Les résultats du S1-11 de Colorado montrent une légère hausse du chiffre d'affaires de 2% mais une baisse significative de l'EBITDA ajusté de 7,9%, indiquant une pression sur la profitabilité due à l'augmentation des coûts des matières premières. La prévision future reste prudente avec un ajustement à la baisse du cours cible pour refléter un contexte sectoriel difficile et un environnement concurrentiel. Les prévisions de croissance restent cependant stables pour les segments de la peinture automobile et des exportations.

1. Flash Info
Recherche actions 06 Octobre 2011
Colorado : Résultats S1-11
Industries de base
RIC: COL.CS BB: COL MC Résultats en mDH S1-10 S1-11 var. y-o-y 2011e Taux de réalisation
Recommandation ACHAT Chiffre d'affaires 329 336 +2,0% 622 53,9%
Maintien
EBITDA ajusté 88 81 -7,9% 127 63,3%
Cours cible 102 Marge EBITDA 26,6% 24,0% -2,8 pts 20,4%
précédemment 118 DH EBIT 79 73 -8,2% 109 66,7%
Cours 80 Marge EBIT 24,1% 21,7% -1,6 pts 17,5%
Rendement total attendu 32,7% RN 50 48 -4,1% 70 68,3%
Potentiel d'appréciation du cours 27,1% Marge nette 15,2% 14,3% -1,5 pts 11,3%
Rendement de dividende 5,6%
Pression sur la profitabilité à moyen-terme
Sentiment (négatif: - / neutre: 0 / positif : +)
Publication vs. Consensus -
Un contexte sectoriel difficile : les résultats du S1-11 ressortent impactés par une conjoncture
Surprise - défavorable caractérisée par le ralentissement de la consommation de peinture et la flambée des
Réaction du marché - prix des principales matières composants les peintures de Colorado (pigments, résines et solvants).
Changement de nos prévisions - Le chiffre d’affaires relatif à la vente 20 200 tonnes de peintures sur le S1-11 ne progresse que de
Changement dans la perception du secteur - +2.0% à 336mDH. Comme sur le semestre précédent, les revenus ne semblent bénéficier que d’un
Nouvelles guidances du management - effet volume, la hausse des prix des matières premières n’étant pas systématiquement impactée sur
Corporate governance 0 les prix de vente. Par ailleurs les revenus sont globalement en ligne avec nos prévisions de revenus
et représentent 52% de notre prévision de revenus annuels, soit un niveau égal à la moyenne des
Informations boursières réalisations semestrielles sur les 5 dernières années. Rappelons à ce point que les revenus
Capitalisation (mDH)/(m$) 723 / 87 générés au premier semestre sont généralement plus importants car soutenus par la période de
Volume quotidien moyen (kDH)/(k$) 11 780 / 1 419
haute saison qui débute en Mai. L’EBIT atteint cependant 73mDH, soit une baisse de –8.2%, i.e.
Nombre de titres (en milliers) 9 000
marge d’EBIT de 21.7% en repli de -2.4pts. La performance opérationnelle demeure sous pression
Flottant 30%
Extrêmes 92 / 79
pour le 3éme semestre consécutif, suivant i) la hausse du coût d’approvisionnement en matières
premières avec un repli de la marge brute de –3.8pts à 44.8% (le carbonate de calcium, le dioxyde
Performance 1m y-t-d y-o-y de titanium et la résine se maintenaient toujours à des niveaux de prix élevés durant le S1-11)
Performance absolue -3,2% -16,3% -12,7% ii) la poursuite de la campagne publicitaire de la société qui maintient les charges externes à
Performance relative au CFG 25 -3,0% -8,0% 0,5% 120mDH iii) la hausse des charges de personnel de +8.3% à 28mDH. Dans la même lignée, le
résultat net se repli de –4.1% à 48mDH, i.e. marge nette de 14.3% en baisse de -0.9pts.
Valorisation 2010 2011e 2012e
Opinion : Nous restons confiants quant au potentiel de la valeur à moyen-long terme mais pensons
EV/CA (x) 1,2 1,2 1,1
EV/EBIT (x) 6,2 6,6 6,3
que l’impact d’une conjoncture défavorable devrait se prolonger sur le S2-11 voire sur le S1-12. Du
P/E (x) 12,0 10,3 9,8
fait d’un environnement très concurrentiel, la croissance des volumes et des prix devrait rester
P/B (x) 2,6 2,4 2,4 limitée tandis que la profitabilité, bridée par la flambée des matières premières. Cependant, nos
DY (%) 5,6% 5,6% 5,8% prévisions de croissances des segments de la peinture automobile et de l’export demeurent stables.
ROE (%) 21,7% 23,3% 24,0% Impact sur nos prévisions : Nous revoyons à la baisse nos prévisions de résultats annuelles (note
BPA (DH) 6,7 7,8 8,2 du 03-05-2011) : revenus de 622mDH vs. 657mDH pour tenir compte du ralentissement de la
DPA (DH) 4,5 4,5 4,7 consommation locale, EBIT de 109mDH vs. 126mDH et RN de 70mDH vs. 82mDH intégrant le
retour à taux d’imposition normal de 30%.
Impact sur notre valorisation : Notre nouveau cours cible ressort à 102DH (-16DH de 118DH)
suite à la revue à la baisse de nos estimations (impact de –12DH/action) et de l’ajustement de notre
prime de risque marché (impact de –4DH/action).
Analyste Prochain événement : réunion analyste le 11-10-2011 à la Bourse de Casablanca.
Fayçal ALLOUCH
Cours et volumes Force relative COL vs CFG25
+212 522 488 361
f.allouch@cfgmorocco.com 130 50 16 0
120 150
40
Sales 14 0
110
Mohammed Essakalli 30 13 0
Bachir Tazi 100
12 0
20
Amira Mestari 90 110
Othman Benouhoud 80 10 10 0
+212 522 250 101 90
70 0
09-09 03-10 09-10 02-11 08-11 0 9 -0 9 0 3 -10 0 9 -10 0 3 -11 0 9 -11
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2. Flash Info – Recherche Actions – Octobre 2011
RÉALISATIONS SEMESTRIELLES
en milliers DH S1-07 S1-08 S1-09 S1-10 S1-11
Compte de résultat
Chiffre d'affaires 211 992 263 928 306 369 328 919 335 518
% évolution +29,0% +24,5% +16,1% +7,4% +2,0%
Marge brute 101 796 122 076 152 458 159 923 150 239
Marge brute 48,0% 46,3% 49,8% 48,6% 44,8%
EBITDA ajusté 55 347 67 861 87 706 87 503 80 547
% évolution +31,4% +22,6% +29,2% -0,2% -7,9%
Marge d'EBITDA 26,1% 25,7% 28,6% 26,6% 24,0%
DAP 4 791 9 244 4 215 8 286 7 786
Transfert de charges 37 890 62 969 73 905 97 178 79 221
EBIT 52 523 58 617 83 491 79 218 72 761
% évolution +40,7% +11,6% +42,4% -5,1% -8,2%
Marge d'EBIT 24,8% 22,2% 27,3% 24,1% 21,7%
Résultat financier -2 662 -4 335 -3 939 -3 548 -4 626
Résultat non courant -863 -922 -326 -4 045 561
IS 12 862 14 007 20 797 21 487 20 609
% imposition 26% 26% 26% 30% 30%
RN 36 136 39 353 58 429 50 137 48 087
% évolution +8,9% +48,5% -14,2% -4,1%
Marge nette 17,0% 14,9% 19,1% 15,2% 14,3%
BPA 40,2 43,7 64,9 5,6 5,3
Nombre d'actions 900 000 900 000 900 000 9 000 000 9 000 000
Bilan 2007 2008 2009 2010 S1-11
Actif immobilisé 91 181 117 365 140 522 146 055 146 109
Actif circulant 217 934 233 470 298 824 368 160 429 985
Goodwill 1 305 926 583 295 171
Trésorerie 48 830 81 728 101 824 65 789 110 617
Total actif 359 250 433 489 541 753 567 573 686 883
Capitaux propres 154 025 200 668 258 588 278 532 286 120
Dettes CT 23 460 7 339 0 22 593 24 185
Dettes LT 23 765 30 842 38 143 41 656 36 661
Passif circulant 131 214 175 715 231 133 209 652 321 753
Total passif 359 250 433 490 541 752 567 571 686 883
Source: Colorado
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3. Flash Info – Recherche Actions – Octobre 2011
RÉALISATIONS ET PERSPECTIVES
en milliers DH 2008 2009 2010 2011e 2012e
Valorisation
BPA 7,5 9,6 6,7 7,8 8,2
DPA 3,2 4,5 4,5 4,5 4,7
FPPA 22,3 28,7 30,9 33,6 34,0
CFPA 9,3 10,8 8,6 9,8 10,3
FCFPA 7,1 5,4 0,8 8,0 8,1
EV/CA 1,5x 1,3x 1,2x 1,2x 1,1x
EV/EBIT 7,8x 8,3x 6,2x 6,6x 6,3x
EV/CF 8,6x 7,4x 9,3x 8,1x 7,8x
PER 10,7x 8,3x 12,0x 10,3x 9,8x
Compte de résultat
Chiffre d'affaires 486 707 573 015 619 949 621 949 645 318
% évolution +18,1% +17,7% +8,2% +0,3% +3,8%
EBITDA ajusté 108 538 97 045 132 751 127 180 133 272
% évolution +16,4% -+10,6% +36,8% -4,2% +4,8%
Marge d'EBITDA 22,3% 16,9% 21,4% 20,4% 20,7%
DAP 16 219 10 110 17 040 18 140 19 242
RAP/Transferts de charges 134 883 174 823 189 327 211 463 222 635
EBIT 92 319 86 935 115 711 109 040 114 029
% évolution +22,3% -5,8% +33,1% -5,8% +4,6%
Marge d'EBIT 19,0% 15,2% 18,7% 17,5% 17,7%
Résultat financier -7 631 -8 806 -8 851 -8 444 -9 176
Résultat non courant 3 291 37 788 -15 355 0 0
IS 20 635 29 196 31 061 30 179 31 456
% imposition 23,5% 25,2% 33,9% 30,0% 30,0%
RN 67 344 86 720 60 444 70 417 73 398
% évolution +50,8% +28,8% -30,3% +16,5% +4,2%
Marge nette 13,8% 15,1% 9,7% 11,3% 11,4%
Bilan
Capitaux propres 200 668 258 588 278 532 302 088 306 335
Provisions réglementées 18 924 13 764 14 173 14 173 14 173
Dette nette -43 547 -63 681 -1 540 -28 398 -23 506
Passif circulant 175 715 231 133 209 652 210 491 222 533
Actif immobilisé 117 365 140 522 146 055 156 030 165 003
Actif circulant 233 470 298 824 355 434 342 125 354 333
Trésorerie 81 728 101 824 65 789 85 795 81 710
Variation de BFR & autres variations -12 846 17 153 55 528 -3 638 -4
Ratios
P/B 3,6x 2,8x 2,6x 2,4x 2,4x
P/CF 8,7x 7,5x 9,3x 8,2x 7,8x
DY 4,0% 5,6% 5,6% 5,6% 5,8%
CF/Y 11,6% 13,4% 10,7% 12,3% 12,8%
ROE 33,6% 33,5% 21,7% 23,3% 24,0%
ROCE 30,0% 19,5% 24,7% 21,9% 22,7%
Payout 42,8% 46,7% 67,0% 57,5% 57,5%
Dette LT / Capitaux propres 15,4% 14,8% 15,0% 15,0% 15,0%
Dette LT / Cash Flow 36,9% 39,4% 53,8% 51,2% 49,6%
Dette nette / EBITDA ajusté -40,1% -65,6% -1,2% -22,3% -17,6%
Source: Colorado, estimations et calculs CFG
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