1. www.bourse-maroc.forume.biz
Flash BMCE Capital Bourse
28 Avril 2011
MAROC TELECOM Conserver (inchangée)
TELECOMS Objectif de cours : MAD 162
Preview : Une dégradation des marges à entrevoir au
Cours au 27 04 2011 : MAD 158 T1 2011
En M MAD 2009 2010 2011E 2012P
CA conso 30 339,0 31 655,0 32 604,7 33 093,7 • Publication des résultats du T1 2011 prévue le 06/05/2011
Var % 2,8% 4,3% 3,0% 1,5% avant l’ouverture du marché ;
REX conso 14 008,0 14 335,0 14 503,5 14 721,1
Var % 0,9% 2,3% 1,2% 1,5% • Nous maintenons notre prévision d’un chiffre d’affaires
MOP 46,2% 45,3% 44,5% 44,5%
consolidé en appréciation de 3,0% à M MAD 32 604,7, pour
RNPG 9 425,0 9 536,0 9 545,0 9 641,8
Var % -1,0% 1,2% 0,1% 1,0% une marge d’exploitation en baisse de 0,8 point à 44,5% ;
Marge nette 31,1% 30,1% 29,3% 29,1%
• Perte de sa part de marché sur le segment mobile au
RoE 50,8% 50,0% 49,5% 50,0%
ROCE 36,1% 34,8% 38,8% 39,5% profit principalement de WANA tout en conservant son
Gearing 16,9% 19,2% 14,1% 16,8% leadership ;
P/E 14,7x 14,6x 14,6x 14,4x
P/B 7,5x 7,3x 7,2x 7,2x • Renforcement de son positionnement sur le segment internet
D/Y 6,5% 6,7% 7,0% 7,3%
3G où MAROC TELECOM devient leader avec une market share
de 44,23% ;
Source : Estimations BMCE Capital
• Recommandation maintenue de conserver en attendant la
publication du T1 2011.
MAROC TELECOM vs MADEX
T1 2011 : Première baisse du Parc d’abonnées Mobile
220
210 Dans un marché des télécoms caractérisé par la dégradation du
contexte concurrentiel, suite principalement à la montée en puissance
200
190
180 de WANA sur le segment du mobile, MAROC TELECOM voit sa market
170
160
share reculer à nouveau de près de 3 points sur ce marché au terme du
150
premier trimestre 2011 pour s’établir à 49,9% et ce, comparativement
140
130 à fin décembre 2010, contre un repli de 7,7 points par rapport à une
03/08 09/08 03/09 09/09 03/10 09/10 03/11
année auparavant. Néanmoins, la filiale Marocaine de VIDENDI
maintient son leadership avec un total de 16,655 millions d’abonnés
(-235 000 comparativement à fin 2010 et + 1,076 millions par rapport à
fin mars 2010).
L’opérateur historique semble toujours privilégier sa stratégie de pré-
Analyste(s) : servation des marges au détriment des parts de
Hicham Saâdani marchés.
h.saadani@bmcek.co.ma
Cette situation semble avoir profiter à WANA dont la part de marché
Ismail El Kadiri
i.elkadiri@bmcek.co.ma s’est fortement appréciée sur la même période, passant de 4,8% en
mars 2010, à 13,5% à fin 2010 et à 16,8% à fin mars 2011 (+ 1,296
millions d’abonnées en séquentiel et + 4,309 millions par rapport à fin
mars 2010), dépassant ainsi l’objectif de 15% prévu par la société à
horizon 2012.
ANALYSE & RECHERCHE 1
2. Flash BMCE Capital Bourse
28 Avril 2011
MEDITELECOM affiche, quant à elle, à fin mars 2011 une part de
marché de 33,3% contre 33,7% à fin décembre 2010 et 37,6% une année auparavant.
L’instauration par les deux compétiteurs d’offres promotionnelles permanentes sur
le prépayé semble avoir été déterminante dans la captation de la clientèle de ce
segment très volage. L’observation du taux de churn de MAROC TELECOM devrait
ressortir à ce titre assez évocatrice des effets de cette nouvelle pratique jusqu’alors
limitée à un maximum de trois mois par le régulateur.
Internet 3 G : Une confirmation du rouleau compresseur MAROC TELECOM
A contrario, sur le segment Internet 3G, MAROC TELECOM semble avoir largement
rattrapé son retard initial durant le premier trimestre de l’année en cours, profitant
principalement de sa force commerciale et de sa stratégie axée sur des tarifs plutôt
bas.
C’est ainsi que sa part de marché se hisse de 4,05 points sur ce segment à fin mars
2011 comparativement à fin décembre 2010, établissant sa market share à 44,23%,
au détriment de WANA CORPORATE dont la part de marché s’affaisse de 6,35 points
à 34,33%.
De son côté, MEDITELECOM voit sa part de marché s’apprécier 2,3 points à 21,44%.
Téléphonie fixe : Une consolidation de sa market share dans un marché en repli
En dépit de la baisse 2,8% à 3,643 millions de clients du parc global de la téléphonie
fixe au Maroc au T1 2011 comparativement à fin décembre 2010, l’opérateur
historique affiche une légère appréciation de 1,19 points de sa part de marché sur
ce segment, qui s’établit à 34,02% en fin de période.
A l’opposé, WANA CORPORATE voit sa market share reculer de 1,22 points à 65,5%
contre une quasi-stagnation pour MEDITELECOM à 0,48%.
L’urgence d’une riposte commerciale sur le Mobile
Les chiffres du 1er trimestre publiés par l’ANRT montrent une poursuite du
fléchissement de la position commerciale de MAROC TELECOM qui s’accompagne
pour la première fois par une baisse du parc d’abonnés. Nous pensons que
l’opérateur historique ne tardera pas à riposter de façon agressive pour au moins
stabiliser sa part de marché au niveau actuel ; toute nouvelle baisse pouvant être
interprétée comme un signe d’affaiblissement de sa machine commerciale et
marketing.
En parallèle, MAROC TELECOM devrait poursuivre sa stratégie de développement à
l’international comme en atteste l’acquisition annoncée en 2011 de 51% du capital
de BENIN TELECOM pour un investissement de M MAD 450 ainsi que les négociations
en cours pour le rachat de BELL BENIN.
Pour le Top Management de IA M, la contribution des activités africaines devrait
représenter à moyen terme 30% des revenus et 25% de l’EBITDA du Groupe.
ANALYSE & RECHERCHE 2
3. Flash BMCE Capital Bourse
28 Avril 2011
Pour ce T1 2011, nous tablons pour MAROC TELECOM sur la réalisation d’un
chiffre d’affaires consolidés de M MAD 7 610,5, en légère appréciation de
1,9% comparativement à une année auparavant. Néanmoins et compte tenu
de la dégradation du contexte concurrentiel, sa marge opérationnelle devrait
se replier d’au moins 1 point pour se fixer à 41,9%.
Prévisions BMCE CAPITAL pour le T1 2011
En M MAD 2011E Var / 2010 T1 2011E T1 2010 Var T1 2011E/ 2010
CA consolidé 32 604,7 +3,0% 7 610,5 7 466,0 +1,9%
Maroc 26 572,8 +1,5% 6 170,9 6 095,0 +1,2%
Filiales Africaines 6 031,9 +7,1% 1 439,6 1 371,0 +5,0%
Rex consolidé 14 503,5 +1,2% 3 190,8 3 204,0 -0,4%
MOP 44,5% -0,8 pts 41,9% 42,9% - 1 pt
Dans l’attente de la publication des comptes au premier trimestre 2011, nous
maintenons nos prévisions pour le reste de l’année et réitérons notre
recommandation de conserver le titre MAROC TELECOM dans les portefeuilles
(notamment à la veille de la distribution de dividende dont le rendement est
de 6,7% en tenant compte du cours de MAD 158 observé en date du 27 avril
2011).
ANALYSE & RECHERCHE 3
4. Flash BMCE Capital Bourse
28 Avril 2011
Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient cinq recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger et
Vendre. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de suspendre son opinion,
auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
▪ Achat : pour un upside supérieur à 15% ;
▪ Accumuler : pour un upside compris entre +6% et +15% ;
▪ Conserver : pour des écarts variant entre –6% et +6% ;
▪ Alléger : pour un downside compris entre –6% et –15% ;
▪ Vendre : pour un downside compris supérieur à –15% ;
▪ Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou
autre) ou suite à une incertitude concernant son avenir.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-15% -6% +6% +15%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée
sous forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II,
Tour BMCE, Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du
Ministère des Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières
de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de
garantir une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi,
de manière maximale, la survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures, notamment une muraille de chine,
destinées à garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est
instauré une période de black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois
mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre
compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
Le présent document a été préparé par la Direction Analyse & Recherche et publié conformément aux procédures en
vigueur. Les informations contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais
ne sauraient en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de la Direction
Analyse &Recherche, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y compris en cas d’imprudence ou de négligence.
Les informations contenues dans le présent document, et toute opinion exprimée dans celui-ci ne constituent en aucun
cas une incitation à l’investissement en bourse. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient être
assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres
peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement
initial et les performances passées ne présument en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des
devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans le présent
document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.
Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients de BMCE Capital et BMCE Capital Bourse ; il est
destiné au seul usage interne des destinataires. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux
marchés financiers. Si un particulier venait à être en possession du présent document, il ne devra pas fonder son
éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base dudit document et devra consulter ses propres conseillers.
Les investisseurs devront solliciter des conseils financiers pour s’assurer des stratégies d’investissement examinées ou
recommandées dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures
peuvent ne pas se réaliser.
La Direction Analyse & Recherche, BMCE Capital et BMCE Capital Bourse déclinent individuellement et collectivement
toute responsabilité au titre du présent document et ne donnent aucune garantie quant à la réalisation des objectifs et
recommandations formulés dans la présente note ni à l’exactitude et la véracité des informations qui y sont
contenues.
Toute utilisation, communication, reproduction ou distribution non autorisée du présent document est interdite.
Les informations et explications reproduites dans cette étude sont l’expression d’une opinion; elles sont données de
bonne foi et sont susceptibles d’être changées sans préavis.
ANALYSE & RECHERCHE 4
