisations de la CMT devrait s’inscrire en nette progression. Selon nos estimations, le RN semestriel s’établirait à 110 MDh en progression de 72% par rapport au S1-16. Sur une base annuelle, les bénéfices de l’opérateur devraient progresser de 44% pour atteindre les 238 MDh en 2017e. A l’origine de cette performance deux principaux leviers: Le retour à la normale de l’activité à travers une hausse de la production d’environ 10% en 2017e. Rappelons que sur le premier semestre 2016, l’exploitation de la mine de Tighza a été perturbée par une grève sociale qui a duré près d’un mois ; Les fondamentaux solides du Plomb et du Zinc qui représentent plus de 70% des revenus de l’opérateur. Les cours de ces deux métaux s’inscrivent dans une tendance haussière de fonds depuis le T4-16 sous l’effet de la nouvelle dynamique que connaît le secteur Automobile mondial. Tenant compte de la nouvelle capacité bénéficiaire de la CMT, l’Actionnaire de référence serait en mesure de relever sensiblement son niveau de distribution des dividendes. Ainsi, nous anticipons un DPA moyen supérieur à 80 Dh durant la période 2017e-2019e. Encadré 3 Principales hypothèses de croissance Figure 42 Portefeuille métaux de la CMT 2017e Figure 43 Evolution du consensus des prévisions annuelles du plomb ($/T) Figure 44 Indicateurs : Marché & Rentabilité P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing 2016 R 13,8x 3,7x 3,6% 10,4x 12,4x 5,3x 98 48 361 27,2% 18,9% 12,2% 2017e 9,7x 3,0x 5,8% 7,1x 8,0x 4,2x 141 80 454 31,1% 21,9% 5,4% 2018e 9,3x 2,6x 6,4% 6,8x 7,7x 4,1x 147 88 521 28,2% 20,5% 4,1% 2019e 9,2x 2,3x 6,6% 6,7x 7,6x 4,2x 149 90 582 25,7% 19,2% 5,8% Figure 41 Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e CMT: Franchissement des 100 MDh de bénéfices au S1-17e Multiples calculés sur la base d’un cours de 1368 Dh en date du 27/04/2017 Sources: Bloomberg, Calculs & Estimations ATI ACHETER Objectif : 1.850 Dh 15 Ratios Marché Ratios Financiers 1 757 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e 2 096 1 785 1 868 2 263 2 275 S1-16R S1-17e VAR 166 283 70,3% 82 170 107,3% 49,6% 60,1% 10,5 pts 68 150 120,6% 40,8% 53,2% 12,4 pts 64 110 71,9% 38,4% 38,9% 0,5 pt Indicateurs financiers (MDh) Chiffre d’affaires EBE Marge EBE Résultat opérationnel Marge opérationnelle RNPG Marge nette Estimations semestrielles Estimations annuelles 2016 R 2017e VAR 439 557 26,9% 226 332 46,8% 51,4% 59,5% 8,1 pts 189 292 54,7% 43,0% 52,5% 9,5 pts 165 238 44,1% 37,6% 42,7% 5,1 pts Plomb 65% Argent 27% Zinc 8%
  • 16. SMI: Vers un doublement des bénéfices au S1-17e Durant le premier semestre 2017e, les réalisations de la SMI devraient s’inscrire en forte progression. En effet, le RN de l’opérateur s’établirait à 182 MDh au S1-17 contre 83 MDh au S1-16, soit une hausse significative de plus de 118%. Sur une base annuelle, la croissance bénéficiaire retrouverait un niveau normatif de 11% compte tenu d’un effet de base élevé durant le S2-2016. Trois principaux facteurs seraient à l’origine de cette performance : Le rehaussement de la production d’Argent d’environ 20%, passant de 16 T/mois durant le S1-16 à plus de 19 T/mois au S1-17. Avec un tel rythme de production, la mine d’Imiter pourrait atteindre une production annuelle de 232 T en 2017e ; Une hausse du cours moyen de l’Argent de +10,8% durant le S1-17e. Cette croissance tient compte d’une prévision moyenne du cours de l’Argent de 17,5 $/Oz au S1-17 contre un niveau moyen de 15,8 $/Oz au S1-16 ; La capacité de l’opérateur à stabiliser le cash-cost de la mine d’Imiter autour des 5,5 $/Oz grâce notamment à sa nouvelle stratégie visant l’efficience opérationnelle. Encadré 1 Principales hypothèses de croissance Figure 34 Production d’Argent de la mine d’Imiter (Tm) Figure 35 Cours de l’Argent Vs. Cours du titre SMI ( base 100) Figure 36 Indicateurs : Marché & Rentabilité P/E P/B D/Y VE/EBE VE/REX VE/CA BPA DPA ANA ROE ROA Gearing 2016 R 15,7x 3,2x 5,4% 8,5x 13,8x 4,2x 178 150 867 20,5% 17,1% 1,8% 2017e 14,1x 3,1x 6,1% 7,5x 11,6x 3,8x 198 170 915 21,7% 18,1% 2,1% 2018e 11,6x 2,8x 7,5% 6,5x 9,5x 3,4x 240 210 985 24,4% 20,6% 1,7% 2019e 11,5x 2,8x 7,8% 6,3x 9,5x 3,2x 243 220 1 017 23,8% 20,1% 2,4% Figure 33 Estimations des résultats semestriels et annuels 2017e 2016 2017e 2018e 221 232 246 Multiples calculés sur la base d’un cours de 2801 Dh en date du 27/04/2017 Source: Bloomberg, Calculs & Estimations ATI 16 Ratios Marché Ratios Financiers CONSERVER Objectif : 3.000 Dh 40 50 60 70 80 90 100 110 120 janv.-13 avr.-13 juil.-13 oct.-13 janv.-14 avr.-14 juil.-14 oct.-14 janv.-15 avr.-15 juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16 oct.-16 janv.-17 avr.-17 SMI Argent S1-16R S1-17e VAR 454 655 44,2% 194 352 81,8% 42,7% 53,8% 11,1 pts 88 244 177,2% 19,4% 37,2% 16,8 pts 83 182 118,4% 18,4% 27,8% 9,4 pts Indicateurs financiers (MDh) Chiffre d’affaires EBE Marge EBE Résultat opérationnel Marge opérationnelle RN Marge nette Estimations semestrielles Estimations annuelles 2016 R 2017e VAR 1 107 1 222 10,4% 542 618 13,9% 49,0% 50,5% 1,5 pts 335 400 19,5% 30,2% 32,7% 2,5 pts 293 326 11,2% 26,5% 26,7% 0,2 pt 97 S1-16 S1-17e 116 +20,0%
  • 17. Intérêt et objectifs du rapport Evolution des cours Spot Vs. Indices de référence Figure 44 Evolution mensuelle des métaux industriels et des métaux précieux sur les 12 derniers mois Figure 45 Evolution mensuelle: indices des sociétés minières cotées, indices métaux, indices Actions à l’international Ce rapport trimestriel a pour vocation de constituer un outil pratique pour le suivi du secteur minier au Maroc. A cet effet, les investisseurs disposeront des informations et des analyses essentielles concernant l’évolution des cours des métaux précieux, des métaux industriels ainsi que les réalisations financières des sociétés minières cotées. Plus en détails, ce document assure un suivi régulier des points suivants : Les principaux facteurs influents sur l’évolution des cours des métaux ; Le consensus des prévisions à l’international relatif à chaque métal ; Les résultats prévisionnels des opérateurs miniers cotés ; Nos recommandations concernant les différents titres miniers cotés, à savoir : Managem, SMI et CMT. Sources: Bloomberg, Calculs ATI Indices de référence Code Bloomberg Indice Mine Monde BWMING Index Indice Mine Or FTMIGMI Index Indice métaux précieux BCOMPR Index Indice métaux de base CMDIBASS Index MSCI World MXWD Index MSCI EM MXEF Index Indice moyen pondéré des capitalisations des G&M sociétés des marchés émergents Descriptif Indice moyen pondéré des capitalisations des sociétés minières dans le monde Indice moyen pondéré des capitalisations des minières dont l'activité principale est l'Or Indice composé des contrats futurs sur l'Or et l'Argent, coté en dollar Indice des prix spot des métaux de base: 45% Aluminium, 25% Cuivre,15% Zinc,12% Plomb Indice moyen pondéré des capitalisations des marchés Actions à l'international 18 Métaux - Spot avr-16 mai-16 juin-16 juil-16 août-16 sept-16 oct-16 nov-16 déc-16 janv-17 févr-17 mars-17 Or 5,55% -6,76% 9,67% 2,18% -2,95% 0,35% -3,06% -8,02% -1,79% 5,07% 3,11% -0,45% Argent 17,21% -10,34% 17,01% 8,67% -8,53% 3,09% -7,42% -6,92% -3,68% 10,29% 4,33% -1,08% Cuivre 3,28% -6,78% 2,53% 1,55% -6,52% 5,51% -0,34% 20,32% -4,99% 8,53% -0,46% -0,48% Plomb 4,82% -6,04% 5,20% 1,54% 3,09% 13,48% -3,24% 14,55% -14,93% 11,53% -1,24% 1,25% Cobalt 0,91% -0,90% 1,83% 10,31% 2,85% 1,98% 3,72% 4,78% 4,85% 16,67% 37,49% 16,54% Plomb 8,05% -1,66% 10,57% 6,68% 3,22% 2,69% 0,60% 12,41% -4,85% 18,58% -4,95% 3,98% Indices de référence avr-16 mai-16 juin-16 juil-16 août-16 sept-16 oct-16 nov-16 déc-16 janv-17 févr-17 mars-17 Indice Mine Monde 14,72% -10,87% 9,15% 7,99% -3,85% 3,37% -0,63% 3,66% -2,09% 13,87% -3,87% -0,05% Indice Mine Or 26,14% -12,91% 24,69% 8,94% -15,07% 1,36% -9,59% -13,49% 3,40% 12,14% -2,12% -0,90% Indice métaux précieux 8,16% -6,70% 10,10% 4,26% -4,76% 0,88% -4,34% -8,22% -2,21% 6,23% 3,89% -0,94% Indice métaux de base 6,21% -6,44% 4,86% 1,89% -1,52% 4,64% 0,25% 11,72% -4,44% 7,15% 0,96% 0,27% MSCI World 1,05% -0,07% -0,94% 4,21% 0,40% 0,16% -1,79% 0,61% 2,03% 2,68% 2,63% 1,42% MSCI EM 0,74% -3,87% 3,27% 4,72% 2,91% 0,51% 0,00% -4,50% -0,06% 5,45% 2,98% 3,53%
  • 18. Consensus des prévisions: Métaux Précieux Vs. Métaux de base Figure 46 Perspectives d’évolution des métaux précieux et des métaux de base sur la période 2017e-2020e - Bloomberg 19 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020 1216,9 1227,5 1230,0 1265,0 1262,5 1240,0 1273,1 1300,0 1300,0 1220,0 1223,9 1220,7 1253,3 1274,8 1239,0 1267,1 1324,9 1384,3 1300,0 1350,0 1500,0 1540,0 1580,0 1413,0 1644,0 1958,0 2300,0 1100,0 1100,0 1069,0 1032,0 1006,0 1125,0 997,0 1048,0 1050,0 1256,4 1261,8 1266,3 1272,0 1276,8 1251,3 1280,0 1306,8 1331,0 -39,4 -34,3 -36,3 -7,0 -14,3 -11,3 -6,9 -6,8 -31,0 T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020 17,5 17,2 17,5 18,5 18,5 17,2 18,5 19,1 20,0 17,6 17,8 17,6 18,4 19,1 17,9 18,7 20,3 21,8 20,8 22,8 24,9 29,0 31,7 23,8 32,5 38,4 50,0 15,3 15,5 14,6 14,6 14,5 15,7 13,2 15,3 16,0 18,2 18,3 18,4 18,5 18,6 18,1 18,7 19,1 19,5 -0,7 -1,1 -0,9 0,0 -0,1 -0,9 -0,2 0,1 0,5 T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020 5750,0 5735,0 5647,2 5700,0 5800,0 5734,8 5750,0 6048,9 6601,5 5675,2 5698,5 5624,8 5881,6 5983,4 5580,1 5877,6 6096,4 6562,8 6128,9 6300,0 6613,9 7936,6 8267,3 6223,0 7606,0 6815,0 7800,0 4650,0 4700,0 4650,0 5050,0 4867,0 4625,0 4743,0 4878,0 5700,0 5824,4 5848,0 5861,7 5870,7 5877,3 5844,5 5879,7 5889,2 5875,3 -74,4 -113,0 -214,5 -170,7 -77,3 -109,7 -129,7 159,8 726,2 T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020 2208,8 2230,0 2197,5 2154,5 2125,6 2220,0 2150,0 2236,0 2253,5 2247,3 2244,4 2190,2 2155,4 2086,1 2203,4 2126,0 2135,9 2175,2 2550,0 2650,0 2600,0 2550,0 2600,0 2540,0 2545,0 2545,0 2600,0 2050,0 1900,0 1750,0 1675,0 1640,0 1874,0 1626,3 1644,0 1683,2 2252,2 2256,1 2262,9 2270,1 2277,3 2262,5 2274,8 2255,2 2229,2 -43,3 -26,1 -65,4 -115,6 -151,7 -42,5 -124,8 -19,2 24,3 T2 17 T3 17 T4 17 T1 2018 T2 2018 2017 2018 2019 2020 2705,0 2656,5 2600,0 2613,0 2508,7 2665,1 2537,5 2437,2 2451,1 2750,9 2695,0 2619,6 2646,2 2543,0 2605,0 2546,0 2471,4 2553,8 3200,0 3400,0 3150,0 3200,0 3200,0 3100,0 3300,0 3100,0 3307,0 2500,0 2350,0 2200,0 2189,0 1920,0 2000,0 1948,0 1936,0 2231,3 2683,9 2694,3 2698,6 2692,4 2678,2 2715,2 2664,8 2559,3 2416,9 21,1 -37,9 -98,6 -79,4 -169,6 -50,1 -127,3 -122,1 34,2 Or $/Oz Mediane Diff (Médiane - Spot) Moyenne Haut Bas Consensus Bloomberg Diff (Médiane - Spot) Argent $/Oz Mediane Moyenne Haut Bas Consensus Bloomberg Bas Cuivre $/Tm Mediane Moyenne Haut Bas Consensus Bloomberg Diff (Médiane - Spot) Plomb $/Tm Mediane Moyenne Haut Bas Consensus Bloomberg Diff (Médiane - Spot) Consensus Bloomberg Diff (Médiane - Spot) Zinc $/Tm Mediane Moyenne Haut
  • 19. Or: Brokers retenus Figure 47 Perspectives d’évolution de l’Or $/Oz - Bloomberg 20 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18 Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 1290 1350 1500 1540 1580 1700 ABN AMRO Bank NV G. Boele 05/04/2017 1250 1263 1288 1313 1338 1363 Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 1190 1130 1070 1070 1105 1145 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 1230 1175 1180 1200 1220 1250 Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 1265 1285 1300 1375 1450 1375 BNP Paribas SA H. Tchilinguirian 30/03/2017 1245 1245 1165 1115 1150 1125 Landesbank Baden-Wuerttemberg T. Proettel 30/03/2017 1300 1300 1350 1350 1400 Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017 1200 1150 1150 1200 1250 1300 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 1225 1250 1250 1260 1275 1275 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 1250 1350 1450 1450 1450 1500 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 1209 1162 1116 1096 1093 1097 Natixis SA B. Dahdah 04/03/2017 1175 1125 1090 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 1200 1260 1300 1275 1250 1250 Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017 1150 1150 1160 1170 1180 1190 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 1250 1250 1300 1350 1350 1400 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 1230 1235 1233 1253 1300 1350 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 1145 1100 1069 1032 1006 980 Standard Chartered Bank S. Cooper 13/12/2016 1260 1250 1160 1125 1100 1140 Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 1300 1290 1290 1300 1300 Brokers Analystes Date Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 BMI Research D. Snowdon 05/04/2017 VTB Capital PLC D. Glushakov 04/04/2017 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 30/03/2017 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 30/03/2017 ING Bank NV H. Khan 30/03/2017 Deutsche Bank AG G. Sporre 24/03/2017 Societe Generale SA R. Bhar 23/03/2017 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 21/03/2017 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 15/03/2017 Danske Bank A/S J. Pedersen 04/03/2017 Commerzbank AG E. Weinberg 14/03/2017 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 06/03/2017 Westpac Banking Corp J. Smirk 02/03/2017 Oxford Economics Ltd D. Smith 14/02/2017 Cantor Fitzgerald LP R. Chang 09/02/2017 VTB Capital PLC W. Bielski 13/12/2016 Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 19/09/2016 RBC Capital Markets S. Walker 15/12/2016 Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016 Standard Chartered Bank S. Cooper 13/12/2016 BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 15/11/2016 Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 Standard Chartered Bank P. Horsnell 27/08/2016 Promsvyazbank PJSC E. Loktyukhov 20/08/2016 Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016 1400 1644 1958 2017e 2018e 2019e 1200 1245 1350 1300 1400 1475 1250 1275 1300 1170 1270 1450 1235 1271 1275 1310 1500 1600 1203 1255 1288 1240 1250 1225 1180 1100 1075 1177 1097 1116 1217 1322 1441 1256 1165 1185 1248 1250 1375 1125 997 1048 1241 1268 1271 1298 1325 1300 1300 1300 1300 1250 1275 1300 1300 1300 1300 1200 1280 1315 1213 1130 1225 1413 1350 1200 1475 1450 1400 1340 1350 1300 1286 1329 1350 1440 1473 1500
  • 20. Argent: Brokers retenus Figure 48 Perspectives d’évolution de l’Argent $/Oz - Bloomberg 21 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18 Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 21 23 25 29 32 40 ABN AMRO Bank NV G. Boele 05/04/2017 18 19 19 19 20 20 Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 17 16 15 15 16 17 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 16 16 16 16 17 17 Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 18 19 19 20 20 19 BNP Paribas SA H. Tchilinguirian 30/03/2017 18 17 16 16 16 16 Landesbank Baden-Wuerttemberg T. Proettel 30/03/2017 18 18 18 19 19 Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017 17 17 17 18 18 19 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 18 18 18 19 19 19 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 18 20 21 21 21 22 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 17 17 18 18 18 18 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 19 19 19 20 20 21 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 17 17 17 17 18 18 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 16 16 15 15 15 14 Standard Chartered Bank S. Cooper 16/01/2017 18 17 15 16 16 16 Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 19 18 18 19 19 19 Brokers Analystes Date Incrementum AG R. Stoeferle 06/04/2017 VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 Hamburger Sparkasse AG I. Schmidt 24/03/2017 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017 Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 Cantor Fitzgerald LP R. Chang 06/02/2017 VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017 Standard Chartered Bank S. Cooper 16/01/2017 Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2017 RBC Capital Markets S. Walker 15/12/2016 Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016 BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 15/11/2016 Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 BMI Research D. Snowdon 11/12/2016 Standard Chartered Bank P. Horsnell 27/08/2016 Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016 17 14 17 16 20 17 16 2017e 2018e 2019e 32 3824 22 17 18 18 19 20 24 21 19 19 17 16 17 17 18 19 19 21 19 18 18 16 19 16 19 17 17 17 17 20 15 18 18 19 19 21 21 24 18 20 20 18 19 20 19 20 20 19 19 19 19 18 18 23 23 21 20 20 21
  • 21. Figure 49 Perspectives d’évolution du Cuivre $/Tm - Bloomberg Cuivre: Brokers retenus 22 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI Brokers Analystes Date T1 17 T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 09/01/2017 5500 5500 5500 5500 5650 5750 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 06/01/2017 5350 5200 5200 5250 5300 5400 DZ Bank AG Deutsche Zentral-GenossenschaftsbankG. Vogel 04/01/2017 5750 6000 5900 5900 - - Capital Economics Ltd C. Bain 04/01/2017 5510 5250 4950 4850 4815 4840 Prestige Economics LLC J. Schenker 28/12/2016 5622 5732 6063 6283 - - Citigroup Inc D. Wilson 20/12/2016 5400 5500 5600 5800 - - Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016 5730 5734 5735 5271 5363 - RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016 5291 5291 5291 5291 5842 - Barclays PLC D. Davis 15/12/2016 4500 4650 4700 4650 - - Emirates NBD PJSC E. Bell 15/12/2016 5000 5250 5450 5500 - - Landesbank Baden-Wuerttemberg A. Wittman 12/12/2016 5500 5400 5400 5600 - - UniCredit Bank AG J. Hitzfeld 09/12/2016 5500 5400 5300 5200 - - Itau Unibanco Holding SA A. Passos 09/12/2016 5671 5409 5148 4887 4810 4824 Commerzbank AG E. Weinberg 08/12/2016 5200 5400 5500 5600 5700 5800 Oversea-Chinese Banking Corp Ltd B. Gan 06/12/2016 5875 5750 5625 5500 - - Societe Generale SA R. Bhar 23/11/2016 5000 5500 5695 5800 - - Standard Chartered Bank N. Snowdon 26/10/2016 4550 4750 5000 5200 5500 - Flexihedge Ltd J. Miller 24/10/2016 4900 5000 5100 5200 - - Westpac Banking Corp J. Smirk 21/10/2016 4396 4307 4183 4364 4655 4907 Danske Bank A/S J. Pedersen 04/10/2016 5000 5100 5200 5300 - - Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 4850 4875 4975 5000 5071 5071 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 19/08/2016 5100 5300 5500 5560 6100 - Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 4750 4500 4500 4750 - - ING Bank NV H. Khan 09/08/2016 5500 6000 6300 6000 6200 6500 Oxford Economics Ltd D. Smith 26/07/2016 4829 4860 4945 5074 5225 5396 Brokers Analystes Date VTB Capital PLC W. Bielski 12/01/2017 5200 5200 5750 5750 6500 6500 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 06/01/2017 5250 5250 5413 5413 5600 5600 Citigroup Inc D. Wilson 20/12/2016 5575 5575 6075 6075 - - BMI Research D. Snowdon 19/12/2016 5150 5150 5200 5200 - - Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016 5732 5732 5716 5716 6000 6000 RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016 5291 5291 5842 5842 6063 6063 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 09/12/2016 5279 5279 4831 4831 4889 4889 Commerzbank AG E. Weinberg 08/12/2016 5450 5450 5850 5850 - - Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 01/12/2016 5500 5500 5750 5750 6000 6000 Societe Generale SA R. Bhar 23/11/2016 5500 5500 5750 5750 6000 6000 Standard Chartered Bank N. Snowdon 26/10/2016 4875 4875 5500 5500 6300 6300 Westpac Banking Corp J. Smirk 21/10/2016 4656 4656 5515 5515 5569 5569 Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 4925 4925 5126 5126 - - Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 19/08/2016 5560 5560 6350 6350 6600 6600 Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 4625 4625 5000 5000 5250 5250 ING Bank NV H. Khan 09/08/2016 5950 5950 6500 6500 6500 6500 Oxford Economics Ltd D. Smith 26/07/2016 4927 4927 5492 5492 - - BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2015 6944 6944 7054 7054 7054 7054 Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2015 7000 7000 7700 7700 8280 8280 2017e 2018e 2019e
  • 22. Figure 50 Perspectives d’évolution du Plomb $/Tm - Bloomberg Plomb: Brokers retenus 23 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18 Capital Economics Ltd C. Bain 04/04/2017 2050 1900 1750 1675 1640 1615 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 2550 2650 2600 2550 2520 2520 Landesbank Baden-Wuerttemberg A. Wittman 30/03/2017 2200 2200 2200 2200 2200 Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 2370 2420 2475 2550 2600 2550 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 2200 2225 2275 2250 2200 2225 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 2220 2230 1860 1930 2010 2100 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 2209 2137 2065 2045 2051 2057 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 2240 2250 2200 2200 2200 2220 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 2100 2150 2200 2225 2250 2275 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 2175 2163 2188 2046 1896 1926 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 2192 2050 1970 1895 1715 1553 Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 2350 2400 2475 2300 2300 2300 Toronto-Dominion Bank/Toronto B. Melek 19/09/2016 2072 2161 2161 2205 2205 2205 Brokers Analystes Date BMI Research D. Snowdon 04/04/2017 VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017 Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 Commerzbank AG E. Weinberg 03/03/2017 Australia & New Zealand Banking Group Ltd D. Hynes 14/02/2017 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 Oxford Economics Ltd D. Smith 06/02/2017 VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017 Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/12/2016 RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2016 Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2016 Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2016 BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2016 Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2016 2275 1938 2425 2540 2244 2210 2303 2300 2195 2172 2240 1874 2194 2116 2017e 2018e 2019e 2150 2050 2194 2200 2200 2150 2250 2545 2545 2231 2275 2010 1970 1963 2250 2050 2350 2353 1800 2400 2500 2054 2079 2215 2250 2175 2275 1957 2021 1668 1644 2040 2031 2150 2250 1995 1980 2300 2200 2349 2333 2535 2535 2236 1650 2136 2216 1920 2122
  • 23. Figure 51 Perspectives d’évolution du Zinc $/Tm - Bloomberg Zinc: Brokers retenus 24 Les prévisions des cours sur la période 2016e-2019e sont des moyennes annuelles Sources: Bloomberg, Calculs ATI Brokers Analystes Date T2 17 T3 17 T4 17 T1 18 T2 18 T3 18 Capital Economics Ltd S. Gambarini 04/04/2017 2675 2575 2475 2440 2390 2315 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 3050 3200 3150 3100 2950 3000 Prestige Economics LLC J. Schenker 30/03/2017 2850 2900 3000 3150 3200 3150 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 2800 2750 2750 2750 2750 2750 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 2730 2740 2140 2380 2410 2520 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 2751 2613 2475 2434 2441 2449 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 2710 2700 2700 2750 2775 2775 Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017 2600 2500 2400 2300 2300 2300 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 2500 2550 2600 2650 2700 2725 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 2676 2601 2576 2576 2576 2525 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 2633 2400 2268 2189 1999 1826 Capital Economics Ltd C. Bain 08/02/2017 2575 2525 2475 2440 2390 2315 Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 2980 3000 3100 3000 3000 3000 Brokers Analystes Date BMI Research D. Snowdon 04/04/20017 VTB Capital PLC D. Glushakov 03/04/2017 Citigroup Inc D. Wilson 31/03/2017 Market Risk Advisory Co Ltd N. Niimura 23/03/2017 ING Bank NV H. Khan 21/03/2017 Deutsche Bank AG G. Sporre 16/03/2017 Societe Generale SA R. Bhar 15/03/2017 Itau Unibanco Holding SA A. Passos 15/03/2017 Intesa Sanpaolo SpA D. Corsini 14/03/2017 Danske Bank A/S J. Pedersen 06/03/2017 Commerzbank AG E. Weinberg 02/03/2017 Australia & New Zealand Banking Group Ltd/MelbourneD. Hynes 14/02/2017 Westpac Banking Corp J. Smirk 09/02/2017 Oxford Economics Ltd D. Smith 06/02/2017 VTB Capital PLC W. Bielski 31/01/2017 Standard Chartered Bank N. Snowdon 30/01/2017 Reel Kapital Menkul Degerler AS E. Erkan 16/02/2017 RBC Capital Markets F. Phillips 15/12/2017 Deutsche Bank AG M. Hsueh 15/12/2017 Bank of America Merrill Lynch M. Widmer 17/08/2017 BMO Capital Markets Corp/Toronto J. Fung 18/08/2017 Macquarie Group Ltd C. Hamilton 15/05/2017 2000 2100 2200 3065 3025 2925 2017e 2018e 2019e 2300 2400 2500 2770 2750 2700 2720 2430 2170 2665 2445 2474 3100 2538 2100 2900 3300 3100 2715 2775 2850 2084 2556 2300 2098 2600 2700 2657 2544 2400 2000 2100 2200 2950 2502 1948 1936 2613 2314 2351 3000 2450 24442273 2500 2814 2756 2825 2694 2976 2400 2503 2976 2100 2755 2425 2425 3078 3308 3371
  • 24. Source: Calculs & Estimations ATI 25 Compte de Résultat Prévisionnel Bilan Economique Prévisionnel En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Indicateurs opérationnels CA 4 317 4 377 5 199 5 613 5 851 Variation 8,7% 1,4% 18,8% 8,0% 4,2% EBE 1 487 1 559 2 264 2 492 2 515 M arge EBE 34,4% 35,6% 43,5% 44,4% 43,0% DAM 877 883 898 913 928 REX 610 675 1 365 1 578 1 587 M arge REX 14,1% 15,4% 26,3% 28,1% 27,1% RNPG récurrent 205 289 730 840 853 M arge Nette 4,7% 6,6% 14,0% 15,0% 14,6% Indicateurs Marché Cours de référence 689 979 1 270 1 270 1 270 BPA 22,4 31,5 79,7 91,7 93,1 P/E (x) 30,8 31,1 15,9 13,8 13,6 DPA 20,0 21,0 30,0 35,0 40,0 D/Y 2,9% 2,1% 2,4% 2,8% 3,1% En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Actif Economique 7 707 7 985 8 507 8 883 9 161 Actif immobilisé 6 850 7 265 7 628 7 933 8 171 BFR Global 857 720 879 950 990 %CA 19,9% 16,4% 17,0% 17,0% 17,0% Financement 7 707 7 985 8 507 8 883 9 162 Capitaux Propres 3 867 4 019 4 617 5 256 5 857 Dont CP PDG 3 433 3 548 4 086 4 651 5 183 Quasi- Fonds Prorpres 212 241 241 241 241 Endettement Net 3 628 3 724 3 650 3 387 3 064 Total Bilan 10 135 10 509 11 197 12 042 12 882 Multiples financiers ANA 375 387 446 508 566 Valeur d'Entreprise 9 939 12 691 15 281 15 018 14 696 VE/CA (x) 2,3 2,9 3,0 2,7 2,5 VE/EBE (x) 6,7 8,1 6,8 6,0 5,8 VE/REX (x) 16,3 18,8 11,2 9,5 9,3 ROA 2,0% 2,7% 6,5% 7,0% 6,6% ROCE 5,8% 6,7% 12,3% 13,6% 13,2% ROE 6,0% 8,1% 17,9% 18,1% 16,4% Gearing 93,8% 92,7% 79,0% 64,4% 52,3% MANAGEM Multiples calculés sur la base d’un cours de 1270 Dh en date du 27/04/2017
  • 25. Compte de Résultat Prévisionnel Source: Calculs & Estimations ATI 26 Bilan Economique Prévisionnel En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Indicateurs opérationnels CA 478 439 557 564 566 Variation 4,0% -8,0% 26,9% 1,1% 0,4% EBE 259 226 332 345 351 M arge EBE 54,1% 51,4% 59,5% 61,1% 62,1% DAM 35 37 39 41 42 REX 223 189 292 303 309 M arge REX 46,8% 43,0% 52,5% 53,8% 54,6% RNPG récurrent 192 165 238 247 251 M arge Nette 40,3% 37,6% 42,7% 43,8% 44,4% Indicateurs Marché Cours de référence 980 1 350 1 368 1 368 1 368 BPA 114 98 141 147 149 P/E (x) 8,6 13,8 9,7 9,3 9,2 DPA 135 48 80 88 90 D/Y 13,8% 3,6% 5,8% 6,4% 6,6% En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Actif Economique 678 776 900 1 007 1 131 Actif immobilisé 453 464 510 612 734 BFR Global 225 312 390 395 396 %CA 47% 71% 70% 70% 70% Financement 678 776 900 1 007 1 131 Capitaux Propres 669 607 764 876 979 Quasi- Fonds Prorpres 87 95 95 95 95 Endettement Net -77 74 42 36 57 Total Bilan 818 874 1 086 1 203 1 307 Multiples financiers ANA 398 361 454 521 582 VE 1 570 2 344 2 342 2 336 2 357 VE/CA (x) 3,3 5,3 4,2 4,1 4,2 VE/EBE (x) 6,1 10,4 7,1 6,8 6,7 VE/REX (x) 7,0 12,4 8,0 7,7 7,6 ROA 23,5% 18,9% 21,9% 20,5% 19,2% ROCE 26,8% 19,8% 26,4% 24,5% 22,2% ROE 28,8% 27,2% 31,1% 28,2% 25,7% Gearing -11,6% 12,2% 5,4% 4,1% 5,8% CMT: Compagnie Minière de Touissit Multiples calculés sur la base d’un cours de 1368 Dh en date du 27/04/2017
  • 26. SMI : Société Minière d’Imiter Source: Calculs & Estimations ATI 27 Compte de Résultat Prévisionnel Bilan Economique Prévisionnel En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Actif Economique 1 481 1 482 1 568 1 678 1 744 Actif immobilisé 771 822 846 863 881 BFR Global 710 660 721 815 864 %CA 68% 60% 59% 59% 59% Financement 1 481 1 482 1 568 1 678 1 744 Capitaux Propres 1 495 1 426 1 505 1 620 1 673 Quasi- Fonds Prorpres 31 30 30 30 30 Endettement Net -45 26 32 27 41 Total Bilan 1 754 1 710 1 801 1 917 1 988 Multiples financiers ANA 909 867 915 985 1 017 VE 4 150 4 632 4 640 4 635 4 649 VE/CA (x) 4,0 4,2 3,8 3,4 3,2 VE/EBE (x) 8,6 8,5 7,5 6,5 6,3 VE/REX (x) 14,4 13,8 11,6 9,5 9,5 ROA 13,3% 17,1% 18,1% 20,6% 20,1% ROCE 15,8% 18,4% 20,8% 23,6% 22,9% ROE 15,7% 20,5% 21,7% 24,4% 23,8% Gearing -3,0% 1,8% 2,1% 1,7% 2,4% En MDh 2015R 2016R 2017e 2018e 2019e Indicateurs opérationnels CA 1 039 1 107 1 222 1 381 1 464 Variation 6,8% 6,5% 10,4% 13,0% 6,0% Autres produits 198 187 185 185 185 EBE 483 542 618 716 734 M arge EBE 46,4% 49,0% 50,5% 51,9% 50,2% DAM 195 208 218 231 245 REX 288 335 400 485 490 M arge REX 27,7% 30,2% 32,7% 35,2% 33,4% RNPG récurrent 234 293 326 396 399 M arge Nette 22,5% 26,5% 26,7% 28,6% 27,3% Indicateurs Marché Cours de référence 2 550 2 800 2 801 2 801 2 801 BPA 142 178 198 240 243 P/E (x) 17,9 15,7 14,1 11,6 11,5 DPA 220 150 170 210 220 D/Y 8,6% 5,4% 6,1% 7,5% 7,8% Multiples calculés sur la base d’un cours de 2801 Dh en date du 27/04/2017