2. Notre lecture du Marché
MASI, une reprise tant attendue
Malgré l’atonie et la diminution de l’attrait du marché
Évolution de la performance mensuelle du MASI
boursier durant cette période estivale de l’année,
l’indice MASI a réalisé au titre du mois d’Août, un rebond
significatif de 2,68%.
2 ,8 0 %
Cette reprise tant attendue, intervient après que le 1, 72 %
marché Actions ait accusé des pertes cumulées de 29,59%
durant les six derniers mois. Lors de nos dernières - 0 , 52 %
publications, nous avons justifié cette forte correction
des cours par le climat d’incertitude qui s’est installé
juil-11
mai-11
juin-11
janv-11
mars-11
août-11
févr-11
avr-11
sept-11
progressivement à la Bourse de Casablanca, et ce, depuis
le début de l’année.
- 2 ,6 8 %
En effet, les révolutions sociales des pays arabes de la
région adossées à la crise de confiance que connaissent
- 4 ,9 4 %
les places financières mondiales ont suscité un - 5, 11%
- 5, 59 % - 5,6 2 %
mouvement de panique initié par les investisseurs - 5, 6 5%
étrangers et suivi, par la suite, par les acteurs locaux.
Nous relevons que la hausse du marché en ce mois
d’Août, s’est accompagnée par un net redressement des
Évolution de l’indice MASI vs volumes en 2011
volumes des transactions. Ainsi, l’activité des
échanges sur le marché central a drainé en ce mois une
moyenne quotidienne de 121,6MDh vs 30,7MDh un mois 250 Volume MC (MDh) Indice MASI 1 000
3
auparavant.
1 500
2
200
Ainsi, nous relevons un regain d’intérêt des investisseurs 1 000
2
pour quatre principaux secteurs, il s’agit : 150
1 500
1
- des Minières qui promettent des « superprofits » pour 100
1 000
1
le S1 2011;
50
1 500
0
- de l’Energie sur lequel les investisseurs anticipent un
0 1 000
0
redressement des résultats opérationnels en 2011,
mai-11
juillet-11
juin-11
avril-11
août-11
mars-11
janvier-11
février-11
particulièrement pour Samir;
- des Banques/Assurances suite à la publication de bons
résultats de la part d’Attijariwafa Bank et Wafa
Assurance au titre du S1 2011;
- Enfin, des Télécoms suite à l’annulation officielle de la Performances sectorielles en Août
cession des 7,0% du capital de Maroc Telecom par l’État
marocain. Cette annonce a permis la dissipation des
Mines 2 7 ,2 5 %
pressions vendeuses que subissait le titre depuis plusieurs
mois déjà. Energie 9 ,0 7 %
Assurance 5 ,5 9 %
Banque 4 ,5 3 %
Télécom 4 ,0 9 %
BTP 0 ,7 6 %
Automobiles - 1,2 8 %
Ciment - 1,8 3 %
Agroalimentaire - 1,9 6 %
NTI - 3 ,8 0 %
Immobilier - 5 ,14 %
Sté de financement - 8 ,14 %

3. Notre vision stratégique
Les minières, un potentiel toujours caché
Voilà plus d’une année que nous recommandons Évolution des Bénéfices des minières (en MDh)
fortement le secteur minier. Nous avons réitéré cette
recommandation si souvent ; dans nos Weekly et
publications stratégiques; qu’elle est presque devenue un 13 6 9
automatisme.
1116
S’il faut continuer de croire en le potentiel toujours
805
caché des minières, c’est parce que tout simplement ces 686
dernières profiteraient d’un triple effet, 541 549
particulièrement SMI et Managem . 267
387 375 370
221 222
Il s’agit plus précisément :
20 10 20 11e 2012e 20 13 e
1) d’un effet prix : nous estimons que les métaux
précieux, sur lesquels SMI et Managem sont positionnées,
CMT SMI Managem
sont rentrés dans une phase haussière lourde. Ainsi, nous
estimons que le cours de l’Or se situerait au dessus des
1.400$/oz sur la période 2011-2013. Quant à l’Argent,
celui-ci évoluerait au dessus des 30,0$/oz sur la même
période; Évolution du P/E estimé des minières
2) d’un effet couverture: la baisse progressive des
M anag em 54 , 4 x
niveaux de couverture sur l’Or et l’Argent qui
s’annuleront complètement en 2013, soutiendrait
significativement la croissance bénéficiaire de Managem
et SMI sur la période 2011-2013. Celles-ci pourraient 3 2 ,8 x
SM I
ainsi vendre des quantités de plus en plus importantes au
cours marché qui demeure très lucratif;
2 2 ,0 x
3) et d’un effet volume : l’entrée en production 13 , 4 x
15,0 x
11, 9 x
progressive des sites aurifères de Bakoudou (T4 2011), du CM T 10 , 5x 9 ,2 x
Soudan (T4 2013) et d’Etéké (T4 2014) adossée à 8 ,8 x
8 ,2 x 8 ,4 x
l’augmentation de près de 40,0% de la capacité de 6 , 5x
production de SMI à partir du S2 2013 soutiendraient 2010 2011e 2012e 2013e
considérablement la hausse des revenus sur cette
période.
Dans ce contexte, seules SMI et Managem devraient tirer
profit de cette conjoncture favorable. Quant à CMT, ses
résultats futurs dépendraient uniquement du cours du
Évolution du D/Y estimé des minières
Plomb qui représente près de 60,0% de ses revenus.
SMI demeure notre préférée puisqu’elle allie à la fois 12 , 3 %
rendement et croissance. Avec une capacité bénéficiaire
qui devrait franchir la barre des 1,0 MMDh en 2013, le 7,6 %
titre SMI devrait affiche des niveaux de P/E et de D/Y 7, 3 %
7, 1%
très attractifs, à savoir 6,5x et 12,3% respectivement. 7, 0 %
6 ,0 %
Managem afficherait une croissance bénéficiaire élevée
CM T
sur les deux prochaines années de 58,3%, lui permettant 4 , 7%
d’atteindre un bénéfice d’environ 1,4 MMDh. A cet effet, 3 ,4 %
SM I
son P/E passerait à un niveau intéressant, soit 8,8x. 2 ,3 % 2 ,0 %
Toutefois, la valeur demeure peu attractive en termes de M anag em
0 ,8 %
1,4 %
rendement qui ne dépasserait pas les 3,4% sur la période
2010 2011e 2012e 2013e
2011-2013.
Sources: estimations ATI, cours arrêtés au 07/09/2011

4. Notre portefeuille tactique
Portefeuille tactique
Cours valeurs au P/E Croissance des bénéfices D/Y
Cours d'entrée
07/09/2011 11e 12e 13e 11e TCAM 12-13 11e 12e 13e
Managem 1421,0 22,0 15,0 8,8 147,0% 58,3% 1,4% 2,0% 3,4%
SMI 4400,0 13,4 10,5 6,5 144,7% 44,7% 6,0% 7,6% 12,3%
Addoha 94,0 13,8 11,3 9,4 22,7% 15,9% 2,1% 2,6% 3,2%
Cimar 1110,0 16,9 16,2 15,8 9,2% 5,0% 2,9% 3,1% 3,2%
BCP 400,0 15,8 14,8 13,8 6,1% 6,8% 1,9% 2,0% 2,2%
Portefeuille tactique 16,4 13,6 10,9 65,9% 21,1% 2,9% 3,5% 4,9%
MASI 11798,3 18,9 17,2 15,8 11,3% 8,9% 4,0% 4,0% 4,0%
Argumentaire :
- Managem : une valeur de croissance par excellence, lui permettant de diviser son P/E par 2,5 fois sur la période 2011-2013
- SMI : une valeur alliant croissance et rendement, offrant les meilleurs ratios de valorisation sur le marché
- Addoha : une croissance assurée sur les trois prochaines années adossée à des niveaux de P/E historiquement bas
- CIMAR : une croissance meilleure que celle de ses concurrents directs sur les deux prochaines années
- BCP : des niveaux de valorisation attractifs comparés à son secteur, lui offrant un potentiel d’appréciation intéressant
Méthodologie de gestion du portefeuille
Notre portefeuille tactique dynamique composé de 5 valeurs permettrait aux investisseurs de profiter de la dynamique du
marché à court terme ainsi que d’une diversification bien étudiée;
Le choix des valeurs tiendra compte des critères suivants:
* Anticipation des bénéfices futurs;
* Évolution des ratios de valorisation;
* Évolution du rendement estimé;
* Points d'entrée attractifs sur la base de l'analyse technique;

5. La question du mois
« Faut-il accorder plus de crédit aux chiffres économiques ou bien aux indicateurs de confiance ? »
La dynamique du marché Actions marocain est influencée, selon nous, par trois facteurs fondamentaux :
1) les indicateurs micro-économiques, notamment les résultats des sociétés cotées,
2) le contexte macro-économique global,
3) et le climat général de confiance.
Ce dernier facteur englobe la perception future des investisseurs envers plusieurs aspects, dont essentiellement l’évolution
du contexte économique, politique, social, géopolitique et international.
Nous relevons aujourd’hui une déconnexion très visible entre d’une part, les chiffres macro et micro-économiques publiés, et
d’autre part, la perception future des investisseurs. Dans ce sens, l’évolution du marché Actions marocain en 2011 nous ap-
porte quelques éléments de réponse.
Dans un cotexte où les chiffres macroéconomiques et ceux de la croissance bénéficiaire des sociétés cotées sont
corrects, la Bourse de Casablanca est restée indifférente en poursuivant un trend baissier de fond, entamé depuis le
début d’année.
A cet effet, nous pouvons avancer que les anticipations des investisseurs, sont nettement moins optimistes que les
réalisations économiques actuelles, tant au niveau macro (pays) que micro (sociétés cotées).
Aujourd’hui, nous avons la conviction que l’aversion au risque des investisseurs est plus sensible aux éléments qualitatifs qui
impactent fortement leur perception de l’avenir plutôt qu’aux chiffres économiques publiés. Cette perception de l’avenir est
une sorte de prédiction subjective qui repose plutôt sur l’intuition que sur la raison.
Le contexte politique national et international est aujourd’hui tellement riche en biais cognitifs et émotionnels imprévisibles
qu’il implique une fluctuation permanente de la perception future des investisseurs, et par conséquent, de leur niveau de
confiance envers la Bourse.
En conclusion, nous pensons que l’acte d’investir en Bourse révèle aujourd’hui une dimension de plus en plus psychologique.
L’évolution de cet aspect qualitatif demeure par conséquent un facteur déterminant de la performance boursière future.
Comment mesurer et assurer un suivi régulier du niveau de confiance des investisseurs en Bourse ?
Face à la nécessité d’instaurer une batterie d’indices qualitatifs au niveau de la place de Casablanca, visant l’amélioration
de l’efficience du marché Actions, notre département Analyse & Recherche a pris la décision de lancer le premier indice de
confiance des investisseurs en Bourse au Maroc.
L’intérêt de cet indice est de mesurer le niveau de confiance des investisseurs à travers l’évaluation de leurs perceptions
futures du marché boursier. A cette fin, une enquête est menée par notre département tous les trois mois auprès des
investisseurs les plus représentatifs et les plus actifs sur le marché Actions marocain. La publication de la première édition
est prévue avant mi-septembre.

6. Contacts
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L’investissement en valeurs mobilières est une opération à risques. Ce document s’adresse à
des investisseurs avertis.
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Abdelaziz Lahlou notamment l’évolution des taux d’intérêt, des taux de change devises, de l’offre et la
+212 5 22 43 68 21 demande sur les marchés.
+212 522 43 68 37 Les performances antérieures n’assurent pas une garantie pour les réalisations postérieures.
Aussi, les estimations des réalisations futures pourraient être basées sur des hypothèses qui
s.alami@attijari.ma
ab.lahlou@attijari.ma pourraient ne pas se concrétiser.
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