BMCE Capital Research Flash COSUMAR 16 06 16

1. Veuillez-vous référer aux importantes informations légales en fin de document et sur notre site internet : http://www.bmcecapitalbourse.com
BMCE Capital Research Flash
MAROC
COSUMAR
Mise à jour société
AGROALIMENTAIRE & BOISSONS 15/06/2016
Sugar… Yes, please !
Sucrier à acheter
Valorisée par nos soin à MAD 257,2 et faisant ressortir un upside de 35,4%
comparativement au cours de MAD 190 observé le 16/06/2016, nous recommandons
d’acheter le titre COSUMAR, compte tenu de l’upside qu’il offre ainsi que de ses
perspectives de croissance encourageantes.
Leader du marché du sucre
Le Groupe COSUMAR est l’opérateur historique de la filière sucrière au Royaume,
disposant d’une capacité de production de 1,65 MT de sucre blanc par an grâce à ses
7 sucreries et sa raffinerie.
Affiliation à un leader asiatique de l’agro-industriel
Le leader du marché marocain du sucre intègre dans son tour de table WILMAR
INTERNATIONAL, une référence du secteur agro-industriel en Asie du Sud-Est.
Gamme de produits diversifiée…
Le sucrier national dispose d’une large gamme de produits sous plusieurs formes :
pains, lingots & morceaux et granulés. Il propose également des sucres spéciaux non
subventionnés : édulcorants naturels à base de stevia, sucre roux, sucre glace…
… Avec des marques bien ancrées
COSUMAR dispose d’un portefeuille de marques bien ancrées sur le marché
marocain à connotation nationale et/ou régionale, à savoir ENMER, AL KASBAH, LA
GAZELLE et EL BELLAR.
Développement de l’activité export
Le Groupe continue de développer l’activité export du sucre raffiné sur la base du
sucre brut importé en admission temporaire, capitalisant notamment sur la
modernisation de l’outil industriel ainsi que l’utilisation de la surcapacité de production.
Assise financière solide
L’opérateur agro-industriel affiche une bonne santé financière avec une trésorerie nette
en amélioration de 3,9x à M MAD 577,4 en 2015 suite notamment à une bonne
maîtrise du BFR qui s’est amélioré de 95,7% à M MAD 39,8.
Désendettement confirmé en 2015
En dépit de l’importance des investissements engagés pour le développement de l’outil
industriel, le sucrier marocain enregistre un désendettement de M MAD -325,7 contre
une dette nette de M MAD 607,7 en 2014.
Analyste(s)
Sara MOUSSAID Hajar TAHRI LAMTAHRI
+212 5 22 42 78 27 +212 5 22 42 78 24
s.moussaid@bmcek.co.ma h.tahri@bmcek.co.ma
Reuters/Bloomberg CSMR.CS/CSR MC
Norme comptable IFRS
Capitalisation boursière (M MAD) 7 963,0
Nombre d'actions (M) 41,9
Flottant 21,9%
Moy. Capitaux Echangés 12m (M MAD) 4,06
Moy. Nbre d'actions échangées (milliers) 22,6
Performance 1 mois -2,6%
Performance 3 mois -1,0%
Performance 12 mois 0,0%
En (M MAD) 2015 2016e 2017e
CA Consolidé 6 969,9 7 806,3 8 586,9
Var % 15,3% 12,0% 10,0%
REX Consolidé 1 155,9 1 271,0 1 374,1
Var % 15,4% 10,0% 8,1%
MOP 16,6% 16,3% 16,0%
RN Conso 644,7 696,7 768,7
MN 9,2% 8,9% 9,0%
RNPG 641,9 693,7 765,3
Var % 0,3% 8,1% 10,3%
ROE 16,1% 16,4% 16,9%
ROCE 17,9% 15,8% 16,4%
P/E 11,1x 11,5x 10,4x
P/B 1,8x 1,9x 1,8x
D/Y 6,3% 5,8% 6,1%
Cours 170,5 190,0 190,0
165
170
175
180
185
190
195
200
205
mai 15 juil. 15 sept. 15 nov. 15 janv. 16 mars 16 mai 16
vvdsvdvsdy
COSUMAR MADEX (Rebased)
Actionnariat: Divers actionnaires 38%; WILMAR SUGAR HOLDINGS
28%; Flottant 22%; CIMR 13%;
Achat
MAD 190,0
MAD 257,2
vs. MAD 249 auparavant
Recommandation inchangée
Objectif de cours:
Cours:
Date de cours : 15/06/2016

2. 2
Pourquoi investir ?
Unique opérateur sur le marché du sucre au Maroc, COSUMAR est fort de sa
position monopolistique sur le marché marocain ainsi que de la réglementation du
secteur, bénéficiant des subventions de l’Etat.
Nous recommandons d’acheter le titre avec un cours cible de MAD 257,2, compte
tenu (i) du développement et de la modernisation de l’amont agricole, (ii) de la
dynamique des ventes à l’export ainsi que (iii) de l’amélioration de la productivité
industrielle.
Recommandation maintenue à acheter
Pour les besoins de l’évaluation du Groupe COSUMAR, nous nous sommes basés
sur la méthode d’actualisation des cash-flows futurs -DCF- et avons retenu les
hypothèses suivantes :
Un TCAM du chiffre d’affaires de 4,9% sur la période 2016-2025 ;
Une marge d’EBITDA moyenne de 18% sur la période 2016-2025,
stabilisée à 15,9% en année terminale ;
Un taux d’actualisation de 7,2%, tenant compte de :
 Un taux sans risque 10 ans : 3,45% ;
 Une prime de risque marché actions : 6% ;
 Un gearing cible : 40% ;
 Et, un taux de croissance à l’infini de : 1,5%.
Compte tenu de ce qui précède, nous valorisons la société à un cours
théorique de MAD 257, faisant ressortir des P/E cibles de 15,5x en 2016
E
et de
14,1x en 2017
E
.
Risques de valorisation
La valorisation du sucrier national tient compte des éléments tant positifs que
négatifs suivants :
Impact d’une éventuelle suppression à terme de la subvention sur le sucre
sur la consommation à partir de 2017 ;
Hausse des coûts énergétiques consécutivement à la suppression de la
subvention sur le fuel et à la hausse des prix de l’électricité ;
Fluctuation des cours du sucre à l’international ;
Activité d’extraction dépendante de l’amont agricole et donc soumise aux
aléas climatiques.
Amélioration de la productivité de l’agriculture locale suite au Plan Maroc
Vert, permettant de sécuriser une partie des approvisionnements ;
Accroissement du potentiel à l’export suite à l’adossement au Groupe
asiatique WILMAR ;

3. 3
Merci à l’export !
Dans un contexte sectoriel marqué par :
Une progression de 1,7% du marché national par rapport à l’exercice
précédent, tirée principalement par le segment des Lingots & morceaux
(+2,3%) et par celui des granulés (+2,2%) ;
Une bonne orientation de la production sucrière 2014/2015, qui s’est
élevée à 510 000 tonnes (+7% par rapport à la campagne précédente),
induisant une amélioration du taux de couverture des besoins nationaux
en sucre de 3 points à 43% ;
Et, une détente des cours du sucre à l’international…
Graphe 1 : Evolution du taux de couverture de la consommation locale en sucre
Source : COSUMAR
Graphe 2 : Evolution du cours du sucre à l’international en 2015
Source : www.lesechos.fr
…Le Groupe COSUMAR affiche des réalisations financières 2015 en amélioration.
En effet, le chiffre d’affaires du Groupe ressort en hausse de 15,3% à
M MAD 6 970. Cette bonne performance s’explique par :
La montée en puissance de l’activité export de sucre importé en
admission temporaire et sans subvention avec des revenus de près de
M MAD 771 pour un volume de ventes de 191 KT contre 6 KT en 2014 ;
La progression de la production locale, permettant de libérer les capacités
de raffinage de la raffinerie de Casablanca ;
Et, l’impact de la campagne de communication menée par le Groupe,
visant à promouvoir ses marques phares à savoir : ENMER, EL BELLAR,
LA GAZELLE et AL KASBAH.
Le prix de vente moyen enregistre une hausse de 0,8% à MAD 5 067,4 la tonne
par rapport à l’exercice précédent et ce, en dépit de la forte augmentation des
exportations dont les prix seraient vraisemblablement inférieurs à ceux pratiqués
en local.
20%
30%
40%
43%
2012 2013 2014 2015

4. 4
Graphe 3 : Ventilation des ventes sur le marché national par type de produit
Source : COSUMAR
Graphe 4 : Ventilation des ventes locales entre COSUMAR et ses filiales
Source : COSUMAR
Moins dynamique, l’EBE consolidé limite sa progression à 8,7% pour se fixer à
M MAD 1 453,7 et ce, malgré la poursuite de l’amélioration des performances
industrielles du Groupe conjuguée à la baisse du coût d’énergie consécutive à
l’évolution des cours du pétrole sur le marché mondial. De ce fait, la marge
d’EBITDA perd 1,2 points à 20,9%. Le faible niveau des marges à l’export serait
vraisemblablement à l’origine de cette situation.
Dans une ample mesure, le résultat d’exploitation signe un bond de 15,4% à
M MAD 1 155,9, recouvrant une baisse de 11,6% des dotations d’exploitation à
M MAD 308,2. Par conséquent, la marge opérationnelle se stabilise à 16,6%.
De son côté, le résultat des activités ordinaires s’apprécie de 6,5% à
M MAD 1 040,8 du fait de l’existence de produits de cession exceptionnels.
Le résultat financier, lui, creuse son déficit à M MAD -112,2 contre M MAD -53,5
une année auparavant, intégrant principalement un effet négatif du résultat des
instruments de couverture.
Le résultat net consolidé 2015 se stabilise, dans ces conditions, à M MAD 644,7
(+0,2%), suite à la non-récurrence d’un produit de cession exceptionnel
1
réalisé en
2014 combinée à une charge d’IS en hausse de 42,6% à M MAD 325,8. De facto,
la marge nette se replie de 1,4 points à 9,2%. Par conséquent, le RNPG ressort en
quasi-stagnation à M MAD 642 (+0,3%).
Au volet bilanciel, le FR se détériore de 42,6% à M MAD 617,2 tandis que le BFR
s’améliore de 95,7% à M MAD 39,8 en raison de l’évolution favorable de l’encours
de la caisse de compensation. De ce fait, la trésorerie nette ressort en progression
de 3,9x à M MAD 577,4.
1
En 2014, le Groupe a cédé le terrain de SUTA (Usine Souk Sebt) d’un montant brut de M MAD 108.
383,4 386,2
159,2 162,8
660,2 674,4
2014 2015
Pains Lingots & Morceaux Granulés
1,7%
1202,8
1223,4
334
49,4
334,6
51,6
140,6
18,6
144,2
18,5
446,4
213,8
416,9
257,5
COSUMAR Filiales COSUMAR Filiales
2014 2015
Pain Lingots & Morceaux Granulés

5. 5
Dans ce sillage, le sucrier national affiche un désendettement de M MAD -325,7
contre une dette nette de M MAD 607,7 une année auparavant.
S’agissant des investissements, le Groupe a alloué une enveloppe de
M MAD 583,6 au titre de l’exercice 2015, en hausse de 2,5x comparativement à
l’exercice précédent. Les filiales accaparent, pour leur part, 27,7% du budget, soit
M MAD 126,7. Les investissements concernent principalement :
La mise en place d’une stratégie d’efficacité énergétique et de
diversification de ses combustibles
2
;
Le projet de remplacement des lignes de conditionnement du sucre en
lingots et en morceaux de la raffinerie de Casablanca ;
Et, les travaux de mise à niveau et de maintenance de l’outil industriel.
En social, les revenus de COSUMAR SA s’apprécient de 16,6% à M MAD 5 274
pour un volume de production en hausse de 15,7% à 1 250,7 KT. Cette évolution
recouvre une (i) augmentation de 15,5% des ventes de sucre à M MAD 5 040 pour
1 086,9 KT (+17,2%) et (ii) une hausse de 46,9% des ventes de coproduits à
M MAD 233,6 pour 163,8 KT (+6,7%).
Par produit, le sucre granulé draine 48,6% (vs. 41,9% en 2014) des ventes pour un
volume de 608,1 KT, suivi du sucre en pain avec une part de 26,8% (vs. 30,9% en
2014) du volume des ventes à 334,6 KT et du sucre en lingots et morceaux avec
une part de 11,5% (vs. 13% en 2014) du volume à 144,2 KT. Dans une moindre
mesure, les pellets et pulpes brassent 8,3% (vs. 9,4% en 2014) des ventes, suivis
de la mélasse avec une part de 4,7% (vs. 4,8% en 2014).
Graphe 5 : Ventilation des ventes par segment de produits
Source : COSUMAR
L’EBITDA, lui, se hisse de 18,2% à M MAD 1 099, suite à l’allègement de la facture
énergétique ainsi qu’aux bonnes performances de la campagne betteravière
enregistrées à Doukkala et à Sidi Bennour.
Dans ces conditions et intégrant une diminution de 15,5% des dotations
d’exploitation à M MAD 243,4, l’EBIT se bonifie de 31,1% à M MAD 881.
Le résultat financier enregistre, pour sa part, une ascension de 2,7x à
M MAD 103,5 en raison notamment d’une hausse de 2,3x des produits de
participation des filiales à M MAD 117,3 et d’une amélioration de 34,3% du bilan de
change à M MAD 2,7.
En revanche, le résultat non courant grève ses pertes à M MAD -257,4 contre
M MAD -130,7 en 2014, affecté principalement par le programme de
restructuration ayant fait l’objet d’une provision de M MAD 120.
Au vu de ces évolutions, la capacité bénéficiaire de COSUMAR SA s’accroît de
13,4% à M MAD 490,5.
Un Dividend Yield qui superforme le Marché
Pour ce qui est de la politique de rendement, l’unique opérateur sur le marché
marocain du sucre superforme le Marché et le secteur Agroalimentaire avec un
DPA de MAD 10,8 en 2015 contre MAD 10,3 une année auparavant, établissant le
2
Déclaration du PDG de COSUMAR à CHALLENGE - Edition du 22 au 28 janvier 2016
Pellets &
Pulpes
9,4%
Pain
30,9%
Paillettes
0,1%
Mélasse
4,8%
Lingot -
Morceau
13,0%
Granulés
41,9%
Pellets &
Pulpes
8,3%
Pain
26,8%
Paillettes
0,1%
Mélasse
4,7%
Lingot -
Morceau
11,5%
Granulés
48,6%
2014 2015

6. 6
D/Y à 6,3% (sur la base du cours de MAD 170,5 observé en date du 31/12/2015).
Ceci étant, le payout ratio ressort à 92,3% (vs. 99,6% en 2014).
Graphe 6 : Rendement3
de COSUMAR vs. Marché et Secteur (2014 – 2017e)
Source : BMCE Capital Research
3
Ratios calculés sur la base des cours de fin d’années fiscales pour les années historiques et dernier cours pour les années estimées.
6,4% 6,3%
5,7%
6,0%
4,4% 4,5%
4,2%
4,4%
2,6% 3,5% 3,2%
3,4%
2014 2015 2016e 2017e
COSUMAR Marché Secteur Agro

7. 7
De bonnes perspectives à l’horizon
En dépit d’une conjoncture économique internationale relativement difficile
marquée par des débuts de tension sur les cours des matières premières et des
produits énergétiques à l’international, l’activité du Groupe sucrier en 2016 devrait
poursuivre son trend haussier, profitant notamment de la clémence des conditions
climatiques.
En effet, COSUMAR devrait poursuivre sa stratégie en interne « Cap vers
l’excellence 2016 » pour améliorer davantage sa compétitivité et accroître ses
performances opérationnelles grâce notamment à une politique d’investissement
orientée modernisation de l’outil industriel.
La société devrait également renforcer sa compétitivité industrielle afin de faire
face à une éventuelle ouverture du marché ainsi qu’à l’accord de libre-échange
agricole conclu avec l’Union Européenne.
En amont, le sucrier national envisage de (i) renforcer le développement de la
filière agricole, (ii) augmenter les capacités de production avec l’objectif d’atteindre
à horizon 2020 plus de 11 tonnes de sucre par hectare et (iii) assurer 56% des
besoins du Royaume en sucre produit localement à partir des plantes sucrières.
A ce titre et selon le Management, le niveau de remplissage des barrages à usage
agricole permet d’envisager une bonne perspective pour la campagne agricole
2015/2016 et ce, malgré la baisse sensible des précipitations enregistrées cette
année.
En parallèle, l’opérateur agro-industriel devrait continuer à jouer son rôle en tant
qu’agrégateur national, à travers l’accompagnement technique des petits
agriculteurs, le benchmark et le partenariat avec des organismes de Recherche et
institutions nationales et internationales ainsi que le développement de la
mécanisation.
Au volet industriel, la société compte poursuivre le renforcement de son efficacité
énergétique à travers la mise en place d’une stratégie de diversification des
combustibles afin de limiter les retombées négatives de la volatilité du prix du fuel
et réduire, de facto, la facture énergétique.
Le Groupe sucrier devrait également consolider sa position de leader grâce au
lancement depuis 2015 d’une nouvelle stratégie de marketing et de communication
orientée client en vue d’assurer un meilleur ancrage des marques et leur
réorganisation sur le marché.
Au niveau international, COSUMAR ambitionne de consolider les performances de
son activité export et de devenir un acteur régional de l’agro-alimentaire,
capitalisant notamment sur (i) son adossement au Groupe singapourien WILMAR,
(ii) la mise à niveau de son outil industriel ainsi que (iii) l’utilisation de l’excédent de
production qui s’élève à 450 KT grâce notamment au développement de l’amont
agricole (1,65 millions de tonnes face à une consommation nationale de
1,25 millions de tonnes).
En revanche, le Groupe n’a pas communiqué sur son projet d’implantation au
Soudan, ce qui laisse supposer que la décision le concernant n’est pas encore
prise.
Tableau : Enjeux & implications stratégiques
Enjeux Implications stratégiques
Concurrence
- Seul opérateur sur le marché marocain du sucre ;
- Importantes barrières à l’entrée sur le plan douanier.
Intégration en
amont
- Agrégation agricole ;
- Mise à niveau et modernisation de l’amont agricole afin d’améliorer
le taux de couverture nationale des besoins en sucre.
Développement
à l’international
- Possibilité de devenir un hub africain de son actionnaire de
référence WILMAR ;
- Consolider ses ventes à l’export, profitant de la production
excédentaire de sucre blanc issu du raffinage.
Réglementaire - Se préparer à une éventuelle décompensation du sucre dès 2017.
Source : BMCE Capital Research

8. 8
Au niveau des perspectives financières et compte tenu :
Du report de la décision de décompensation du sucre par le
Gouvernement pour 2017 ;
De la mise à niveau et le développement de l’amont agricole ;
Et, de la poursuite de la dynamique des ventes à l’export…
…Nous prévoyons pour le sucrier national la réalisation d’un chiffre
d’affaires en progression de 12% à M MAD 7 806,3 en 2016 et de 10% à
M MAD 8 586,9 en 2017 pour des capacités bénéficiaires respectives de
M MAD 693,7 (+8,1%) en 2016 ainsi que de M MAD 765,3 (+10,3%) en 2017.

9. 9
COSUMAR : Summary Table
COMPTES DE RESULTAT (M MAD) 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
CA consolidé 6 046,0 6 969,9 7 806,3 8 586,9 9 273,9 9 830,3
EBITDA consolidé 1 337,0 1 453,7 1 589,4 1 717,8 1 800,6 1 865,4
EBIT consolidé 1 001,8 1 155,9 1 271,0 1 374,1 1 437,9 1 482,2
Impôts -278,9 -283,9 -441,4 -472,3 -470,2 -486,6
Taux d'imposition 30,2% 30,6% 38,8% 38,1% 35,7% 35,5%
RN Conso 643,6 644,7 696,7 768,7 847,1 885,5
RNPG 639,9 641,9 693,7 765,3 843,4 881,6
BILAN & AUTRES ELEMENTS (M MAD) 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
Immobilisations nettes totales 4 234,4 4 478,4 4 865,3 4 992,4 5 798,7 5 979,9
Total fonds propres part du groupe 3 794,6 4 012,3 4 249,7 4 555,1 4 911,9 5 317,2
Besoin de fonds de roulement 926,0 39,8 760,0 860,9 1 023,7 1 387,6
Dette nette 607,7 -325,7 592,9 505,5 1 108,1 1 257,6
Capitaux employés 5 160,4 4 518,2 5 625,3 5 853,4 6 822,3 7 367,5
VARIATIONS & MARGES 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
Variation du CA 1,2% 15,3% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0%
Variation de l'EBITDA 3,1% 8,7% 9,3% 8,1% 4,8% 3,6%
Variation de l'EBIT 0,9% 15,4% 10,0% 8,1% 4,6% 3,1%
Variation de RNPG 1,8% 0,3% 8,1% 10,3% 10,2% 4,5%
Marge d'EBITDA 22,1% 20,9% 20,4% 20,0% 19,4% 19,0%
Marge d'EBIT 16,6% 16,6% 16,3% 16,0% 15,5% 15,1%
Marge nette 10,6% 9,2% 8,9% 9,0% 9,1% 9,0%
RATIOS 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
Gearing 16,0% -8,1% 14,0% 11,1% 22,6% 23,7%
Dette nette/EBITDA 0,5 -0,2 0,4 0,3 0,6 0,7
ROE 16,9% 16,1% 16,4% 16,9% 17,2% 16,6%
ROCE 13,6% 17,9% 15,8% 16,4% 14,8% 14,1%
DONNEES PAR ACTION (MAD) 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
BPA publié 15,3 15,3 16,6 18,3 20,1 21,0
ANPA 90,1 95,3 101,0 108,3 116,9 126,4
Dividende net/action 10,3 10,8 11,0 11,5 11,5 11,5
VALORISATION 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
VE/CA 1,2x 1,0x 1,1x 1,0x 1,0x 0,9x
VE/EBITDA 5,5x 4,7x 5,4x 4,9x 5,0x 4,9x
VE/EBIT 7,3x 5,9x 6,7x 6,2x 6,3x 6,2x
VE/CE 1,4x 1,5x 1,5x 1,4x 1,3x 1,3x
P/E 10,5x 11,1x 11,5x 10,4x 9,4x 9,0x
P/B 1,8x 1,8x 1,9x 1,8x 1,6x 1,5x
D/Y 6,4% 6,3% 5,8% 6,1% 6,1% 6,1%
VE ET CAPITALISATION BOURSIERE (M MAD) 2014 2015 2016e 2017e 2018e 2019e
Cours (MAD) 160,0 170,5 190,0 190,0 190,0 190,0
Nombre d'actions (millions) 41,9 41,9 41,9 41,9 41,9 41,9
Capitalisation boursière 6 705,7 7 145,8 7 963,0 7 963,0 7 963,0 7 963,0
Valeur d'entreprise 7 313,4 6 820,1 8 555,9 8 468,5 9 071,1 9 220,6
Source: Société, estimations BMCE Capital Research.
NB:Cours de fin d'années fiscales pour les années historiques et dernier cours pour les années estimées.

10. 10
Système de recommandations
BMCE Capital utilise un système de recommandation absolu. Ainsi, la recommandation de chaque
valeur est adoptée en fonction du rendement total, c’est-à-dire du potentiel de hausse (distribution
de dividendes et rachats d’actions compris) à horizon 12 mois.
BMCE Capital utilise 5 recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre. Dans
des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de suspendre son opinion,
auquel cas il utilise les mentions Suspendu ou Non suivi, termes qui sont définis ci-dessous
Définition des différentes recommandations
Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 20% à horizon 12 mois ;
Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre 10% et 20% à horizon 12 mois ;
Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre 0% et 10% à horizon 12 mois ;
Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre 0% et -10% à horizon 12 mois ;
Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -10% à horizon 12 mois ;
Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE
ou autre) ou d’un changement d’analyste ;
Non suivi : cette mention est utilisée pour les sociétés au moment de leur introduction en Bourse
ou avant l’initiation de couverture.
Ce système de recommandation est donné à titre indicatif. Les analystes peuvent s’en écarter en
cas d’évolution erratique ou ponctuelle du cours en Bourse d’une valeur. Le changement de
recommandation n’est donc pas systématique et peut, dans certains cas, n’intervenir qu’après une
période d’observation permettant de confirmer la tendance du titre en Bourse.
Méthodes de valorisation
Ce document peut faire référence aux méthodes de valorisation suivantes :
DCF : La méthode des cash flows actualisés consiste à déterminer la valeur actuelle des flux de
trésorerie que la société dégagera à l’avenir. Cette méthode s’appuie sur des estimations établies
sur la base d’un certain nombre d’hypothèses. Nous prenons comme taux d’actualisation le coût
moyen pondéré du capital, qui représente le coût de la dette de la société et le coût des fonds
propres estimés par l’analyse, pondérés par le poids de chacun dans le financement de la société.
Somme des parties : Cette méthode consiste à valoriser séparément les différentes activités de la
société, sur la base de méthodes appropriées à chacune d’entre elles, et puis à les additionner.
Comparaisons boursières : Cette méthode consiste à comparer les ratios de la société à ceux
d’un échantillon de sociétés présentes dans la même activité ou présentant un profil similaire
(les «comparables». La moyenne de l’échantillon permet de fixer une référence de valorisation.
L’analyste applique par la suite une prime ou une décote en fonction de sa vision de la société
(perspectives de croissance, niveau de rentabilité, etc.).
Anglo-saxons : La méthode des anglo-saxons consiste à déterminer la valeur actuelle des
superprofits devant être dégagés par la société dans le futur tenant compte du minimum du ratio de
solvabilité
AchatVendre AccumulerConserverAlléger
-10% +0% +10% +20%

11. 11
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l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de BMCE Capital Research, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y
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l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, est-il instauré une période de black-out, allant de la date
de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent
de négocier des actions et/ou des titres de créances pour leur propre compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
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l’investissement sur les marchés financiers en général et sur la bourse en particulier. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient
être assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres peuvent évoluer à la hausse
comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement initial et les performances passées ne présument
en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus
des titres mentionnés dans le présent document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un
risque devises.
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