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Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Finance d’entreprise
3e édition
Jonathan Berk, Peter
DeMarzo
Gunther Capelle-Blancard,
Nicolas Couderc
1
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Chapitre 7
La planification
financière
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Introduction
Analyser, classer et sélectionner des projets
d’investissement en s’assurant de leur
capacité à créer de la valeur pour
l’entreprise.
Planification financière (capital budgeting)
• Résultat net => flux de trésorerie
Un cas pratique : Xila (projet HomeNet)
• Lancement d’un nouveau serveur internet sans fil
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Plan du chapitre 7
7.1. La prévision des flux de trésorerie
• Estimation des coûts et des bénéfices
• Prévision du résultat net du projet
• Prise en compte des effets indirects
• Prise en compte des coûts irrécupérables
7.2. Déterminer les flux de trésorerie disponibles et la VAN
• Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible
• Calcul direct des flux de trésorerie disponibles
• Calcul de la VAN
7.3. Choisir entre différents projets
• Faire ou faire faire ?
• Comparaison des flux de trésorerie disponibles
7.4. Quelques problèmes supplémentaires…
7.5. L’analyse du projet
• Analyse de point mort (break-even analysis)
• Analyse de sensibilité
• Analyse de scénario
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
7.1. La prévision des flux de
trésorerie
Estimation des coûts et des bénéfices
Prévision du résultat net du projet
• Exemple 7.1
Prise en compte des effets indirects
• Exemple 7.2
Prise en compte des coûts irrécupérables
En pratique…
• Exemple 7.3
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Estimation des coûts et des
bénéfices
Projet HomeNet : Réseau sans fil multimédia
Étude de faisabilité = 300 000 € ;
Ventes prévisionnelles = 100 000 unités / an ;
Espérance de vie du produit = 4 ans ;
Prix au détail = 375 € ; prix de gros = 260 € ;
Coût de revient unitaire = 110 € ;
Coût de développement (R&D) = 5 M€ + 50 homme/an
Informaticien = 200 000 € ;
Construction d’un laboratoire = 7,5 M€ ;
Marketing = 2 M€ ; Administratif = 800 000 € / an.
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Prévision du résultat net du
projet
Du chiffre d’affaires au résultat d’exploitation
Dépenses d’investissement et amortissement
• Amortissement (linéaire) : 7,5 / 5 = 1,5 M€ par an
Charges d’intérêt
• Calcul du résultat net à endettement nul
Impôts sur les sociétés
= Résultat d’exploitation × τIS
Résultat net à endettement nul
= Résultat d’exploitation × (1 – τIS)
= (Chiffre d’affaires – Total des coûts) × (1 – τIS)
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.1. Impôts et
résultat d’exploitation négatif
Dépenses publicitaires liées au lancement de ce
nouveau produit se traduiront par un résultat
d’exploitation négatif de 15 millions d’euros l’an
prochain.
L’entreprise espère un résultat courant avant impôt
de 300 millions d’euros l’an prochain.
Le taux marginal d’imposition est de 33 %.
Quel est l’impôt sur le bénéfice si le nouveau
produit est lancé ?
Et si le produit est finalement abandonné ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Prise en compte des effets
indirects
Les coûts d’opportunité
• Le cas des actifs inutilisés
Les externalités
• Cannibalisation.
• Exemple : on estime que 25 % des ventes seront
effectuées par des clients qui auraient acheté à la
place un autre routeur (prix = 100 € ; coût = 60
€).
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.2. Coût d’opportunité
de l’espace dédié au laboratoire
HomeNet
Le laboratoire HomeNet sera abrité dans
une usine qui aurait pu être louée 200 000 €
par an pendant les années 1 à 4.
Comment la prise en compte de ce coût
d’opportunité modifie-t-elle le résultat net
du projet ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Prise en compte des coûts
irrécupérables
Un coût irrécupérable (sunk cost) est une dépense
déjà engagée par l’entreprise, qu’elle ne pourra en aucun cas
récupérer, même si elle décidait d’arrêter immédiatement le
projet.
Les coûts irrécupérables ne doivent jamais être pris en compte
lors de la décision d’investissement.
Si la décision à laquelle réfléchit l’entreprise n’a aucune
influence sur un flux de trésorerie donné, celui-ci ne doit pas
influencer la décision.
• Frais généraux
• Dépenses passées de R&D
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
En pratique…
En pratique, l’estimation des coûts et des
bénéfices est très complexe.
Cycle de vie normal d’un produit.
Variation du prix de vente (intensité de la
concurrence…).
Variation des coûts de fabrication (progrès
technique, économies d’échelle…).
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.3. Variation des prix et
résultat net à endettement nul de
HomeNet
Ventes anticipées de HomeNet :
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• 125 000 les années 2 et 3 ;
• 50 000 l’année 4.
Le prix de vente de HomeNet, de l’ancien routeur et
le coût des ventes baissent de 10 % par an.
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Exemple 7.3. Variation des prix et
résultat net à endettement nul de
HomeNet
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7.2. La prévision des flux de
trésorerie disponibles et de la
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Passage du résultat net au flux de trésorerie
disponible
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Calcul direct des flux de trésorerie disponibles
Calcul de la VAN
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• Exemples 7.5, 7.6, 7.7 & 7.8
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Le passage du résultat net au
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disponibles en partant du résultat net, il faut
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Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
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Calcul direct des flux de
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7.3. Choisir entre différents
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7.4. Quelques problèmes
supplémentaires…
Prise en compte des autres charges non
décaissables
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Prise en compte des méthodes d’amortissement
La valeur de liquidation :
• Plus-value de cession = Prix de vente – Valeur nette comptable
• Valeur nette comptable = Valeur d’acquisition – Total des
amortissements passés
La valeur terminale
Reports en avant ou en arrière des déficits
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.5. Amortissements
dégressifs du laboratoire
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.6. Valeur de
liquidation et flux de trésorerie
disponibles
En plus des 7,5 M€ nécessaires au laboratoire, Xila devra
utiliser du matériel qu’elle possède déjà.
La valeur de marché de ce matériel est de 2 M€. Sa valeur
comptable est de 1 M€.
Si l’entreprise conserve ce matériel, sa valeur nette comptable
sera nulle l’an prochain.
L’année 5, le matériel qui équipe le laboratoire aura une
valeur de marché de 800 000 €.
Quels ajustements doivent être apportés aux flux de trésorerie
disponibles de HomeNet ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.7. Valeur terminale
avec croissance constante des
flux
Grobille envisage d’ouvrir de nouveaux magasins. La prévision
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est (en millions d’euros) :
Les flux de trésorerie disponibles postérieurs à l’année 4
croîtront au taux constant de 5 % par an.
Le coût du capital approprié pour ce projet est de 10 %.
Quelle est la valeur terminale des flux de trésorerie
disponibles postérieurs à l’année 3 ?
Quelle est la VAN de ce projet ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.8. Report en avant
des déficits
Vérian bénéficie de reports déficitaires de
100 M€, à cause de résultats courants
négatifs au cours des six dernières années.
Le résultat courant avant impôt de
l’entreprise est cette année égal à 30 M€. Il
sera ensuite constant à l’infini.
Pendant combien d’années l’entreprise ne
paiera-t-elle aucun impôt ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
7.3. L’analyse du projet
Analyse de point mort (break-even analysis)
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• Exemple 7.9
Analyse de scénario
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Analyse de point mort (break-
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Lorsque la valeur d’un paramètre donné est incertaine, il est
possible de déterminer le point mort de celui-ci, c’est-à-dire la
valeur du paramètre telle que la VAN du projet soit nulle.
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Analyse de sensibilité
Cette analyse consiste à estimer la variation
de la VAN à la suite d’une variation de la
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Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Exemple 7.9. Analyse de
sensibilité aux dépenses
publicitaires
Les dépenses publicitaires prévues sont de 2 M€ par
an au cours des années 1 à 4.
Le PDG craint que, pour atteindre ses objectifs de
vente, Xila ne soit obligée de dépenser 3 M€ / an.
Quelle est la VAN du projet sous cette hypothèse ?
Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
Analyse de scénario
L’analyse de scénario prend en compte
l’effet sur la VAN de la variation de plusieurs
paramètres simultanément.
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  • 2. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Chapitre 7 La planification financière
  • 3. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Introduction Analyser, classer et sélectionner des projets d’investissement en s’assurant de leur capacité à créer de la valeur pour l’entreprise. Planification financière (capital budgeting) • Résultat net => flux de trésorerie Un cas pratique : Xila (projet HomeNet) • Lancement d’un nouveau serveur internet sans fil
  • 4. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Plan du chapitre 7 7.1. La prévision des flux de trésorerie • Estimation des coûts et des bénéfices • Prévision du résultat net du projet • Prise en compte des effets indirects • Prise en compte des coûts irrécupérables 7.2. Déterminer les flux de trésorerie disponibles et la VAN • Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible • Calcul direct des flux de trésorerie disponibles • Calcul de la VAN 7.3. Choisir entre différents projets • Faire ou faire faire ? • Comparaison des flux de trésorerie disponibles 7.4. Quelques problèmes supplémentaires… 7.5. L’analyse du projet • Analyse de point mort (break-even analysis) • Analyse de sensibilité • Analyse de scénario
  • 5. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.1. La prévision des flux de trésorerie Estimation des coûts et des bénéfices Prévision du résultat net du projet • Exemple 7.1 Prise en compte des effets indirects • Exemple 7.2 Prise en compte des coûts irrécupérables En pratique… • Exemple 7.3
  • 6. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Estimation des coûts et des bénéfices Projet HomeNet : Réseau sans fil multimédia Étude de faisabilité = 300 000 € ; Ventes prévisionnelles = 100 000 unités / an ; Espérance de vie du produit = 4 ans ; Prix au détail = 375 € ; prix de gros = 260 € ; Coût de revient unitaire = 110 € ; Coût de développement (R&D) = 5 M€ + 50 homme/an Informaticien = 200 000 € ; Construction d’un laboratoire = 7,5 M€ ; Marketing = 2 M€ ; Administratif = 800 000 € / an.
  • 7. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Prévision du résultat net du projet Du chiffre d’affaires au résultat d’exploitation Dépenses d’investissement et amortissement • Amortissement (linéaire) : 7,5 / 5 = 1,5 M€ par an Charges d’intérêt • Calcul du résultat net à endettement nul Impôts sur les sociétés = Résultat d’exploitation × τIS Résultat net à endettement nul = Résultat d’exploitation × (1 – τIS) = (Chiffre d’affaires – Total des coûts) × (1 – τIS)
  • 8. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
  • 9. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.1. Impôts et résultat d’exploitation négatif Dépenses publicitaires liées au lancement de ce nouveau produit se traduiront par un résultat d’exploitation négatif de 15 millions d’euros l’an prochain. L’entreprise espère un résultat courant avant impôt de 300 millions d’euros l’an prochain. Le taux marginal d’imposition est de 33 %. Quel est l’impôt sur le bénéfice si le nouveau produit est lancé ? Et si le produit est finalement abandonné ?
  • 10. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Prise en compte des effets indirects Les coûts d’opportunité • Le cas des actifs inutilisés Les externalités • Cannibalisation. • Exemple : on estime que 25 % des ventes seront effectuées par des clients qui auraient acheté à la place un autre routeur (prix = 100 € ; coût = 60 €).
  • 11. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.2. Coût d’opportunité de l’espace dédié au laboratoire HomeNet Le laboratoire HomeNet sera abrité dans une usine qui aurait pu être louée 200 000 € par an pendant les années 1 à 4. Comment la prise en compte de ce coût d’opportunité modifie-t-elle le résultat net du projet ?
  • 12. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
  • 13. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Prise en compte des coûts irrécupérables Un coût irrécupérable (sunk cost) est une dépense déjà engagée par l’entreprise, qu’elle ne pourra en aucun cas récupérer, même si elle décidait d’arrêter immédiatement le projet. Les coûts irrécupérables ne doivent jamais être pris en compte lors de la décision d’investissement. Si la décision à laquelle réfléchit l’entreprise n’a aucune influence sur un flux de trésorerie donné, celui-ci ne doit pas influencer la décision. • Frais généraux • Dépenses passées de R&D
  • 14. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse En pratique… En pratique, l’estimation des coûts et des bénéfices est très complexe. Cycle de vie normal d’un produit. Variation du prix de vente (intensité de la concurrence…). Variation des coûts de fabrication (progrès technique, économies d’échelle…).
  • 15. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.3. Variation des prix et résultat net à endettement nul de HomeNet Ventes anticipées de HomeNet : • 100 000 unités l’année 1; • 125 000 les années 2 et 3 ; • 50 000 l’année 4. Le prix de vente de HomeNet, de l’ancien routeur et le coût des ventes baissent de 10 % par an. Les frais administratifs augmentent de 4 % par an. Quel est le résultat net à endettement nul ?
  • 16. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.3. Variation des prix et résultat net à endettement nul de HomeNet
  • 17. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.2. La prévision des flux de trésorerie disponibles et de la VAN Passage du résultat net au flux de trésorerie disponible • Exemple 7.4 Calcul direct des flux de trésorerie disponibles Calcul de la VAN Choix entre différents projets Quelques problèmes supplémentaires… • Exemples 7.5, 7.6, 7.7 & 7.8
  • 18. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible Investissement et amortissement Pour calculer les flux de trésorerie disponibles en partant du résultat net, il faut : • ajouter les amortissements (1,5 M€ par an de l’année 1 à 5) ; • soustraire les investissements (7,5 M€ l’année 0).
  • 19. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
  • 20. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Le passage du résultat net au flux de trésorerie disponible Variation du besoin en fonds de roulement BFR = Emplois – Ressources d’exploitation = Stocks + Créances clients – Dettes fournisseurs (et dettes fiscales et sociales)
  • 21. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.4. Le BFR en présence de ventes variables Quelle est l’évolution du BFR de HomeNet dans le cadre des hypothèses de l’exemple 7.3 ?
  • 22. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Calcul direct des flux de trésorerie disponibles Flux de trésorerie disponibles = Résultat net à endettement nul + Amortissements − Investissements − ΔBFR = (CA − Coûts −Amortissements)×(1 − τIS) + Amortissements − Investissements − ΔBFR = (CA – Coûts) × (1 – τIS) – Investissements – ΔBFR + (τIS× Amortissements)
  • 23. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Calcul de la VAN VA(FTDt) = FTDt / (1 + r)t r = 12 %
  • 24. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.3. Choisir entre différents projets : Faire ou faire faire ?
  • 25. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.3. Choisir entre différents projets : Faire ou faire faire ?
  • 26. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.4. Quelques problèmes supplémentaires… Prise en compte des autres charges non décaissables Prise en compte de l’échéancier des flux de trésorerie Prise en compte des méthodes d’amortissement La valeur de liquidation : • Plus-value de cession = Prix de vente – Valeur nette comptable • Valeur nette comptable = Valeur d’acquisition – Total des amortissements passés La valeur terminale Reports en avant ou en arrière des déficits
  • 27. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.5. Amortissements dégressifs du laboratoire
  • 28. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.6. Valeur de liquidation et flux de trésorerie disponibles En plus des 7,5 M€ nécessaires au laboratoire, Xila devra utiliser du matériel qu’elle possède déjà. La valeur de marché de ce matériel est de 2 M€. Sa valeur comptable est de 1 M€. Si l’entreprise conserve ce matériel, sa valeur nette comptable sera nulle l’an prochain. L’année 5, le matériel qui équipe le laboratoire aura une valeur de marché de 800 000 €. Quels ajustements doivent être apportés aux flux de trésorerie disponibles de HomeNet ?
  • 29. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.7. Valeur terminale avec croissance constante des flux Grobille envisage d’ouvrir de nouveaux magasins. La prévision des flux de trésorerie disponibles de ces nouveaux magasins est (en millions d’euros) : Les flux de trésorerie disponibles postérieurs à l’année 4 croîtront au taux constant de 5 % par an. Le coût du capital approprié pour ce projet est de 10 %. Quelle est la valeur terminale des flux de trésorerie disponibles postérieurs à l’année 3 ? Quelle est la VAN de ce projet ?
  • 30. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.8. Report en avant des déficits Vérian bénéficie de reports déficitaires de 100 M€, à cause de résultats courants négatifs au cours des six dernières années. Le résultat courant avant impôt de l’entreprise est cette année égal à 30 M€. Il sera ensuite constant à l’infini. Pendant combien d’années l’entreprise ne paiera-t-elle aucun impôt ?
  • 31. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse 7.3. L’analyse du projet Analyse de point mort (break-even analysis) Analyse de sensibilité • Exemple 7.9 Analyse de scénario
  • 32. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Analyse de point mort (break- even analysis) Lorsque la valeur d’un paramètre donné est incertaine, il est possible de déterminer le point mort de celui-ci, c’est-à-dire la valeur du paramètre telle que la VAN du projet soit nulle.
  • 33. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Analyse de sensibilité Cette analyse consiste à estimer la variation de la VAN à la suite d’une variation de la valeur d’un paramètre.
  • 34. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse
  • 35. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Exemple 7.9. Analyse de sensibilité aux dépenses publicitaires Les dépenses publicitaires prévues sont de 2 M€ par an au cours des années 1 à 4. Le PDG craint que, pour atteindre ses objectifs de vente, Xila ne soit obligée de dépenser 3 M€ / an. Quelle est la VAN du projet sous cette hypothèse ?
  • 36. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Analyse de scénario L’analyse de scénario prend en compte l’effet sur la VAN de la variation de plusieurs paramètres simultanément.
  • 37. Finance d’entreprise – 2ème édition Chapitre 1. L’entreprise et la Bourse Analyse de scénario