Holcim Maroc reporte la fusion-absorption de Holcim AOZ en raison de négociations échouées avec des membres de la famille Laraqui, initialement prévue pour 2012. En 2011, Holcim Maroc a enregistré une baisse de son chiffre d'affaires et de son résultat d'exploitation, avec une prévision de croissance modérée pour 2012 et 2013. La société maintient une opinion favorable sur la valeur, malgré ces défis à court terme.

1. BMCE Capital Research Flash
22 Mai 2012
HOLCIM MAROC Acheter (Inchangée)
CONSTRUCTION & MATERIAUX Objectif de cours : MAD 2 353
(Inchangé)
Cours au 21 05 2012 : MAD 1 822 Report de la fusion-absorption anticipée d’HOLCIM AOZ
en M MAD 2010 2011 2012E 2013E Le Top Management d’HOLCIM MAROC a annoncé, lors de la
CA consolidé 3 543,8 3 493,9 3 704,6 3 993,8
présentation des résultats au titre de 2011, le report sine die de
Var % 0,0% -1,4% 6,0% 7,8%
l’opération anticipée de fusion-absorption de la société HOLCIM AOZ
REX consolidé 1 256,8 1 103,2 1 184,1 1 294,7 (ASMENT OULAD ZIDANE). En effet, prévue à partir de l’année 2012,
Var % 3,4% -12,2% 7,3% 9,3% cette opération n’a pas pu être concrétisée suite au non aboutissement
MOP 35,5% 31,6% 32,0% 32,4% des négociations avec certains des membres de la famille LARAQUI,
RNPG 659,3 575,3 638,9 704,1 deuxième actionnaire de référence d’HOLCIM AOZ.
Var % -1,4% -12,7% 11,1% 10,2%
Pour rappel, dans le cadre d’un partenariat stratégique conclu en 2005,
MN 18,6% 16,5% 17,2% 17,6%
les Groupes LARAQUI et HOLCIM MAROC avaient décidé de créer une
RoE 25,7% 18,4% 19,6% 20,1%
ROCE 22,6% 19,4% 20,9% 20,6%
filiale commune baptisée HOLCIM AOZ en vue de réaliser le projet de la
P/E 16,9x 14,3x 12,0x 10,9x
cimenterie de Settat d’une capacité de production de 1,7 millions de
P/B 5,2x 3,8x 3,4x 3,2x tonnes.
D/Y 4,9% 6,6% 7,1% 7,1% En vertu des accords conclus entre les deux parties :
Cours 2 654,0 1 960,0 1 822,0 1 822,0
HOLCIM MAROC avait pris une participation de 51% dans le
Source : Estimations BMCE Capital
capital de HOLCIM AOZ ;
Cours et moyenne mobile HOLCIM MAROC s’était chargée de la construction de l’usine et
du financement du projet.
2 800
2 600
A l’issue des différentes phases de réalisation de cette unité de
2 400 production, HOLCIM AOZ a progressivement repris l’exploitation de
2 200 l’usine dans le cadre d’un contrat de location. Ce contrat devrait
2 000 prendre fin au plus tard en 2012, date à laquelle l’usine serait cédée à
1 800 HOLCIM AOZ.
1 600
mars 09
Source : F actset
juin 09 sept. 09
Pric e
déc. 09
Long Av g
mars 10 juin 10 sept. 10 déc. 10 mars 11 juin 11 sept. 11 déc. 11 mars 12 juin 12
At
HOLCIM MAROC détient également une option d’achat sur les titres
End
détenus par le Groupe LARAQUI à lever à horizon 2015 au plus tard.
Au cours de l’exercice 2011 et en vue de constituer les fonds
nécessaires pour l’acquisition de l’unité de Settat, HOLCIM AOZ a
procédé à une augmentation de son capital à hauteur de M MAD 400
Analyste(s) : (pour un prix de MAD 1 000 par action) souscrite par HOLCIM MAROC et
Zineb TAZI HOLCIM MAROC INTERNATIONAL –HMI-. Cette dernière est une société
z.tazi@bmcek.co.ma ad hoc, filiale du Groupe helvétique HOLCIM, créée en vue de
Hicham SAADANI participer à ladite augmentation de capital.
h.saadani@bmcek.co.ma
Au terme de cette opération :
HOLCIM MAROC a généré un produit de cession des droits de
souscription de l’ordre de M MAD 121 (à raison de MAD 500 par
droit de souscription) ;
ANALYSE & RECHERCHE 1

2. BMCE Capital Research Flash
22 Mai 2012
Et, la part des minoritaires pour HOLCIM MAROC est passée de 49% en 2010 à
67,14% en 2011 (HMI + Groupe LARAQUI). En effet, sa
participation dans HOLCIM AOZ passe de 51% en 2010 à 32,86% en 2011.
Rappelons qu’au titre de 2011, HOLCIM MAROC a affiché des réalisations financières
en retrait, suite à l’intensification de la concurrence. En effet, tenant compte d’u-
ne baisse de 6% des ventes de ciments à 3,357 millions de tonnes (vs. +10,7% pour
le marché national à 16,1 millions de tonnes), le chiffre d’affaires consolidé accuse
une baisse de 1,4% à M MAD 3 493,9.
Dans une plus importante mesure, le résultat d’exploitation s’affaisse de 12,2% à
M MAD 1 103,2 suite au renchérissement du coût des intrants. La marge d’EBIT perd
ainsi 3,9 points à 31,6% en 2011.
Intégrant des résultats financier et non courant déficitaires de M MAD 37,5 et de
M MAD 34,4 respectivement, le résultat net part du Groupe se déprécie de 12,7% à
M MAD 575,3. La marge nette recule de 2,1 points à 16,5%.
En termes de perspectives, nous tablons pour HOLCIM MAROC sur la réalisation d’un
chiffre d’affaires consolidé de M MAD 3 704,6 (+6%) en 2012 et de M MAD 3 993,8
(+7,8%) en 2013. Pour sa part, le RNPG devrait s’élever à M MAD 638,9 (+11,1%) et à
M MAD 704,1 (+10,2%) en 2012 et 2013 respectivement.
Conclusion : Face au refus de certains membres de la famille LARAQUI, le Groupe
HOLCIM MAROC voit son ambition de réaliser la fusion-absorption d’HOLCIM AOZ
de manière anticipée vouer à l’échec. En attendant un éventuel accord avec les
actionnaires du Groupe LARAQUI, l’opération serait reportée jusqu’en 2015.
Indépendamment des péripéties de cette opération, nous maintenons une opinion
favorable sur la valeur.
ANALYSE & RECHERCHE 2

3. BMCE Capital Research Flash
22 Mai 2012
Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,
Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de
suspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 20% à horizon 12 mois ;
Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +10% et +20% à horizon 12 mois ;
Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +0% et +10% à horizon 12 mois ;
Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre 0% et -10% à horizon 12 mois ;
Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -10% à horizon 12 mois ;
Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre)
ou suite à une incertitude concernant son avenir ;
Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pour
les émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-10% +0% +10% +20%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée
sous forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II,
Tour BMCE, Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du
Ministère des Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières
de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de
garantir une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi,
de manière maximale, la survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures, notamment une muraille de Chine,
destinées à garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est
instauré une période de black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois
mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre
compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
Le présent document a été préparé par la Direction Analyse & Recherche et publié conformément aux procédures en
vigueur. Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais
ne sauraient en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de la Direction
Analyse & Recherche, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y compris en cas d’imprudence ou de négligence.
Les informations contenues dans le présent document, et toute opinion exprimée dans celui-ci ne constituent en aucun
cas une incitation à l’investissement en bourse. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient être
assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres
peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement
initial et les performances passées ne présument en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des
devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans le présent
document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.
Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients de BMCE Capital et BMCE Capital Bourse ; il est
destiné au seul usage interne des destinataires. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux
marchés financiers. Si un particulier venait à être en possession du présent document, il ne devra pas fonder son
éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base dudit document et devra consulter ses propres conseillers.
Les investisseurs devront solliciter des conseils financiers pour s’assurer des stratégies d’investissement examinées ou
recommandées dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures
peuvent ne pas se réaliser.
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toute responsabilité au titre du présent document et ne donnent aucune garantie quant à la réalisation des objectifs et
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foi et sont susceptibles d’être changées sans préavis.
ANALYSE & RECHERCHE 3

4. Youssef Benkirane - Président du Directoire
Analyse & Recherche
Sales
Fadwa Housni - Directeur Analyse & Recherche
Mehdi Bouabid, Anass Mikou, Abdelilah Moutassedik
Hicham Saadani – Directeur Bourse & Développement
Zahra Lazrak, Zineb Tazi, Aida Alami, Ghita Benider,
Ismail El Kadiri, Hajar Tahri, Dounia Filali
Trading Electronique
Badr Tahri – Directeur
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