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27 février 2013




L'essentiel en un clin d'oeil

 Obligations                                         • Après un début d’année porté par l’optimisme, les dernières semaines
                                                       ont été caractérisées par une sorte de « reality check », qui ne remet
 Actions
                                                       pas nécessairement en cause les perspectives macro-économiques mais
 Hedge funds                                           rappelle que tout ne peut être effacé par des torrents de liquidité.
Projections à 6 mois
                                                      • Aux Etats-Unis, le compte rendu des discussions de la Réserve Fédérale
                                                        est venu rappeler que, si la tendance à l’amélioration se prolonge, il
                                                        faudra un jour ou l’autre penser à réduire puis retirer les mesures de
                                                        politique monétaire mises en place pour relancer l’activité. Rien de très
                                                        étonnant en soi mais cette perspective a réveillé des anticipations
                                                        jusqu’alors anesthésiées par les Quantitative Easing successifs.
                                                      • Dans la zone euro, après un 4ème trimestre très faible en termes
                                                        d’activité, la tendance semble s’être inversée et suggère une
                                                        amélioration graduelle à venir pour l’année 2013. Mais au sein de l’union
                                                        monétaire, les dynamiques divergent, parfois de façon sensible ! Et le
                                                        retour des incertitudes politiques avec les élections italiennes est un
                                                        rappel du fait que tout risque de stress souverain n’a pas disparu après
                                                        l’intervention de la BCE l’été dernier.
                                                      • Enfin, en Asie, les espoirs suscités par le changement attendu à la tête
                                                        de la Banque du Japon ont grandit ces dernières semaines mais il faudra
                                                        sans doute attendre avant de voir un impact réel et significatif sur
                                                        l’activité et la croissance. Quant à la Chine, les derniers indicateurs
                                                        suggèrent que la stabilisation de la croissance autour de 8% a été
                                                        facilitée par une certaine détente des conditions de crédit. Le risque
                                                        d’accident reste présent pour la 2ème économie mondiale.
                                                      •    Ainsi, sur les marchés, les dernières semaines ont été plus contrastées,
                                                          avec des mouvements parfois importants au sein des différentes classes
                                                          d’actif.


                                                          Economie
                                                          Etats-Unis ................................................................................ 2
                                                          La Fed éveille les craintes de hausse des taux
                                                          Europe ..................................................................................... 3
                                                          Les perspectives économiques divergent au sein de la zone euro
Ce    document     se    base sur des                     Japon....................................................................................... 4
informations récoltées jusqu’au lundi                     L’espoir renait
précédant la publication.
                                                          Economies émergentes ............................................................ 4
                                                          Une reprise « à crédit » en Chine ?
Publication du team Recherche & Analyse
SYZ Asset Management                                      Marchés
Tel. +41 (0)22 819 09 09
info@syzbank.ch                                           Actions .................................................................................... 5
                                                          Un mois de février mouvementé
Auteurs:                                                  Obligations .............................................................................. 5
Yasmina Barin
                                                          Nette détente des taux irlandais
Yves Gallati
Adrien Pichoud                                            Taux de change........................................................................ 6
Fabrizio Quirighetti                                      Poursuite de la baisse de la livre sterling


Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni
un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout
moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
dans ce document.
27 février 2013




Economie

Etats-Unis                                                                            Mais le secteur de la construction et de l’immobilier est
                                                                                      toujours dans la dynamique positive qui le porte depuis
Pouvait-il y avoir un meilleur signe des progrès
                                                                                      18 mois, alimentée par des taux très bas, des prix eux
enregistrés par l’économie américaine depuis quelques
                                                                                      aussi toujours bas et une amélioration graduelle de la
mois ? Il aura en tout cas suffi que certains membres de
                                                                                      solvabilité des emprunteurs. Ainsi, les taux de défaillance
la Fed s’interrogent sur la possibilité d’adapter le
                                                                                      sur les prêts immobiliers et les saisies de biens ont
programme de Quantitative Easing en cours pour que les
                                                                                      encore reculé au 4ème trimestre. Et si les mises en
investisseurs commencent à se préoccuper de la
                                                                                      chantier et l’indice NAHB des promoteurs ont marqué le
remonté des taux directeurs et de la stratégie de la Fed.
                                                                                      pas en janvier, la poursuite de la hausse des permis de
L’irruption de ce sujet révèle une certaine confiance dans
                                                                                      construire témoigne d’une tendance toujours positive
la solidité de la dynamique de croissance américaine et
                                                                                      dans le secteur.
ses perspectives, que les statistiques récentes ont
renforcées. Mais l’honnêteté intellectuelle oblige à                                  La transition en cours d’une croissance tirée par
préciser que si, lors de la dernière réunion de la banque                             l’investissement vers une croissance alimentée par la
centrale, une partie des membres de la Fed a exprimé la                               consommation finale semble donc devoir se poursuivre
possibilité de réduire (voir arrêter) les interventions de la                         avec l’amélioration graduelle du marché du travail et le
Fed sur les marchés, une autre a mis en garde contre le                               redressement de l’immobilier. Et ce regain de demande
risque d’un retrait prématuré des stimuli monétaires… A                               domestique s’effectue pour l’instant sans répercussion
ce stade, il semble toutefois que ce débat soit encore                                négative sur le solde du commerce extérieur. Hors
largement théorique au sein du comité de politique                                    pétrole, le déficit de la balance commerciale s’est en
monétaire et le programme d’achat d’actifs initié en fin                              effet stabilisé à un niveau inférieur de moitié à ce qu’il
d’année dernière est maintenu sans changement.                                        était au milieu de la décennie précédente. Quant au
                                                                                      déficit total, il est lui aussi inférieur à ce qu’il avait
Mais le message essentiel est sans doute que la
                                                                                      atteint avant la dernière récession. Et la révolution
communauté des investisseurs est désormais prête à se
                                                                                      énergétique liée au gaz et au pétrole de schiste, en
poser la question. Avec pour conséquence que certaines
                                                                                      réduisant la dépendance américaine aux importations,
statistiques économiques (en particulier celles relatives à
                                                                                      devrait entretenir cette tendance baissière du déficit
l’emploi) seront désormais scrutées avec un œil
                                                                                      commercial américain.
particulier ! Il est vrai que le flux de statistiques
économiques reste globalement positif aux Etats-Unis,                                                 Balance commerciale totale et hors pétrole
même si l’impact des hausses d’impôt entrées en vigueur                               000'S

en début d’année se fait déjà sentir. Ainsi, les ventes au                               10


détail ont marqué le pas au mois de janvier mais ont
continué de progresser. Les ménages américains
                                                                                          0



doivent, de plus, faire face à la hausse des prix de
l’essence depuis deux mois (+15%), qui vient s’ajouter à
                                                                                        -10



la hausse de la fiscalité depuis janvier.
                                                                                        -20


      Défauts de paiement et saisies immobilières (% des prêts)
                                                                                        -30
 11                                                                             5

                                                                                4.5     -40
 10
                                                                                4
                                                                                        -50
  9
                                                                                3.5
  8
                                                                                        -60
                                                                                3

  7                                                                             2.5     -70
                                                                                              98    99    00    01     02     03   04   05   06   07   08   09    10   11    12
                                                                                         US - T rade balance
                                                                                2        US - T rade balance excluding petroleum
  6                                                                                                                                                Source: T homson Reuters Datastream

                                                                                1.5   Le déficit du commerce extérieur américain s’est nettement
  5                                                                                   réduit par rapport au pic pré-crise. Et la révolution énergétique
                                                                                1     en cours devrait entretenir cette tendance.
  4
                                                                                0.5
                                                                                      Ainsi, au-delà de la volatilité des statistiques mensuelles,
  3                                                                             0     la dynamique de croissance semble désormais solide et
  1990      1993    1996    1999     2002      2005   2008       2011
                                                                                      auto-entretenue grâce au moteur de la demande
        Delinquencies (% of total loans) LHS
                                                             So urce: B lo o m berg   domestique. Toutefois, le début de normalisation de la
        Foreclosures (% of total loans) RHS
                                                                                      politique budgétaire va en limiter le potentiel
Les incidents de paiement et les saisies immobilière reculent.                        d’accélération et le rythme de croissance du PIB ne


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un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout
moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
dans ce document.
27 février 2013




devrait guère être supérieur à celui des années passées,                             de stagnation/récession. La divergence entre les indices
à la différence près que cette croissance apparait plus                              de confiance et d’activité français ou espagnols et leurs
saine et plus durable. Ce qui explique pourquoi                                      homologues allemands est frappante : si la première
l’hypothèse d’une normalisation progressive de la                                    économie européenne semble avoir enregistré un
politique monétaire de la Fed à horizon « visible »                                  sensible rebond depuis la fin de l’année dernière, tel
n’apparait plus aussi incongrue qu’elle pouvait l’être il y                          n’est pas le cas des deux économies précédemment
a encore quelques mois…                                                              citées. Avec pour conséquence, comme dans un cercle
                                                                                     vicieux, le non-respect des objectifs de baisse des
Europe                                                                               déficits publics et de nouvelles mesures d’austérité qui
                                                                                     pèseront en retour sur la croissance…
En Europe, en revanche, l’idée même d’évoquer un
retrait du soutien de la politique monétaire pourrait                                Parmi les « grandes » économies européennes, l’Italie se
prêter à sourire si la situation macro-économique n’était                            trouve dans une position intermédiaire : après une chute
ce qu’elle est : une zone euro toujours en récession,                                de 2.2% de son PIB en 2012, elle devrait rester en
minée par les mesures d’austérité fiscale mises en place                             récession en 2013 (-1.0% attendu par la Commission
dans le sud de la zone et, désormais, dans certains pays                             européenne) et est donc à ranger dans le camp des
« core » tels que la France. Ainsi, après une fin d’année                            « mauvais élèves » en termes de croissance. Toutefois,
2012 très faible en termes d’activité, la Commission                                 une part importante de l’effort budgétaire a été réalisé
européenne a revu à la baisse ses perspectives de                                    l’année passée (d’où la forte récession…) et la 3ème
croissance pour 2013 et s’attend à une deuxième année                                économie de la zone euro est parvenu dès 2012 à
consécutive de baisse du PIB de la zone euro (-0.3%                                  ramener son déficit public en deçà du seuil de 3%. Elle
après -0.6% en 2012).                                                                ne se trouve donc pas dans l’obligation de « resserrer
                                                                                     encore la vis fiscale » cette année, ce qui pourrait
Il est vrai que le 4ème trimestre a été particulièrement                             permettre une reprise graduelle de l’activité. A la
sombre pour l’ensemble des économies européennes, le                                 condition que l’instabilité politique née d’élections pour le
pire en réalité depuis le printemps 2009. La zone euro a                             moins indécises ne vienne ruiner les efforts consentis
enregistré un troisième trimestre consécutif de baisse de                            depuis une année, au moment même où ceux-ci
son PIB (-0.6%), avec des reculs prononcés dans toutes                               pourraient commencer à porter leurs fruits…
les principales économies : -0.6% en Allemagne, -0.3%
en France, -0.9% en Italie, -0.7 en Espagne, -0.2% aux                                            Zone euro : confiance des consommateurs,
Pays Bas, -1.8% au Portugal…                                                                    ventes au détail et PIB (%, variation annuelle)

                                                                                        5                                                                                         6
         Indices PMI composite (manufacturier services)
 65
                                                                                        0
                                                                                                                                                                                  4



 60                                                                                     -5


                                                                                                                                                                                  2
                                                                                       -10

 55
                                                                                       -15                                                                                        0




 50                                                                                    -20

                                                                                                                                                                                  -2


                                                                                       -25
 45
                                                                                                                                                                                  -4
                                                                                       -30


 40
                                                                                       -35                                                                                        -6
                                                                                            96   97  98   99 00   01   02   03    04   05   06    07   08    09   10   11   12
                                                                                        RET AIL SALES - 3MMA YoY %(R. H. SCALE)
                                                                                        EURO AREA - G DP YoY %(R.H. SCALE)
 35                                                                                     EURO AREA - CO NSUMER CO NF I DENCE                      Source: T homson Reuters Datastream
  2006      2007      2008    2009     2010     2011         2012         2013
                                                                                     Après deux ans de chute quasi-ininterrompue, le rebond récent
      EMU          G ER      FRA                  So urc e: B lo o m berg, SYZ A M
                                                                                     des indices de confiance et d’activité suggère qu’une
Depuis la fin de l’été, les indicateurs allemands et français                        amélioration (progressive…) est envisageable en 2013.
divergent sensiblement, suggérant un rebond prononcé de
l’activité en Allemagne et une poursuite de la détérioration en                      Car, en dépit de la faiblesse affichée en France et en
France.
                                                                                     Espagne, la zone euro semble bel et bien avoir « touché
                                                                                     le fond » au 4ème trimestre de l’année dernière. La
Mais plus que cet accès de faiblesse, ce sont les
                                                                                     plupart des indices agrégés font état d’une inversion de
perspectives de certaines économies qui se révèlent
                                                                                     tendance qui met un terme à près de deux ans de
préoccupantes :  compte    tenu   des   efforts  de
                                                                                     détérioration   quasi-ininterrompue :    confiance   des
redressement des finances publiques nécessaires à la
                                                                                     consommateurs, sentiment économique, indices PMI…
réduction des déficits, les économies française et
                                                                                     Ce rebond est encore insuffisant pour ramener ces
espagnole semblent condamnées à une nouvelle année
                                                                                     indicateurs à des niveaux synonymes de croissance mais

Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni
un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout
moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
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27 février 2013




il indique que les choses ont cessé d’empirer et que l’on                      politique et à            voir    se    concrétiser          ces        signaux
peut désormais envisager une amélioration très                                 encourageants.
progressive. Mais de nombreuses embuches parsèment
encore le chemin vers une sortie de crise, chemin qui                                           Japon – Anticipations d’activité,
                                                                                  confiance des consommateurs et PIB (%, variation annuelle)
sera de toute façon long et difficile. Et la zone euro aura
                                                                                 70                                                                             8
bien besoin du soutien appuyé de la politique monétaire
pour espérer pouvoir s’en sortir ! Plutôt que de                                                                                                                6

commencer à songer à la façon de retirer les mesures                             60
                                                                                                                                                                4
existantes (comme la Fed), la BCE pourrait bien se voir
obligée d’assouplir encore sa politique monétaire, soit en                                                                                                      2
                                                                                 50
baissant son taux directeur soit en procédant à des
                                                                                                                                                                0
achats de dette souveraine dans le cadre du programme
OMT.                                                                             40                                                                             -2

                                                                                                                                                                -4
Au Royaume-Uni, c’est toujours le marasme qui prévaut
                                                                                 30
avec une activité économique qui stagne sans réelle                                                                                                             -6
perspective d’amélioration à horizon visible. C’est
                                                                                                                                                                -8
d’ailleurs l’argument mis en avant par Moody’s pour                              20
abaisser la note des emprunts d’Etat britannique d’un                                                                                                           -10
cran (de Aaa à Aa1). L’économie britannique semble
                                                                                 10                                                                             -12
même flirter avec la stagflation puisqu’à l’absence de                            2000      2002      2004     2006      2008      2010          2012
croissance réelle vient s’ajouter une inflation supérieure                               Eco Watchers outlook
                                                                                         C onsum e r confidence
à l’objectif de la banque centrale (2.7%) et qui devrait le                              G D P YoY - RHS
                                                                                                                                  So urc e: SYZ A M , B lo o m berg

rester au moins pour les deux prochaines années selon
                                                                               La confiance des ménages et les perspectives d’activité ont
les projections de la Bank of England. Le cocktail                             bondi en janvier. Encourageant pour l’activité … à condition que
d’austérité budgétaire et de soutien massif de la                              la Bank of Japan ne déçoive pas !
politique monétaire via le Quantitative Easing n’a
jusqu’ici pas produit les effets escomptés. Mais, en                           Economies émergentes
l’absence d’alternative, c’est sans doute vers « plus de la
même chose » que le Royaume-Uni s’oriente avec                                 La confirmation de la reprise des exportations en Chine
l’arrivée prochaine de Mark Carney au poste de                                 est venue conforter la tendance à la stabilisation de la
gouverneur de la BoE…                                                          croissance apparue depuis la fin de l’été dernier. A la
                                                                               lumière des derniers chiffres relatifs aux prêts bancaires
En l’absence de statistique majeure en Suisse, c’est                           et aux agrégats monétaires, il semble toutefois que
encore une fois la publication des réserves de change de                       l’atterrissage en douceur de l’activité ait été largement
la BNS qui a retenu l’attention en février, pour la stabilité                  favorisé par une détente des conditions de crédit. Il est
dont elles font preuve depuis le mois d’octobre dernier.                       vrai qu’avec le ralentissement de l’inflation encore
Ce qui traduit le fait que, avec la dissipation du risque                      observé en janvier (à 2.0%), les autorités monétaires
d’éclatement de la zone euro, la banque centrale n’a plus                      peuvent se permettre de relâcher un peu la bride du
besoin d’intervenir pour défendre le seuil de 1.20 contre                      crédit pour soutenir la croissance. Mais elles semblent
l’euro mis en place depuis septembre 2011.                                     toutefois vouloir rester vigilantes afin d’éviter un
                                                                               emballement similaire à ce qui était arrivé en 2009, en
Japon                                                                          particulier dans le secteur de l’immobilier. La perspective
                                                                               de      nouvelles    mesures      destinées     à     freiner
L’économie japonaise a enregistré une 3ème baisse                              l’investissement résidentiel en est une illustration.
consécutive du PIB au 4T 2012 (-0.1% après -1.0% et
-0.2% lors des trimestres précédents). Mais qui se                             Au Brésil, en revanche, après un cycle de baisse de taux
soucie aujourd’hui du passé au Japon ? Avec les                                agressif de l’été 2011 à l’automne dernier, la banque
anticipations de réforme de la politique monétaire et la                       centrale envisage désormais de resserrer sa politique
baisse du yen qui en a découlé, l’espoir de voir l’Archipel                    monétaire. La faute à un taux d’inflation en hausse
enfin retrouver un certain dynamisme refait surface. Et si                     depuis l’été…
le rebond des exportations en janvier doit sans doute
plus à un certain raffermissement de la demande
mondiale, force est de constater que ce mouvement a au
moins eu le mérite de ressusciter un certain optimisme
sur les perspectives : la confiance des consommateurs a
bondi en janvier à son plus haut niveau depuis
septembre 2007 et les anticipations d’activité sont au
plus haut depuis février 2006 ! Reste désormais au
nouveau gouverneur de la Bank of Japan à ne pas
décevoir les espoirs placés dans ce changement de



Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni
un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout
moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
dans ce document.
27 février 2013




Marchés

Actions                                                                                         réémergence de Silvio Berlusconi dans le paysage
                                                                                                politique italien..
Les marchés financiers ont connu un mois de février
plein de rebondissements et de surprises. Après avoir                                           Dans cet environnement économique et politique haut
été secoués par des inquiétudes sur la politique                                                en couleur, l’intérêt des investisseurs pour les valeurs
monétaire de la FED destinée à soutenir la reprise                                              défensives s’est confirmé sur le mois de février. En
économique américaine, l’impasse des élections                                                  Europe, les secteurs de l’alimentation et de la
italiennes a fini d’achever les places boursières                                               pharmaceutique bénéficient d’une bonne visibilité et
mondiales. En l’espace d’une journée, la bourse de                                              d’une génération de cash flow élevée. A noter le très
Milan aura passé de l’euphorie des premiers sondages                                            mauvais comportement des valeurs « utilities » et
donnant la victoire au parti de centre-gauche (favorable                                        télécom européennes fortement pénalisées par des
aux réformes européennes) à la douche froide des                                                perspectives peu encourageantes et des coupes de
projections soulignant que le parti de droite de Silvio                                         dividendes. Les investisseurs n’ont pas complètement
Berlusconi pourrait arriver en tête au sénat. Autant dire                                       délaissé les valeurs cycliques européennes, à l’image de
que le signe d’amélioration du climat des affaires en                                           la surperformance des titres industriels et de la
Allemagne (donné par l’indice ifo) n’a pas pesé bien                                            construction portés par des anticipations économiques
lourd dans la balance pour rassurer les investisseurs.                                          favorables.

                   Evolution des principaux indices YTD                                         Un fort sentiment d’inquiétude devrait prévaloir ces
                                                                             27/2/13            prochaines semaines, alors qu’aucune solution ne
                                                                                                semble évidente à la saga des élections italiennes. A
  116


  114
                                                                                                court terme, les craintes liées à la fragilité de la zone
  112                                                                                           Euro devraient favoriser une hausse de la volatilité et
  110
                                                                                                une correction des marchés actions. Néanmoins, notre
                                                                                                scénario n’a pas changé et nous restons confiants sur
  108
                                                                                                cette classe d’actif pour 2013. D’une part, les
  106                                                                                           valorisations sont attrayantes par rapport aux marchés
  104
                                                                                                obligataires et d’autre part, la croissance économique
                                                                                                mondiale devrait s’améliorer progressivement au cours
  102
                                                                                                de l’année.
  100


   98                                                                                           Obligations
   96
                                                                                                Après la correction enregistrée fin janvier, les indices
   94                                                                                           obligataires se sont repris en février, emmenés par les
        31     7         14           21   28         4    11          18        25             obligations « corporate » et le « high yield ». Exception
                                                                                                notable, la dette émergente n’a pas participé au
                              JAN                                FEB
   STOXX EUROPE 600 E - PRICE INDEX             TOPIX
   S&P 500
   IBEX 35
                                                FTSE MIB
                                                SMI        Source: Thomson Reuters Datastream
                                                                                                rebond. En Europe, les obligations de société financière
Après un bon début d’année, les marchés actions européens                                       ont emmené le mouvement.
ont souffert d’une succession d’événements allant de la levée
                                                                                                Du côté des dettes gouvernementales, après la
de l’interdiction des ventes à découvert et des soupçons de
corruption du parti au pouvoir en Espagne à l’impasse des
                                                                                                remonté enregistrée en janvier, les taux des émetteurs
élections italiennes.                                                                           réputés sûrs se sont quelque peu détendus (taux
                                                                                                allemand à 10 ans à 1.59%). Les taux italiens sont
D’un point de vue régional, le marché Japonais reste le                                         restés sous pression en raison de l’incertitude résultant
grand gagnant de ce début d’année soutenu par la                                                des élections à venir, tandis que les taux espagnols se
chute du Yen qui devrait participer à la relance de                                             détendaient quelque peu. Quant aux taux irlandais, ils
l’industrie du pays du soleil levant, grande exportatrice                                       se sont nettement détendus après que Standard &
de biens automobiles et électroniques. Le marché                                                Poor’s a relevé sa perspective de « négative » à
Suisse n’est pas en reste et affiche une performance                                            « neutre » sur la note du gouvernement (BBB+). Ils
flatteuse tant depuis le début d’année que sur le mois                                          sont désormais nettement inférieurs aux taux italiens,
de février. Une exposition sectorielle favorable (pharma                                        ce qui laisse présager d’un retour possible de l’Irlande
et financières) lui a permis de tirer son épingle du jeu.                                       sur les marchés de capitaux d’ici à la fin de l’année.
Les marchés financiers du Sud de l’Europe ont quant à                                           L’île d’émeraude serait alors le seul pays ayant
eux souffert d’une succession d’événements allant une                                           bénéficié d’un programme d’aide européen à se
succession d’événements allant de la levée de                                                   conformer à l’objectif initial des fonds mis à disposition
l’interdiction des ventes à découvert et des soupçons de                                        par l’EFSF (la Grèce et le Portugal n’en sont pas encore
corruption du parti au pouvoir en Espagne à la                                                  là…).




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un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout
moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
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27 février 2013




           Taux à 10 ans gouvernementaux en zone euro                                  La livre sterling a prolongé le mouvement de baisse
  6.00                                                                                 initié au début de l’année, pour le porter à -7%. Si le
                                                                                       renforcement général du dollar US ces dernières
  5.50
                                                                                       semaines a joué un rôle, le fait que la Bank of England
  5.00
                                                                                       s’attende désormais à une inflation au-dessus de son
                                                                                       objectif pour les deux prochaines années sans pour
  4.50                                                                                 autant adapter sa politique monétaire a affaibli la
                                                                                       devise. Le message est en effet clair : la priorité est
                                                                                       donnée à la relance de la croissance, via des injections
  4.00



  3.50                                                                                 de liquidité, et l’objectif d’inflation est devenu
                                                                                       secondaire dans cet environnement. Une mauvaise
                                                                                       nouvelle pour la livre sterling, à laquelle s’est ajoutée
  3.00



  2.50                                                                                 celle de la baisse de la note souveraine du Royaume-
                                                                                       Uni par Moody’s.
  2.00


                                                                                                     Livre sterling contre dollar US (GBP/USD)
  1.50

                                                                                        1.70
  1.00
           O CT        NO V         DEC             JAN             F EB
    G ER                                  IT A
    F RA                                  SPA
                                                                                        1.65
    BEL                                   IRE    Source: T homson Reuters Datastream

Alors que les taux italiens restaient sous pression, les taux
irlandais ont bénéficié du relèvement par S&P de la
perspective associée à la note de crédit du gouvernement.                               1.60




Taux de change                                                                          1.55




A la hausse du mois de janvier a succédé, pour
l’euro/dollar, un mouvement de recul en février qui l’a                                 1.50


ramené autour de 1.32 EUR/USD avant la publication
des résultats des élections italiennes. Des chiffres de                                 1.45
PIB décevants, le retour des tensions dans la zone euro
et, de l’autre côté de l’Atlantique, des spéculations sur
un possible ralentissement du Quantitative Easing de la                                 1.40

Fed ont pesé sur la devise européenne et soutenu le                                       G BP/USD
                                                                                                      2010             2011                 2012


dollar US. Contre le franc suisse, l’euro a oscillé autour                                                                        Source: T homson Reuters Datastream

de 1.23 EUR/CHF.                                                                       La livre est en nette baisse depuis le début de l’année.




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moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies
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Syz & co syz asset management - point de vue 27 février 2013

  • 1. 27 février 2013 L'essentiel en un clin d'oeil Obligations • Après un début d’année porté par l’optimisme, les dernières semaines ont été caractérisées par une sorte de « reality check », qui ne remet Actions pas nécessairement en cause les perspectives macro-économiques mais Hedge funds rappelle que tout ne peut être effacé par des torrents de liquidité. Projections à 6 mois • Aux Etats-Unis, le compte rendu des discussions de la Réserve Fédérale est venu rappeler que, si la tendance à l’amélioration se prolonge, il faudra un jour ou l’autre penser à réduire puis retirer les mesures de politique monétaire mises en place pour relancer l’activité. Rien de très étonnant en soi mais cette perspective a réveillé des anticipations jusqu’alors anesthésiées par les Quantitative Easing successifs. • Dans la zone euro, après un 4ème trimestre très faible en termes d’activité, la tendance semble s’être inversée et suggère une amélioration graduelle à venir pour l’année 2013. Mais au sein de l’union monétaire, les dynamiques divergent, parfois de façon sensible ! Et le retour des incertitudes politiques avec les élections italiennes est un rappel du fait que tout risque de stress souverain n’a pas disparu après l’intervention de la BCE l’été dernier. • Enfin, en Asie, les espoirs suscités par le changement attendu à la tête de la Banque du Japon ont grandit ces dernières semaines mais il faudra sans doute attendre avant de voir un impact réel et significatif sur l’activité et la croissance. Quant à la Chine, les derniers indicateurs suggèrent que la stabilisation de la croissance autour de 8% a été facilitée par une certaine détente des conditions de crédit. Le risque d’accident reste présent pour la 2ème économie mondiale. • Ainsi, sur les marchés, les dernières semaines ont été plus contrastées, avec des mouvements parfois importants au sein des différentes classes d’actif. Economie Etats-Unis ................................................................................ 2 La Fed éveille les craintes de hausse des taux Europe ..................................................................................... 3 Les perspectives économiques divergent au sein de la zone euro Ce document se base sur des Japon....................................................................................... 4 informations récoltées jusqu’au lundi L’espoir renait précédant la publication. Economies émergentes ............................................................ 4 Une reprise « à crédit » en Chine ? Publication du team Recherche & Analyse SYZ Asset Management Marchés Tel. +41 (0)22 819 09 09 info@syzbank.ch Actions .................................................................................... 5 Un mois de février mouvementé Auteurs: Obligations .............................................................................. 5 Yasmina Barin Nette détente des taux irlandais Yves Gallati Adrien Pichoud Taux de change........................................................................ 6 Fabrizio Quirighetti Poursuite de la baisse de la livre sterling Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.
  • 2. 27 février 2013 Economie Etats-Unis Mais le secteur de la construction et de l’immobilier est toujours dans la dynamique positive qui le porte depuis Pouvait-il y avoir un meilleur signe des progrès 18 mois, alimentée par des taux très bas, des prix eux enregistrés par l’économie américaine depuis quelques aussi toujours bas et une amélioration graduelle de la mois ? Il aura en tout cas suffi que certains membres de solvabilité des emprunteurs. Ainsi, les taux de défaillance la Fed s’interrogent sur la possibilité d’adapter le sur les prêts immobiliers et les saisies de biens ont programme de Quantitative Easing en cours pour que les encore reculé au 4ème trimestre. Et si les mises en investisseurs commencent à se préoccuper de la chantier et l’indice NAHB des promoteurs ont marqué le remonté des taux directeurs et de la stratégie de la Fed. pas en janvier, la poursuite de la hausse des permis de L’irruption de ce sujet révèle une certaine confiance dans construire témoigne d’une tendance toujours positive la solidité de la dynamique de croissance américaine et dans le secteur. ses perspectives, que les statistiques récentes ont renforcées. Mais l’honnêteté intellectuelle oblige à La transition en cours d’une croissance tirée par préciser que si, lors de la dernière réunion de la banque l’investissement vers une croissance alimentée par la centrale, une partie des membres de la Fed a exprimé la consommation finale semble donc devoir se poursuivre possibilité de réduire (voir arrêter) les interventions de la avec l’amélioration graduelle du marché du travail et le Fed sur les marchés, une autre a mis en garde contre le redressement de l’immobilier. Et ce regain de demande risque d’un retrait prématuré des stimuli monétaires… A domestique s’effectue pour l’instant sans répercussion ce stade, il semble toutefois que ce débat soit encore négative sur le solde du commerce extérieur. Hors largement théorique au sein du comité de politique pétrole, le déficit de la balance commerciale s’est en monétaire et le programme d’achat d’actifs initié en fin effet stabilisé à un niveau inférieur de moitié à ce qu’il d’année dernière est maintenu sans changement. était au milieu de la décennie précédente. Quant au déficit total, il est lui aussi inférieur à ce qu’il avait Mais le message essentiel est sans doute que la atteint avant la dernière récession. Et la révolution communauté des investisseurs est désormais prête à se énergétique liée au gaz et au pétrole de schiste, en poser la question. Avec pour conséquence que certaines réduisant la dépendance américaine aux importations, statistiques économiques (en particulier celles relatives à devrait entretenir cette tendance baissière du déficit l’emploi) seront désormais scrutées avec un œil commercial américain. particulier ! Il est vrai que le flux de statistiques économiques reste globalement positif aux Etats-Unis, Balance commerciale totale et hors pétrole même si l’impact des hausses d’impôt entrées en vigueur 000'S en début d’année se fait déjà sentir. Ainsi, les ventes au 10 détail ont marqué le pas au mois de janvier mais ont continué de progresser. Les ménages américains 0 doivent, de plus, faire face à la hausse des prix de l’essence depuis deux mois (+15%), qui vient s’ajouter à -10 la hausse de la fiscalité depuis janvier. -20 Défauts de paiement et saisies immobilières (% des prêts) -30 11 5 4.5 -40 10 4 -50 9 3.5 8 -60 3 7 2.5 -70 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 US - T rade balance 2 US - T rade balance excluding petroleum 6 Source: T homson Reuters Datastream 1.5 Le déficit du commerce extérieur américain s’est nettement 5 réduit par rapport au pic pré-crise. Et la révolution énergétique 1 en cours devrait entretenir cette tendance. 4 0.5 Ainsi, au-delà de la volatilité des statistiques mensuelles, 3 0 la dynamique de croissance semble désormais solide et 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 auto-entretenue grâce au moteur de la demande Delinquencies (% of total loans) LHS So urce: B lo o m berg domestique. Toutefois, le début de normalisation de la Foreclosures (% of total loans) RHS politique budgétaire va en limiter le potentiel Les incidents de paiement et les saisies immobilière reculent. d’accélération et le rythme de croissance du PIB ne Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.
  • 3. 27 février 2013 devrait guère être supérieur à celui des années passées, de stagnation/récession. La divergence entre les indices à la différence près que cette croissance apparait plus de confiance et d’activité français ou espagnols et leurs saine et plus durable. Ce qui explique pourquoi homologues allemands est frappante : si la première l’hypothèse d’une normalisation progressive de la économie européenne semble avoir enregistré un politique monétaire de la Fed à horizon « visible » sensible rebond depuis la fin de l’année dernière, tel n’apparait plus aussi incongrue qu’elle pouvait l’être il y n’est pas le cas des deux économies précédemment a encore quelques mois… citées. Avec pour conséquence, comme dans un cercle vicieux, le non-respect des objectifs de baisse des Europe déficits publics et de nouvelles mesures d’austérité qui pèseront en retour sur la croissance… En Europe, en revanche, l’idée même d’évoquer un retrait du soutien de la politique monétaire pourrait Parmi les « grandes » économies européennes, l’Italie se prêter à sourire si la situation macro-économique n’était trouve dans une position intermédiaire : après une chute ce qu’elle est : une zone euro toujours en récession, de 2.2% de son PIB en 2012, elle devrait rester en minée par les mesures d’austérité fiscale mises en place récession en 2013 (-1.0% attendu par la Commission dans le sud de la zone et, désormais, dans certains pays européenne) et est donc à ranger dans le camp des « core » tels que la France. Ainsi, après une fin d’année « mauvais élèves » en termes de croissance. Toutefois, 2012 très faible en termes d’activité, la Commission une part importante de l’effort budgétaire a été réalisé européenne a revu à la baisse ses perspectives de l’année passée (d’où la forte récession…) et la 3ème croissance pour 2013 et s’attend à une deuxième année économie de la zone euro est parvenu dès 2012 à consécutive de baisse du PIB de la zone euro (-0.3% ramener son déficit public en deçà du seuil de 3%. Elle après -0.6% en 2012). ne se trouve donc pas dans l’obligation de « resserrer encore la vis fiscale » cette année, ce qui pourrait Il est vrai que le 4ème trimestre a été particulièrement permettre une reprise graduelle de l’activité. A la sombre pour l’ensemble des économies européennes, le condition que l’instabilité politique née d’élections pour le pire en réalité depuis le printemps 2009. La zone euro a moins indécises ne vienne ruiner les efforts consentis enregistré un troisième trimestre consécutif de baisse de depuis une année, au moment même où ceux-ci son PIB (-0.6%), avec des reculs prononcés dans toutes pourraient commencer à porter leurs fruits… les principales économies : -0.6% en Allemagne, -0.3% en France, -0.9% en Italie, -0.7 en Espagne, -0.2% aux Zone euro : confiance des consommateurs, Pays Bas, -1.8% au Portugal… ventes au détail et PIB (%, variation annuelle) 5 6 Indices PMI composite (manufacturier services) 65 0 4 60 -5 2 -10 55 -15 0 50 -20 -2 -25 45 -4 -30 40 -35 -6 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 RET AIL SALES - 3MMA YoY %(R. H. SCALE) EURO AREA - G DP YoY %(R.H. SCALE) 35 EURO AREA - CO NSUMER CO NF I DENCE Source: T homson Reuters Datastream 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Après deux ans de chute quasi-ininterrompue, le rebond récent EMU G ER FRA So urc e: B lo o m berg, SYZ A M des indices de confiance et d’activité suggère qu’une Depuis la fin de l’été, les indicateurs allemands et français amélioration (progressive…) est envisageable en 2013. divergent sensiblement, suggérant un rebond prononcé de l’activité en Allemagne et une poursuite de la détérioration en Car, en dépit de la faiblesse affichée en France et en France. Espagne, la zone euro semble bel et bien avoir « touché le fond » au 4ème trimestre de l’année dernière. La Mais plus que cet accès de faiblesse, ce sont les plupart des indices agrégés font état d’une inversion de perspectives de certaines économies qui se révèlent tendance qui met un terme à près de deux ans de préoccupantes : compte tenu des efforts de détérioration quasi-ininterrompue : confiance des redressement des finances publiques nécessaires à la consommateurs, sentiment économique, indices PMI… réduction des déficits, les économies française et Ce rebond est encore insuffisant pour ramener ces espagnole semblent condamnées à une nouvelle année indicateurs à des niveaux synonymes de croissance mais Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.
  • 4. 27 février 2013 il indique que les choses ont cessé d’empirer et que l’on politique et à voir se concrétiser ces signaux peut désormais envisager une amélioration très encourageants. progressive. Mais de nombreuses embuches parsèment encore le chemin vers une sortie de crise, chemin qui Japon – Anticipations d’activité, confiance des consommateurs et PIB (%, variation annuelle) sera de toute façon long et difficile. Et la zone euro aura 70 8 bien besoin du soutien appuyé de la politique monétaire pour espérer pouvoir s’en sortir ! Plutôt que de 6 commencer à songer à la façon de retirer les mesures 60 4 existantes (comme la Fed), la BCE pourrait bien se voir obligée d’assouplir encore sa politique monétaire, soit en 2 50 baissant son taux directeur soit en procédant à des 0 achats de dette souveraine dans le cadre du programme OMT. 40 -2 -4 Au Royaume-Uni, c’est toujours le marasme qui prévaut 30 avec une activité économique qui stagne sans réelle -6 perspective d’amélioration à horizon visible. C’est -8 d’ailleurs l’argument mis en avant par Moody’s pour 20 abaisser la note des emprunts d’Etat britannique d’un -10 cran (de Aaa à Aa1). L’économie britannique semble 10 -12 même flirter avec la stagflation puisqu’à l’absence de 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 croissance réelle vient s’ajouter une inflation supérieure Eco Watchers outlook C onsum e r confidence à l’objectif de la banque centrale (2.7%) et qui devrait le G D P YoY - RHS So urc e: SYZ A M , B lo o m berg rester au moins pour les deux prochaines années selon La confiance des ménages et les perspectives d’activité ont les projections de la Bank of England. Le cocktail bondi en janvier. Encourageant pour l’activité … à condition que d’austérité budgétaire et de soutien massif de la la Bank of Japan ne déçoive pas ! politique monétaire via le Quantitative Easing n’a jusqu’ici pas produit les effets escomptés. Mais, en Economies émergentes l’absence d’alternative, c’est sans doute vers « plus de la même chose » que le Royaume-Uni s’oriente avec La confirmation de la reprise des exportations en Chine l’arrivée prochaine de Mark Carney au poste de est venue conforter la tendance à la stabilisation de la gouverneur de la BoE… croissance apparue depuis la fin de l’été dernier. A la lumière des derniers chiffres relatifs aux prêts bancaires En l’absence de statistique majeure en Suisse, c’est et aux agrégats monétaires, il semble toutefois que encore une fois la publication des réserves de change de l’atterrissage en douceur de l’activité ait été largement la BNS qui a retenu l’attention en février, pour la stabilité favorisé par une détente des conditions de crédit. Il est dont elles font preuve depuis le mois d’octobre dernier. vrai qu’avec le ralentissement de l’inflation encore Ce qui traduit le fait que, avec la dissipation du risque observé en janvier (à 2.0%), les autorités monétaires d’éclatement de la zone euro, la banque centrale n’a plus peuvent se permettre de relâcher un peu la bride du besoin d’intervenir pour défendre le seuil de 1.20 contre crédit pour soutenir la croissance. Mais elles semblent l’euro mis en place depuis septembre 2011. toutefois vouloir rester vigilantes afin d’éviter un emballement similaire à ce qui était arrivé en 2009, en Japon particulier dans le secteur de l’immobilier. La perspective de nouvelles mesures destinées à freiner L’économie japonaise a enregistré une 3ème baisse l’investissement résidentiel en est une illustration. consécutive du PIB au 4T 2012 (-0.1% après -1.0% et -0.2% lors des trimestres précédents). Mais qui se Au Brésil, en revanche, après un cycle de baisse de taux soucie aujourd’hui du passé au Japon ? Avec les agressif de l’été 2011 à l’automne dernier, la banque anticipations de réforme de la politique monétaire et la centrale envisage désormais de resserrer sa politique baisse du yen qui en a découlé, l’espoir de voir l’Archipel monétaire. La faute à un taux d’inflation en hausse enfin retrouver un certain dynamisme refait surface. Et si depuis l’été… le rebond des exportations en janvier doit sans doute plus à un certain raffermissement de la demande mondiale, force est de constater que ce mouvement a au moins eu le mérite de ressusciter un certain optimisme sur les perspectives : la confiance des consommateurs a bondi en janvier à son plus haut niveau depuis septembre 2007 et les anticipations d’activité sont au plus haut depuis février 2006 ! Reste désormais au nouveau gouverneur de la Bank of Japan à ne pas décevoir les espoirs placés dans ce changement de Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.
  • 5. 27 février 2013 Marchés Actions réémergence de Silvio Berlusconi dans le paysage politique italien.. Les marchés financiers ont connu un mois de février plein de rebondissements et de surprises. Après avoir Dans cet environnement économique et politique haut été secoués par des inquiétudes sur la politique en couleur, l’intérêt des investisseurs pour les valeurs monétaire de la FED destinée à soutenir la reprise défensives s’est confirmé sur le mois de février. En économique américaine, l’impasse des élections Europe, les secteurs de l’alimentation et de la italiennes a fini d’achever les places boursières pharmaceutique bénéficient d’une bonne visibilité et mondiales. En l’espace d’une journée, la bourse de d’une génération de cash flow élevée. A noter le très Milan aura passé de l’euphorie des premiers sondages mauvais comportement des valeurs « utilities » et donnant la victoire au parti de centre-gauche (favorable télécom européennes fortement pénalisées par des aux réformes européennes) à la douche froide des perspectives peu encourageantes et des coupes de projections soulignant que le parti de droite de Silvio dividendes. Les investisseurs n’ont pas complètement Berlusconi pourrait arriver en tête au sénat. Autant dire délaissé les valeurs cycliques européennes, à l’image de que le signe d’amélioration du climat des affaires en la surperformance des titres industriels et de la Allemagne (donné par l’indice ifo) n’a pas pesé bien construction portés par des anticipations économiques lourd dans la balance pour rassurer les investisseurs. favorables. Evolution des principaux indices YTD Un fort sentiment d’inquiétude devrait prévaloir ces 27/2/13 prochaines semaines, alors qu’aucune solution ne semble évidente à la saga des élections italiennes. A 116 114 court terme, les craintes liées à la fragilité de la zone 112 Euro devraient favoriser une hausse de la volatilité et 110 une correction des marchés actions. Néanmoins, notre scénario n’a pas changé et nous restons confiants sur 108 cette classe d’actif pour 2013. D’une part, les 106 valorisations sont attrayantes par rapport aux marchés 104 obligataires et d’autre part, la croissance économique mondiale devrait s’améliorer progressivement au cours 102 de l’année. 100 98 Obligations 96 Après la correction enregistrée fin janvier, les indices 94 obligataires se sont repris en février, emmenés par les 31 7 14 21 28 4 11 18 25 obligations « corporate » et le « high yield ». Exception notable, la dette émergente n’a pas participé au JAN FEB STOXX EUROPE 600 E - PRICE INDEX TOPIX S&P 500 IBEX 35 FTSE MIB SMI Source: Thomson Reuters Datastream rebond. En Europe, les obligations de société financière Après un bon début d’année, les marchés actions européens ont emmené le mouvement. ont souffert d’une succession d’événements allant de la levée Du côté des dettes gouvernementales, après la de l’interdiction des ventes à découvert et des soupçons de corruption du parti au pouvoir en Espagne à l’impasse des remonté enregistrée en janvier, les taux des émetteurs élections italiennes. réputés sûrs se sont quelque peu détendus (taux allemand à 10 ans à 1.59%). Les taux italiens sont D’un point de vue régional, le marché Japonais reste le restés sous pression en raison de l’incertitude résultant grand gagnant de ce début d’année soutenu par la des élections à venir, tandis que les taux espagnols se chute du Yen qui devrait participer à la relance de détendaient quelque peu. Quant aux taux irlandais, ils l’industrie du pays du soleil levant, grande exportatrice se sont nettement détendus après que Standard & de biens automobiles et électroniques. Le marché Poor’s a relevé sa perspective de « négative » à Suisse n’est pas en reste et affiche une performance « neutre » sur la note du gouvernement (BBB+). Ils flatteuse tant depuis le début d’année que sur le mois sont désormais nettement inférieurs aux taux italiens, de février. Une exposition sectorielle favorable (pharma ce qui laisse présager d’un retour possible de l’Irlande et financières) lui a permis de tirer son épingle du jeu. sur les marchés de capitaux d’ici à la fin de l’année. Les marchés financiers du Sud de l’Europe ont quant à L’île d’émeraude serait alors le seul pays ayant eux souffert d’une succession d’événements allant une bénéficié d’un programme d’aide européen à se succession d’événements allant de la levée de conformer à l’objectif initial des fonds mis à disposition l’interdiction des ventes à découvert et des soupçons de par l’EFSF (la Grèce et le Portugal n’en sont pas encore corruption du parti au pouvoir en Espagne à la là…). Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.
  • 6. 27 février 2013 Taux à 10 ans gouvernementaux en zone euro La livre sterling a prolongé le mouvement de baisse 6.00 initié au début de l’année, pour le porter à -7%. Si le renforcement général du dollar US ces dernières 5.50 semaines a joué un rôle, le fait que la Bank of England 5.00 s’attende désormais à une inflation au-dessus de son objectif pour les deux prochaines années sans pour 4.50 autant adapter sa politique monétaire a affaibli la devise. Le message est en effet clair : la priorité est donnée à la relance de la croissance, via des injections 4.00 3.50 de liquidité, et l’objectif d’inflation est devenu secondaire dans cet environnement. Une mauvaise nouvelle pour la livre sterling, à laquelle s’est ajoutée 3.00 2.50 celle de la baisse de la note souveraine du Royaume- Uni par Moody’s. 2.00 Livre sterling contre dollar US (GBP/USD) 1.50 1.70 1.00 O CT NO V DEC JAN F EB G ER IT A F RA SPA 1.65 BEL IRE Source: T homson Reuters Datastream Alors que les taux italiens restaient sous pression, les taux irlandais ont bénéficié du relèvement par S&P de la perspective associée à la note de crédit du gouvernement. 1.60 Taux de change 1.55 A la hausse du mois de janvier a succédé, pour l’euro/dollar, un mouvement de recul en février qui l’a 1.50 ramené autour de 1.32 EUR/USD avant la publication des résultats des élections italiennes. Des chiffres de 1.45 PIB décevants, le retour des tensions dans la zone euro et, de l’autre côté de l’Atlantique, des spéculations sur un possible ralentissement du Quantitative Easing de la 1.40 Fed ont pesé sur la devise européenne et soutenu le G BP/USD 2010 2011 2012 dollar US. Contre le franc suisse, l’euro a oscillé autour Source: T homson Reuters Datastream de 1.23 EUR/CHF. La livre est en nette baisse depuis le début de l’année. Ce document est réalisé uniquement à titre d’information et ne constitue donc pas une incitation à investir, ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un document contractuel. Les opinions émises reflètent notre jugement au jour de sa rédaction et sont donc susceptibles d’être modifiées à tout moment sans préavis. Nous déclinons toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes, causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document.