En septembre 2010, le MASI a rebondi de 1,37% après deux mois de baisse, atteignant 11896,36 points, ce qui résulte de bonnes performances semestrielles des sociétés cotées. Le secteur bancaire et des assurances a affiché des hausses notables, tandis que l'immobilier a enregistré une légère baisse. Malgré des résultats positifs, le marché reste prudent dans l'attente des résultats de fin d'année.

1. Mensuel actions
Septembre 2010

2. Mensuel Actions - Septembre 2010
Sommaire
Analyse du Marché .................................................... 3
Analyse du Marché - suite -.......................................... 4
Analyse chartiste ...................................................... 5
La valeur du mois...................................................... 6
Notre univers de valeurs ............................................ 7
Contacts ................................................................. 8

3. Mensuel Actions - Septembre 2010
Analyse du marché
Le MASI réagit fortement aux résultats semestriels
Après deux mois consécutifs de baisse, le marché se redresse durant le mois de septembre affichant une note positive de 1,37% à
11896,36points. Dans ce contexte la performance annuelle du MASI ressort à 13,91%. Cette hausse coïncide avec la publication des résultats
semestriels satisfaisants dans leur globalité pour la plupart des sociétés cotées.
En termes de volume, l’activité du marché est restée plutôt faible avec un volume moyen quotidien de 261MDH, malgré quelques pics
approchant les 600 MDH en fin de mois. Le marché central a été animé par le titre Maroc Telecom qui a drainé un volume total de 763,1MDh,
et le titre Addoha qui a engrangé 706,3MDh.
Le marché de blocs a connu quelques opérations d’aller-retour de la part des investisseurs en vue de revaloriser leurs portefeuilles, notamment
BMCE Bank et CTM avec respectivement un volume total de 115MDh et 286MDh.
Le secteur bancaire continue sur sa progression et a affiché pour la deuxième fois une performance mensuelle positive de 3,94%, sous l’impul-
sion des deux titres BCP et ATW qui enregistrent respectivement une évolution mensuelle de 14,4% et 5,4%. Les bonnes performances des deux
groupes bancaires ainsi que l’opération de fusion entre la BCP et la banque populaire de Casablanca ont suscité l’intérêt des investisseurs quant
à ces deux valeurs.
Parallèlement, après avoir enregistré une baisse significative le mois dernier, le secteur des assurances se redresse enregistrant la deuxième
plus forte hausse du mois (3,64%). Cette performance provient essentiellement de la hausse du titre Wafa Assurance de 3,94%. En effet, le titre
poursuit son trend haussier (45,2%) entamé depuis le premier semestre, appuyé par les performances enregistrées par la compagnie durant le S1
2010. Rappelons que Wafa Assurance a enregistré une hausse de 30,4% de son résultat net récurent, tirée par l’évolution favorable de l’activité
non vie.
A l’opposé, le secteur immobilier enregistre une baisse de 0,76%, ce repli est essentiellement lié à la baisse du titre Addoha de 3,4% pour s’é-
tablir à 102,4Dh. En dépit des résultats satisfaisants au 1er semestre 2010, le marché reste réticent vis-à-vis de la valeur dans l’attente de la
publication des résultats de fin d’année.
Évolution mensuelle du marché Évolution du marché depuis le 01/01/2009
Volum e MDH MASI
60 000 12 500
V o lu m e M D h M AS I
1 0 0 0 ,0 0 50 000 12 000
40 000
7 5 0 ,0 0 11 500
30 000
5 0 0 ,0 0 11 000
20 000
10 000 10 500
2 5 0 ,0 0
0 10 000
9
0
n 9
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il.-1
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0 ,0 0
31-août
1-sept.
2-sept.
3-sept.
6-sept.
7-sept.
8-sept.
9-sept.
13-sept.
14-sept.
15-sept.
16-sept.
17-sept.
20-sept.
21-sept.
22-sept.
23-sept.
24-sept.
27-sept.
28-sept.
29-sept.
30-sept.
fé
fé
a
a
o
Marché central Marché de bloc MASI
M a r c h é c e n tra l M a r c h é d e b lo c MASI
Évolution des indicateurs d’activité du marché
Evolution des indicateurs d'activité du marché
Clôture Variation Volume moyen quotidien (En MDh)
2010 31/12/2009 Mois 2010 2009 Mois 2010 2009 Var %
MASI 11 896,36 10 443,81 1,37% 13,91% -4,92% Marché Central (MC) 261 403 290 39,0%
MADEX 9 706,37 8 464,47 1,42% 14,67% -6,58% Marché de bloc (MB) 22 235 184 28,0%
Capitalisation (MMDh) 561 586 MC+MB 283 638 474 34,7%
Performances sectorielles mensuelles Les plus fortes variations du mois
Holding 10,23% -13,33% Sonasid
Banque 3,94%
-10,90% Diac salaf
A s s uranc e 3,64%
Téléc om 2,61% Acred
-9,40%
Dis tr ibution 1,83%
1,36% -8,40% M2M group
Energie et mines
Ciment 1,23%
CMT 12,40%
A groalimentair e 0,29%
Matér iaux de c ons tr uc tion -0,61% Zellidja 13,76%
Immobilier - 0,75%
BCP 14,42%
Sté de f inanc ement -0,89%
NTI -4,94% maghreb Oxygéne 14,52%

4. Mensuel Actions - Septembre 2010
Analyse du marché - suite -
P/E 10e cible et P/E 10e marché Évolution du P/E et du rendement du marché
21,5
4,7% 4,3%
24,6 4,5% 4,5% 24,6 4,5%
4,4%
4,3% 4,3% 4,3% 4,0% 3,9%
4,3% 4,3% 4,3% 4,2%
4,1% 21,5 21,7 20,6 21,3 21,5
4,3% 20,5
- 21,5% 19,4 19,1
16,9 17,5 18,5 18,3 18,2 18,2 18,4 17,8 18,5
17,7 17,7 17,5
3,7% 3,8%3,9%
3,6%
janv.-09
févr.-09
avr.-09
nov.-09
janv.-10
févr.-10
avr.-10
juin-09
juil.-09
août-09
oct.-09
déc.-09
juin-10
juil.-10
août-10
mai-09
sept.-09
mai-10
sept.-10
mars-09
mars-10
P/E 10e Marché P/E 10e théorique
P/E D/Y
Classement des valeurs par les P/E 10e
P/E 10 e D/Y 10 e 9%
60
56,0 54,0
51,4 7,7% 8%
7,3%
50
7%
6,2% 6,1%
5,4% 5,6% 6%
40 5,4%
4,9% 4,6%
4,5% 5%
30 27,0 18,5 3,9% 3,3% 3,9% 4,1% 3,7%
3,5% 4,5% 4%
22,2 21,9 21,5 3,1%
3,1%
3,5% 2,9% 18,7 19,0 18,2 2,1% 2,5%
17,2 17,0 16,8 16,6 16,6 15,8 15,7 15,7 15,3
3,1% 2,8% 3%
20 2,2% 15,1 14,7 14,5 13,7 13,6
1,5% 13,0 12,2 12,1 11,5
10,3 9,8 2%
10 1,1% 8,4
1,9% 1,8% 5,2
1,4% 1,3% 1%
1,5%
0 0%
A
C
A
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K
Bons du trésor marché secondaire P/E sectoriels 2010e
5,5% 52 semaines 5 ans 10 ans
5,0%
Matériaux de construction 9,5
4,5% Sté de f inancement 11,9
Energie et mines 13,0
4,0% Télécom 13,7
Ciment 16,7
3,5% NTI 16,9
Distribution 17,3
3,0% 17,4
Holding
A groalimentaire 18,1
2,5%
Banque 25,6
Assurance 29,6
2,0%
Immobilier 38,4
01/12/05
01/03/06
30/05/06
28/08/06
26/11/06
24/02/07
25/05/07
23/08/07
21/11/07
19/02/08
19/05/08
17/08/08
15/11/08
13/02/09
14/05/09
12/08/09
10/11/09
08/02/10
09/05/10
Baromètre de l’économie
In d i c a t e u r P é r i o d e (2 0 1 0 ) Données P r é c é d e n t (2 0 0 9 ) V ari at i o n
T a u x d ' i n fl a t i o n (% ) Ao ût -0 ,9 0 % 1 ,5 0 % -2 ,4 p t s
T a u x d e c h ô m a g e (% ) T 2 -2 0 1 0 8 ,2 0 % 8 ,0 0 % 0 ,2 p t s
S o l d e b u d g é t a i r e (M D h ) J u ille t -1 6 5 0 0 6 900 -2 3 4 0 0 ,0
S o l d e c o m m e r c i a l (M D h ) J u ille t -8 5 7 4 3 -9 0 0 3 7 -4 ,8 %
R e c e t t e s M R E (M D h ) Ao ût 36 219 33 570 7 ,9 %
R e c e t t e s V o y a g e s (M D h ) Ao ût 37 746 36 147 4 ,4 %
ID E ( M D h ) Ao ût 13 751 16 014 -1 4 ,1 %
C r é a n c e s s u r l'é c o n o m ie ( M D h ) Ao ût 703 324 629 884 1 1 ,7 %
N u ité e s J u ille t 2 058 796 1 700 747 2 1 ,1 %
T a u x d 'o c c u p a t io n d e s c h a m b r e s (%) J u ille t 5 2 ,0 % 4 6 ,0 % 8p t s
V e n t e s d e c im e n t (t o n n e s ) Ao ût 1 113 230 1 231 805 -9 ,6 %

5. Mensuel Actions - Septembre 2010
Analyse chartiste
Analyse du 11/10/2010 (configuration sur une échelle en Weekly)
MASI : une reprise lente mais rassurante
Lors de notre analyse du 07 octobre 2010, nous avons recommandé aux investisseurs de se positionner à l’achat avec les 12 217 points
comme objectif haussier. Notre recommandation est toujours de mise et demeure confortée par une performance du MASI de 1,2% sur
cette période.
Techniquement, l’indice semble toujours sur un support haussier solide (en bleu) soutenu par une moyenne mobile significative à 90
semaines.
Les indicateurs techniques semblent plaider pour une reprise technique :
- La confirmation du rebond sur la droite Fibonacci ainsi que le support haussier à 11 673 points devrait libérer un nouveau potentiel
de hausse à court terme ;
- Le rapprochement des moyennes mobiles du MACD anticipe une reprise technique au sein d’une tendance haussière de fond ;
- Enfin, l’écart entre l’indice et sa moyenne mobile longue (90 semaines) nous conforte quant à la tendance haussière de l’indice.
Recommandation : nous plaidons pour une poursuite de la reprise avec les 12 217 points comme premier objectif haussier.
Définition des indicateurs:
RSI : Il étudie la force d’un cours par rapport à lui même et non pas relativement à un autre indice. Le calcul du RSI crée un rapport entre les moyennes des hausses et les moyennes
des baisses, il reflète ainsi la vitalité des hausses relativement aux baisses. Une tendance baissière du RSI traduit une tendance du cours à la baisse.
MACD : Cet indicateur est composé de deux courbes : une courbe représentant la différence entre deux moyennes mobiles exponentielles et une seconde courbe qui est la moyenne
mobile de cette différence. Le MACD permet d'anticiper plutôt les retournements de tendances du cours. Lorsque la courbe MACD passe au-dessus de la ligne 0, il s’agit un signal
d’achat et vice versa.
Moyenne mobile : La moyenne mobile se calcule en prenant les N dernières valeurs de clôture du titre. Cet outil est utilisé comme un indicateur de tendance. Si la moyenne mobile
est en phase ascendante ou descendante, cela signifie que le cours de l’action monte ou descend sur une période de N jours. Cela donne une idée de l’évolution du cours du titre à
moyen et à long terme.
Momentum : Il est calculé comme étant la différence entre la valeur de clôture du jour j moins la valeur de clôture du jour j-x. Il est positif quand le marché est en accélération
haussière et devient négatif dans la situation inverse. Lorsque le Momentum atteint un maximum local et commence à chuter, il s’agit d’un signal de vente. Lorsque le Momentum
atteint un minimum local et commence à monter, il s’agit d’un signal d’achat.

6. Mensuel Actions - Septembre 2010
La valeur du mois : ADDOHA
Au 30 Septembre 2010
Évolution du titre sur l’année
Cours 102,4
Capitalisation (MMDh) 29,0
Flottant au 30/06/10 39,87%
Volume moyen quotidien (MDh) 54,2
P/E 10e 25,2x
P/B 10e 5,1x
D/Y 10e 1,5%
• Addoha augmente ses ventes de 17,7%
Le promoteur immobilier Addoha a surpris le marché et réalise de bons résultats au titre du premier semestre 2010. En hausse de
17,7%, le chiffre d’affaires s’élève à plus de trois milliards de dirhams, précisément à 3176,4 millions de MAD.
L’activité a été particulièrement soutenue par le segment social et intermédiaire qui a contribué à hauteur de 82% du total consolidé,
soit un chiffre d’affaires de 2.602 MMDH.
Le segment haut standing qui représente 18% du chiffre d’affaires, réalise des ventes d’un montant de 574MDH au 30 juin 2010. Ces
ventes correspondent à la livraison d’un hôtel et des unités des projets suivants :
* Riyad Al Andalous
* Al Cudia Smir
* Atlas Golf Resort
* Saïdia
• Vers une «forte progression» du résultat opérationnel courant
Le résultat opérationnel enregistre au 30 juin 2010 une forte progression de 45,2% supérieure à celle du chiffre d’affaires. Ainsi, au
1er semestre 2010, le groupe ressort avec un résultat d’exploitation de 944 MDH, et enregistre une marge opérationnelle de 29,7% soit
un gain de 5 points comparé au 1er semestre 2009.
Cette progression révèle une évolution significative dans le mix produit du groupe. En effet, il s’agit principalement de la montée en
force du haut standing (segment à forte marge) dans le chiffre affaires du promoteur.
• La croissance du RNPG limitée par des éléments exceptionnels
Le résultat net part du groupe ressort à 641 MDh, affichant une progression de seulement 17% par rapport au 1er semestre 2009. La
faible progression comparée à celle du REX résulte de deux éléments notamment :
* La baisse du résultat financier de 58 millions de MAD ;
* La baisse du résultat non courant de 23 millions de MAD ;
• Perspectives 2010 : Maintien de nos prévisions
L'augmentation de capital réalisée le mois dernier a permis au groupe Addoha de renforcer de 3 milliards de MAD ses fonds propres,
qui devraient s'élever à 9336 millions de dirhams en fin d'année.
L'endettement pourra être ainsi ramené à 64,4 % de la situation nette et redonner au groupe une marge de manoeuvre financière pour
saisir sur le marché des opportunités de croissance dans des villes à forte demande.
Aussi, eu égard aux résultats publiés, nous maintenons nos estimés inchangés. Ainsi, nous tablons, sur une amélioration de 5,6 point
de la marge d'exploitation et sur une progression de 32,8 % du résultat net part du groupe pour 2010.
Nos recommandations fondamentales
Valeurs Cours/Indice au 30/09/2010 Perform ance annuelle Cours objectif Décote P/E 10e P/B 10e D/Y 10e Recom m andation
ADDOHA 102,4 -1,06% 169 65,0% 25,2 5,1 1,5% Acheter
DELTA HOLDING 91,0 37,67% 110 20,9% 17,0 3,0 3,5% Acheter
MANAGEM 489,0 103,75% 515 5,3% 19,0 3,8 3,1% Acheter
HPS 780,0 27,45% 948 21,5% 13,0 3,4 3,1% Acheter
ALLIANCES 723,0 6,32% 785 8,6% 16,8 3,0 1,4% Acheter
HOLCIM 2538,0 35,00% 2 350 -7,4% 13,6 4,0 4,6% Conserver
IAM 149,3 10,18% 152 1,8% 13,7 6,8 7,3% Conserver
BCP 373,0 53,50% 266 * -28,7% 19,5 2,9 1,8% Conserver
COSUMAR 1611,0 20,67% 1 470 -8,8% 12,1 2,4 5,4% Conserver
Perform ance m oyenne des recom m andations 32,6% 16,7 3,8 3,5%
MASI 11896,36 13,91% 21,5 4,7 3,9%
( * ) cours objectif avant l'opération de f usion absorption avec la BPC

7. Mensuel Actions - Septembre 2010
Notre univers de valeurs
Capitalisation Cours/Indice au PRICE EARNING PRICE TO BOOK
Performance DIVIDEND YIELD ROE (%)
Boursière (KDH) 30/09/2010 RATIO VALUE
Mois 31/12/2009 09e 10e 09e 10e 09e 10e 09e 10e
TELECOM 131 248,9 2,61% 10,18% 13,9 13,7 7,1 6,8 6,9% 7,3% 51% 51%
IAM 131 248,9 149,3 2,61% 10,18% 13,9 13,7 7,1 6,8 6,9% 7,3% 51% 51%
AGROALIMENTAIRE 31 842,6 0,29% 1,42% 17,4 18,1 4,5 4,3 4,8% 4,6% 26% 25%
SBM 7 060,2 2499,0 -3,51% -26,50% 22,5 22,2 5,0 5,1 4,7% 4,5% 19% 23%
CENTRALE 11 115,6 11800,0 6,21% 12,49% 17,8 17,2 6,2 5,8 4,7% 4,9% 36% 35%
COSUMAR 6 751,8 1611,0 -3,53% 20,67% 12,2 12,1 2,6 2,4 5,3% 5,4% 22% 20%
LESIEUR 3 420,8 1238,0 -2,52% 17,35% 11,6 21,9 2,1 2,2 5,5% 2,9% 19% 10%
ASSURANCE 15 361,9 3,64% 35,17% 35,5 29,6 4,5 4,3 2,9% 2,8% 21% 17%
WAFA ASSURANCE 9 415,0 2690,0 3,94% 41,06% 13,9 16,6 3,9 3,4 2,6% 2,2% 31% 22%
ATLANTA 5 372,5 87,0 1,16% 1,02% 75,7 54,0 5,2 5,5 2,9% 3,5% 6% 10%
BANQUE 152 491,5 3,94% 12,50% 39,6 25,6 3,9 3,6 2,0% 2,3% 15% 16%
ATTIJARIWAFA BANK 63 302,7 328,0 5,81% 21,48% 16,1 15,8 3,2 2,8 1,8% 2,1% 21% 19%
BMCE BANK 37 147,8 234,0 -1,27% -11,70% 96,5 51,4 6,6 6,3 1,3% 1,5% 7% 13%
BMCI 13 239,0 997,0 1,22% 7,78% 17,7 16,6 2,1 2,1 5,0% 5,4% 13% 13%
BCP 24 654,6 373,0 14,42% 53,50% 23,2 19,5 3,2 2,9 1,6% 1,8% 15% 15%
CDM 7 008,8 810,0 -5,81% 20,09% 16,6 15,3 2,9 2,7 3,6% 3,9% 18% 18%
CIH 7 138,6 313,0 -0,63% -0,63% 72,3 27,0 2,5 2,4 1,9% 1,9% 3% 9%
MATERIAUX DE CONSTRUCTION 11 097,6 -0,61% 7,04% 19,0 9,5 1,7 0,6 4,0% 6,3% -4% 10%
SONASID 7 858,5 2015,0 -13,33% 3,33% 22,7 9,8 2,8 2,3 3,3% 6,14% 12% 26%
ALM 698,9 1500,0 -1,57% 36,36% 12,5 12,2 1,8 1,7 4,4% 4,51% 15% 15%
COLORADO 1 034,1 114,9 2,59% -86,32% 8,6 7,3 -6,7 -15,3 5,3% 6,30% -172% -128%
CIMENT 64 055,2 1,23% 7,26% 19,0 16,7 4,8 4,2 2,9% 3,3% 26% 27%
CIMAR 17 034,5 1180,0 2,61% -37,03% 17,7 15,7 3,9 3,3 2,3% 2,5% 22% 23%
HOLCIM 10 685,0 2538,0 1,12% 35,00% 19,1 13,6 4,7 4,0 3,2% 4,6% 26% 32%
LAFARGE 36 335,8 2080,0 0,63% 46,79% 19,6 18,2 5,3 4,7 3,1% 3,3% 28% 28%
CHIMIE 1 380,4 4,79% 0,86% 15,4 14,9 1,6 1,5 4,4% 4,3% 10% 11%
SNEP 996,0 415,0 4,27% -3,49% 15,7 14,7 1,8 1,8 3,9% 4,1% 12% 12%
DISTRIBUTION 8 682,3 1,83% 11,26% 24,2 17,3 5,0 4,5 2,2% 3,2% 15% 21%
AUTO-HALL 4 441,5 94,1 1,84% 26,99% 21,4 10,3 2,7 2,3 1,8% 3,7% 13% 24%
AUTO NEJMA 1 636,2 1599,0 6,60% 3,56% 17,6 14,5 4,4 3,7 2,5% 2,8% 26% 28%
ENERGIE & MINES 20 825,4 1,36% 30,87% 14,6 13,0 3,3 3,1 5,3% 3,4% N.S. N.S.
SAMIR 7 496,8 630,0 -2,78% 15,38% N.S. NS 2,3 2,2 0,0% 1,2% N.S. N.S.
AFRIQUIA GAZ 4 802,2 1397,0 2,72% 2,49% 16,4 15,1 2,8 2,7 5,2% 5,6% 17% 18%
MANAGEM 4 160,3 489,0 -1,21% 103,75% 183,3 19,0 4,8 3,8 0,0% 3,1% N.S. N.S.
CMT 2 227,5 1500,0 10,70% 61,46% 10,8 8,4 5,2 5,4 6,0% 7,7% 60% 63%
HOLDING 4 688,7 10,23% -21,29% 19,0 17,4 2,9 2,7 3,3% 3,7% 16% 16%
DELTA HOLDING 3 985,8 91,0 -1,09% 37,67% 18,5 17,0 3,2 3,0 3,3% 3,5% 18% 18%
IMMOBILIER 70 047,9 -0,75% 3,63% 50,7 38,4 6,4 5,7 1,1% 1,3% 15% 17%
ADDOHA 29 030,4 102,4 -3,40% -1,06% 33,1 25,2 6,2 5,1 1,5% 1,5% 19% 22%
CGI 32 269,2 1753,0 2,22% 7,48% 73,8 56,0 7,4 6,9 0,9% 1,1% 10% 13%
ALLIANCES 8 748,3 723,0 -2,30% 6,32% 24,0 16,8 3,5 3,0 1,0% 1,4% 16% 19%
NTI 2 505,8 -4,94% 18,22% 19,1 16,9 3,2 2,9 3,3% 4,2% 19% 20%
HPS 548,8 780,0 -3,70% 27,45% 28,7 13,0 4,0 3,4 3,1% 3,1% 14% 28%
M2M Group 317,4 490,1 -8,40% -2,19% 18,9 15,7 2,4 2,2 2,0% 3,1% 13% 15%
Sté DE FINANCENEMENT 8 150,0 -0,89% 14,77% 12,7 11,9 3,3 3,0 5,3% 5,5% 24% 23%
EQDOM 2 772,6 1660,0 3,11% 16,90% 11,8 11,5 2,2 2,0 6,0% 6,2% 19% 18%
TOURISME 1 806,7 -4,04% 11,54% N.S. 68,7 2,2 2,2 0,0% 0,0% -17% 3%
RISMA 1 806,7 289,9 -4,04% 11,54% N.S. 68,7 2,2 2,2 0,0% 0,0% -17% 3%
TRANSPORT 697,0 -3,30% 8,00% 8,9 10,8 1,2 1,2 17,6% 3,9% 5% 13%
BERLIET 281,0 224,8 -4,34% -13,87% N.S. 5,2 0,9 1,0 32,0% 1,3% -1% 18%
MASI 560 534 194,9 11 896,4 1,37% 13,91% 27,6 21,5 5,0 4,7 3,7% 3,9% 25% 28%