Dragui abandona el cargo en el BCE perpetuando sus politicas no convencionales en el tiempo.

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RELAJACION CUANTITATIVA A PERPETUIDAD.
Manfred Nolte
En su penúltima comparecencia como presidente del Banco Central Europeo
(BCE), Mario Draghi ha presentado una nueva batería de medidas monetarias no
convencionales, con las que cierra su mandato antes de ceder las llaves de su
institución a la francesa Christine Lagarde el 1 de noviembre de este año. Culmina
así el banquero italiano un ciclo de ocho años marcado por una popularidad
cuestionada, y en todo caso, por un antes y un después.
A pesar de los recelos suscitados en sus inicios, y al dar un giro de ciento ochenta
grados a la política de su antecesor Jean Claude Trichet, el banquero italiano se
hizo acreedor al apelativo de providencial por su decidida defensa del euro en el
epicentro de su crisis, en el verano de 2012. No solo bajó los tipos de interés de
corto plazo, sino que la clara amenaza lanzada a los inversores internacionales de
compra de bonos públicos en el mercado secundario (“el BCE hará lo que sea
necesario para preservar en Euro. Y créanme será suficiente”) cortó de raíz la
espiral alcista del tipo de interés a largo plazo, representado en la ‘Tir’ de los
bonos. Luego implantaría su programa de compra de activos y otras líneas de
crédito preferencial a los bancos. Quienes hemos asistido al proceso de
abaratamiento del coste de nuestra deuda pública, como uno de los vientos de
cola decisivos de nuestra recuperación, no podemos sino cerrar esta etapa de
Draghi con un aplauso incondicional.
Sucede que no siempre segundas partes fueron buenas. La crisis europea fue
curando sus graves heridas y adquirió una aceptable velocidad de crucero, en
particular a partir de 2013, pero el BCE no tuvo la habilidad o la oportunidad de
levantar el pie del acelerador, reconduciendo su política monetaria a parámetros
más ortodoxos, equilibrando los intereses de la eurozona. Draghi continuó
primando las carencias de los países periféricos altamente endeudados a costa del
bloque de países centrales europeos que ya habían recuperado los niveles de PIB
previos a la crisis. Las voces disidentes se acallaban en el consejo del Banco, pero
la sensibilidad de los ciudadanos centroeuropeos y de determinadas industrias
como la bancaria iban subiendo de temperatura.

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Finalmente, los últimos años de consolidación de este maniqueísmo económico
entre centrales y periféricos, con intereses poco conciliables, han llevado la
reputación del banquero romano a los umbrales de la duda. Y este límite se ha
traspasado, alcanzando la crítica declarada, con ocasión de la batería de medidas
anunciadas por el BCE el pasado jueves: relajación cuantitativa a perpetuidad. En
una revuelta sin precedentes, los gobernadores de los Bancos centrales de
Alemania, Francia y Países bajos han criticado la vuelta al programa de compras
de bonos, según fuentes no desveladas. Otros disidentes incluían, aunque no
estaban limitados a ellos, a sus colegas de Austria y Estonia. Las espadas están en
alto para plantear a Christina Lagarde la reconducción de este reciente paquete,
cuyo objetivo es estimular la famélica demanda europea y llevar el IPC al entorno
del dos por ciento.
Es sabido que más no tiene por qué ser sinónimo de mejor. Los médicos alertan
de que un medicamento puede convertirse en veneno si se administra al paciente
equivocado, en el momento inoportuno o en la dosis incorrecta. De igual manera,
un alto porcentaje de la academia advierte de las limitaciones y graves efectos
secundarios de los estímulos monetarios cuando traspasan determinados
umbrales.
La primera razón se encuentra en que el PIB no crece y el IPC no sube en la
eurozona. A continuación, surge la evidencia que los escenarios de tipos cero o
negativos implican la carencia de espacio o de ‘munición’ para reaccionar ante
nuevas crisis. La estadística muestra que para contrarrestar una recesión se
necesitan recortes de, al menos, tres puntos porcentuales en los tipos de interés.
En el ámbito macroeconómico los tipos negativos han destruido la tasa natural
de interés del mercado, que nadie sabe donde puede situarse, dado que el
mercado está artificialmente intervenido. Y es que el BCE se ha echado sobre sus
espaldas la tarea de estabilizar y promover la economía que no le compete hasta
tal grado de sobreactuación.
El economista de Harvard Larry Summers define a la actual como una ”economía
monetaria de agujero negro”. Durante años el monetarismo ha defendido con
éxito que los bancos centrales podían crear inflación a través de la política
monetaria, proposición que los hechos están cuestionando en el tiempo. La
realidad es que la política fiscal y las reformas estructurales de oferta han
desatendido sus obligaciones en un escenario de estancamiento secular, de
agujero negro o de japonizarían, según se prefiera. Hasta el punto -según
Summers- de que, en algunos casos, debido a los cambios en los
comportamientos del ahorro, los tipos de interés negativos pueden reducir, en
vez de estimular, la demanda agregada.
Hay varias razones adicionales para alertar del potencial efecto pernicioso de los
tipos de interés negativos. La primera la referida al expolio del ahorro de los
individuos producido por los tipos negativos del que se ha hablado en estas
mismas páginas hasta la extenuación. En segundo lugar, los riesgos de
zombificación de las empresas. Las empresas insolventes sobreviven y salen al
mercado con emisiones a tipos ridículos o negativos, lo que socava la estabilidad
del sector productivo y crea monopolios inconsistentes. Tercero, el riesgo de
quiebras bancarias. Tipos bajos erosionan los beneficios, reducen su ROE y el
valor de la franquicia, lo que los hace más vulnerables a los shocks adversos

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cualquiera que sea el nivel del capital regulatorio. La industria bancaria es otra
gran perjudicada por la heterodoxia financiera. El cierre de oficinas y las
reducciones de plantilla son elocuentes.
En honor a la verdad, Mario Draghi ha reclamado reiteradamente de los
gobiernos de la eurozona su parte decisiva en la estabilización de la economía en
base a medidas de política fiscal y de oferta, en particular aquellos que gozan de
‘espacio fiscal’. Pero la relajación monetaria se perpetua para regocijo de
deudores privados y públicos, que creen o fingen creer que en el tomar no hay
engaño. Pero lo hay, y grande.
Monetary policy decisions
12 September 2019: At today’s meeting the Governing Council of the ECB took the following monetary
policy decisions:
(1) The interest rate on the deposit facility will be decreased by 10 basis points to -0.50%. The interest rate
on the main refinancing operations and the rate on the marginal lending facility will remain unchanged at
their current levels of 0.00% and 0.25% respectively. The Governing Council now expects the key ECB
interest rates to remain at their present or lower levels until it has seen the inflation outlook robustly
converge to a level sufficiently close to, but below, 2% within its projection horizon, and such convergence
has been consistently reflected in underlying inflation dynamics.
(2) Net purchases will be restarted under the Governing Council’s asset purchase programme (APP) at a
monthly pace of €20 billion as from 1 November. The Governing Council expects them to run for as long
as necessary to reinforce the accommodative impact of its policy rates, and to end shortly before it starts
raising the key ECB interest rates.
(3) Reinvestments of the principal payments from maturing securities purchased under the APP will
continue, in full, for an extended period of time past the date when the Governing Council starts raising the
key ECB interest rates, and in any case for as long as necessary to maintain favourable liquidity conditions
and an ample degree of monetary accommodation.
(4) The modalities of the new series of quarterly targeted longer-term refinancing operations (TLTRO III)
will be changed to preserve favourable bank lending conditions, ensure the smooth transmission of
monetary policy and further support the accommodative stance of monetary policy. The interest rate in each
operation will now be set at the level of the average rate applied in the Eurosystem’s main refinancing
operations over the life of the respective TLTRO. For banks whose eligible net lending exceeds a
benchmark, the rate applied in TLTRO III operations will be lower, and can be as low as the average interest
rate on the deposit facility prevailing over the life of the operation. The maturity of the operations will be
extended from two to three years.
(5) In order to support the bank-based transmission of monetary policy, a two-tier system for reserve
remuneration will be introduced, in which part of banks’ holdings of excess liquidity will be exempt from
the negative deposit facility rate.