1. Flash BMCE Capital Bourse
26 mars 2010
Fusion entre ONA et SNI
HOLDINGS
ONA/SNI : Un delisting désormais programmé
Graphique d’évolution du titre ONA sur les
3 dernières années Les Conseils d’administration de SNI et d’ONA, réunis le 25 mars 2010,
ont décidé de procéder à une réorganisation visant la création d’un
holding d’investissement unique non coté et ce, à travers le retrait de
2000
la cote des deux entités suivi de leur fusion.
1900
1800
A travers cette réorganisation, les deux entités visent à dépasser la
1700
1600 vocation de Groupe multi-métiers au profit de Holding d’investissement
professionnel, impliquant :
1500
1400
1300
1200 • L’évolution du mode de gouvernance via le passage d’une gestion
opérationnelle directe à un pilotage stratégique par le biais des
1100
mars-07 sept.-07 mars-08 sept.-08 mars-09 sept.-09
organes de gouvernance ;
• Et, la réduction progressive du périmètre d’intervention à travers
Graphique d’évolution du titre SNI sur les
la cession sur le marché boursier du contrôle des sociétés
3 dernières années
autonomisées, notamment COSUMAR, LESIEUR CISTAL, CENTRALE
2200
LAITIERE, BIMO et SOTHERMA en vue de se concentrer sur les
2100 filiales en phase de développement et nécessitant un soutien
2000
managérial et financier.
1900
1800
Sur le plan boursier, l’impact d’une telle décision devrait se traduire
1700 par le retrait de plus de MAD 10,0 Md de la capitalisation flottante
1600
globale suite à la radiation des titres SNI et ONA. Néanmoins, cette
1500
1400
situation devrait être partiellement compensée par les futurs OPV à
mars-07 sept.-07 mars-08 sept.-08 mars-09 sept.-09
réaliser sur les filiales agroalimentaires, lesquelles totalisent une
capitalisation boursière de près de MAD 20,0 Md en date du 25 mars
2010.
Techniquement, l’opération devrait se faire en 4 principales étapes:
Analyste(s) : 1– Deux offres Publiques de Retrait –OPR- devraient être déposées sur
les titres SNI et ONA aux prix unitaires respectifs de MAD 1 900 et de
Hicham Saâdani
h.saadani@bmcek.co.ma
Cours au Actif Net Par Action au
Amine Bentahila En MAD Prix OPR Upside/Downside Upside/Downside
a.bentahila@bmcek.co.ma 25/03/10 30/06/09*
SNI 1 900 1 832 3,7% 1 967 -3,4%
ONA 1 650 1 325 24,5% 1 826 -9,6%
MAD 1 650.
* Source : Présentation des résultats semestriels ONA/SNI en septembre 2009
ANALYSE & RECHERCHE 1
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2– Radiation des titres SNI et ONA de la cote casablancaise ;
3– Proposition aux actionnaires du projet de fusion ONA-SNI dans le cadre d’une
Assemblée Générale Extraordinaire ;
4– Et, optimisation du périmètre du nouvel ensemble, notamment par la
réduction progressive des participations dans certaines sociétés et
éventuellement l’introduction en Bourse d’autres sociétés (notamment
MARJANE, ONAPAR et OPTORG).
Outre l’aspect fiscal et capitalisant sur la diversité et la complémentarité de
leurs portefeuilles de participations respectifs, un rapprochement entre ONA et
SNI pourrait donner naissance à l’un des premiers conglomérats industriel et
financier du Maghreb.
Participations du groupe ONA à fin juin 2009
Filiales % de détention
MINES
MANAGEM 78,2%
AGROALIMENTAIRE
CENTRALE LAITIERE 55,1%
LESIEUR 55,0%
COSUMAR 55,5%
BIMO 50,0%
MARONA 98,7%
DISTRIBUTION
MARJANE 100,0%
ACIMA 100,0%
OPTORG 100,0%
SOPRIAM 91,0%
ACTIVITES FINANCIERES
ATTIJARIWAFA BANK 29,7%
ONA COURTAGE 51,0%
KASOVI 25,0%
RELAIS DE CROISSANCE
WANA 35,2%
NAREVA 100,0%
ONAPAR 100,0%
MERCURE,COM 100,0%
ANALYSE & RECHERCHE 2
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Participations du Holding SNI à fin juin 2009
Filiales % de détention
HOLDING
GROUPE ONA 35,1%
SOMED 32,5%
KASOVI 25,0%
MATERIAUX DE CONSTRUCTION
LAFARGE MAROC 50,0%
NSI 25,0%
SNI, PORTEFEUILLE & AUTRES METIERS
RENAULT MAROC 20,0%
LANGOMETAL AFRIQUE 99,0%
LEADER FOOD 100,0%
WANA 33,8%
LESIEUR CRISTAL 20,7%
COSUMAR 10,0%
CENTRALE LAITIERE 5,0%
ATTIJARIWAFA BANK 3,7%
Sur le plan organisationnel, le regroupement au sein d’une même entité
pourrait résoudre certaines problématiques, liées notamment au contrôle
capitalistique des filiales. Cette mesure s’inscrirait dans le cadre de
l’optimisation du portefeuille de participations à travers un désengagement
partiel des filiales les plus développées en vue de libérer d’importants cashs
que le nouvel ensemble pourrait réinvestir dans des créneaux porteurs.
En effet, le développement des relais de croissance (Télécoms, énergie et
immobilier) se trouve aujourd’hui confrontée à une problématique de
financement liée notamment à la structure financière déséquilibrée du Groupe
ONA. Pour y remédier, le Holding pourrait bénéficier tant de l’assise financière
de SNI dans le cadre du nouvel ensemble réuni que des fonds à dégager suite à
la cession du contrôle dans les participations les plus pérennes.
ANALYSE & RECHERCHE 3
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Montant total des deux OPR en cas de retrait du flottant uniquement
Actions composant le
En MAD % Flottant Prix OPR Coût
capital
ONA 17 462 450 24,3% 1 650 7 010 213 240
SNI 10 900 000 14,8% 1 900 3 065 080 000
Total - - - 10 075 293 240
Montant total des deux OPR en cas de retrait du flottant et du noyau mou
Actions composant le % Flottant et noyau
En MAD Prix OPR Coût
capital mou
ONA 17 462 450 54,4% 1 650 15 665 651 207
SNI 10 900 000 36,3% 1 900 7 517 730 000
Total - - - 23 183 381 207
Produit latent de cession du contrôle des entités autonomisées
Détention Détention Différentiel à céder en gardant la Cours au Produit latent de
En MAD Total
ONA SNI minorité de blocage 25/03/10 cession
COSUMAR 55,5% 7,1% 62,6% 29,6% 1 510 1 871 969 138
LESIEUR CRISTAL 55,1% 20,0% 75,1% 42,1% 1 190 1 383 653 390
CENTRALE LAITIERE 55,1% 8,3% 63,4% 30,4% 10 950 3 135 729 600
Total - - - - - 6 391 352 127
Dans l’hypothèse d’un retrait du flottant uniquement d’ONA et de SNI, le
montant net (après cession du contrôle des entités autonomisées) des deux OPR
devrait s’élever à MAD 3,7 Md. En revanche, en cas de retrait du flottant et du
noyau mou des deux Groupes (actionnaires stratégiques pouvant participer à
l’OPR) le montant net des deux OPR devrait atteindre MAD 16,8 Md. Pour en
atténuer l’impact, le nouvel ensemble pourrait introduire sur le marché
boursier de nouvelles filiales par voie de cession d’une partie de leur capital
(OPTORG, ONAPAR et MARJANE).
ANALYSE & RECHERCHE 4
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Configuration capitalistique post-fusion
Sur la base des prix fixés dans le cadre des deux OPR, la parité d’échange
ressort à 38 titres ONA pour 33 actions SNI. Vu que SNI détient dores et déjà
35,12% du capital d’ONA, la partie restante à absorber concerne
11 329 638 titres, lesquels vont permettre de créer 9 838 896 actions SNI
nouvelles sur la base de la parité d’échange précitées.
De ce fait, la capital post-fusion de SNI devrait être constitué de
20 283 896 actions, détenus à hauteur de 53,7% par les actionnaires de SNI et
46,3% par les anciens actionnaires d’ONA.
Structure capitalistique avant fusion de SNI
Autres
13%
RMA WATANYA
12%
COPROPAR
Flottant
60%
15%
Structure capitalistique post - fusion du nouvel ensemble
Autres
7%
COPROPAR
32%
Anciens
actionnaires d'ONA
47% Flottant
RMA WATANYA 8%
6%
Longtemps locomotives du marché actions marocain (avant l’arrivée d’IAM et
des immobilières) ONA et SNI devraient s’éclipser de la Place cette année mais
non sans donner un coup de fouet salvateur à la Bourse de Casablanca à travers
l’adoption d’une vision résolument avant-gardiste, mettant l’accent sur les
aspects de bonne gouvernance et de pilotage stratégique des participations.
ANALYSE & RECHERCHE 5
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Système de recommandation :
La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonction
du potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.
La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,
Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de
suspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.
Définition des différentes recommandations :
• Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 15% à horizon 12 mois ;
• Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et +15% à horizon 12 mois ;
• Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et –6% à horizon 12 mois ;
• Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre -6% et -15% à horizon 12 mois ;
• Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -15% à horizon 12 mois ;
• Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre)
ou suite à une incertitude concernant son avenir ;
• Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pour
les émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.
Vendre Alléger Conserver Accumuler Achat
-15% -6% +6% +15%
Disclaimer :
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée sous
forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE,
Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le n° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère des
Finances n° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE Capital
Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de garantir
une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi, de manière maximale, la
survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures (ou Muraille de Chine) destinées à garantir
l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Il est notamment stipulé une période de
black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à 3 mois après sa publication, durant
laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre compte en relation avec les émetteurs et
les secteurs qu’ils suivent.
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informations et explications reproduites dans cette étude sont l’expression d’une opinion ; elles sont données de bonne foi et
sont susceptibles d’être changées sans préavis. Il est strictement interdit de reproduire le présent document intégralement ou
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financiers pour s’assurer de l’opportunité d’acheter les titres ou les stratégies d’investissement examinés ou recommandés
dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures peuvent ne pas se
réaliser. Les investisseurs devraient noter que tout revenu provenant de ces titres peut fluctuer et que le cours des titres peut
évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement initial. Les
performances passées ne présument en rien des performances futures.
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ANALYSE & RECHERCHE 6
