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                                                           Lundi Finance 
                                                                      
                                 Quatre économistes pour penser 2011
                                                                      
                                                  Avec la participation de 
                                                        Michel Juvet 
                       Analyste financier et membre du comité de direction de Bordier & Cie 
                                                                      
                      Par Propos recueillis par Sébastien Dubas, Mathilde Farine et Frédéric Lelièvre
                                                                
                                                     Lundi 3 janvier 2011 
                                                                      
L’année qui débute marquera­t­elle la fin de la crise? Les pistes des chroniqueurs du «Cœur des marchés» 

Pour se projeter dans l’année 2011, Le Temps a interrogé les chroniqueurs du «Lundi Finance». A tour de rôle, ces 
spécialistes  de  l’économie  et  de  la  finance  vous  livrent  leurs  vues  personnelles  dans  le  rendez­vous  hebdomadaire 
intitulé «Au cœur des marchés». 

Pour la première fois, nous les avons réunis pour débattre des thèmes qui feront l’actualité de cette nouvelle année. 
Zone  euro,  croissance  américaine,  force  du  franc,  guerre  des  monnaies,  puissances  émergentes…  sans  oublier  les 
questions de placement que se posent les investisseurs. François Gilliéron, conseiller indépendant, Michel Girardin de 
l’Union bancaire privée, Andreas Hoefert d’UBS et Michel Juvet de Bordier apportent leurs réponses. 
 
 
Le  Temps:  Le  Sommet  de  l’Union             tique,  car  économiquement,  on              Michel  Girardin:  Ce  serait  une 
européenne,  mi­décembre,  n’a  pas             arrive tous à la même réponse.                mauvaise  solution  à  un  vrai  pro‐
débouché  sur  d’importantes  déci­                                                           blème. On suivrait l’exemple amé‐
sions.  Combien  de  temps  la  zone            Michel  Girardin:  Il  est  important         ricain,  qui  est  celui  du  mauvais 
euro peut­elle tenir?                           de  créer  les  bases  des  Etats‐Unis        élève.  On  peut  réduire  le  pro‐
                                                d’Europe.  Mais  pour  l’instant,  on         blème  de  l’endettement  en  stimu‐
Andreas  Hoefert:  Elle  peut  tenir            parle  de  financement  sans  résou‐          lant  la  croissance.  Mais  à  un  mo‐
très  longtemps  en  allant  de  crise          dre  la  question  de  la  dette.  Or  les    ment  donné,  il  faudra  en  payer  le 
en  crise.  Le  Portugal  sera  touché,         marchés  sont  très  sceptiques,  ce          prix: une inflation qui ne sera pas 
puis  l’Espagne.  A  ce  moment‐là,             qui provoque une hausse des taux              liée à une surchauffe économique, 
une  réflexion  pourra  commencer               et  un  cercle  vicieux  puisque  cela        mais  qui  sera  bien  plus  grave 
pour  trouver  un  moyen  de  sortir            augmente la charge de la dette. Ce            parce  qu’elle  viendra  de  la  dé‐
de  cet  engrenage.  La  seule  porte           sont  les  marchés  qui  dictent  le          fiance  envers  les  banques  centra‐
de sortie se trouve dans une inté‐              «timing» possible de l’implosion.             les et la monnaie papier. 
gration économique, sociale et des 
politiques  budgétaires  plus  im‐              François Gilliéron: Ce sont surtout           – L’Europe fait­elle tout faux? 
portantes. Mais ce n’est pas la voie            ses  adversaires  qui  se  plaisent  à 
prise  par  les  politiciens  au‐               parler  d’implosion,  donc  les  An‐          –  Michel  Juvet:  Non.  Le  «timing» 
jourd’hui.                                      glo‐Saxons.       Cependant,       vu         est mauvais, mais le raisonnement 
                                                l’ampleur de l’endettement améri‐             est  intéressant.  Elle  essaie  de 
Michel  Juvet:  Cela  dépendra  sur‐            cain,  l’Europe  a  encore  beaucoup          coordonner  les  politiques  budgé‐
tout de l’Allemagne et de sa façon              de marge en la matière: elle aussi            taires  et  met  la  pression  sur  les 
de  juger  les  coûts  et  les  bénéfices       pourrait  se  mettre  à  imprimer  de         pays trop endettés. Parallèlement, 
qu’implique  sa  présence  dans  la             la monnaie…                                   elle essaie de se montrer solidaire 
zone euro. C’est une question poli‐                                                           en  ce  qui  concerne  les  dettes,  ce 




Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011                                                                                     1/5 
qui paraît juste lorsqu’on est dans             à  faire  payer  les  privés  dès  ce          Grande‐Bretagne  en  particulier  – 
une  zone  monétaire  unifiée.  Les             moment.                                        s’inquiéter  de  la  situation  améri‐
réticences  de  l’Allemagne  à  aug‐                                                           caine? 
menter la taille du fonds de stabi‐             –  Michel  Juvet:  La  question  est 
lisation  sont  en  revanche  incom‐            plutôt:  quand  faut‐il  restructurer          –  M.Gi.:  Les  Chinois  s’en  inquiè‐
préhensibles.  Dans  ces  problèmes             la  dette?  Aujourd’hui,  les  risques         tent déjà fortement. Ils détiennent 
il vaut mieux anticiper que réagir,             sont  trop  importants  pour  le  sys‐         des wagons de dette américaine. A 
et  d’ailleurs  cela  ne  lui  coûterait        tème  bancaire  européen  et  les              mon  avis,  on  va  aller  vers  un  ré‐
pas  grand‐chose.  Berlin  craint  le           Etats  ne  sont  pas  suffisamment             équilibrage du monde. On ne peut 
moment  où  elle  aura  tellement               assainis pour lancer un processus              continuer  à  vivre  avec  cet  impé‐
aidé  les  autres  pays  et  augmenté           de restructuration. Il est inutile de          rialisme  économique  des  Etats‐
tellement  sa  dette  que  ses  coûts           le faire tant que les déficits budgé‐          Unis  ad  aeternam  où  ils  conti‐
de financement grimperont. Avant                taires  courants  sont  trop  impor‐           nuent d’imprimer de la monnaie. 
d’en  arriver  là,  on  peut  mettre  en        tants.  Il  faut  attendre  en  tout  cas 
place  un  fonds  de  1000  à  2000             deux ans.                                      –  A  propos  des  Etats­Unis:  vont­ils 
milliards  d’euros  [ndlr:  il  pèse                                                           finir par recréer de l’emploi? 
aujourd’hui  440 milliards].  Dans              –  M.Gi.:  Dans  certains  pays,  la  si‐
ce  cas,  l’augmentation  potentielle           tuation n’est pas si dramatique. En 
de  sa  dette  l’amènerait  à  environ                                                         –  A.H.:  Je  ne  pense  pas  pour  les 
                                                Italie,  l’intérêt  de  la  dette  repré‐      trois ou quatre prochaines années. 
100% du PIB, ce qui correspond à                sente  l’essentiel  du  déficit.  On 
la moyenne européenne.                                                                         Lors  de  la  récession  précédente, 
                                                parle  d’une  restructuration  après           au  début  des  années  2000,  la 
                                                2013. Mais pour les marchés, cela              poussée  du  chômage  a  été  telle 
–  M.Gi.:  On  ne  demande  pas  à              signifie  qu’il  faut  se  débarrasser         qu’il a fallu cinq ans pour la résor‐
l’Etat  de  Washington  de  payer               des obligations sur les PIIGS [ndlr:           ber.  Maintenant,  nous  avons  at‐
pour celui de l’Arkansas. Pourtant,             Portugal,  Irlande,  Italie,  Grèce  et        teint un pic près de deux fois plus 
il existe des différences en termes             Espagne] dès maintenant.                       élevé.  En  outre,  la  situation  du 
d’endettement  et  de  richesse  qui                                                           marché  immobilier  rend  plus  dif‐
sont  parfois  plus  marquées  entre            –  Pour  certains,  une  restructura­          ficile  la  mobilité  vers  les  Etats  où 
Etats      américains           qu’entre        tion est risquée car les banques ont           se  créent  davantage  d’emplois 
l’Allemagne et la Grèce. Les Etats‐             trop  investi  dans  ces  pays.  Il  fau­      parce qu’il n’est pas toujours pos‐
Unis  disposent  de  mécanismes                 drait alors les recapitaliser…                 sible de céder son logement. 
compensatoires, ce qui n’est pas le 
cas  en  Europe.  Qui  ne  peut  pas 
non  plus  se  servir  de  la  monnaie          –  A.H.:  La  Banque  centrale  euro‐          –  Michel  Juvet:  La  situation  pour‐
pour regagner de la compétitivité.              péenne  devrait  résoudre  ce  pro‐            rait  devenir  temporairement  plus 
Aujourd’hui,  l’ajustement  se  fait            blème – comme la Fed l’a fait avec             positive.  Surtout  avec  le  dernier 
donc  par  des  mesures  qui  pour‐             le  «subprime»  –  en  faisant  passer         plan  budgétaire  américain.  Si  les 
raient conduire à une spirale de la             les dettes des PIIGS sur son bilan.            entreprises peuvent anticiper une 
déflation  de  la  dette,  à  des  réces‐                                                      croissance  meilleure  qu’attendu, 
sions, voire des dépressions.                   –  Michel  Juvet:  Quid  de                    elles  peuvent  investir  dans  les 
                                                l’indépendance  de  la  banque  cen‐           capacités  et  recruter.  Il  pourrait 
                                                trale dans ce cas? On lui demande              donc  y  avoir  des  créations 
–  F.G.:  La  vraie  question  qui  se                                                         d’emplois,  même  si  cela  ne  veut 
pose  derrière  le  maintien  de                d’intervenir dans la gestion publi‐
                                                que.                                           pas  dire  que  le  chômage  va  bais‐
l’euro,  c’est  la  réalité  d’une  politi‐                                                    ser.  Les  entreprises  se  sont 
que  de  puissance  européenne.  La                                                            d’abord         concentrées         sur 
monnaie unique est l’un des rares               –  M.Gi.:  C’est  bien  ce  que  fait  la 
                                                Fed.  On  est  dans  une  configura‐           l’amélioration  de  leurs  marges 
domaines  où  le  Vieux  Continent  a                                                          bénéficiaires. 
peu  de  concurrents  au  niveau                tion  où  il  s’agit  de  choisir  la  stra‐
mondial.                                        tégie qui fera le moins de mal. 
                                                                                               – A.H.: Le désendettement du sec‐
                                                – Michel Juvet: C’est un point inté‐           teur  privé  va  certes  continuer, 
– Le rééchelonnement des dettes ne                                                             mais  on  force  les  Américains  à 
pourrait­il  pas  éviter  tous  ces  pro­       ressant qui est soulevé. Car si tout 
                                                le monde s’est inquiété des dettes             consommer  alors  qu’ils  sont  tou‐
blèmes?                                                                                        jours  endettés,  ce  qui  n’est  pas 
                                                européennes  en  2010,  personne 
                                                ne  s’inquiète  de  la  dette  améri‐          très efficace. Les entreprises n’ont 
– A.H.: Oui. Je ne vois d’ailleurs pas                                                         pas  envie  d’investir  non  plus.  De‐
pourquoi l’Irlande est derrière ses             caine.  Puisque  ce  sont  les  créan‐
                                                ciers qui mènent la barque, quand              puis  la  Deuxième  Guerre  mon‐
banques. On aurait pu commencer                                                                diale, il n’y a jamais eu de relance 
                                                vont‐ils  –  la  Chine,  le  Japon  et  la 




Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011                                                                                         2/5 
par  les  exportations  aux  Etats‐             mique.  En  général,  c’est  l’inverse       alors  qu’elles  devraient  être  ré‐
Unis.  Par  ailleurs,  on  ne  peut  pas        qui se produit.                              évaluées. 
dire  qu’ils  vendent  des  produits 
que les gens ont envie d’acheter –              –  F.G.:  Le  nombre  de  consomma‐          Michel Girardin: Les interventions 
généralement,  ce  que  les  gens               teurs  décroît  actuellement  aux            sur le marché des devises ne sont 
achètent, c’est du «made in China»              Etats‐Unis  alors  que  les  bénéfi‐         suivies  d’effets  que  si  les  politi‐
conçu  aux  Etats‐Unis.  La  crois‐             ciaires  des  «food  stamps»  –  leurs       ques  monétaires  –  en  matière  de 
sance  américaine  à  long  terme  a            Restos du cœur – explosent.                  taux  d’intérêt  notamment  –  vont 
pris  un  sérieux  coup,  et  cela  bien                                                     de concert. Aujourd’hui, la logique 
avant  la  crise  financière.  J’ai             –  Michel  Juvet:  Là,  on  est  sur  un     voudrait  qu’une  économie  forte 
l’impression  que  la  politique  mo‐           terrain  politique.  Economique‐             comme  celle  des  Etats‐Unis  béné‐
nétaire  et  budgétaire  américaine             ment, on sait que les 20% les plus           ficie d’une monnaie forte et que la 
vise  à  ramener  l’Amérique  sur  un           aisés  contribuent  pour  50%  de  la        Fed  monte  ses  taux  alors  que  la 
taux de croissance qui n’est plus le            consommation  américaine.  C’est             Chine  baisse  les  siens.  Pourtant, 
sien.  Des  phénomènes  inflation‐              ce qui compte pour la croissance.            c’est  exactement  le  contraire  qui 
nistes s’en dégageront forcément.                                                            se produit. Je ne vois donc pas de 
                                                                                             solution miracle de la part du G20. 
–  F.G.:  On  peut  même  rappeler, 
même si je partage ce dernier avis,                                                          Andreas  Hoefert:  Du  point de  vue 
que  la  situation  des  sociétés  est               La guerre des mon­                      de  la  Chine,  sa  monnaie  réelle  se 
excellente  aux  Etats‐Unis:  elles                 naies aura­t­elle lieu?                  réévalue  automatiquement  par  le 
regorgent  de  liquidité  et  ont  re‐                                                       biais  de  l’inflation.  Son  argument 
                                                 «Malsaine»,  la  stratégie  du  dollar 
trouvé leur «pricing power» [ndlr:                                                           étant  que  l’inflation  peut  stimuler 
                                                faible  paraît  pourtant  seule  à 
capacité  à  défendre  le  prix  de                                                          son  économie  tandis  qu’une  ré‐
                                                même  de  «réduire  les  déséquili­
vente de leurs produits]. Du point                                                           évaluation  classique  de  sa  mon‐
                                                bres» aux yeux de certains des qua­
de vue boursier, c’est très positif.                                                         naie serait contre‐productive. 
                                                tre  économistes  réunis  par  «Le 
                                                Temps» 
–  M.Gi.:  On  s’en  remet  quand                                                            Michel Juvet: Car la Chine sait très 
même  toujours  au  consommateur                                                             bien  que  si  elle  réévalue  le  yuan 
                                                Le  Temps:  2011  sera­t­elle  une 
américain et à sa résilience fantas‐                                                         elle  fera  des  pertes  sur  ses  actifs 
                                                nouvelle  année  de  «guerre  des 
tique. Mais jusqu’à quand peut‐on                                                            en dollars. 
                                                monnaies»? 
sauver le malade? 
                                                François  Gilliéron:  Un  pays  en           – La force du franc vous inquiète­t­
– Michel Juvet: Les ménages amé‐                                                             elle? 
                                                bonne  santé  se  doit  d’avoir  une 
ricains,  dans  leur  ensemble,  ne 
                                                monnaie forte. Dans cette optique, 
sont  pas  très  endettés.  Leur  for‐                                                       – M.Gi.: Son niveau actuel est plus 
                                                le jeu américain qui tend toujours 
tune  –  immobilier  et  actifs  finan‐                                                      élevé  qu’à  son  pic  de  1978.  La 
                                                à  laisser  glisser  sa  monnaie  est 
ciers – est nettement supérieure à                                                           Banque  nationale  suisse  [BNS]  en 
                                                malsain. 
leur endettement. Avec leurs seuls                                                           était alors venue à mettre des taux 
dépôts  bancaires  ils  pourraient                                                           négatifs pour contrer la tendance. 
rembourser  75%  des  emprunts                  Michel  Girardin:  Mais  dans  cer‐
hypothécaires.  En  fin  de  compte,            tains  cas,  il  n’y  a  pas  d’autre  mé‐
s’ils ont des actifs qui progressent            canisme  que  celui  de  la  dévalua‐        –  F.G.:  Comme  à  l’époque,  il  faut 
–  immobilier  qui  se  stabilise,              tion  pour  garder  son  économie  à         agir, et vite. 
bourse  bien  orientée,  taux                   flot et donner un peu d’oxygène à 
d’intérêts  qui  restent  bas  –  les           ses exportations et à sa croissance          –  Michel  Juvet:  Je  ne  crois  pas. 
ménages  endettés  peuvent  survi‐              économique.  A  partir  du  moment           L’Europe  mettrait  une  énorme 
vre encore pas mal d’années.                    où  il  n’y  a  pas  de  risque  majeur      pression si l’on taxait le dépôt des 
                                                d’importer  de  l’inflation,  les  Etats     Européens.  L’expérience  de  1978 
                                                sont  même  incités  à  laisser  filer       doit  nous  empêcher  d’aller  dans 
– M.Gi.: Dans ce cas, on s’en remet 
                                                leur monnaie.                                cette  direction:  non  seulement  on 
à  la  bourse.  Si  elle  est  bonne,  il  y 
aura  un  effet  de  richesse.  Cela                                                         a  fait  de  la  taxation  mais  en  plus, 
stimulera  la  croissance  et  on  ren‐         Michel  Juvet:  J’irais  même  plus          on  a  fait  tourner  la  planche  à  bil‐
trera  ainsi  dans  un  cercle  ver‐            loin: la fluctuation des devises est         lets.  Un  an  plus  tard,  la  BNS  ne 
tueux.  Mais  je  trouve  dangereux             le  meilleur  outil  pour  rétablir  les     savait  plus  contrôler  l’inflation. 
de  tabler  sur  les  marchés  pour             déséquilibres.  Le  problème  au‐            Aujourd’hui  il  faut  plutôt  sortir  la 
arriver  au  scénario  macroécono‐              jourd’hui  vient  des  pays  émer‐           BNS  de  son  isolement.  Et  trouver 
                                                gents qui bloquent leurs monnaies 




Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011                                                                                       3/5 
les  moyens  pour  que  les  autres             l’euro  on  ne  voit  aucune  diffé‐       –  On  se  dirige  donc  vers  un  chan­
pays l’aident dans sa lutte.                    rence  sur  le  prix  des  biens  qui      gement de la donne monétaire par 
                                                sont importés en Suisse.                   Pékin? 
–  F.G.:  Ce  qui  m’inquiète  c’est  de 
savoir où l’on va s’arrêter. On peut                                                       –  Michel   Juvet:  Il  s’agit  plus  de 
imaginer  un  franc  suisse  à 
                                                                                           savoir  quand  ils  le  feront,  plutôt 
1,20 euro.  On  doit  à  tout  prix                 L’inconnue chinoise au                 que  s’ils  le  feront.  S’ils  le  font  ra‐
prendre  des  mesures  défensives                                                          pidement,  c’est  dangereux,  on 
pour notre monnaie. 
                                                       cœur de l’équation                  craint  l’atterrissage  forcé  comme 
                                                La  lutte  de  Pékin  contre  la  sur­     avant  Tiananmen.  Tout  le  monde 
                                                chauffe  marquera  l’actualité  cette      disait déjà en 2006 qu’il était plus 
– A.H.: Son niveau actuel n’est pas 
                                                année                                      facile  d’agir  contre  une  économie 
si dramatique. On oublie trop sou‐
vent  que  la  Suisse  a  énormément                                                       qui va trop bien alors qu’il y avait 
profité  de  l’euro.  Imaginez  un              Le  Temps:  Peut­on  compter  sur          une  bulle  immobilière  aux  Etats‐
instant  où  pourraient  être  la               l’économie  chinoise  pour  stimuler       Unis.  De  même  qu’en  1989  au 
drachme  et  la  peseta  à  l’heure             la croissance mondiale?                    Japon… 
actuelle, vis‐à‐vis du franc suisse? 
Par  rapport  au  cours  «actuel»               Andreas  Hoefert:  C’est  déjà  le         –  M. Gi.:  Mais  les  autorités  n’ont 
franc français ou à la lire italienne           moteur de la moitié de l’économie 
                                                                                           rien fait. 
–  déduit  implicitement  du  niveau            mondiale:  le  Sud‐Est  asiatique  et 
de  l’euro  –  le  franc  suisse  reste         les  pays  qui  y  sont  exposés 
sous‐évalué.  Il  sera  probablement            comme les exportateurs de matiè‐           –  Michel   Juvet:  Et  les  Chinois  se‐
très  proche  de  la  parité  vis‐à‐vis         res  premières,  mais  aussi               raient‐ils  plus  intelligents  que  les 
de  l’euro  –  si  celui‐ci  existe  tou‐       l’Allemagne,  la  Suisse,  le  Benelux     autres? 
jours  –  d’ici  à  une  dizaine                et la Scandinavie. Ce sont ces pays 
d’années.  La  question  est  de  sa‐           qui  s’en  sortent  mieux  que  les 
voir  si  cette  appréciation  se  fera         Etats‐Unis,  la  France  ou  le            –  M. Gi.:  Ils  ont  déjà  commencé  à 
par  à‐coup  ou  dans  la  tendance.            Royaume‐Uni.                               agir  et  à  resserrer  les  coûts  du 
Dans  le  premier  cas,  la  barre  des                                                    crédit.  Regardez  la  Suisse,  la  BNS 
1,20  euro  risque  de  faire  mal  à           Michel  Juvet:  Pour  les  Européens       peut  seulement  agiter  le  drapeau 
notre  économie.  Mais  nous  n’y               et  les  Américains,  la  Chine  n’est     rouge  pour  mettre  en  avant  le 
sommes pas encore.                              pas  un  moteur.  Les  Occidentaux         risque  de  bulle  immobilière,  mais 
                                                [Suisses  exclus]  ont  un  déficit        elle ne peut rien faire. Le franc est 
Par  ailleurs,  le  discours  selon  le‐        commercial  vis‐à‐vis  de  ce  pays.       à un niveau tel qu’elle ne peut pas 
quel une monnaie faible est préfé‐              La Chine nous pompe en réalité de          relever les taux. La Chine n’est pas 
rable  pour  les  exportations  est             la  croissance  puisqu’elle  exporte       dans  cette  situation.  Elle  a  une 
complètement  faux.  Les  grands                plus qu’elle ne nous importe.              monnaie sous‐évaluée. 
exportateurs  mondiaux  qui  ont 
encore une base industrielle forte              Andreas Hoefert: Ce n’est pas for‐         –  Michel   Juvet:  Cette  sorte  de 
et  qui  exportent  des  machines  de           cément vrai pour l’Allemagne, qui          croyance  dans  la  capacité  des  au‐
qualités  –  Japon,  Suisse  ou  Alle‐          profite  également  du  dynamisme          torités  chinoises  de  tout  com‐
magne – ont toujours eu des mon‐                de l’Asie du Sud‐Est. Cela dit, lors‐      prendre  et  de  tout  gérer  parfaite‐
naies fortes.                                   qu’on évoque les risques en 2011,          ment  est  gênante.  Les  Chinois 
                                                on pense à l’euro, à la faillite d’une     continuent       à      acheter     de 
–  Michel  Juvet:  Tout  à  fait                municipalité  américaine.  Mais  on        l’immobilier  car  ils  sont  convain‐
d’accord. Simplement, si le secteur             oublie une surchauffe de la Chine,         cus que les autorités ne laisseront 
des  exportations  est  touché,                 qui  impliquerait  une  politique          jamais  tomber  ce  marché.  C’est 
d’autres  secteurs  devraient  profi‐           monétaire  restrictive.  Comme  en         avec  ce  genre  de  réflexe  qu’on 
ter d’une monnaie forte. Or, je n’ai            2008.                                      perpétue les bulles. 
pas  vu  les  prix  baisser  en  Suisse. 
Cela  veut  dire  que  l’on  n’a  pas           Michel  Girardin:  Ce  n’est  pas  un 
assez de libéralisation des prix. Et                                                       – M. Gi.: La Chine n’est pas la seule 
                                                problème.  Il  suffit  de  relever  les 
que, d’autre part, on a encore des              taux. Il est plus facile d’agir contre     à faire face à ce problème. Toutes 
cartels.                                        une économie qui va trop bien.             les  banques  centrales  devraient 
                                                                                           arrêter  de  se  concentrer  sur 
–  A.H.:  Il  est  tout  à  fait  paradoxal                                                l’inflation  du  panier  des  ménages 
qu’avec  une  telle  fluctuation  sur                                                      et  inclure  les  prix  de  l’immobilier 




Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011                                                                                      4/5 
dans leur mesure de l’inflation. La             Michel  Girardin:  Par  ailleurs,  l’or      partie  des  risques  importants  à 
grande  erreur  du  Japon  se  trouve           est le seul actif qui n’est pas corré‐       suivre  l’année  prochaine.  Les  flux 
là.  Les  banques  centrales  affir‐            lé  aux  autres  véhicules  de  place‐       de  capitaux  s’y  sont  tellement 
ment  qu’elles  ne  savent  pas  ce             ment  dans  le  cas  d’une  inflation        déversés  qu’ils  sont  désormais 
qu’est une bulle spéculative, qu’on             issue  d’une  monétisation  exces‐           extrêmement sensibles à un chan‐
ne  peut  pas  la  mesurer  et  qu’elle         sive de la dette.                            gement  d’émotion  de  la  part  des 
devient  visible  seulement  quand                                                           investisseurs étrangers. 
elle explose. Donc elles ne veulent             Michel  Juvet:  Mais  il  y  a  quand 
pas  agir  de  manière  préventive.             même  un  côté  troublant.  Lorsque          – A. H.: Aujourd’hui, tout le monde 
Alors que c’est le seul moment où               la  hausse  d’un  actif  est  paraboli‐
elles pourraient être efficaces.                                                             veut  aller  sur  le  marché  chinois 
                                                que – plus de 100% en trois ans –, 
                                                                                             pour  profiter  de  sa  croissance. 
                                                il  faut  être  prudent  et  ne  pas  se 
                                                                                             Mais  on  oublie  trop  souvent  qu’il 
                                                précipiter maintenant à n’importe 
                                                                                             comprend  seulement  trois  sec‐
                                                quel  prix.  Un  renversement  de  la 
                                                                                             teurs  –  énergie,  télécommunica‐
Où investir cette année                         politique  monétaire  américaine 
                                                                                             tions  et  finance.  Et  un  –  les  ban‐
                                                lui serait fatal. 
Or,  un  peu;  bourse,  beaucoup;  em­                                                       ques  –  où  je  ne  mettrai  pas  les 
prunts d’Etat, pas du tout                                                                   pieds.  Par  contre,  il  n’y  a  pas 
                                                M. Gi.:  Il  faut  garder  l’or  comme       d’industrie en tant que telle. 
Le Temps: Quels actifs faut­il préfé­           actif  diversifiant.  Dans  le  cas  où 
rer en 2011?                                    une  centrale  nucléaire  explose‐            
                                                rait… 
Michel Girardin: Actions, matières 
premières  et  or  sont  les  trois  ac‐        –  Qu’en  est­il  des  emprunts  émis 
tifs que nous conseillons à l’UBP.              par les Etats? 

François  Gilliéron:  Privilégier  l’or,        – A. H.: Chez UBS, nous ne sommes 
c’est un peu facile et cela me rap‐             pas  friands  d’obligations  gouver‐
pelle  la  formule  napoléonienne:              nementales.  Il  nous  faut  réédu‐
«Les  baïonnettes,  on  peut  tout              quer  les  clients  et  leur  expliquer 
faire  avec,  sauf  s’asseoir  dessus.»         que  les  risques  ne  sont plus  là  où 
Le métal jaune, c’est l’opposé, actif           ils  étaient  traditionnellement.  On 
fondamentalement  stérile  que  les             peut toujours discuter de savoir si 
gouvernements pourront manipu‐                  un  krach  obligataire  aura  lieu  ou 
ler ou bloquer à leur guise le mo‐              pas.  Dans  les  faits,  il  s’est  déjà 
ment venu. De plus, le fait que l’or            produit  pour  les  Italiens  et  pour 
ait  fait  cinq  fois  la  mise  au  cours      les  Grecs.  J’ai  un  peu  l’impression 
de  la  décennie  montre  que  nous             que  l’on  vit  là  les  prémices  de  ce 
sommes sans doute déjà dans une                 qui pourrait se passer au cœur de 
bulle.                                          l’Europe, voire aux Etats‐Unis. 

Michel Juvet: C’est la première fois 
                                                –  Michel   Juvet:  Le  marché  des 
que  des  investisseurs  non  occi‐
dentaux ont autant d’influence sur              actions  est  bien  plus  attractif. 
les  actifs  financiers.  Si  je  suis  un      Mais je n’achèterais pas n’importe 
Asiatique,  je  suis  confronté  à  une         quel  titre.  Les  entreprises  euro‐
inflation galopante et je dois ache‐            péennes  qui  génèrent  des  bénéfi‐
ter  des  matières  premières  et  de           ces  importants  sur  les  marchés 
l’or  pour  protéger  mon  porte‐               émergents  sont  intéressantes. 
feuille.  Les  perspectives  2011               Aujourd’hui,  il  est  plus  attrayant 
étant  toujours  les  mêmes  –  infla‐          d’acheter  une  société  européenne 
tion  et  création  de  monnaie  –,  ils        présente  en  Chine  que  d’acheter 
vont continuer à acheter de l’or et             une  entreprise  chinoise,  généra‐
des  matières  premières.  Moralité,            lement  beaucoup  plus  chère, 
il  faut  tenir  compte  du  fait  que          moins transparente  et  qui n’a  pas 
beaucoup  de  personnes  dans  le               forcément une croissance avérée à 
monde veulent de l’or ou des ma‐                long terme. Pour moi, les marchés 
tières premières.                               émergents  en  tant  que  tels  font 




Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011                                                                                     5/5 

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  • 1.     Lundi Finance    Quatre économistes pour penser 2011   Avec la participation de  Michel Juvet  Analyste financier et membre du comité de direction de Bordier & Cie    Par Propos recueillis par Sébastien Dubas, Mathilde Farine et Frédéric Lelièvre   Lundi 3 janvier 2011    L’année qui débute marquera­t­elle la fin de la crise? Les pistes des chroniqueurs du «Cœur des marchés»  Pour se projeter dans l’année 2011, Le Temps a interrogé les chroniqueurs du «Lundi Finance». A tour de rôle, ces  spécialistes  de  l’économie  et  de  la  finance  vous  livrent  leurs  vues  personnelles  dans  le  rendez­vous  hebdomadaire  intitulé «Au cœur des marchés».  Pour la première fois, nous les avons réunis pour débattre des thèmes qui feront l’actualité de cette nouvelle année.  Zone  euro,  croissance  américaine,  force  du  franc,  guerre  des  monnaies,  puissances  émergentes…  sans  oublier  les  questions de placement que se posent les investisseurs. François Gilliéron, conseiller indépendant, Michel Girardin de  l’Union bancaire privée, Andreas Hoefert d’UBS et Michel Juvet de Bordier apportent leurs réponses.      Le  Temps:  Le  Sommet  de  l’Union  tique,  car  économiquement,  on  Michel  Girardin:  Ce  serait  une  européenne,  mi­décembre,  n’a  pas  arrive tous à la même réponse.  mauvaise  solution  à  un  vrai  pro‐ débouché  sur  d’importantes  déci­ blème. On suivrait l’exemple amé‐ sions.  Combien  de  temps  la  zone  Michel  Girardin:  Il  est  important  ricain,  qui  est  celui  du  mauvais  euro peut­elle tenir?   de  créer  les  bases  des  Etats‐Unis  élève.  On  peut  réduire  le  pro‐ d’Europe.  Mais  pour  l’instant,  on  blème  de  l’endettement  en  stimu‐ Andreas  Hoefert:  Elle  peut  tenir  parle  de  financement  sans  résou‐ lant  la  croissance.  Mais  à  un  mo‐ très  longtemps  en  allant  de  crise  dre  la  question  de  la  dette.  Or  les  ment  donné,  il  faudra  en  payer  le  en  crise.  Le  Portugal  sera  touché,  marchés  sont  très  sceptiques,  ce  prix: une inflation qui ne sera pas  puis  l’Espagne.  A  ce  moment‐là,  qui provoque une hausse des taux  liée à une surchauffe économique,  une  réflexion  pourra  commencer  et  un  cercle  vicieux  puisque  cela  mais  qui  sera  bien  plus  grave  pour  trouver  un  moyen  de  sortir  augmente la charge de la dette. Ce  parce  qu’elle  viendra  de  la  dé‐ de  cet  engrenage.  La  seule  porte  sont  les  marchés  qui  dictent  le  fiance  envers  les  banques  centra‐ de sortie se trouve dans une inté‐ «timing» possible de l’implosion.  les et la monnaie papier.  gration économique, sociale et des  politiques  budgétaires  plus  im‐ François Gilliéron: Ce sont surtout  – L’Europe fait­elle tout faux?  portantes. Mais ce n’est pas la voie  ses  adversaires  qui  se  plaisent  à  prise  par  les  politiciens  au‐ parler  d’implosion,  donc  les  An‐ –  Michel  Juvet:  Non.  Le  «timing»  jourd’hui.  glo‐Saxons.  Cependant,  vu  est mauvais, mais le raisonnement  l’ampleur de l’endettement améri‐ est  intéressant.  Elle  essaie  de  Michel  Juvet:  Cela  dépendra  sur‐ cain,  l’Europe  a  encore  beaucoup  coordonner  les  politiques  budgé‐ tout de l’Allemagne et de sa façon  de marge en la matière: elle aussi  taires  et  met  la  pression  sur  les  de  juger  les  coûts  et  les  bénéfices  pourrait  se  mettre  à  imprimer  de  pays trop endettés. Parallèlement,  qu’implique  sa  présence  dans  la  la monnaie…  elle essaie de se montrer solidaire  zone euro. C’est une question poli‐ en  ce  qui  concerne  les  dettes,  ce  Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011    1/5 
  • 2. qui paraît juste lorsqu’on est dans  à  faire  payer  les  privés  dès  ce  Grande‐Bretagne  en  particulier  –  une  zone  monétaire  unifiée.  Les  moment.  s’inquiéter  de  la  situation  améri‐ réticences  de  l’Allemagne  à  aug‐ caine?  menter la taille du fonds de stabi‐ –  Michel  Juvet:  La  question  est  lisation  sont  en  revanche  incom‐ plutôt:  quand  faut‐il  restructurer  –  M.Gi.:  Les  Chinois  s’en  inquiè‐ préhensibles.  Dans  ces  problèmes  la  dette?  Aujourd’hui,  les  risques  tent déjà fortement. Ils détiennent  il vaut mieux anticiper que réagir,  sont  trop  importants  pour  le  sys‐ des wagons de dette américaine. A  et  d’ailleurs  cela  ne  lui  coûterait  tème  bancaire  européen  et  les  mon  avis,  on  va  aller  vers  un  ré‐ pas  grand‐chose.  Berlin  craint  le  Etats  ne  sont  pas  suffisamment  équilibrage du monde. On ne peut  moment  où  elle  aura  tellement  assainis pour lancer un processus  continuer  à  vivre  avec  cet  impé‐ aidé  les  autres  pays  et  augmenté  de restructuration. Il est inutile de  rialisme  économique  des  Etats‐ tellement  sa  dette  que  ses  coûts  le faire tant que les déficits budgé‐ Unis  ad  aeternam  où  ils  conti‐ de financement grimperont. Avant  taires  courants  sont  trop  impor‐ nuent d’imprimer de la monnaie.  d’en  arriver  là,  on  peut  mettre  en  tants.  Il  faut  attendre  en  tout  cas  place  un  fonds  de  1000  à  2000  deux ans.  –  A  propos  des  Etats­Unis:  vont­ils  milliards  d’euros  [ndlr:  il  pèse  finir par recréer de l’emploi?  aujourd’hui  440 milliards].  Dans  –  M.Gi.:  Dans  certains  pays,  la  si‐ ce  cas,  l’augmentation  potentielle  tuation n’est pas si dramatique. En  de  sa  dette  l’amènerait  à  environ  –  A.H.:  Je  ne  pense  pas  pour  les  Italie,  l’intérêt  de  la  dette  repré‐ trois ou quatre prochaines années.  100% du PIB, ce qui correspond à  sente  l’essentiel  du  déficit.  On  la moyenne européenne.  Lors  de  la  récession  précédente,  parle  d’une  restructuration  après  au  début  des  années  2000,  la  2013. Mais pour les marchés, cela  poussée  du  chômage  a  été  telle  –  M.Gi.:  On  ne  demande  pas  à  signifie  qu’il  faut  se  débarrasser  qu’il a fallu cinq ans pour la résor‐ l’Etat  de  Washington  de  payer  des obligations sur les PIIGS [ndlr:  ber.  Maintenant,  nous  avons  at‐ pour celui de l’Arkansas. Pourtant,  Portugal,  Irlande,  Italie,  Grèce  et  teint un pic près de deux fois plus  il existe des différences en termes  Espagne] dès maintenant.  élevé.  En  outre,  la  situation  du  d’endettement  et  de  richesse  qui  marché  immobilier  rend  plus  dif‐ sont  parfois  plus  marquées  entre  –  Pour  certains,  une  restructura­ ficile  la  mobilité  vers  les  Etats  où  Etats  américains  qu’entre  tion est risquée car les banques ont  se  créent  davantage  d’emplois  l’Allemagne et la Grèce. Les Etats‐ trop  investi  dans  ces  pays.  Il  fau­ parce qu’il n’est pas toujours pos‐ Unis  disposent  de  mécanismes  drait alors les recapitaliser…  sible de céder son logement.  compensatoires, ce qui n’est pas le  cas  en  Europe.  Qui  ne  peut  pas  non  plus  se  servir  de  la  monnaie  –  A.H.:  La  Banque  centrale  euro‐ –  Michel  Juvet:  La  situation  pour‐ pour regagner de la compétitivité.  péenne  devrait  résoudre  ce  pro‐ rait  devenir  temporairement  plus  Aujourd’hui,  l’ajustement  se  fait  blème – comme la Fed l’a fait avec  positive.  Surtout  avec  le  dernier  donc  par  des  mesures  qui  pour‐ le  «subprime»  –  en  faisant  passer  plan  budgétaire  américain.  Si  les  raient conduire à une spirale de la  les dettes des PIIGS sur son bilan.  entreprises peuvent anticiper une  déflation  de  la  dette,  à  des  réces‐ croissance  meilleure  qu’attendu,  sions, voire des dépressions.  –  Michel  Juvet:  Quid  de  elles  peuvent  investir  dans  les  l’indépendance  de  la  banque  cen‐ capacités  et  recruter.  Il  pourrait  trale dans ce cas? On lui demande  donc  y  avoir  des  créations  –  F.G.:  La  vraie  question  qui  se  d’emplois,  même  si  cela  ne  veut  pose  derrière  le  maintien  de  d’intervenir dans la gestion publi‐ que.  pas  dire  que  le  chômage  va  bais‐ l’euro,  c’est  la  réalité  d’une  politi‐ ser.  Les  entreprises  se  sont  que  de  puissance  européenne.  La  d’abord  concentrées  sur  monnaie unique est l’un des rares  –  M.Gi.:  C’est  bien  ce  que  fait  la  Fed.  On  est  dans  une  configura‐ l’amélioration  de  leurs  marges  domaines  où  le  Vieux  Continent  a  bénéficiaires.  peu  de  concurrents  au  niveau  tion  où  il  s’agit  de  choisir  la  stra‐ mondial.  tégie qui fera le moins de mal.  – A.H.: Le désendettement du sec‐ – Michel Juvet: C’est un point inté‐ teur  privé  va  certes  continuer,  – Le rééchelonnement des dettes ne  mais  on  force  les  Américains  à  pourrait­il  pas  éviter  tous  ces  pro­ ressant qui est soulevé. Car si tout  le monde s’est inquiété des dettes  consommer  alors  qu’ils  sont  tou‐ blèmes?  jours  endettés,  ce  qui  n’est  pas  européennes  en  2010,  personne  ne  s’inquiète  de  la  dette  améri‐ très efficace. Les entreprises n’ont  – A.H.: Oui. Je ne vois d’ailleurs pas  pas  envie  d’investir  non  plus.  De‐ pourquoi l’Irlande est derrière ses  caine.  Puisque  ce  sont  les  créan‐ ciers qui mènent la barque, quand  puis  la  Deuxième  Guerre  mon‐ banques. On aurait pu commencer  diale, il n’y a jamais eu de relance  vont‐ils  –  la  Chine,  le  Japon  et  la  Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011    2/5 
  • 3. par  les  exportations  aux  Etats‐ mique.  En  général,  c’est  l’inverse  alors  qu’elles  devraient  être  ré‐ Unis.  Par  ailleurs,  on  ne  peut  pas  qui se produit.  évaluées.  dire  qu’ils  vendent  des  produits  que les gens ont envie d’acheter –  –  F.G.:  Le  nombre  de  consomma‐ Michel Girardin: Les interventions  généralement,  ce  que  les  gens  teurs  décroît  actuellement  aux  sur le marché des devises ne sont  achètent, c’est du «made in China»  Etats‐Unis  alors  que  les  bénéfi‐ suivies  d’effets  que  si  les  politi‐ conçu  aux  Etats‐Unis.  La  crois‐ ciaires  des  «food  stamps»  –  leurs  ques  monétaires  –  en  matière  de  sance  américaine  à  long  terme  a  Restos du cœur – explosent.  taux  d’intérêt  notamment  –  vont  pris  un  sérieux  coup,  et  cela  bien  de concert. Aujourd’hui, la logique  avant  la  crise  financière.  J’ai  –  Michel  Juvet:  Là,  on  est  sur  un  voudrait  qu’une  économie  forte  l’impression  que  la  politique  mo‐ terrain  politique.  Economique‐ comme  celle  des  Etats‐Unis  béné‐ nétaire  et  budgétaire  américaine  ment, on sait que les 20% les plus  ficie d’une monnaie forte et que la  vise  à  ramener  l’Amérique  sur  un  aisés  contribuent  pour  50%  de  la  Fed  monte  ses  taux  alors  que  la  taux de croissance qui n’est plus le  consommation  américaine.  C’est  Chine  baisse  les  siens.  Pourtant,  sien.  Des  phénomènes  inflation‐ ce qui compte pour la croissance.  c’est  exactement  le  contraire  qui  nistes s’en dégageront forcément.  se produit. Je ne vois donc pas de    solution miracle de la part du G20.  –  F.G.:  On  peut  même  rappeler,  même si je partage ce dernier avis,  Andreas  Hoefert:  Du  point de  vue  que  la  situation  des  sociétés  est  La guerre des mon­ de  la  Chine,  sa  monnaie  réelle  se  excellente  aux  Etats‐Unis:  elles  naies aura­t­elle lieu?  réévalue  automatiquement  par  le  regorgent  de  liquidité  et  ont  re‐ biais  de  l’inflation.  Son  argument   «Malsaine»,  la  stratégie  du  dollar  trouvé leur «pricing power» [ndlr:  étant  que  l’inflation  peut  stimuler  faible  paraît  pourtant  seule  à  capacité  à  défendre  le  prix  de  son  économie  tandis  qu’une  ré‐ même  de  «réduire  les  déséquili­ vente de leurs produits]. Du point  évaluation  classique  de  sa  mon‐ bres» aux yeux de certains des qua­ de vue boursier, c’est très positif.  naie serait contre‐productive.  tre  économistes  réunis  par  «Le  Temps»  –  M.Gi.:  On  s’en  remet  quand  Michel Juvet: Car la Chine sait très  même  toujours  au  consommateur  bien  que  si  elle  réévalue  le  yuan  Le  Temps:  2011  sera­t­elle  une  américain et à sa résilience fantas‐ elle  fera  des  pertes  sur  ses  actifs  nouvelle  année  de  «guerre  des  tique. Mais jusqu’à quand peut‐on  en dollars.  monnaies»?  sauver le malade?  François  Gilliéron:  Un  pays  en  – La force du franc vous inquiète­t­ – Michel Juvet: Les ménages amé‐ elle?  bonne  santé  se  doit  d’avoir  une  ricains,  dans  leur  ensemble,  ne  monnaie forte. Dans cette optique,  sont  pas  très  endettés.  Leur  for‐ – M.Gi.: Son niveau actuel est plus  le jeu américain qui tend toujours  tune  –  immobilier  et  actifs  finan‐ élevé  qu’à  son  pic  de  1978.  La  à  laisser  glisser  sa  monnaie  est  ciers – est nettement supérieure à  Banque  nationale  suisse  [BNS]  en  malsain.  leur endettement. Avec leurs seuls  était alors venue à mettre des taux  dépôts  bancaires  ils  pourraient  négatifs pour contrer la tendance.  rembourser  75%  des  emprunts  Michel  Girardin:  Mais  dans  cer‐ hypothécaires.  En  fin  de  compte,  tains  cas,  il  n’y  a  pas  d’autre  mé‐ s’ils ont des actifs qui progressent  canisme  que  celui  de  la  dévalua‐ –  F.G.:  Comme  à  l’époque,  il  faut  –  immobilier  qui  se  stabilise,  tion  pour  garder  son  économie  à  agir, et vite.  bourse  bien  orientée,  taux  flot et donner un peu d’oxygène à  d’intérêts  qui  restent  bas  –  les  ses exportations et à sa croissance  –  Michel  Juvet:  Je  ne  crois  pas.  ménages  endettés  peuvent  survi‐ économique.  A  partir  du  moment  L’Europe  mettrait  une  énorme  vre encore pas mal d’années.  où  il  n’y  a  pas  de  risque  majeur  pression si l’on taxait le dépôt des  d’importer  de  l’inflation,  les  Etats  Européens.  L’expérience  de  1978  sont  même  incités  à  laisser  filer  doit  nous  empêcher  d’aller  dans  – M.Gi.: Dans ce cas, on s’en remet  leur monnaie.  cette  direction:  non  seulement  on  à  la  bourse.  Si  elle  est  bonne,  il  y  aura  un  effet  de  richesse.  Cela  a  fait  de  la  taxation  mais  en  plus,  stimulera  la  croissance  et  on  ren‐ Michel  Juvet:  J’irais  même  plus  on  a  fait  tourner  la  planche  à  bil‐ trera  ainsi  dans  un  cercle  ver‐ loin: la fluctuation des devises est  lets.  Un  an  plus  tard,  la  BNS  ne  tueux.  Mais  je  trouve  dangereux  le  meilleur  outil  pour  rétablir  les  savait  plus  contrôler  l’inflation.  de  tabler  sur  les  marchés  pour  déséquilibres.  Le  problème  au‐ Aujourd’hui  il  faut  plutôt  sortir  la  arriver  au  scénario  macroécono‐ jourd’hui  vient  des  pays  émer‐ BNS  de  son  isolement.  Et  trouver  gents qui bloquent leurs monnaies  Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011    3/5 
  • 4. les  moyens  pour  que  les  autres  l’euro  on  ne  voit  aucune  diffé‐ –  On  se  dirige  donc  vers  un  chan­ pays l’aident dans sa lutte.  rence  sur  le  prix  des  biens  qui  gement de la donne monétaire par  sont importés en Suisse.  Pékin?  –  F.G.:  Ce  qui  m’inquiète  c’est  de  savoir où l’on va s’arrêter. On peut    –  Michel   Juvet:  Il  s’agit  plus  de  imaginer  un  franc  suisse  à  savoir  quand  ils  le  feront,  plutôt  1,20 euro.  On  doit  à  tout  prix  L’inconnue chinoise au  que  s’ils  le  feront.  S’ils  le  font  ra‐ prendre  des  mesures  défensives  pidement,  c’est  dangereux,  on  pour notre monnaie.  cœur de l’équation  craint  l’atterrissage  forcé  comme  La  lutte  de  Pékin  contre  la  sur­ avant  Tiananmen.  Tout  le  monde  chauffe  marquera  l’actualité  cette  disait déjà en 2006 qu’il était plus  – A.H.: Son niveau actuel n’est pas  année  facile  d’agir  contre  une  économie  si dramatique. On oublie trop sou‐ vent  que  la  Suisse  a  énormément  qui va trop bien alors qu’il y avait  profité  de  l’euro.  Imaginez  un  Le  Temps:  Peut­on  compter  sur  une  bulle  immobilière  aux  Etats‐ instant  où  pourraient  être  la  l’économie  chinoise  pour  stimuler  Unis.  De  même  qu’en  1989  au  drachme  et  la  peseta  à  l’heure  la croissance mondiale?  Japon…  actuelle, vis‐à‐vis du franc suisse?  Par  rapport  au  cours  «actuel»  Andreas  Hoefert:  C’est  déjà  le  –  M. Gi.:  Mais  les  autorités  n’ont  franc français ou à la lire italienne  moteur de la moitié de l’économie  rien fait.  –  déduit  implicitement  du  niveau  mondiale:  le  Sud‐Est  asiatique  et  de  l’euro  –  le  franc  suisse  reste  les  pays  qui  y  sont  exposés  sous‐évalué.  Il  sera  probablement  comme les exportateurs de matiè‐ –  Michel   Juvet:  Et  les  Chinois  se‐ très  proche  de  la  parité  vis‐à‐vis  res  premières,  mais  aussi  raient‐ils  plus  intelligents  que  les  de  l’euro  –  si  celui‐ci  existe  tou‐ l’Allemagne,  la  Suisse,  le  Benelux  autres?  jours  –  d’ici  à  une  dizaine  et la Scandinavie. Ce sont ces pays  d’années.  La  question  est  de  sa‐ qui  s’en  sortent  mieux  que  les  voir  si  cette  appréciation  se  fera  Etats‐Unis,  la  France  ou  le  –  M. Gi.:  Ils  ont  déjà  commencé  à  par  à‐coup  ou  dans  la  tendance.  Royaume‐Uni.  agir  et  à  resserrer  les  coûts  du  Dans  le  premier  cas,  la  barre  des  crédit.  Regardez  la  Suisse,  la  BNS  1,20  euro  risque  de  faire  mal  à  Michel  Juvet:  Pour  les  Européens  peut  seulement  agiter  le  drapeau  notre  économie.  Mais  nous  n’y  et  les  Américains,  la  Chine  n’est  rouge  pour  mettre  en  avant  le  sommes pas encore.  pas  un  moteur.  Les  Occidentaux  risque  de  bulle  immobilière,  mais  [Suisses  exclus]  ont  un  déficit  elle ne peut rien faire. Le franc est  Par  ailleurs,  le  discours  selon  le‐ commercial  vis‐à‐vis  de  ce  pays.  à un niveau tel qu’elle ne peut pas  quel une monnaie faible est préfé‐ La Chine nous pompe en réalité de  relever les taux. La Chine n’est pas  rable  pour  les  exportations  est  la  croissance  puisqu’elle  exporte  dans  cette  situation.  Elle  a  une  complètement  faux.  Les  grands  plus qu’elle ne nous importe.  monnaie sous‐évaluée.  exportateurs  mondiaux  qui  ont  encore une base industrielle forte  Andreas Hoefert: Ce n’est pas for‐ –  Michel   Juvet:  Cette  sorte  de  et  qui  exportent  des  machines  de  cément vrai pour l’Allemagne, qui  croyance  dans  la  capacité  des  au‐ qualités  –  Japon,  Suisse  ou  Alle‐ profite  également  du  dynamisme  torités  chinoises  de  tout  com‐ magne – ont toujours eu des mon‐ de l’Asie du Sud‐Est. Cela dit, lors‐ prendre  et  de  tout  gérer  parfaite‐ naies fortes.  qu’on évoque les risques en 2011,  ment  est  gênante.  Les  Chinois  on pense à l’euro, à la faillite d’une  continuent  à  acheter  de  –  Michel  Juvet:  Tout  à  fait  municipalité  américaine.  Mais  on  l’immobilier  car  ils  sont  convain‐ d’accord. Simplement, si le secteur  oublie une surchauffe de la Chine,  cus que les autorités ne laisseront  des  exportations  est  touché,  qui  impliquerait  une  politique  jamais  tomber  ce  marché.  C’est  d’autres  secteurs  devraient  profi‐ monétaire  restrictive.  Comme  en  avec  ce  genre  de  réflexe  qu’on  ter d’une monnaie forte. Or, je n’ai  2008.  perpétue les bulles.  pas  vu  les  prix  baisser  en  Suisse.  Cela  veut  dire  que  l’on  n’a  pas  Michel  Girardin:  Ce  n’est  pas  un  assez de libéralisation des prix. Et  – M. Gi.: La Chine n’est pas la seule  problème.  Il  suffit  de  relever  les  que, d’autre part, on a encore des  taux. Il est plus facile d’agir contre  à faire face à ce problème. Toutes  cartels.  une économie qui va trop bien.  les  banques  centrales  devraient  arrêter  de  se  concentrer  sur  –  A.H.:  Il  est  tout  à  fait  paradoxal  l’inflation  du  panier  des  ménages  qu’avec  une  telle  fluctuation  sur  et  inclure  les  prix  de  l’immobilier  Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011    4/5 
  • 5. dans leur mesure de l’inflation. La  Michel  Girardin:  Par  ailleurs,  l’or  partie  des  risques  importants  à  grande  erreur  du  Japon  se  trouve  est le seul actif qui n’est pas corré‐ suivre  l’année  prochaine.  Les  flux  là.  Les  banques  centrales  affir‐ lé  aux  autres  véhicules  de  place‐ de  capitaux  s’y  sont  tellement  ment  qu’elles  ne  savent  pas  ce  ment  dans  le  cas  d’une  inflation  déversés  qu’ils  sont  désormais  qu’est une bulle spéculative, qu’on  issue  d’une  monétisation  exces‐ extrêmement sensibles à un chan‐ ne  peut  pas  la  mesurer  et  qu’elle  sive de la dette.  gement  d’émotion  de  la  part  des  devient  visible  seulement  quand  investisseurs étrangers.  elle explose. Donc elles ne veulent  Michel  Juvet:  Mais  il  y  a  quand  pas  agir  de  manière  préventive.  même  un  côté  troublant.  Lorsque  – A. H.: Aujourd’hui, tout le monde  Alors que c’est le seul moment où  la  hausse  d’un  actif  est  paraboli‐ elles pourraient être efficaces.  veut  aller  sur  le  marché  chinois  que – plus de 100% en trois ans –,  pour  profiter  de  sa  croissance.  il  faut  être  prudent  et  ne  pas  se  Mais  on  oublie  trop  souvent  qu’il    précipiter maintenant à n’importe  comprend  seulement  trois  sec‐ quel  prix.  Un  renversement  de  la  teurs  –  énergie,  télécommunica‐ Où investir cette année  politique  monétaire  américaine  tions  et  finance.  Et  un  –  les  ban‐ lui serait fatal.  Or,  un  peu;  bourse,  beaucoup;  em­ ques  –  où  je  ne  mettrai  pas  les  prunts d’Etat, pas du tout  pieds.  Par  contre,  il  n’y  a  pas  M. Gi.:  Il  faut  garder  l’or  comme  d’industrie en tant que telle.  Le Temps: Quels actifs faut­il préfé­ actif  diversifiant.  Dans  le  cas  où  rer en 2011?  une  centrale  nucléaire  explose‐   rait…  Michel Girardin: Actions, matières  premières  et  or  sont  les  trois  ac‐ –  Qu’en  est­il  des  emprunts  émis  tifs que nous conseillons à l’UBP.  par les Etats?  François  Gilliéron:  Privilégier  l’or,  – A. H.: Chez UBS, nous ne sommes  c’est un peu facile et cela me rap‐ pas  friands  d’obligations  gouver‐ pelle  la  formule  napoléonienne:  nementales.  Il  nous  faut  réédu‐ «Les  baïonnettes,  on  peut  tout  quer  les  clients  et  leur  expliquer  faire  avec,  sauf  s’asseoir  dessus.»  que  les  risques  ne  sont plus  là  où  Le métal jaune, c’est l’opposé, actif  ils  étaient  traditionnellement.  On  fondamentalement  stérile  que  les  peut toujours discuter de savoir si  gouvernements pourront manipu‐ un  krach  obligataire  aura  lieu  ou  ler ou bloquer à leur guise le mo‐ pas.  Dans  les  faits,  il  s’est  déjà  ment venu. De plus, le fait que l’or  produit  pour  les  Italiens  et  pour  ait  fait  cinq  fois  la  mise  au  cours  les  Grecs.  J’ai  un  peu  l’impression  de  la  décennie  montre  que  nous  que  l’on  vit  là  les  prémices  de  ce  sommes sans doute déjà dans une  qui pourrait se passer au cœur de  bulle.  l’Europe, voire aux Etats‐Unis.  Michel Juvet: C’est la première fois  –  Michel   Juvet:  Le  marché  des  que  des  investisseurs  non  occi‐ dentaux ont autant d’influence sur  actions  est  bien  plus  attractif.  les  actifs  financiers.  Si  je  suis  un  Mais je n’achèterais pas n’importe  Asiatique,  je  suis  confronté  à  une  quel  titre.  Les  entreprises  euro‐ inflation galopante et je dois ache‐ péennes  qui  génèrent  des  bénéfi‐ ter  des  matières  premières  et  de  ces  importants  sur  les  marchés  l’or  pour  protéger  mon  porte‐ émergents  sont  intéressantes.  feuille.  Les  perspectives  2011  Aujourd’hui,  il  est  plus  attrayant  étant  toujours  les  mêmes  –  infla‐ d’acheter  une  société  européenne  tion  et  création  de  monnaie  –,  ils  présente  en  Chine  que  d’acheter  vont continuer à acheter de l’or et  une  entreprise  chinoise,  généra‐ des  matières  premières.  Moralité,  lement  beaucoup  plus  chère,  il  faut  tenir  compte  du  fait  que  moins transparente  et  qui n’a  pas  beaucoup  de  personnes  dans  le  forcément une croissance avérée à  monde veulent de l’or ou des ma‐ long terme. Pour moi, les marchés  tières premières.  émergents  en  tant  que  tels  font  Article paru dans Le Temps du 3 janvier 2011    5/5