Résumé de la note
# News : Addoha publiait le 26-09-2011 ses résultats du premier semestre 2011, globalement en ligne avec les guidances du management « près de 75% desdites prévisions sont programmées pour le second semestre compte tenu du planning de production et de livraison des logements » annoncées dans le communiqué des résultats annuels 2010 du groupe. Une forte cyclicité en ressort, incombant aux délais de production, qui, sur le segment social et intermédiaire comme sur le segment haut-standing, conduisent à un nombre important de livraisons au S2-11. En effet, les nouveaux programmes sociaux bénéficiant des avantages fiscaux de la Loi de Finances 2010 n’obtenaient leurs permis de construire qu’au S1-10, et nécessitent 12 à 18 mois de délais de production, tandis que ceux du haut-standing, démarrées en 2009, nécessitent en moyenne 36 mois. Le chiffre d’affaires atteint 2 808mDH (-11.6% yoy) et inclut 281mDH provenant de la cession de parcelles et d’infrastructures à la nouvelle entité chargée du développement de la nouvelle station touristique de Saïdia. Le résultat net atteint 481mDH (-35.3%), i.e. une marge nette de 17.1% vs. 23.4% au S1-10 et 22.1% au S1-09, mais inclut la perte de 240mDH liée à l’opération SAS. En effet, le résultat net hors impact de l’opération s’affiche à 721mDH (-2.9%), i.e. une marge nette de 28.5% (+5.2 points).
# Opinion : Nous restons confiants en l’expertise du groupe sur le segment social et intermédiaire et en l’avancement des premières et secondes tranches de la plupart des programmes haut-standing commercialisés sous la marque Prestigia et prévus sur l’année 2011. L’exercice 2010 confirmait l’augmentation de la capacité de production du groupe sur le segment social et intermédiaire tandis que le succès de la levée de capitaux (augmentation de capital de 3 MrdDH et émission obligataire de 2 MrdDH) permettait aussi l’accélération des développements haut-standing en cours.
# Impact sur notre valorisation : Notre nouveau cours cible ressort à 144DH (-16DH DE 160DH) suivant l’impact de l’opération SAS, le réajustement de notre business plan au delà de 2012-2013 et de notre prime de risque marché (5.20% vs. 4.84% en Avril dernier).
1. Analyse & Recherche
ATTIJARIWAFA BANK
Recherche Actions
Secteur : Banques 22 Septembre 2010
Résultats semestriels S1 2010 Notre impression : positive
MAD USD (En MDh) S1 2009 S1 2010 Evol. Estimation ATI 10e TRO 2009 TRO 2010e TCAM 07-10
Cours au 17/09/210 312 36,5 Produit Net Bancaire 5 951,4 6 912,7 16,2% 13 424,9 44,9% 51,5% 17,3%
Capi boursière (millions) 60 215 7042,7 Résultat d'exploitation 2 848,3 3 404,0 19,5% 6 864,8 41,5% 49,6% 14,2%
VMQ 2010 (millions) 47,3 5,5 Marge opérationnelle 47,9% 49,2% +1,4 pts 51,1% - - -
Résultat net 1 687,1 1 941,1 15,1% 4 017,0 42,8% 48,3% 11,8%
Flottant 15,1% 15,1%
Marge nette 28,3% 28,1% -0,2 pts 29,9% - - -
Code
Bloomberg ATW MC
Reuters ATW.CS Les résultats consolidés au S1 2010 confirment le leadership du groupe en raison de la forte croissance organique et la
contribution significative des filiales à l’international.
Valeur MASI
Performance 2009 4,9% -4,9% Principaux résultats :
Performance 2010 15,6% 11,9%
Performance relative 3,3% - ♦ Produit Net Bancaire : une croissance à deux chiffres grâce aux performances sur le plan local et interna-
Volatilité 52 semaines 2,0% 1,5% tional
2009 2010e Le Produit Net Bancaire Consolidé a enregistré une hausse de 16,2% par rapport au S1 2009, pour s’établir à 6,9 MMDh.
BPA 20,4 20,8 Cette évolution s’explique principalement par la hausse de la marge d’intérêt de 19,7% et la croissance de la marge
P/E 15,3 15,0 sur commissions de 29,8%.
ANA 103,6 118,3
Le groupe a bénéficié de la performance soutenue des activités domestiques et internationales. En effet, le PNB de la
P/B 3,0 2,6
Banque de détail à l’international a augmenté de 76,9% et l’activité domestique a connu une évolution de 9,9%. Ces
DPA (Dh) 6,0 7,0
deux activités ont contribué respectivement, à hauteur de 22,3% et 58,1% au PNB consolidé du groupe lors du premier
D/Y 1,9% 2,3%
semestre 2010.
ROE 20,9% 18,8%
♦ Un Résultat Brut d’Exploitation en progression malgré la hausse des charges opérationnelles
Évolution du titre en 2010 (base 100)
Attijariwafa bank enregistre une croissance de 12,3% de son résultat brut d’exploitation pour s’établir à 3,7 MMDh. Les
différents programmes d’investissement et de développement du groupe, tant au niveau national et international, ont
tiré a hausse les charges d’exploitation (+7,0%). De ce fait, le coefficient d’exploitation générale s’établit au premier
130 semestre à 46,0%, en hausse de 190 pbs par rapport au S1 2010. Notons cependant que ce ratio demeure l’un des meil-
125 leurs du marché, sur le volet social et consolidé.
120 +16%
115
♦ Une forte évolution du résultat net en raison d’un coût du risque maîtrisé
110
+12% Le résultat net consolidé marque un accroissement de 16,5% pour s’établir à 2,3 MMDh, en raison de la croissance sou-
105
tenue du résultat d’exploitation et la maîtrise du coût du risque (ce dernier demeure à un niveau modéré de 0,3%). Le
100 résultat net part de groupe a augmenté de 15,1% à 1,9 MMDh. Cette croissance bénéficiaire s’explique par la contribu-
95 tion positive de la banque de détail et des activités à l’international.
90
Indicateurs d’activité :
d é c .- 0 9
ja n v . - 1 0
fé v r .- 1 0
m ars -10
a v r .- 1 0
m a i- 1 0
ju in - 1 0
ju il.- 1 0
a o û t- 1 0
♦ Le groupe est le premier collecteur d’épargne et le premier distributeur de crédits au Maroc
ATW MASI
Au S1 2010, les dépôts bancaires d’Attijariwafa bank (activité Maroc) s’élèvent à 149,0 MMDh, en baisse de 3,3% par
rapport au S1 2009. Les encours d’actifs sous gestion s’établissent, quant à eux, à 61,3 MMDh. Ainsi, le groupe est le
premier collecteur d’épargne au Maroc, soit 261,3 MMDh d’encours gérés au S1 2010, en hausse de 6,3% par rapport à
Contacts la même période de l’année précédente.
Attijari Intermédiation Les crédits à la clientèle ont augmenté de 8,6% pour s’établir à 132,8 MMDh, tirés par l’évolution positive des crédits
Salma Alami +212 522 43 68 21 immobiliers et des crédits à l’équipement. Ces derniers ont augmenté, respectivement de 7,9% et 4,7%.
s.alami@attijari.ma
Rachid Zakaria +212 522 43 68 48 ♦ Un périmètre élargi et une contribution significative des activités à l’international
r.zakaria@attijari.ma
Au cours du premier semestre 2010, Attijariwafa bank a poursuivi sa stratégie de développement à l’international no-
Wafabourse.com
tamment à travers le lancement des projets d’intégration des quatre filiales récemment acquises (Société Ivoirienne
Abdelaziz Selkane +212 522 54 50 50
de Banque, Crédit du Sénégal, Union Gabonaise de Banque et Crédit du Congo) et la signature d’un protocole d’accord
a.selkane@attijariwafa.com
pour l’acquisition de BNP Paribas Mauritanie.
Attijari intermédiation Tunisie
Perspectives 2010 : Nous maintenons nos prévisions inchangées, à savoir un PNB 10e de 13,4 MMDh et un résultat net
Abdelaziz Hammami +216 71 84 10 34
part de groupe de 4,0 MMDh. Le titre Attijariwafa bank présente les meilleurs multiples de son secteur, à savoir un
abdelaziz.hammami@attijaribank.com.tn
P/E 10e de 15,0x contre une moyenne de 24,6x pour le secteur et un ROE 10e de 18,8% contre 15,7% pour le secteur.
Analyste Financier : Achraf BERNOUSSI +212 5 22 43 68 31 a.bernoussi@attijari.ma