1. Valuación – LBO y
Reestructuración
Finanzas II – Noviembre 2013

2. LBO – Qué es?
LEVERAGED
BUYOUT

3. LBO – Criterio a perseguir?
ADQUIRIR UNA EMPRESA SIN INMOVILIZAR
CAPITAL
Y… el respaldo por la Deuda?
La Propia Operación!!!!!!!!!!

4. LBO – Qué comprar?

5. LBO – Quiénes compran?

6. LBO – Cómo comprar?

7. LBO – Consecuencia?

8. LBO – Pasos?
1
2
3

9. LBO – Ejemplo

Empresa A: Target S.A.
—
Estructura de capital: 100% equity (US$ 2.000.000)
—
Cantidad de acciones: 100.000
—
WACC 17%
—
Acciones x precio: US$ 10.000.000
—
Valor de la acción: US$ 100
FF
VA de FF
WACC
VA de la Empresa

Año 1
2.000.000
1.709.402
17%
10.000.000
Año 2
2.200.000
1.607.130
Año 3
2.575.327
1.607.958
Año 4
3.090.393
1.649.188
Año 5
3.708.472
1.691.475
Año 6
4.450.166
1.734.846
Empresa B: The Buyer S.A.
—
Activos de la empresa: U$S 13M (Cash)
—
Estructura de capital: 20% Equity (U$S 2.6M) y 80% Deuda
(10.4M)
—
WACC: 20% * 19% + 80% * (10%* (1-t))= 9%
—
Ofrece U$S 130 por acción

10. LBO – Ejemplo

Compra + Fusión:
—
Estructura de Capital
–
Equity: 2.6M
–
Deuda: 10.4M
equity;
2.600.000;
20%
debt;
10.400.000;
80%

11. LBO – Ejemplo



Ahora las acciones son todas de la empresa compradora
que espera un rendimiento del 9%... entonces:
WACC: 20%*19% + 80%*(10% *(1-t))= 9,0%
Valor actual del empresa con el nuevo WACC:
FF
VA de FF
WACC
VA de la Empresa

Año 1
2.000.000
1.834.862
9%
12.928.237
Año 2
2.200.000
1.851.696
Año 3
2.575.327
1.988.625
Año 4
3.090.393
2.189.312
Año 5
3.708.472
2.410.252
La empresa incremento su valor actual en un casi 30%
sólo pidiendo deuda.
Año 6
4.450.166
2.653.489

12. LBO – Ejemplo

La empresa TargetS.A. estaba financiada solo con equity,
lo que había generado que el management se tornara muy
“laxo”(recordar que la deuda genera disciplina). Luego de
algunas mejoras de procesos se incrementan los flujos de
fondo en un 10% cada año.

Se identifica una unidad de negocios que la empresa hace
tiempo viene desarrollando con un valor actual cero. Si
bien el management anterior tenía esperanzas para el
proyecto, los compradores consiguen vender esta unidad
de negocios en el año 1 por 1 millón.
FF
VA de FF
WACC
VA de la Empresa

Año 1
3.200.000
2.935.780
9%
15.138.491
Año 2
2.420.000
2.036.866
Año 3
2.832.860
2.187.487
Año 4
3.399.432
2.408.244
Año 5
4.079.319
2.651.278
El valor de la empresa aumenta por estas mejoras.
Año 6
4.895.183
2.918.837

13. LBO – Ejemplo

A fin del año 3 se vende la empresa a un grupo que se hace
cargo de la deuda (US$ 10,4 millones) y paga por la
compra US$ 10 millones.

FF del grupo que realizo el LBO:
FF
Tir
Año
(2.600.000)
56,7%
Año 1
Año 2
0
0
Año 3
10.000.000

14. Reestructuración
Financiera

15. Reestructuración Financiera – Cuando Reestructurar?
>
=
<

16. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
Empresa:
Actividad:
Vida Transcurrida:
Global C. SA
Telecomunicaciones
3 años
Situación Económica
Situación Patrimonial
Momento 0 - Cifras en millones
Ventas
....
EBITDA
$3.804,0
....
($459,0)
Caja y Activos no Operativos
$2.260,0
Amortizaciones
....
EBIT
....
($1.436,0)
....
($1.895,0)
....
Deuda (valor libros)
$7.647,0
Equity (valor libros)
$6.884,0
Otros Datos Relevantes
CapEx Actual
NWK Actual
Variación NWK
Tasa Imp. Ganancias
Quebranto Imp. Acumulado
Tasa Libre de Riesgo
Prima de Riesgo (Rm-Rf)
$4.289,0
Precio Cotización Acción
Cantidad de Acciones
$1,86
886,47
Equity (valor mercado)
$1.648,8 24%
35,0%
$2.075,0
Deuda (valor mercado)
$4.922,7 64%
4,80%
4,00%
Kd (costo de la deuda)
Beta de la acción
12,80%
3,00
$114,1
($63,0)

17. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
In f or m ación Ad icion al
- Se p r o yect a un p er ío d o d e cr ecim ien t o ext r ao r d in ar io p ar a la em p r esa d e 10 añ o s
Añ o
Tasa d e
EBITDA / Ven t as
Tasa d e
Tasa d e
Cr ecim ien t o en
Cr ecim ien t o en Cr ecim ien t o en
Ven t as
Cap Ex
Am o r t izacio n e
1
0,00%
-2,50%
-20,00%
10,00%
2
40,00%
0,00%
-50,00%
10,00%
3
30,00%
5,00%
-30,00%
10,00%
4
20,00%
10,00%
5,00%
10,00%
5
10,00%
15,00%
5,00%
-50,00%
6
10,00%
18,00%
5,00%
-30,00%
7
10,00%
21,00%
5,00%
5,00%
8
8,00%
24,00%
5,00%
5,00%
9
6,00%
27,00%
5,00%
5,00%
10
5,00%
30,00%
5,00%
5,00%
- Lueg o d e est o s 10 añ o s, se est im a:
% NWK so b r e
Ven t as
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
3,00%
u n a t asa d e cr ecim ien t o d e las ven t as d el 5%
r elació n EBITDA / Ven t as d el 30%
% NWK so b r e Ven t as d el 3%
u n a t asa d e cr ecim ien t o d e las am o r t izacio n es d el 5%
Tasa d e cr ecim ien t o n o r m alizad a (g) 5%
- A p ar t ir d el sext o añ o (in clusive) la b et a d e la em p r esa b aja a r azó n d e 0,40 p o r añ o y se est ab iliza al lleg ar a 1.
- El ín d ice d e en d eu d am ien t o (Deud a/(Eq u it y+ Deud a)) se m an t ien e co n st an t e h ast a el añ o 5, a p ar t ir d el sext o
añ o ést e va d ism in u yen d o p r o p o r cio n alm en t e h ast a lleg ar a 0,40 en el añ o d iez. A p ar t ir d e ah í se m an t ien e
- El co st o d e la d eu d a (kd ) co m ien za a d ism in u ir p r o p o r cio n alm en t e a p ar t ir d el añ o 6 (in clusive) h ast a lleg ar a
8% en el añ o 10 (in clu sive).
- A lo s ef ect o s d el cálculo d el Valo r Ter m in al, co n sid er ar u n Cap Ex d e $ 2.353,4.

18. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
Cash Flow
Año 1
Año 2
Año 3
Año 4
Año 5
Año 6
Año 7
Año 8
Año 9
Ventas
Gs. Operativos
EBITDA
Amortizaciones
EBIT
Impuesto Ganancias
NOPAT
Amortizaciones
CapEx
Variación NWK
Free CF to Firm
$3.804,0
($3.899,1)
($95,1)
($1.579,6)
($1.674,7)
$0,0
($1.674,7)
$1.579,6
($3.431,2)
$0,0
($3.526,3)
$5.325,6
($5.325,6)
$0,0
($1.737,6)
($1.737,6)
$0,0
($1.737,6)
$1.737,6
($1.715,6)
($45,6)
($1.761,2)
$6.923,3
($6.577,1)
$346,2
($1.911,3)
($1.565,2)
$0,0
($1.565,2)
$1.911,3
($1.200,9)
($47,9)
($902,7)
$8.307,9
($7.477,1)
$830,8
($2.102,4)
($1.271,7)
$0,0
($1.271,7)
$2.102,4
($1.261,0)
($41,5)
($471,7)
$9.138,7
($7.767,9)
$1.370,8
($1.051,2)
$319,6
$0,0
$319,6
$1.051,2
($1.324,0)
($24,9)
$21,9
$10.052,6
($8.243,1)
$1.809,5
($735,9)
$1.073,6
$0,0
$1.073,6
$735,9
($1.390,2)
($27,4)
$391,8
$11.057,9
($8.735,7)
$2.322,2
($772,6)
$1.549,5
$0,0
$1.549,5
$772,6
($1.459,7)
($30,2)
$832,3
$11.942,5
($9.076,3)
$2.866,2
($811,3)
$2.054,9
$0,0
$2.054,9
$811,3
($1.532,7)
($26,5)
$1.306,9
$12.659,0
($9.241,1)
$3.417,9
($851,8)
$2.566,1
$0,0
$2.566,1
$851,8
($1.609,3)
($21,5)
$1.787,1
Queb. Impo. Acum.
$3.749,7
$5.487,3
$7.052,4
$8.324,1
$8.004,5
$6.930,9
$5.381,4
$3.326,5
$760,4
Año 10
Terminal
$13.292,0 $13.956,6
($9.304,4) ($9.769,6)
$3.987,6
$4.187,0
($894,4)
($939,2)
$3.093,2
$3.247,8
($816,5) ($1.136,7)
$2.276,7
$2.111,1
$894,4
$939,2
($1.689,8) ($2.353,4)
($19,0)
($19,9)
$1.462,3
$676,9
$0,0
$0,0
Ejemplo Cálculos
Ventas
Año 2
3.804,0 x 1,40 = 5.325,6
Ventas A1
EBITDA
Año 2
5.325,6 x 0,0 = 0,0
EBITDA A1
Imp a las Ganancias
Año 2
Año 10
EBIT
0,0 - 5.325,6 = (5.325,6)
EBITDA A1
Amortizaciones
Año 2
CapEx
Año 2
Año 2
Incremento
(3.526,3) x 0,50 = (1.715,6)
Capex A1
Variación NWK
Ventas
(1.579,6) x 1,10 = (1.737,6)
Amor A1
760,4 - 3.093,2 = (2.332,8)
Queb. Acu
Año 2
Incremento
Paga después de absorber el Queb.
3.749,7 - (1.737,6) = 5.487,3
Queb. Acu
Gs. Operativos
Incremento
Incremento
(3.804,0) x 0,40 x 0,03 = (45,6)
Ventas A1 x Inc. Vtas. X % NWK
EBIT
(2.332,8) x 0,35% = (816,5)
Valor Terminal
676,9 / (0,0736 - 0,05) = 28.683

19. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 1)
WACC
Año 1
Año 2
Año 3
Año 4
Año 5
Año 6
Año 7
Año 8
Año 9
Año 10
Terminal
Beta
Cost of Equity - Ke
Cost of Debt - Kd
Cost of Debt - Ki
Debt Ratio (mkt value)
Cost of Capital
Cum. WACC
3,00
16,80%
12,80%
12,80%
74,91%
13,80%
1,138
3,00
16,80%
12,80%
12,80%
74,91%
13,80%
1,295
3,00
16,80%
12,80%
12,80%
74,91%
13,80%
1,474
3,00
16,80%
12,80%
12,80%
74,91%
13,80%
1,677
3,00
16,80%
12,80%
12,80%
74,91%
13,80%
1,909
2,60
15,20%
11,84%
11,84%
67,93%
12,92%
2,155
2,20
13,60%
10,88%
10,88%
60,95%
11,94%
2,413
1,80
12,00%
9,92%
9,92%
53,96%
10,88%
2,675
1,40
10,40%
8,96%
8,96%
46,98%
9,72%
2,935
1,00
8,80%
8,00%
5,89%
40,00%
7,64%
3,160
1,00
8,80%
8,00%
5,20%
40,00%
7,36%
Free CF to Firm
Valor Actual - CF
($3.526,3) ($1.761,2)
($3.098,6) ($1.359,9)
$1.306,9
$488,5
$1.787,1
$608,8
($902,7)
($612,4)
Valor de la Firma
Caja y Activos no Operativos
Total
($471,7)
($281,2)
$21,9
$11,5
$5.824,2
$2.260,00
$8.084,2
$391,8
$181,8
Deuda (valor mercado)
Equity (valor mercado)
Total
Valor x acción
Año 1 al 5
4.922,7
1.648,8 + 4.922,7
$3,57
Cotización
Debt Ratio (mkt value)
$1,86
=
$832,3
$344,9
74,91%
$4.922,75
$3.161,45
$8.084,2
$1.462,3
$462,8
$28.683,2
$9.078,1

20. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)

21. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
Una vez estimado el Flujo de Fondos Operativo de la empresa, el
siguiente paso es definir la estructura de capital

22. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
β L = β U ( 1 + ( 1 – t ) D/E )
Donde: β L: levered beta.
β U: unlevered beta.
(1 – t): tax shield.
D/E: índice de endeudamiento

23. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
La compañía como empresa en marcha, vale menos que el total de su deuda. En esta
instancia quedan dos alternativas: liquidar la empresa (vender todos sus activos) o
reestructurarla financieramente, es decir, recapitalizar la empresa (implica quitas en el
capital para los actuales acreedores).

24. REESTRUCTURACION FINANCIERA (CASO PRACTICO 2)
Propuesta de Reestructuración para los acreedores