donne des détails sur les différents produits dérivés option, swap, futures et les différentes stratégies qu'on peut élaborer avec ces différents produits, assurance, stratégies combinés

1. 1
Instruments Financiers Dérivés
Une Introduction
Automne 2001
Pierre Bouvier

2. 2
Objectifs
• Introduction aux principaux instruments
financiers dérivés utilisés dans les
institutions financières,
• Pour chaque produit le risque de chaque
position est identifié,
• La présentation est consacré à l’aspect
financier du produit, la partie comptable
ne sera pas couverte.

3. 3
Instruments financiers dérivés
• Dans cet exposé les instruments financiers
dérivés suivants sont abordés :
– Marché à terme (futures),
– Swaps,
– Options.

4. 4
Instruments financiers dérivés
• Les instruments financiers dérivés:
détiennent leur valeur d’un autre titre
financier (Sous-jacent),
• Les instruments financiers dérivés sont
créés par les investisseurs et vendus à
d’autres investisseurs.

5. 5
Pourquoi transiger les
instruments financiers dérivés ?
• Étendre les possibilités d’investissement :
– Saisir rapidement les opportunités de marché,
– Coût des transactions plus faibles et mise en
application de stratégies plus rapidement
qu’avec les instruments traditionnels,
– Utilisation du levier financier.

6. 6
Marchés à terme
• Les gestionnaires achètent et vendent des
titres, actions, obligations,…
• Des coûts importants de transactions sont
impliqués,
• Un moyen plus efficace d’acheter et vendre
par le biais des marchés à terme sur les
indices boursiers.

7. 7
Buts de transiger les
marchés à terme
• Rééquilibrer les portefeuilles,
• Mise en application de stratégies beaucoup
plus rapidement qu’avec l’achat ou la vente
des titres directement,
• Le marché à terme tire sa valeur d’un actif
sous-jacent, qui lui vaut le titre de produit
financier dérivé.

8. 8
Marché à terme
• Contrat à terme est une entente
contractuelle entre une contrepartie vendeur
et une contrepartie acheteur :
– L’acheteur s’engage à acheter quelque chose à
un prix spécifique à une date déterminée,
– Le vendeur s’engage à vendre quelque chose à
un prix spécifique à une date déterminée.

9. 9
Contrats à terme
Terminologie
Prix Prix à terme
Date déterminée Date du règelement ou de la
transaction
Quelque chose L’actif sous-jacent
Acheteur Celui qui prend la position
longue dans le contrat
Vendeur Celui qui prend la position short
(à découvert) dans le contrat

10. 10
Profit et perte
• Acheteur fait un profit si le prix de l’actif
sous-jacent augmente de valeur,
• Le vendeur fait un profit si la prix de l’actif
sous-jacent diminue de valeur.

11. 11
Fermer une position
• Si un contrat à terme est amené à échéance
alors : les dates de règlement sont
habituellement aux mois de mars, juin,
septembre et décembre,
• Les positions peuvent être liquidées avant la
date de règlement: un investisseur ayant une
position de marché (long) peut prendre la
position contraire (short) sur le même
contrat.

12. 12
À l’échéance du contrat
• Le règlement peut être en échange d’un
montant d’encaisse à la fermeture du contrat
– Indice boursier
• Le règlement peut se faire par la livraison d’un
actif sous-jacent, financier ou réel, à la
fermeture du contrat. L’actif est acheté au prix
spot
– Obligation (CGB)
– Or, pétrole, sucre,… dans le cas des
denrées(commodities)

13. 13
Mécanismes de fonctionnement
Rôle de la chambre de
compensation
• La chambre de compensation assure le lien
entre la contrepartie vendeur et la
contrepartie acheteur
• Lorsque la transaction originale est initiée,
la chambre de compensation devient, pour
le reste de la vie du contrat, la contrepartie
des parties acheteur et vendeur. Ainsi, il n’y
a pas de risque de crédit dans marchés
transigés en bourse.

14. 14
Impact du levier avec les
Marchés à terme
• Chacune des contrepartie dans une
transaction de marché à terme doit verser
un faible pourcentage de la valeur du
contrat sous forme de marge afin de
conclure la transaction.

15. 15
Marge
• Le montant de la marge varie selon la
nature du participant et du contrat selon :
– Hedger
– Spéculateur
– Volatilité du marché.

16. 16
Levier
• Prendre une position acheteur (longue)
dans un marché à terme est équivalent à
emprunter au taux des bons du trésor et
investir dans l’actif sous-jacent,
• Le risque de la position acheteur (longue)
dans un contrat à terme est équivalent à
celui d’une position dans l’actif sous-jacent.

17. 17
Levier
• Prendre une position vendeur (short) dans
un marché à terme est équivalent à vendre
l’actif sous-jacent au cours du marché et
d’investir le montant au taux des bons du
trésor,
• Le risque de la position vendeur (short)
dans un contrat à terme est équivalent à
celui d’une position dans à découvert dans
l’actif sous-jacent.

18. 18
Instrument de couverture
• Si un investisseur possède un actif sous-
jacent, par exemple sous forme
d’obligations ou d’indices boursiers il peut
réduire son exposition au risque de marché
en prenant un position vendeur dans le
marché à terme.

19. 19
Couverture
• Un investisseur possède un portefeuille d’actions
d ’une valeur marchande de 10 $ millions,
• Il vend des contrats à terme (short) pour 5 $
millions,
• Le marché des actions baisse de 10% :
– Son portefeuille baisse 1 $ million,
– Sa position à découvert dans le marché à terme gagne
0.5 $ million,
– La valeur de ses avoir ne baisse donc que de 0.5 $
millions

20. 20
Couverture
• Si le marché monte de 10%
– Son portefeuille gagne 1 $ million
– Sa position short perd 0.5 $ million
– Net il gagne 0.5 $ million
• Une dans un actif financier conjuguée à
position à découvert dans le marché à terme
réduit la sensibilité du portefeuille aux
fluctuations de marché (Position actif > Position dans MAT)

21. 21
Prix à Terme
99
100
101
102
103
104
105
106
0 20 40 60 80 100 120
Temps
Prix
$
B
Le sous jacent est constant
Coût de financement
(coût de portage)
Futures
Spot

22. 22
Détenir un MAT
Spéculateur
• Lorsqu’un spéculateur achète ou vend un
Marché à Terme (Futures) il s ’expose au
risque d’un changement de prix.
• Il accepte ce risque puisqu’il espère générer
un profit de ce changement de prix.

23. 23
Marché à Terme
Prix à terme = Prix spot + base
50
70
90
110
130
150
170
190
0 20 40 60 80 100 120
Temps
$
Prix à terme
Prix sous-jacent
Convergence

24. 24
Swap de taux d’intérêt
(Plain Vanilla)
• Échange croisée de paiements
• Il y a deux contreparties
– Paiements basés sur un taux d’intérêt à court
terme
– Paiements basés sur un taux d’intérêt à long
terme
• Le risque des fluctuations des valeur est
associé aux paiements reliés au taux long
terme.

25. 25
SWAP (Plain Vanilla)
Banque Institution
Canada
5 ans
B/A
Reçoit un montant fixe
Paie montant flottant
Paie un montant fixe
Reçoit un montant flottant
Risque: Taux 5 ans Baissent
Risque: Taux 5 ans Montent

26. 26
Implications
• L’institution n’a pas d’actif équivalent à
celui qu’elle échange avec le swap,
• Elle veut spéculer (bénéficier) d’une
hausse potentielle de taux d’intérêt 5 ans,
• Le risque est celui d’une position à
découvert (short) sur un taux de 5 ans
Canada,
• Le swap perd de l’argent si les taux 5 ans
Canada baissent.

27. 27
Swap de taux d’intérêt
(Couverture)
• L’institution est exposée à un taux d’intérêt
à long terme,
• Échange croisée de paiements entre deux
contreparties
– Paiements basés sur un taux d’intérêt à court
terme
– Paiements basés sur un taux d’intérêt à long
terme

28. 28
SWAP (Couverture)
Banque Institution
Reçoit un montant fixe
Paie un montant flottant
Paie un montant fixe
Reçoit un montant fixe
Reçoit un montant flottant
Risque: taux fixe ->nul
Risque: Taux 5 ans Montent
Canada
5 ans
B/A
Receveur de5ans
Canada

29. 29
Implications (couverture)
• L’institution a un actif qui lui apporte un
risque de taux à long terme,
• Elle se départi du risque avec le swap,
• Elle crée par le biais du swap un risque de
contrepartie (risque de crédit) celui de la
banque.

30. 30
Swap (plain vanilla)
• Institution désire prendre un position de
marché dans un risque associé à une
obligation de 5 ans Canada,
• Anticipation à une baisse de taux d’intérêt 5
ans,
• Augmentation de la sensibilité du
portefeuille au taux d’intérêt 5 ans.

31. 31
SWAP (Plain Vanilla)
Banque Institution
Paie un montant fixe
Reçoit un montant flottant
Paie un montant flottant
Reçoit un montant fixe
Risque: Taux de 5ans
Équivalent à une obligation 5 ans
Risque: Taux 5 ans Baissent
Canada
5 ans
B/A
Prendre position dans une position dans une obligation
5ans Canada

32. 32
Implications
• L’institution prend ou augmente son risque
de taux à 5 ans,
• Elle crée par le biais du swap un risque de
contrepartie (risque de crédit) celui de la
banque,
• Le risque de crédit est le risque de la
variation de la juste valeur marchande du
swap.

33. 33
Options : objectifs
• Définir les options et discuter pourquoi elles
sont utilisées
• Expliquer comment fonctionne les options
et voir quelques stratégies de base
• Expliquer le fonctionnement de la
valorisation des options
• Identifier les différents types d’options

34. 34
Options d’achat (Call)
• Call : donne à son détenteur le droit, mais
non l’obligation, d’acheter une quantité fixe
d’un actif sous-jacent de l’émetteur de
l’option à un prix déterminé à (ou avant)
une certaine date
– Prix d’exercice : (strike) prix déterminé
– Échéance : certaine date
• La prime ou le prix de l’option est payée par
l’acheteur à l’émetteur pour avoir le droit.

35. 35
Options de vente (Put)
• Put : donne au détenteur le droit, mais non
l’obligation, de vendre une quantité d ’un
actif sous-jacent de l’émetteur de l’option à
un prix déterminé à (ou avant) une certaine
date
– Prix d’exercice : (strike) prix déterminé
– Échéance : certaine date
• La prime ou le prix de l’option est payée par
l’acheteur à l’émetteur pour avoir le droit.

36. 36
Motivation de la stratégie
d’option
• Acheteur (long) d’un call anticipe une
hausse du prix de l’actif sous-jacent
• Émetteur (short) d’un call anticipe une
baisse de l’actif sous-jacent
• Acheteur d’un put (long) anticipe une baisse
de l’actif sous-jacent
• Émetteur (short) d’un put anticipe une
hausse de l’actif sous-jacent

37. 37
Géographie des options
• Européenne : Exercice uniquement à
l’échéance
• Américaine : En tout temps avant l’échéance
• Asiatique : Basé sur une moyenne, par
exemple le rendement mensuel moyen de
l ’indice TSE 300 pour les cinq prochaines
années
• Bermudienne : L’option peut être exercée
uniquement à certaines dates précises.

38. 38
À l’échéance de l’option
• L’option peut expirer sans valeur
• L’option peut être exercée
• L’option peut être vendue avant l’échéance

39. 39
Transiger les options
• Bourses
– Chicago Board of Trade (CBOT)
– Chicago Mercantile Exchange (CME)
– Bourse de Montréal

40. 40
Produit standard
• Date d’exercices ou d’échéance
• Prix d’exercices
• Quantités

41. 41
Prix Sous-jacent
Call
X
Put
Prix Sous-jacent
X
Caractéristiques à l’échéance
Call = Max(S-X,0) Put = Max(X-S,0)

42. 42
Prix Sous-jacent
Call
X
Put
Prix Sous-jacent
X
Caractéristique avant l’échéance

43. 43
Prix Sous-jacent
Call
X
Put
Prix Sous-jacent
P =X
X
C =S
Bornes du prix d’une option

44. 44
Option d’achat
X
Call
Hors-jeu
Out the Money
(OTM)
S<X
Au-jeu
At the Money
ATM
S=X
En-jeu
In the Money
ITM
S>X

45. 45
Option de vente
X
Put
Hors-jeu
Out the Money
(OTM)
S<X
Au-jeu
At the Money
ATM
S=X
En-jeu
In the Money
ITM
S>X

46. 46
Option d’achat
X
Call
C=Valeur Intrinsèque+Valeur Temps
Valeur
Intrinsèque
Valeur Temps
45

47. 47
• La méthode la plus connue pour évaluer une
option de type européen nous est fournie par
la formule de Black-Scholes :
t
d
d
t
t
r
X
S
d
d
N
Xe
d
N
S
C rt











 
1
2
2
1
2
1
)
5
.
(
)
/
ln(
)
(
)
(
Modèle d’évaluation d ’une
Option Call

48. 48
Courbe Normale
N(d)
d
f(x)
0
0.05
0.1
0.15
0.2
0.25
0.3
0.35
0.4
0.45
-5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5
X
Mesure de probabilité

49. 49
Variable Call Put
Prix du Sous-jacent + -
Prix de levée - +
Temps à Échéance + +
Volatilité St + +
Taux intérêt + -
Dividendes - +
Facteurs affectant la valeur des
options

50. 50
25 27 29
4
0
-4
Sous-jacent
à Echéance de
l’option
Profit par
Option d’achat
Call ($) Acheteur
Long
Vendeur
short
Profil du paiement à l’échéance
Call

51. 51
23 25 27
4
0
-4
Sous-jacent
à Echéance de
l’option
Profit par
Option
Put ($)
Acheteur
long
Vendeur
short
Profil du paiement à l’échéance
Put

52. 52
23 25 27
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Achat Sous-jacent
(Long)
Émission d’un call Protégé

53. 53
23 25 27
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Call émis (short)
Émission d’un call Protégé

54. 54
23 25 27
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Achat Sous-jacent
(Long)
Call émis (short)
Position
Combinée
Émission d’un call Protégé

55. 55
23 25 27
2
0
-2
Prix du Sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Achat du sous-
jacent
Assurance de Portefeuille

56. 56
23 25 27
2
0
-2
Prix du Sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Achat Put
Assurance de Portefeuille

57. 57
23 25 27
2
0
-2
Prix du Sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Positions
combinées
Achat Put
Achat du sous-
jacent
Assurance de Portefeuille

58. 58
Stratégie Composée
• Les analystes croient que l’action à un cours
boursier entre 23$ et 27$ est correctement
évaluée (i.e. à sa juste valeur marchande)
• Au dessus de 27$ le titre est surévalué, le
gestionnaire procédera à la vente de l’action
• En dessous de 23$ le titre est jugé sous-
évalué, le gestionnaire procédera à l achat
du titre

59. 59
Stratégie Composée
• Le gestionnaire détient le titre en
portefeuille
• Afin de mettre sa stratégie en application il :
– Émet une option d’achat Call à un prix de levée
de 27$ (ce qui revient à vendre le titre à 27$)
– Émet une option de vente Put à un prix de
levée de 23$ (ce qui revient à acheter le titre à
23$)

60. 60
Stratégie Composée
• Le gestionnaire se fait payer pour mettre en
application cette stratégie
– Il récolte la prime du call
– Il récolte la prime du put
• Si le titre monte à 27$ ou plus - l’option
d’achat sera exercée contre lui et il vendra le
titre à 27$
• Si le titre baisse à 23$ ou moins - l’option de
ventre sera exercée contre lui et il achètera le
titre à 23$.

61. 61
Stratégie composée
23 25 27
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Achat du sous-
jacent

62. 62
Stratégie composée
23 25 27 29
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Emettre Call
à X=27

63. 63
Stratégie composée
23 25 27 29
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Émettre put
à X= 23

64. 64
Stratégie composée
23 25 27 29
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Émettre put
à X= 23
Achat du sous-
jacent
Emettre Call
à X=27

65. 65
Stratégie composée
23 25 27 29
4
0
-4
Prix du sous-jacent
à l’échéance
Profit ($)
Émettre put
à X= 23
Achat du sous-
jacent
Emettre Call
à X=27
Résultat

66. 66
Utilisation du produit dans le but
d ’exprimer une vue de marché
Avantages Inconvénients
 Permet (ou force le) au
gestionnaire à prendre action
sur une vue précise de marché
 Coûts d’opération plus faibles
que de négocier les titres
directement
 Les instruments dérivés sont très sensibles à la
valeur temps (principalement les options)
 Une date d’échéance fixe est associée à chacun
des instruments
 Nécessite une vue directionnelle de marché à
l’intérieur d’un laps de temps donné (qui
correspond à l’échéance du produit)

67. 67
Position de répartition d ’actif à
court terme
Marché à terme «Forward»
 Permet (ou force le) au
gestionnaire à prendre action
sur une vue précise de marché
 Coûts d’opération plus faibles
que de négocier les titres
directement
 Les instruments dérivés sont très sensibles à la
valeur temps (principalement les options)
 Une date d’échéance fixe est associée à chacun
des instruments
 Nécessite une vue directionnelle de marché à
l’intérieur d’un laps de temps donné (qui
correspond à l’échéance du produit)

68. 68
Position de répartition d ’actif à
court terme
Swaps Options
 Frais d’opération élevés si utilisé
pour une courte période
 Permet de modifier la structure
rendement-risque
 La prime payée pour une option est
relativement chère et de courte durée
 Souvent il est préférable de financer
l’achat d’une option par la vente
d’une autre
 Stratégie souvent complexe à mettre
au point

69. 69
Position de répartition
d ’actif à long terme (plus d ’un an)
Marché à terme
 Permet de prendre rapidement
position dans le marché
 Réserve importante pour les marges
quotidiennes
 Coûts d’opération relativement plus
élevés car il faut remettre les
positions régulièrement à jour à
mesure que les MAT viennent à
échéance
 Un risque de «roll-over» et de base
d’autant plus important que les
contrats sont négociés fréquemment
«Forward»
 Produit répondant mieux aux
besoins du portefeuille, plus flexible
 Risque de contrepartie
 Les contrats peuvent être négociés
pour de plus longues périodes
 Des «reset» peuvent être mis sur
pied afin de réduire le risque de
crédit
 Utilisé lorsqu’il n’y a pas le MAT sur
le titre sous-jacent

70. 70
Position de répartition
d ’actif à long terme (plus d ’un an)
Swaps
 Le troc peut être structuré
exactement comme l’indique le
besoin du portefeuille
 Plus le troc s’éloigne des produits
standards plus les coûts d’opération
deviennent élevés dû au manque de
liquidité
Options
 Permet de modifier la structure
rendement-risque d’une position
 Pour des échéances plus longues
qu’un an il est préférable d’utiliser
les instruments hors bourse donc :
 Frais d’opération plus élevés
 Une liquidité moins grande du
produit

71. 71
Création d ’une nouvelle
exposition de marché
Marché à terme
 Permet de prendre position dans le
marché rapidement
 Pour de courtes périodes
 Ne dérange pas la structure des
portefeuilles
 Produit standard
 Pas de risque de contrepartie
«Forward»
 Moins liquide que les MAT
 Pas nécessairement de marge
quotidienne
 Règlements peuvent être faits à
l’échéance du contrat

72. 72
Création d ’une nouvelle
exposition de marché
Swaps
 Préférable pour des périodes plus
longues
 Produit taillé sur mesure
 Risque de contrepartie
 Risque de liquidité en fonction de
l’éloignement du produit standard
Options
 Bon pour de courtes vues
 Permet d’exprimer les vues de
marchés avec beaucoup de précision
 Frais d’opération élevés (dans le sens
de maintenir une position
longtemps)
 La nature des risques non linéaires
fait que le produit réagit souvent
d’une façon qui peut sembler
inattendue

73. 73
Protection des positions de marché
Marché à terme
 Permet d’utiliser le levier afin de
modifier la sensibilité du portefeuille
aux mouvements du titre sous-jacent
 Produit standard
 «Traking error»
 «Roll-over»
«Forward»
 Fait sensiblement la même chose que
le MAT
 Produit non standard
 Répond aux besoins plus précis du
portefeuille
 Utilisé lorsqu’il n’y a pas le MAT sur
le titre sous-jacent

74. 74
Protection des positions de marché
Swaps
 Préférable pour de plus longues
périodes
 Frais d’opération plus élevés à
mesure que le troc s’éloigne des
standards
 Instrument habituellement moins
liquide
Options
 Les options sont les instruments
idéaux pour ce genre d’activité
 Frais d’opération et mise en place
très élevés
 Problème de risque non linéaire

75. 75
Bonification du rendement
Marché à terme
 Permet de mettre en place
rapidement les stratégies afin de
profiter des vues de marché
 Produits standards
 Habituellement pour de courtes
périodes
«Forward»
 Permet de mettre en place des
stratégies pour profiter de certaines
vues de marché
 Produit non standard
 Habituellement pour des périodes
plus longues que les MAT
 Utilisé lorsqu’il n’y a pas de MAT
sur le titre sous-jacent

76. 76
Bonification du rendement
Swaps
 Permet une gestion indicielle
bonifiée par le rendement d’une
autre catégorie d’actif
 Sans «déranger» les portefeuilles
Options
 Permet des stratégies pour capter la
volatilité des marchés
 Permet d’exprimer ses vues soit sur
la direction du marché, soit sur sa
volatilité
 Si l’option est vendue à découvert la
prime temps est en notre faveur

77. 77
Marché à terme (MAT)
Avantages
 Atteindre les positions désirées de
marché presque instantanément sans
négocier physiquement les titres en
portefeuille
 Permet la séparation entre la gestion
du portefeuille et la gestion du
risque. (Les titres dans les
portefeuilles peuvent être gérés par
un gestionnaire et le risque par un
autre sans interaction entre les deux)
Inconvénients
 Les positions sont réglées
quotidiennement «Mark to market»
 Requiert des marges de réserve
 «Traking error» un certain nombre
d’indices sont disponibles dans
chacun des pays, il se peut qu’il
n’existe pas de MAT qui reproduise
l’indice de référence du gestionnaire
(par exemple le cas du Japon)
 Manque de liquidité (souvent
certains instruments manquent de
liquidité)
 Prix – le prix peut ne pas réfléter la
juste valeur marchande, ce qui peut
être à l’avantage ou au désavantage
de l’utilisateur
 Tourner une position «roll-over»
lorsque le contrat arrive à l’échéance
nous devons le vendre et acheter le
suivant

78. 78
Contrat «forward»
Avantages
 Peut être fait sur mesure pour
répondre exactement aux besoins
d’un investisseur
 Un «forward» est à l’image d’un
contrat à terme
Inconvénients
 Risque de crédit
 Risque de liquidité (souvent la
position doit être fermée avec le
même intervenant)
 Négocié hors bourse
 Prix est négocié de gré à gré
 Plus le titre s’éloigne des produits
standards plus les coûts d’opération
sont élevés

79. 79
Swaps
Avantages
 Négociation hors bourse impliquant
plusieurs périodes
 Permet une grande flexibilité
 On peut structurer un troc de façon
à ce que l’échéance = horizon
d’investissement
 S’il n’existe pas de MAT sur un
indice il est possible de la reproduire
avec un troc
Inconvénients
 Risque de crédit
 Dépendant du produit on peut avoir
de grands écarts entre le prix
demandé et le prix offert
 Négociation du prix de gré à gré, le
prix est souvent fonction de la
position de la contrepartie

80. 80
Options
Avantages
 Permet de modifier la relation
rendement-risque
Inconvénients
 Les options négociées en bourse ont
une échéance habituellement très courte
 Difficie à évaluer surtout pour les
options de type exotique
 Nécessite une grande expertise