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© Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
Quarterly Economic Review
Une lueur d'espoir pour la croissance économique et la baisse de l'inflation, malgré les défis du
chômage croissant et de la sécheresse dans le bassin méditerranéen.
Selon le HCP, la croissance économique nationale s’est établie à 3,3% au T4-2023 et devrait se
situer à +2,4% au T1-2024 ;
A fin décembre, l’inflation a poursuivi sa décélération pour s’établir à 3,4% en fin d’année
2023.
Le taux de chômage a atteint 13%, marquant son niveau le plus élevé depuis 2017, signalant
une détérioration de la situation de l'emploi.
Un solde ordinaire positif pour le budget de l’Etat à fin décembre 2023 de 14,4 Milliards MAD,
soit à un niveau meilleur que l’année dernière (un déficit de 1 Milliards MAD) ;
Un besoin de financement de 72,1 Milliards MAD à fin décembre 2023 (Vs. 73,5 Milliards MAD
à fin décembre 2022);
Un allègement du déficit commercial à 286,39 Milliards MAD à fin décembre de 7,3%,
profitant d’une réduction des importations (-2,9%) et une légère croissance des exportations
de (0,2%).
Février2024
Résumé
À la fin du quatrième trimestre de 2023, l'économie marocaine a été impactée par un déficit pluviométrique et une hausse des
températures. Les ressources hydriques au Maroc, englobant tous les bassins d'eau, ont enregistré une baisse significative
entre septembre 2023 et janvier 2024, avec une diminution de 67% par rapport à la même période de l'année précédente.
Malgré des circonstances délicates, le Maroc a bénéficié d'une baisse de l'inflation en fin d'année, ce qui a conduit à une
moyenne annuelle de 6,1%. Selon le HCP, la croissance économique aurait atteint 3,3% au T4-2023, comparé à 2,8% au
troisième trimestre, mais devrait ralentir en janvier 2024 à 2,4%. Ce dynamisme est principalement porté par les industries
extractives et chimiques, ainsi que par le renforcement des services non-marchand.
Nous constatons également une dégradation de la situation de l'emploi, avec un taux de chômage atteignant 13%, ce qui
représente un record historique. Cette hausse du chômage est principalement attribuable à la perte de 198 000 emplois en
milieu rural, largement imputable au stress hydrique et aux séquelles de l'instabilité géopolitique mondiale, notamment au
Moyen-Orient et en Ukraine.
Dans la même lignée, le volume du commerce mondial des marchandises semble progressivement retrouver sa tendance à
moyen terme, après avoir stagné au cours de la première moitié de l'année. Cette reprise bénéficie notamment du
renforcement des échanges entre la Chine et les États-Unis. Selon le dernier baromètre de l'OMC, ce retour à la tendance
aurait été stimulé, en partie, par l'amélioration des ventes et de la production automobile, ainsi que par le commerce de
composants électroniques.
Dans ce contexte, nous restons convaincus que le Maroc pourrait encore profiter d'une reprise de son dynamisme
économique, grâce à divers leviers :
• La préservation de l'équilibre budgétaire, en dépit des nombreuses annonces et programmes dévoilés ces derniers mois,
vise à restreindre l'augmentation des coûts liés au service de la dette publique et à réduire la compétition avec les acteurs
privés pour l'accès au financement à des taux intéressants;
• Et, les politiques d'investissement dans le dessalement des eaux et le remplissage des barrages visent à stimuler le secteur
agricole sur le moyen et long terme, tout en limitant les séquelles des années de sècheresse.
© Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
Points d’attention
I. Indicateurs Macroéconomiques (1/4)
T3
-
17
T4
-
17
T1
-
18
T2
-
18
T3
-
18
T4
-
18
T1
-
19
T2
-
19
T3
-
19
T4
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19
T1
-
20
T2
-
20
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20
T4
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20
T1
-
21
T2
-
21
T3
-
21
T4
-
21
T1
-
22
T2
-
22
T3
-
22
T4
-
22
T1
-
23
T2
-
23
T3
-
23
3,3%
T4-
2023
Produit intérieur brut
VA Agricole
VA non Agricole
Croissance du PIB et de ses composantes
Une croissance économique en plein essor au T4-2023, par rapport au
T3-2023
 La croissance économique aurait gagné en vitesse au cours du
quatrième trimestre de l'année 2023, atteignant ainsi une progression
de +3,3%, comparée à +2,8% au troisième trimestre. Selon le HCP,
cette performance serait principalement due à la résistance des
secteurs secondaires face à un contexte international peu favorable,
ainsi qu'à l'amélioration constante des services.
 Nous notons également un ralentissement des activités agricoles
principalement en raison de la persistance du déficit hydrique et des
températures supérieures à la normale de la saison, avec une
contraction de la valeur ajoutée agricole de 5,2% par rapport à +6,9%
au premier trimestre 2023.
 Les résultats de l'enquête sur le moral des ménages menée par le
HCP indiquent que celui-ci continue de décliner au quatrième trimestre
2023, reprenant ainsi sa tendance à la baisse. L'indice de confiance des
ménages (ICM) s'établit à 44,3 points, en comparaison avec les 46,5
points du trimestre précédent, ce qui constitue son niveau le plus bas
depuis le début de l'année 2008.
 D’ailleurs, lors de sa dernière réunion en décembre 2023, la BAM
prévoit une croissance économique de 3,2 % pour l'année 2024. Cette
projection repose sur l'hypothèse d'une production céréalière
moyenne de 70 millions de quintaux et d'une augmentation de la
valeur ajoutée non agricole de 2,7% durant l’année en cours, soutenue
par la reprise anticipée dans les secteurs de l’industrie et du BTP.
Décélération du taux d’inflation
 Concernant l'inflation, on observe un ralentissement de son taux de
croissance. Après avoir atteint un pic à 10,1% en février, l'inflation a
progressivement décéléré, aboutissant à une moyenne annuelle de
6,1% pour l'année 2023. Cette tendance de décélération des prix s'est
manifestée dans toutes les composantes, à l'exception de l'énergie. En
effet, l’évolution de l'IPC recouvre la hausse significative de l’indice des
produits alimentaires de 12,5% et de celui des produits non
alimentaires de 1,7%.
Source: BAM-HCP
Source: HCP
118,2
Janv.-21
Mars-21
Nov.-22
Mai-21
Janv.-23
Juil.-21
Mars-23
Sept.-21
Mai-23
Nov.-21
Juil.-23
Janv.-22
Sept.-23
Mars-22
Nov.-23
Mai-22
Janv.-24
Juil.-22
Sept.-22
IPC
IPC
 À titre de rappel, lors de sa réunion de décembre
2023, la BAM prévoit une inflation d'environ 2,4% pour
2024 et 2025. Cette prévision prend en considération la
diminution anticipée des pressions inflationnistes
externes et des effets directs des mesures fiscales de la
loi de finances 2024, ainsi qu'une hypothèse de stabilité
quasi totale des prix des produits alimentaires à prix
volatils.
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I. Indicateurs Macroéconomiques (2/4)
Flambée du chômage rural : la sécheresse aggrave la crise de
l'emploi
Evolution du taux de chômage
Source: HCP
D’autre part, les dépenses ordinaires se sont appréciées
essentiellement à la suite de:
• La croissance des dépenses de bien et services de 8,2%
• L’augmentation des charges d’intérêt de la dette de 15,8 %
• La hausse de 4,3% des remboursements, dégrèvements et
restitutions fiscaux.
Une maîtrise du déficit budgétaire et une amélioration du solde
ordinaire malgré un contexte économique défavorable
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
4.000
4.500
3.500
25
22
Janv.-23
43
47
Févr.-23
85
79
Juil.-23
205
208
Août-23
235
229
Sept.-23
265
258
Oct.-23
285
278
Nov.-23
182
325
Déc.-23
Juin-23
158
155
Mai-23
181
131
126
Avril-23
106
105
Mars-23
339
Recettes Dépenses
Situation des charges et ressources du trésor
(en Milliards MAD)
Source: TGR
T1-
19
T1-
20
T1-
21
T1-
22
T3-
23
13,0%
T4-
23
 En 2023, la conjonction de plusieurs facteurs a eu des
conséquences néfastes sur le marché du travail. Tout d'abord,
l'année 2023 a été marquée par une perte estimée à près de 157
000 emplois, résultat d’une diminution de 198 000 postes en
milieu rural et d’une augmentation de 41 000 en milieu urbain.
 En conséquence, le taux de chômage national a augmenté
pour atteindre 13% en 2023, comparé au taux de 11,8%
enregistré en 2022. Cette détérioration de l'emploi s'explique en
partie par la récurrence des années de sécheresse qui a exercé
une pression supplémentaire sur l'économie, affectant
particulièrement les secteurs agricoles et entraînant des pertes
d'emplois importantes
 Par secteur, le BTP a contribué à la création de 19 000 postes
d’emploi, celui des services à 15 000 postes, celui de l’industrie y
compris l’artisanat à 7 000 postes, alors que l’agriculture, la forêt
et la pêche ont perdu 202 000 postes.
 La situation des charges et ressources du Trésor dégage un
déficit budgétaire de 73,7 Milliards MAD à fin Décembre 2023,
contre un déficit budgétaire de 76,3 Milliards MAD un an
auparavant, soit une baisse de 3,5%, tiré principalement par un
solde positif des comptes spéciaux du trésor et les « SEGMA » de
31,3 Milliards MAD.
 Ainsi, les recettes ordinaires affichent une hausse de 10,6%,
atteignant 338,9 milliards MAD, principalement soutenue par
l'augmentation des recettes non fiscales de 41,1% à 63,2 Milliards
MAD, tandis que les dépenses ordinaires augmentent de 5,6% à
324,6 milliards MAD, affectées par l'évolution des intérêts de la
dette qui ont augmenté de 15,8% à 33,4 Milliards MAD, dégageant
ainsi un solde ordinaire positif de 14,4 Milliards MAD. En
conséquence, le taux de réalisation des recettes ordinaires est de
115,6%, ce qui est supérieur au taux de réalisation des dépenses
ordinaires, qui est de 107,4%.
 D’une part, l’évolution des recettes ordinaires a été
essentiellement marquée par la poursuite de la hausse des
recettes non fiscales de 41,2% à 63,2 Milliards MAD, profitant de
la hausse significative des « autres recettes » de 51,1% à 47,2
Milliards MAD.
 Ainsi, les recettes fiscales ont connu une légère croissance de
5,4% à 275,7 Milliards MAD contre 261,6 Milliards MAD à fin
décembre 2022, soit une résultante de la hausse des recettes
douanières de 0,4% et de la fiscalité domestique de 7,7%.
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I. Indicateurs Macroéconomiques (3/4)
Evolution des souscriptions et des remboursements sur le
marché des adjudications
Source: TGR
Baisse du rythme des levées du Trésor en 2023 avec une
orientation vers les maturités à long terme
 À fin décembre 2023, le Trésor a vu une baisse du rythme
de ses levées avec un besoin de financement de 72,1 Milliards
MAD (Vs. un besoin de financement de 73,5 Milliards MAD à
fin décembre 2022).
 Les souscriptions sur le marché de la dette intérieure ont
totalisé 255,2 Milliards MAD depuis le début d’année, contre
128,8 Milliards MAD sur la même période de l’année
précédente, selon les données de la TGR.
 En parallèle, le niveau des remboursements à fin décembre
2023 a atteint 221,6 Milliards MAD, contre 109,7 Milliards
durant la même période de l’année dernière.
 S’agissant des maturités de l’encours, nous constatons un
renforcement des maturités longues dans l’encours de la dette
intérieure de l’Etat. En effet, les maturités à plus de 10 ans
représente dorénavant près de 41,2% du total de l’encours,
contre près de 35,8% durant la même période de l’année
dernière ;
 En parallèle, les maturités à moyen terme (supérieur à 1 an
et inférieur à 10 ans) ont connu une contraction de leur poids
de 36,9% à fin décembre 2022 à 32,3% à fin décembre 2023,
avec une forte réduction du poids de la maturité à 5 ans ;
 Ceci traduit une volonté du Trésor de s’orienter de plus en
plus sur des maturités longues. D’ailleurs, à fin décembre 2023,
le Trésor a procédé à des opérations d’échange de bons, en
vue de réajuster le profil de la dette pour 69,8 Milliards MAD,
échangeant ainsi des bons à maturité entre 13 semaines à 10
ans, par des bons à maturité de 2 ans à 30 ans.
 Dans ces conditions, le Trésor a eu recours au financement
intérieur pour un montant net de 37,8 Milliards MAD, contre
un recours au financement intérieur pour un montant de 68,5
Milliards MAD à fin décembre 2022.
 En parallèle, , le financement extérieur net a été positif de
34,3 Milliards MAD. Les remboursements du principal de la
dette extérieure ont atteint 10,6 Milliards MAD et les tirages
ont été de 44,9 Milliards MAD, dont 26,1 Milliards MAD auprès
du marché financier international, 7,6 Milliards MAD auprès de
la BIRD et 3,2 Milliards MAD auprès de la BAD.
0.0%
1.9%
1.0%
2.9%
11.0%
26.5%
20.4%
18.7%
12.0%
5.7%
655,8
Répartition de l’encours de la dette intérieure par maturité
Source: TGR
0.0%
0.1%
0.3%
4.4%
13.6%
18.7%
21.9%
22.1%
12.8%
6.2%
699,4
45 jours
13 semaines
26 semaines
52 semaines
2 ans
5 ans
10 ans
15 ans
20 ans
30 ans
128,7
255,2
109,7
221,6
-140
-120
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
0
50
100
150
200
250
300
Déc.-22 Déc.-23
Source: TGR
Opérations de la gestion active de la dette intérieure
(en Milliards MAD)
Souscriptions
Remboursements
Evolution des souscriptions &
remboursements (en Milliards MAD)
-25
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
0,0
26
semaines
-5,4
0,0
52
semaines
-10,8
12,5
2 ans
-23,7
8,2
5 ans
-12,9
16,4
10 ans
0,0
-4,4
0,0
15 ans
0,0
13
semaines
2,6
19,1
0,0
-4,6
3,9
30 ans
20 ans
Remboursés
Emis
© Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
83 45 89
121
140
155
166
178
195
204
222
90
180
197
204
216
235
240
255
-50
0
50
100
150
200
250
350
300
-22
Janv.-23
-32
Févr.-23 Juil.-23 Août-23 Sept.-23 Oct.-23
Juin-23
155
Nov.-23
Avril-23 Déc.-23
115
Mars-23 Mai-23
41
Souscriptions
Remboursements
I. Indicateurs Macroéconomiques (4/4)
100
200
300
400
500
600
700
800
-350
-300
-250
-200
-150
-100
-50
0
50
0
-206,5
284,5
Déc.-19
-159,8
263,1
422,9
Déc.-20
-199,2
326,4
528,6
Déc.-21
-308,8
428,6
737,4
Déc.-22
-286,4
429,3
715,7
Déc.-23
491,0
Echanges extérieurs (en Milliards MAD)
Source: Office des changes
Le taux de couverture des importations par les exportations
s'est amélioré grâce à une réduction moins importante des
exportations par rapport aux importations
Le déficit commercial du Maroc s’est établi à 286,4 Milliards
MAD à la fin de décembre 2023, ce qui représente une baisse
de 7,3% par rapport à la même période un an auparavant,
selon les derniers indicateurs mensuels de l’Office des changes.
 Les importations ont reculé de 2,9% à 715,7 Milliards MAD
alors que les exportations ont connu une légère hausse de
0,2% pour se situer à 429,31 Milliards MAD, précise l’Office qui
vient de publier ses indicateurs mensuels des échanges
extérieurs du mois de décembre.
 Le taux de couverture a également augmenté de 1,9 point
pour atteindre 60% a fin 2023. Ainsi, la baisse du niveau des
importations a été essentiellement tirée par l’allègement de la
facture énergétique de (20,4%), suite à la baisse des
approvisionnements en gas-oils et fuel-oils de (23,9%) ainsi
que le recul des prix à (17,6%) et en volume de (7,3%), en plus
de l’impact de la réduction des achats des demi-produits de
(10,5%) et des importations des produits bruts de (28%) ;
 En parallèle, l’évolution des exportations a été marquée par
la contraction des exportations des phosphates et dérivés de
(34,1%) à 76,1 Milliards MAD (Vs. 115,4 Milliards MAD à fin
décembre 2022), contrebalancée essentiellement par la
montée en puissance des exportations du secteur automobile
de 27,4% à 141,7 Milliards MAD (soit 30,4 Milliards MAD
supplémentaires), ainsi que des ventes du secteur de
l’électronique et électricité (+28,4% à 23,8 Milliards MAD) et
du secteur textile et cuir (+5% à 46,1 Milliards MAD).
Confirmation de la bonne tenue des transferts MRE et des
recette voyages, en parallèle à une forte baisse du flux net des
IDE
 Les recettes voyages et les transferts des MRE continuent
sur leur lancée positive depuis le début de l'année.
 Ainsi, les recettes voyages s’élèvent à 104,6 Milliards MAD à
fin décembre 2023, en hausse de 11,7% par rapport à la même
période de l’année dernière, confirmant ainsi la relance du
secteur touristique.
 Pour leur part, les dépenses voyages à fin décembre
s’établissent à 23,7 Milliards MAD, en hausse de 23,4%.
Compte tenu de ces éléments, le solde de la balance de
voyage, ressort à 80,8 Milliards MAD, contre 74,4 Milliards
MAD à fin décembre 2022.
 S’agissant des transferts MRE, ces derniers ont progressé
de +4% à 115,2 Milliards MAD à fin décembre 2023.
 Sur un autre registre, les recettes des Investissements
Directs Étrangers (IDE) accusent une baisse de 17,8% à 32
Milliards DH à fin décembre 2023. En parallèle, les dépenses
augmentent de 25,6% à 22,3 Milliards MAD, réduisant ainsi le
flux net des IDE de 53,3% à 10,6 Milliards MAD.
 Compte tenu des éléments précités, l’encours des avoirs
officiels de réserves selon BAM au 29 décembre 2023, s’affiche
à 358,9 Milliards MAD en appréciation de 0,1% en Y-t-D, et de
+6,3% en Y-o-Y. avec une couverture d’importations de
biens et de service de 5 mois et 15 jours.
0
20
40
60
80
100
120
78,7
65,0
34,5
Déc.-19
36,5
68,1
26,0
Déc.-20
34,6
95,5
32,5
Déc.-21
93,6
110,7
39,6
Déc.-22
104,6
115,2
32,5
Déc.-23
Source: Office des changes
Evolution des recettes des services (en
Milliards MAD)
Recettes Voyages Recettes MRE Recettes IDE
Déficit commercial Exportations Importations
© Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
1.061
Janv.-
23
992
Févr.-
23
1.195
Mars-
23
716
Avril-
23
1.189
Mai-
23
1.053
Juin-
23
781
Juil.-
23
1.153
Août-
23
1.046
Sept.-
23
1.088
Oct.-
23
1.114
Nov.-
23
1.114
Déc.-
23
1.130
Janv.-
24
Demande nationale du Ciment (en Millions Tonnes)
89 90 91 92 93 92 94 94 95 95 95 93
151 152 160 155 164 179 169 173 189 178 177 201
300 300 300 301 301 303 301 302 302 302 302 304
179 180 181 180 182 187 189 190 190 191 191 198
256 251 249 249 252 257 252 245 250 258 256 261
Janv.-23
58
Févr.-23
58
Mars-23
58
Avril-23
58
Mai-23
58
Juin-23
58
Juil.-23
58
Août-23
58
Sept.-23
58
Oct.-23
58
Nov.-23
58
Déc.-23
1.033 1.030 1.039 1.035 1.049 1.076 1.063 1.061 1.084 1.082 1.079 1.115
58
Comptes débiteurs et crédits de trésorerie
Crédits à l’équipement
Crédits immobiliers
Crédits à la consommation
Créances diverses sur la clientèle
Créances en souffrance
Ventilation des crédits bancaires (en Milliards MAD)
Evolution du taux de remplissage moyen des
barrages (en %)
I
. f
II. Indicateurs sectoriels et matières premières
Source: BAM
Source: APC
Source: Ministère de l’équipement et de l’eau Source: HCP
Evolution de la valeur ajoutée agricole (en %)
114
160
119
01/2021 07/21 01/22 07/22 01/23 07/23 01/2024
Evolution de l’indice FAO des prix des produits
alimentaires
Evolution de l’Or et du WTI sur un an glissant
Source: Fao Source: Bloomberg
Source: BAM
Evolution des réserves de change (en MMDH) Évolution du prix du pétrole brent (en dollars USD)
Source: Insee
358,6
01/01/2022 01/07/2022 01/01/2023 01/07/2023 01/01/2024
© Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
21% 19% 18% 20%
-14% -13%
7% 6% 6% 5%
0,0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,0
-20
-10
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
110
120
T1-21
T2-21
T3-21
T4-21
-12%
T1-22
T2-22
T3-22
-13%
T4-22
T1-23
T2-23
T3-23
T4-23
82,5 82,8 78,4
84,7
75,6 74,8 80,1
86,1
93,5 90,6
82,9 77,8
Janv.-
23
Févr.-
23
Mars-
23
Avril-
23
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  • 1. 1
  • 2. © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024 Quarterly Economic Review Une lueur d'espoir pour la croissance économique et la baisse de l'inflation, malgré les défis du chômage croissant et de la sécheresse dans le bassin méditerranéen. Selon le HCP, la croissance économique nationale s’est établie à 3,3% au T4-2023 et devrait se situer à +2,4% au T1-2024 ; A fin décembre, l’inflation a poursuivi sa décélération pour s’établir à 3,4% en fin d’année 2023. Le taux de chômage a atteint 13%, marquant son niveau le plus élevé depuis 2017, signalant une détérioration de la situation de l'emploi. Un solde ordinaire positif pour le budget de l’Etat à fin décembre 2023 de 14,4 Milliards MAD, soit à un niveau meilleur que l’année dernière (un déficit de 1 Milliards MAD) ; Un besoin de financement de 72,1 Milliards MAD à fin décembre 2023 (Vs. 73,5 Milliards MAD à fin décembre 2022); Un allègement du déficit commercial à 286,39 Milliards MAD à fin décembre de 7,3%, profitant d’une réduction des importations (-2,9%) et une légère croissance des exportations de (0,2%). Février2024 Résumé À la fin du quatrième trimestre de 2023, l'économie marocaine a été impactée par un déficit pluviométrique et une hausse des températures. Les ressources hydriques au Maroc, englobant tous les bassins d'eau, ont enregistré une baisse significative entre septembre 2023 et janvier 2024, avec une diminution de 67% par rapport à la même période de l'année précédente. Malgré des circonstances délicates, le Maroc a bénéficié d'une baisse de l'inflation en fin d'année, ce qui a conduit à une moyenne annuelle de 6,1%. Selon le HCP, la croissance économique aurait atteint 3,3% au T4-2023, comparé à 2,8% au troisième trimestre, mais devrait ralentir en janvier 2024 à 2,4%. Ce dynamisme est principalement porté par les industries extractives et chimiques, ainsi que par le renforcement des services non-marchand. Nous constatons également une dégradation de la situation de l'emploi, avec un taux de chômage atteignant 13%, ce qui représente un record historique. Cette hausse du chômage est principalement attribuable à la perte de 198 000 emplois en milieu rural, largement imputable au stress hydrique et aux séquelles de l'instabilité géopolitique mondiale, notamment au Moyen-Orient et en Ukraine. Dans la même lignée, le volume du commerce mondial des marchandises semble progressivement retrouver sa tendance à moyen terme, après avoir stagné au cours de la première moitié de l'année. Cette reprise bénéficie notamment du renforcement des échanges entre la Chine et les États-Unis. Selon le dernier baromètre de l'OMC, ce retour à la tendance aurait été stimulé, en partie, par l'amélioration des ventes et de la production automobile, ainsi que par le commerce de composants électroniques. Dans ce contexte, nous restons convaincus que le Maroc pourrait encore profiter d'une reprise de son dynamisme économique, grâce à divers leviers : • La préservation de l'équilibre budgétaire, en dépit des nombreuses annonces et programmes dévoilés ces derniers mois, vise à restreindre l'augmentation des coûts liés au service de la dette publique et à réduire la compétition avec les acteurs privés pour l'accès au financement à des taux intéressants; • Et, les politiques d'investissement dans le dessalement des eaux et le remplissage des barrages visent à stimuler le secteur agricole sur le moyen et long terme, tout en limitant les séquelles des années de sècheresse. © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024 Points d’attention
  • 3. I. Indicateurs Macroéconomiques (1/4) T3 - 17 T4 - 17 T1 - 18 T2 - 18 T3 - 18 T4 - 18 T1 - 19 T2 - 19 T3 - 19 T4 - 19 T1 - 20 T2 - 20 T3 - 20 T4 - 20 T1 - 21 T2 - 21 T3 - 21 T4 - 21 T1 - 22 T2 - 22 T3 - 22 T4 - 22 T1 - 23 T2 - 23 T3 - 23 3,3% T4- 2023 Produit intérieur brut VA Agricole VA non Agricole Croissance du PIB et de ses composantes Une croissance économique en plein essor au T4-2023, par rapport au T3-2023  La croissance économique aurait gagné en vitesse au cours du quatrième trimestre de l'année 2023, atteignant ainsi une progression de +3,3%, comparée à +2,8% au troisième trimestre. Selon le HCP, cette performance serait principalement due à la résistance des secteurs secondaires face à un contexte international peu favorable, ainsi qu'à l'amélioration constante des services.  Nous notons également un ralentissement des activités agricoles principalement en raison de la persistance du déficit hydrique et des températures supérieures à la normale de la saison, avec une contraction de la valeur ajoutée agricole de 5,2% par rapport à +6,9% au premier trimestre 2023.  Les résultats de l'enquête sur le moral des ménages menée par le HCP indiquent que celui-ci continue de décliner au quatrième trimestre 2023, reprenant ainsi sa tendance à la baisse. L'indice de confiance des ménages (ICM) s'établit à 44,3 points, en comparaison avec les 46,5 points du trimestre précédent, ce qui constitue son niveau le plus bas depuis le début de l'année 2008.  D’ailleurs, lors de sa dernière réunion en décembre 2023, la BAM prévoit une croissance économique de 3,2 % pour l'année 2024. Cette projection repose sur l'hypothèse d'une production céréalière moyenne de 70 millions de quintaux et d'une augmentation de la valeur ajoutée non agricole de 2,7% durant l’année en cours, soutenue par la reprise anticipée dans les secteurs de l’industrie et du BTP. Décélération du taux d’inflation  Concernant l'inflation, on observe un ralentissement de son taux de croissance. Après avoir atteint un pic à 10,1% en février, l'inflation a progressivement décéléré, aboutissant à une moyenne annuelle de 6,1% pour l'année 2023. Cette tendance de décélération des prix s'est manifestée dans toutes les composantes, à l'exception de l'énergie. En effet, l’évolution de l'IPC recouvre la hausse significative de l’indice des produits alimentaires de 12,5% et de celui des produits non alimentaires de 1,7%. Source: BAM-HCP Source: HCP 118,2 Janv.-21 Mars-21 Nov.-22 Mai-21 Janv.-23 Juil.-21 Mars-23 Sept.-21 Mai-23 Nov.-21 Juil.-23 Janv.-22 Sept.-23 Mars-22 Nov.-23 Mai-22 Janv.-24 Juil.-22 Sept.-22 IPC IPC  À titre de rappel, lors de sa réunion de décembre 2023, la BAM prévoit une inflation d'environ 2,4% pour 2024 et 2025. Cette prévision prend en considération la diminution anticipée des pressions inflationnistes externes et des effets directs des mesures fiscales de la loi de finances 2024, ainsi qu'une hypothèse de stabilité quasi totale des prix des produits alimentaires à prix volatils. © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
  • 4. I. Indicateurs Macroéconomiques (2/4) Flambée du chômage rural : la sécheresse aggrave la crise de l'emploi Evolution du taux de chômage Source: HCP D’autre part, les dépenses ordinaires se sont appréciées essentiellement à la suite de: • La croissance des dépenses de bien et services de 8,2% • L’augmentation des charges d’intérêt de la dette de 15,8 % • La hausse de 4,3% des remboursements, dégrèvements et restitutions fiscaux. Une maîtrise du déficit budgétaire et une amélioration du solde ordinaire malgré un contexte économique défavorable 0 500 1.000 1.500 2.000 2.500 3.000 4.000 4.500 3.500 25 22 Janv.-23 43 47 Févr.-23 85 79 Juil.-23 205 208 Août-23 235 229 Sept.-23 265 258 Oct.-23 285 278 Nov.-23 182 325 Déc.-23 Juin-23 158 155 Mai-23 181 131 126 Avril-23 106 105 Mars-23 339 Recettes Dépenses Situation des charges et ressources du trésor (en Milliards MAD) Source: TGR T1- 19 T1- 20 T1- 21 T1- 22 T3- 23 13,0% T4- 23  En 2023, la conjonction de plusieurs facteurs a eu des conséquences néfastes sur le marché du travail. Tout d'abord, l'année 2023 a été marquée par une perte estimée à près de 157 000 emplois, résultat d’une diminution de 198 000 postes en milieu rural et d’une augmentation de 41 000 en milieu urbain.  En conséquence, le taux de chômage national a augmenté pour atteindre 13% en 2023, comparé au taux de 11,8% enregistré en 2022. Cette détérioration de l'emploi s'explique en partie par la récurrence des années de sécheresse qui a exercé une pression supplémentaire sur l'économie, affectant particulièrement les secteurs agricoles et entraînant des pertes d'emplois importantes  Par secteur, le BTP a contribué à la création de 19 000 postes d’emploi, celui des services à 15 000 postes, celui de l’industrie y compris l’artisanat à 7 000 postes, alors que l’agriculture, la forêt et la pêche ont perdu 202 000 postes.  La situation des charges et ressources du Trésor dégage un déficit budgétaire de 73,7 Milliards MAD à fin Décembre 2023, contre un déficit budgétaire de 76,3 Milliards MAD un an auparavant, soit une baisse de 3,5%, tiré principalement par un solde positif des comptes spéciaux du trésor et les « SEGMA » de 31,3 Milliards MAD.  Ainsi, les recettes ordinaires affichent une hausse de 10,6%, atteignant 338,9 milliards MAD, principalement soutenue par l'augmentation des recettes non fiscales de 41,1% à 63,2 Milliards MAD, tandis que les dépenses ordinaires augmentent de 5,6% à 324,6 milliards MAD, affectées par l'évolution des intérêts de la dette qui ont augmenté de 15,8% à 33,4 Milliards MAD, dégageant ainsi un solde ordinaire positif de 14,4 Milliards MAD. En conséquence, le taux de réalisation des recettes ordinaires est de 115,6%, ce qui est supérieur au taux de réalisation des dépenses ordinaires, qui est de 107,4%.  D’une part, l’évolution des recettes ordinaires a été essentiellement marquée par la poursuite de la hausse des recettes non fiscales de 41,2% à 63,2 Milliards MAD, profitant de la hausse significative des « autres recettes » de 51,1% à 47,2 Milliards MAD.  Ainsi, les recettes fiscales ont connu une légère croissance de 5,4% à 275,7 Milliards MAD contre 261,6 Milliards MAD à fin décembre 2022, soit une résultante de la hausse des recettes douanières de 0,4% et de la fiscalité domestique de 7,7%. © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
  • 5. I. Indicateurs Macroéconomiques (3/4) Evolution des souscriptions et des remboursements sur le marché des adjudications Source: TGR Baisse du rythme des levées du Trésor en 2023 avec une orientation vers les maturités à long terme  À fin décembre 2023, le Trésor a vu une baisse du rythme de ses levées avec un besoin de financement de 72,1 Milliards MAD (Vs. un besoin de financement de 73,5 Milliards MAD à fin décembre 2022).  Les souscriptions sur le marché de la dette intérieure ont totalisé 255,2 Milliards MAD depuis le début d’année, contre 128,8 Milliards MAD sur la même période de l’année précédente, selon les données de la TGR.  En parallèle, le niveau des remboursements à fin décembre 2023 a atteint 221,6 Milliards MAD, contre 109,7 Milliards durant la même période de l’année dernière.  S’agissant des maturités de l’encours, nous constatons un renforcement des maturités longues dans l’encours de la dette intérieure de l’Etat. En effet, les maturités à plus de 10 ans représente dorénavant près de 41,2% du total de l’encours, contre près de 35,8% durant la même période de l’année dernière ;  En parallèle, les maturités à moyen terme (supérieur à 1 an et inférieur à 10 ans) ont connu une contraction de leur poids de 36,9% à fin décembre 2022 à 32,3% à fin décembre 2023, avec une forte réduction du poids de la maturité à 5 ans ;  Ceci traduit une volonté du Trésor de s’orienter de plus en plus sur des maturités longues. D’ailleurs, à fin décembre 2023, le Trésor a procédé à des opérations d’échange de bons, en vue de réajuster le profil de la dette pour 69,8 Milliards MAD, échangeant ainsi des bons à maturité entre 13 semaines à 10 ans, par des bons à maturité de 2 ans à 30 ans.  Dans ces conditions, le Trésor a eu recours au financement intérieur pour un montant net de 37,8 Milliards MAD, contre un recours au financement intérieur pour un montant de 68,5 Milliards MAD à fin décembre 2022.  En parallèle, , le financement extérieur net a été positif de 34,3 Milliards MAD. Les remboursements du principal de la dette extérieure ont atteint 10,6 Milliards MAD et les tirages ont été de 44,9 Milliards MAD, dont 26,1 Milliards MAD auprès du marché financier international, 7,6 Milliards MAD auprès de la BIRD et 3,2 Milliards MAD auprès de la BAD. 0.0% 1.9% 1.0% 2.9% 11.0% 26.5% 20.4% 18.7% 12.0% 5.7% 655,8 Répartition de l’encours de la dette intérieure par maturité Source: TGR 0.0% 0.1% 0.3% 4.4% 13.6% 18.7% 21.9% 22.1% 12.8% 6.2% 699,4 45 jours 13 semaines 26 semaines 52 semaines 2 ans 5 ans 10 ans 15 ans 20 ans 30 ans 128,7 255,2 109,7 221,6 -140 -120 -100 -80 -60 -40 -20 0 20 0 50 100 150 200 250 300 Déc.-22 Déc.-23 Source: TGR Opérations de la gestion active de la dette intérieure (en Milliards MAD) Souscriptions Remboursements Evolution des souscriptions & remboursements (en Milliards MAD) -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 0,0 26 semaines -5,4 0,0 52 semaines -10,8 12,5 2 ans -23,7 8,2 5 ans -12,9 16,4 10 ans 0,0 -4,4 0,0 15 ans 0,0 13 semaines 2,6 19,1 0,0 -4,6 3,9 30 ans 20 ans Remboursés Emis © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024 83 45 89 121 140 155 166 178 195 204 222 90 180 197 204 216 235 240 255 -50 0 50 100 150 200 250 350 300 -22 Janv.-23 -32 Févr.-23 Juil.-23 Août-23 Sept.-23 Oct.-23 Juin-23 155 Nov.-23 Avril-23 Déc.-23 115 Mars-23 Mai-23 41 Souscriptions Remboursements
  • 6. I. Indicateurs Macroéconomiques (4/4) 100 200 300 400 500 600 700 800 -350 -300 -250 -200 -150 -100 -50 0 50 0 -206,5 284,5 Déc.-19 -159,8 263,1 422,9 Déc.-20 -199,2 326,4 528,6 Déc.-21 -308,8 428,6 737,4 Déc.-22 -286,4 429,3 715,7 Déc.-23 491,0 Echanges extérieurs (en Milliards MAD) Source: Office des changes Le taux de couverture des importations par les exportations s'est amélioré grâce à une réduction moins importante des exportations par rapport aux importations Le déficit commercial du Maroc s’est établi à 286,4 Milliards MAD à la fin de décembre 2023, ce qui représente une baisse de 7,3% par rapport à la même période un an auparavant, selon les derniers indicateurs mensuels de l’Office des changes.  Les importations ont reculé de 2,9% à 715,7 Milliards MAD alors que les exportations ont connu une légère hausse de 0,2% pour se situer à 429,31 Milliards MAD, précise l’Office qui vient de publier ses indicateurs mensuels des échanges extérieurs du mois de décembre.  Le taux de couverture a également augmenté de 1,9 point pour atteindre 60% a fin 2023. Ainsi, la baisse du niveau des importations a été essentiellement tirée par l’allègement de la facture énergétique de (20,4%), suite à la baisse des approvisionnements en gas-oils et fuel-oils de (23,9%) ainsi que le recul des prix à (17,6%) et en volume de (7,3%), en plus de l’impact de la réduction des achats des demi-produits de (10,5%) et des importations des produits bruts de (28%) ;  En parallèle, l’évolution des exportations a été marquée par la contraction des exportations des phosphates et dérivés de (34,1%) à 76,1 Milliards MAD (Vs. 115,4 Milliards MAD à fin décembre 2022), contrebalancée essentiellement par la montée en puissance des exportations du secteur automobile de 27,4% à 141,7 Milliards MAD (soit 30,4 Milliards MAD supplémentaires), ainsi que des ventes du secteur de l’électronique et électricité (+28,4% à 23,8 Milliards MAD) et du secteur textile et cuir (+5% à 46,1 Milliards MAD). Confirmation de la bonne tenue des transferts MRE et des recette voyages, en parallèle à une forte baisse du flux net des IDE  Les recettes voyages et les transferts des MRE continuent sur leur lancée positive depuis le début de l'année.  Ainsi, les recettes voyages s’élèvent à 104,6 Milliards MAD à fin décembre 2023, en hausse de 11,7% par rapport à la même période de l’année dernière, confirmant ainsi la relance du secteur touristique.  Pour leur part, les dépenses voyages à fin décembre s’établissent à 23,7 Milliards MAD, en hausse de 23,4%. Compte tenu de ces éléments, le solde de la balance de voyage, ressort à 80,8 Milliards MAD, contre 74,4 Milliards MAD à fin décembre 2022.  S’agissant des transferts MRE, ces derniers ont progressé de +4% à 115,2 Milliards MAD à fin décembre 2023.  Sur un autre registre, les recettes des Investissements Directs Étrangers (IDE) accusent une baisse de 17,8% à 32 Milliards DH à fin décembre 2023. En parallèle, les dépenses augmentent de 25,6% à 22,3 Milliards MAD, réduisant ainsi le flux net des IDE de 53,3% à 10,6 Milliards MAD.  Compte tenu des éléments précités, l’encours des avoirs officiels de réserves selon BAM au 29 décembre 2023, s’affiche à 358,9 Milliards MAD en appréciation de 0,1% en Y-t-D, et de +6,3% en Y-o-Y. avec une couverture d’importations de biens et de service de 5 mois et 15 jours. 0 20 40 60 80 100 120 78,7 65,0 34,5 Déc.-19 36,5 68,1 26,0 Déc.-20 34,6 95,5 32,5 Déc.-21 93,6 110,7 39,6 Déc.-22 104,6 115,2 32,5 Déc.-23 Source: Office des changes Evolution des recettes des services (en Milliards MAD) Recettes Voyages Recettes MRE Recettes IDE Déficit commercial Exportations Importations © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024
  • 7. 1.061 Janv.- 23 992 Févr.- 23 1.195 Mars- 23 716 Avril- 23 1.189 Mai- 23 1.053 Juin- 23 781 Juil.- 23 1.153 Août- 23 1.046 Sept.- 23 1.088 Oct.- 23 1.114 Nov.- 23 1.114 Déc.- 23 1.130 Janv.- 24 Demande nationale du Ciment (en Millions Tonnes) 89 90 91 92 93 92 94 94 95 95 95 93 151 152 160 155 164 179 169 173 189 178 177 201 300 300 300 301 301 303 301 302 302 302 302 304 179 180 181 180 182 187 189 190 190 191 191 198 256 251 249 249 252 257 252 245 250 258 256 261 Janv.-23 58 Févr.-23 58 Mars-23 58 Avril-23 58 Mai-23 58 Juin-23 58 Juil.-23 58 Août-23 58 Sept.-23 58 Oct.-23 58 Nov.-23 58 Déc.-23 1.033 1.030 1.039 1.035 1.049 1.076 1.063 1.061 1.084 1.082 1.079 1.115 58 Comptes débiteurs et crédits de trésorerie Crédits à l’équipement Crédits immobiliers Crédits à la consommation Créances diverses sur la clientèle Créances en souffrance Ventilation des crédits bancaires (en Milliards MAD) Evolution du taux de remplissage moyen des barrages (en %) I . f II. Indicateurs sectoriels et matières premières Source: BAM Source: APC Source: Ministère de l’équipement et de l’eau Source: HCP Evolution de la valeur ajoutée agricole (en %) 114 160 119 01/2021 07/21 01/22 07/22 01/23 07/23 01/2024 Evolution de l’indice FAO des prix des produits alimentaires Evolution de l’Or et du WTI sur un an glissant Source: Fao Source: Bloomberg Source: BAM Evolution des réserves de change (en MMDH) Évolution du prix du pétrole brent (en dollars USD) Source: Insee 358,6 01/01/2022 01/07/2022 01/01/2023 01/07/2023 01/01/2024 © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024 21% 19% 18% 20% -14% -13% 7% 6% 6% 5% 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 1,0 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 T1-21 T2-21 T3-21 T4-21 -12% T1-22 T2-22 T3-22 -13% T4-22 T1-23 T2-23 T3-23 T4-23 82,5 82,8 78,4 84,7 75,6 74,8 80,1 86,1 93,5 90,6 82,9 77,8 Janv.- 23 Févr.- 23 Mars- 23 Avril- 23 Mai- 23 Juin- 23 Juil.- 23 Août- 23 Sept.- 23 Oct.- 23 Nov.- 23 Déc.- 23 27% 26% 24% 24% 23% 23% 0 20 40 60 80 100 120 0 5 10 15 20 25 30 Sept.-23 Oct.-23 Nov.-23 Déc.-23 Janv.-24 Févr.-24 05/22 07/22 09/22 11/22 01/23 03/23 05/23 07/23 09/23 11/23 01/24 03/24 WTI Gold
  • 8. Risques: L’investissement en valeurs mobilières est une opération à risques. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux placements au sein des marchés financiers ; Les performances des placements peuvent être influencées par plusieurs aléas, non pris en compte par le document ci-joint; Les évolutions antérieures des différentes classes d’actifs n’assurent pas une garantie complète pour les réalisations à venir; Limites de responsabilité: Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients de Valoris Securities. Par conséquent, chaque utilisation, communication, distribution ou reproduction du document est interdite sans autorisation de Valoris Securities ; L’investisseur admet que les opinions exprimées par le document constituent un élément d’aide à la prise de décision, seulement. Valoris Securities n’endosse aucune responsabilité à l’égard des choix d’investissement; Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi. Cependant, Valoris Securities ne fait aucune déclaration ou garantie et ne prend aucun engagement au titre de la pertinence, de l’exactitude ou de l’exhaustivité des informations qui y figurent. En conséquence, Valoris Securities n’engage pas sa responsabilité, en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, y compris en cas d’imprudence ou de négligence ; La décision finale d’investissement ou de désinvestissement est la seule responsabilité de l’investisseur. Il appartient aux lecteurs de recueillir les avis internes et externes qu’ils estiment nécessaires, y compris de la part de juristes, fiscalistes, comptables, conseillers financiers, ou tout autre spécialiste, pour vérifier l’adéquation des transactions qui leur sont présentées ; Les recommandations formulées reflètent une opinion constituée d’éléments disponibles et publics pendant la période de production du document. Les avis, opinions et toute autre information y figurant sont indicatifs et peuvent être modifiés ou retirés à tout moment sans préavis. I . f Disclaimer I . f Contacts Directeur Général Délégué: HSAINE Kawtar +212 522 999 790 k.hsaine@valoris.ma Equity Research: ROCHD Ahmed +212 522 999 796 a.rochd@valoris.ma El KADDIOUI Ibrahim +212 522 999 796 i.elkaddioui@valoris.ma Brokrage: OUMOUSSE Mokhtar +212 522 999 798 m.oumousse@valoris.ma EL GAZGOUZ Ikram +212 522 999 797 i.elgazgouz@valoris.ma © Analyse et Recherche - Valoris Securities - 2024