O documento discute a importância da análise e controle de risco em fundos de investimento. Apresenta como a regulação reconhece esta importância ao exigir que os administradores de carteiras implementem políticas de gestão de risco e divulguem estas políticas publicamente. Também reconhece que, apesar da importância, falar e controlar o risco é difícil devido à sua natureza multifacetada e não quantificável em alguns casos.

2. Análise e controle de risco em
fundos de investimento
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3. Por que a importância?
1. Qualquer mandato de gestão se decompõe em expectativas
de retorno e de risco.
2. Por esse motivo, qualquer mandato (regulamento, estatuto
social, contrato, etc.) com investidores necessariamente
discorrerá sobre limites de risco, mesmo que implicitamente.
3. Até por essas razões, a “gestão de risco” tem muito mais a ver
com a tomada de decisões de investimento do que com a
atividade de compliance ou controles internos.
4. Muitas vezes o cálculo do risco em si afeta a precificação dos
ativos componentes da carteira, e assim, em última instância a
própria rentabilidade do produto (ver exemplo dos FIDCs e a
Resolução CMN nº 2.682/99).
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4. Essa importância é reconhecida
pela regulação
A proposta de nova instrução (Audiência Pública SDM nº 14/2011)
para regular a atividade de administração de carteiras de valores
mobiliários detalha a obrigatoriedade de manutenção de uma
estrutura de gestão de riscos:
Art. 23. O administrador de carteiras de valores mobiliários deve implementar e
manter política escrita de gestão de riscos que permita o monitoramento e a
mensuração permanentes dos riscos inerentes a cada uma das carteiras
administradas.
§ 1º A política referida no caput deve estabelecer, no mínimo, o seguinte:
I – os procedimentos necessários à identificação e ao acompanhamento da
exposição aos riscos de mercado, de liquidez, de concentração, de contraparte,
operacionais e de crédito, que sejam relevantes para a carteira administrada;
II – as técnicas, instrumentos e a estrutura utilizados para a implementação dos
procedimentos referidos no inciso I;
III – os métodos de precificação dos ativos da carteira;
IV – os profissionais envolvidos na gestão de riscos e respectivas atribuições e
prerrogativas, nos termos do mandato; e
V – a frequência com que a política deve ser revista e avaliada pelos órgãos da
administração

5. Essa importância é reconhecida
pela regulação
A proposta de nova instrução (Audiência Pública SDM nº 14/2011)
para regular a atividade de administração de carteiras de valores
mobiliários também impõe a necessidade de divulgar essa política
ao público:
Art. 14. O administrador de carteiras de valores mobiliários,
pessoa jurídica, deve manter página na rede mundial de
computadores com as seguintes informações atualizadas:
...
IV – política de gestão de risco...
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6. Entretanto, falar sobre e controlar
o risco é difícil
1. Muldimensionalidade do risco versus unidimensionalidade do
retorno
2. Muitos riscos não são quantificáveis objetivamente
3. A volatilidade (desvio padrão da taxa de retorno), maior
parâmetro de risco adotado para investimentos no mercado
financeiro, não é representativo para determinados tipos de
ativos ou de risco
4. Entretanto, a volatilidade é a medida de risco adotada em boa
parte dos medidores de desempenho conhecidos no mercado
(Information Ratio, Sharpe, Modigliani, Treynor, Sortino, etc...)
5. Alguns riscos são até mesmo de difícil percepção (por exemplo,
o risco de materialização de conflitos de interesse).
6. Efeitos limitados dos mitigadores de risco (exemplo, um
contrato derivativo que zere riscos de mercado para a carteira
pode impor riscos de contraparte, se negociado em balcão sem
garantia de liquidação)
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7. Mais uma vez, a preocupação da
regulação
1. Artigo 86 da Instrução CVM nº 409/04 limita a concentração de
um fundo a um mesmo emissor
2. Artigo 87 da Instrução CVM nº 409/04 limita a concentração de
um fundo a uma mesma modalidade de ativo
3. Instrução CVM nº 409/04 pede disclaimers específicos para
certos fatores de risco (concentração em poucos emissores,
crédito privado, investimento no exterior, etc.)
4. Regulação procura limitar o risco de “conflitos de interesse”
(lógica dos gatekeepers, obrigações fiduciárias e a respectiva
responsabilização administrativa pela CVM, disclosure),
benefício sempre pesado sob a ótica do custo gerado com
essas obrigações.
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8. Mais uma vez, a preocupação da
regulação
No que se refere ao disclosure:
1. Demonstração de Desempenho: informação sobre despesas
com empresas do grupo econômico do administrador e do
gestor (conflitos de interesse)
2. Lâmina: grade de risco (entretanto, unidimensional)
3. Instrução CVM nº 306/99, art. 14, III, “c”: necessidade de
esclarecer os conflitos de interesse em outras atividades
exercidas
4. Relatório sobre operações com partes relacionadas: Anexo à
demonstração financeira anual
5. Perfil Mensal: informações sobre riscos (deltas, operações com
partes relacionadas, VaR, exposição a derivativos de balcão,
taxa de performance sem linha d’ água, concentração em
crédito privado – inclusive com emissores ligados)
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9. Estrutura da SIN
Enforcement: Registros e Fundos 409/04: Fundos
•Apurações, autorizações: •Curto Prazo, “estruturados”:
investigações e •Registro e Referenciado, •Fundos de
processos supervisão de Renda Fixa, Investimento em
administrativos profissionais do Multimercado, Participações,
sancionadores. mercado: Ações, Dívida de Direitos
Contato com gestores de Externa e Creditórios,
SPS e PFE recursos, Cambial Imobiliários,
sobre o tema. analistas, FUNCINES,
consultores e
investidores não
residentes
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10. Análise e controle de risco
Obrigado!
DANIEL WALTER MAEDA BERNARDO
Gerente de Registros e Autorizações – GIR
gir@cvm.gov.br
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