Le rapport présente les résultats financiers de Crédit du Maroc pour le premier semestre 2011, indiquant une augmentation du produit net bancaire de 6,4 % mais une baisse significative du résultat net part du groupe de 15,4 %. Le coût du risque a fortement augmenté, impactant la rentabilité, alors que les crédits à la clientèle ont montré une croissance en ligne avec le secteur. Malgré ces défis, la recommandation est de conserver l'action avec un cours cible de 786 DH, anticipant une amélioration des conditions économiques à moyen terme.

1. Flash Info
R e c h e r c h e A c t i o n s 21 Septembre, 2011
CDM : Résultats à fin S1-2011
Banque
RIC: CDM.CS BB: CDM MC Résultats (en DHm) S1-10 S1-11 var (%) 2011 E Taux de réalisation
Recommandation Conserver PNB 992 1 056 6,4% 2 149 49,1%
Maintien Charges générales d'exploitation 418 451 7,9% 936 48,2%
Cours cible 786 RBE 534 557 4,4% 1 111 50,1%
précédemment 796 Coût du risque 173 256 47,8% 421 60,9%
Résultat d'exploitation 360 301 -16,6% 690 43,6%
Cours (en DH) 760
RNPG 224 189 -15,4% 436 43,4%
Rendement total attendu 7,4%
Potentiel d'appréciation du cours 3,4%
Une rentabilité opérationnelle ralentie par un alourdissement du coût du risque
Rendement de dividende 3,9%
Du côté de l’activité bancaire, l’évolution des crédits à la clientèle (+6,4%) est en ligne
avec celle du secteur portée par les crédits de trésorerie (+20,6%) et immobilier
Sentiment
(+3,8). Les dépôts à la clientèle se sont stabilisés à 33,6 MDH en raison d’une collecte
Publication vs. estimations Inférieur
modérée des dépôts à terme (-4,3% vs +15,2% en 2010) en vue d’améliorer le coût
Perception du secteur Ralentissement
des ressources.
Ainsi, le RBE affiche durant ce semestre une amélioration de +4,4% quasiment en
Informations boursières
ligne avec la progression des encours. Toutefois, le RNPG n’atteint qu’un niveau de
Capitalisation (DHm)/($m) 6767 / 829
189 MDH au S1-2011 en baisse de –15,4% bien en dessous de notre estimation
Volume quotidien moyen (KDH)/(K$) 646 / 79
annuelle. L’écart provient essentiellement de la forte progression du coût du risque qui
Nombre de titres (en milliers) 8 904
a plus que neutralisé l’évolution positive de l’activité opérationnelle.
Flottant 15% En effet, la conjoncture peu favorable sur certains secteurs ou segments de clientèle
Plus haut/ Plus bas 2011 929 / 750 (catégorie corporate notamment) a probablement amené la banque à plus de vigilance
au niveau du provisionnement des risques.
Performance 1m y-t-d y-o-y
Performance absolue -4,6% -16,0% -6,2% Opinion
Performance relative au CFG 25 -5,7% -6,7% -3,5% Les résultats de Crédit Du Maroc continuent visiblement a être impactés par la montée
du coût du risque au niveau du secteur. Ceci pourrait remettre en cause les
Valorisation 2010 2011e 2012e estimations du management dans le cadre du plan triennal 2011-2013* (baisse
P/E (x) 18,6 17,2 14,8 moyenne prévue de -6% du coût du risque entre 2010 et 2013) et nous amène à revoir
P/B (x) 2,2 2,2 2,0 nos propres prévisions. Ainsi, nous révisons légèrement à la baisse nos estimations
DY (%) 3,9% 3,9% 4,2% sur l’année 2011 avec un scénario de coût du risque plus élevé de 1,4% vs 1,2%
ROE 12,0% 12,5% 13,8% initialement.
De même et dans la conjoncture actuelle, la question de la part de marché critique se
EPS (DH) 41 44 51 pose pour la filiale du Crédit Agricole France (76,66% du capital) étant données sa
DPS (DH) 30 30 32 stratégie prudente d’octroi de crédit et le resserrement de la collecte des dépôts.
Toutefois, à plus long terme, le retour à des niveaux normatifs de coût du risque
(moyenne de 0,7% entre 2007 et 2009) devrait permettre à la banque de retrouver ses
niveaux de rentabilité attractifs (autour de 15%).
Valorisation
Nous maintenons notre recommandation de conserver le titre Crédit Du Maroc avec
un cours cible de 786 DH légèrement révisé à la baisse. L’amélioration de la
conjoncture au niveau domestique, à moyen terme, devrait soutenir un redressement
favorable de la rentabilité de la banque et par la même un redressement du titre en
bourse. Rappelons que le titre CDM offre le meilleur DY du secteur bancaire.
*cf. note d’information CDM, mars 2011
Analyste
Hanane RAHALI Cours et volumes Force relative CDM vs CFG25
+212 522 488 360
Cour s en DH Volumes en MDH
h.rahali@cfgmorocco.com
950 50 120
900
40
Sales 850 110
800 30
Mohammed Essakalli 100
750 20
Bachir Tazi
700 90
Amira Mestari 650
10
+212 522 250 101 600 0 80
09- 09 03-10 09- 10 03- 11 09- 09 01- 10 05- 10 09- 10 01- 11 05- 11
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2. Flash Info - Recherche Actions
Estimations CFG révisées
En MDH 2008 2009 2010 2011E 2012E
Compte de résultat
PNB 1 647 1 799 2 000 2 149 2 322
Var en % 9,3% 11,2% 7,4% 8,1%
Charges générales d'expl. 812 868 930 1 030 1 133
Var en % 6,9% 7,2% 10,7% 10,1%
Résultat brut d'expl. 835 931 1 070 1 119 1 189
Var en % 11,6% 14,9% 4,6% 6,2%
Coût du risque 253 239 481 487 455
Var en % -5,4% 101,1% 1,1% -6,6%
Résultat d'exploitation 582 692 589 633 734
Var en % 18,9% -14,9% 7,5% 16,0%
Résultat net part du groupe 362 422 363 393 456
Var en % 16,6% -13,9% 8,3% 16,0%
Bilan
Dépôts à la clientèle 28 865 30 721 33 778 35 805 37 953
Crédits à la clientèle 29 112 33 323 33 259 36 252 39 515
Fonds propres part du groupe 2 471 2 686 3 025 3 136 3 307
Ratios financiers (%)
Coefficient d'expl. 49,3% 48,2% 46,5% 47,9% 48,8%
Coût du risque 0,83% 0,69% 1,37% 1,40% 1,20%
Taux de couverture 88,1% 78,2% 67,6% 70,0% 70,0%
ROE 14,6% 15,7% 12,0% 12,5% 13,8%
Données par action
VANPA 277,5 301,7 339,7 352,2 371,4
BPA 40,6 47,4 40,8 44,1 51,2
CFPA 48,3 55,8 50,5 55,6 63,9
DPA 27,0 30,0 30,0 30,0 32,0
Ratios boursiers (x)*
P/B 2,7 2,5 2,2 2,2 2,0
PER 18,7 16,0 18,6 17,2 14,8
P/CF 15,7 13,6 15,0 13,7 11,9
Payout (%) 66,5% 65,2% 65,0% 66,0% 66,0%
DY (%) 3,6% 3,9% 3,9% 3,9% 4,2%
Source : CDM, CFG Group
*Cours au 21/09/2011
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