La cartographie des risques et tendances 2015 de l'AMF identifie les principaux risques sur les marchés financiers, soulignant la fragilité de la reprise économique et la faiblesse des taux d'intérêt. Les marchés obligataires montrent des conditions exceptionnelles, tandis que les marchés actions connaissent des valorisations en hausse et une dynamique d'introductions en bourse. Malgré une allocation d'épargne peu risquée, des débats émergent autour du risque systémique lié à la gestion collective et des interrogations sur la résilience des marchés face à des événements imprévus.

1. Cartographie 2015
des risques et tendances sur les
marchés financiers et pour l’épargne
Benoît de Juvigny, secrétaire général
Christian de Boissieu, vice-président du conseil scientifique et membre
du collège de l’AMF
Stéphane Gallon, chef économiste
Conférence de presse – 9 juillet 2015

2. 2AMF – Cartographie des risques et tendances 2015
La démarche de l’AMF
Un rendez-vous annuel initié en 2007 : 9e édition de cette publication
Une analyse des tendances dans la sphère macro-financière pour
identifier les risques :
– Risques systémiques
– Risques entrant dans le champ du mandat légal de l’AMF
Le croisement de plusieurs perspectives et de nombreuses sources
d’information
Des sujets identifiés à l’agenda des régulateurs ou au cœur des
réflexions de la place

3. Les risques et tendances sur les marchés
financiers en 2015 (hors crise liée à la Grèce)
Informations nouvelles depuis la cartographie 2014
Politique de la BCE : baisse des taux et Quantitative Easing
Dépréciation de l’euro
Des marchés résilients malgré des chocs importants (chute du cours du pétrole de
50 %, appréciation du franc suisse de 15 %…)
3
Conséquences pour les risques 2015
Moindre risque de déflation en zone euro mais la reprise reste fragile et précaire
(l’investissement ne repart pas)
La faiblesse accentuée des taux d’intérêt renforce le risque déjà classé en tête dans la
cartographie 2014 :
- Fragilisation du modèle économique des banques et des assurances
- Perturbation de l’allocation de l’épargne, le risque n’étant pas correctement rémunéré
- Possible correction désordonnée des prix d’actifs, avec des sur-réactions en cas
d’insuffisante liquidité
Les autres risques apparaissent quant à eux stables ou en diminution
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

4. Synthèse des risques 2015
4AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

5. 5
Marchés obligataires : des conditions toujours
exceptionnelles
La faiblesse des taux d’intérêt
profite notamment aux sociétés
non financières européennes
La dégradation constatée aux Etats-Unis
à partir de la mi 2014 est due au secteur
pétrolier avec la chute du cours du baril.
La liquidité des marchés
obligataires fait l’objet
d’interrogations croissantes
Les coûts de financement réduits
ne suffisent pas à relancer
l’investissement en zone euro
Taux de croissance en % de la masse monétaire M3, du PIB en volume et de
la Formation Brute de Capital Fixe (FBCF) en volume - France
Spreads corporate selon les catégories de notation (en points de base)
Source : Bloomberg. Dernière observation 31/05/2015
Source : INSEE, Banque de France
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

6. 6
Marchés obligataires : des émissions dynamiques,
une titrisation atone en Europe
Une hausse de 9 % de 2013 à 2014
avec des records mondiaux
- Emissions d’obligations risquées
(catégorie spéculative) : 560 milliards
de dollars
- Emission de dette corporate dans les
pays émergents : 1 290 milliards de
dollars
- Obligations contingentes (CoCos,
secteur bancaire) : 75 milliards d’euros
dont 30 % par des banques asiatiques
(40 % même sur le début 2015)
Des fusions et acquisitions au plus
haut depuis 2007
Pas de relance de la titrisation en
Europe
- L’Union des Marchés de Capitaux
entend promouvoir une titrisation
simple, transparente, et standardisée
- Des facteurs structurels plaident pour le
transfert des risques depuis les
banques vers d’autres acteurs
Emissions mondiales de CoCos
(Contingent convertible capital instruments, en milliards d’euros)
Emissions de véhicules de titrisation en Europe et aux Etats-Unis
(données annualisées, en milliards d’euros)
Source : AFME.
Source : Bloomberg. Note * : Données au 22/05/2015
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

7. 7
Marchés actions : des valorisations en hausse et
le retour des introductions en bourse
La progression des cours de bourse
est portée par la recherche de
rendement hors obligataire
Facteurs d’attention :
- décalage avec la sphère réelle de
l’économie
- évolution des primes de risque
Les introductions en bourse ont crû
fortement de 2013 à 2014
- Monde : + 50 % (atteignant 250 milliards
de dollars)
- Europe : + 100 % (50 milliards d’euros)
- France : + 300 % (4 milliards d’euros)
Source : Bloomberg. Note : Données au 03/06/2015
Source : INSEE, Banque de France
Evolutions des principaux indices actions selon les zones géographiques
(indices MSCI au 03/06/2015, en %)
Levées de capitaux sur les marchés d’actions dans le monde
(milliards de dollars)
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

8. 8
Marchés actions : des volumes en hausse sur les
marchés régulés
La hausse du nombre de titres
échangés en bourse atteint 9 %
en Europe et 15 % aux Etats-Unis
en 2014 par rapport à 2013
Avec la hausse des cours,
l’augmentation des volumes
échangés (produit du nombre de
titres et de leur valeur) est plus
forte
- 20 % sur Euronext Paris
- 17 % au niveau mondial
- un pic en septembre-octobre 2014
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

9. 9
Marchés actions : fragmentation et opacité
semblent se stabiliser
La part du gré à gré (OTC)
s’inscrit en légère baisse
Hors OTC, la part d’Euronext
connaît une légère érosion au
profit des plateformes
alternatives
En forte croissance entre 2008 et
2012, les volumes négociés sur
les dark pools européens
connaissent en 2014-2015 une
croissance plus modeste
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

10. 10
Marchés dérivés : des changements structurels à
l’œuvre, avec la compression de portefeuille…
La baisse globale des montants
notionnels est due au repli des
montants sur dérivés de taux qui
représentent 80 % des montants
totaux
La baisse des montants notionnels
reflète le recours croissant aux
techniques de compression de
portefeuille
Les mesures de risque (valeurs de
marché brutes et expositions brutes
de crédit) augmentent quant à elles
Mais elles ne reflètent pas la
réduction du risque de contrepartie
lié à l’augmentation de la
collatéralisation des positions
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

11. 11
Marchés dérivés : … et le recours à la
compensation centrale
L’exemple des dérivés de taux
montre que
- la compensation centrale croît
- la migration des échanges vers les
plateformes est moins manifeste
La résilience des chambres de
compensation est cruciale dans
cet environnement
– en amont : 4 lignes de défense
– en aval : travaux en cours sur
les plans de redressement, les
procédures de résolution et les
opérations transfrontalières
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

12. 12
Système financier parallèle : un poids relatif
stable avec 25 % du système bancaire mondial
D’après le FSB, la finance parallèle
dans sa définition la plus large
reste stable
- 50 % du système bancaire
traditionnel : 75 000 milliards de
dollars fin 2013
- Avec une définition plus restreinte
(intermédiation de crédit présentant
des risques de type bancaire) son
poids est moitié moindre
En France, la finance parallèle
regroupe 1 144 milliards d’euros
soit 15% des actifs bancaires :
– Sociétés d’investissement et
titrisations sont majoritairement
consolidés prudentiellement
– Les principales entités sont les
fonds monétaires et les fonds
d’investissement hors actions
– La grande majorité des entités
est donc régulée
62,3
1,1
8,2
12,4
1,4
4,1
35,1
0
10
20
30
40
50
60
70
0
10
20
30
40
50
60
70
MUNFI Titrisations auto-
souscrites
Filiale Fonds actions Fonds
immobiliers
equity
Activités intra-
groupe
Définition étroite
De la mesure large à la mesure restreinte de la finance parallèle
au niveau mondial (en milliers de milliards de dollars)
Source : FSB
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

13. 13
Epargne des ménages : une allocation peu risquée
malgré un nouvel intérêt pour de l'assurance vie
Comportement des ménages en
terme de taux d’épargne
- Grande stabilité autour de 15 % pour
l’épargne totale depuis 1990
- Redressement du taux d’épargne
financière depuis la crise passant de
5 à 7 %
Reprise de l’assurance vie en
unités de compte
Une évolution qui semble parallèle à la
hausse de la bourse
Un patrimoine financier qui reste
peu risqué
La détention d’actions ne progresse pas
(10 % environ du patrimoine financier)
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

14. 14
Gestion collective : une collecte toujours dynamique
La progression reste vive dans
le monde, en léger
ralentissement aux Etats-Unis
Une industrie concentrée : au
niveau mondial, les 20 plus
grosses sociétés de gestion
comptent pour 41 % des actifs
sous gestion
En France, le poids des
Exchange Traded Funds croît
plus vite que la gestion active
Risques associés :
- Altération du mécanisme de
formation des prix ?
- Illusion de liquidité (gestion actif –
passif)
- Pro-cyclicité ?
Flux nets de collecte globaux par les fonds de gestion collective
(en milliards d’euros)
Sources : EFAMA, AMF
0
500
1 000
1 500
2 000
2 500
3 000
3 500
4 000
4 500
2012 2013 2014 T1 2015
ETF Gestion active Gestion indicielle
89,6 %
88,8 %
9,5 %
8,7 %
7,9 %
7,4 %
2,5 %2,5 %2,5 %2,2 %
88 %
90,3 %
Encours sous gestion des fonds commercialisés en France
(en milliards d’euros)
Sources : Lipper, Calculs AMF
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

15. 15
Gestion collective : le débat sur le risque systémique
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015
Des travaux internationaux menés sous l’égide du Conseil de Stabilité
Financière (FSB)
Identification des entités susceptibles d’être globalement systémiques
Evaluation des risques pouvant émaner de l’industrie de la gestion dans son
ensemble
17 juin 2015
On asset management, the Board concluded that a full review of asset management activities and products in the
broader global financial context should be the immediate focus of international efforts to identify potential systemic
risks and vulnerabilities. Therefore, the Board believes that this review should take precedence over further work on
methodologies for the identification of systemically-important asset management entities. After the review is
completed, work on methodologies for the identification of such entities should be reassessed.
Des points de vigilance
Risque de rachats significatifs, à l’occasion d’ajustements de prix d’actifs sur les
marchés (évolutions de la prime de risque ou des taux d’intérêt)
Eventuelle réallocation d’actifs, la recherche de rendement pouvant par exemple
conduire à des investissements dans des classes d’actifs ou zones géographiques
plus risquées
Potentielle fragilité de certains fonds monétaires, la valeur liquidative constante
pouvant être difficile à assurer dans un contexte de taux d’intérêt très bas (débat
CNAV-VNAV)
Attention portée à la gestion actif – passif (ALM) et aux stress-tests

16. 16
Gestion collective : une connaissance accrue du
secteur grâce au reporting AIFM
Des informations riches
- 7900 FIA
- 450 lignes / FIA
Allocation
- à plus de 80 % sur l’Europe ou
l’euro
- très classique (actions, obligations,
monétaires)
Moins de 2 % de fonds se disant
spéculatifs (hedge funds)
Plus de 50 % des fonds ciblant
le grand public
Asie Pacifique
1%
Europe
hors
EEE
7%
Europe (EEE)
74%
Amérique du Nord
4%
Amérique du Sud
0%
Supra national
14%
Euro
85%
Dollar des États-Unis
11%
Livre Sterling
2%
Yen
1%
Franc Suisse
0%
Autres
1%
Exposition par principales devises des fonds soumis au reporting AIFM (en %)
Exposition par pays des fonds soumis au reporting AIFM (en %)
Source : AMF
Source : AMF
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

17. 17AMF – Cartographie des risques et tendances 2015
Des risques qui diffèrent en fonction de l’horizon
temporel
A court terme : croissance économique et prix d’actifs
Inversion des facteurs de soutien externe à la croissance (change de l’euro ; prix
du pétrole ; pays émergents…)
Réapparition des primes de risque et de terme
Changement brutal de prix d’actifs
Phénomène pouvant être aggravé par une faible liquidité, ou par des réallocations
massives des portefeuilles des gestionnaires de fonds
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

18. 18AMF – Cartographie des risques et tendances 2015
Des risques qui diffèrent en fonction de l’horizon
temporel
A moyen terme : normalisation de la politique monétaire
Hausse des taux longs trop rapide (sous l’influence de la Fed ?) : reprise avortée
en zone euro et correction des prix d’actifs
Hausse des taux trop lente : épuisement du modèle économique des banques et
assurances ; mauvaise allocation des actifs
A long terme : financement de la croissance
Côté offre : passage à un système désintermédié
Côté demande : préférence des ménages pour les actifs liquides et non risqués
alors que les investissements porteurs de croissance sont risqués ou à long terme
AMF – Cartographie des risques et tendances 2015

19. L’impact de la crise grecque
Risque direct : des effets a priori limités sur les marchés
- Défaut souverain : un événement déjà vécu par les marchés
- Montants en jeu à relativiser
Dette grecque (320 milliards d’euros) ~ 3 % PIB zone euro
Dette grecque portée par la France ~ 3 % dette publique France
- Pertes concentrées dans des institutions publiques pouvant les porter sans affecter directement les
marchés
Exposition des fonds d’investissement français < 1 milliard d’euros (contre 8 milliards d’euros en
2009)
- Choc survenant dans un secteur financier désormais plus résilient en Europe
Risque indirect : la question clef des changements d’anticipations
- Sortie non ordonnée d’une zone monétaire : jamais expérimentée
- Doutes sur la pérennité même de la zone euro : re-tarification du risque de sortie (= dévaluation) pour
certains pays (Espagne, Portugal…)
- Une protection : le programme Outright Monetary Transactions de la BCE
Constat actuellement : une certaine résilience à ce stade
- Taux de change de l’euro
- Taux d’intérêt souverains
- CDS bancaires
19AMF – Cartographie des risques et tendances 2015