crise Surprime

La crise des subprimes
Henri Houben
Université marxiste d’été
20 août 2008

2
1. Qu’est-ce qu’un subprime?
2. Le mécanisme de la crise
3. La gravité de la crise
4. Conclusions

3
4. Conclusions

4
Qu’est-ce qu’un subprime?
C’est un crédit à un acteur, particulier ou
entreprise, à la solvabilité faible, et donc un
risque de non-remboursement élevé.
Le « subprime rate » se définit par rapport au
« prime rate ».
Prime rate = taux d'intérêt de base
Subprime rate = taux d’intérêt plus élevé.

5
Ce sont les banques « privées » qui créent la
monnaie en accordant des crédits. Seulement,
tout crédit doit avoir une contrepartie.
Aux Etats-Unis,
• 7% de la monnaie circulent sous la forme de
pièces et billets;
• 93% de la monnaie sont des comptes ou crédits.

6
Certaines banques ont des liquidités, d’autres
des besoins. Ces dernières s’approvisionnent en
argent sur le marché interbancaire;
• Le plus grand marché est celui de Londres. Son
taux d’intérêt est le LIBOR: London Interbank
Offered Rate (soit le taux offert sur le marché
interbancaire de Londres);
• Le LIBOR est le taux d'intérêt de référence.

7
Client
Banque
100
Banque
(internationale)
100 Dépôt
100
100
emprunt
crédit interbancaire

8
Les prêts accordés par la banque aux autres
acteurs (Etat, ménages, firmes) sont rémunérés
e.f.d. LIBOR + une marge
Dès lors:
• Prime rate:LIBOR + marge faible
• Subprime: LIBOR + marge élevée
La marge est fonction
du risque de non-remboursement;
du profit que la banque recherche.

9
Emprunteur
Banques
marché
interbancaire
LIBOR
LIBOR + marge

10
En cas de nécessité, les banques peuvent faire
appel à la banque centrale.
La banque centrale est le prêteur « en dernier
ressort », qui fournit les liquidités en dernier
recours.
Le taux d’intérêt pratiqué détermine en dernière
instance les autres taux.

11
4. Conclusions

12
Le mécanisme de la crise
Depuis 1980, deux politiques aux États-Unis:
- la volonté de faire de chacun un propriétaire de
son logement;
- la déréglementation financière.

13
L’historique de la crise
Evolution du taux de propriété aux Etats-Unis (en %)
60
61
62
63
64
65
66
67
68
69
70
1964 1969 1974 1979 1984 1989 1994 1999 2004
Source: US Census Bureau.

14
En 2001, la crise boursière et financière entraîne:
 le maintien du taux directeur de la Federal Reserve
(FED) à 1% de décembre 2002 à mai 2004 (18
mois);
 le développement de nouveaux produits financiers;
 l’offre de crédits immobiliers aux moins fortunés:
les NINJA (No Incomes, No Jobs, no Assets, soit
pas de revenu, pas d’emploi, pas de patrimoine)

15
• Cet offre vient des courtiers, liés aux banques
régionales immobilières, qui démarchent les
clients et gagnent ainsi une commission sur
chaque opération, peu importe si les clients ne
peuvent payer.
• Les banques régionales immobilières ne gardent
pas les prêts, mais les cèdent surtout à des
banques d’investissement.

16
Aux Etats-Unis, deux sortes de banque:
- banques commerciales:
prêts, emprunts, dépôts; mais pas de
participation. Exemple: Citibank, Bank of
America, Chase Manhattan, Morgan...
- banques d’investissement: gestion de fortunes,
participations, affaires boursières. Exemple:
Goldman Sachs, Merrill Lynch, Morgan
Stanley, Bear Stearns...
A partir de 1999 cette distinction est effacée.

17
Les banques d’investissement titrisent ces prêts:
elles les transforment en titre pour pouvoir les
vendre sur les marchés financiers.
En fait,
• Les banques agglomèrent des crédits qu’elles
cèdent à des filiales, appelées Véhicules de
Financement Particulier (SPV en anglais) ou
Conduits;
• ceux-ci (SPV) créent des titres qu’elles mettent
sur le marché financier;
• qui sont achetés par d’autres SPV, banques,
assurances, fonds, ...

18
L’opération se complète par une
« amélioration de crédit »:
• les banques cèdent des prêts globalement plus
« risqués » aux SPV, avec des taux d’intérêts plus
faibles (LIBOR + marge faible);
• des firmes comme les «monolines» assurent le
remboursement si défaut;
• ces titres appelés ABS ou MBS (asset ou mortgage
backed securities), sont des titres adossés à un actif ou
à une hypothèque.

19
Banque
Ménage 1
(confortable)
Ménage 2
(intermédiaire)
Ménage 3
(risqué)
Véhicule de financement
Investisseur 1 Investisseur 2 Investisseur 3
emprunts emprunts
cession des crédits
vente de titres vente de titres
Marché financier
via courtiers
vente de titres
emprunts

20
SPV
Banque risque faible 80
risque moyen 12
risque élevé 8
trésorerie 5
risque faible 85
risque moyen 10
risque élevé 5
capital 5
Marchés financiers
capital
prêts
hypothécaires
titres
risque faible LIBOR + 0,5%
risque moyen LIBOR + 1,5%
risque élevé LIBOR + 2,5%

21
Avantage pour la banque:
- pas de crédit comptabilisé dans le bilan (elles se
retrouvent dans la comptabilité du SPV);
donc la banque peut multiplier les crédits;
- gain d’une commission (différence d’intérêts);
- possibilité de cession du risque.

22
80,5081,1274,2660,3052,3850,00MBS/Sub (%)
20,1320,0318,498,498,018,58Sub/Hypo (%)
48350740120212195MBS
600625540335231190Subprimes
2.9803.1202.9203.9452.8852.215Hypothèques
200620052004200320022001
Evolution des prêts hypothécaires et crédits subprimes
aux Etats-Unis de 2001 à 2006 (en milliards US$)
Source: Inside Mortgage Finance (2007)

23
Les ingénieurs financiers trouvent des montages
toujours plus sophistiqués.
Les titres sont achetés par un autre SPV qui va
titriser à nouveau.
• Le prêt hypothécaire se perd dans une série de
titres dépendant les uns des autres.
Au final, on ne sait plus qui porte quel risque. Mais
les titres sont rémunérés dans l’ordre inverse du
risque: le moins risqué d’abord.
Ainsi, croit-on, pas de danger!

24
Pas de problème tant que les taux sont bas et que les
prix de l’immobilier grimpent.
Le crédit classique devient le 2/28:
- emprunt à 30 ans;
- 2 années à taux fixe bas;
- 28 années à taux variables (sur base du LIBOR).
Cela engendre la spéculation: on achète en s’endettant
et on se paie grâce aux hausses des prix.

25
Source: US Census Bureau.
Evolution de la hausse des prix du logement comparée au taux
hypothécaire pratiqué (en %)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
1964 1969 1974 1979 1984 1989 1994 1999 2004
Taux hypothèques Hausse des prix
Evolution de la hausse des prix du logement comparée au taux
hypothécaire pratiqué (en %)
0
2
4
6
8
10
12
14
16
1964 1969 1974 1979 1984 1989 1994 1999 2004
Taux hypothèques Hausse des prix

26
Comme les prix stagnent à partir de 2006.
Les taux d’intérêt (re)montent;
Les ménages en difficultés ne peuvent plus payer;
Les conduits (SPV) ont des problèmes;
Les banques sont affectées (capital, dettes,
garanties).

27
Les banques affectées sont mal prises:
- elles possèdent les conduits ou SPV;
- elles interviennent sur les marchés financiers pour
acheter des titres ABS ou MBS;
- elles ont souvent offert des garanties sur les titres
des SPV qu’elles contrôlent; donc si le SPV
coule, la banque le remplace;
- elles sont liées entre elles par les crédits
interbancaires...

28
Les banques n’ont plus confiance entre elles:
• On ne sait plus qui porte les risques.
• Une banque peut cacher une insolvabilité et
tomber subitement en faillite.
• Le marché interbancaire ne fonctionne plus.
• Celui des produits dérivés non plus.
• Injection de liquidités des banques centrales.
• Inquiétudes sur les Bourses. Chutes périodiques.

29
4. Conclusions

30
La gravité de la crise
C’est la plus grande crise depuis 1929.
La crise vient se greffer sur une série de
déséquilibres aux Etats-Unis (et dans le monde).
Comment un petit secteur (le subprime) a-t-il pu
créer une telle catastrophe?

31
Evolution du coefficient Gini (inégalités de revenus)
aux Etats-Unis de 1967 à 2006
0,35
0,37
0,39
0,41
0,43
0,45
0,47
0,49
1967 1971 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003
0 = égalité parfaite et 1 =une personne dispose de tous les revenus
1. Une inégalité croissante

32
L’historique de la criseEvolution des revenus réels des 20% les moins riches comparés
aux 5% les plus aisés aux Etats-Unis (1979=100)
80
90
100
110
120
130
140
150
160
170
180
1967 1971 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003
Premiers 20% Top 5%
Source: Calculs à partir d’Emmanuel Saëz et Thomas Piketty.

33
L’historique de la criseEvolution de la part des salaires dans le PIB de l'Union
européenne (à 15), des Etats-Unis et du Japon 1981-2006 (en %)
64
66
68
70
72
74
76
78
1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005
UE USA Japon
Source: European Economy, Statistical Annex et AMECO.

34
L’historique de la crisePart du pour-cent le plus riche dans le
patrimoine des Etats-Unis (en %)
30,4 32,2 31,3 31,6
21,9
33,8
37,4 37,2 38,5 38,1
33,4 34,3
0,0
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
35,0
40,0
45,0
1958 1962 1969 1972 1976 1983 1989 1992 1995 1998 2001 2004
Source: Calculs à partir d’Edward Wolff.

35
L’historique de la criseEvolution de la part du pour-cent le plus riche dans le total des
revenus américains (y compris gains de capital) 1917-2005 (en %)
0
5
10
15
20
25
1917 1925 1933 1941 1949 1957 1965 1973 1981 1989 1997 2005
1944 1981
Source: Calculs à partir d’Emmanuel Saëz et Thomas Piketty.

36
2. Un endettement massif
Evolution de la dette américaine rapportée
au PIB américain 1950-2006 (en %)
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
220
1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
Total Etat Ménages Firmes

37
Source: Calculs à partir de FED, Flow of Funds Account of the US.
Evolution du rapport Dettes des ménages/PIB
aux Etats-Unis de 1950 à 2006 (en %)
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
110
1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
Dettes Hypothèques

38
3. Importations massives et déficit extérieur
Répartition de la structure productive des Etats-Unis entre
production manufacturière domestique et importations (en %)
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
Etats-Unis Importations

39
Evolution de la balance courante des Etats-Unis 1991-2006
(en milliards de dollars)
-900
-800
-700
-600
-500
-400
-300
-200
-100
0
1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005
Source: BEA.

40
Evolution de la balance en capital des Etats-Unis 1991-2006
0
100
200
300
400
500
600
700
800
1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005
Source: BEA.

41
Source: Calculs à partir de Survey of Current Business.
Evolution des avoirs nets des Etats-Unis de 1970 à 2007
-3.000
-2.500
-2.000
-1.500
-1.000
-500
0
500
1.000
1970 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006

42
Source: Calculs sur base de Federal Reserve, Flow of Funds Accounts.
Rapport Epargne nette/PIB aux Etats-Unis de 1950 à 2007 (en %)
-1
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005

43
Hausse des marchés
boursiers et financiers
Hausse des avoirs financiers
des ménages «riches»
Hausse de la consommation
des ménages «riches»
Hausse des avoirs
de capital à l’étranger
Hausse des revenus
des «riches» à l’étranger
Hausse des importations
et services importés
3.230
516,7
811,5
826,9
chiffres de 2006 en milliards de dollars (BEA)

44
4. Conclusions

45
Conclusions
La crise des subprimes fait peser des menaces très
graves sur le monde.
• Elle affecte la consommation américaine.
• Les ménages sont très endettés.
• Les Etats-Unis vivent sur l’épargne étrangère.
• Si cette épargne n’arrive plus, le dollar doit
chuter et créer une crise monétaire majeure.
On est proche d’un krach avec des conséquences
pour les travailleurs.

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