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TLLX
Entendu à Hedgeopolis NEW YORK
Conférence annuelle de la Hedge Fund Association
Les 09 et 10 novembre 2015
Un CONTEXTE DIFFICILE pour l’industrie des hedge funds
Un climat morose. Qu’il est difficile de battre les indices ! 2015 est une année pour laquelle la
performance moyenne des fonds est à 0.
La corrélation des classes d’actifs en cette fin d’été 2015 rend difficile de justifier de confier des
capitaux à des intervenants qui vendent la qualité de leur gestion du risque.
De fait, l’industrie des Hedge funds enregistre au Q3 2015 son plus fort trimestre de décollecte depuis
2008.
Les dossiers difficiles et controversés comme Valeant, encombrés par les Hedge funds, ne plaident pas
en faveur de gérants dont le train de vie affiché agace eu égard aux performances. La structure de frais
2+20% est largement contestée.
Note positive : plusieurs stratégies de Hedge peuvent constituer un refuge en 2016 face à des marchés
d’actions au plus haut et un contexte défavorable pour les obligations.

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MACRO – MARCHES : peu d’enthousiasme
Ambiance de « fin de cycle » : Actions US chères, messages contradictoires sur l’économie US, pas
grand-chose à faire voire beaucoup à perdre en obligations.
Pour les Marchés émergents et matières premières, les panélistes ne sont pas sûrs d’avoir atteint les
points bas et attendent beaucoup de volatilité sur les devises. Beaucoup de disparité, il convient de
faire la part entre « good countries et bad countries ». Inquiétude sur la dette des marchés émergents
libellée en dollars.
L’attente de nouvelles dévaluations du yuan est évoquée.
Les intervenants restent Positifs sur les actions européennes et la dette européenne.
La dispersion en crédit crée risques et opportunités : en octobre, tandis que le BB rebondissait
fortement, les plus basses notes restaient « collées au plancher »
Témoignage d’HFR : les périodes de hausse de taux sont historiquement favorables pour les hedge
funds.
Chasse aux performances : la recherche des DE-CORRELATIONS et des niches
La dispersion dans les actions est propice au Long/Short equity avec un consensus pour privilégier les
stratégies Market Neutral.
Plusieurs acteurs s’intéressent aux stratégies d’arbitrage de Volatilité.
Les panélistes évoquent les produits de niche dé corrélés : petits fonds L/S credit en market neutral,
CLO et leverage loans, loans, produits carbone (à la marge)…
Quant à l’intrusion des Hedge funds dans le private equity et le venture capital, inquiétudes sur les
valorisations (les valorisations sont mises à mal lors des récentes IPO, parfois sous les prix des derniers
rounds de VC). Ce sont des métiers nécessitant des compétences spécifiques.
Importance de la crédibilité des équipes et de l’adéquation stratégie/taille: les micro-capitalisations et
niches sont réservés à de petits fonds, un « activiste » dans les grandes capitalisations doit gérer un
fonds de taille significative pour être crédible.
Coup de griffe contre les ETF : les difficultés de valoriser certains ETF lors du « Black Monday » et
comment gérer la liquidité lors de rachats massifs ?
Eléments structurels
Difficile de lancer un fonds (nombre de lancement divisé par trois en un an)
Les frais à 2+20% c’est fini, on se rapproche des mutual funds. Certains institutionnels exigent la mise
en place de « hurdles » et de processus d’évaluation de la génération effective d’Alpha.
Les fonds de pension, arrivés massivement sur les cinq dernières années, ont fait baisser la prise de
risque.

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Les demandes des fonds de pension, fondations et institutionnels
Alors que lamulti-gestion alternative s’est effondrée en France, des encours gérés par les multi-gérants
sont spectaculaires, parfois en dizaines de milliards.
Les panélistes institutionnels (fonds de pension, fondations et family offices de taille significative) sont
d’un niveau de compétence impressionnant et ont tous plusieurs cycles de « track record » dans la
sélection de stratégies. Les encours investis peuvent être élevés (jusqu’à 45%), du moins pour les
acteurs du panel Hedgeopolis.
Les fonds de Hedge sont amalgamés aux stratégies « long- only », notamment en tant que challengers
(comparaison des Sharpe) et non ségrégués.
Transparence quant aux frais, à la liquidité, à la génération réelle d’alpha sont les demandes communes
face à une industrie historiquement opaque.
Les performances attendues et budgétées sont ambitieuses : 7.5% à 8% par an…mission impossible
pour 2016 ?
« Tous les powerpoints se ressemblent ». Le « off script » intéresse comme pour un entretien
d’embauche (recherche de références, demande de détailler les échecs…).
Un institutionnel fait remarquer qu’au titre de la différenciation, il a du mal à faire la part des nouveaux
talents dans la mesure où il reçoit de fait jusqu’à 1000 email/jours (!).
Quelques verbatims :
"Nous cherchons comme profil de gérant le pilote qui a posé son avion en urgence sur l’Hudson, nous
essayons d’éviter le commandant de bord du bateau italien qui s’est écrasé sur le rocher et a quitté le navire
"- Shakil Riaz Rothshild
"Mon titre devrait être DIRECTOR OF LOSS PREVENTION"- Shakil Riaz, Rothschild
« Je ne veux pas entendre parler de performances lors du premier meeting » – Ken Stemme , FMI
« Les long/short obtiennent des performances quand il y a de la dispersion, et de la dispersion il y en a
énormément dans les actions US »- David Storrs Alternative Investment group
« Ce qui a changé pour les consultants c'est l'arrivée des fonds de pension et le moindre risque souhaité en
Hedge fund »
« Nous cherchons des alternatives aux stratégies obligataires notamment en L/S Market Neutral »-Adam
Perez, Cambridge
« Le sujet est moins la hausse des taux que l'appréciation de l'USD et son impact sur la dette libellée en USD»
« Nous distinguons les bons investissements qui finissent par une perte (éléments exogènes) et les
mauvais investissements »

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Des valorisations dans le Venture Capital : « Il y avait 70 licornes –sociétés valorisées plus d’un milliard
de dollars-en mars, il y en a 120 aujourd’hui cela n’a pas de sens »
"Half conviction doesn't work out"-Ken Stemme FMI
Pour l’anecdote, le tour des stands :
 Un stand pour présenter la place de Londres en plein NY, à quand Paris Europlace à
Hedgeopolis ?
 Du time-sharing de jets privés…les clichés ont la vie dure !
Conclusion :
Un climat difficile certes, et une industrie en mutation, mais une véritable recherche de stratégies
alternatives aux investissements obligataires de la part des institutionnels, et ce avec des volumes
significatifs.
Le contexte macro-économie et marchés est propice aux stratégies de niche, particulièrement face
au pessimisme ambiant pour actions US et obligations.
Instant publicitaire :
Une belle motivation pour continuer à renforcer l’expertise de multi-gestion alternative d’Athymis
Gestion autour du fonds Zéphyr notamment, particulièrement dans un contexte de baisse des
rendements des fonds en Euros.
L’expertise de sélection de gérants alternatifs et de construction de portefeuille développée par
Athymis Gestion doit aussi séduire une clientèle institutionnelle, la gestion alternative va rebondir !
Stéphane Toullieux
Fondateur TLLX
Président Athymis Gestion
stoullieux@tllx.info
Twitter : @stoullieux