2. La politique financière consiste à définir le cadre de référence des
décisions financières en accord avec la politique générale de
l’entreprise.
Les principaux axes retenus et autour desquels se définit la politique
financière :
L’indépendance ;
La rentabilité ;
La croissance.
Elle permet de hiérarchiser les priorités, de sélectionner les décisions
et définir les objectifs financiers.
3. La pratique de la stratégie financière est abordée selon ses deux
composantes :
Décisions d’investissement : décision principalement interne ;
Décisions de financement qui est fonction du marché et des
exigences des créanciers ;
Plan de financement
Les deux décisions sont intimement liées : pour réaliser ses objectifs
de croissance et de profits, l’entreprise se heurtent à des sources de
financement nécessairement limitées. En ce qui concerne la
politique d’investissement, elle a au contraire, un éventail de projets
en nombre pratiquement illimités. Une sélection entre divers projets
s’avère donc nécessaire.
4. Décisions d’investissement
Evaluation des investissements
Choix des investissements
Décision de financement
Autofinancement et politique des dividendes
Financement par dettes
Financement par capitaux propres
Coût du capital et structure financière
Plan de financement
5. Définitions, Typologie et Caractéristiques des
investissements
I- Définitions :
Comptable : en comptabilité, l’investissement est une immobilisation.
Il s’agit d’une dépense affectée à l’actif immobilisé.
Financière : en finance, investir c’est déboursé immédiatement en vue
d’encaissements futurs. C’est une décision d’immobilisation de
capitaux en vue d’en tirer un gain sur plusieurs périodes.
6. II- Typologie des investissements :
Il n’y a pas un classement des investissements, mais plusieurs selon
leur nature, leur objectif et leur risque.
1- Selon leur nature :
Il s’agit des investissements : corporels, financiers, incorporels
2- Selon leur objectif et leur risque :
Renouvellement : maintien du potentiel
Modernisation : amélioration du potentiel
Expansion : accroissement du potentiel
Diversification : positionnement sur un marché croisant non
connu
Innovation : création activité et produits inexistants sur la
marché
7. 3- Suivant que l’investissement est productif ou non productif :
Investissements non
productifs: de prestige,
sociaux ou de sécurité
Investissements productifs:
renouvellement,
expansion…
Evaluation des projets d’investissement
dans un objectif de minimiser les coûts
des sources de financement
Evaluation des projets d’investissement
dans un objectif d’une rentabilité
économique et financière suffisante
8. III- Caractéristiques de la décision d’investissement
Une décision souvent stratégique
Une décision risquée mais indispensable
Une décision sous contrainte financière
Une décision qui modifie l’équilibre financier de l’entreprise
Une décision qui implique tous les services de l’entreprise
9. IV-INVESTIR: quelle utilité pour les agents économiques?
Pour l’individu: Maximisation de la fonction d’utilité a travers :
Placement de l’épargne
Réalisation de projets d’investissement
Atteinte d’objectifs personnels : dépassement de soi, accomplissement,
considération sociale…..
Pour l’entreprise : Maximisation de la valeur (effet sur la valeur intrinsèque,
effet sur le cours boursier, solidité des fondamentaux de l’entreprise…)
Pour l’État : un levier fondamental de la stabilité économique à travers ses
politiques budgétaire et monétaire.
10. Processus de la décision d’investissements
Étude des paramètres
d’investissement
Étude des critères de
Choix d’investissement
Plans
d’investissement et
de financement
Sélection des investissements sur
la base de la rentabilité
économique
Sélection des investissements sur
la base de la rentabilité financière
11. Cette succession dans les calculs correspond donc à une séparation dans
le processus de décision entre :
Choix d’investissement parmi plusieurs projets possibles,
indépendamment des problèmes de financement ;
Recherche de financement optimal, en combinant fonds
propres, endettement financier.
12. La recherche du financement optimal indépendamment du choix des investissements
implique de rattacher les flux de trésorerie aux cycles auxquels ils se rapportent :
Flux de trésorerie des opérations d’exploitation
Flux de trésorerie des opérations d’investissement
Flux économiques
Flux de trésorerie des opérations de financement
provenant des tiers
Solde des flux de trésorerie prévisionnels
A
B
A+B
C
A+B+C
Mesure de la rentabilité
économique
Calcul du coût des sources de
financement
Mesure de la rentabilité
financière
13. Détermination des paramètres du projet d’investissement
Evaluer la rentabilité d’un investissement c’est comparer le montant de
l’investissement aux flux de trésorerie actualisés qu’il génère pendant sa
durée de vie.
Décaissements
Encaissements
I0
0 1 2 3 4
FNT 1 FNT 2 FNT 3 FNT 4
Par convention : Début de l’année 1 = année 0
Les flux de trésorerie sont perçus en fin d’année
14. 1- Evaluation du montant global de l’investissement
Le montant global de l’investissement comprend :
Coût des études préalables (généralement exclus)
+ Coût d’acquisition et d’installation
+ Coût de démontage
+ Frais accessoires d’achat
+ Formation du personnel
+ Coût de mise en route
+ Coût des investissements liés
+ Variation du BFR
- Revente de l’ancien matériel (net d’impôt )
15. EXEMPLE :
L’entreprise ALPHA envisage d’acquérir une nouvelle machine pour 600 000
dhs TTC. Les frais d’installation et de formation du personnel s’élèvent à
20 000 dhs HT. Cette machine viendrait remplacer un matériel plus ancien
cédé pour 130 000 dhs. Par ailleurs, l’entreprise est amenée à utiliser une
pièce qu’elle possède déjà et dont la valeur de marché est de 15 000 dh HT.
La machine ayant une capacité de production plus importante, il est probable
que les stocks seront amenés à augmenter de 20 000 dhs, les créances clients
de 18 000 dhs ; les dettes fournisseurs augmenteront quant à elles de 7 000
dhs. Préalablement à cette acquisition, l’entreprise avait demandé une étude
d’opportunité de remplacement de cette machine à une société de conseil, qui
avait coûté 9 000 dhs HT. Le taux de l’IS est de 30%.
16. 2- Détermination de la durée de vie utile de l’investissement
C’est la période sur laquelle se fera l’étude prévisionnelle. Or, il existe
plusieurs durées de vie.
Durée technologique
Durée économique ou physique de l’équipement
Durée de vie du produit sur la marché
De ces trois durée, il faut retenir la plus courte pour l’étude de rentabilité.
Plus la durée est importante, plus les prévisions sont incertaines.
17. 3- Estimation des flux nets de trésorerie
FNT n = Encaissements n – Décaissements n
ou n indique l’année concernée
C’est la différence entre charges décaissées et produits encaissées.
Pour en connaître le montant, il faut partir du CPC prévisionnel et le
rectifier de la dotation aux amortissements, de la variation du BFRE et de
la valeur résiduelle de l’investissement.
18. Tableau type pour l’analyse des flux nets de trésorerie liés à l’exploitation
d’un investissement
Dates
0
Début 1
1
Fin 1
2
Fin 2
3
Fin 3
Encaissements (+)
• CAF
• Valeur résiduelle des immobilisations
• Récupération du BFRE
X X X
X
X
Décaissements (-)
• Immobilisations
• Augmentation du BFRE
X
X X X
Flux nets de trésorerie
(Encaissements – Décaissements)
FNT0 FNT1 FNT2 FNT3
Flux nets de trésorerie cumulés X X X X
19. Positionnement des flux : les flux sont positionnés avec prudence ; les
encaissements au plus tard et les décaissements au plus tôt.
CAF : elle est purement économique, elle ne contient aucun élément
lié au financement ; dans ce cas, CAF = EBE – IS + DOTATIONS
Valeur résiduelle : l’investissement doit être bouclé pour être évalué ;
deux cas peuvent se présenter : la revente du bien ou sa conservation.
Augmentation du BFRE : pour obtenir la trésorerie réellement
dégagée ; l’excédent de trésorerie = CAF – ΔBFRE. Il faut prévoir la
récupération du BFRE à la fin de la durée de vie du projet.
20. L’entreprise GAMA acquiert des équipements pour 350 000 dhs HT
l’année 0. Ces équipements sont amortissables linéairement en cinq ans.
Cet investissement générera un chiffre d’affaire annuel de 300 000 DHS,
de l’année 1 à l’année 5. Le taux de marges sur coût variable sera de 60%.
Les charges fixes annuelles comprendront les charges d’amortissement
plus 20 000 DHS. Le BFR normatif sera de 180 DHS pour un DH de
chiffre d’affaires par jour. Après cinq ans, les équipements seront
revendues pour 60 000 dhs. Le coût du capital est de 12%. L’ IS est de
30%
Calculer les flux de trésorerie actualisés
Exemple :
21. 4- Taux d’actualisation :
Il permet de comparer des flux de trésorerie intervenant à des moments
différents. En effet, l’argent n’a pas la même valeur dans le temps.
L’actualisation traduit le renoncement à la liquidité immédiate :
«préférez-vous 1DH aujourd’hui ou demain? »
« le taux d’actualisation est le taux qui permet de rendre comparable un
revenu ou une dépense futurs à un revenu ou une dépense immédiats.
L’actualisation est calculée en intérêts composés sur la base d’un taux
annuel. » le dictionnaire de la bourse
22. Deux conséquences de l’application de l’actualisation :
Ecrasement des flux de trésorerie futures générés par un
investissement ;
Plus les gains sont éloignés dans le temps, plus leur effet sur
la rentabilité de l’investissement initial sera réduit…
d’autant plus que le taux d’actualisation retenu sera élevé.
23. Les notions/concepts de base : l’actualisation
Années 1 2 3 4 5 6 Total
Résultats non
actualisés
- 40 10 20 25 25 20 60
Années 1 2 3 4 5 6 Total
Coef d’actualisation
t = 5%
1 0,95 0,91 0,86 0,82 0,78
Résultats actualisés - 40 9,5 18 22 21 16 45
Années 1 2 3 4 5 6 Total
Coef d’actualisation
t = 10%
1 0,91 0,83 0,75 0,68 0,62
Résultats actualisés - 40 9 17 19 17 12 34
Années 1 2 3 4 5 6 Total
Coef d’actualisation
t = 20%
1 0,83 0,69 0,58 0,48 0,4
Résultats actualisés - 40 8 14 14 12 8 17
24. Le choix d’un taux d’actualisation : critères objectifs + critères subjectifs
Taux plafond
+ Aversion au risque
+ Santé financière de l’entreprise
+ Prime de rentabilité / secteur d’activité (la « béta » d’un projet)
+ Prime de risque attachée au projet d’investissement
+ Taux de placement sans risque (marchés des obligations)
Taux plancher (taux de référence d’un placement sans
risque : bons du Trésor, obligations d’Etat à moins d’un
an)
25. Dans une optique d’investissement, on se place dans l’attente d’une
rentabilité future. Le taux d’actualisation renvoie alors à trois
raisonnement . Le taux d’actualisation comme :
Coût du capital : le coût moyen pondéré des différentes sources
de financement ;
Coût d’opportunité : taux de placement sans risque plus une
prime de risque lié à l’investissement et/ou secteur ;
Objectif de rentabilité : taux de rentabilité économique brute
après impôt.
26. Evaluation du projet d’investissement
Pour le choix des investissements il y a des principes de
base à respecter :
Séparation des autres activités de l’entreprise ;
Approche trésorerie ;
Séparation de l’économique et du financier ;
Non-interruptibilité de l’investissement ;
On notera également que deux projets peuvent être :
Mutuellement exclusif
Indépendants
Contingents
27. Disposant de prévisions chiffrées sur les paramètres du projet, il devient
possible d’effectuer les calculs de rentabilité. Différents critères vont
permettre d’évaluer la rentabilité des investissements de façon à les
comparer.
1. Taux de rendement comptable
2. Délai de récupération
3. Valeur actuelle nette
4. Indice de profitabilité
5. Taux interne de rendement
28. 1- Taux de rendement comptable
Cette méthode est la seule qui considère les bénéfices et non les flux de
trésorerie.
Taux de rendement comptable = Bénéfice annuel moyen / Investissement initial
en immobilisations
L’entreprise se fixe arbitrairement un taux limite et élimine les projets pour
lesquels le taux de rendement est inférieur à cette limite. Cette méthode simple
est actuellement dépassée.
EXEMPLE :
Des immobilisations, dont le prix d'acquisition est 200 000, procureront les
bénéfices annuels suivants pour chacune des cinq années à venir : 30 000 , 35
000 , 40 000 , 45 000 , 50 000
Bénéfice annuel moyen = 40 000
Taux de rendement comptable = 40 000 / 200 000 = 20%.
29. 1- Délai de récupération des capitaux investis
C’est le temps nécessaire pour récupérer le capital investi.
Les FNT sont additionnés année après année jusqu’à représenter
l’investissement initial. Le délai donne le temps nécessaire pour que
l’investissement soit rentable.
Exemple 1 :
Une entreprise de mécanique investit 400 000 DHS dans un nouveau
modèle de fraiseuse et réalise ainsi une économie de 120 000 DHS par
an en améliorant sa productivité. La durée de vie de la machine est de
5 ans.
30. Points forts Points faibles
Facilité de calcul
Adapté aux entreprises qui se
trouvent en situation de
rationnement de capitaux
C’est un indice de sécurité
Prend en compte le risque
d’illiquidité
Ne tient pas compte des FNT
postérieurs au délai calculé
Privilégie les investissements
dont les FNT immédiats sont élevés
Le critère de rentabilité est délaissé
N’actualise pas les FNT.
En effet l’argent ne garde pas la
même valeur dans le temps
31. Exemple 2 :
Soit deux investissements A et B dont les flux de liquidité sont les suivants :
PROJET Investissem
ent
FT1 FT2 FT3 DRCI VAN à
10%
A 2 000 2 000 0 0 1 -182
B 2 000 1 000 1 000 5 000 2 3 492
Le DRCI accorde une importance égale à tous les flux avant la date
de recouvrement du montant initial et n’accorde aucune importance
aux flux ultérieurs.
32. 2- La valeur actuelle nette (VAN).
La valeur actuelle nette d’un investissement est le différence entre la
valeur actuelle des flux nets d’activité qu’il génère et la valeur
actuelle des flux décaissés pour le réaliser.
Pour un taux donnée, une VAN positive implique que les flux de
liquidités actualisés à ce taux sont supérieurs aux dépenses
d’investissements.
VAN = – I0 + FNT 1 ( 1+i) –1 + FNT 2 ( 1+i) –2 +….+ FNT n ( 1+i) –n
VAN = – I0 + ΣFNT k (1 + i ) –k
Avec I0 : investissement initial
FNTK : flux nets de trésorerie année K
i : taux d’actualisation
33. Une VAN négative signifie que le projet est non rentable ; les flux de
trésorerie ne sont pas suffisants pour rémunérer les sources de
financement.
Une VAN positive signifie que le projet est rentable et l’entreprise :
A récupéré son investissement initial,
A touché un taux d’intérêt moyen égale au taux d’actualisation,
A gagné un surplus égal à cette VAN.
34. EXEMPLE
Les flux de trésorerie prévisionnels des opérations d'investissement et
d'exploitation de deux projets d'investissement exclusifs sont les suivants :
le taux de rentabilité économique requis est de 10%. Calculons la valeur
actuelle nette des deux projets.
VAN(B) 1000 +300 1,1 –1 +400 1,1–2 +400 1,1–3 +500 1,1–4 = 245,34
VAN(A) 1000 +500 1,1–1 +400 1,1–2 +300 1,1–3 +50 1,1–4 = 44,67
Les deux projets ont une rentabilité économique supérieure au taux requis
(VAN > 0) mais étant exclusifs l'un de l'autre, il convient de retenir le projet B
qui offre la plus forte valeur actuelle nette.
Année 0 1 2 3 4
Projet A
FT
FT cumulés
-1000
-1000
500
-500
400
-100
300
200
50
250
Projet B
FT
FT cumulés
-1000
-1000
300
-700
400
-100
400
300
500
600
35. Signification de l’actualisation :
Le taux d’actualisation joue un double rôle selon que la trésorerie dégagée par
le projet d’investissement est négative ou positive.
Flux
économiques
dégagés
Positifs
Négatifs
Recherche de sources de
financements
Excédent de trésorerie à
réinvestir
36. Avantages Inconvénients
Raisonne à partir des flux et tous
les flux sont pris en compte sur la
période d’investissement
prend en compte le coût de
financement
L’impossibilité de comparer des
projets dont la durée de vie est
différente
L’impossibilité de comparer des
projets dont la taille est différente
37. Relation VAN et taux d’actualisation :
Soient deux projets exclusifs A et B. Calculons la VAN en faisant varier le taux
d’actualisation entre 6% et 20%.
Périodes 0 1 2 3
Projet A
Projet B
Flux de la période
Flux de la période
-1 000
-1 000
300
500
500
600
600
250
Flux économiques (investissements + exploitation)
Taux Projet A Projet B
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
13%
14%
15%
16%
17%
18%
19%
20%
232
207
183
159
137
115
94
73
53
33
15
-4
-21
-39
-56
216
196
176
157
138
120
103
86
69
53
37
22
7
-8
-36
On appelle taux d’indifférence le taux pour lequel
la VAN des deux projets est égale.
VAN (A) = VAN (B) soit 9,6291%
38. 3- L’indice de profitabilité (ou indice de rentabilité)
C’est l’indice mesurant combien de fois on récupère en recettes le
montant de l’investissement effectué, il mesure l’efficacité du capital
investi.
Pour un taux d’actualisation donné, l’indice de profitabilité est de :
Indice =
IP ou IR =
Σ FNTK (1+i)- K
I0
Pour qu’un investissement considéré soit acceptable, il faut que son indice de
profitabilité soit supérieur à 1.
Indice =
IP ou IR =
VAN
I0
+1
39. Examinons les deux projets suivants et calculons l’IP :
0 1 2 3
0 1 2 3
100 40 60 30
300 120 180 90
VAN à 10% = 8,49
VAN à 10% = 25,47
L’IP permet de comparer des investissements de montants différents.
L’IP mesure l’avantage relatif d’un projet. La VAN mesure l’avantage absolu
susceptible d’être retiré d’un projet.
40. Avantages Inconvénients
Raisonne à partir des flux et tous
les flux sont pris en compte sur la
période d’investissement
prend en compte le coût de
financement
permet de comparer des
projets dont la taille est différente
L’impossibilité de comparer des
projets dont la durée de vie est
différente
41. 4- Taux interne de rentabilité
C’est le taux tel que la VAN soit nulle. Le TIR correspond à la
rémunération maximale qui peut être accordée aux ressources engagées
dans le projet.
On recherche donc i tel que :
VAN = 0
ΣFNT k (1 + i ) –k – I0 = 0
42. Périodes 0 1 2 3
Projet A
Projet B
Flux de la période
Flux de la période
-1 000
-1 000
300
500
500
600
600
250
Taux VAN Projet
A
VAN Projet
B
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
13%
14%
15%
16%
17%
18%
19%
20%
232
207
183
159
137
115
94
73
53
33
15
-4
-21
-39
-56
216
196
176
157
138
120
103
86
69
53
37
22
7
-8
-36
TIR (A) = 16, 79%
TIR (B) = 18,46%
A
B
Un TIR à 16,79% signifie que le capital
investi à ce coût n’engendre ni aucune perte ni
bénéfice.
Le TIR nous donne le coût limite du capital ;
Si ce coût est supérieur il faut renoncer à
l’investissement.
43. Avantages Inconvénients
Aucun élément exogène
n’intervient dans le classement des
projet, c’est une méthode qui ne
prend en compte que les données
propres à l’investissement
inconvénients liés au calcul
actuariel
44. VAN et TIR intégrés ou globaux
pour éviter que le taux d’actualisation ne servent à la fois de taux de
rémunération des ressources et de placement des excédents de
trésorerie, on définit un taux de réinvestissement des flux
économiques positifs différent du taux d’actualisation de la VAN et
du TIR.
Cette méthode de la VAN et du TIR intégrés ou globaux est
intéressante lorsque les critères du TIR et de la VAN peuvent donner
lieu à des décisions différentes :
45. 1er cas : différence dans les montants :
Projet Montant
investi
FT 1 TRI VAN à10%
A 100 200 100% 82
B 10 000 15 000 50% 3636
2ème cas : différence dans les profils des flux :
Projet Mt investi FT1 FT2 FT3 TRI VAN à9%
A 155,22 100 0 100 14% 13,74
B 155,22 0 0 221 12,5% 15,43
Selon la VAN, il faut préférer le projet B. selon le critère du TRI, il faut choisir le
projet A. Quel projet retenir?
46. Exemple :
Soit le projet suivant :
0 1 2 3 4
Projet A 100 20 50 40 30
Et supposant que les cash-flows soient réinvestis au taux de 12%.
Et admettons que le coût du capital soit de 10%
Calculons la VANG et le TIRG
47. 0 1 2 3
Projet A - 15 000 1 000 8 000 13 000
Projet B - 15 000 12 000 5 000 2 000
Conflits critères de choix d’investissement
Deux projets d’investissement mutuellement exclusifs sont envisagés.
Le coût du capital de l’entreprise est de 10%.
Les flux de trésorerie (en milliers de DHS) figurent dans le tableau ci-
dessous.
Travail à faire :
•Déterminer pour chacun des projets : la VAN, le TIR
•Expliquer la contradiction et conclure ;
•A quel taux les deux solutions sont-elles équivalentes ;
•Peut – on lever le dilemme en plaçant les flux de trésorerie positifs à
un taux de 9% ?
•Pour cela calculer le TIR intégré et la VAN intégrée des deux projets,
au taux de 10%.
49. Les investissements sélectionnés doivent être financés. Le choix des
financements va s’opérer en fonction de leurs coûts et des priorités définies
dans la politique financière.
Programme
d’investissements
Besoins de financements
Sélection des projets d’après critères
de rentabilité économique
Cohérence avec la stratégie industrielle
et commerciale
Sélection des financement
Plan de financement
Cohérence avec la politique financière
détermine des
50. La sélection des modes de financement intervient dans le cadre de certaines
contraintes qui limitent le champ des possibilités de l’entreprise :
Règles de l’équilibre minimum
Les emplois stables doivent être financés
par les ressources durables
Règles de l’endettement maximum
Le montant des dettes financières
ne doit pas excéder le montant des
fonds propres
Règles de capacité de
remboursement
Le montant de la dette financière
ne doit représenter plus de 3 ou
4 fois la capacité
d’autofinancement annuelle
moyenne prévue
Règles du minimum d’autofinancement
L’entreprise doit autofinancer une partie des
investissements pour lesquels
elle sollicite des crédits
Contraintes de financement
51. Pour financer ses investissement, l’entreprise peut faire appel à
différentes sources de financement. Un des aspects déterminant de la
stratégie financière est le choix des financements les mieux appropriées.
d’une façon générale, on distingue deux sources de financements :
Financement interne
Sources de financement
Financement externe
Sources de financement
53. Le coût des sources de financement
Le financement d'un investissement est réalisé par des ressources propres
d'origine interne (autofinancement) ou externe (augmentation de capital) ou par
des dettes financières.
Ces ressources doivent être rémunérées. Le calcul du coût du financement est
classique pour les emprunts, il est plus délicat pour le crédit-bail et les fonds
propres.
Le financement d'un projet est la plupart du temps réalisé par combinaison de
plusieurs ressources. Le coût du financement global repose sur la notion de
coût moyen pondéré du capital.
54. Autofinancement et la politique des dividendes :
L’autofinancement présente des caractéristiques attrayantes pour les dirigeants
d’entreprise :
Flexibilité : dégagé tout au long de l’année grâce à l’activité de l’entreprise, il
ne nécessite ni montage de dossier, ni accord des tiers ;
Comme toutes sources de capitaux propres, il donne accès à des ressources
d’endettement supplémentaires, du fait des ratios de capacité d’endettement et
de remboursement favorables ;
Il est un moyen de financement contrôlé par les dirigeants de l’entreprise, ce
qui leur confère une plus grande liberté d’action, mais limite le droit de regard
des actionnaires sur l’utilisation de ces fonds
QUELS SONT LES AVANTAGES DE L’AUTOFINANCEMENT?
55. L’autofinancement maintient l’épargne dans sons secteur d’origine ; or cela
auraient pu être distribués aux actionnaires, qui les auraient investis dans des
secteurs d’activités plus porteurs ; ces fonds auraient ainsi été utilisés de façon
plus efficace.
Une appréciation rapide conduit à considérer que l’autofinancement, ne faisant
pas l’objet d’une rémunération explicite, est une ressource gratuite. Or, à
l’autofinancement est associé un coût d’opportunité : les actionnaires auraient pu,
si ces fonds leur avaient été distribués, procéder à un placement rentable.
Ils ne vont accepter de laisser le résultat dans l’entreprise qu’à la condition que
celle-ci leur offre une rémunération au moins égale à celle qu’ils auraient pu
espérer sur le marché?
EST-IL EXACT QUE L’AUTOFINANCEMENT DIMINUE LA
MOBILITÉ DU CAPITAL DANS L’ÉCONOMIE?
QUEL EST LE COÛT DE L’AUTOFINANCEMENT POUR
L’ENTREPRISE?
56. QUELLES SONT LES DIFFERENTES POLITIQUES DE DISTRIBUTION
DE DIVIDENDES ?
Le versement de dividendes
Chaque année, le CA propose en AG une affectation possible du résultat distribuable
de l’exercice.
Résultat distribuable = Résultat net de l’exercice – pertes antérieures - réserves à
constituer + report à nouveau bénéficiaire
On distingue :
– date d’enregistrement
– date ex-dividende
– date de paiement
• Tous les trimestres (E.-U.) ou tous les ans (France et au Maroc)
57.
58. Année 1 Année 2 Année 3 Année 4 Année 5
Société A
BPA
Dividende
30
20
38
22
42
24
33
26
55
28
Société B
BPA
Dividende
30
20
40
26
50
33
36
24
45
30
Société C
BPA
Dividende
35
20
40
20
50
20
0
20
30
20
Société D
BPA
Dividende
35
20
40
20
45
20
10
0
0
0
On considère les politiques de dividendes de quatre sociétés :
Caractériser les politiques de dividendes adoptées par les quatre entreprises.
En quel sens le dividende peut-il représenter un signal ?
59. LA POLITIQUE DE DIVIDENDES A-T-ELLE UN IMPACT
SUR LA VALEUR DE L’ENTREPRISE?
La politique de distribution des dividendes est neutre, mais les hypothèses qui sous-tendent ce
résultat sont celles d’un marché parfait :
L’absence de fiscalité, or celle-ci a impact sur la décision de distribuer des dividendes ;
La libre distribution d’un montant quelconque de dividendes ;
Le libre accès au marché de capitaux et l’absence de coût des augmentations de capital
L’égale accès des investisseurs et des dirigeants à l’information ; les dirigeants sont
mieux informés que les investisseurs et la politiques de distribution des dividendes peut
être utilisée comme un signal aux investisseurs ;
L’action des dirigeants dans l’intérêt des actionnaires ; or ils peuvent poursuivre
d’autres objectifs, notamment d’enrichissement personnel
60. Comment peut-on calculer le CMP du capital de l’entreprise?
Le coût du capital d’une entreprise correspond au coût des différentes ressources
(dettes, obligations convertibles, capitaux propres), pondérées par le poids dans son
financement.
Deux remarques doivent être formulées.
Le coût des réserves n’est pas nul.
La pondération des différentes ressources doit être réalisée en toute rigueur en
valeur de marché.
Quelle est l’utilité du coût du capital pour une entreprise?
La connaissance du coût du capital d’une entreprise est essentielle pour la sélection
des investissements de l’entreprise. Pour un risque égal au risque moyen de
l’entreprise, on retient un investissement présentant une rentabilité au moins égal au
coût des ressources, on rejette tout investissement dont la rentabilité est inférieure à
ce coût.
61. Coût moyen pondéré du capital (CMP)
Lorsque l’entreprise a recours à plusieurs sources de financement, le coût moyen du
financement dépend du coût de chacune des ressources.
Cfp Coût des fonds propres ou taux de rentabilité requis par les actionnaires
Cd Coût de la dette financière après impôt
D Valeur de marché des dettes financières
CP Valeur de marché (boursière par exemple) des fonds propres
Le CMP doit être calculé à partir des valeurs de marché qui représentent le capital
investi à un instant donné et non à partir des valeurs comptables.
Le CMP n’est valide qu’à la condition que la structure de financement soit stable.
CMP = Cfp x + Cd x
CP
D+CP
D
D+CP
EXEMPLE
Les ressources d’une société sont constituées de 100 000 actions de valeur nominale 100 dhs
cotées 650 DHS et de 20 000 obligations remboursables à 1 000 DHS, cotées 1 100 DHS.
Le coût des fonds propres est de 15% et le coût de la dette après impôt de 5%.
62. Coût des Capitaux Propres :
Le coût des capitaux propres est le taux de rentabilité exigé par les
actionnaires.
Le calcul de ce taux peut se faire soit à l’aide des modèles actuariels
(le plus connu est celui de Gordon Schapiro) soit à l’aide du modèle
d’équilibre des actifs financiers (MEDAF)
Formule de Gordon : donne le coût des CP dans l’hypothèse où
les dividendes croissent selon une progression géométrique
t = ( D1/C0 ) + g
Formule du MEDAF : Ri = Rf + β[ E(Rm) – Rf ]
63. Exemple 1 :
Les cours de l’action X est de 500. quel est le coût des CP si les dividendes
attendus sont :
Constants et égaux à 40
Croissants au taux annuel de 4% avec D1 = 30
Exemple 2 :
La société MEDAF s’interroge sur l’opportunité de réaliser un investissement hôtelier
de deux hypothèses favorable et l’autre défavorable. Le taux de rentabilité du marché
du marché est aléatoire et son espérance mathématique est estimé à 10%.
Structure financière : CP 60% et DF 40%
Le coût moyen des emprunts d’état est 4,5%
β est de 1 pour l’hypothèse favorable et de 1,25 pour l’hypothèse défavorable
Le TIR est de 15%pour l’hypothèse favorable et de 12%pour l’hypothèse
défavorable
Taux d’IS est de 33 1/3 %
Déterminer le taux de rendement Ri exigé par les actionnaires de la société MEDAF
Quel est le coût du capital que l’entreprise doit retenir pour calculer la VAN
L’entreprise doit-elle réaliser le projet?
64. Coût des dettes financières (les emprunts et le crédit bail)
Le coût d’une dette financière correspond au taux de revient
après impôt de cette ressource. Le taux de revient est le taux qui
égalise la somme prêtée à la valeur actuelle des paiements ou, en
raisonnant sur les flux nets de trésorerie, le taux tel que la valeur
actuelle des flux de trésorerie soit nulle.
Coût des emprunts
Pour un emprunt à taux fixe, ne comportant d’autre charge que
l’intérêt, l’intérêt étant versé à terme échu, le coût de l’emprunt
correspond au taux d’intérêt après impôt soit :
Coût de l’emprunt = taux d’intérêt x (1 – taux d’impôt sur les bénéfices)
65. EXEMPLE 1 :
Le taux de l’impôt sur les bénéfice est de 33 1/3%. Un emprunt dont le taux nominal
est de 12% .
Calculer le coût de l’emprunt.
EXEMPLE 2 :
L’entreprise ABC, bénéficiaire, est confrontée à deux propositions de financement
bancaire pour un montant de 500 000 dhs sur une durée de quatre ans. Le taux
d’impôt sur les bénéfices est de 30%.
Proposition 1 : taux nominal 10,7% ; amortissement constant, frais de dossier
5 000 dhs à payer au moment de l’obtention du prêt.
Proposition 2 : taux nominal 10,5% ; remboursement in fine, frais de dossier 9 000
dhs à payer au moment de l’obtention du prêt.
Sur la base du coût actuariel net, quelle est la meilleure solution pour l’entreprise.
Calculer le coût de l’emprunt.
66. EXEMPLE 3 :
Une société soumise à l’impôt aux taux de 33 1/3% émet des
obligations de 5 000 aux prix de 4 950. Le taux nominal est de 12%.
Les obligations sont remboursées in fine après cinq ans au prix de 5
100. La prime de remboursement est amortie en cinq fractions égales
de 30.
Calculer le coût de l’emprunt obligataire.
67. Emprunt obligataire ou emprunt bancaire?
La société ABE souhaite réaliser un projet d’investissement d’un montant de
3 000 000 DHS mais n’a pas encore arrêté son choix en matière de financement.
En effet, elle a le choix entre :
Un emprunt bancaire sur 5 ans au taux de 10% remboursable par annuités in fine.
Les frais de dossiers, versés à la signature du contrat, s’élèveraient à 1% du capital
emprunté et l’entreprise devrait verser annuellement 21 000 DHS au titre de
l’assurance obligatoire ;
Un emprunt obligataire sur 5 ans au taux nominal de 8,5% remboursable in fine.
Les frais d’émission s’élèveraient à 1,5% du produit brut de l’émission et serait
amortissable sur la durée de l’emprunt. La valeur nominale d’une obligation serait
de 1 000 DHS et le prix de remboursement serait de 1010 DHS.
Le taux de l’IS est 331/3%
Calculer le coût de revient de l’emprunt bancaire et l’emprunt obligataire.
Quel financement conseillez-vous à la société?
68. Coût du crédit-bail
Le taux actuariel exprimant le coût du crédit bail est le taux d’actualisation
assurant l’équivalence entre la valeur à neuf du bien faisant l’objet d’un contrat et
les flux monétaires résultant de l’exécution du contrat.
Les flux de dépenses comprennent :
Les loyers périodiques et le prix d’exercice de l’option d’achat en fin de
contrat ;
Moins l’économie sur le prix de l’achat immédiat du bien ;
Moins les économies d’impôts résultant des charges de loyer et des annuités
d’amortissement du prix de l’option (après fin de contrat)
Plus le perte de l’économie d’impôts qui aurait été réalisée sur
l’amortissement du bien si son acquisition avait été immédiate.
69. EXEMPLE
Soit un contrat de crédit-bail portant sur un matériel, valeur à neuf 400 000 HT,
amortissable en linéaire sur 5 ans.
Ce contrat est conclu début (N) pour 4 ans moyennant le versement de 4 loyers
annuels payables d'avance de 29,5% de la valeur du bien.
Option d’achat intervenu le 1er janvier N+4 au prix d’exercice de 3% de la
valeur du bien. L’entreprise gardera le bien 4 ans après l’option d’achat.
Le taux d'impôt retenu est de 33 1/3 % et l'entreprise est bénéficiaire.
Calculer le coût du crédit bail
70. La société ACE
La société ACE souhaite réaliser un projet d’investissement d’un montant de
400 000 DHS amortissable linéairement sur 5 ans. Elle a le choix en matière de
financement entre :
1. Un autofinancement à 100% .
2. Un autofinancement de 100 000 et un emprunt bancaire sur 5 ans au taux de
12% remboursable par annuités in fine ;
3. Un crédit bail de 5 loyers annuels de 100 000 DHS versés en début d’année
avec option d’achat à la fin de la 5ème année pour 50 000 DHS. Cette option
serait levée par l’entreprise qui deviendrait propriétaire et amortirait
l’équipement, en totalité, sur la 6 année.
Le taux de l’IS est 331/3%, taux d’actualisation 7%.
Quel financement conseillez-vous à la société en utilisant le critère de la liquidité
restant à la disposition de l’entreprise du fait de la réalisation de ce projet.
Pour traiter cette question, il est indiqué que, dans le cas d’un autofinancement à
100%, les CAF successives sont constatées et égales à 100 000 DHS chacune.
71. Méthode de la VAN ajustée
La VAN ajustée est décomposée en deux parties :
VAN de base : elle mesure la valeur créée par le projet
d’investissement dans l’hypothèse d’un financement intégral
par capitaux propres. Elle n’est sensible qu’au seul risque
d’exploitation.
VAN du financement : elle mesure le supplément de valeur
résultant d’un financement mixte par capitaux propres et
emprunt ou crédit-bail.
VAN ajustée
=
VAN de base + VAN de financement
72. Exemple :
Une entreprise étudie un projet d’investissement de même risque que
ses autres actifs. Si les actifs étaient financés exclusivement par
capitaux propres, les actionnaires exigeraient un rendement minimal
de 15%.
Le capital investi s’élèveraient à 500 000. Les recettes annuelles
nettes seraient de 124 000 pendant les quatre premières années et de
310 000 pour la cinquième année.
Le projet est partiellement financé par un emprunt de 150 000 au taux
de 12%, amortissable en 5 fractions égales. Le taux de l’impôt sur les
bénéfices est de 331/3%.
Calculer la VAN ajustée.
73. Financements par fonds propres :
Autofinancement :
Avantages Inconvénients
Assure l’autonomie financière de
l’entreprise
N’est pas toujours suffisants
Accroît les fonds propres Dépends des résultats et de la
gestion de l’entreprise
Permets le financement des projets
risqués
74. Augmentation de capital :
Avantages Inconvénients
Coût peu élevé Pas toujours possible pour les PME
Favorable aux entreprises en
croissance
Ouverture de capital avec un risque
de perte de contrôle
Procédure longue en raison des
règles juridiques
75. Financements par endettement :
Formes classiques :
Avantages Inconvénients
permet de profiter des fluctuations
de taux
dépendance vis à vis des banques
procure des fonds importants coût élevé dans certain cas
pas de risque de perte de contrôle lié au marché financier
76. Formes particulières : le crédit –bail
Avantages Inconvénients
Accès rapide et accessible à toutes
les entreprises
Coût très élevé
Redevances fiscalement déductibles Finance quelquefois des projets peu
rentables
Endettement n’apparaissant pas au
bilan
Favorise le renouvellement rapide
de l’investissement
77. Le plan de financement
Chaque année, quand les investissements sont décidés, l’entreprise
doit contrôler l’équilibre à moyen terme de son financement et la
couverture de ses capitaux investis
C’est la plan de financement qui rend possible ce contrôle et cette prévision
78. Le plan de financement est un tableau de financement prévisionnel,
pluriannuel.
Il permet aux responsables financiers d’apprécier, pour l’ensemble de
l’entreprise, les conséquences globales en matières d’équilibres
financiers et, en particulier, en matière d’endettement.
Il est un moyen d’apprécier les équilibres emplois-ressources sur le
moyen terme et la situation prévisionnelle de trésorerie.
79. Le plan de financement est un document
important :
Permet d’évaluer la capacité de
distribution de dividendes
Synthétise et concrétise les options
Stratégiques des dirigeants pour
le moyen terme
Apprécie la politique d’investissement
et
de financement
Instrument de négociation pour
l’obtention de ressources auprès des
partenaires financiers
80. MODÈLE DU PLAN DE FINANCEMENT ?
N+1 N+2 N+3
Ressources
Capacité d’autofinancement
Cessions d’immobilisations
Augmentation du capital
Subventions d’investissements reçues
Augmentation des dettes financières
Diminution du BFRE
TOTAL DES RESSOURCES
Emplois
Dividendes distribués
Acquisition d’immobilisation
Remboursement des dettes financières
Augmentations du BFRE
TOTAL DES EMPLOIS
RESSOURCES - EMPLOIS
Trésorerie en début d’exercice
Trésorerie en fin de période
81. COMMENT SE CONSTRUIT LE PLAN DE FINANCEMENT ?
Préparation du
plan
Équilibrage du
plan
• le comptes de résultat prévisionnels
• L’analyse des variations du BFRE
• les autres ressources et emplois
• la mise en évidence des déséquilibres
• La recherche des emplois ou des ressources
• La présentation du plan de financement équilibré
82. Plan de financement
L’entreprise ALPHA envisage de réaliser un investissement de 6 000 000 dhs au
début de l’année 1. Cet investissement sera amorti linéairement sur 5 ans. Un matériel
sera cédé à sa valeur nette comptable de 250 000 dhs.
L’EBE prévisionnel est estimé à 3 700 000 dhs pour chacune des années 1 à 3. L e
BFRE augmentera de 2 000 000 dhs au début de la première année et se stabilisera
ensuite. La trésorerie de l’entreprise disponible au début de l’investissement est
limitée à 500 000 dhs.
Le taux de l’impôt sur les bénéfices est retenu à 40%.
Etablir le plan de financement de l’entreprise.
L’entreprise ALPHA décide de procéder à une augmentation de capital d’un montant
de 2 000 000 dhs libérer en totalité au début de la première année, générant 65 000
dhs de dividendes annuels supplémentaires.
D’autre part, elle emprunte 5 250 000 dhs au début de la première année au taux de
5% remboursables par amortissement constants, le premier en fin d’année 1.
Etablir le plan de financement de l’entreprise après ces différentes modifications.
