Nous centrons l’analyse de ce troisième Finergreen Insight sur le refinancement bancaire, notamment dans le cadre de projets d’énergies renouvelables. Ce mois-ci, c’est Stéphane Pasquier, Directeur Général de Natixis Energeco qui nous livre son point de vue sur la question.

1. FINERGREEN INSIGHT
FINERGREEN| CONSEIL EN FINANCEMENT DE PROJETS D’ENERGIES RENOUVELABLES
SOMMAIRE
1/ EDITO
2/ FOCUS DU MOIS
3/ QUE DIT LE
MARCHÉ ?
4/ NOTRE ACTUALITÉ
EDITO
Damien Ricordeau
Président Fondateur
Numéro 3 – FÉVRIER 2016
Comme chaque année, le mois de décembre
s’est révélé très dense. La COP 21 est venue
achever un cycle de négociation initié après
l’échec du Sommet de Copenhague en 2009
autour d’un accord fédérateur signé par 195
pays. En France la publication des résultats
de l’appel d’offres CRE 3, malgré un manque
de clarté, a permis aux développeurs de
mieux appréhender leur année 2016 et de
se focaliser sur leur axe de croissance le plus
pertinent. D’un point de vue interne,
décembre nous aura permis de clôturer des
opérations entamées depuis plusieurs mois.
Nous avons notamment finalisé notre
première opération de refinancement
bancaire d’un parc photovoltaïque. Prenant
la forme d’un OBO (Owner Buy Out), cette
transaction est assez inédite sur le marché
français et a permis au développeur de
disposer de nouvelles ressources financières
pour investir dans de nouveaux projets,
notamment à l’international.
Ces opérations de refinancement présentent
un intérêt financier certain à une période où
les banques sont familiarisées avec le
secteur et où les conditions
macroéconomiques contribuent à optimiser
les financements. Nous avons donc choisi de
centrer cette publication autour de cette
notion de refinancement en vous en
présentant les tenants et aboutissants.
En décembre, la COP21 nous a également
permis de donner une nouvelle direction
humanitaire à nos actions : grâce au soutien
de l’AFD et la coopération de Solvéo Energie
et Vol-V, nous avons pu réunir 80 000 euros,
et doter 12 microprojets humanitaires sur le
thème des énergies renouvelables.
En conclusion, 2015 se sera révélée une
année assez dynamique malgré le
ralentissement général du secteur en France.
Au niveau mondial, en 2015 le marché
solaire dépasse les prévisions les plus
optimistes selon Mercom Capital Group,
espérons que 2016 continue sur la même
lancée. Pour Finergreen, cette nouvelle
année sera l’occasion de fêter nos 3 ans et
près de 200 millions de fonds levés pour des
projets EnR en France.
A nous de poursuivre cette belle dynamique,
en particulier avec la COP22 qui se tiendra à
Marrakech en décembre prochain et
pendant laquelle nous renouvellerons notre
partenariat avec l’AFD.
Nous vous souhaitons une bonne lecture et
une excellente année 2016 !

2. FINERGREEN INSIGHT
FINERGREEN| CONSEIL EN FINANCEMENT DE PROJETS D’ENERGIES RENOUVELABLES
1/ EDITO
2/ FOCUS DU MOIS
3/ QUE DIT LE
MARCHÉ ?
4/ NOTRE ACTUALITÉ
Numéro 3 – FÉVRIER 2016
SOMMAIRE LE REFINANCEMENT DES SOCIÉTÉS PROJETS
Pourquoi tant de refinancements ont été menés cette année ?
L’année 2015 aura vu se réaliser de nombreuses opérations de refinancement bancaire,
notamment au cours du second semestre pendant lequel peu de nouveaux projets ont vu le
jour. Pourtant, ces opérations pourraient parfois sembler contreproductives, notamment
lorsque ce refinancement a pour but d’emprunter encore plus, pendant plus longtemps et
compte tenu des frais de transaction importants qu’elles engendrent. Nous proposons donc
ce mois-ci de nous attarder sur ces opérations un peu particulières.
INTRODUCTION
Les banques jouent un rôle
important dans le développement
des énergies renouvelables en
soutenant les investissements
grâce à des financements
conséquents et à long terme.
Aujourd’hui, les actifs de
production sont généralement
financés à hauteur de 80% par de
la dette bancaire, les 20% restants
étant à la charge de l’actionnaire. Il
est aussi courant aujourd’hui de
contracter des emprunts sur une
durée de 18 ans lorsque l’Etat (via
EDF) signe un contrat d’achat de
l’électricité pour 20 ans.
Si les financements proposés
aujourd’hui par les banques
présentent des conditions
attrayantes, beaucoup de sociétés
projets dédiées aux EnR ayant été
financées au début des années
2010 ont des financements non
optimaux : des maturités courtes –
de 12 à 15 ans - des leviers
d’endettement faibles et des taux
d’intérêt supérieurs aux taux de
marché actuels.
Le secteur des énergies
renouvelables est désormais
mature et les organismes de
financement en ont une
connaissance plus approfondie.
Cela a un impact positif sur la
confiance placée dans le secteur. En
parallèle, la hausse des liquidités sur
le marché bancaire entraîne une
diminution des taux d’intérêt et
donc de meilleures conditions de
financement.
Les sociétés projets financées au
début des années 2010 peuvent
donc profiter de ces nouvelles
conditions grâce à des opérations de
refinancement bancaire. Ces
dernières sont de plus en plus
courantes dans le secteur des
énergies renouvelables et nous
décrivons ci-dessous leurs
caractéristiques, leurs objectifs et
leurs limites.
DÉFINITION : REFINANCEMENT
Il existe deux types d’opération de
refinancement : le refinancement
bancaire et le refinancement de
fonds propres. Un refinancement
bancaire, contrairement à un
« primo-financement », visera à
remplacer une dette existante par
une dette nouvelle aux conditions
plus avantageuses, ou plus
largement, aux caractéristiques plus
adaptées au projet et / ou à
l’emprunteur. Elles peuvent faire
suite à des financements originaux
non optimisés ou à des changements
macro-économiques par exemple.
On parlera de refinancement de
fonds propres lorsque les
investissements ont été financés
uniquement par du capital alors
qu’ils auraient pu être en partie
financés par la dette. Il s’agira alors
de souscrire à un emprunt dans le
but de rembourser les fonds
initialement investis par
l’actionnaire.
Les opérations de refinancement
ont donc majoritairement un
objectif d’optimisation financière,
avec toujours comme point
commun une situation de départ
non optimale.
QUELS SONT LES CAS DANS
LESQUELS ENVISAGER UN
REFINANCEMENT ?
Dans le cadre du Financement de
Projet, et plus spécifiquement du
Financement de Projet dans le
secteur des énergies
renouvelables, plusieurs situations
peuvent être considérées comme
non optimales financièrement.
Nous présentons ici trois situations
types de sous-optimisation
pouvant être le point de départ
d’un projet de refinancement.
Dans les faits, les caractéristiques
de ces trois situations peuvent se
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3. FINERGREEN INSIGHT
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Numéro 3 – FÉVRIER 2016
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combiner sur un même projet.
 Le taux d’intérêt de l’emprunt
est plus élevé que les conditions
de marché actuelles
C’est le cas le plus facile à
identifier. Quand le taux d’intérêt
de l’emprunt en place est haut, il
est envisageable de refinancer
l’ancienne dette par un nouvel
emprunt qui bénéficiera de
conditions de taux plus
avantageuses, diminuant la charge
d’intérêt annuelle et augmentant la
valeur actionnariale.
 La maturité de la dette peut être
augmentée
Le Financement de Projet vise à
mettre en place des financements
long-terme. Aujourd’hui, le marché
bancaire nous impose généralement
de respecter un « tail » de deux ans,
c’est-à-dire de mettre en place un
financement bancaire dont la durée
maximale est inférieure de deux ans
au contrat d’achat. Il y a quelques
années, les exigences bancaires
étaient plus contraignantes et les
projets ont été financés sur des
durées plus courtes, et donc avec
des montants de dette inférieurs à
ce que l’on pourrait obtenir
aujourd’hui. En allongeant la
maturité, on peut donc lever plus
de dette que le capital restant dû,
et générer ainsi de la trésorerie.
 Le montant des annuités est
faible au vu des cash-flows du
projet
A la mise en place du financement,
on cherche généralement à
structurer la dette afin de
respecter un DSCR (Debt Service
Coverage Ratio, couverture des
LE REFINANCEMENT DES SOCIÉTÉS PROJETS
Pourquoi tant de refinancements ont été menés cette année ?

4. FINERGREEN INSIGHT
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échéances bancaires par les cash
flows opérationnels) de 115% à
120%. Lorsque le parc d’actifs
surperforme les prévisions initiales
– ce que l’on constate sur le
marché solaire français, ou que les
annuités bancaires sont faibles par
rapport au cash flow opérationnel
annuel (i.e. un DSCR élevé), on
peut envisager d’augmenter le
montant total d’emprunt du projet
sur la même durée. Il peut aussi
être intéressant de sculpter
l’amortissement de la dette afin de
suivre de manière fine l’évolution
des cash flows du projet.
Alors que l’impact positif d’une
diminution du taux d’intérêt est
évident, faire apparaître les
avantages d’augmenter la durée et
les annuités de la dette nécessite
une analyse plus fine.
L’INTÉRÊT FINANCIER DE
S’ENDETTER ENCORE PLUS
La rentabilité des investissements
financiers est mesurée avec
l’indicateur TRI (Taux de
Rentabilité Interne) qui prend en
compte la valeur temporelle de
l’argent : un euro perçu
aujourd’hui a plus de valeur qu’un
euro perçu dans plusieurs années.
Lorsqu’on refinance un emprunt
par une nouvelle dette plus
importante, il faut s’attacher à
analyser l’impact en termes de
cash flows. L’intérêt est de
percevoir un excédent de
trésorerie aujourd’hui, en
contrepartie de rembourser dans le
futur une charge bancaire plus
importante que dans la situation
initiale.
On choisira donc de réaliser un
refinancement quand les gains
(constatés à la date du
refinancement) sont plus importants
que les coûts (constatés dans le
futur). Il est à noter qu’une charge
d’intérêts plus importante mènera
généralement à une diminution de
l’imposition sur les résultats.
Mathématiquement, il faudra donc
vérifier que les flux actionnariaux
actualisés après le refinancement
(incluant les frais de transaction)
sont supérieurs à ceux avant le
refinancement.
La trésorerie excédentaire ainsi
générée pourra être utilisée pour
investir dans de nouveaux projets.
Sans apport de capitaux propres
supplémentaires, un porteur de
projet(s) pourra ainsi acquérir ou
construire de nouvelles centrales
et ainsi renforcer son portefeuille.
Le graphique ci après illustre une
opération de refinancement
permettant de générer une
trésorerie en excès de 24 (pour un
refinancement de 100) et servir de
nouveaux investissements.
Ces opérations ont tout de même
certaines barrières à l’entrée et
certaines limites qu’il s’agira
d’étudier avant de se lancer dans
l’opération, comme l’évaluation
des frais de remboursement
anticipés.
LES LIMITES DE CES OPERATIONS
Les contrats de prêts bancaires
sont souvent accompagnés de
contrats de SWAP (couverture du
risque de taux lorsqu’on contracte
un taux variable). Il faudra donc
étudier les conditions de sortie de
LE REFINANCEMENT DES SOCIÉTÉS PROJETS
Pourquoi tant de refinancements ont été menés cette année ?
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5. FINERGREEN INSIGHT
FINERGREEN| CONSEIL EN FINANCEMENT DE PROJETS D’ENERGIES RENOUVELABLES
Numéro 3 – FÉVRIER 2016
ces deux contrats, à savoir les
conditions de remboursement
anticipé pour le contrat de prêt, et
le coût de sortie du contrat de
SWAP.
Emprunt à taux variable + SWAP :
Les contrats de prêt à taux variable
ont généralement un coût de sortie
faible, de l’ordre de 3% du capital
restant dû. Le coût de sortie d’un
contrat de SWAP est quant à lui
très variable, et peut parfois
atteindre des montants supérieurs
à 15% du capital restant dû. Son
mode de calcul fait appel à des
notions de finance de marché et
dépend de la différence de taux
entre le SWAP d’origine et un
SWAP équivalent qui serait mis en
place aujourd’hui.
Emprunt à taux fixe :
Les contrats de prêt à taux fixe
incluent pour leur part des clauses
de remboursement anticipés parfois
complexes. Elles font appels à des
formules, souvent propriétaires de la
banque qui a émis le contrat,
représentant les coûts administratifs
et financiers pour celle-ci de rupture
des mécanismes mis en place en
interne pour faire face au risque de
taux.
Le projet de refinancement est donc
étroitement lié aux coûts de
remboursements anticipés. Le calcul
préliminaire de ces coûts de sortie,
associé à une analyse fine des
caractéristiques du projet est
nécessaire afin de prendre une
décision éclairée quant à une
opération de refinancement.
Ce processus peut aussi être
l’occasion d’une réorganisation et
d’une rationalisation juridique pour
les groupes qui détiennent une
multitude de SPV (sociétés
projets).
Bien souvent, une holding de tête
(existante ou à créer) portera la
nouvelle dette qui servira à
rembourser la dette existante au
sein des SPV sous-jacentes via la
mise en place de prêts intra-
groupe.
D’un point de vue opérationnel,
c’est par ailleurs l’occasion
d’harmoniser et d’optimiser les
conditions appliquées à l’ensemble
du parc de production d’énergie
renouvelable, mettant par exemple
en place un contrat de
maintenance et / ou d’assurance
unique.
LE REFINANCEMENT DES SOCIÉTÉS PROJETS
Pourquoi tant de refinancements ont été menés cette année ?
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6. QUE DIT LE MARCHÉ ?
FINERGREEN INSIGHT
Numéro 3 – FÉVRIER 2016
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1/ EDITO
2/ FOCUS DU MOIS
3/ QUE DIT LE
MARCHÉ ?
4/ NOTRE ACTUALITÉ
SOMMAIRE
Nos questions à …
Natixis Energeco est une banque leader sur
le financement des énergies renouvelables
en France. Partenaire de Finergreen, Natixis
est un acteur clé au sein du marché
bancaire, naturellement exposé aux
problématiques de refinancement actuelles.
Stéphane Pasquier
Directeur Général
Natixis Energeco
de ces refinancements sous con-
dition que ces derniers s’inscrivent
dans un rapport gagnant / gagnant
avec le client, en termes de
rentabilité et de relations
commerciales.
Nous l’avons constaté au cours des
dernières opérations, les coûts
associés à ces remboursements
anticipés sont parfois très élevés.
Pouvez nous expliquer l’origine de
tels coûts ?
La principale typologie de coût
ressort de la nécessaire rupture de
la couverture de taux, notamment
s’il existe une importante différence
entre le niveau des taux longs à
l’époque de la conclusion de la
dette d’origine et le niveau au
moment du remboursement. Ce
dernier implique pour la banque
une rupture du contrat de
refinancement que sa trésorerie a
mis en place à l’origine. Ce coût que
subit la trésorerie de la banque est
répercuté selon les termes du
contrat d’origine à l’emprunteur.
Conseillerez-vous aux exploitants
d’étudier ces opérations de
refinancement ? Pensez-vous que
les conditions bancaires peuvent
être améliorées lorsqu’un parc a
démontré sa capacité à produire de
Stéphane, pourriez-vous nous pré-
senter rapidement le domaine
d’intervention de Natixis Energeco
sur le marché des projets
d’énergies renouvelables (EnR) ?
Natixis Energeco est une sofergie,
société financière spécialisée dans le
financement des énergies renou-
velables. Nous sommes une filiale
de Natixis Lease et notre activité est
dédiée aux clients du groupe BPCE.
Depuis 15 ans, Natixis Energeco a
arrangé le financement de plus de
300 transactions représentant au
total un niveau de puissance installé
supérieur à 2,5 Gwe.
Au cours de cette fin d’année, les
projets de refinancement de parcs
EnR ont été multiples et ont occupé
une place importante dans les
discussions entre les acteurs du
marché et leurs partenaires
bancaires : quelle a été la place de
Natixis dans ce contexte ?
Il est assez standard lorsque la
demande de financement se raréfie,
que des optimisations de finan-
cements existants soient étudiées.
Compte tenu de taux d’intérêt bas
et de la fiabilité de la prévision en
termes de gisement sur le secteur
photovoltaïque, un certain nombre
de dossiers a été renégocié. Natixis
a arrangé ou participé à certains
manière régulière au plus proche
des prévisions ?
Afin de mettre en place ce type
d’opération, il est indispensable de
s’assurer de la résilience et de la
moindre volatilité des revenus
d’une installation. Quant aux condi-
tions bancaires, elles ne dépendent
pas uniquement de la qualité du
sous-jacent, mais plutôt du carac-
tère conservateur ou non de la
structure de financement proposée,
ainsi que de la nature de l'opération
elle-même. En effet, un processus
de compétition entre les banques
pourra certes permettre d'atteindre
des propositions commerciales
agressives en prise ferme mais cela
augmente le risque d’échec de
l'opération en cas de crédit syndi-
qué. Il faudra donc s’assurer de la
solidité des relations existantes
entre l'arrangeur et les autres
banques du marché, ainsi que d'un
attrait commercial partagé entre
ces derniers.
Nous remercions Stéphane
Pasquier pour avoir répondu à nos
questions suite au refinancement
bancaire du projet Insam piloté par
Finergreen et arrangé par Natixis
Energeco.
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7. 1/ EDITO
2/ FOCUS DU MOIS
3/ QUE DIT LE
MARCHÉ ?
4/ NOTRE ACTUALITÉ
FINERGREEN| CONSEIL EN FINANCEMENT DE PROJETS D’ENERGIES RENOUVELABLES
ET FINERGREEN DANS TOUT CA… ?
FINERGREEN INSIGHT
Numéro 3 – FÉVRIER 2016
SOMMAIRE
Refinancement d’une toiture solaire de 4,3 MWc
pour un montant de 26 M€
Finergreen a conduit la mise en place d’un
refinancement prenant la forme d’un OBO (Owner
Buy Out). L’actionnariat est ainsi resté inchangé
après opération et les propriétaires du projet (des
entrepreneurs locaux) ont pu disposer de fonds
immédiatement afin de développer leurs activités.
Les conditions bancaires et le montage optimisés
ont permis de lever une dette bancaire supérieure
au coût total initial du projet.
On y était :
Le 1er décembre, Finergreen était présent au Bourget pour
remettre, aux côtés de Solvéo Energie et Vol V, le Prix
COP21 en partenariat avec l’AFD. Douze projets
humanitaires mettant en avant les énergies renouvelables
comme moyen de développement pour les populations
vulnérables des Pays du Sud ont été sélectionnés et ont
reçu une dotation allant jusqu’à 10 000 euros.
Finergreen se féminise en accueillant deux nouvelles
collaboratrices
Amélie BEAUJARD
Chargée de communication
Sciences Po Paris
"Diplomée d’un master en
Affaires Internationales à Sciences
Po Paris, et ayant travaillé à la
communication d’ONG et Think
Tanks, j’ai voulu me tourner vers les énergies
renouvelables. Finergreen valorise les EnR comme
moyen de soutenir la transition énergétique mais
également de lutter contre la précarité énergétique et
répondre aux défis humanitaires. C’est cette
association qui m’a particulièrement séduite et m’a
Chargée d’affaires
HEC Paris - IFPEN
"J'ai connu Finergreen lors de ma
dernière année d'études, un
master en entrepreneuriat,
alors que je venais de terminer une formation en
économie de l'énergie. J'y ai vu une opportunité
unique de concilier deux domaines passionnants, la
finance et les énergies renouvelables, au sein d'une
Start up en ébullition permanente. Je n'ai pas hésité à
prendre le train en marche !"
Marie-Madeleine THOMAZO
Trois ans d’existence pour Finergreen, c’est :
Et un déménagement !
En trois ans d’existence, Finergreen a connu une
belle croissance, avec l’embauche de quatre
nouvelles personnes. Désormais à l’étroit dans les
locaux de Montparnasse, l’entreprise a changé
d’arrondissement et a trouvé une nouvelle adresse
près de la Gare de Lyon.
Vous pouvez désormais nous contacter à :
FINERGREEN, 96 boulevard Diderot, 75 012 Paris. amenée à intégrer l’équipe."
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8. 96 Boulevard Diderot
75012 Paris
T + 33 (0)1 44 75 42 45
www.finergreen.fr