1. 2014년 9월 1일 월요일
투자포커스
위험자산을 향하는 유동성 [9월 주식시장 전망]
[9월 코스피 밴드 2,050~2,150]
- 9월 전반부 박스권 지속. 9월 후반부 유럽 유동성에 의한 주가 상승 예상
- 9월 유럽의 1차 TLTRO에 의해 시작된 유동성 확대는 10월 일본 공적연금의 위험자산 투자 확대로 확산
- 1~2차 TLTRO의 예상치는 3,000억유로(3,900억달러). 0.25%의 4년만기 자금을 2년 동안은 운용 제한 없이 사용할 수 있다는 점에서 매력적
- 9월 주도업종은 내수 경기민감주(금융,건설,유통,철강). 9월 중순 이후 유동성 효과, 실적 턴어라운드 시도를 감안 수출주 강세 예상(자동차)
오승훈. 769.3803 oshoon99@daishin.com
기술적분석
업종 쏠림 완화 주의보
- 2012년 이후 업종 쏠림 현상은 ‘상승률 1위업종과 하락률 1위 업종간 수익률 차이가 60%p’까지 확대된 이후 완화되는 패턴 반복. 8월말 연간 상승률 1위업종과 연간 하락률 1위 업종 수익률 차이가 60%p 상회
- KOSPI는 20일선(2060p)를 중심으로 등락을 나타낼 전망. 기술적 지표들도 여전히 방향성 불투명. 강한 상승이나 강한 하락을 나타내고 있지 않아 KOSPI가 단기간에 뚜렷한 방향성을 나타내기 쉽지 않음
- 스타일 측면에서는 대형주에 관심을 가져볼 만함. 대형주 상대지수 최근 2년래 최저 수준에 도달했기 때문
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
Money Flow
외국인 순매수 업종 수 증가할 것, KOSPI에 긍정적
- 외국인 순매수 업종의 숫자는 KOSPI 움직임과 동행하는 패턴. 하지만 지난 주 외국인 순매수 업종 수는 줄어들었는데 KOSPI는 상승. 현재 외국인 순매수 업종의 수는 16개로 2주 전 23개에서 많이 줄어들어 있는 상황. KOSPI 2,000선 이상 기준으로는 2014년 가장 낮은 수준
- 16주째 이어져 오고 있는 외국인 순매수가 또 한번 이어진다면 외국인 순매수 업종 수는 확대될 가능성이 높음. 지난 주 소규모 순매도 전환된 업종인 화학, 비철금속, 유틸리티 업종은 재차 순매수 전환 가능성 높음. 외국인 순매수 업종 수 증가한다면 KOSPI는 추가 상승 가능
이대상. 769.3545 daesanglee@daishin.com
매크로
9월, 매크로 변수의 부상
- 9월 일본 금정위(3~4일), ECB의 TLTRO실행(16일), 미국 FOMC회의(16~17일)를 통해 통화정책 불안 해소. 일본은 추가 완화 정책 어려우며, 미국은 9월 회의를 통해 느슨한 출구전략을 확인. 유럽은 TLTRO를 통해 유동성 확장 시작
- 통화정책 이벤트를 통해 달러대비/엔화대비 원화 강세 약해질 것. 수출기업 이익전망에 긍정적
- 또한 하반기 중국의 국경절 수요 확대를 시작으로 선진국 연말 소비 성수기 진입
- 9월을 지나며 일본, 미국, 유럽의 우호적인 통화정책 확인하고 중국의 수요확대로 시작되는 경기회복에 대한 기대가 확산되면서 위험선호가 살아날 수 있는 환경이 만들어지고 있음
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com
2. 2
산업 및 종목 분석
파트론: 3Q14 실적은 개선 전망, 카메라모듈의 ASP 상승
- 투자의견 ‘매수(BUY)’ 유지, 6개월 목표주가 14,500원에서 12,500원으로 하향
- 14년 2분기 실적(연결)은 예상대로 부진하였던 것으로 판단. 매출과 영업이익은 1,540억원, 125억원으로 전분기대비 각각 35.2%, 55.7% 감소
- 14년 3분기 실적은 2분기대비 개선될 것으로 예상. 매출과 영업이익은 1,764억원, 184억원으로 전분기대비 14.6%, 47%씩 증가 전망
- 주력 거래선 스마트폰의 전면용 카메라모듈 화소 수가 종전의 200만에서 300만(370만으로 추정)대로 상향되면서 평균공급단가(ASP) 상승과 물량 증가에 힘입어 3분기 실적이 전분기대비 호전될 것으로 전망
박강호. 769.3087 john_park@daishin.com
대상: 일회성 비용으로 인한 일시 부진에 낙담하긴 이르다
- 투자의견 매수 유지, 실적 추정 하향과 시점변경을 동시 반영 목표주가는 6만 4천원으로 10.3% 상향
- 2분기 별도 매출 3,935억원(+1.8% YoY), 영업이익 254억원(-15.0% YoY)으로 기대치 크게 하회. 연결매출 6,403억원(+0.9% YoY), 영업이익 318억원(-21.2%), 지배순이익 254억원(+28.2%). 2분기 실적 부진, 인건비, 광고비 등 일회성 요인과 해외법인 환율 역효과가 주원인
- 식품부문 안정적인 성장 지속, 4분기 이후 전분당 투입가 추가 완화와 해외법인 실적개선
- 2분기 부진한 실적이 반영되고 하반기 해외법인 실적을 추가 하향 조정함에 따라 2014년 영업이익 11.4% 하향. 그러나 전분당 투입가 부담 추가 완화와 해외법인 환율 역효과가 사라지게 될 2015년 영업이익은 2.6%로 소폭만 하향 조정해 기존 추정과 별 차이 없음
이선경. 769.3162 sunny_lee@daishin.com
반도체산업: 8월 서버 및 PC DRAM 고정가격, 전월 대비 보합
- 서버 DRAM 및 PC DRAM 고정가격: 전월 대비 대체적으로 보합 기록
- 4분기 PC DRAM 고정가격: 소폭 하락하거나 보합세로 유지될 전망
- 4분기 고정가격이 소폭 하락하더라도 DRAM 공급업체의 마진은 안정적으로 유지될 전망. 23~25나노 미세공정 전환 효과 때문
- SK하이닉스와 삼성전자에 대해 투자의견 매수, 목표주가 각각 7만원, 140만원 유지
김경민. 769.3809 clairekim@daishin.com
손해보험: 계절적 요인과 영업일수 부담으로 부진한 순이익 시현
- 손해보험업종에 대한 투자의견을 비중확대로 유지
- 영업일수 증가(23일 +4일)로 인한 장기 위험손해율 상승과 계절적 요인으로 인한 손해율 상승 부담으로 인하여 부진한 7월 순이익 시현. 계절성 감안시 평이한 수준의 순이익으로 평가
- 반면 인담보 신계약 판매는 신상품 효과와 실버 상품 판매 호조로 우수한 성과를 시현하였음
- 8월에 부산지역 폭우의 영향과 IBNR 추가적립 부담, 채권금리 하락 등의 우려가 반영되는 9월을 2위권 손보사에 대한 저가 매수 기회로 이용하는 것을 권고
- 최선호 종목은 삼성화재, 현대해상, LIG손보임
강승건. 769.3096 cygun101@daishin.com
화학업: 구조적인 변화 두 가지: NCC업체를 다시 주목
- 구조적인 변화(1): 에틸렌 Cycle 2016년까지 이어질 가능성 높아. 이는 글로벌 에틸렌 가동률 상승 영향
- 구조적인 변화(2): 납사가격은 구조적으로 하향 안정화될 전망. 유가 안정화 및 북미의 잉여납사 수출 등 영향
- NCC업체 마진 확장 국면 진입: 지난 15년 간 유례없었던 에틸렌 상승/납사하락의 Decoupling이 올해 들어 발생. 원재료 하락에 따른 마진 개선은 이미 미국 정유사 및 POSCO 사례에서 발생한 바 있음
- 투자전략: NCC업체를 다시 주목. 에틸렌, PE/PP 노출도 높은 업체가 더욱 유리함
- Top Picks: 롯데케미칼, 대한유화
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
3. 3
롯데케미칼: 실적 신뢰도 회복 구간
- 투자의견 BUY, 목표주가 240,000원 유지
- 에틸렌 Cycle에 따른 이익 레버리지 확대로 실적 신뢰도 회복될 것
- 중장기적 관점에서 납사가격은 하향 안정화될 전망
- 부타디엔, MEG는 큰 그림에서 바닥을 통과 중
- PBR 0.8배 수준에서는 충분히 매력적인 주가
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
대한유화: 에틸렌 Cycle의 최대수혜
- 투자의견 BUY, 목표주가 100,000만원으로 신규 커버리지 개시
- 에틸렌 Cycle 적어도 2016년까지 지속될 것으로 전망
- 3Q14 및 2H14 뚜렷한 실적개선 모멘텀 발생 예상
- PBR 0.55배 수준으로 Valution 매력 높음
윤재성. 769.3362 js_yoon@daishin.com
한국콜마: 2Q14 영업이익 서프라이즈: 전 사업부문의 고른 질적 성장
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 70,000원으로 상향 (이익 구조 개선에 기인하여 타겟 멀티플 35배로 조정)
- 2분기 리뷰: 국내부문 매출 및 이익 서프라이즈, 북경콜마는 추정치 다소 하회
- 2014년 전사 매출 +20% yoy 성장 전망, 마진 9.3%로 크게 개선
- 북경콜마: 세금계산서 문제로 '상저하고' 현상 올해도 이어질 것. 3분기 매출 +268% yoy, 4분기 매출 +111% yoy 성장 전망
박신애. 769.2378 shinay.park@daishin.com
웅진씽크빅: 유상증자 결정, 단기적 주가 조정 불가피
- 투자의견 매수 유지, EPS dilution 반영하여 목표주가 8,500원으로 하향 조정
- 주주배정 유상증자 결정. 주당 예정발행가 6,160원 기준의 총 예상 유상증자 규모는 약 351억원
- 유상증자는 전집 부문 신규사업인 '웅진북클럽' 투자 자금 조달이 목적
- 주주가치 희석으로 인한 단기 센티먼트 위축 불가피하나, 투자자금 확충에 따른 신사업 추진은 긍정적
박신애. 769.2378 shinay.park@daishin.com
코라오홀딩스: 하반기 모멘텀: CKD 신모델 판매, 할부금융이자수익
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 33,000원으로 하향조정
- 목표주가는 2014년말 EPS 801원에 목표PER 34배(3년평균PER 15% 할증) 적용
- 2분기 순이익 58억원(-38.9% QoQ, -19.2% YoY) 기대치 하회. 일회성 비용 27억원, KR모터스관련손실 11억원
- 실적 기대치 하회에 따른 투자심리 부진은 불가피하겠지만 하반기 고가 신모델 판매와 할부금융이자수익(2014F 30억원, 영업이익기여도 8%) 기대. KR모터스관련 전환사채평가손을 제외한 지분법손실은 연간 최대 10억원예상.
김한이. 769.3789 haneykim@daishin.com
4. 4
투자포커스
위험자산을 향하는 유동성
[9월 주식시장 전망]
오승훈
02.769.3803
oshoon99@daishin.com
[9월 코스피 밴드 2,050~2,150]
8월 코스피는 7월의 상승 랠리를 이어가지 못한 채 0.4% 하락했다. 다만 코스피 2,050 이하에서 빠른 회복력을 보여 주었다는 점과 정책 기대에 힘입은 정책관련주의 주도력이 유지된 점은 긍정적이다. 경기, 밸류에이션(이익), 유동성 중 연말까지 주가 상승을 이끌어가는 힘은 유동성에 있다고 생각한다. 후퇴가 예고된 미국의 통화정책보다 위험자산으로 이동을 시작하는 유럽, 일본의 유동성에 더 주목해야 한다. 그 출발은 유럽의 9월 1차 TLTRO에 의해 시작되어 10월 일본 공적연금의 위험자산 투자 확대로 이어질 것으로 예상한다.
*힘의 변화 : 미국 통화정책 후퇴 < 유럽 유동성 공급
추석 연휴와 9월 중순 예정된 대형이벤트(미국 FOMC, 유럽 TLTRO)를 감안하면 9월 전반부 코스피는 8월의 주가 변동 범위(2,040~2,090)를 벗어나기 어려워 보인다. 미국 통화정책 릴리프와 유럽 유동성 효과가 결합되는 9월 중순 이후 유동성에 의한 주가 상승이 뚜렷해 질 것으로 예상한다.
8월 이후 미국 통화정책 후퇴는 시장에 반영되어 왔다. 금리인상 시기를 더 앞당기는 이벤트(포워드가이던스 수정)만 없다면 FOMC 회의가 악재로 작용할 가능성은 낮다. 미국 FOMC 기간에 이루어지는 유럽의 TLTRO는 유동성 공급의 시작을 알림과 동시에 위험자산에 대한 선호를 높이는 계기가 될 것이다. 1,2차 TLTRO를 통해 최대 4,000억유로가 공급될 예정이며, 8월 블룸버그 서베이에 따르면 시장의 기대는 3,000억유로(3,900억달러)로 형성되어 있다. 유럽 은행 입장에서 고정금리(0.25%)로 4년 동안 대출을 받을 수 있고, 2년 동안은 운용에 대한 제한이 없기 때문에 TLTRO에 참여할 매력은 높다고 판단한다.
*9월 업종전략 : 내수 경기민감주(금융,건설,유통,철강) + 수출주(자동차)
연말까지 주도업종은 내수경기민감주 그룹이 될 것이다. 정책과 유동성 환경에 민감할뿐 아니라 실적 또한 턴어라운드 확인했기 때문이다. 9월 중순 이후에는 수출주로의 업종 확산이 필요하다. 유동성 공급 효과에 따라 가격 메리트가 부각될 수 있고 3분기 첫번째 이익 턴어라운드를 시도하기 때문이다. 금융,건설,유통,철강업종과 수출주 중 자동차에 대한 관심을 높여야 할 때이다.
그림 1. 7~8월 업종별 수익률 : 정책관련 내수경기민감주 주도력 유지. 기존주도주 강세, 수출 경기민감주 약세
3.326.114.87.24.18.46.813.4-10.7-12.6-5.4-6.1-2.12.53.118.419.73.09.3-0.111.215.27.9-15-10-505101520 KOSPI증권은행소매(유통) 건설철강비철금속운송조선에너지화학반도체전자전기디스플레이자동차내구소비재호텔,레저등건강관리필수소비재소프트웨어유틸리티통신서비스보험 (%) 7월수익률8월수익률기존주도그룹경기방어.배당수출(최종재) 수출(중간재) 내수+ 정책내수경기민감주수출경기민감주
자료: Wisefn, 대신증권 리서치센터
5. 5
기술적 분석
업종 쏠림 완화 주의보
김영일
02.769.2176
ampm01@daishin.com
이슈 – 업종 쏠림 완화 가능성 : 2012년 이후 업종 쏠림 현상은 ‘상승률 1위업종과 하락률 1위 업종간 수익률 차이가 60%p’까지 확대된 이후 완화되는 패턴을 반복했다. 8월말 연간 상승률 1위업종(필수재)과 연간 하락률 1위 업종(조선) 수익률 차이가 60%p를 상회했다. 통계적으로 업종 쏠림 완화 가능성이 높아진 것이다. 쏠림 완화가 반드시 ‘하락률 상위 업종 상승’으로 나타난 것은 아니지만 기존 업종 컨셉을 유지한 경우 시장보다 낮은 성과를 기록했다. 더불어 소외 업종내 종목별 차별화 가능성도 높다. 업종 쏠림 해소에 대비하는 일정 부분의 포트폴리오 조정이 필요한 시점이다.
KOSPI – 2060p 중심 등락. 업종 순환매 활발 : 연휴를 앞두고 있는 만큼 이번 주는 투자자들의 시장 참여가 소극적일 것이며 이에 따라 KOSPI 역시 20일선(2060p)를 중심으로 등락을 나타낼 전망이다. 기술적 지표들도 여전히 방향성이 불투명하다. 강한 상승이나 강한 하락을 나타내고 있지 않아 KOSPI가 단기간에 뚜렷한 방향성을 나타내기 쉽지 않아 보인다. 스타일 측면에서는 대형주에 관심을 가져볼 만하다. 대형주 상대지수가 최근 2년래 최저 수준에 도달했기 때문이다.
KRX Sector – 자동차 상대적 침체 탈출 : 필수재, 증권 등이 주도하는 가운데 레저와 통신이 주도업종에 합류했다. 특징 섹터는 자동차이다. KRX자동차는 상대적 침체를 탈출했는데 과거 싸이클로 보면 2개월 정도 KOSPI보다 강할 전망이다.
Technical Stock Picking : 주간 기술적 관심 종목은 기아차, 삼성물산, 삼성중공업, 한국전력, 신한지주이다. 3개월 이내 처음으로 52주 신고가를 기록한 종목은 효성, 풍산, 하나금융지주, 모두투어. 삼천리자전거 등이다
Global Market : 글로벌 주식 시장이 3주 연속 상승했고 신흥 시장은 52주 신고가 행진을 이어갔다. 주요국 채권 수익률은 하락 반전했다. 신흥 시장 대부분 섹터가 상승한 가운데 헬스케어, 금융, 통신서비스, 경기소비재 섹터가 52주 신고가를 갱신했다.
그림 1. 통계적으로 업종 평균화 가능성 높아지고 있어
그림 2. 삼성중공업과 외국인
-50-40-30-20-1001020304050최대상승업종상대적성과(연초이후, %p) 최대하락업종상대적성과(연초이후, %p) 01020304050607080최대상승업종상승률(%) -최대하락업종상승률(%) 60%p
-12-10-8-6-4-20246810 11.111.411.711.1012.112.412.712.1013.113.413.713.1014.114.414.714.10 외국인비중변화(추정, %p) 기관비중변화
자료: Wisefn, 대신증권 리서치센터
자료: Wisefn, 대신증권 리서치센터
6. 6
MoneyFlow
외국인 순매수 업종 수 증가할 것, KOSPI에 긍정적
이대상
02.769.3545
daesanglee@daishin.com
Quant RA 장재호
02.769.3580
j.chang@daishin.com
외국인 순매수 업종 수는 KOSPI의 동행 시그널. 향후 외국인 순매수 업종수 증가 예상
- 외국인 순매수 업종의 숫자는 KOSPI 움직임과 동행하는 패턴을 보여왔음. 하지만 지난 주 이 패턴이 어긋나 있음. 외국인 순매수 업종 수는 줄어들었는데 KOSPI는 상승. 현재 외국인 순매수 업종의 수는 16개로 2주 전 23개에서 많이 줄어들어 있는 상황. KOSPI 2,000선 이상 기준으로는 2014년 가장 낮은 수준
- 16주째 이어져 오고 있는 외국인 순매수가 또 한번 이어진다면 외국인 순매수 업종 수는 확대될 가능성이 높음. 지난 주 소규모 순매도 전환된 업종인 화학, 비철금속, 유틸리티 업종은 재차 순매수 전환 가능성 높음. 외국인 순매수 업종 수 증가한다면 KOSPI는 추가 상승 가능
- 현재 외국인이 가장 강하게 순매수하고 있는 업종은 건설, IT가전 업종으로 16주 연속 순매수 중. 그 뒤로 자동차, 은행 IT하드웨어 업종을 10주 연속 순매수 중. 건설, IT가전 업종은 시가총액 비중이 크지 않아 패시브 성격이 아닌 액티브 성격의 자금 유입이 이어지고 있는 것으로 판단됨. 추가 자금 유입 이어질 것
KOSPI에서 외국인 16주 연속 순매수. 아시아 국가 전반적으로 외국인 순매수 이어짐
- KOSPI는 지난 주 0.58%(주간 기준)상승하며 2068.54포인트로 마감했다. 외국인은 한 주간 KOSPI에서 4,074억원 순매수 했으며 KOSDAQ에서는 42억원 순매도. KOSPI에서 외국인 16주 연속 순매수, 해당 기간 9조 6,386억원 순매수
- GEM펀드 12주 연속 순유입. Asia ExJapan펀드 5주 연속 순유입. 아시아 신흥국(GEM+Asia exJapan)펀드는 12주 연속 순유입 중. Western Europe펀드도 ECB의 양적완화 기대감으로 5주만에 순유입(17억달러)전환
- 아시아 7개국의 외국인 투자 3주 연속 순매수. 인도 4주 연속 순매수 대만, 태국, 필리핀 3주 연속 순매수. 아시아 신흥국의 외국인 순매수 기조 이어지고 있음. 최근 2주 동안 대만에서 가장 강한 순매수 발생, 한국은 그 다음
외국인 순매수 업종 수가 감소하는데도 KOSPI는 상승. 향후 순매수 업종 수 증가하면 KOSPI는 추가 상승 가능
1,9001,9201,9401,9601,9802,0002,0202,0402,0602,0802,10005101520253013.813.913.1013.1113.1214.114.214.314.414.514.614.714.814.9외국인순매수업종수KOSPI(우) (#)(P)
1,9001,9201,9401,9601,9802,0002,0202,0402,0602,0802,100-12-7-2381313.813.913.1013.1113.1214.114.214.314.414.514.614.714.814.9외국인순매수업종수전주대비증감KOSPI(우) (P)(#)
자료: WISEfn, 대신증권 리서치센터
7. 7
매크로
9월,
매크로 변수의 부상
김승현
02.769.3912
economist1@dashin.com
미국과 유럽의 통화정책
- 9월 FOMC, 3차 양적완화 종료 이후 금리 인상에 나설 수 있는 단서를 제공할 것인지 여부가 관건
- 8월 잭슨홀 연설에서 미루어 봤을 때, 아직 연준위원들의 금리 인상 기준에 대한 충분한 합의가 이루어지지는 않은 듯. 빨라도 12월 회의에서 금리 포워드 가이던스 수정 예상. 이에 따라 연준의 금리 인상 시점은 2015년 6월 이후일 듯
- 또한 9월 16일에는 ECB의 TLTRO 발표 예정. 미국의 느슨한 출구전략 확인하면서 유럽의 유동성 확장 시작. 우호적인 유동성 환경이 이어질 수 있는 기대 형성 예상
다시 유럽주도의 기대가 살아난다
- ECB는 9월 TLTRO 시행 이외에도 자산매입 정책인 ABS 매입 정책을 위한 준비단계에 있음
- 유럽이 풀어놓을 유동성에 대한 효과에 대해서는 아직 적극적인 기대가 형성되고 있지는 못함. 그러나 지난해 하반기에도 유럽 경기회복에 대한 기대는 낮았음. 낮은 기대에도 유럽의 경기회복은 5월 이후 미국의 통화정책 후퇴에 대한 불안에서 벗어나는 데 큰 기여를 했음
- 통화정책 이벤트를 지나며 달러강세가 확대됨으로써 원화 강세는 약해질 것으로 보임. 엔화대비 원화 강세도 약해질 것. 우호적인 대외 환경 하에서 원화 강세 약화는 수출기업 이익 전망에 긍정적
그리고 하반기 다시 도래하는 성수기 효과
- 다른 기대할 수 있는 요인은 하반기 수출 성수기 효과
- 상반기 크지 않았던 중국의 춘절과 노동절 수요. 따라서 국경절에 눌렸던 수요가 확대될 수 있는 여지가 큼. 중국 국경절에서 시작해서 선진국은 연말 소비 성수기 진입
- 9월 국경절에서 수출관련 품목들의 재고 해소되면 보다 긍정적인 경기환경 이어질 수 있음
- 성수기를 앞두고 주요국가들의 정책이 확대되고 있는 것은 긍정적. 좀 더 강한 경기회복이 연출될 수 있는 가능성이 커지기 때문
- 9월을 지나며 유럽의 유동성 확대, 미국의 점진적인 출구전략, 일본의 정책 유지, 중국의 눌려있던 수요 개선을 확인하면서 위험선호가 살아날 수 있는 환경이 만들어 지고 있음
지난해 하반기 위험선호도 회복과정
5월 충격을 딛고 하반기 위험선호 확대
0.81.01.21.41.61.82.02.26,0006,6007,2007,8008,4009,0009,60010,200 12.0112.0312.0512.0712.0912.1113.0113.0313.0513.0713.0913.1114.0114.0314.0514.07 (%)(index) DAX index국채10년물(우, 역계열)
1,1001,1501,2001,2501,3001,3501,4001,4501,5001,5501,600 13.0113.0213.0313.0413.0513.0613.0713.0813.0913.1013.1113.1214.0114.0214.0314.0414.0514.0614.0714.08 S&P Europe 350S&P Global 100(97년말= 1000)
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터
자료: CEIC, 대신증권 리서치센터
8. 8
Results Comment
파트론
(091700)
3Q14 실적은 개선 전망, 카메라모듈의 ASP 상승
박강호
769.3087
john_park@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
12,500
하향
현재주가
(14.08.29)
9,480
가전 및 전자부품업종
투자의견 ‘매수(BUY)’ 유지, 6개월 목표주가는 12,500원으로 하향(14%)
- 파트론의 14년 2분기 실적(연결)은 예상대로 부진하였던 것으로 판단. 매출과 영업이익은 1,540억원, 125억원으로 전분기대비 각각 35.2%, 55.7% 감소. 순이익도 자회사의 실적 부진과 일회성 비용의 반영으로 40억원(-85% qoq) 시현
- 국내 전략거래선의 공격적인 스마트폰 재고조정과 주력 모델(프리미엄)의 판매 부진으로 카메라모듈, 안테나 등 전 부문의 부품 공급이 감소하였기 때문. 매출 감소에 따른 고정비 부담으로 영업이익률은 8.1%로 전분기대비 3.8%p 하락
- 14년 2분기 실적을 반영하여 14년, 15년 연간 주당순이익을 하향(각각 25%, 22% yoy)하여 목표주가도 12,500원으로 하향(13.8%). 투자의견은 ‘매수(BUY)’를 유지. 이유는
- 14년 3분기 실적은 2분기대비 개선될 것으로 예상되기 때문. 매출과 영업이익은 1,764억원, 184억원으로 전분기대비 14.6%, 47%씩 증가 전망
전면용 카메라모듈 화소 수 상향으로 ASP 상승 예상, 15년 후면용 카메라모듈 매출확대로 성장세 유지
- 14년 9월 3일 공개 예정인 주력 거래선 스마트폰의 전면용 카메라모듈 화소 수가 종전의 200만에서 300만(370만으로 추정)대로 상향되면서 평균공급단가(ASP) 상승과 물량 증가에 힘입어 3분기 실적이 전분기대비 호전될 것으로 전망
- 또한 다양한 스마트폰의 출시가 14년 3분기에 본격화되면서 안테나, 수정진동자, 센서류의 매출도 증가세를 보일 것으로 추정. 분기 매출이 1700~1800억원 수준을 유지하게 되면 10%대 영업이익률이 가능할 것으로 분석, 이것이 다른 휴대폰 부품업체와 차별화 요인으로 판단
- 국내 전략 거래선의 스마트폰 출하량 증가세가 14년 이후에 과거대비 높지 않고, 또한 카메라모듈, 안테나 부문의 경쟁 심화로 파트론의 실적 개선에 부담으로 작용 예상
- 그러나 14년, 15년 전략거래선인 스마트폰 업체의 변화가 전면용 카메라모듈 화소 수 상향과 보급형 중심의 모델 다변화인 점을 감안하면 파트론이 후면용 카메라모듈 시장에 진출(5M, 8M, 13M)하면서 전체 평균공급단가(ASP) 상승 및 출하량 증가로 견조한 실적 유지가 가능하다고 판단. 단기적으로 주가 상승의 촉매로 작용할 전망
- 자사주 취득 결정(47억원 규모, 8월 30일부터 11월 29일까지)도 주가의 하방 경직성에 기여하는 점도 긍정적으로 판단
(단위: 십억원, %)
구분
2Q13
1Q14
2Q14
3Q14
Consensus
직전추정
잠정치
YoY
QoQ
당사추정
YoY
QoQ
매출액
318.0
237.7
180.4
164.5
154.0
-51.6
-35.2
176.4
-35.8
14.6
영업이익
38.7
28.2
18.7
17.6
12.5
-67.7
-55.7
18.4
-43.3
47.0
순이익
12.0
25.9
16.6
16.3
4.0
-67.1
-84.7
16.4
-39.6
317.2
구분
2012
2013
2014(F)
Growth
Consensus
직전추정
당사추정
조정비율
2013
2014(F)
매출액
873.1
1,099.5
902.7
822.1
747.6
-9.1
25.9
-32.0
영업이익
91.2
134.9
100.9
91.3
77.0
-15.7
48.0
-43.0
순이익
72.2
106.0
86.6
84.6
63.4
-25.0
46.7
-40.2
자료: 파트론, WISEfn, 대신증권 리서치센터
KOSDAQ
570.2
시가총액
513십억원
시가총액비중
0.37%
자본금(보통주)
27십억원
52주 최고/최저
18,200원 / 8,910원
120일 평균거래대금
109억원
외국인지분율
23.86%
주요주주
김종구 외 7인 25.15%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-15.0
-19.7
-29.8
-46.6
상대수익률
-19.2
-22.6
-34.9
-51.3
-60-50-40-30-20-10079111315171913.0913.1214.0314.06(%)(천원)파트론(좌) Relative to KOSDAQ(우)
9. 9
Results Comment
대상
(001680)
일회성 비용으로 인한
일시 부진에 낙담하긴 이르다.
이선경
769.3162
sunnylee@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
64,000
상향
현재주가
(14.08.29)
55,300
음식료업종
2분기 실적 부진, 인건비, 광고비 등 일회성 요인과 해외법인 환율 역효과가 주원인
- 2분기 별도 매출 3,935억원(+1.8% YoY), 영업이익 254억원(-15.0% YoY)으로 기대치 크게 하회. 부진의 가장 큰 원인은 특별상여금 등 일회성 비용 성격의 인건비 증가로 판관비에서만 전분기 및 전년동기대비 각각 57억원, 52억원의 급여 증가. 원가에 포함된 비용까지 감안한 일회성 인건비 증가만 없었어도 별도 영업이익은 기대에 부합했을 것. 브랜드 리뉴얼로 광고비도 전년동기대비 18억 증가하고 지난해까지 3,4분기에 인식되던 종합부동산세 등이 2분기 일시 인식으로 변경된 영향으로 추정되는 11억원의 세금 증가도 이익 부진의 또다른 원인. 그러나 이들 비용 역시 모두 일회성 비용
- 연결매출 6,403억원(+0.9% YoY), 영업이익 318억원(-21.2%), 지배순이익 254억원(+28.2%). 연결종속회사 중 동남아, 중국 등의 해외법인들은 환율 급락에 의한 예상치 못한 이익 감소 발생. 종속회사 중 이익기여도가 가장 높은 인도네시아 법인은 환율이 23% 감소했는데 인도네시아 법인 판매 식품 중 한국에서 생산해 판매하는 품목들이 많다는 점에서 환율약세폭 이상의 영업이익 감소가 있었을 것으로 추정. 인도네시아 법인의 2분기 순이익은 전년동기대비 -38.7%, 18억원 감소를 기록함
식품부문 안정적인 성장 지속, 4분기 이후 전분당 투입가 추가 완화와 해외법인 실적개선
- 주력제품이자 고마진 제품군인 조미료, 장류 등의 출하량 회복되고 있고 기타 가공식품 품목도 제품가 인상 후 물량저항이 점차 감소할 것으로 예상. 대상은 물론 대상에프엔에프 등의 식품라인업 확대도 지속되고 있어 식품 부문 안정적인 성장과 이익 개선 이어갈 전망
- 당사 기존 예상대로 옥수수 가격은 올하반기 들어 하락폭이 더욱 확대되고 있음. 재고 수준이 크게 높아 내년에도 옥수수 가격 반등폭은 제한적일 전망이며 투입시차 감안시 4분기말 이후 전분당 투입가 추가 완화, 판가인하 있더라도 고부가가치 다운스트림 품목이 다양해 전분당 스프레드 하락 제한적일 전망, 다만, 당사 전분당 수익추정은 보수적으로 2015년 하반기 이후 이익이 다소 하락하는 것으로 반영하고 있음
- 인도네시아, 베트남 등 주력 해외법인의 환율 역효과로 인한 영향 3분기까지 지속되나 4분기 이후 환율에 의한 역효과 크게 둔화되며 내년 1분기부터 해외부분 매출과 이익 높은 개선 기대, 종속회사 중 손실의 양축은 베트남 법인과 대상베스트코인데 베트남 법인은 환율 역효과에도 올 들어 이미 손실이 크게 축소되고 있어 긍정적이며 올해 손실이 확대된 대상베스트코도 2015년부터는 손실 점차 축소 기대
투자의견 매수 유지, 목표주가 6만 4천원으로 상향
- 2분기 부진한 실적이 반영되고 하반기 해외법인 실적을 추가 하향 조정함에 따라 2014년 영업이익 11.4% 하향. 그러나 전분당 투입가 부담 추가 완화와 해외법인 환율 역효과가 사라지게 될 2015년 영업이익은 2.6%로 소폭만 하향 조정해 기존 추정과 별 차이 없음
- 실적 추정 하향과 시점변경을 동시 반영한 목표주가 6만 4천원으로 10.3% 상향하며 투자의견 매수 유지. 2분기 일시적 비용 증가에 의한 실적부진에도 중장기 안정적인 성장과 재무구조 개선 등의 투자포인트에 훼손이 없다고 판단. 2014년 EPS % 성장, 2015년 % 성장
- 목표주가의 12M Fwd implied PER은 17.5X로 현재 음식료 업종 평균보다 낮아 밸류에이션 부담 낮음. 낮은 투자부담과 영업활동현금흐름 창출능력 증대로 2016년 연결기준 순현금구조 가능
KOSPI
2068.54
시가총액
1,951십억원
시가총액비중
0.16%
자본금(보통주)
34십억원
52주 최고/최저
56,400원 / 29,450원
120일 평균거래대금
80억원
외국인지분율
17.98%
주요주주
대상홀딩스 외 2인 44.54%
국민연금공단 12.56%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
16.1
19.3
39.8
79.0
상대수익률
15.7
16.1
33.8
65.0
-20-10010203040506070801823283338434853586313.0913.1214.0314.06(%)(천원)대상(좌) Relative to KOSPI(우)
10. 10
Issue & News
반도체산업
8월 서버 및 PC DRAM
고정가격, 전월 대비 보합
김경민
769.3809
clairekim@daishin.com
박기범
769.2956
kbpark04@daishin.com
투자의견
Overweight
8월 서버 DRAM 고정가격: 전월 대비 보합 기록. 16GB 제품 1.5% 상승
- 8월 하반월 서버 DRAM 고정가격은 7월에 이어 전반적으로 보합 추세 유지
- 다만 고용량 제품 16GB는 134달러 기록하며 전월 대비 1.5% 상승
- 향후 서버 DRAM 고정가격은 당분간 안정적인 흐름을 기록할 전망
- 이는 전방산업인 글로벌 서버 시장이 2014년 이후 회복세를 보일 것으로 기대되기 때문
- 서버 시장의 턴어라운드 원인은 (1) 북미와 중국의 서버 수요, (2) 클라우드 서비스 확산
- 특히 클라우드 서비스 중 CRM (고객관리 시스템)이나 ERP (전사적 자원관리) 등 기업용 소프트웨어를 맞춤형으로 제공하는 SaaS (Software as a Service) 서비스가 중저가 x86 서버 수요를 견인
8월 하반월 PC DRAM 고정가격: 전월 대비 보합 기록
- 8월 하반월 PC DRAM 고정가격은 상반월에 이어 보합 추세 유지
- 이와 같은 보합 추세는 당사의 기존 전망 (7월 상승, 8월~9월 보합)에 부합
- PC DRAM 고정가격 협상이 분기 단위로 진행되고 있어 DRAM 공급업체와 고객사 (PC OEM 업체)는 3분기 중에 이미 4분기 고정가격 협상을 준비
4분기 PC DRAM 고정가격: 소폭 하락하거나 보합세로 유지될 전망
- 4분기 PC DRAM 고정가격은 당사의 기존 예상 (전분기 대비 1% 상승)과 달리 소폭 하락하거나 보합세를 기록할 전망
- 이는 PC OEM 업체들이 4분기 PC DRAM 고정가격 협상을 8월 중순부터 이미 시작하여 PC DRAM 공급부족에 적극 대처하고 있기 때문
- 따라서 4분기 PC DRAM 수급은 안정적으로 전개될 것으로 판단되며 고정가격도 완만하게 하락하거나 보합세를 기록할 것으로 기대
4분기 DRAM 공급업체의 마진은 안정적으로 유지될 전망. 미세공정 전환 효과 때문
- PC DRAM 고정가격이 소폭 하락하더라도 DRAM 공급업체 (SK하이닉스, 삼성전자, 미국마이크론)의 마진은 안정적으로 유지될 것으로 전망
- 이는 각 공급업체가 미세공정 전환 (23~25나노)을 활발하게 전개하고 있어 원가절감 가시성이 더욱 높아졌기 때문
- 당사는 SK하이닉스와 삼성전자에 대해 투자의견 매수, 목표주가 7만원 (SK하이닉스), 140만원 (삼성전자) 유지
Rating & Target
종목명
투자의견
목표주가
SK하이닉스
Buy
70,000원
삼성전자
Buy
1,400,000원
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-9.1
-12.6
-5.2
-1.3
상대수익률
-9.4
-14.9
-9.2
-9.0
-10-50510158085909510010511011512013.0813.1114.0214.0514.08(%)(pt)반도체산업(좌) Ralative to KOSPI(우)
11. 11
손해보험
계절적 요인과 영업일수 부담으로 부진한 순이익 시현
강승건
02.769.3096
cygun101@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
투자의견 비중확대 유지,
- 손해보험업종에 대한 투자의견을 비중확대로 유지
- 영업일수 증가(23일 +4일)로 인한 장기 위험손해율 상승과 계절적 요인으로 인한 손해율 상승 부담으로 인하여 부진한 7월 순이익 시현. 계절성 감안시 평이한 수준의 순이익으로 평가
- 반면 인담보 신계약 판매는 신상품 효과와 실버 상품 판매 호조로 우수한 성과를 시현하였음
- 8월에 부산지역 폭우의 영향과 IBNR 추가적립 부담, 채권금리 하락 등의 우려가 반영되는 9월을 2위권 손보사에 대한 저가 매수 기회로 이용하는 것을 권고
- 계절성에 제거되는 9월에는 수익성 회복이 예상되며 2014년 하반기 발생할 수 있는 절판효과를 감안하면 인담보 신계약 성장성이 부각될 수 있음. 우리는 2015년 손해율 개선을 통한 ROE 개선을 예상하고 있으며 현재 보험사들의 보험영업지표는 우리의 예상 범위 속에 있음
- 최선호 종목은 삼성화재, 현대해상, LIG손보임
7월 실적 평가: 계절적 요인과 영업일수 증가 효과로 부진한 순이익 시현
- 상위 5개사의 7월 합산 순이익은 1,420억원, 전년동월대비 1.8% 증가하였음. 반면 전월대비 26.7% 감소하였음.
- 이익 감소의 원인은 1) 여름 휴가철에 따른 교통량 증가와 풍수해의 영향으로 계절적으로 손해율이 상승하였고 2) 영업일수 증가로 장기 위험손해율이 상승하였기 때문임. 전년동월대비 이익이 소폭 증가하였지만 LIG손보의 법인세 환입을 제외하면 사실상 감소하였음
- 투자수익율은 4.1%로 전년동월대비 17bp 하락하였지만 저금리 상황을 감안할 때 나쁘지 않은 수준으로 평가. 대출 및 외화유가증권 투자 비중 확대의 영향이 반영되고 있기 때문임
- 인담보 신계약은 377억원으로 전년동월대비 10.7% 성장하였음. 현대해상의 운전자 보험 신상품 효과와 삼성화재와 동부화재의 판매 호조가 반영된 결과임
- 7월 실적 평가는 삼성화재 > 현대해상, 동부화재, 메리츠화재 > LIG손보임
- 삼성화재는 손해율의 차별화가 이어졌으며 106억원의 인담보 신계약 판매를 통해 성장성에 대한 기대감도 충족시켰기 때문임
Check point: 인담보 신계약 성장은 예상보다 높은 수준, 하반기 IBNR 추가적립 예상
- 7월 누적 기준 인담보 신계약 성장률은 -9.8%로 지난해 대비 감소하였음. 하지만 지난해 1~3월 절판효과를 감안하면 시장의 예상보다 높은 수준이라고 평가
- 2013년 간병 및 암보험의 판매호조에 이어 2014년에는 유병자보험 및 실버보험의 판매가 호조세를 보이고 있기 때문임
- 2014년 월평균 인담보 신계약은 347억원으로 2013년 월평균대비 3.9% 낮은 수준이지만 3~4월을 제외하면 +3.4%, FY13년 기준으로는 +10.7% 성장한 수준임
- IBNR 기준 변경에 따른 추가 준비금이 2014년 하반기~2015년 3월에 적립될 예정임. 손해보험사별로 차이는 있지만 150~400억원 내외가 될 것으로 전망됨
8월 실적 전망: 영업일수 정상화 영향이 부산지역 폭우의 영향으로 일부 상쇄 전망
- 영업일수 정상화로 삼성화재는 150억원, 2위권 손보사는 80~100억원 내외의 세전이익 개선
- 언론에 보도된 3,500~4,000대의 피해규모와 각 사별 M/S를 감안할 때 삼성화재는 70~80억원, 2위권 손보사는 30~40억원, 메리츠화재는 20억원 내외의 보험금 지급 예상
- 폭우가 월말에 발생하였기 때문에 O/S 영향을 고려해야 하며 8월에 O/S 부담이 크게 발생할수록 9월 자동차보험 손해율은 크게 개선될 것임
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
6.5
4.5
13.0
17.4
상대수익률
6.2
1.7
8.1
8.3
-10-50510158085909510010511011512012513.0813.1114.0214.0514.08(%)(pt)보험산업(좌) Ralative to KOSPI(우)
12. 12
화학업
구조적인 변화 두 가지
: NCC업체를 다시 주목
윤재성
769.3362
js_yoon@daishin.com
투자의견
Overweight
비중확대, 유지
보고서 작성배경
- 2013년 중반까지만 해도 에틸렌 Down-Cycle 이론이 대세. 하지만, 최근 시황은 시장의 예상을 정확히 반대로 뒤엎으며 에틸렌/PE마진 Up-Cycle이 1년 이상 지속 중. 시황 강세 배경 및 추가적 마진 개선 가능성을 점검하고, 이에 따른 수혜기업을 판별하기 위함
구조적인 변화(1): 에틸렌 Cycle 2016년까지 이어질 가능성 높아
- 1년 이상 이어진 에틸렌/PE마진 강세. 적어도 2016년까지 동 추세 유지될 가능성 높음
- 글로벌 에틸렌 가동률 2017년까지 우상향 추세 전망(시나리오 분석 첨부)
*Base Case: 2013년 87.5% → 2014년 88.9% → 2015년 89% → 2016년 89.8%
- 나비효과: 에틸렌 강세에 따라 ① 일부 설비트러블 발생 ② PE/PP 추가 강세 ③ PVC, EO/EG의 공급감소로 인한 점진적인 시황회복 등의 나비효과가 나타날 것
1) 에틸렌 공급 측면 Issue
① 중동의 영향력 축소 예상: 아시아 마진 하향압력이 제거되는 과정
- 대규모 에탄크래커 증설 종료 + 구조적 가스부족 현상 지속 때문
② 미국 ECC / 중국 석탄화학에 대한 우려로 나타난 현상
- 신규 NCC 증설 지연 및 취소 발생. 이로 인한 에틸렌 공급 공백기 진입
③ 잠시 접어 두어도 될 신증설 우려
- 미국 ECC 대규모 증설은 기존 2016년에서 2018년으로 연기
- 중국 석탄화학 설비, 낮은 기술완성도 및 환경이슈 등 영향으로 낮은 가동률 유지
2) 에틸렌 수요 측면 Issue
- 다운스트림 PE/PP는 글로벌 수요회복의 수혜. 수출지역 다각화가 가능하기 때문
구조적인 변화(2): 납사가격은 구조적으로 하향 안정화될 전망
- 중장기적인 납사가격 하향 안정화로 NCC업체 마진 확장국면 진입 예상
1) 유가의 하향안정화: 미국의 원유생산량 증대는 글로벌 원유 공급차질의 안전판 역할
2) 북미 정제설비 증설 및 구조적인 휘발유 수요 둔화로 잉여납사 수출 증대 전망
3) 단기적으로는 휘발유 성수기 및 정제설비 정기보수 종료로 납사 가격 안정화 예상
4) 미국의 LPG 수출 증대로 향후 NCC업체의 Feedstock 선택의 폭이 넓어질 것
NCC업체 마진확장 국면 - 미국 정유사와 POSCO의 사례
- 지난 15년 간 유례 없었던 [에틸렌 상승/납사 하락]의 Decoupling이 올해 들어 발생
- 원재료가 하락에 따른 마진 개선은 이미 미국 정유사 및 POSCO 사례에서 발생
투자전략 - NCC업체를 다시 주목
- 에틸렌 Cycle에서 NCC업체의 주가는 항상 상승세를 보였음
- 에틸렌 및 PE/PP 매출 비중 높은 업체가 유리: 대한유화 > 롯데케미칼 > LG화학
Top Picks: 롯데케미칼, 대한유화
- 롯데케미칼(BUY, TP 240,000): ① 에틸렌 및 PE/PP 매출비중 약 30~35%로 마진개선에 따른 이익레버리지 높음 ② BD 및 MEG는 큰 그림에서 바닥을 통과 중 ③ 12M Fwd 0.8배 수준인 현 주가는 충분히 매력적인 Valuation
- 대한유화(BUY, TP 100,000): ① 에틸렌 Cycle 도래에 따른 최대수혜 ② 3Q14 및 2H14 이익개선 모멘텀 뚜렷 ③ 12M Fwd PBR 0.55배로 Valuation 매력 높음
Rating & Target
종목명
투자의견
목표주가
롯데케미칼
Buy
240,000원
대한유화
Buy
100,000원
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-7.0
1.2
-18.7
-2.8
상대수익률
-7.3
-1.5
-22.2
-10.4
-20-1001020304070809010011012013014013.0813.1114.0214.0514.08(%)(pt)화학산업(좌) Ralative to KOSPI(우)
13. 13
Company Report
롯데케미칼
(011170)
실적 신뢰도 회복 구간
윤재성
02.769.3429
js_yoon@dashin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
240,000
유지
현재주가
(14.08.29)
163,500
화학업종
에틸렌 Cycle에 따른 이익 레버리지 확대로 실적 신뢰도 회복될 것
- 글로벌 에틸렌 가동률 상향에 따른 에틸렌 마진 상승 Cycle에 진입. 이로 인해 다운스트림 PE 및 PP의 마진 강세가 지속되고 있음. 동사의 PE/PP 매출비중은 전체의 약 30~35%를 차지(본사 기준). 이에 따른 이익 레버리지 높음
- PE/PP 마진 개선으로 인해 자회사 타이탄케미칼의 실적개선 뚜렷하게 나타날 것으로 전망. 즉, 본사는 물론 자회사의 실적의 Bottom을 한 단계 레벨업 시켜줄 것. 이는 결국 실적 신뢰도 회복의 단초가 될 수 있음
중장기적 관점에서 납사가격은 하향 안정화될 전망
- 유가 하락, 미국의 잉여납사 수출 등 영향으로 납사 가격은 중장기적으로 하향 안정화 예상. 이는 NCC업체 마진 개선요인
- 단기적으로는 휘발유 성수기 및 정제설비 정기보수 종료로 납사 공급량이 늘어나며 납사 가격이 하락. 9월부터 납사 투입가격 하락효과 발현될 것
부타디엔, MEG는 큰 그림에서 바닥을 통과 중
- 합성고무 공급증대는 올해가 Peak, 폴리에스터 가동률 또한 바닥권에 근접. 큰 그림에서 부타디엔 및 MEG는 바닥권을 통과 중인 것으로 판단됨
PBR 0.8배 수준에서는 충분히 매력적인 주가
- 투자의견 BUY, TP 24만원(유지). 현 주가는 12M Fwd PBR 기준 0.8배를 소폭 상회. 2013년 중반 주가반등 시기의 PBR Valuation이 0.7배 수준이었음
- 현재 상황은 Bottom-Up 관점에서 당시보다 충분히 우호적인 환경. 당시 대비 PE/PP마진은 더욱 개선되었으며 BD 가격은 당시보다 높음. 납사가격 또한 소폭 낮은 상황. 신규 공급증가에 대한 우려는 현저히 잦아든 상황. 당시보다 높은 Valuation에서 충분히 반등 가능
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원, %)
2012A
2013A
2014F
2015F
2016F
매출액
15,903
16,439
15,642
16,247
16,195
영업이익
372
487
463
799
845
세전순이익
387
375
447
792
830
총당기순이익
316
286
358
633
664
지배지분순이익
315
288
356
630
661
EPS
9,862
8,400
10,386
18,383
19,279
PER
24.9
27.6
15.7
8.9
8.5
BPS
176,320
182,525
191,928
209,328
227,624
PBR
1.4
1.3
0.9
0.8
0.7
ROE
5.5
4.7
5.5
9.2
8.8
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 롯데케미칼, 대신증권 리서치센터
KOSPI
2,068.54
시가총액
5,604십억원
시가총액비중
0.45%
자본금(보통주)
171십억원
52주 최고/최저
235,500원 / 159,000원
120일 평균거래대금
307억원
외국인지분율
25.66%
주요주주
롯데물산 외 3인 53.55%
국민연금공단 7.43%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-7.9
0.6
-19.5
-5.2
상대수익률
-8.2
-2.1
-22.9
-12.6
-20-100102030409011013015017019021023025013.0913.1214.0314.06(%)(천원)롯데케미칼(좌) Relative to KOSPI(우)
14. 14
Company Report
대한유화
(006650)
에틸렌 Cycle의 최대수혜
윤재성
02.769.3429
js_yoon@dashin.com
투자의견
BUY
매수, 신규
목표주가
100,000
신규
현재주가
(14.08.29)
72,100
화학업종
투자의견 BUY, 목표주가 10만원으로 신규 커버리지 개시
- 투자의견 BUY, TP 10만원으로 커버리지 개시. 목표주가는 2014~2015년 평균 BPS 131,331원에 Target PBR 0.76배를 적용(ROE 2014~2015년 평균 6.6%, COE 8.1% 가정). 목표주가는 2015년 기준 PER 10배 수준에 해당
- 에틸렌 Cycle 도래 및 납사 가격의 구조적인 하락에 따른 이익개선 가시성 높으며, MEG 증설에 따른 제품 포트폴리오 다양화에 따른 모멘텀 보유. 현 주가수준은 12M Fwd PBR 0.55배로 Valuation 매력 높음
에틸렌 Cycle 적어도 2016년까지 지속될 것으로 전망
- 글로벌 에틸렌 가동률 상향에 따른 에틸렌 마진 상승 Cycle에 진입. 이로 인해 다운스트림 PE 및 유사제품인 PP의 마진 강세가 지속되고 있음
- 동사의 PE/PP 매출비중은 전체 매출의 약 65~70%를 차지하고 있어, PE/PP-납사마진 개선에 따른 이익 레버리지가 높음
- 최근에는 에틸렌마진 강세 영향으로 수익성이 상대적으로 낮은 일부 PE제품의 가동률을 낮추고 에틸렌 일부를 직접 외부 판매 중. 수익성 향상이 기대됨
- 유가 하락, 미국의 잉여납사 수출 등 영향으로 납사 가격은 중장기적으로 하향 안정화 예상. 단기적으로는 9월부터 납사 투입가격 하락효과 발현될 것
3Q14 및 2H14 뚜렷한 실적개선 모멘텀 발생될 전망
- 3Q14 영업이익은 197억원(QoQ +190.6%, YoY +70.1%) 예상. PE/PP 및 에틸렌 마진 강세에 따라 전분기 대비 큰 폭의 이익 개선세 나타날 전망. 9월부터는 납사가격 하락에 따라 원재료 투입가격이 낮아져 마진 개선 뚜렷해질 것
- 2014년 영업이익 603억원으로 전년(179억원)대비 약 3배 이상 증가할 것으로 예상. 특히 2H14 기준 영업이익은 369억원으로 2H13 -29억원에서 큰 폭 흑자 전환할 것으로 예상되어 실적개선 모멘텀 뚜렷하게 나타날 전망
영업실적 및 주요 투자지표
(단위: 십억원, 원, %)
2012A
2013A
2014F
2015F
2016F
매출액
2,083
1,966
2,120
2,329
2,301
영업이익
-5
18
60
80
87
세전순이익
-12
57
62
78
82
총당기순이익
-12
46
49
62
65
지배지분순이익
-12
46
49
62
65
EPS
-1,902
7,071
7,468
9,504
9,965
PER
NA
12.3
9.7
7.6
7.2
BPS
113,746
120,516
127,034
135,588
144,603
PBR
0.5
0.7
0.6
0.5
0.5
ROE
-1.6
6.0
6.0
7.2
7.1
주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출
자료: 대한유화, 대신증권 리서치센터
KOSPI
2068.54
시가총액
469십억원
시가총액비중
0.04%
자본금(보통주)
41십억원
52주 최고/최저
87,200원 / 51,800원
120일 평균거래대금
30억원
외국인지분율
10.20%
주요주주
이순규 외 15인 46.02%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
4.3
9.4
-7.9
38.9
상대수익률
4.0
6.4
-11.9
28.1
-100102030405060704550556065707580859013.0913.1214.0314.06(%)(천원)대한유화(좌) Relative to KOSPI(우)
15. 15
Results Comment
한국콜마
(161890)
2Q14 영업이익 서프라이즈: 전 사업부문의 고른 질적 성장
박신애
769.2378
shinay.park@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
70,000
상향
현재주가
(14.08.29)
53,900
화장품업종
투자의견 매수 유지, 목표주가 70,000원으로 상향
- 투자의견 매수 유지, 목표주가 57,000원에서 70,000원으로 상향. 목표주가는 2015F EPS 1,980원에 Target PE 멀티플 35x(코스맥스 2012-13년 평균 PER에 20% 프리미엄) 적용
- 이익 구조 개선에 기인하여 Target PE 멀티플을 30x에서 35x로 조정:
고수익 시현 중인 중국법인 매출 및 이익 비중 증가 지속: 올해 북경콜마 매출 성장세 다소 기대치 미달하는 모습이나 향후 3년간(2014F-17F) 매출 CAGR 51%, 영업이익 CAGR 55% 고성장 전망. 사업 초반임에도 불구 15%대 영업이익률 시현. 중국법인 매출 기여도 2014년 9% 2017년 20%, 이익 기여도 2014년 10% 2017년 25%
국내(별도) 마진도 과거 5~6%대에서 2014년 이후부터는 8~9%대로 구조적 개선
2Q14 리뷰: 국내부문 매출 및 이익 서프라이즈, 북경콜마는 추정치 다소 하회
- 2분기 연결기준 매출 1,225억원(+20% yoy), 영업이익 137억원(+93% yoy) 기록. 매출은 당사 추정치 5% 상회, 영업이익과 순이익은 각각 40%, 17%씩 큰 폭 상회
- 국내 화장품: 매출 889억원(+23% yoy) 시현, 마진 10~11%로 크게 개선된 것으로 추정 (1분기 마진 7%대). 홈쇼핑 히트제품의 매출호조 지속 및 저마진 수주 자발적 축소 영향
- 제약: 매출 287억원(+13% yoy)으로 당사 예상치 부합, 영업이익률 11%대로 추정
- 북경콜마: 매출 59억원(+48% yoy, 위안화 기준 +63% yoy)으로 당사 추정치(+81%)에 못 미치는 수준. 영업이익률은 15%로 선방. 중국 정부의 연간 세금계산서 개수 제한 문제로 상반기 매출 인식이 일부 하반기로 이연된 것으로 추정, 하반기 매출이 상반기 부진 만회할 것
2014년 전사 매출 +20% yoy 성장 전망, 마진 9.3%로 크게 개선
- 3분기 연결 기준 매출 1,052억원(+23% yoy), 영업이익 96억원(+55% yoy) 전망. 낮은 기저효과와 전 사업부문에 걸친 실적 호조로 견조한 성장세 예상
- 국내 화장품: 매출호조와 작년 3분기 기저효과(내수 -18% yoy, 수출 -25% yoy 역성장)로 3분기 매출 +29% yoy 전망. 수출이 상반기에 전년동기대비 역성장했으나 하반기에는 두자리수 성장 가능할 전망이며 2015년에는 신규 글로벌 고객사 유입에 따른 추가 매출도 기대
- 제약: 약가인하 정책에 따른 제약사 수탁 비중 증대 영향이 지속되고 있을 뿐 아니라 3분기부터는 신규 품목허가 제품 매출 발생 예상되어 이들 제품에 따른 호조 내년까지 지속 전망
- 북경콜마: 세금계산서 문제로 ‘상저하고’ 현상 올해도 이어질 것. 3분기 매출 +268% yoy, 4분기 매출 +111% yoy 성장 전망. 2014년 매출 전망치 296억원(+119% yoy)으로 가이던스 350억원에는 미달할 것으로 보수적으로 추정. 다만 마진은 14%로 가이던스 부합 전망
한국콜마: 국내외 공장 Capa 추이 및 전망
390306001501001000100200300400500600700화장품제약북경광저우(십억원) 20132014F2015F2016년예상증설예정이나규모& 시기미정
자료: 한국콜마, 대신증권 리서치센터
KOSPI
2068.54
시가총액
1,108십억원
시가총액비중
0.09%
자본금(보통주)
10십억원
52주 최고/최저
58,200원 / 20,100원
120일 평균거래대금
71억원
외국인지분율
41.74%
주요주주
한국콜마홀딩스 외 31인 20.75%
일본콜마 14.26%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
18.2
34.8
85.9
166.2
상대수익률
17.8
31.1
77.9
145.5
-500501001502001823283338434853586313.0813.1114.0214.05(%)(천원)한국콜마(좌) Relative to KOSPI(우)
16. 16
Issue & News
웅진씽크빅
(095720)
유상증자 결정, 단기적 주가 조정 불가피
박신애
769.2378
shinay.park@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
8,500
하향
현재주가
(14.08.29)
6,850
교육업종
주주가치 희석에 따른 단기 센티먼트 위축 불가피하나 신사업 추진은 긍정적
- 동사는 8월 29일 장 종료 후 주주배정 유상증자 결정. 주당 예정발행가 6,160원 기준의 총 예상 유상증자 규모는 약 351억원임. 신주 발행 주식수는 569만주(증자비율은 20%)로 20%(114만주)는 우리사주에 우선 배당, 나머지 80%(455만주)는 주주배정한 후 실권주는 미발행할 예정
- 자금 활용 용도는 8월 출시한 ‘웅진북클럽’에 대한 투자자금 확충
- 주주가치 희석이라는 점에서 투자 센티먼트에 부담 요인. 유상증자에 따른 EPS dilution 약 14% 발생 예상(2014년 기준). 2014F 및 2015F PER이 각각 기존 11.0x, 8.4x에서 증자 이후 기준으로는 12.8x, 9.6x로 상승해 주가 상승 여력은 상당부분 축소 불가피
- 유상증자는 아쉽지만 전집 사업의 장기적 생존을 위한 투자라는 점에서 금번 증자를 긍정적으로 평가. ‘웅진북클럽’은 본사업(학습지/전집/단행본)에 집중하겠다는 동사의 경영방침 틀 안에서 새로운 성장동력을 모색하기 위한 최선의 선택이었다고 판단
유상증자는 ‘웅진북클럽’(전집 멤버십 서비스) 투자 자금 조달이 목적
- 동사는 지난 8월, 부진한 전집 사업의 새로운 성장동력으로 기대되는 ‘웅진북클럽’을 출시함
- ‘웅진북클럽’은 멤버십 기반의 독서 프로그램으로, 매월 일정 금액의 회비를 내면 도서(전집+ 단행본)와 디지털콘텐츠(3,000여권의 도서), 북패드(삼성전자 갤럭시탭4 10.1인치)가 결합된 상품을 이용할 수 있음. 특히 ‘북큐레이션’ 기능을 통해 아이들의 관심 주제를 찾아 주고 이와 관련된 책을 읽도록 자연스럽게 유도해 주는 것이 특징
- 조달자금의 구체적 사용처: 태블릿 PC 구매(148억원), 광고 및 체험 이벤트 등(59억), 판매인력 교육비(17억원), 사업 운영 관련 수수료(127억원) 등에 사용될 예정
- 기존 100% 방문판매 형태 대비 멤버십 형태가 갖는 장점: 1)고객 평균 구매액 증가, 2)신제품 판매 증가, 3)판매인력의 과도한 컨테스트 및 판매 프로모션 비용 감소, 4)판매인력 정착률 증가(기존 판매수수료 외 관리수수료도 발생하기 때문) 효과 등
투자의견 매수 유지, EPS dilution 반영하여 목표주가 8,500원으로 하향 조정
- 투자의견 매수 유지, 유상증자에 따른 주가 희석화 반영해 목표주가를 기존 10,000원에서 8,500원으로 하향조정. 목표주가는 12M Fwd EPS 655원에 Target PE 멀티플 13.0x 적용
- ‘웅진북클럽’ 고객 반응 호조에 따른 향후 전집 부문 매출 및 이익 상향 가능성 존재하나 보수적인 관점에서 실적 추정치는 변경하지 않음
- 현주가는 12M Fwd PER 10.5x 에 거래되고 있음 (증자 전 기준 12M Fwd PER은 9.1x)
웅진씽크빅: 유상증자 희석효과 추정
증자 전
증자 후
변경률 (%, %p)
14F
15F
16F
14F
15F
16F
14F
15F
16F
당기순이익 (십억원)
18.0
23.6
28.8
18.5
24.8
30.1
2.7
2.7
2.7
장부가치 (십억원)
214.5
235.3
260.0
249.8
274.6
304.7
16.5
16.7
17.2
발행주식수 (천주)
28,933
28,933
28,933
34,623
34,623
34,623
19.7
19.7
19.7
EPS (원)
623
817
996
534
715
869
(14.2)
(12.4)
(12.7)
BPS (원)
7,413
8,134
8,985
7,215
7,930
8,799
(2.7)
(2.5)
(2.1)
ROE (%, %p)
8.8
10.5
11.6
8.3
9.4
10.4
(5.4)
(10.1)
(10.7)
부채비율 (%, %p)
126.6
91.8
91.2
108.7
78.6
77.8
(14.1)
(14.3)
(14.7)
주: 당기순이익이 소폭 증가한 것은 이자수익 변화에 의한 것으로, 조달자금 활용에 따른 영업이익 변동 가능성은 반영하지 않음
자료: 대신증권 리서치센터
KOSPI
2068.54
시가총액
198십억원
시가총액비중
0.02%
자본금(보통주)
17십억원
52주 최고/최저
8,180원 / 5,860원
120일 평균거래대금
10억원
외국인지분율
9.18%
주요주주
웅진홀딩스 외 8인 28.58%
국민연금공단 5.04%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-4.7
-7.8
3.5
13.8
상대수익률
-5.0
-10.3
-1.0
4.9
-15-10-50510152025303555667788913.0913.1214.0314.06(%)(천원)웅진씽크빅(좌) Relative to KOSPI(우)
17. 17
Results Comment
코라오홀딩스
(900140)
하반기 모멘텀: CKD 신모델 판매, 할부금융이자수익
김한이
769.3789
haneykim@daishin.com
투자의견
BUY
매수, 유지
목표주가
33,000
하향
현재주가
(14.08.29)
19,050
지주회사
투자의견 매수, 목표주가 33,000원으로 하향
- 코라오홀딩스에 대한 투자의견 매수 유지, 목표주가는 ㅌㅌ원으로 하향
- 목표주가는 12개월 FWD EPS 973원에 목표PER 34배를 적용(3년평균 PER 15% 할증)
- PER 할증치를 적용하는 이유는 수익추정치를 9.4% 하향조정하나 사업다각화를 통한 장기성장동력을 확보했다는 시각은 유지하기 때문
- 2분기 순이익은 58억원(-38.9% QoQ, -19.2% YoY)으로 예상치 하회. 1)계절적 요인에따른 매출 감소, 2)일회성 판촉비 약 14억원과 원화사모사채 외화환산손 13억원, 3)KR모터스 관련손실 약 11억원에 기인 [표3 참조]
- CKD 판매호조 지속되어 GPM은 전분기대비 10bp 개선된 21.4% 기록. 판매대수는 1분기 1,100대에 이은 998대
- 신차판매가 안정화된 가운데 하반기 기존 CKD S-1($12,500~$13,500) 대비 고가 신모델인 D-220($21,000~24,000)과 Extreme($24,000~28,000) 판매로 매출 증가 기대
- 2014, 2015년 CKD할부금융수익 각각 30억원, 50억원 예상(OP 기여도 8%, 11%)
- 현 PER 24배로 2012년 하반기 수준까지 회귀. 기대치 하회에 따른 일시적 투자심리 약화가 지속되더라도 하반기 신모델 판매와 할부금융수익 발생, KR모터스 실적회복 등의 모멘텀을 지켜볼 필요가 있음
2분기 일회성 비용 27억원, KR모터스 관련손실 11억원 발생
- 건설업 특수요인 소멸(라오스 ASEM Assembly 개최에 따른 2012년~2013년 상반기 상용차 판매량 증가)에 따른 신차 판매단가 하락과 2분기 우기 도래에 따른 오토바이부문 판매량 감소로 매출액은 전분기대비 3.0% 감소
- 그러나 CKD 판매 호조로 매출총이익률이 누적기준 21.4%로 10bp 개선됨에 따라 매출총이익은 전분기대비 1.7% 감소에 그침 (USD 기준)
- 손익계산서 적용환율이 1분기 1,069원에서 상반기 1,049.9원으로 하락하여 원화기준 매출총이익은 전분기대비 5.3% QoQ 감소
- 일회성비용은 세전 27억원 추정: 월드컵 프로모션관련 판촉비 14억원, 원화사모사채(6월말 잔액 320억원) 관련 외화환산손 13억원
- 상반기중 지분 16.05%를 인수한 KR모터스관련손실은 세전 11억원: 지분법손실 5억원, 당기수익인식금융자산(KR모터스로부터 인수한 투자전환사채) 평가손 6억원
하반기모멘텀: CKD 고가 신모델 판매 개시, 2014년 할부금융이자수익 3.0mn 추정
- 2분기중 CKD 할부금융이자수익 6억원 유입. 2014년 총 30억원가량 유입 가능할 것으로 추정되며 D-220, Extreme 판매 효과가 full year로 반영되는 2015년에는 50억원대로 확대 가능할 전망(2014년 S-1 4,700대, D-220 300대, Extreme 300대 판매가정에 기반)
- 추가 차입 및 금융비용증가 없다고 가정시 2014, 2015년 영업이익기여도는 8%, 11%
- 원화사모사채 380억중 150억원(금리 7.7%) 만기 후 90억원(금리 6.2%)으로 차환, 3분기중 금리 2.1%의 CGIF($5 mn) 발행되어 이자비용 지속 감소 예상
- KR모터스 관련 지분법손실은 연간 10억원 가량에 그칠 것으로 추정
KOSPI
2,068.54
시가총액
912십억원
시가총액비중
0.07%
자본금(보통주)
13십억원
52주 최고/최저
31,713원 / 18,100원
120일 평균거래대금
51억원
외국인지분율
29.76%
주요주주
오세영 44.22%
흥국생명보험 11.68%
주가수익률(%)
1M
3M
6M
12M
절대수익률
-12.4
-24.6
-25.3
-30.5
상대수익률
-12.7
-26.6
-28.5
-35.9
-50-40-30-20-100109141924293413.0913.1214.0314.06(%)(천원)코라오홀딩스(좌) Relative to KOSPI(우)
![2014년 9월 1일 월요일
투자포커스
위험자산을 향하는 유동성 [9월 주식시장 전망]
[9월 코스피 밴드 2,050~2,150]
- 9월 전반부 박스권 지속. 9월 후반부 유럽 유동성에 의한 주가 상승 예상
- 9월 유럽의 1차 TLTRO에 의해 시작된 유동성 확대는 10월 일본 공적연금의 위험자산 투자 확대로 확산
- 1~2차 TLTRO의 예상치는 3,000억유로(3,900억달러). 0.25%의 4년만기 자금을 2년 동안은 운용 제한 없이 사용할 수 있다는 점에서 매력적
- 9월 주도업종은 내수 경기민감주(금융,건설,유통,철강). 9월 중순 이후 유동성 효과, 실적 턴어라운드 시도를 감안 수출주 강세 예상(자동차)
오승훈. 769.3803 oshoon99@daishin.com
기술적분석
업종 쏠림 완화 주의보
- 2012년 이후 업종 쏠림 현상은 ‘상승률 1위업종과 하락률 1위 업종간 수익률 차이가 60%p’까지 확대된 이후 완화되는 패턴 반복. 8월말 연간 상승률 1위업종과 연간 하락률 1위 업종 수익률 차이가 60%p 상회
- KOSPI는 20일선(2060p)를 중심으로 등락을 나타낼 전망. 기술적 지표들도 여전히 방향성 불투명. 강한 상승이나 강한 하락을 나타내고 있지 않아 KOSPI가 단기간에 뚜렷한 방향성을 나타내기 쉽지 않음
- 스타일 측면에서는 대형주에 관심을 가져볼 만함. 대형주 상대지수 최근 2년래 최저 수준에 도달했기 때문
김영일. 769.2176 ampm01@daishin.com
Money Flow
외국인 순매수 업종 수 증가할 것, KOSPI에 긍정적
- 외국인 순매수 업종의 숫자는 KOSPI 움직임과 동행하는 패턴. 하지만 지난 주 외국인 순매수 업종 수는 줄어들었는데 KOSPI는 상승. 현재 외국인 순매수 업종의 수는 16개로 2주 전 23개에서 많이 줄어들어 있는 상황. KOSPI 2,000선 이상 기준으로는 2014년 가장 낮은 수준
- 16주째 이어져 오고 있는 외국인 순매수가 또 한번 이어진다면 외국인 순매수 업종 수는 확대될 가능성이 높음. 지난 주 소규모 순매도 전환된 업종인 화학, 비철금속, 유틸리티 업종은 재차 순매수 전환 가능성 높음. 외국인 순매수 업종 수 증가한다면 KOSPI는 추가 상승 가능
이대상. 769.3545 daesanglee@daishin.com
매크로
9월, 매크로 변수의 부상
- 9월 일본 금정위(3~4일), ECB의 TLTRO실행(16일), 미국 FOMC회의(16~17일)를 통해 통화정책 불안 해소. 일본은 추가 완화 정책 어려우며, 미국은 9월 회의를 통해 느슨한 출구전략을 확인. 유럽은 TLTRO를 통해 유동성 확장 시작
- 통화정책 이벤트를 통해 달러대비/엔화대비 원화 강세 약해질 것. 수출기업 이익전망에 긍정적
- 또한 하반기 중국의 국경절 수요 확대를 시작으로 선진국 연말 소비 성수기 진입
- 9월을 지나며 일본, 미국, 유럽의 우호적인 통화정책 확인하고 중국의 수요확대로 시작되는 경기회복에 대한 기대가 확산되면서 위험선호가 살아날 수 있는 환경이 만들어지고 있음
김승현. 769.3912 economist1@daishin.com](https://image.slidesharecdn.com/20068mmb140901-140831183501-phpapp02/85/_-_140901-1-320.jpg)
